“十五五”规划与未来经济发展的主线 - 核心指导思想是实现“经济质的有效提升和量的合理增长”以及“人的全面发展和全体人民共同富裕”，标志着政策前所未有地将“人”的视角作为未来五年经济工作的抓手[4] - 从人的视角应对挑战：随着人口红利消退，需从“投资于物”转向“投资于人”与“投资于物”相结合，在数量层面通过生育补贴等政策稳定人口，在质量层面聚焦教育、医疗等人力资本投资[5] - 从人的视角看行业方向：随着需求向发展、享受等高层次升级，供给结构应更多转向服务业，“十五五”建议稿提出了服务业扩能提质行动[5] - 从人的视角看空间发展：城镇化是供需交集，国务院提出“推行常住地提供基本公共服务”与推动以人为本的新型城镇化一脉相承[6] 当前中国常住人口城镇化率为67%，户籍人口城镇化率仅为48%，利用好存量人口空间再配置可为稳定房地产市场提供新支撑[6] - 从人的视角看经济目标：明确提出加大保障改善民生力度，扎实推进全体人民共同富裕[7] 2026年经济政策的关键词是“以人为本”及“人的全面发展”，涵盖民生改善、服务业发展及城镇化推进，对释放总需求、改变“供强需弱”挑战有重要作用[7] 发挥存量政策和增量政策的集成效应 - 2026年需实施更加积极有为的宏观政策，特别强调要发挥存量政策和增量政策的集成效应，并将其一并纳入宏观政策取向一致性评估[8] - 财政存款视角：存量政策空间巨大但利用效率有待提升，2025年财政存款增加超过2万亿元，截至2025年11月累计余额达7.67万亿元[9] 若合理利用2025年新增的超2万亿财政存款，其支出占GDP比例将达近1.5个百分点[9] - 国有资产视角：盘活存量资产蕴含巨大政策空间，截至2024年末全国国有企业资产总额超400万亿元，负债总额260万亿元，资产负债率约65%[10] 当前核心问题在于资产流动性，需通过货币政策、增信手段及税制改革等多管齐下激活存量[10] - 政策协同评估：存量与增量政策在特定情境下可能存在冲突，例如房地产领域地方政府供地（增量）与去库存（存量）之间的两难，因此必须将二者纳入一致性评估[10] - 总体政策取向：2026年将更加突出存量与增量的统筹关系，在实施积极财政政策的同时，保持必要赤字率、债务总规模和支出总量，实现政策协同[11] 人民币汇率分析 - 市场普遍预期2026年人民币汇率呈升值趋势，但在升值幅度上存在分歧[13] - 汇率升值须与扩大内需政策同步推进，且扩大内需政策应领先于并大于汇率升值程度，否则若仅有升值将加剧国内“供强需弱”压力[13] - 当前人民币汇率若处于低估状态，主要源于非经济因素，特别是地缘政治因素（如中美关系）的影响[13] 研究显示，即便有限范围的金融制裁，对汇率贬值和低估的影响在统计上也是显著的[14] - 从经济基本面看，当前中美利差小于2016年末水平，但人民币汇率低估程度反而更高，购买力平价理论支撑升值的现实出现背离，这种偏离主要源于非经济因素[13] - 外汇储备基本稳定表明汇率由市场供求决定，逆周期调节因子显示2025年末前人民币大部分时候面临贬值预期，之后因中美关系企稳改善才开始出现持续升值预期[15] 当前汇率低估是市场决定的，市场供求受地缘政治因素影响[15] 2026年在中美关系有望稳定向好的支撑下，人民币汇率走势有望呈现纠偏式升值[15]

文章核心观点 - 中央经济工作会议部署明年经济工作，强调坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，提升宏观经济治理效能 [1] 财政政策 - 明年将继续实施更加积极的财政政策，保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，以稳定宏观经济大盘 [2] - 财政政策需提质增效，在维持规模的同时优化支出结构，提高政策精准性和有效性 [3] - 需发挥存量政策与增量政策的集成效应，防止“政策拥挤”形成“合成谬误”，把握好政策的时度效，保持政策连贯性以稳定社会预期 [3] 货币政策 - 明年将继续实施适度宽松的货币政策，以支持实体经济高质量发展 [3] - 货币政策将坚持做优增量、盘活存量并重，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为重要考量 [4] - 总量上，货币政策将优化基础货币投放机制，淡化对数量目标和规模的关注，保持金融总量合理增长 [4] - 灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕，操作强调相机抉择与多重目标平衡 [4] - 央行将继续综合运用质押式和买断式逆回购、中期借贷便利、公开市场买卖国债等多种流动性投放工具 [4] 结构性政策与金融支持 - 引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域 [5] - 以市场化方式引导金融机构优化融资结构，提升金融服务实体经济质效，引导金融资源更多支持科技创新、制造业转型升级、绿色发展、小微企业及促消费、稳外贸等领域 [5][6] - 结构性货币政策工具仍将发挥重要作用，对“十五五”规划建议部署的重点领域及中小微企业进行精准滴灌，相关工具有望再度“量增价降” [6] 政策协同与有效性 - 要增强宏观政策取向一致性和有效性，将各类经济政策和非经济政策、存量政策和增量政策纳入宏观政策取向一致性评估 [7] - 要求财政、货币、产业、区域等政策协同发力，通过集成化政策体系更有效地扩大内需，释放投资与消费潜力 [7] - 需充分考虑具体政策措施的边际效应，实现政策效应最大化 [7] - 在发挥货币政策工具总量和结构双重功能的同时，需持续畅通货币政策传导机制，加强政策执行评估、与其他宏观政策协同及预期管理 [7] - 宏观政策必须强化系统观念，例如财政与货币政策共同释放流动性助力增长，财政、货币与产业政策在推动科技自立自强和产业升级中协调配合，加强财政与金融政策协同以统筹发展与安全 [7]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市” [38] 报告的核心观点 - 报告核心围绕近期重要政策会议及金融数据展开，认为宏观政策将保持积极宽松，金融总量环境适宜，金融支持实体经济质效持续提升 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 重点聚焦：政策会议 - **中共中央政治局会议**：会议分析研究2026年经济工作，提出“更好统筹国内经济工作和国际经贸斗争”、“实施更加积极有为的宏观政策”、“持续扩大内需、优化供给”等重要表述，并明确八项“坚持”的重点工作，强调内需将继续发挥“助推器”作用 [4][11] - **中央经济工作会议**：会议定调从去年的“以进促稳”明确转为“稳中求进、提质增效”，首次提出“发挥存量政策和增量政策集成效应”，政策思路更注重协同与实效，并延续“继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”的表述 [4][13] 重点聚焦：金融统计数据 - **金融总量环境**：11月末社会融资规模存量、M2增速均保持不低于**8%**的较高增速水平，体现了适度宽松的货币政策状态 [5][18] - **社会融资规模**：2025年11月社会融资规模增量为**2.49万亿元**，比上年同期多**1597亿元**，余额同比增速为**8.5%**；其中，政府债券净融资**1.2万亿元**，企业债券净融资**4169亿元**，对实体经济发放的人民币贷款增加**4053亿元** [16][17] - **新增人民币贷款**：2025年11月新增人民币贷款**3900亿元**，同比少增**1900亿元**；住户贷款减少**2063亿元**，企（事）业单位贷款增加**0.61万亿元** [16][17] - **货币供应量**：2025年11月M2同比增长**8.0%**，增速较上月回落**0.2**个百分点；M1同比增长**4.9%**；M0同比增长**10.6%** [18] - **信贷结构**：信贷投放“提质换挡”，普惠小微贷款、制造业中长期贷款、科技贷款增速持续高于全部贷款增速 [5][18] 行业数据：市场表现 - **板块行情**：本周银行、证券、保险、金融科技指数分别变动 **-1.77%**、**+0.31%**、**+2.36%**、**-0.92%**，同期沪深300指数下跌**0.08%** [19] - **个股表现**：银行板块中厦门银行表现最好，周涨幅为**+4.71%**；证券板块中国泰海通周涨幅为**+3.04%**；保险板块中中国平安周涨幅为**+3.10%** [19][21][22][23] 行业数据：银行 - **公开市场操作**：本周央行实现净投放**47亿元** [25] - **市场利率**：截至12月12日，隔夜SHIBOR利率为**1.28%**，环比上周下降**2.2BP**；7天SHIBOR利率为**1.45%**，环比上周上升**3.5BP** [25] 行业数据：证券 - **市场成交**：本周两市股基日均成交额为**23943亿元**，环比上周增长**15.1%** [27][28] - **两融余额**：截至12月11日，两融余额为**25080亿元**，环比上周增长**0.97%** [31] - **股票质押**：截至12月5日，股票质押规模为**29211亿元** [29] - **IPO发行**：本周审核通过IPO企业**7**家 [33] 行业数据：保险 - **债券收益率**：截至12月12日，十年期国债到期收益率为**1.840%**，环比上周五下行**0.84bps** [36] 投资建议 - **银行**：板块高权重、低波高红利的特征易获险资等中长期资金青睐，股息配置价值吸引力预计将持续 [37] - **非银-保险**：居民储蓄需求旺盛，寿险业务结构优化将助2025年负债端业绩保持稳健，资产端具备弹性，具备长期配置价值 [37] - **非银-证券**：市场景气度改善、交投活跃度维持高位，板块从估值到业绩均具备β属性，全面受益；长期看资本市场新一轮改革周期开启，券商仍有较大发展增量空间 [37]

政策方向与展望 - 中央财办分管日常工作的副主任、中央农办主任韩文秀表示，自2024年9月26日中央政治局会议以来，中国已出台实施一系列政策措施 [1] - 韩文秀指出，明年（2025年）还将根据形势变化出台实施增量政策 [1] - 政策目标是协同发挥存量政策和增量政策的集成效应，以推动经济稳中向好 [1]

文章核心观点 - 2025年中央经济工作会议标志着中国经济政策思路的进一步深化，从过去强调单一增长目标，转向更加多元、注重质量、效能以及市场主体感受的“积极务实”目标导向，政策将更注重与改革协同，并着力解决“供强需弱”等结构性矛盾 [1][3][4][8][12][20] 对经济的认识变化 - 政策思路自2024年“924”新政后经历调整，首次将增长、就业和物价纳入同一政策目标框架 [3] - 2024年会议提出“六个统筹”，强调需处理好六组重要关系 [6] - 2025年会议总结出“五个必须”的新认识，包括必须充分挖掘经济潜能、坚持政策支持与改革创新并举等，这些认识源于2025年的经济实践 [7][8] - 对当前经济问题的判断进一步明确，指出“供强需弱”矛盾突出，即相对于巨大供给能力的需求不足 [8] - 承认问题多为发展中的问题，经过努力可以解决 [10] 经济增长目标定调变化 - 2026年经济目标导向定调为“积极务实”，政策取向强调“稳中求进、提质增效”，发挥存量与增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节 [12] - 与2025年“以进促稳”相比，2026年更注重增长质量和政策效能 [13] - 对单一增长目标的强调在弱化，延续了更加多元的宏观目标框架，包括“稳就业、稳企业、稳市场、稳预期” [13] - 重提“跨周期”表明政策会预留空间，不会盲目超前刺激 [13] - 2026年作为“十五五”规划开局之年，需保持一定增速为后续预留空间，并平衡好改革攻坚任务 [14] 2026年宏观政策预期 - 财政货币政策将延续积极与适度宽松的基调，增量政策力度可能不会显著高于2025年 [16] - 财政赤字率预计不会低于2024年的4%，并着力化解地方政府债务风险 [16] - 货币政策导向更清晰，预计“加量降价”，政策性降息幅度可能达0.2至0.3个百分点，降准幅度有望达1个百分点，分上下半年实施 [16] - 宏观政策将更紧密地与改革政策结合，并注重发挥存量政策的效应 [16][17] - 存量政策优化包括调整既有财政支出和信贷结构，盘活沉淀在低效领域的资源 [17] 重点改革领域 - 2026年重点改革事项包括：统一大市场建设和“反内卷”、国资国企改革、平台经济相关改革、要素市场化改革、财税体系改革、资本市场投融资综合改革等 [15] - 会议强调必须坚持政策支持和改革创新并举，增强改革与政策的协同效应 [14][17] 对居民与企业的影响 - 政策目标强调“增强居民和企业的获得感”，并首次提及要重视解决地方财政困难 [19] - 居民侧强调“民生为大”，政策涉及制定城乡居民增收计划、调整教育资源布局结构、增加高中学位和优质本科招生等，以缓解教育焦虑 [19] - 企业侧将深化国资国企改革、完善民营经济促进法配套法规、加紧清理拖欠企业账款 [19]

中央经济工作会议政策部署 - 会议于12月10日至11日在北京举行，分析了当前经济形势，并对2026年经济工作进行了部署 [1] - 政策取向上的提法包括“发挥存量政策和增量政策集成效应”以及“加大逆周期和跨周期调节力度” [1] - 各个政策之间协同发力，有助于提升宏观经济治理效能 [1]

2025年中央经济工作会议核心政策导向 - 会议于2025年12月10日至11日举行，明确明年经济工作要坚持稳中求进、提质增效[2] - 部署了八个方面的具体任务，并将“坚持内需主导，建设强大国内市场”放在首位[2] - 明确提出推动经济实现“质的有效提升和量的合理增长”，并尽可能争取较快的增长速度[2] 政策新提法与内涵 - 提出“政策支持和改革创新”相互叠加，不能仅依靠政策支持[2] - 宏观政策上提出“发挥存量政策和增量政策集成效应”[2] - 货币政策将“促进经济稳定增长、物价合理回升”作为重要考量，不单考虑价格稳定[2] - 居民政策方面提出实施“居民增收计划”和增加“优质商品和服务供给”[2] - 改革方面提及“制定全国统一大市场建设条例”和深入整治“内卷式”竞争[3] 对经济增长“质”与“效”的解读 - “质”在微观层面指产品和服务的质量[3]，在中观层面指产业价值链[4]，在宏观层面指全要素生产率[5] - “效”指效益，对企业是利润，对地方政府是财政收入，对居民是收入增长[7] - 目标为随着经济增长，企业利润明显上升，地方财政收入明显改善，居民收入稳定增长[8] 存量与增量政策集成效应的具体体现 - 财政政策方面，去年地方专项债规模达4.4万亿元，但因需匹配项目，使用进度不及预期，存量政策需继续发挥作用[10] - 货币政策方面，存量信贷规模巨大，约270万亿元，若有效盘活并与增量政策结合，可大幅提升政策效率[11] 提振消费的核心路径 - 提振消费最基本要素是收入，消费是收入的函数[12] - 增加收入包括直接提高居民劳动报酬与工资薪酬水平[13] - 增加间接收入通过扩大养老、医疗、教育等公共服务和民生支出覆盖面，减少居民相应支出，间接提高购买能力[13] - 会议强调“投资于物和投资于人紧密结合”，以间接提高居民收入[13]

政策基调与宏观政策 - 政策总基调从2024年的“以进促稳”转为“稳中求进、提质增效”，标志着政策重心从追求总量扩张转向对政策质量、效率与可持续性的平衡考量 [3] - 财政政策关键词从“加大强度”转变为“保持必要”，意味着财政扩张不再追求边际大幅新增，而是致力于维持已形成的高强度支出规模，表述更趋稳健和可持续 [3] - 2026年财政增量相对克制，财政赤字率可能维持在4%或微幅下调至3.8%左右，政策重心更侧重于优化支出结构和解决地方财政困难 [4] - 货币政策目标更加清晰，明确提出“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”，强调在当前物价低迷背景下物价合理回升的必要性 [3][4] - 货币政策操作上，对降准降息的表述从“适时”调整为“灵活高效运用”，并增加“多种政策工具”定语，暗示央行操作频次可能更高、反应更快 [5] - 预计2026年上半年仍存降息窗口，政策利率降幅可能为10个基点 [5] 内需战略与国内市场建设 - “坚持内需主导，建设强大国内市场”被列为2026年八大重点任务之首，凸显其核心地位，是应对“供强需弱”矛盾、夯实经济内生动力的举措 [6] - 内需任务中，“两新”（设备更新和以旧换新）政策表述从“加力扩围”调整为“优化实施”，呼应财政更重结构的要求 [6] - 明确“制定实施城乡居民增收计划”，着眼于从收入端建立消费增长的长效机制 [6] - 提出“推动投资止跌回稳”，具有强烈现实针对性，因2025年1月-10月全国固定资产投资同比增速为-1.7%，整体呈现萎缩态势 [6][7] - 建设强大国内市场意味着政策将更看重“新需求”对“新供给”的引领，推动供需再平衡，未来扩大内需重点将逐步向需求端、民生领域和“投资于人”倾斜 [7] - 服务消费有望成为2026年促消费的重要抓手，预计相关补贴政策有望年内落地 [7] - 投资领域提出清晰资金支持路径，包括适当增加中央预算内投资、继续发挥新型政策性金融工具作用、优化地方政府专项债券用途，意在通过中央资金引导激发民间投资活力 [7] 创新驱动与产业政策 - “坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能”作为第二项重点任务，显示出对产业结构升级和未来增长引擎塑造的高度重视 [8] - 新质生产力仍是重点聚焦方向，政策将致力于拓展人工智能在全行业应用提升渗透率，并推进中国经济向全面绿色转型 [8] - 培育新动能的具体侧重点包括：在人工智能、量子信息等前沿领域构建局部领先优势；强化半导体芯片、创新药等薄弱领域的基础研究；推动人工智能、工业互联网等数字智能技术在制造业全链条应用；围绕制造业薄弱环节进行强链、延链、补链；在关键战略安全领域发挥新型举国体制优势 [8] - “反内卷”被提升至改革攻坚任务首位，会议明确要求“制定全国统一大市场建设条例，深入整治‘内卷式’竞争”，意味着其从此前偏产业政策范畴转为纳入全国统一大市场建设的攻坚任务，法律地位和执行力将显著提升 [8] - “反内卷”短期内需要见到实效，将成为2026年的主导性宏观线索之一，其最具标志性的成效体现为PPI增速回正 [9] - “反内卷”核心在于规范竞争秩序和产业结构，治理价格战、规范地方招商引资和税收补贴将是重点 [9] 房地产与资本市场 - 房地产市场的政策思路已从“止跌回稳”转向“控增量、去库存、优供给”的长期模式，其在年度重点工作中的排序从去年第五位降至第八位，政策优先级下降，表明大规模刺激可能性降低 [9] - 资本市场被赋予更清晰改革方向，会议提出“持续深化资本市场投融资综合改革”与“创新科技金融服务”，政策关注点已从维持稳定转向深化市场机制建设和强化服务新质生产力的功能 [9] - 资本市场改革方向为2026年A股市场的“科技成长”风格奠定了基础 [9]

货币政策方向与工具 - 货币政策的重要考量是促进经济稳定增长和物价合理回升 凸显对经济与物价的双重支撑作用 [1] - 会议提出灵活运用降准降息等工具 预示后续货币政策宽松空间或部分打开 [1] - 为确保政策效果 会议提出畅通货币政策传导机制 并以推进中小金融机构减量提质为具体抓手 [1] 宏观政策协同与评估 - 会议对政策协同发力重视度提升 新增强调存量政策和增量政策集成效应 [1] - 扩大宏观政策取向一致性评估范围 新增强调要增强宏观政策取向一致性和有效性 [1] - 新表述意味着后续增量政策要与当前经济目标保持一致 过往不符合当前经济转型阶段的存量政策或将进行结构性调整 [1]

2025年中央经济工作会议核心观点 - 会议针对新形势提出五个“必须”，深化了对经济工作的规律性认识，相较于2024年的五个“统筹”，更突出挖掘经济潜能与政策、改革的协同发力，并强化内需稳定性保障 [2] - 会议精准聚焦当前“国内供强需弱矛盾突出”的核心痛点，这既契合PPI、CPI持续疲软的现实，也构成了“深入整治‘内卷式’竞争”的重要背景 [2] - 对2026年经济目标的表述更聚焦总量层面，提出“不断巩固拓展经济稳中向好势头”和“推动经济实现质的有效提升和量的合理增长”，更契合“十五五”开局之年的稳增长诉求 [3] 经济形势研判与政策基调 - 会议认为我国经济发展中“老问题、新挑战仍然不少”，并突出强调“国内供强需弱矛盾突出” [2] - 政策基调强调“更好统筹国内经济工作和国际经贸斗争”，并“实施更加积极有为的宏观政策”，以“实现‘十五五’良好开局” [9] 宏观政策部署 - **财政政策**：延续“更加积极”，明确强调“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，并“重视解决地方财政困难”，督促各地“主动化债”，旨在打通政策堵点 [4] - **货币政策**：明确将“促进经济稳定增长、物价合理回升”列为重要考量，提出“灵活运用降准降息等工具”并“畅通货币政策传导机制”，以“推进中小金融机构减量提质”为抓手 [4] - **政策协同**：新增强调“存量政策和增量政策集成效应”，并将两者均纳入宏观政策取向一致性评估范围，意味着后续增量政策需与当前目标一致，部分存量政策可能进行结构性调整 [5] 重点任务部署 - **扩大内需**：明确“坚持内需主导”，核心部署包括制定实施城乡居民增收计划、释放服务消费潜力、推动投资止跌回稳，投资端将适当增加中央预算内投资规模并优化地方政府专项债用途管理 [6] - **改革攻坚**：更聚焦“纵深推进统一大市场建设”和“深入整治‘内卷式’竞争”，举措从2024年的“制定指引”和“综合整治”升级为“纵深推进”和“深入整治” [6] - **绿色低碳**：战略优先级提升，明确“坚持‘双碳’引领”，部署“加快新型能源体系建设”，提出“制定能源强国建设规划纲要”和“扩大绿电应用”，政策导向更聚焦、力度明显强化 [7][8] - **风险化解**：从“防范化解”升级为“积极稳妥化解”，更强调主动性。房地产领域明确“控增量、去库存、优供给”三策并举，鼓励存量商品房转为保障性住房，并深化公积金制度改革。地方债务方面新增强调“主动化债”和“优化重组置换办法” [8]