2025年中国宏观经济核心数据 - 2025年中国GDP首次突破140万亿元，同比增长5.0% [1] - 最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对经济增长的贡献率分别为52.0%、15.3%及32.7% [1] - 全国居民人均可支配收入约为4.34万元，实际增长5.0%，与GDP增速持平 [1][2] 民生领域具体表现 - 全国居民人均工资性收入增长5.3%，人均经营净收入增长5.0%，人均财产净收入增长1.6%，人均转移净收入增长5.7% [2] - 全国城镇调查失业率平均值为5.2%，低于5.5%左右的预期目标 [2] - 城镇30-59岁劳动力失业率平均值为4.0%，低于全国城镇整体水平1.2个百分点 [3] - 全国居民人均消费支出约为2.95万元，名义增长4.4%，人均教育文化娱乐、医疗保健、交通通信消费支出保持较高增速 [3] - 2025年全年全国居民消费价格与上年持平 [3] 宏微观“温差”的结构性成因 - 宏观数据的综合性与微观主体感受的局部性造成差异，例如消费价格指数与个人感受的差异 [1] - 经济处于新旧动能转换期，新动能产业（如高技术制造业）增长快于传统产业，导致不同群体就业和收入分化 [4][5] - 2025年规模以上工业增加值增长5.9%，其中规模以上高技术制造业增加值增长9.4%，高于采矿业（5.6%）、制造业（6.4%）、电力热力燃气及水生产和供应业（2.3%）的增速 [5] - 房地产、传统低技术制造业等传统行业正处于深度调整期，影响相关从业者感受 [5] - 统计指标呈偏态分布，平均数与中位数存在差距，导致部分群体感觉“被平均” [6] - 2025年全国居民人均可支配收入中位数约为3.62万元，是平均数（4.34万元）的83.5%，城镇居民和农村居民收入中位数分别为平均数的90.5%和84.7% [6] 消除“温差”的展望与举措 - “温差”被视为高质量发展进程中的暂时性挑战，表明经济正处于新旧动能转换、结构深度调整的关键阶段 [7][8] - 2025年底中央经济工作会议提出多项举措，包括坚持投资于物和投资于人紧密结合，稳定高校毕业生、农民工等重点群体就业，着力稳定房地产市场等 [8] - 预计通过加大就业扶持、优化收入分配、稳定物价预期、实施消费刺激政策和加强民生保障，微观主体活力将得到提升，“温差”有望逐步缩小 [8] - 随着2026年实施更加积极有为的宏观政策，扩大需求促进供需平衡，并加强人力资本投资，宏微观“温差”有望逐步消除 [8]

宏观经济表现与增长韧性 - 2025年中国经济总量首次突破140万亿元，全年经济增长5%，连续三年保持5%及以上增速 [2] - 经济增长韧性源自出口竞争力与内需政策协同：出口市场多元化与结构升级支撑较高增速，系统化的提振消费政策（如育儿补贴、学前教育免费、消费品以旧换新）有效提高居民消费意愿 [2] - 140万亿元的经济规模增强了内需回旋空间、财政金融调节余地和产业链完整性，是支撑综合国力与国际影响力的重要基础 [3] 经济结构转型与新质生产力发展 - 经济结构持续优化：服务业增加值占GDP比重从2024年的56.8%提高至57.7%，最终消费支出对经济增长贡献率从2024年的44.5%提高至52% [4] - 新质生产力快速发展：装备制造业和高技术制造业增加值分别增长9.2%和9.4%，显著高于规模以上工业增加值增速（5.9%） [4] - 高技术产业投资与出口表现突出：信息服务业与航空航天器及设备制造业投资分别大幅增长28.4%和16.9%（对比固定资产投资增速-3.8%），高技术产品出口额增长13.2%（对比出口总体增速6.1%） [4] - 科技贷款余额增长11.5%，高于贷款余额总体增速（6.3%） [4] - 资本市场反映动能转换：2025年9月，科技电子板块市值超越银行板块成为第一大市值板块 [4] 行业与产业发展动态 - 装备制造业与高技术制造业成为工业增长主要驱动力，增加值增速显著领先 [4] - 信息服务业与航空航天器及设备制造业获得高额投资增长，显示资本向高科技领域集中 [4] - 高技术产品出口增长强劲，成为出口的重要拉动力量 [4] - 科技电子行业在资本市场地位显著提升，取代传统银行业成为市值第一大板块 [4] 政策与改革方向 - 未来经济增长（如下一个10万亿元GDP）将主要依靠新质生产力拉动和消费内需驱动 [3] - 建议构建支持消费的长效机制，核心是优化收入分配和社会保障体系，具体建议包括划转国资提高城乡居民养老金、研究设立“城乡居民增收专项引导基金”以财政补贴鼓励企业涨薪 [5] - 建议加大力度解决地方财政紧平衡问题，措施包括加大中央转移支付或提高地方债务限额以弥补土地出让收入缺口 [5] - 建议优化宏观调控理念，从注重短期宏观数据转向激发微观主体积极性：居民端侧重收入分配改革，企业端侧重产权保护和市场准入开放，地方政府端侧重财税制度改革 [6] - 未来政策导向将更注重“投资于人”，通过强化人力资本投资来弥合宏微观层面的结构性分化 [6]

文章核心观点 文章核心观点在于分析2025年底宏观经济数据（如PMI）与中微观高频指标（如开工率、消费数据）之间出现的“温差”现象，并探讨其成因[126]。这种分化主要源于经济增长动能切换，传统领域（如基建地产）的高频指标走弱，而缺乏高频跟踪的新动能领域（如AI、高技术制造业）和服务消费对经济的贡献在提升[127]。展望2026年初，政策向服务消费、新基建等领域倾斜，加之春节错位等因素，开年内需和出口表现可能超出市场预期，经济有望保持韧性[128]。 生产高频跟踪：工业生产边际改善，建筑业开工表现分化 - **钢铁生产边际改善，但消费回落**：上周（1月5日至1月9日），高炉开工率环比上升0.4%，同比回升1.3个百分点至2.2%[1]。然而，钢材表观消费环比下降0.6%，同比回落1.5个百分点至0.6%，社会库存环比下降2.5%[1]。 - **石化链开工改善，汽车链偏弱**：石化相关行业中，纯碱开工率环比上升4.4%，同比上行0.2个百分点至-2.2%；PTA开工率环比上升3.2%，同比回升4.1个百分点至-4.2%[10]。下游消费链中，涤纶长丝开工率环比上升0.4%，同比上升3个百分点至4.8%；但汽车半钢胎开工率表现偏弱，环比下降2.4%，同比回落2.8个百分点至-13%[10]。 - **建筑业水泥产需边际改善**：上周，全国粉磨开工率环比上升2.1%，同比回升5.2个百分点至9.9%；水泥出货率环比下降1.5%，但同比回升1.9个百分点至0.5%[22]。水泥库容比延续回落，环比下降0.5%，均价环比微升0.2%[22]。 - **玻璃产量偏弱，沥青开工下行**：上周，玻璃产量环比下降1.3%，同比回落0.4个百分点至-4.6%；玻璃表观消费环比微升0.3%[34]。反映基建投资的沥青开工率环比大幅下降4.1%，同比回落8个百分点至-0.1%[34]。 需求高频跟踪：港口货运量回落，人流出行强度也有下滑 - **商品房成交持续低迷**：上周（1月5日至1月9日），30大中城市商品房日均成交面积环比大幅下降47.4%，同比回落13.6个百分点至-38.4%[44]。分城市看，一线城市成交环比下降30.8%，同比回落12.7个百分点至-44.5%；二线城市环比下降61.9%，同比回落15.8个百分点至-29.8%；三线城市环比下降13.6%，但同比略改善1.7个百分点至-43.8%[44]。 - **货运与港口吞吐量回落**：上周（12月29日至1月4日），铁路货运量同比下滑5.9个百分点至-10.3%，公路货车通行量同比下滑8.4个百分点至-9.7%[56]。港口货物吞吐量同比下行3.6个百分点至-0.4%，集装箱吞吐量同比下行1.3个百分点至7.7%[56]。 - **人流出行强度高位回落**：上周，全国迁徙规模指数同比回落22.5个百分点至3.5%[68]。国内执行航班架次同比回落2.9个百分点至0.2%，国际航班同比微升0.2个百分点至2.6%[68]。 - **观影消费回升，汽车销售疲软**：上周（12月29日至1月4日），电影观影人次同比上升8.8个百分点至-6.6%，票房收入同比上升1.6个百分点至-8.6%[74]。汽车销售方面，乘用车零售量环比下降0.8%，同比回落5.9个百分点至-15.4%；批发量环比上升4.9%，但同比回落3.1个百分点至-7.3%[74]。 - **集运价格回升，航线表现分化**：上周，CCFI综合指数环比上升4.2%[86]。其中，地中海航线运价环比大幅上涨10.7%，美西航线环比上涨8.6%，但东南亚航线运价回落[86]。BDI指数周内均价环比下降10.3%[86]。 物价高频跟踪：农产品价格分化、工业品价格走强 - **农产品价格涨跌互现**：上周（1月5日至1月9日），蔬菜价格环比下降0.9%，水果价格环比下降0.2%，鸡蛋价格环比上涨1.4%[98]。 - **工业品价格普遍上涨**：上周，南华工业品价格指数环比上涨1.7%[110]。其中，南华能化价格指数环比上涨0.7%，南华金属价格指数环比大幅上涨3.9%[110]。 宏微观“温差”的具体表现与原因分析 - **温差一：生产指标与PMI分化**：2025年底，高炉、PTA开工等生产高频指标走弱，但12月制造业PMI超季节性回升0.9个百分点至50.1%[126]。分化原因在于，PMI回升主要由电气机械、医药等高技术制造业和装备制造业驱动，而这些新动能领域缺乏高频跟踪指标[126][127]。 - **温差二：消费高频与行业PMI分化**：2025年四季度以来，汽车、家电零售等高频消费数据走低，但12月消费品行业PMI回升1个百分点至50.4%，其中纺织服装服饰业PMI大幅回升4.5个百分点至57.5%[126]。原因在于，高频跟踪的商品消费受“以旧换新”政策退坡后的需求透支影响，而缺乏高频指标的服务消费韧性较强，9月以来服务零售增速持续上行[127]。 - **温差三：投资相关高频与建筑业PMI分化**：2025年底，水泥出货率、螺纹钢表观消费量等映射地产投资的高频指标位于低位，沥青开工率仅小幅改善，但12月建筑业PMI却冲高3.2个百分点至52.8%[127]。前期化债影响了施工进度，导致工业品购买未及时转化为实际投资，形成社会库存；随着化债挤出效应减弱，投资活动有望向高频指标回归[127]。 2026年初经济潜在超预期领域 - **服务消费有望维持韧性**：尽管商品消费“以旧换新”政策补贴总额减少，但服务领域促消费政策在加码（如增加放假天数、发放消费券），2026年元旦出游人次和旅游花费已好于2025年十一假期，服务消费潜力有望进一步释放[128]。 - **广义基建与服务业投资或超预期**：随着特殊再融资债超发比例下降，化债对投资的挤出效应缓和，叠加“适度超前建设”的政策要求，2026年初广义基建投资（尤其是数字基建、减碳改造设备类投资）及服务业投资可能明显回升[128]。 - **春节错位或推升1月出口读数**：2026年春节（2月14日开始）较2025年（1月28日开始）滞后，拉长了节前“抢出口”的窗口期，可能推升2026年1月的出口同比数据[128]。

文章核心观点 2025年底宏观经济指标（如PMI）与中微观高频数据（如开工率、零售量）出现显著“温差”，主要源于经济结构转型中新旧动能切换、部分商品消费需求前置透支以及化债扰动投资节奏等因素[2][3][4] 展望2026年初，服务消费、新基建投资等领域在政策支持下可能表现超预期，加之春节错位效应，开年经济或保持韧性[6][7][8] 一问：2025年底经济的“温差” - **生产领域温差**：2025年底，反映传统生产活动的高炉开工、PTA开工、货运量等指标走弱，但制造业PMI在12月超季节性回升0.9个百分点至50.1%[2] 结构上，黑色金属压延、化学原料等传统行业PMI回落，而电气机械、医药等新兴行业以及高技术制造业、装备制造业PMI改善[2][10] - **消费领域温差**：2025年四季度以来，汽车、家电零售量持续回落，12月进一步下行[2][20] 但消费品行业PMI在12月回升1个百分点至50.4%，进入景气区间，其中纺织服装服饰业PMI大幅回升4.5个百分点至57.5%[2][20] - **投资领域温差**：2025年底，映射地产投资的水泥出货率12月同比为-1.8%，螺纹钢表观消费量同比为-10%[3] 映射基建投资的沥青开工率12月环比仅改善2%[3] 然而，建筑业PMI在12月却冲高3.2个百分点至52.8%，房屋建筑和土木工程建筑业活动均有回升[3][32] 二问：为何宏微观“温差”在分化 - **新动能贡献提升但缺乏高频跟踪**：2021年以来，以基建地产为代表的传统行业平均每年拖累GDP增速约0.5个百分点[4] 而以AI为代表的新动能领域加速增长，相关产业对GDP的拉动平均在1.5个百分点左右[4] 由于新动能领域缺乏高频跟踪指标，导致生产数据出现分化[4][44] - **商品消费需求透支与服务消费韧性**：2024年四季度后，社零增速与迁徙指数分化，主因“以旧换新”政策使汽车、家电等商品需求前置，2025年底透支风险显现[4][56] 而缺乏高频指标跟踪的服务消费表现强劲，自2025年9月以来服务零售增速持续上行，商品零售累计增速则回落至4.1%[4][56] - **化债扰动投资节奏**：前期因化债等因素，建筑企业虽购买了沥青、螺纹钢等原材料（反映在部分高频指标改善），但施工进度放缓，形成了社会库存而非实际投资[5][67] 目前特殊再融资债超发比例已明显下降，化债对投资的挤出效应边际弱化，资金到位后原材料库存有望逐步转化为投资[5][67] 三问：“温差”映射的开年经济“预期差” - **服务消费或维持韧性**：2026年首批消费品“以旧换新”政策呈现退坡特征，补贴总额较2025年减少185亿元，品类从12类精简至6类，补贴比例从最高20%降至15%[6][78] 而促消费政策向服务业倾斜，如增加放假天数、发放消费券、加大消费类基建等[6] 2026年元旦国内出游人次、旅游总花费恢复至2019年同期的115.3%和112.2%，均好于2025年十一假期表现[6][78] - **广义基建与服务业投资或超预期**：2025年基建投资大幅下滑主因特殊再融资债超发挤占资金，但自2025年11月以来其超发比例已明显下降，同时有5000亿专项债加5000亿政策性金融工具落地，政策部署“适度超前建设”[7][82] 预计2026年初广义基建投资将明显回升，重点关注数字基建、减碳改造设备类投资及服务业投资[7][82] - **春节错位或推升出口读数**：2026年春节放假日期（2月14日开始）较2025年（1月28日）滞后，拉长了节前“抢出口”的窗口期[7] 考虑到出口统计的“结关”环节存在时滞，2026年1月的出口同比数据可能因此被推升[7][105] - **制造业投资或面临压力**：领先指标显示，制造业自然设备更新周期处于下行期，非高耗能行业盈利增速在2025年初下行（通常领先投资增速1年左右），加之“反内卷”政策影响，2026年初制造业投资回升压力较大[94]

2025年底宏微观“温差”表现 - 制造业PMI在2025年12月回升0.9个百分点至50.1%，但高炉、PTA开工等生产高频指标走弱[3] - 消费品行业PMI在2025年12月回升1个百分点至50.4%，但汽车、家电零售量在四季度及12月进一步下行[3] - 建筑业PMI在2025年底冲高3.2个百分点至52.8%，但水泥出货率12月同比为-1.8%，螺纹钢表观消费量同比为-10%[3][25] “温差”分化原因 - 经济增长动能切换：2021年以来，以基建地产为代表的传统行业平均每年拖累GDP增速约0.5个百分点，而以AI为代表的新动能领域对GDP拉动平均在1.5个百分点左右，但后者缺乏高频跟踪指标[4][30] - 消费结构变化：“以旧换新”政策导致商品需求前置和透支，商品零售累计增速回落至4.1%，但缺乏高频指标的服务消费零售增速自9月以来持续上行[4][35] - 化债影响投资节奏：前期化债扰动施工进度，工业品高频改善可能形成社会库存而非投资；目前特殊再融资债超发比例下降，挤出效应边际弱化[4][39] 2026年初经济“预期差” - 服务消费或超预期：2026年元旦国内出游人次、旅游总花费恢复至2019年同期的115.3%和112.2%，优于2025年十一假期表现[5][46] - 广义基建投资或回升：特殊再融资债超发问题缓解，叠加5000亿专项债及5000亿政策性金融工具落地，政策部署新基建等适度超前投资[5][50] - 出口读数或受提振：2026年春节（2月15日）较2025年（1月28日）滞后，拉长节前“抢出口”窗口期，可能推升2026年1月出口同比数据[5][64] - 制造业投资承压：设备自然更新周期处于下行期，且2025年初盈利增速下行，对应2026年制造业投资或有下行压力[56][59] 整体经济展望与风险 - 2025年四季度GDP预计为4.4%，2026年开年内需或好于预期，经济或维持韧性[7][67] - 风险提示：经济转型面临短期约束，政策落地效果不及预期，居民收入增长不及预期[7][128]

2025年底宏微观“温差”表现 - 制造业PMI在12月回升0.9个百分点至50.1%，但高炉开工、PTA开工等生产高频指标走弱[3] - 消费品行业PMI在12月回升1个百分点至50.4%，但汽车、家电零售量在四季度及12月进一步下行[3] - 建筑业PMI在12月冲高3.2个百分点至52.8%，但映射投资的水泥出货率12月同比为-1.8%，螺纹钢表观消费量同比为-10%[3][4] “温差”分化原因 - 经济增长动能切换：以基建地产为代表的传统行业2021年来平均每年拖累GDP增速0.5个百分点，而以AI为代表的新动能领域对GDP拉动约1.5个百分点[4] - 消费结构变化：商品零售受“以旧换新”政策需求透支影响，累计增速回落至4.1%，而缺乏高频指标的服务消费零售增速自9月持续上行[5] - 投资节奏受扰：前期化债影响施工进度，工业品高频改善可能形成社会库存而非投资；目前化债挤出效应边际弱化，资金到位后原材料或转化为投资[5] 2026年初经济预期差 - 服务消费或超预期：2026年元旦国内出游人次、旅游总花费恢复至2019年的115.3%和112.2%，均好于2025年十一假期；促服务消费政策在加码[6] - 广义基建投资或回升：特殊再融资债超发比例自11月明显下降，增量政策部署新基建等适度超前投资，预计2026年初广义基建投资明显回升[6] - 出口读数或受提振：2026年春节（2月15日）较2025年（1月28日）滞后，拉长节前“抢出口”窗口期，可能推升2026年1月出口同比数据[7]

文章核心观点 2025年底宏观经济指标（如PMI）与中微观高频数据（如开工率、零售量）出现明显“温差”，主要源于经济结构转型中新旧动能切换、部分商品消费需求前置透支以及化债扰动投资节奏等因素[2][3][4] 展望2026年初，服务消费、新基建投资等领域在政策支持下可能表现超预期，加之春节错位可能推升出口读数，开年经济有望保持韧性[6][7][8] 一问：2025年底经济的“温差” - **生产领域温差**：2025年底，反映传统生产的高炉开工、PTA开工、货运量等指标走弱，但制造业PMI在12月超季节性回升0.9个百分点至50.1%[2] 结构上，黑色压延、化学原料等传统行业PMI回落，而电气机械、医药等新兴行业以及高技术制造业、装备制造业PMI改善[2][10] - **消费领域温差**：2025年四季度以来，汽车、家电零售量持续回落，12月进一步下行[2][20] 但整体消费品行业PMI在12月回升1个百分点至50.4%，其中纺织服装服饰业PMI大幅回升4.5个百分点至57.5%[2][20] - **投资领域温差**：2025年底，映射地产投资的水泥出货率12月同比为-1.8%，螺纹钢表观消费量同比为-10%；映射基建投资的沥青开工率12月环比仅改善2%[3][32] 然而，建筑业PMI在12月却大幅上行3.2个百分点至52.8%，房屋建筑和土木工程建筑业活动均有回升[3][32] 二问：为何宏微观“温差”在分化 - **新动能贡献提升但缺乏高频跟踪**：2021年以来，以基建地产为代表的传统行业平均每年拖累GDP增速约0.5个百分点，而以AI为代表的新动能领域对GDP的拉动平均在1.5个百分点左右[4][44] 由于新动能领域缺乏高频跟踪指标，导致生产领域的宏微观数据出现分化[4][44] - **商品消费需求透支与服务消费韧性**：2024年四季度后，“以旧换新”政策导致汽车、家电等商品需求前置，2025年底透支风险显现，相关商品零售增速回落[4][56] 而缺乏高频指标跟踪的服务消费表现强劲，自2025年9月以来服务零售增速持续上行，商品零售累计增速则回落至4.1%[4][56] - **化债扰动投资节奏**：前期因化债等因素，建筑企业虽购买了沥青、螺纹钢等原材料，但施工进度放缓，工业品高频数据的改善可能仅形成了社会库存，而非实际投资[5][67] 目前特殊再融资债超发比例已明显下降，化债对投资的挤出效应边际弱化，原材料库存有望逐步转化为投资[5][67] 三问：“温差”映射的开年经济“预期差” - **服务消费或维持韧性**：2026年首批消费品“以旧换新”政策呈现退坡特征，补贴总额较2025年减少185亿元，品类从12类精简至6类，补贴比例从最高20%降至15%[6][78] 相比之下，服务消费政策在加码，包括增加放假天数、发放消费券、加大消费类基建等[6][78] 2026年元旦国内出游人次、旅游总花费恢复至2019年同期的115.3%和112.2%，均好于2025年十一假期表现[6][78] - **广义基建与服务业投资或超预期**：2025年基建投资大幅下滑主因特殊再融资债超发挤占资金，但自2025年11月以来其超发比例已明显下降，同时有5000亿专项债和5000亿政策性金融工具落地，政策部署新基建等“适度超前”投资[7][82] 预计2026年初广义基建投资将明显回升，重点关注数字基建、减碳改造设备类投资及服务业投资[7][82] - **春节错位或推升1月出口**：2026年春节放假日期（2月14日）较2025年（1月28日）推迟，拉长了节前“抢出口”的窗口期[7][105] 考虑到出口统计受审批时滞影响，节前“抢出口”效应可能强于去年，从而推升2026年1月的出口同比读数[7][105] - **制造业投资或面临压力**：领先指标显示，制造业自然更新周期处于下行期，且2025年初企业盈利增速下行，通常领先投资增速约1年，加之“反内卷”政策影响，2026年初制造业投资回升压力较大[94]

文章核心观点 - 2025年底宏观经济指标（如PMI）与中观高频数据（如开工率、货运量）出现“温差”，主要原因是经济增长动能切换，缺乏高频指标跟踪的新动能和服务消费领域景气改善，而传统领域及部分受政策透支影响的商品消费表现疲弱 [126][127] - 展望2026年初，服务消费、新基建投资可能超预期，加之春节错位可能推升出口读数，开年经济或维持韧性 [128] 生产高频跟踪：工业生产边际改善，建筑业开工表现分化 - **工业生产**：高炉开工率环比回升0.4%，同比回升1.3个百分点至2.2%；但钢材表观消费环比回落0.6%，同比回落1.5个百分点至0.6%；钢材社会库存环比回落2.5% [1] - **石化与汽车链**：石化链开工改善，纯碱开工率环比回升4.4%，同比上行0.2个百分点至-2.2%；PTA开工率环比回升3.2%，同比回升4.1个百分点至-4.2%；涤纶长丝开工率环比微升0.4%，同比上升3个百分点至4.8%；汽车半钢胎开工率表现偏弱，环比回落2.4%，同比回落2.8个百分点至-13% [10] - **建筑业**：水泥产需边际改善，全国粉磨开工率环比回升2.1%，同比回升5.2个百分点至9.9%；水泥出货率环比回落1.5%，但同比回升1.9个百分点至0.5%；水泥库容比环比回落0.5%，同比回升0.9个百分点至1.3%；水泥周内均价环比微升0.2% [22] - **玻璃与沥青**：玻璃产量环比回落1.3%，同比回落0.4个百分点至-4.6%；玻璃表观消费环比微升0.3%，同比回落1.1个百分点至4.4%；反映基建投资的沥青开工率环比大幅下行4.1%，同比回落8个百分点至-0.1% [34] 需求高频跟踪：港口货运量回落，人流出行强度也有下滑 - **房地产销售**：30大中城市商品房日均成交面积环比大幅回落47.4%，同比回落13.6个百分点至-38.4%；分城市看，一线城市成交环比回落30.8%，同比回落12.7个百分点至-44.5%；二线城市成交环比回落61.9%，同比回落15.8个百分点至-29.8%；三线城市成交环比回落13.6%，但同比上行1.7个百分点至-43.8% [44] - **货运与港口**：铁路货运量同比下滑5.9个百分点至-10.3%；公路货车通行量同比下滑8.4个百分点至-9.7%；港口货物集装箱吞吐量同比下行3.6个百分点至-0.4%；集装箱吞吐量同比下行1.3个百分点至7.7% [56] - **人流出行**：全国迁徙规模指数同比回落22.5个百分点至3.5%；国内执行航班架次同比回落2.9个百分点至0.2%；国际执行航班架次同比回升0.2个百分点至2.6% [68] - **消费与汽车**：电影观影人次同比上升8.8个百分点至-6.6%；票房收入同比上升1.6个百分点至-8.6%；乘用车零售量环比回落0.8%，同比回落5.9个百分点至-15.4%；乘用车批发量环比回升4.9%，但同比回落3.1个百分点至-7.3% [74] - **出口运价**：CCFI综合指数环比回升4.2%；其中地中海航线运价环比大涨10.7%，美西航线环比涨8.6%，东南亚航线运价则有所回落；BDI周内均价环比下滑10.3% [86] 物价高频跟踪：农产品价格分化、工业品价格走强 - **农产品价格**：蔬菜价格环比回落0.9%，水果价格环比回落0.2%，鸡蛋价格环比上涨1.4% [98] - **工业品价格**：南华工业品价格指数环比上涨1.7%；其中，南华能化价格指数环比上涨0.7%，南华金属价格指数环比大幅上涨3.9% [110] 宏微观“温差”的具体表现与原因分析 - **温差一：生产指标与PMI分化**：2025年底高炉开工、PTA开工、货运量等生产高频指标有所回落，但12月制造业PMI超季节性回升0.9个百分点至50.1%；分化原因在于传统行业（如黑色压延、化学原料）PMI回落与高频数据一致，而缺乏高频指标跟踪的新兴行业（如电气机械、医药）及高技术制造业、装备制造业PMI改善 [126] - **温差二：消费高频与行业PMI分化**：2025年四季度以来汽车、家电零售量持续回落，但12月消费品行业PMI回升1个百分点至50.4%，其中纺织服装服饰业PMI大幅回升4.5个百分点至57.5%；分化原因在于商品消费受“以旧换新”政策透支影响，而缺乏高频指标的服务消费韧性较强，9月以来服务零售增速持续上行 [126][127] - **温差三：投资相关高频与建筑业PMI分化**：2025年底水泥出货率、螺纹钢表观消费量处于低位，12月同比分别为-1.8%和-10%，沥青开工率仅环比改善2%，但12月建筑业PMI冲高3.2个百分点至52.8%；分化原因在于前期化债影响施工进度，工业品高频改善可能仅形成社会库存，目前化债挤出效应弱化后，投资或向高频指标回归 [127] 2026年初经济潜在超预期领域 - **服务消费**：商品消费在“以旧换新”政策退坡下面临压力，但服务领域促消费政策加码（如增加放假天数、发放消费券、加大消费类基建），2026年元旦国内出游人次及旅游总花费已好于2025年十一假期，服务消费或维持韧性 [128] - **新基建投资**：在化债挤出效应缓和及“适度超前建设”政策要求下，2026年初广义基建投资有望明显回升，重点关注数字基建、减碳改造设备类投资及服务业投资 [128] - **出口**：2026年春节滞后于2月，拉长了节前“抢出口”窗口期，可能推升2026年1月出口同比读数 [128]

2025年经济运行转折性变化 - 疫后“疤痕效应”影响明显弱化 出行人流数据等“量”的维度表现明显好于过去几年同期 核心CPI增速已开始修复 而核心PPI仍处底部 酸奶价格于2024年底见底 2025年三季度已开始回升 部分领域已“自然筑底” [5][6] - 关税冲突对中国经济影响明显弱化 在关税提升背景下 中国出口依然表现出十足韧性 且出口商品结构进一步优化 附加值高的品种占比持续抬升 其背后是中国企业和商品的国际竞争优势不断提高 [6] - 房地产调整对经济的边际拖累减弱 地产新开工领先投资增速约3年 预示2026年地产投资增速可能略高于2025年约-15%左右的增速 拖累程度可能回落 新房“得房率”提升至80%以上甚至更高 促使二手房市场“绝对刚需化” 房价下跌对经济影响的逻辑路径发生变化 对现金流量表的冲击明显弱化 [7] - 短周期框架与长期改革转型方向高度融合 政策体系庞大严密 核心是生产端注重高附加值 需求端注重以人为本 政策调节灵活性远胜过去几年 绝不允许经济出现失速或系统性风险 [8][9] 2026年经济展望与近期指标走弱归因 - 2026年中国经济有望进入“非典型复苏”状态 其内涵是“量”的弹性不大 主要体现为“价”的修复 价格回升将带动名义GDP和企业盈利改善 同时不同行业将呈现结构性特征 [9] - 近期投资分项增速下滑部分源于化债提速产生的“挤出效应” 2025年6月以来 实际发行的特殊再融资专项债规模上升至约1.3万亿元量级 超发部分占用了再融资额度 跟踪显示超发规模较大的地区往往伴随固定资产投资增速明显下滑 随着10月底新增5000亿元债务限额用于支持地方经济活动 资金缺口预计将得到补充 [10] - “清欠”政策也影响了资金流向 对投资资金产生类似“挤出效应” 但这对修复经济内生动能极为有利 资金用于化债和清欠是在夯实微观基础 尽管投资增速下滑 但全社会报表修复速度在加快 [11] - 部分地区反映存在项目储备不足的问题 影响了当期投资表现 考虑到2026年是“十五五”规划开局之年 预计项目储备充裕度将好于2025年 [12] 宏微观温差现象与政策建议 - “宏微观温差”现象自2022年起表现愈发显著 其本质在于经济循环受阻 根源可追溯至2018年前后 企业为保住现金流量表稳定性而产生“内卷式”倾向 加大生产端投入但利润率受损 2020年后企业为同时守住现金流量表与利润表 极致压低所有环节成本 但企业利润率自2021年起趋势性下降 至2022年前后已降至历史绝对低位并继续下探 [13][14] - 经济循环的关键源头是企业利润 收尾在居民收入 一旦毛利率跌破临界点继续恶化 经济循环受阻问题就容易螺旋式加强 因此 恢复企业盈利能力、提高居民收入水平是未来至关重要的政策方向 [15] - 建议政策讨论跳出凯恩斯主义框架 更多从微观主体核心诉求切入 通过解决微观痛点修复经济循环 以促消费为例 应着力改善四个核心要素：提高居民收入（有钱）、增加闲暇时间（有闲）、营造良好消费场景与环境（有场景）、提供优质供给端产品（有产品） 若再加一个则是“有信心”或“有稳定预期” 在此基础上的政策效果更持续 [16]

文章核心观点 - 2025年国内经济环境出现三层积极变化，包括“疤痕效应”退潮、中美经贸博弈影响弱化及新阶段供给侧改革框架成型 [1] - 宏微观“温差”是经济转型期的常态，其根源在于2018年后企业“内卷式”行为加剧导致的经济循环阻滞 [1][39] - 2026年作为“十五五”开局之年，将是改革全面发力年，向“改革”要红利蕴含巨大时代机遇 [3][61] - 经济将步入非典型“复苏”，内需在政策支持下筑底改善，外需保持韧性，企业盈利有望修复 [4][150][151][152] 2025年经济环境变化 - “疤痕效应”快速退潮，居民端体现为部分可选消费品价格筑底改善，如酸奶价格在2024年四季度筑底，2025年三季度小幅改善，节假日人流和客单价持续上行 [8] - 企业端“疤痕效应”退潮体现为应收账款增速快速回落，截至2025年9月，民营企业和股份制企业应收账款增速较年内高点分别回落2.2和3.4个百分点至5.9%和6.9%，规模以上企业利润率呈现筑底迹象 [15] - 中美关税冲突对经济拖累弱化，出口结构优化，2025年三季度中国对美出口占比下降约3.2个百分点至11.4%，对欧洲、非洲、拉美出口占比分别抬升0.7、0.6、0.2个百分点 [20] - 出口商品结构向高附加值领域集中，2025年上半年“新三样”、机械设备及零件、半导体器件等高附加值产品出口金额占比分别从2017年的1.3%、8.1%和3.7%增长至10.3%、10.8%和5.5% [20] - 新阶段“供给侧改革”框架雏形已现，2025年赤字率首次突破3%达到4%，并从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，政策更注重“投资于物”与“投资于人”结合 [30] 宏微观温差与经济症结 - 宏微观“温差”在2022年后成为常态，表现为宏观数据超预期但微观体感不佳，企业体感与盈利能力相关，居民体感与就业和收入预期相关 [35] - 经济循环阻滞问题源头始于2018年，企业为保护现金流安全而加大生产导致内卷化加剧，2020年前后企业压低成本倾向凸显，头部企业挤占上下游现金流，劳动力成本趋势下降 [39] - 地方债务压力下，平台公司进一步侵占企业现金流，导致企业盈利与经济增速脱钩，2024年四季度至2025年二季度GDP增速分别为5.4%、5.4%、5.2%，但利润增速分别为-2.1%、0.9%、-3.5% [47] - 破局之策包括企业端加强“反内卷”与账款清理，居民端大力发展服务业以提高就业吸纳能力，以及加快推进地方化债 [2][50] 2026年改革展望与政策红利 - “十五五”时期是全面深化改革攻坚突破期，二十届三中全会部署的300多项改革任务需在2029年前完成，改革将全面加速 [61] - 续写“两大奇迹”对经济增速有基本要求，为实现2035年经济总量和人均GDP较2020年翻番，2025-2035年名义GDP和实际GDP年均增速需分别达到4.0%和4.4%左右 [63][65] - 产业调整思路清晰，强调先进制造业为骨干、传统领域固本升级、加快服务业开放，明确四大战略性新兴产业与六大未来产业 [67] - 科技现代化强调“自立自强”，将采取超常规措施全链条推动集成电路、工业母机、高端仪器等重点领域关键技术攻关 [73][74] - 改革红利可重点关注统一大市场建设（如“反内卷”、软硬基建）、民生保障改革（如社保统筹）、服务业制度型开放、绿色转型及财税金融改革 [3][79][84][98] 2026年内需展望 - “疤痕效应”退潮和扩内需政策深化有利于消费需求筑底改善，预计2026年社零增速4.5%，服务业零售额增速5.5% [105] - 化债力度加大对投资资金的“挤出效应”缓解，有利于2026年投资增速修复，预计固定资产投资增速回到3%左右，节奏上前低后高 [110][114] - 2025年用于化债的特殊再融资专项债发行规模达1.2万亿元，超出年初规划的8000亿元，年底中央另安排5000亿元缓解化债“挤出”效应 [55] - 固定资产投资将重点投向消费场景类基建、数字基础设施、大都市圈枢纽类建设及能源转型中的技改升级和新能源投资 [120] - 通胀走势尤其PPI同比上行趋势已形成，预计2026年PPI和CPI同比分别为-0.5%和0.6%，将带动企业盈利持续修复 [124] 2026年外需展望 - 中国出口竞争优势持续凸显，2025年前7月全球自中国进口增速9.8%，高出全球总进口增速约4个百分点，出口占全球份额不降反升 [130] - 2026年美、欧、日扩张性财政政策（如美国《美丽大法案》或拉动GDP增速0.6个百分点）、中美关税冲突阶段性缓和及新兴经济体工业化进程延续，将支撑中国出口韧性 [138] - 出口区域结构继续优化，对新兴经济体出口份额持续提升，预计2026年出口增速在4%左右 [130][138] - 美国中期选举对全球贸易形势影响中性略偏正面，历史经验显示中期选举年美国政策偏向“宽财政”和“紧货币”，赤字率均值2.78%高于其他年份的2.24% [143]