中信证券认为，从当前政策节奏看，"宽财政+宽货币"的主基调将在2026年延续。具体在货币政策方 面，降准降息仍具空间，预计在2025年底至2026年上半年适度加力，并通过长期流动性工具维持资金面 宽松。同时，结构性工具将聚焦科技金融、绿色金融、普惠金融等重点领域，提升政策精准性。2026年 作为"十五五"起步之年，将在更积极的宏观政策组合和更前瞻性的结构改革推动下实现经济的稳健开 局，为迈向2035年现代化远景奠定坚实基础。 2025年12月12日 ，A股低开高走，三大指数先后拉升翻红，午后集体上扬，截至13:52，中证 A500ETF(560510)上涨0.70%，成交5330.69万元。跟踪指数中证A500指数(000510)上涨0.73%，成分股国 瓷材料(300285)上涨19.93%，中国西电(601179)上涨10.06%，拓荆科技(688072)上涨9.23%，东山精密 (002384)上涨7.76%，西部超导(688122)上涨7.24%。 消息面上，中央经济工作会议12月10日至11日在北京举行。会议分析了当前经济形势，并对2026年经济 工作进行了部署。在政策取向上，会议提出"要坚持稳中求 ...

市场表现与资金流向 - 周五A股三大指数探底回升，深指、创指翻红，个股涨多跌少，贵金属、影视院线、电力、白酒等板块领涨 [1] - 国证自由现金流指数小幅上涨，成分股锦泓集团、常宝股份、海陆重工、国电南自等涨幅超过4% [1] - 跟踪该指数的现金流ETF嘉实（159221）早间放量上涨，截至12月11日，该产品本月累计净流入资金超2800万元，自5月13日上市以来年内累计“吸金”超4.5亿元 [1] 宏观政策环境 - 近期重磅会议强调“实施更加积极有为的宏观政策”，预计2026年财政赤字率将维持在合理水平，专项债、特别国债等工具将继续加码 [1] - 货币政策延续“适度宽松”基调，降准降息仍存在一定空间 [1] - “宽财政+宽货币”的政策组合为资本市场提供了较为充裕的流动性环境，有利于权益资产估值修复，市场流动性将保持合理充裕，资本市场有望迎来较好投资机会 [1] 指数编制与投资价值 - 国证自由现金流指数经过流动性、行业、ROE稳定性筛选，选取自由现金流为正且占比高的股票 [1] - 该指数质地高，抗风险能力强，适合作为底仓配置，满足长线投资配置需求 [1]

中央经济工作会议政策基调 - 会议于12月10日至11日在北京举行 部署2026年经济工作 [1] - 会议提出2026年货币政策将继续实施适度宽松的基调 [1] - 会议提出要“灵活高效运用降准降息等多种政策工具” [1] 货币政策具体方向与预期 - 中信证券首席经济学家明明认为 “宽财政+宽货币”的主基调将在2026年延续 [1] - 降准降息仍具空间 预计在2025年底至2026年上半年适度加力 [1] - 将通过长期流动性工具维持资金面宽松 [1] 结构性货币政策工具聚焦领域 - 结构性工具将聚焦科技金融、绿色金融、普惠金融等重点领域 [1] - 此举旨在提升政策的精准性 [1]

2026年宏观经济政策主基调 - 中央经济工作会议明确“宽财政+宽货币”的主基调将在2026年延续 [1][2] - 会议部署2026年经济工作，提出要继续实施适度宽松的货币政策 [1] 2026年货币政策具体方向 - 货币政策的重要考量是促进经济稳定增长、物价合理回升 [1] - 将灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕 [1] - 预计2026年存款利率和政策利率将进一步下降，可能实施降准降息一至两次 [1] - 降准降息仍具空间，预计在2025年底至2026年上半年适度加力 [2] - 货币政策不会“大水漫灌”，将注重把握和处理好短期与长期、稳增长与防风险、内部与外部的关系 [1] 货币政策传导与支持重点 - 将引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域 [1] - 更加注重发挥结构性货币政策工具作用，引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、提振消费 [1] - 结构性工具将聚焦科技金融、绿色金融、普惠金融等重点领域，提升政策精准性 [2] - 通过长期流动性工具维持资金面宽松 [2] 宏观政策协调与预期管理 - 会议提出要增强宏观政策取向一致性和有效性，将各类经济政策和非经济政策、存量政策和增量政策纳入宏观政策取向一致性评估 [2] - 这意味着未来各部门、各地区、各领域的政策将更注重协调配合，形成合力 [3] - 健全预期管理机制，提振社会信心 [2] 政策目标与长期展望 - 2026年作为“十五五”起步之年，将在更积极的宏观政策组合和更前瞻性的结构改革推动下实现经济的稳健开局 [3] - 政策目标是为迈向2035年现代化远景奠定坚实基础 [3]

宏观政策基调 - 2026年将继续实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，形成“宽财政+宽货币”的组合拳，预示整体资金环境将保持宽松，为商品市场奠定宏观背景 [3][9] 政策表述语气 - 需关注后续表述中是否出现“加大宏观调控力度”、“强化逆周期和跨周期调节”等措辞，若表述强度进一步提升，甚至出现“超常规”、“奋力”等非常规措辞，通常意味着政策决心显著增强，将对市场情绪形成有力提振，并预示总需求有望得到更强支撑，促进整体商品市场信心回暖 [3][9] 财政政策工具 - “钱从哪里来”：应重点关注赤字率以及特别国债、专项债的规模，这直接反映中央政府加杠杆的力度，若赤字与国债规模超出市场预期，意味着政府将更积极推动经济增长，宏观需求预期有望整体走强，对铜、股指期货等金融属性较强的大宗商品构成利好 [3][10] - “花到哪里去”：关注财政资金是继续投向“两新一重”（新型基建、新型城镇化、重大工程），还是会特别突出“大规模设备更新”或“消费品以旧换新”，这决定了未来需求是偏向黑色系（建材）还是有色、化工（制造业） [4][11] 货币政策工具 - 需关注“适度宽松的货币政策”的表述是否会有调整或进一步强化，这是流动性最直接的信号，若导向得到确认，意味着市场资金面将保持合理充裕，实体融资成本有望进一步降低，能提振整体市场风险偏好，并可能引导部分资金流入期货市场，对股指期货及大宗商品整体情绪形成支撑 [4][12] 房地产政策 - 房地产市场在2026年能否止跌回稳，将对黑色系等商品价格走势产生关键影响，需关注中央经济工作会议对楼市的新表述，例如是否会提出更具体的、能消化存量房的全国性政策，如“收储存量房”或进一步大力度的“城中村改造”，这些可能会形成建材板块期货品种新的投资逻辑 [4][13] 政策新动向与预期差 - 市场交易遵循“炒新不炒旧”的逻辑，最大行情通常源于“预期差”，因此需关注会议是否会设定一个量化的、能够提振信心的新目标（例如在消费或投资增速方面），或是否强调一个全新的、具备可投资性的重点领域（如对“人工智能+”或“绿色消费”给予超预期的战略定位），任何超出市场当前共识的表述都可能为相关板块注入新的交易动力 [5][13]

宏观策略 - 国庆假期海外市场由美国政府停摆和日本高市早苗当选自民党总裁两大事件主导，避险情绪升温及对美联储“盲降利率”的预期推动黄金和比特币续创历史新高，黄金突破3960美元/盎司，比特币突破15万美元[1][6] - 短期美股风险偏好因政府停摆持续而走弱，中期在右翼政治、财政货币双宽松环境下，大类资产表现预计为黄金>铜>股票[1][6] - 美国联邦政府自10月1日起停摆，导致9月非农就业等重要经济数据暂停发布，市场交易呈现“没消息就是没消息”的中性态度，截至最新预测停摆可能持续约18天[6][7] - 高市早苗胜选日本自民党总裁，其主张的宽财政和温和宽货币政策推升全球财政宽松预期，日经225指数在假期期间上涨6.4%创历史新高，交易员预期10月日央行加息概率降至20.8%[6][7] - 9月美国经济数据喜忧参半：ISM制造业PMI改善至49.1，服务业PMI降至50，ADP私营就业数据环比减少3.2万，大幅不及预期的增长5.1万[6] 国内经济与政策 - 9月以来基建实物工作量边际回暖，9月24日石油沥青装置开工率录得40.10%的年内高点，较去年同期增长11.9个百分点[8] - 截至9月28日当周，ECI需求指数为49.92%，较上周回升0.01个百分点，ECI投资指数为49.94%，较上周回升0.01个百分点，显示经济整体平稳[8] - 货币政策预计将延续“滴灌呵护”基调，9月26日二次操作14天期逆回购，公开市场操作合计净投放8,223亿元，MLF连续第7个月加量续作3,000亿元[2][8] 固收金工 - 福能转债总发行规模为38.02亿元，债底估值95.67元，YTM为1.69%，转换平价99.9元，平价溢价率0.10%[3][12] - 预计福能转债上市首日价格在123.06~136.85元之间，预计中签率为0.0129%，建议积极申购[3][12] - 福能股份主营业务为清洁能源发电和高效节能热电联产，2024年实现营业收入145.63亿元，归母净利润27.93亿元，同比增加6.47%[12][13] 行业与个股 - 首程控股全国首家常态化运营的机器人科技体验店“陶朱新造局”落地北京，汇聚200余款机器人产品，覆盖人形机器人、四足机器人等多个品类[4][14] - 公司计划未来一年内在全国开设20家“陶朱新造局”体验店，构建“展示-体验-互动-消费”一体化运营模式，推动机器人C端商业化落地[14][15] - 首程控股通过“投资+运营+生态”模式布局机器人产业，投资版图覆盖宇树科技、银河通用等产业链核心企业，并依托在管的上百个停车场及产业园提供真实运营场景[14][15] - 维持首程控股2025-2027年归母净利润预测分别为5.9/7.7/9.3亿港元，当前市值对应PE分别为30/23/19倍，维持“买入”评级[4][15]

海外市场动态 - 美国政府停摆及日本高市早苗当选自民党总裁是假期主要驱动事件，市场避险情绪升温[2] - 黄金价格创下历史新高，日经225指数领涨全球主要权益市场，涨幅达6.7%[2][12] - 美国9月ADP新增就业人数意外录得负值，为-3.2万人，加剧劳动力市场疲软担忧[7][24] - 地缘局势缓和及OPEC+增产幅度低于预期，导致原油价格回落[7] 国内文旅消费 - 截至10月5日，百度迁徙指数同比增速回升至19.2%，跨地区人流前6日同比增长5.2%[7][28][29] - 各地政府披露的游客接待量实现稳定增长，增速普遍在5%以上，如湖北A级景区接待游客同比增长12.04%[7][31] - 但文旅对零售带动作用有限，假期商圈人流同比增速为2024年五一以来最弱，商务部重点监测餐饮零售销售额同比增长3.3%[7][33][36] 房地产市场 - 截至10月5日，12城二手房成交面积同比增速回落至-4.2%，一线城市北京、上海、深圳成交均走弱[7][40][41] - 30城新房成交面积同比降幅扩大，地产市场供需结构偏松格局延续[7][43] 工业生产活动 - 节前上游生产转弱，铁路货运量同比增速连周回落；热轧表需同比增速转正至1.2%，尚存韧性[7][47] - 下游生产低位震荡，半钢胎开工率、江浙织机开工率、沿海新增用工量指数同比均为负增长[7][49][50][52]

大类资产表现 - 国庆假期期间（9月29日至10月6日），比特币与黄金领涨大宗商品并创下历史新高，黄金突破3960美元/盎司，比特币突破15万美元关口，伦铜创下2024年6月以来新高 [2] - 全球股市普遍上涨，标普500指数录得7连涨并创历史新高，纳斯达克指数同样创下历史新高，日经225指数因高市早苗胜选上涨6.4%也创下历史新高 [2] - 美元指数上涨，欧元与日元对美元汇率下跌，美债利率震荡，全球国债指数微跌0.1% [2][7] 海外经济数据 - 美国联邦政府停摆导致9月非农就业、首申失业金、8月工厂订单等重要经济数据暂停发布 [3][4] - 9月美国ISM制造业PMI改善至49.1，略高于预期的49，但服务业PMI降至50，显著低于预期的51.7，其中新订单和商业活动指数显著收缩 [3] - 9月美国ADP私营就业数据环比减少3.2万，大幅不及预期的增长5.1万，前值由5.4万下修至-0.3万，教育医保行业就业增长3.3万是主要贡献项 [3] - Revelio Labs统计的美国9月非农就业（政府+私营部门）为增加6.1万，但ADP和Revelio Labs数据与非农就业数据的相关性R²均在55%左右 [3] 美国政治局势 - 美国联邦政府于10月1日因临时支出法案未能在参议院通过而停摆，两党分歧主要在于医保支出，共和党主张通过约1.5万亿美元不含医保补贴的短期拨款 [4] - 市场预测本轮政府停摆将持续约18天，Polymarket预测停摆持续至10月15日及以后的概率为68%，导致9月CPI数据也可能延期发布 [4][36] - 政府停摆期间，特朗普指示行政管理和预算局（OMB）推动将部分“临时解雇”的联邦雇员转为“永久裁员”，预计临时解雇约75万人 [4] 日本政治局势 - 高市早苗于10月4日当选日本自民党总裁，预计将成为日本首位女性首相，其政策主张对华强硬并强化日美安全同盟，经济上主张宽财政与宽货币 [5] - 高市早苗胜选后，日经225指数一度涨超4%，日元对美元汇率走弱至150水平附近，日本长期国债利率大幅走高 [5] - 市场预期高市早苗的立场将令日本央行加息进程延后，交易员预期10月日央行加息概率已降至20.8%，今年年内加息概率为58.6% [5]

美联储政治压力与货币政策框架 - 美联储已成为特朗普改造深层政府权力游戏的风暴中心 政治危机背后核心问题是美联储能否操纵利率及美债利率曲线陡峭化的根源 [3] - 特朗普引导降息预期有三张王牌：提名米兰代理Kugler理事职位 年内提名鸽派影子主席 若鲍威尔不留任理事将再提名新理事 市场对短期降息预期偏乐观但中长期需回归基本面 [4][22] - 截止8月9日市场预期前三名影子主席候选人为：美联储理事沃勒(26.6%) 白宫国家经济委员会主任哈赛特(13.7%) 前美联储理事沃什(7.9%) 候选人整体偏鸽派且都是特朗普的影子 [3][16] 利率决策框架与中性利率 - 美联储能制定但不能操纵政策利率 利率是内生的 期限越长与宏观因素相关性越高 市场预期政策利率路径常系统性偏离美联储指引 [5][47] - 中性利率是货币政策锚点 决定降息终点 2008年以来美国中性利率从0%升至1-1.5% 意味着降息终点或在300-350bp [5] - 2025年7月泰勒规则显示联邦基金利率应设在3.8-6.3%区间(实际值4.3%) 当前政策利率不具备限制性 未来降息空间取决于通胀缺口与失业缺口变化 [5][70] 期限溢价与长端利率定价 - 2023年6月至2025年6月 1年期和2年期美债利率分别下降85bps和24bps 但5年和10年利率分别上涨37bps和81bps 期限溢价正贡献超过风险中性利率负贡献 [87][89] - 期限溢价与财政赤字率正相关 敏感系数从金融危机前的0.36升至2022年后的0.59 财政赤字率每升1个百分点期限溢价上升约59bps [87] - 10年期美债利率拆解显示 期限溢价大幅上行130bps 中性利率贡献由正转负 导致长端利率中枢不降反升 [87] 财政政策与债务可持续性 - 美国联邦政府赤字率和杠杆率进入类战时状态 2024年债务杠杆率达120% 与1946年二战高点(121.2%)相当 利息支出占GDP规模创历史新高 [125][127] - 基本财政赤字率每下降1个百分点 10年期美债利率或下降12-35bps 政府去杠杆可降低中性利率和期限溢价 [7][116] - 2008年以来财政扩张具有顺周期性 2021年经济过热期赤字率不降反升 财政整顿可接力美联储完成去通胀最后一公里 [119][131] 政策组合转向 - 应转向紧财政+宽货币政策组合 美联储降息空间不取决于理事会换届 而取决于美国政府是否落实财政整顿 [7][114] - 财政主导范式回归影响货币政策独立性 政府杠杆率每增1个百分点10年期美债利率上行2-6bps [116][118] - r-g关系趋紧 2024年r-g为-1.1%(2015-2019年均值-1.8%) 若r上行g下行趋势延续 将要求基本收支大幅盈余才能实现去杠杆目标 [141]

基金业绩表现 - 2025年第一季度基金利润2394.65万元，加权平均基金份额本期利润0.0497元 [3] - 第一季度基金净值增长率2.03%，截至一季度末规模12.09亿元 [3] - 近三个月复权单位净值增长率1.81%，同类排名239/918；近半年增长率1.10%，排名291/918；近一年增长率18.18%，排名138/918；近三年增长率-17.76%，排名674/901 [3] - 近三年夏普比率-0.1544，同类排名737/909 [9] - 近三年最大回撤40.78%，同类排名366/909；单季度最大回撤19.9%（2022年一季度） [11] 投资组合特征 - 近三年平均股票仓位79.77%（同类平均80.16%），最高仓位97.78%（2022年末），最低仓位60.8%（2024年上半年末） [14] - 2025年一季度末前十大重仓股为恒瑞医药、三环集团、中芯国际、中航光电、科达利、中国移动、思源电气、芒果超媒、晶晨股份、中国电信 [20] 宏观环境分析 - 国内一季度经济平稳增长，财政逆周期调节在汽车、家电和消费电子领域见效 [3] - 美国消费者信心指数走弱且衰退预期升温，2025年预计国内维持宽财政+宽货币，美国呈现边际下降宽财政+紧货币格局 [3] 基金基本信息 - 基金类型为灵活配置型，截至4月18日单位净值2.477元，基金经理为秦绪文和刘锐 [3] - 净值增长率分位图可反映基金在同类中的业绩相对位置 [6]