文章核心观点 - 当前A股市场居民资金入市呈现“去杠杆化”特征，表现为开户增长温和、杠杆使用克制、资金流向从主动基金转向ETF，其深层原因是房地产下行带来的资产负债表受损和“通缩心态”，导致居民风险偏好收缩，资金防御性存入银行[1][10][12] - 尽管居民资金入市缓慢，但保险资金正成为重要的先行增量，同时大量即将到期的高息存款可能通过“固收+”产品间接为权益市场带来资金，预计2026年险资增量约6200亿元，理财迁移带来的权益增量约1650亿元，共同构成市场中长期资金面的基础[22][24][29] - 在“春季躁动”日历效应下，市场短期节奏由活跃资金驱动，预计2026年春季行情将呈现险资压舱、理财资金间接流入、居民观望式参与的三层驱动格局，行情特征为节奏平缓、持续性更强且主题性机会突出，风格上偏向小盘成长[30][34][37] 居民资金行为特征 - **新增开户数量温和**：2025年11月新增开户数为238万户，仅相当于2019年3月牛市初期的202万户，远低于2020年7月“基金热潮”时的405万户[2][41] - **杠杆资金净加仓力度弱**：本轮行情“融资净买入占比”阶段高点仅约0.6%，明显弱于历史上杠杆集中进场时接近或超过1%的水平，表现为“观望、分段加仓”[5][7][47] - **资金流向从主动基金切换至ETF**：2025年1-11月新基金发行约5308亿元，其中被动指数型占约72%（约3817亿元），显著高于主动偏股型的1492亿元，同期股票型ETF净申购维持热度，4月单月净申购达1772亿元[7][9][47][49] 居民资金入市缓慢的深层原因 - **资产负债表受损与财富效应负反馈**：中国居民家庭资产中房地产占比约60-70%，2021年至今全国百城新建住宅价格指数累计下跌超15%，核心一二线城市跌幅接近20-30%，导致居民总资产缩水，风险偏好收缩[12][13][52] - **防御性储蓄倾向加剧**：截至2025年11月，本年累计新增居民储蓄存款达12.06万亿元，居民定期及其他存款余额高达120.91万亿元，定期存款占绝对优势[12][52] - **日本历史镜鉴**：日本房地产泡沫破裂后，家庭现金与存款占比从1990年的46.5%升至2012年的55.2%，而股票与证券占比从13.5%降至6.20%，显示资产负债表修复漫长，居民对低利率反应钝化[14][17][53][56] 2026年潜在增量资金分析 - **保险资金大幅入市**：2025年第三季度保险资金权益类资产余额环比增长8639.94亿元，是第二季度2619亿元的3.3倍，监管政策松绑（如IFRS 9/17实施、风险因子下调）及负债端成本压力（约3.0%）倒逼其增配高股息资产[1][22][23][61][62] - **险资增量空间测算**：预计2026年险资权益增量约6200亿元，基于2024年原保险保费收入5.67万亿元、按6%增速推算2026年达6.37万亿元，且政策要求大型险企将约30%年度保费投资A股[24][63] - **高息存款到期带来的资金迁移**：2022-2023年新增住户存款超34万亿元，其中约12%-30%为3年期大额存单或特色存款，预计约4-7万亿元将于2025下半年至2026上半年集中到期，部分资金将迁移至理财“固收+”产品[28][67][68] - **理财资金带来的间接权益增量**：在迁移理财比例30%、“固收+”产品权益配置10%的基准假设下，对应权益增量资金约1650亿元[29][68] 春季躁动行情特征与展望 - **历史季节性规律**：复盘2016-2025年数据，一季度融资活跃度抬升，1月融资净买入成交额占比（20日均值）均值接近1%（约0.93%），背后是信贷开门红、业绩真空期和两会政策预期的共振[30][32][69][71] - **风格偏向小盘成长**：春季躁动平均主升浪涨幅约15%，计算机（+23.3%）、有色金属（+20.4%）、电子（+19.2%）和通信（+19.0%）等科技成长行业历史表现居前[34][73] - **2026年春季行情格局**：预计呈现“三层驱动”——险资配置高分红资产（年增量约6200亿元）、到期存款通过“固收+”间接流入（权益增量约1650亿元）、居民资金以ETF配置和分步加仓为主，行情节奏平缓、持续性更强且主题机会突出[37][76] 配置主线建议 - **科技主题细分赛道**：关注机器人、商业航天、核电，这些板块交易拥挤度较低且长线资金持续流入，在春季主题行情中弹性较大[38][77] - **海外算力与半导体**：受美联储政策预期边际宽松影响，资金流入明显，在全球科技周期共振下可关注景气度边际变化[38][77] - **非银板块**：券商等直接受益于市场成交额维持高位（从24年平均1万亿放大至25年2万亿左右）及资本市场改革深化[38][77] - **消费板块主题机会**：春节临近，关注食品饮料中的预制菜、餐饮供应链等细分领域的阶段性主题投资机会[39][78]

文章核心观点 - 当前A股市场居民资金入市行为呈现出显著的“去杠杆化”特征，表现为入市节奏克制、资金结构向低成本工具型产品切换，其深层原因是房地产下行带来的资产负债表受损与“通缩心态”[1][12][15] - 居民资金入市缓慢符合经济规律的理性防御，其大规模入市需要资产负债表修复、制度性红利与确定的赚钱效应共同驱动，参考日本经验，这一过程可能较为漫长[17][20][23] - 尽管居民资金入市缓慢，但2026年A股市场增量资金仍有其他重要来源，主要包括先行大幅入市的保险资金以及即将到期的大额存单资金溢出，两者将提供相对确定的增量[25][28][29] - 在“春季躁动”的日历效应下，市场行情更可能呈现由险资、理财资金和居民资金“三层驱动”的格局，节奏相对平缓但持续性或更强，主题性机会突出[35][38][41] 居民资金行为透视：“去杠杆化”特征 - **新增开户数量温而不火**：2025年11月新增开户数为238万户，仅相当于2019年3月牛市初期的202万户，远低于2020年7月“基金热潮”时的405万户[2] - **增量主要来自存量激活**：新增开户节奏说明，增量主要来自存量睡眠账户的激活，而非新股民的恐慌性入场，当前入市资金性质多为定投型或配置型[6] - **杠杆资金净加仓力度偏弱**：本轮行情“融资净买入占比”指标在阶段高点抬升至约0.6%后回落，明显弱于2019-2020年“单边净加仓”状态，体现为“观望、分段加仓”[1][7] - **资金流向结构向ETF切换**：2025年1-11月新基金发行约5308亿元，其中被动指数基金约3817亿元，占比约72%，显著高于主动偏股基金的1492亿元[7] - **ETF因低成本高透明受青睐**：股票型ETF维持热度，2025年4月单月净申购达1772亿元，其管理费仅0.5%-0.6%，认购费率几乎为零[11] 居民资金入市缓慢的深层原因：资产负债表受损与防御心态 - **居民储蓄存款持续高增且定期化**：截至2025年11月，本年累计新增居民储蓄存款达12.06万亿元，居民定期及其他存款余额高达120.91万亿元，活期存款为42.39万亿元[15] - **房价下跌带来财富负反馈**：中国居民家庭资产中房地产占比约60-70%，2021年至今全国百城新建住宅价格指数累计下跌超15%，核心一二线城市跌幅接近20-30%，导致典型家庭总资产可能缩水10-20%[15] - **日本经验镜鉴**：日本房地产泡沫破裂后，家庭金融资产中现金与存款占比从1990年的46.5%一路攀升至2012年的55.2%，而“股票与证券”占比从13.5%降至6.20%[17][20] - **居民入市需要根本性驱动**：日本居民资金在2014年后真正大规模入市，由NISA制度扩容（制度性红利）和企业ROE从3-4%提升至8-10%（确定的赚钱效应）驱动[23] 2026年增量资金的其他来源：险资与到期存款 - **保险资金大幅入市**：2025年第三季度，保险资金的股票和证券投资余额环比增长8639.94亿元，是第二季度2619亿元的3.3倍[1][26] - **政策松绑驱动险资配置**：监管政策如IFRS 9/17实施、沪深300成份股风险因子下调至0.3、ROE考核调整以及互换便利工具推出，共同改变了险资的配置能力与逻辑[26] - **险资偏好高股息资产**：在负债端成本约3.0%而长债收益率低于2.2%的背景下，配置股息率3%-4%的红利蓝筹成为补足收益的可行路径[28] - **2026年险资增量测算**：预计2026年险资权益增量空间约为6200亿元，该测算基于2026年保费收入达6.37万亿元及大型险企约30%保费投资A股的政策要求[28] - **大额存单到期带来资金溢出**：2022-2023年新增的住户定期存款中，约12%-30%为3年期大额存单或特色存款，估算约有4~7万亿元此类资金将于2025年下半年至2026年上半年集中到期[33] - **到期资金迁移产生权益增量**：在迁移理财比例30%、“固收+”产品权益配置10%的基准假设下，对应权益增量资金约为1650亿元[34] 春季躁动行情展望与配置建议 - **春季躁动的历史特征**：一季度是A股资金面最宽松、散户入场意愿最强的时期，融资净买入成交额占比在1月的20日均值接近1%（约0.93%）[35] - **行情风格偏小盘成长**：春季躁动平均主升浪涨幅在15%左右，风格上呈现明显“小盘、偏成长”特征，计算机（+23.3%）、有色金属（+20.4%）、电子（+19.2%）和通信（+19.0%）是过去十年涨幅居前的行业[38] - **2026年春季行情或呈“三层驱动”**：险资作为“压舱石”（年度增量约6200亿元），到期存款通过“固收+”间接流入（年度增量约1650亿元），居民资金以ETF配置、分步加仓等“观望式参与”为主[41] - **配置建议关注四条主线**： - 科技主题中的机器人、商业航天、核电，这些方向长线资金持续流入且交易拥挤度较低[42] - 海外算力与半导体板块，受美联储政策预期变化及资金流入影响[42] - 非银板块，直接受益于市场交易活跃度提升及资本市场改革深化[43] - 消费板块中的主题性交易机会，如春节临近带来的预制菜、餐饮供应链等领域机会[43]

中金公司对A股市场范式转变的研判 - 核心观点：中金公司认为，当前A股市场相比2005年以来的五轮周期切换，更具备迈向“长期”、“稳进”新范式的条件 [1][4] 潜在的范式变化驱动因素 - 居民储蓄高增长与低利率环境：中国居民储蓄存款已突破160万亿元，而银行存款利率和国债收益率均降至2%以下，同时沪深300股息率在2024年已超过国债收益率，企业现金流改善和监管支持保障了分红，使得股票成为当前为数不多的潜在高回报资产，居民资金入市潜力有待激发 [2][5] - 长线资金加速入市：保险资金投资于股票和证券投资基金的运用余额从2024年底的4.1万亿元增加至2025年三季度的5.6万亿元，占保险资金仓位的比例突破性地提升至15%，显著高于12.5%左右的历史均值 [2][5] 新范式形成的路径与展望 - 正向循环的形成：如果“居民资金入市”和“长钱长投”能与市场赚钱效应提升形成正向循环，并配合基本面持续改善，资本市场生态的改善有望推动A股进入新范式 [2][5] - 市场特征的转变：新范式有望打破A股过去周期频繁轮动的模式，实现市场的“长期”与“稳进” [1][2][4][5]

非银板块投资观点 - 地产风险对保险公司资产端影响有限，因上市险企涉房资产占比已大幅下降且资产质量提升 [1] - 保险负债端显现触底回升迹象，预计2026年开门红将呈现超预期表现 [1] - 非银板块基本面有确定性改善空间，看好投资机会，尤其受益于居民资金入市的品种 [1] 保险行业数据 - 2025年1-9月保险行业累计保费收入52,146亿元，同比增长8.8% [3] - 人身险行业1-9月原保费收入38,434亿元，同比增长10.2%，财险原保费收入13,712亿元，同比增长4.9% [3] - 保险行业总资产39.59万亿元，较年初增长10.27%，净资产3.84万亿元，较年初增长15.45% [3] 经纪与交易业务 - 本周日均股基成交额17,939亿元，前值为20,380亿元 [2] - 截至本周末，2025年两市日均股基成交额19,326亿元，同比变动63.33% [2] 投行业务数据 - 截至2025年11月28日，IPO和定增承销规模为9,526亿元 [2] - 企业债、公司债和可转债融资规模分别为197亿元、48,334亿元和564亿元 [2] 信用交易业务 - 截至2025年11月27日，融资融券余额24,720亿元，较11月21日的24,615亿元有所增加 [2] - 融资余额24,550亿元，融券余额170亿元，融资融券余额占A股流通市值比例为2.54% [2] 股权质押业务 - 全年累计新增质押股票参考市值规模5,224亿元，券商业务占比22.25%，规模为1,162亿元 [2] - 市场未解押股权质押业务股票总市值4,985亿元，券商未解押部分占比24.47%，规模为1,220亿元 [2]

核心观点 - 市场处于牛市第三年，当前是长期牛市的起点，未来牛市持续时间比涨幅更重要[1][4] - 2026年A股盈利将逐步修复，预计全部A股非金融盈利增速将修复到10%左右[2] - 中风险偏好资金（如公募基金、ETF）将是下一阶段主要增量资金[3] - 2026年TMT及先进制造板块仍将是牛市主线，周期与金融板块可能出现季度级别的风格切换[5] - "十五五"开局之年的政策共振将为市场提供支持[3][4] 长期牛市基础 - 本轮牛市自2024年9月启动已持续约14个月，上证指数涨幅达46.3%，深证成指涨幅67.6%，创业板指涨幅107.6%[15] - 历史数据显示时间周期越长，市场表现与基本面相关性越高，基本面改善是市场长期走牛的基础[1][19] - 政策提供预期改善拐点，资金决定市场斜率与节奏[1][25] - 当前市场已反映"9.24"以来诸多利好，未来需关注基本面预期兑现[28] 盈利展望 - 2026年价格变化将成为盈利主要拉动因素，预计PPI有望在2026年末回升至0%附近，CPI修复至1%附近[2][69][71] - 预计2025年A股盈利同比增速为4.9%，2026年提升至10.5%，其中非金融石油石化板块达11.1%[82] - 盈利结构将呈现更多亮点，AI产业链、半导体产业链业绩将持续验证，先进制造相关板块业绩触底反弹[82] - 新兴产业投资将拉动制造业投资，数字经济占GDP比重不断提升[44][54] 资金面分析 - 居民是A股最重要资金来源，广义"存款搬家"趋势有望持续[89] - 本轮牛市高风险偏好资金（两融、私募）是主要增量，类似2015年[90] - 当前两融资金占A股流通市值比例与2015年峰值仍有较大差距[99] - 2026年中风险偏好资金（公募基金、ETF）将成为重要动力，ETF重要性更加凸显[106][113] - 低风险偏好资金（理财）流入缓慢，但将是长期牛市基础[123] 政策环境 - "十五五"规划建议为未来五年经济与产业发展提供政策基础，重点关注产业结构升级、科技自主创新、内需消费提振三大方向[148][149] - 五年规划开局之年市场通常有不错表现，2016年和2021年A股市场均有较好表现[151][153] - 2026年金融政策预计整体处于放松周期，经济政策有望争取"开门红"[159] - 新"国九条"与提升居民财产性收入政策框架下，金融市场处于相对稳定放松周期[159] 市场估值与节奏 - 从近三年视角看估值处于偏高水平，但从长周期视角看仍有较大上行空间[164] - 股东回报视角下，市场股息率处于2010年以来60%分位数水平[164] - 与全面牛市相比，当前指数仍有相当大上涨空间，但在"慢牛"政策指引下，持续时间比涨幅更重要[174] - AH溢价回到均值附近，预计A股与H股将携手上行，恒生科技在港股上涨时可能更有弹性[176][181] 行业配置主线 - 通过基本面、资金面、估值面三维度打分，2026年TMT及先进制造板块仍将是牛市主线[5] - TMT及先进制造板块正处于牛市行情第二阶段，未来仍有较大空间[5] - 每轮牛市存在季度级别风格切换，周期与金融板块可能是潜在切换方向，可能与"高切低"和景气预期有关[5] - 主题机会关注科技成长、消费、资源品三大方向[5]

市场指数表现 - 上证指数于2025年10月29日收盘站上4000点，创2015年8月18日以来新高 [1] 市场资金面特征 - 市场资金面呈现机构投资者稳步配置、个人投资者逐步参与、海外投资者流入动力改善的新特征 [2] 推动市场的资金来源 - “9.24”以来市场上涨主要由通过宽基ETF入市的资金和融资资金推动 [1] - 2025年7月以来沪指接近4000点的过程中，融资资金、主动权益类公募基金及聚焦行业赛道的非宽基ETF成为主要推动力 [1] 不同投资者的配置偏好 - 近一年科技板块同时受到个人和机构投资者关注 [1] - 机构投资者更倾向于配置周期和大金融板块，个人投资者更关注消费板块 [1] - 细分行业中，黄金和芯片受到个人和机构投资者共同关注 [1] - 机构投资者更关注军工和红利相关领域，个人投资者更关注医药和证券 [1] 机构投资者内部配置分化 - 内资主动基金更偏好科技和制造，对金融配置较低 [1] - 外资更偏好电力设备与新能源、家电、食品饮料 [1] - 保险资金在2025年上半年减持宽基ETF，主要增配TMT、军工和券商等行业指数 [1] 居民资金入市情况 - 当前居民存款增速尚未大幅回落，公募基金新增净流入规模较历史高点仍有差距 [2] - 居民入市意愿初显但步伐尚未大规模启动，表明仍处于偏早期阶段 [2] - 投资者正逐渐增加权益类资产配置，对居民资金后续入市进展保持乐观 [2] 海外资金流向 - 2025年7月出现重要转机，主动外资流出放缓，被动外资明显净流入 [2] - 中国新兴产业亮点频出，估值在全球市场中仍具性价比，是吸引外资回流的主要原因 [2]

业绩整体预测 - 预计42家上市券商2025年前三季度调整后营业收入同比增长32.02%至3954.84亿元，归母净利润同比增长58.63%至1651.47亿元 [1] - 预计2025年第三季度单季调整后营收为1481.51亿元，环比增长11.45%，同比增长27.15%，归母净利润为611.3亿元，环比增长17.94%，同比增长48.74% [1] 业务驱动因素 - 经纪业务对调整后营业收入增量的贡献最大，为48.32%，主要驱动因素是2025年前三季度市场交易额同比大幅提升 [1] - 投资业务对调整后营业收入增长的贡献为38.14%，主要驱动因素是权益市场收益率在2024年第三季度高基数下仍实现边际提升 [1] 其他业务表现 - 投行业务收入同比增长21.84%至248.2亿元，主要受益于A股及港股融资回暖 [2] - 资管业务收入同比下滑0.81%至322亿元，下滑主要原因是管理费率下行 [2] - 利息净收入同比增长92.86%至42.32亿元，增长主要驱动因素是两融业务同比增长 [2] 投资机会展望 - 增量资金入市持续推进，财政部对保险公司实施的“5+3+1”考核方式将推动保险公司提升权益仓位，利好低估值高ROE的蓝筹股 [2] - 在居民资金入市背景下，建议关注三季度业绩弹性较好的标的 [2]

业绩预测 - 预计2025年前三季度上市券商归母净利润同比增长58.63%至1651.47亿元 [1] - 预计2025年前三季度上市券商调整后营业收入同比增长32.02%至3954.84亿元 [1] - 预计2025年第三季度单季归母净利润为611.3亿元，环比增长17.94%，同比增长48.74% [1] - 预计2025年第三季度单季调整后营收为1481.51亿元，环比增长11.45%，同比增长27.15% [1] 业务驱动因素 - 经纪业务对2025年前三季度调整后营收增量的贡献最大，为48.32%，主因市场交易额同比大幅提升 [2] - 投资业务对2025年前三季度调整后营业收入增长的贡献为38.14%，主因权益市场收益率在高基数下边际提升 [2] - 投行业务收入同比增长21.84%至248.2亿元，主因A股及港股融资回暖 [2] - 资管业务收入同比下滑0.81%至322亿元，主因管理费率下行 [2] - 利息净收入同比增长92.86%至42.32亿元，主因两融业务同比增长 [2] 投资机会 - 增量资金入市持续推进，保险公司考核方式调整将推动其提升权益仓位，利好低估值高ROE蓝筹股 [3] - 在居民资金入市背景下，建议关注三季度业绩弹性较好的标的 [3]

宏观经济与汇率 - 人民币汇率近期升值属于"补涨"，2025年前8个月美元指数贬值约10%，而人民币兑美元汇率同期升值幅度仅约2.3%，CFETS人民币汇率指数6月后触底回升至96.57，升值幅度超过同期人民币兑美元汇率 [5] - 国内权益市场升温和美联储偏鸽派表态是人民币汇率上涨的关键触发因素，8月以来国内主要指数录得较大涨幅，吸引海外资金及出口企业结汇资金进入，美联储9月大概率降息25bp抑制美元指数 [6] - 人民币汇率后续或仍偏升值但短期或有震荡，2025年1-7月我国累积近7000亿美元贸易顺差但平均结汇率仅为52.75%，若权益市场持续表现有望提升结汇率，但日本政局动荡等不确定性可能支撑美元指数 [8] - 人民币汇率长期取决于国内经济表现，不宜高估短期升值斜率与幅度，央行可能进行引导防止快速升值不利于出口，汇率波动可能放大 [9] 市场策略与资金流向 - 非宽基ETF规模快速扩张，6-8月净流入达到2279亿元，主题型、行业型、策略型ETF净流入逐月加速，而宽基型ETF连续3个月净赎回1978亿元 [11][12] - 居民资金入市方式由主动基金变为ETF，因ETF产品丰富度高、弹性高、渠道便利性高、费用低、决策成本低，主动管理新发规模上行乏力尽管入市条件具备 [13] - ETF流入强化"龙头"风格，权重股重要性提升，微盘股缺乏ETF产品承接可能呈现主题性、短期性、波动性行情，行业间涨幅差异扩大使得"选行业"可能比"选股"更重要 [15] 光伏行业 - 光伏行业产能严重过剩，硅料至组件各环节名义产能均超1200GW，硅料价格从2022年30万元/吨跌至2025年6月底3.5万元/吨，主产业链上市公司2025年二季度合计扣非净亏损仍超百亿，已连续7个季度亏损 [18] - 反内卷持续深化，工信部等六部门联合召开光伏产业座谈会规范行业竞争秩序，硅料收储方案与行业自律推进，7月以来成交价持续回暖，9月1日多晶硅报价上调至棒状硅55元/千克、颗粒硅49元/千克 [19] - 2025年二季度主产业链各环节仍普遍亏损，专业化企业整体业绩优于一体化企业，硅料、硅片环节持续深度亏损，各家企业净利率均超-10%，辅材环节盈利表现优于主链多数企业实现不亏或微利 [20] 化工行业 - 2025年H1化学原料及化学制品制造业营业收入44635.9亿元累计同比+1.4%，利润总额1814.6亿元累计同比-9%，固定资产投资完成额累计同比-1.1% [23] - 基础化工行业2025年H1实现营收11707亿元同比+3.5%，归母净利润731.7亿元同比+2.7%，销售毛利率17.2%同比+0.47pcts，归母净利率6.3%同比+1.25pcts [24] - 石油石化行业剔除两桶油后2025年H1实现营收8893.7亿元同比-7.3%，归母净利润818.1亿元同比-13.5%，销售毛利率21.3%同比+1.52pcts，归母净利率9.2%同比+0.96pcts [25] 医药公司业绩 - 阳光诺和2025Q2营收3.59亿元同比增长15.73%环比增长55.72%，归母净利润1.00亿元同比增长32.23%环比增长238.91%，毛利率54.87%同比提升1.8pct环比提升8.3pct [28] - 昊帆生物2025H1营收2.70亿元同比增长20.10%，归母净利润7588万元同比增长15.31%，下游以司美格鲁肽、替尔泊肽为代表的GLP-1药物销售快速放量 [32] - 奥锐特2025上半年收入8.22亿元同比+12.50%，归母净利润2.35亿元同比+24.55%，毛利率60.11%同比+5.42pct，多肽原料药快速放量 [36] - 博瑞医药2025上半年收入5.37亿元同比-18.28%，归母净利润1717万元同比-83.85%，研发投入3.48亿元同比+144.07%占营业收入64.83%，BGM0504注射液2型糖尿病和减重两项适应症国内III期临床试验已完成全部入组 [51][53] 食品饮料公司 - 山西汾酒2025H1收入239.6亿元同比+5.4%，归母净利润85.2亿元同比+1.1%，2025Q2收入74.4亿元同比+0.4%，归母净利润18.6亿元同比-13.5%，产品结构下移导致毛利率下降 [40][43] - 五粮液2025H1收入527.7亿元同比+4.2%，归母净利润195.0亿元同比+2.28%，2025Q2收入158.3亿元同比+0.1%，归母净利润46.3亿元同比-7.6%，普五控量挺价效果一般，较低价位产品增长较快影响结构 [45][47] 非银金融公司 - 国联民生并表民生证券后2025H1营业收入40.1亿元同比+269%，归母净利润11.3亿元同比+1185%，经纪业务净收入9.05亿同比+224%，投行净收入5.3亿元同比+214%，投资收益21亿同比+456% [55][56][57] - 兴业证券2025H1营业总收入54.0亿元同比+29%，归母净利润13.3亿元同比+41%，经纪业务净收入12.4亿元同比+34%，投资收益17.7亿元同比+49% [64][65][66] - 财通证券2025H1营业总收入29.6亿元同比-2%，归母净利润10.8亿元同比+17%，经纪净收入8.1亿元同比+42%，投行业务净收入2.2亿元同比-22% [82][83] 煤炭开采公司 - 山煤国际2025H1营业收入96.6亿元同比-31.28%，归母净利润6.5亿元同比-49.25%，2025Q2归母净利润4亿元环比+56.9%，原煤产量1782.1万吨同比+15.86%，吨煤售价519.9元/吨同比-21.26% [59][60] - 广汇能源2025H1营业收入157.5亿元同比-8.7%，归母净利润8.5亿元同比-40.7%，原煤产销量2686.9/2474.1万吨同比+175.1%/+84.9%，天然气产销量34460/152233万方同比-6.0%/-30.1% [69][70] - 平煤股份2025H1营业收入101.2亿元同比-38.0%，归母净利润2.6亿元同比-81.5%，商品煤销量1173.7万吨同比-13.0%，吨煤售价767.3元/吨同比-29.4% [73][74] 商贸零售与地产公司 - 迪阿股份2025H1营收7.86亿元同比+1.0%，归母净利润0.76亿元同比+131.6%，2025Q2营收3.78亿元同比+7.5%，归母净利润0.55亿元同比+1547.9%，销售费用率46.6%同比-9.6pct [77][78] - 大悦城2025年上半年营业收入152.31亿元同比减少5.29%，归母净利润1.09亿元同比由负转正，购物中心实现销售额约220亿元同比增长12.2%，客流量2亿人次同比增长19.6% [85][87]

居民资金入市情况 - 居民资金未明显通过公募基金间接入市或直接炒股入市 主要流入银行理财产品 [1] - 散户参与度不及去年"924"行情 距离前期牛市有较大差距 小单净买入金额显示资金流入有限 [1] - 高净值投资者正在加速入场 但整体居民资金倾向通过固收+基金等渠道间接进入权益市场 [1] 存款迁移与潜在资金规模 - 居民2022年至2024年累积约5万亿元超额储蓄 潜在入市资金规模约5万亿至7万亿元 [1] - 5月以来存款向股市迁移迹象体现在M1增速回升至5.6% 股票基金热度提升 券商保证金账户资金快速增长 [2] - 8月A股单日成交额突破2万亿元 融资余额突破2万亿元 市场资金活跃度显著提升 [2] 开户与散户参与度 - 7月上交所开户数量较5月增长26% 但仍未达到去年10月高点水平 [2] - 当前散户未出现大规模入市迹象 与牛市行情存在明显差距 [1][2]