日本全国新建住宅价格与负担能力 - 2024年日本全国新建住宅楼（按70平方米换算）的房价收入比平均值为10.38倍，较2023年的10.09倍上升，连续两年超过10倍 [2][11] - 房价收入比超过10倍意味着单职工家庭很难购买新房，住房贷款咨询服务MFS的董事指出，以35年贷款为前提，房屋价格为年收入的5-7倍比较现实，超过8倍生活将变得困难 [2][11] - 2024年房价收入比超过10倍的都道府县达到24个，占全国一半以上，较2023年的18个增加了3成，新增地区包括福岛县、冈山县和熊本县等 [3][12] 地区房价收入比详情 - 东京都的房价收入比最高，为17.00倍，但较2023年的17.78倍有所下降，神奈川县为14.04倍，大阪府为13.68倍 [3][5] - 日本东北地区除山形县（8.36倍）外，其余五县房价收入比均超过10倍，其中宫城县为12.56倍，秋田县为12.29倍，北海道为12.27倍 [3][6] - 部分西部地区房价收入比也显著上升，如冈山县从8.25倍大幅升至11.42倍，冲绳县为12.66倍，福冈县为11.05倍 [5][12] 地方城市高端住宅市场升温 - 地方城市出现售价超过1亿日元的“过亿日元住宅楼”，推高了新房平均价格，案例如熊本县JR熊本站前的“MJR熊本Gate Tower”，其顶层房源价格超过2亿日元 [4][13] - “MJR熊本Gate Tower”销售强劲，原因包括车站前优质地段、县内稀缺的高层抗震住宅、以及台积电进驻带来的发展预期，购买者以公司经营者、医生等富裕阶层为主，约一半为第二套房或投资目的 [4][14] - 其他案例包括冈山市“Proud Tower冈山”，最高售价达3亿6998万日元，已售300多套均在当天售出，购买者包括经营者、董事、医生、公司职员和公务员，以及札幌市“The Leben札幌大通MASTERS ONE”，高层有6套房超过1亿日元，受医生和医疗相关人员青睐 [4][14] 房价上涨的驱动因素 - 建筑成本上涨是高级住宅楼增加的重要背景，日本建设物价调查会数据显示，过去一年钢筋混凝土住宅楼的建筑成本上涨了4-6%，主要受材料价格和人工费上涨影响 [5][15] - 房地产公司因面向大众的住宅项目利润微薄，转而涉足面向双职工家庭、富裕阶层和高龄人士改善需求的高价房屋 [6][16] - 地方城市住宅楼用地成本易升，因当地以独栋住宅为主，住宅楼需与酒店等业态争夺有限土地 [6][16] 特定区域市场动态与潜在风险 - 仙台站前的“Park Homes仙台中央”项目，价格中位数约7000万日元，高层有超过2亿日元的房源，吸引了以公司职员家庭为中心的实际需求，成交率超过9成 [6][17] - 以宫城县为中心，双职工和夫妻共同贷款普遍，支撑了高价房源的需求，但有观点指出，房价相比地区平均收入上涨过多，未来实际需求阶层可能难以跟上 [8][19]

日本新建住宅价格与负担能力分析 - 2024年日本全国新建住宅楼（按70平方米换算）的房价收入比平均值为10.38倍，较2023年的10.09倍继续上升，已连续两年超过10倍 [1][3] - 房价收入比超过10倍意味着单职工家庭很难买得起新房，住房贷款咨询服务公司MFS指出，以35年贷款计，房价为年收入的5-7倍比较现实，超过8倍生活将变得困难 [1][3] 地区房价收入比详情 - 东京都的房价收入比最高，达到17.78倍，其次为神奈川县（13.06倍）、大阪府（13.68倍）和京都府（13.89倍）[5][8] - 2024年房价收入比超过10倍的都道府县达到24个，较上年的18个增加了3成，新增地区包括福岛县、冈山县和熊本县等地 [6] - 日本东北地区除山形县（8.36倍）外，其余5县房价收入比均超过10倍，其中宫城县为12.56倍 [5][9] 高端住宅市场趋势 - 地方城市出现售价超过1亿日元（约合人民币451万元）的“过亿日元住宅楼”，推高了新房平均价格 [6] - 案例：熊本县JR熊本站前的“MJR熊本Gate Tower”最顶层房源价格超过2亿日元（约合901万元），销售强劲，购买者多为公司经营者、医生等富裕阶层，约一半为第二套房或投资目的 [4][6] - 案例：冈山市“Proud Tower冈山”最高售价达3亿6998万日元（约合1667万元），已售300多套均在当天售出，购买者包括经营者、董事、医生、公司职员和公务员 [6] - 案例：札幌市中心“The Leben札幌大通MASTERS ONE”高层有6套房超过1亿日元，以医生和医疗相关人员购买意愿强烈 [7] - 案例：仙台站前“Park Homes仙台中央”价格中位数约7000万日元，高层也有超过2亿日元的房源，9成以上已成交，吸引公司职员等家庭阶层 [9][11] 价格上涨驱动因素 - 建筑成本上涨是高级住宅楼增加的主因，日本建设物价调查会数据显示，过去1年钢筋混凝土住宅楼的建筑成本上涨了4-6% [9] - 材料价格居高不下和人工费上涨产生影响，面向大众群体的建筑利润微薄，促使房地产公司转向开发面向双职工家庭、富裕阶层及高龄人士改善需求的高价房屋 [9] - 地方城市住宅楼需与酒店等争夺有限土地，导致取得用地成本上升 [9] - 以宫城县为中心，双职工和夫妻共同贷款普遍，支撑了对高价房源的需求 [10]

行业投资评级 - 房地产行业评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 报告认为当前楼市持续筑底，高基数下同比承压，但应关注非热门城市（主要指三四线城市）新房供需的新格局 [1] - 非热门城市虽然面临人口流出，但庞大的常住人口基数支撑的本地居民改善置业需求依然存在，且房价收入比已回落至合理水平，需求释放条件成熟 [2][4] - 非热门城市土拍市场冷清，竞争弱，为房企留足了开发利润空间，而一二线核心城市因房企集中布局导致土拍竞争加剧，利润率兑现恐难达预期 [3][4] - 投资建议关注深耕下沉市场的中国海外宏洋集团，其兼具资金优势、央企背书和产品力，有望在非热门城市获取核心地块开发改善产品，实现理想的开发速度和去化率 [4] 行业现状：楼市持续筑底，高基数下同比承压 - **销售端量价齐跌，同比降幅扩大**：2025年1-10月，全国商品房销售额6.9万亿元，同比-9.6%；销售面积7.2亿平方米，同比-6.8% [1][15]。10月单月销售额同比-24%，降幅较9月扩大13个百分点；销售面积同比-19%，降幅扩大8个百分点 [1]。2025年第三季度，商品房销售额和销售面积均仅相当于2019年同期的46%，创历史新低 [14] - **高频数据同样疲软**：2025年11月单月，30城新建商品房成交面积同比-33%，降幅较10月扩大9个百分点；18城二手住宅成交套数同比-26%，降幅扩大2个百分点 [1][15] - **房价表现难以乐观**：2025年10月，70城新建商品住宅销售价格环比-0.5%，降幅自5月以来持续扩大；二手住宅销售价格环比-0.7% [33]。一二线城市二手房挂牌价自2025年7月以来显著补跌 [33] - **现房销售显著好于期房**：2025年第三季度，全国商品住宅现房销售面积同比+8%，而期房销售面积同比-17% [41]。现房销售面积相当于2019年同期的129%，而期房仅相当于33% [41] - **库存压力居高难下**：2025年9月末，主流20城新建住宅去化周期平均值为23个月，较“9·24新政”前的21个月反而拉长 [47]。截至2025年末，房地产行业（新房）总库存为28.1亿平方米，去化周期3.3年 [47] - **开发投资加速下跌**：2025年1-10月，房地产开发投资完成额7.4万亿元，同比-15%；10月单月同比-23% [57]。施工投资是主要拖累项，土地购置的拉动作用也转为拖累 [57] - **土地市场热度冲高回落**：2025年初以来全国住宅用地成交溢价率冲高回落 [57]。2025年1-10月，国有土地使用权出让收入2.5万亿元，同比-7%，10月单月同比-27% [76] - **新开工与竣工面积低迷**：2025年1-10月，房屋新开工面积4.9亿平方米，同比-20%；房屋竣工面积3.5亿平方米，同比-17% [76]。2025年10月，新开工面积和竣工面积分别相当于2019年同期的18%和50% [76] 房企表现：百强销售弱但拿地修复，国央企主导 - **百强房企销售承压**：2025年1-10月，百强房企全口径销售额累计同比-17%，10月单月同比-41%，单月销售额相当于2019年同期的26% [93]。销售额头部20家房企中仅4家累计同比为正，中国金茂表现突出，1-10月累计同比+24% [93] - **百强房企拿地冲高回落**：2025年1-10月，百强房企权益拿地额累计同比+26%，但10月单月同比-36%，单月拿地额相当于2020年同期的26% [93] - **行业格局由国央企主导**：2025年前10月，四大央企（保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口）占据销售额前四强 [110]。其新增土储货值补充率（新增货值/销售额）分别为58%、115%、55%、111% [110]。其他头部房企如中国金茂（央企）、建发股份（地方国企）、越秀地产（地方国企）也保持较高投资强度 [115] 结构性机会：非热门城市的新房供需新格局 - **人口结构变化导致需求转变**：2024年末，一线、二线、三四线城市常住人口占比分别为6%、21%、73%，较2010年末分别变动+1、+4、-5个百分点 [2][137]。一二线仍有新流入人口补充刚需，三四线则以本地居民的改善置换需求为主 [2][152] - **三四线新房市场份额波动**：三四线城市在全国新房销售额中的占比从2015年的53%升至2017年的66%，随后因棚改退潮、房价下跌、核心城市限购放松等因素，2024年回落至55% [2][152] - **非热门城市改善需求坚实**：尽管量价未稳，但三四线常住人口规模庞大，改善需求始终存在 [2]。非一线城市房价收入比已显著回落，武汉、长沙、济南等多个城市已回到10年及以内的合理水平 [161][174] - **市场交易结构分化**：三四线城市住宅交易仍以新房为主，而一二线已是存量市场 [160]。2025年上半年，主要城市新建住宅套均成交面积（122平方米）和总价（303万元）均显著高于二手房（101平方米，244万元），新房通过打造“好房子”与二手房进行异质化竞争，主要面向改善客群 [160] 非热门城市土拍市场：竞争弱，利润空间足 - **土拍总价占比下降，但建面占比稳定**：2025年前9月，三四线住宅用地成交总价占比为35%，较2019年下降10个百分点；但其成交建筑面积占比高达71%，与2019年持平 [3][175] - **土拍溢价率低，楼面价涨幅小**：三四线土拍溢价率自2022年后明显下行，2024年10月以来一二线涌现地王时，三四线并无起色 [3][176]。2025年前9月，一线、二线、三线城市成交楼面均价分别为3.9万元/平方米、0.7万元/平方米、0.2万元/平方米，相当于2019年的2.6倍、1.6倍、1.3倍 [3][176] - **房企布局策略分化，央企聚焦一二线**：市场化房企普遍聚焦核心城市，2025年前9月，央企拿地宗数中三四线占比仅为15%，较2021年下降23个百分点 [3][189]。一线城市拿地以央企（占比36%）和地方国企（占比43%）为主 [189] - **土拍冷清反而留足利润空间**：非热门城市即便供应核心城区地块且规划条件放松，土拍市场依旧冷清，实际成交楼面价明升暗降，为拿地房企留足了开发利润空间 [3][176]。2025年7月以来，一二线房价补跌而三四线房价跌幅平稳，使得在一二线高溢价拿地的项目利润率兑现难度加大 [202] 公司案例：中国海外宏洋集团 - **公司定位与优势**：公司为央企中国建筑集团旗下，与中国海外发展错位竞争，深耕二三四线非热门城市 [211]。凭借央企的资金优势、品牌背书和产品力，在已布局城市面临的竞争烈度较小 [211] - **市场表现优异**：公司专注改善市场，销售均价和套均面积高于当地整体水平 [218]。2025年上半年，在已布局的33个城市中，有19个城市销售额位列当地前三，占比58% [218]。在银川、合肥等典型六城，公司的销售均价、套均总价和套均面积均显著高于全市整体 [218][229] - **投资保持积极，利润空间充足**：2025年上半年，公司新增土储建面133万平方米，超过2024年全年；投资强度（拿地金额/销售额）为37%；货值补充率达100% [238]。以当期销售均价/新增土储楼面价计算的房地比保持在2.4左右，留足利润空间 [238]。2022年至2025年上半年新拿地项目预期实现毛利率为19% [238] - **短期业绩承压，中长期趋势良好**：受行业下行影响，2025年上半年公司营业收入同比-33%，归母净利润同比-68% [245]。但2022年及之后新获取的项目毛利更高、去化更好，随着这些项目结算占比提升，公司业绩有望企稳回升 [249]

文章核心观点 - 全球范围内，住房已从生活必需品转变为金融资产，导致房价与收入严重脱钩，住房可负担性危机加剧，并引发一系列社会经济问题[1][4] - 房价飙升的核心驱动因素是房地产的金融化，全球资本在低利率环境下将其视为保值增值工具，而土地供给限制等政策进一步推高了价格[5][7] - 工资增长停滞与房价飞涨形成巨大反差，加剧了中产阶级的购房压力和高债务风险，并衍生出租金高企、购房年龄推迟、城市效率降低等连锁问题[9][11] - 为解决危机，部分国家和地区正通过政策调整，试图将住房属性从投资品拉回居住本质，增加供给并抑制投机[12] 全球住房可负担性现状 - 历史上，发达国家典型住房价格约为家庭年收入的3倍，但此模型已不复存在[1] - 一项涵盖全球95个城市的调查显示，目前已无任何城市的房价可被称为“可负担”[1] - 香港的房价收入比高达14.4，悉尼为13.8，温哥华、洛杉矶、圣何塞均超过9[3] - 北京、上海的房价收入比甚至突破了20，意味着需要未来20至30年的收入才能购房[3] - 在美国、澳大利亚、加拿大、英国等国，不仅一线城市房价高企，许多二线城市的房价收入比也已超过纽约，匹兹堡的房价收入比约为3.2，成为美国相对“温和”的样本[3] 房地产金融化与价格驱动机制 - 房地产的角色已从居住场所转变为可炒作的资产，其价格脱离了工资和建筑成本的“物理限制”，转而与全球资本流动挂钩[5] - 养老基金、家族信托、大型机构及海外买家等资本方因资金充裕，将具备实物、安全、可增值三重属性的房地产视为理想的资产配置类别[5] - 城市土地成为资产市场的热门标的，兼具升值预期、租金回报和抵押能力，购房目的从居住转变为“锁住价值”[5] - 许多城市出于环保、风貌保护等原因实施严格的分区制度、高度限制，导致可开发土地减少，审批周期拉长，人为制造稀缺并推高价格[7] - 在全球低利率和流动性过剩的背景下，资本大量涌入房地产市场，例如3%的贷款利率对应7%的年化增长，使得投资者仅通过持有而非自住即可获利[7] 社会经济影响与结构性矛盾 - 过去二十年，美国中位数实际工资仅增长约10%，而许多城市房价却翻倍甚至增长三倍，收入与房价增长严重脱节[9] - 高房价推高了居民债务率，银行在房价上涨背景下乐于提供大额贷款，买家用贷款抢房进一步推高房价，形成“债务-估值”循环[9] - 疫情期间，大量业主锁定超低利率贷款，不愿在高利率时期抛售，导致市场供给冻结，房价维持高位，使新购房者难以进入市场[11] - 在洛杉矶、悉尼等城市，许多租客的住房支出超过其收入的30%至35%，长期处于“不可负担”状态[11] - 首次购房者的平均年龄不断推迟，35岁、38岁乃至40岁都已不新鲜[11] - 教育、医疗等城市必要服务工作者因无法负担城市住房而迁往郊区，导致通勤压力增大、城市运营成本上升及人才流动性下降，拖累整体城市效率[11] 政策应对与模式探索 - 美国明尼阿波利斯和加州部分地区开始取消“单一独栋住宅”分区限制，允许建设双拼屋、小型公寓等多户住宅，以在需求旺盛的城区增加供应[12] - 新加坡通过建屋发展局主导公共住房的购地、建设和销售，使约90%的家庭拥有自有住房，其治理理念是将住房视为基础设施而非投资品，从而脱离投机循环[12] - 中国长期坚持“房住不炒”定位，推动住房回归居住属性，同时增加保障性住房、公租房、租赁住房等供应，旨在为新市民和青年人提供可负担的居住空间[12] - 政策层面引导金融资源从房地产领域转向创新、高端制造和基础设施建设[12]

行业与公司 * 房地产行业及其产业链（建材、建筑、家居、家电）以及银行业 [1][2][6][7][8][10][12][14] * 提及的房地产产业链公司包括：建材行业的东方雨虹、科顺股份、三棵树、北新建材、汉高、兔宝宝；建筑行业的中国建筑、中国铁建、中铁建设、金螳螂、鸿路钢构、红龙钢构；家居行业的欧派家居、顾家家居、索菲亚、慕思；家电行业的老板电器 [6][7][8][9][10][11][12] 核心观点与论据：房地产行业 * 房价下行周期分为小型泡沫（跌幅0~20% 共127个样本）、中型泡沫（跌幅20~35% 共39个样本）和大型泡沫（跌幅超过35% 共29个样本）[2] * 大型泡沫通常经历三年大跌和三年阴跌 小型泡沫总共持续约四年下跌 [2] * 核心城市房价承压主要源于收入或通胀预期不乐观以及租售比和利率倒挂 当前实际房贷利率处于历史高位 [1][4] * 改善收入预期和优化分配是提高购房吸引力的关键 实际房贷利率降低可通过解决租售比倒挂提高购房吸引力 [1][5] * 房地产行业面临成交量走弱、新旧库存压力和收入预期低迷等多重挑战 [1][6] 核心观点与论据：政策分析 * 通过贴息或抵税等方式降低购房成本是有效手段 全局性普遍性补助能更有效提振市场信心和需求 [1][4] * 贷款贴息政策覆盖范围和持续时间是关键 若仅覆盖新房财政代价较小（年销售额约7万亿元 贷款占比60%即不到5万亿元 按1%补贴年支出约500亿元）若覆盖存量贷款（规模38-40万亿元）年财政支出将达约4000亿元 [1][4][5] * 租售比与房贷利率差值收敛时 实际房价较大概率在前后一年左右止跌 未来政策应着重改善此差值 [2][3] * 2023年底推出第一轮存量房贷降息 2024年第四季度推出第二轮降息 未来可能有相关政策讨论 [13] * 房贷贴息政策分为新增房贷（旨在推动销售稳定房价）和存量房贷（旨在减轻居民负担）两种情形 [15] 核心观点与论据：产业链投资机会 * 建材行业优质龙头公司已显现经营拐点 即使房地产市场继续下降 部分企业仍有望实现同比正增长 [2][7] * 东方雨虹2025年下半年业绩出现单季度经营拐点 北新建材2025年筑底 [7] * 三棵树预计2026年业绩达14-15亿元（2025年为11亿元） 汉高预计2026年市值站稳300亿元 兔宝宝有望实现140-150亿元市值目标 [7] * 东方雨虹市占率从去年28%提升至2025年30%-35% [7] * 建筑行业在地产周期探底和政策预期渐强背景下迎来投资机遇 中国建筑（规模超保利）是首选标的 [8] * 家居行业龙头公司现金流状况良好（如欧派家居净现金120多亿元）板块估值10-15倍 股息率普遍超过4%（索菲亚达7%）具有配置价值 [10][11] * 家电行业中白电（空调、冰箱、洗衣机）与地产关联度已降至10%以下 主要依靠存量更新需求及自然保有量提升 厨电受地产波动影响较大 [12] * 老板电器实现双位数增长 工程渠道大幅下滑 小品牌持续退出市场 [12] 核心观点与论据：银行业 * 银行面临较大息差压力 资产端收益率持续下行 预计2026年负债成本下降20-30个基点 但资产端收益率也将下行 息差可能边际走平但绝对值处于历史低位（大型银行降至1.25~1.30） [2][14] * 银行股基本面保持韧性 大型银行盈利稳定 大型银行股股息率逐步压降至3.0左右 小型优质城商行压降至3.5以内 配置价值显著 [16] 其他重要内容 * 软体家具（如顾家家居）表现优于定制家具 受益于二手房市场占比增加及国补带动 [10] * 2025年下半年国补退坡后 家居公司出现自补现象并推出高性价比套餐 由于2024年国补形成高基数 2025年短期景气度略有二次探底迹象 [10]

全国房价收入比概况 - 2025年上半年中国百城房价收入比为10.0，意味着普通家庭需不吃不喝10年才能买得起房 [1][5][6] - 该数据较2019年下降26.8%，但仍远高于国际公认的3-6的合理区间 [3][6] - 各线城市梯度差异明显，一线城市房价收入比高达25.4，二线城市为10.5，三四线城市为7.4 [9] 区域购房压力分析 - 海峡经济圈、珠三角和长三角经济圈购房压力最大，房价收入比分别高达15.1、13.9和10.8 [9] - 中部城市、西北城市和西南城市购房压力相对较小，房价收入比分别为7.1、7.5和7.7 [9] - 截至2025年10月，已有80%城市房价收入比落入0-10区间，但与国际合理水平仍有差距 [36] 典型城市居住困境 - 三亚作为国际旅游城市，月薪普遍四五千元，房价动辄每平方米两三万元，本地年轻人购房难度极大 [12][14] - 郑州硕士毕业生月薪可能仅3500元，面对每平方米一两万的房价，房价收入比高于二线城市平均水平10.5 [16][18][20] - 厦门面临“一线房价、二线经济、三线收入”困境，二手房均价每平方米两三万元，平均工资约3800元，月收入2000-3000元群体占总人口三分之一 [22][24] 高房价连锁反应 - 热点城市平均月租金已超过4000元，应届毕业生平均月薪8000-10000元，租金占收入三分之一甚至更多 [28][30] - 大城市平均单程通勤时间超过50分钟，长达67分钟，通勤超45分钟人群抑郁风险增加33% [30] - 经济发达城市白领平均每周工作时间超50小时的比例达65%，远高于二三线城市的45% [32] 人才流动新趋势 - 成都、西安、武汉、长沙和重庆成为2024年人才净流入最多的五座城市，因生活节奏更慢、压力更小 [34] - 远程办公技术发展使地域限制减弱，为企业接受远程或混合办公模式提供可能，年轻人选择城市更自由 [36] - 2025年第一季度一些城市人才净流出趋势持续，但速度有所放缓 [34]

房价预期与市场信心 - 2025年第三季度仅9.1%的居民认为下季度房价会上涨，而看跌比例攀升至23.5%，看跌人数是看涨人数的两倍多[1] - 居民房价上涨预期已连续两个季度跌破10%的心理关口，市场信心降至2019年以来最低点[3] - 居民房价预期经历了三次显著阶段性下跌，当前阶段自2025年第二季度开始，预期上涨比例跌破10%至8.9%，第三季度微涨至9.1%但看跌人数从21.7%升至23.5%[3][5] 居民储蓄与消费行为 - 2025年第三季度倾向于“更多储蓄”的居民占62.3%，倾向于“更多消费”的占19.2%，倾向于“更多投资”的占18.5%[7] - 2025年前三季度人民币住户存款增加12.73万亿元，总存款增加22.71万亿元[7] - 居民未来三个月支出偏好前五位为旅游（31.6%）、教育（31.5%）、医疗保健（26.1%）、社交文化和娱乐（21.9%）、大额商品（18.7%），“购房”已连续三个季度未进入前五[7][9] 实际房价走势 - 2025年3月70个大中城市新建商品住宅销售价格指数环比下降0.53%，二手住宅销售价格指数环比下降0.61%[9] - 截至2025年4月10日，100个监测城市新建商品住宅均价为15876元/平方米，环比下跌0.49%，已连续16个月环比下跌[9] - 2025年7月全国100个主要城市二手住宅销售价格指数环比下降2.7%，同比下降8.4%，为2015年以来最大单月跌幅，监测城市中二手房价格无一上涨[11] 重点城市房价表现 - 北京二手房均价从2024年同期每平方米63500元跌至53800元，跌幅15.3%[11] - 上海二手房均价从69300元跌至58700元，跌幅15.3%[11] - 广州二手房均价从42800元跌至37200元，跌幅13.1%，深圳从65700元跌至54500元，跌幅17.0%[11] 人口与住房需求结构 - 联合国预测到2030年适龄购房人群可能减少2100万人[11] - 2024年全国人口总数下降至13.96亿人，连续第三年负增长[13] - 未来五年中国每年新增住房需求将从过去的1500万套降至800万套左右[13] 住房供给与库存状况 - 截至2025年3月底100个监测城市新建商品住宅库存总量达53465万平方米，去化周期达20.1个月，远高于12个月的合理区间[13] - 三四线城市去化周期已接近30个月[13] - 中国住房存量已够全国人均住40平米，很多三四线城市房子住不满[13] 青年群体购房态度 - 25-35岁青年群体中仅37%将“买房”列为未来五年内重要规划，较5年前下降21个百分点[15] - 不少90后、00后宁可租房也不愿背30年房贷[15] 房价收入比与购买力 - 截至2025年3月中国一线城市平均房价收入比高达18.2，二线城市为12.6，三四线城市达8.5，大幅超出国际公认的3-6倍合理区间[15] - 高房价收入比意味着居民购买力严重透支，房价难以持续上涨[15][16]

房地产市场现状与购房压力 - 2020年平均房价为9860元/平方米，接近万元大关 [1] - 2020年平均房价收入比高达9.2，普通家庭需9.2年才能购买一套平均价位住房 [1] - 房产占据城镇家庭超过70%的财富总值 [2] - 贷款购房成为主流，但高额首付和长期房贷显著降低未来生活品质 [1] 当前房价走势与市场分化 - 新房市场出现分化，9月份70个大中城市中27城房价环比上涨，7城持平，36城下跌 [2] - 二手房市场分化更为明显，仅17城微涨，1城持平，52城价格出现环比下跌 [2] - 城镇居民拥房率达96%，拥有两套及以上住房家庭占比达41.5% [9] - 城镇住宅空置率高达21.4%，近两成住宅处于闲置状态 [9] 城市维度长期发展趋势 - 城镇化率达63.89%，进程进入下半场，人口由小城市向大城市集聚 [6] - 人口持续流入的经济发达大城市购房需求增长，房价上涨可能性更大 [9] - 人口外流的小城市购房需求持续萎缩，楼市将供过于求 [6][7] - 小城市住宅流通性变差，升值空间有限，最终回归纯粹居住属性 [7] 住宅维度供需与分级趋势 - 城镇人均住宅面积达40平方米，仅城镇住宅已可容纳12亿人口 [9] - 包含农村及小产权房的总居住容量足以覆盖34亿人口，住宅数量绝对过剩 [9] - 未来购房需求将转向改善居住品质，优质住宅更受欢迎 [11] - 普通住宅价值将更多体现基础居住功能，住宅内部分级与分化不可逆转 [11] 未来五年市场展望 - 小城市购房将越来越容易，而大城市五年后购房难度将显著增加 [10] - 品质上乘的住宅五年后将更加难以负担，而数量庞大的普通住宅将可随意挑选 [10]

文章核心观点 - 房地产市场距离止跌回稳并不遥远，预计在明年一二季度有望企稳 [2] - 判断市场企稳的关键指标在于新房销量、二手房价和市场估值泡沫是否见底 [4] - 市场企稳将遵循一定顺序：新好房率先企稳，其次是老破小，然后是改善房，最后是老现房 [39][41] 房地产"止跌回稳"的距离 二手房成交占比与新房的"量稳" - 2022-2024年全国二手房成交占比年均增幅在8-10个百分点，2025年增幅预计收窄至4个百分点，成交结构企稳迹象初现 [5] - 18个样本城市今年前三季度二手房成交占比达57.2%，较去年同期增加5.8个百分点，9月占比达57.7%，较2021年10月低点增加33个百分点 [12] - 预计明年上半年18个样本城市二手房成交占比有望接近或超过日本稳态区间下沿（60%-63%），届时新房销量有望企稳，新建住宅销售面积同比增速有望回到零附近 [12] - 新房"改善化"态势明显，9月重点城市商品住宅供给中改善和高端需求合计占七成，新房产品力提升分流部分改善需求，可能使新房"量"的企稳更早到来 [14] 租金回报率与二手房"价"的企稳 - 合理的租金回报率应接近公积金贷款利率，大致在2.4%-2.8%的区间 [20] - 目前全国百城租金回报率为2.37%，较合理水平差10-20BP，按照当前房价调整速度，预计明年二季度左右租金回报率将初步达到合理区间 [22] - 国际比较显示，中国一线城市1.8%的净租金回报率并未显著低于国际水平，例如中国香港净租金回报率在1.8%-2.4%，美国纽约在1.8%-2.8% [23][24] - 租金稳定是租金回报率成为房价"锚"的前提，过去半年50城住宅租赁价格指数平均月跌幅为0.26%，租金跌幅收窄将加快市场企稳节奏 [27] 房价收入比与估值泡沫消化 - 经重新测算，一线城市房价收入比已回归相对合理区间，北京、上海、广州、深圳分别为12.3、9.6、8.1和14.6，新一线城市如杭州、成都等均在6.1以下 [28] - 过去几年房价泡沫被显著消化，多个城市二手房成交均价已回落至2014-2017年水平，而同期城镇居民可支配收入增长近70%，推动房价收入比向合理区间回归 [30] - 以上海为例，2025年9月房价收入比为13.7，较2018年9月的24.7和2016年9月的27.8显著下降，已低于纽约的15.8 [30] 房地产市场企稳的节奏 - 不同能级城市企稳节奏存在差异：一线城市核心区域房产仍具投资价值，其企稳对应的租金回报率预计在2.0%-2.2%；二三线城市企稳需具备高租金回报率（3%以上）和租金价格止跌的特征 [42] - 乌鲁木齐、贵阳、哈尔滨等城市已显现企稳迹象，9月二手房价环比跌幅（-0.2%至-0.4%）显著优于全国，1-9月哈尔滨和贵阳新房成交面积同比分别增长23.1%和5.0% [42] - 宏观经济因素如PPI同比转正、政策逆周期调控力度加大等，将是触发市场在明年二季度"超级窗口"实现止跌回稳的关键 [37]

行业核心观点 - 2025年中国房地产市场正经历从依赖价格刺激到依靠品质和服务的根本性转变 [1][7][10] - 政策导向从“防风险”和“化债”转向“保交房”和提振市场信心 [7] - 购房者心态趋于理性，从投资增值转向居住品质，驱动市场向“好房子”时代发展 [7][9][10] 政策变局 - 土地供应策略转变，全国住宅用地计划供应量下降20%，二线城市下降30%，对去化周期超过36个月的城市暂停供地 [3] - 政府积极盘活存量土地，广东发行近2000亿专项债收储土地，全国盘活4600多宗闲置土地 [3] - 多地实施精准需求侧管理，如深圳非核心区松绑限购、上海提高多孩家庭公积金贷款额度至216万、北京二套房首付降至30% [6][7] 房企转型 - 行业风险出清，多家大型房企通过债转股、资产出售等方式降低杠杆，新增出险企业减少 [4] - 房企发展重点从规模扩张转向产品与服务，注重打造绿色、智能、舒适的改善型住房 [4][7] - 产品标准升级，多个城市试点“智慧住宅”项目，上海放宽阳台计容规则，成都规范附属空间计算以提升实用率 [4][7] 市场动态与需求 - 真实购房需求通过货币化安置和房票制度被激活，城中村及危旧房改造目标100万套以上 [9] - 租金回报率在一二线城市回升至约2%，接近房贷利率水平，房价收入比趋于合理 [6] - 市场出现结构性热点，如深圳出现带绿色科技系统的改善型“日光盘”，显示品质住房需求强劲 [4]