财务业绩 - 2025年一季度营收725亿人民币，同比增长25% [1] - 净利润22.8亿人民币（剔除35.9亿其他收益），同比增长134% [1] - 季度交付70.4万辆，同比增长47.6% [1] - 市盈率不到10倍，远低于部分车企30倍的水平 [2] 销量表现 - 2017年销量首次突破100万辆，达128万辆，同比增长41.6% [3] - 2018-2022年连续五年未完成销量目标，其中2019-2020年销量负增长 [4] - 2023年实际销售169万辆，完成目标 [5] - 2024年销量218万辆，同比增长29.1%，目标从190万辆上调至200万辆 [6] - 2025年销量目标271万辆（增幅25%），前5个月累计销量117.3万辆，同比增长48.6%，完成全年目标43.3% [6][7][9] 新能源转型 - 新能源车渗透率从2021年6.2%提升至2025年Q1的48% [10][11] - 2022年新能源车销量占比突破25%，2024年超40%，2025年大概率超50% [11][14][15] - 采取"赛马制"布局，涵盖高/中/低档车型及多种技术路线（纯电/插混/增程/换电） [16] - 插混车型占比从2023年Q1的8%升至Q4的45.2%，全年占新能源销量三分之一 [17] - 银河品牌成为增长引擎，2025年Q1销量26万辆，贡献率77.6% [40][41] 极氪业务 - 极氪2024年销量22.2万辆，同比增长87.2%，但2025年Q1增速骤降至25.2% [22][30][31] - 产品定位中高端，单车均价28.6万（2023年），毛利润率15% [26][27] - 2024年营收结构：整车占72.9%，电池及零部件占22.1% [24] - 2025年收购领克51%股权，合并后增速21.1% [34][36] - 母公司提出私有化要约，现金对价对应市值65亿美元 [38][39] 行业竞争 - 公司新能源战略初期观望，2022年后加速追赶比亚迪 [13][14] - 银河E5推动销量增长，2025年前5个月贡献80%增量 [40][41] - 资本运作能力突出，2024年出售附属公司收益91亿占净利润54.7% [43] - 需在智驾/固态电池等领域突破以获取先驱估值 [44]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 2025E理想开启全新智能+纯电+出海战略，聚焦L系列销量恢复、以及纯电爬坡兑现，虽下调2025E - 2027E Non - GAAP归母净利润，但看好理想基于家庭用户的明确定位与智能化的兑现能力，鉴于市场基于增程车型的预期已相对充分、纯电新车型仍待突破推进，维持“增持”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 1Q25业绩披露 - 1Q25理想汽车总收入同比+1.1%/环比 - 41.4%至259.3亿元，总毛利率同比 - 0.1pcts/环比+0.2pcts至20.5%，Non - GAAP归母净利润同环比 - 20.3%/- 74.7%至10.2亿元，主要受季节性+老车销量回落等因素影响 [1] 1Q25单车盈利及2Q25E展望 - 1Q25汽车业务收入同比+1.8%/环比 - 42.1%至246.8亿元，销量同比+15.5%/环比 - 41.5%至9.3万辆，ASP同比 - 11.9%/环比 - 1.1%至26.6万元，汽车业务毛利率同比+0.5pcts/环比+0.1pcts至19.8% [2] - 1Q25研发费用率同比 - 2.2pcts/环比+4.3pcts至9.7%，SG&A费用率同比 - 1.9pcts/环比+2.8pcts至9.8% [2] - 1Q25 Non - GAAP单车盈利同比 - 31.0%/环比 - 56.8%至1.1万元，Non - GAAP净利润率同比 - 1.1pcts/环比 - 5.2pcts至3.9% [2] - 1Q25自由现金流为25亿元，截至1Q25末，在手现金合计约1,107亿元，管理层指引2Q25E交付量12.3 - 12.8万辆，预计2Q25E基本面或受老款车型清库优惠加大+新车型爬坡等因素影响 [2] AI能力及市场空间 - 纯电SUV车型i8、i6将分别于今年7月、9月发布，VLA大模型将与i8同步发布 [3] - 5月智驾焕新版车型重塑产品力，新车型爬坡或带动单月销量回升，公司已为纯电产品发布做好充足准备，预计i系列或填补30万元以上纯电SUV市场空白 [3] - 开展百城“繁星计划”开辟下沉渠道，计划2026E四五线城市开拓带来超10万辆增量，或持续释放潜在市场空间 [3] - 除自研智能驾驶系统将升级至VLA架构外，公司已开源自研操作系统星环OS，AI能力持续升级+生态圈持续扩容有望提升长期竞争力 [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|123,851|144,460|145,784|199,988|232,702| |营业总收入增长率|173.5%|16.6%|0.9%|37.2%|16.4%| |Non - GAAP归母净利润（百万元）|12,093|10,657|8,040|12,415|17,781| |Non - GAAP归母净利润增长率|29430.1%|- 11.9%|- 24.6%|54.4%|43.2%| |Non - GAAP EPS（元，普通股，摊薄）|5.73|5.01|3.76|5.80|8.31| |Non - GAAP ROE（归属母公司，摊薄）|20.1%|15.0%|10.5%|14.3%|17.6%| |P/E|18|20|27|18|12| |P/B|3.3|2.9|2.8|2.5|2.2| [5] 财务报表预测 - 资产负债表（单位：百万人民币） [11] |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|143,467|162,349|170,423|202,856|220,013| |流动资产|114,526|126,310|129,793|155,016|166,700| |库存|6,872|8,186|8,626|10,724|9,855| |应收账款|144|135|156|244|222| |现金及其等价物|91,330|65,908|67,774|86,785|97,783| |短期投资|11,933|46,905|48,000|50,000|52,000| |其他流动资产|4,247|5,177|5,237|7,263|6,841| |非流动资产|28,942|36,039|40,630|47,840|53,313| |固定资产|15,745|21,141|24,033|27,924|31,335| |无形资产|864|915|681|660|0| |其他非流动资产|12,333|13,983|15,917|19,257|21,978| |总负债|82,892|91,029|93,174|115,651|118,442| |无息负债|0|0|0|0|0| |有息负债|82,892|91,029|93,174|115,651|118,442| |夹层权益合计|0|0|0|0|0| |普通股股东权益|60,143|70,875|76,849|86,805|101,171| - 利润表（单位：百万人民币） [10] |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|123,851|144,460|145,784|199,988|232,702| |营业成本|- 96,355|- 114,804|- 117,682|- 164,477|- 190,354| |毛利润|27,497|29,656|28,102|35,511|42,348| |研发费用|- 10,586|- 11,071|- 11,243|- 12,939|- 13,962| |销售行政及管理费用|- 9,768|- 12,229|- 12,064|- 13,999|- 14,542| |经营利润（损失）|7,407|7,019|4,795|8,573|13,844| |其他收益（损失）|3,045|2,297|1,701|2,000|2,327| |税前利润（损失）|10,452|9,316|6,497|10,573|16,171| |净利润（损失）|11,809|8,045|5,722|9,415|14,454| |归母净利润（损失）|11,704|8,032|5,722|9,415|14,454| |Non GAAP归母净利润（损失）|12,093|10,657|8,040|12,415|17,781| - 现金流量表（单位：百万人民币） [12] |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|50,694|15,933|8,702|27,034|19,018| |净利润（净损失）|11,809|8,045|5,722|9,415|14,454| |折旧与摊销|1,805|3,058|1,941|2,398|2,854| |净营运资金增加|36,612|2,070|751|14,903|1,360| |其他|467|2,760|287|317|349| |投资活动现金流|- 12|- 41,137|- 7,653|- 8,572|- 8,570| |资本性支出|- 6,507|- 7,730|- 6,435|- 6,435|- 6,435| |其他|6,495|- 33,407|- 1,218|- 2,137|- 2,135| |筹资活动现金流|185|- 416|317|550|550| |股票/可转债等融资|- 2,751|- 996|0|0|0| |借款增加|1,750|471|317|550|550| |少数股东资金注入、以及其他|1,186|109|0|0|0| |现金及等价物净增加额|50,867|- 25,620|1,366|19,012|10,998|

报告公司投资评级 - 维持理想汽车-W“买入”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 由于公司车型结构性调整，下调 2025 - 2027 年营业收入预期分别为 1436/2233/2362 亿元，同比分别 - 0.6%/+55.5%/+5.8%；因 AI 投入持续加大，下调 2025 - 2027 年归母净利润预期为 82/137/154 亿元，分别同比 + 1.6%/+67.4%/12.8%；对应 2025 - 2027 年 EPS 为 3.8/6.4/7.2 元，对应 PE 为 27/16/14 倍，考虑到公司智能辅助驾驶持续领跑，产品矩阵不断完善，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 产品与技术 - 2025H2 公司将迎来纯电产品周期与 VLA 高阶智能辅助驾驶上车的共振，7 月发布首款纯电 SUV 理想 i8，9 月发布纯电 SUV 新车型 i6；截至 5 月 29 日，理想超充站建成 2355 座，i8 发布日期将建成 2500 + 座，2025 年底建成 4000 + 座 [3] - 5 月 8 日理想汽车 L 系列发布 2025 款智能焕新版车型，L6/L7/L8/L9 配置升级，AD Max 率先搭载 700TOPS 英伟达 Thor - U 芯片，并上车禾赛新一代 ATL 激光雷达，预埋 VLA 上车硬件；VLA 司机大模型将与 i8 同步于 7 月上车，8 月全量推送至 AD Max 用户 [3] 财务数据 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|123,851|144,460|143,640|223,300|236,150| |同比(%)|173.48|16.64|-0.57|55.46|5.75| |归母净利润（百万元）|11,704|8,032|8,160|13,663|15,408| |同比(%)|681.65|-31.37|1.59|67.44|12.77| |EPS - 最新摊薄（元/股）|5.47|3.75|3.81|6.38|7.20| | P/E（现价&最新摊薄）|18.81|27.41|26.98|16.11|14.29|[1] 2025Q1 财务情况 - 实现营收 259.3 亿元，同环比分别 + 1.1%/-41.4%，其中车辆销售收入 246.8 亿元，同环比分别 1.8%/-42.1%，归母净利润 6.5 亿元，同环比分别 + 9.7%/-81.5% [11] - 总体毛利率实现 20.5%，同环比分别 - 0.1/+0.2pct，其中汽车销售毛利率为 19.8%，同环比分别 + 0.4/+0.1pct [11] - Q1 研发费用 25.1 亿元，同环比 - 17.6%/+4.4%，研发费用率 9.7%，同环比分别 - 2.2/+4.3pct；销售、一般及管理费用 25.3 亿元，同环比 - 15.0%/-17.7%，销售、一般及管理费用率为 9.8%，同环比 - 1.9/+2.8pct [11] - 2025 年一季度实现批发销量 9.3 万辆，对应单车收入 26.6 万元，单车毛利 5.3 万元 [11] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产总计（百万元）|162,349.08|179,977.47|237,329.59|261,305.04| |负债合计（百万元）|91,028.70|100,466.96|144,125.88|152,576.59| |归属母公司股东权益（百万元）|70,874.88|78,965.01|92,558.21|107,895.82| |营业总收入（百万元）|144,459.95|143,640.00|223,300.00|236,150.00| |净利润（百万元）|8,045.25|8,260.41|13,763.49|15,595.03| |经营活动现金流（百万元）|15,933.16|18,520.38|50,951.24|23,953.14| |投资活动现金流（百万元）|-41,137.17|-206.24|-91.99|-574.71| |筹资活动现金流（百万元）|-415.65|20.14|-26.62|-361.55| |每股收益(元)|3.75|3.81|6.38|7.20| |每股净资产(元)|33.40|36.88|43.23|50.40| |ROIC(%)|8.86|9.11|13.80|13.50| |ROE(%)|11.33|10.33|14.76|14.28| |毛利率(%)|20.53|20.73|20.96|21.00| |销售净利率(%)|5.56|5.68|6.12|6.52| |资产负债率(%)|56.07|55.82|60.73|58.39| |收入增长率(%)|16.64|-0.57|55.46|5.75| |净利润增长率(%)|-31.37|1.59|67.44|12.77| | P/E|27.41|26.98|16.11|14.29| | P/B|3.08|2.79|2.38|2.04| | EV/EBITDA|11.72|13.88|5.67|3.94|[12]