核心观点 - 理想汽车在2025年第三季度业绩显著恶化，由盈转亏，结束了连续11个季度的盈利记录，且多项关键指标同比大幅下滑，公司面临产品策略、市场竞争及供应链等多重挑战 [1][2][3] 2025年第三季度财务与运营表现 - 公司录得归属于母公司股东的净亏损为6.25亿元人民币（约合8929万美元），同比由盈转亏 [1] - 车辆销售收入为259亿元人民币（约合37亿美元），同比下降37.4% [2] - 总营收为274亿元人民币（约合39.1亿美元），同比下降36.2%，环比下降9.5% [3] - 总交付量为93,211辆，同比下降39.0% [2] - 净亏损为6.244亿元人民币（约合8770万美元） [3] 业绩下滑与市场压力原因 - 业绩亏损主要归因于10月1日对11,400辆理想MEGA车型的召回 [1] - 自2025年7月以来，公司股价持续承压 [3] - 在中国激烈竞争的新能源汽车市场中，公司“冰箱+电视+大沙发”的产品策略似乎正在失效 [5] - 市场竞争加剧，价格战升级，使公司面临多重压力 [6] 核心挑战：战略转型与产能瓶颈 - 在增程式电动车（EREV）领域，面临AITO、深蓝等品牌的直接竞争 [7] - 在纯电动车（BEV）领域，特斯拉、蔚来等对手已在技术、品牌和市场份额上建立优势，公司需加速追赶 [7] - 公司需在维持EREV优势的同时，加速BEV车型交付和技术部署，这对研发能力、资本投入和市场执行提出了更高要求 [8] - 新推出的BEV车型i6和i8订单超10万辆，但面临严重供应链挑战，第三季度这两款车型交付量仅占总交付量的18% [9] - 公司虽引入宁德时代和欣旺达的双供应商体系以提升产能，并预计在2026年初将i6月产能提升至2万辆，但近期供应链稳定性仍是亟待解决的问题 [9] 第四季度展望与业务扩张 - 公司预计第四季度车辆交付量为10万至11万辆，同比下降37.0%至30.7% [5] - 市场预测公司第四季度营收为265亿元人民币（约合37.9亿美元），同比下降40% [14] - 在核心汽车业务下滑未止之际，公司已开始拓展新业务线，成立了“空间机器人”和“可穿戴机器人”二级部门，并于12月3日推出首款AI智能眼镜产品Livis，起售价1999元人民币（约合285.57美元） [10] - 然而，二级市场反应冷淡，且AI智能眼镜市场已十分拥挤，包括雷鸟、小米、魅族、华为等品牌，公司该产品目前市场前景不明朗 [11] 用户基础与核心竞争力 - 尽管交付量持续下滑，但数据显示其应用程序用户参与度非常高且保持稳定上升趋势，核心消费者群体表现出很强的粘性 [12] - 公司当前亟需提升产品竞争力，专注于核心汽车制造业务是未来发展的正确路径 [12] - 在激烈竞争环境下，预计公司短期内无法解决车型阵容和产能问题，将继续面临挑战性的市场环境 [13]

回顾过去，向历史取经、向经验学习，是新势力的一门必修功课。 特约作者 丨 Evan 2026 开年，理想汽车第二产品线负责人离职创业，随后，官方宣布将第一产品线与第二产品线合并， 由原第一产品线总裁统一负责，旨在提升协同效率，优化资源调度，以应对此前产品线独立运营中出 现的职能重叠和决策碎片化问题。 时间倒回到 2022 年 9 月，理想汽车合计交付 11531 台汽车，其中首月交付的 L9 就占了 10123 台， 剩下的是理想的开疆功臣理想 ONE。经历了理想 ONE 和 L9 的成功，理想完成了从零到一的积累， 接下来面临的问题是如何将这样的成功规模化的复制，所以理想将目光投向了华为，全面借鉴华为的 管理经 验，推动组织架构向矩阵式转型。在原有战略和产品两个横向部门基础上，新增五个关键部门 —商业、供应、流程、组织和财经，计划用三年时间构建完整的七大核心流程体系，形成矩阵化运营 的基本框架。 2023 年理想继续深化矩阵型开发组织，以及调整了组织绩效，以 PBC（个人业务承诺）强调员工与 企业签订业务契约，注重结果承诺和长期贡献，取代了原有的 OKR（目标与关键成果法），同时用 IPD 流程全面驱动产品 ...

核心人事变动 - 理想汽车第二产品线总裁张骁将于近期离职，其自2016年5月加入公司，任职已超过8年，是公司早期关键成员 [1][2] - 张骁曾深度参与理想ONE、L9等关键车型的产品定义，并与CEO李想保持密切合作，是公司产品体系搭建的重要参与者之一 [1] - 张骁此前曾在宝马MINI负责车型产品策划与开发管理 [1] 产品线管理架构 - 公司内部按售价区间构建三条主要产品线 [1] - 张骁负责的第二产品线覆盖30万至40万元价格区间，旗下车型包括市场主力L8、L7以及规划中的i8 [1] - 第一产品线由汤靖负责，覆盖40万元以上车型，包括MEGA和L9 [1] - 第三产品线由李昕旸负责，覆盖30万元以下车型，包括L6和i6 [1] 潜在影响与市场关注 - 此次张骁的离职，或将对第二产品线的运营节奏产生一定影响 [1] - 作为中高端主力车型产品线的负责人，其离开将引发外界对公司后续产品规划的关注 [2] - 消息传出当日，理想汽车-W股价盘中交易价格为65.05港元，当日微跌0.15% [2]

理想汽车当前车型交付与订单状态 - L系列与i8/MEGA车型处于订单驱动交付状态，而i6处于产能驱动交付状态 [1] - 截至2025年12月1日，i6和i8累计订单突破10万辆，i6月产能预计在明年初稳步提升至2万辆 [1] - 截至2025年11月30日，i6累计交付约12,977辆，i8累计交付约20,396辆 [1] - 由于置换补贴提前结束，年底未出现通常的订单旺季，且2026年2月16日为除夕，春节前是自然淡月 [1] 行业普遍性规律观察 - 大多数车型在公布价格一个月内，可大致定性其头6个月的销量情况 [2] - 大多数车型头几个月是销量最好的时期，仅有少数车型能在几个月后或跨年销量重新提高（如SU7/MEGA/L789/L89） [2] - 车企对自家某一车型销量高估或低估是常见现象 [2] 理想汽车2026年销量关键节点与心态 - 2026年销量关键节点为两类：新车或改款发布后一个月左右，以及2026年3-4月i8/i6是否存在超额口碑促进订单的迹象 [3] - 预期公司心态层面在2026年会更认真对待市场，因为真心觉得有可能卖不好 [3] - 如果2026年销量不佳，可能促使公司创始人进行更深刻的自我反思与成长 [3] 2026年新能源车行业主线 - 主线一：以经过市场验证的车型定义为根基，进行各种改变，如做得更便宜、电动化+初级智能化、长板加强等，其好处是风险更小 [4] - 主线二：尝试做更大程度的新定义，风险显著变大，市场接受时间更长，需要think different [4] - 主线三：智驾与其他潜在的物理AI视角的车内用户价值 [5] - 从高端到入门车型，做电动化+初级智能化是市场验证成功的可起量思路，而将已验证的新能源车做成性价比车型也是同理 [5] 理想汽车的长期价值与战略倾向 - 如果L4级自动驾驶能在2-5年左右实现，车内布局将发生很大改变，而理想汽车在此维度的基础能力被认为是最擅长的，这是其长期价值的保底线 [6] - 理想汽车目前倾向于选择上限更高但风险相对更高的方案，这与其公司基因和气质更倾向“敢为天下先”有关 [6] - 公司早期智驾探索符合“敢为天下后”，近期则越来越接近“敢为天下先” [6] 理想汽车2026年潜在的价值创造增量 - L系列将进行大改款且会全系支持5C充电 [7] - 智驾能力的提升，预期2026年底的实际能力比2026年初明显更好是高概率事件，且第二代自动驾驶芯片会比第一代整体更好 [7] - 座舱方面，公司存在一个新的交互逻辑，属于新的产品定义部分 [7] - 基础失真负面舆情大范围减少以及向往感回归 [7] - 超充站数量将达到4800座，且存在部分站点未来可实现自动充电的可能性 [7] - 智驾价值分为基于实际使用的用户价值和竞争维度价值，当能做到稳定加塞时，则能跨越鸿沟到早期大众 [7] 补能体系的竞争与产品策略 - 终局而言，活下来的车企预期补能体验会大同小异 [7] - 在较长一段时间内，理想汽车将始终是补能体验最好的车企，这有真实用户价值，并将在某个时期反馈为销量的助推器 [8] - 大电池+5C增程与小电池2C增程是两种不同的产品，前者可以打动一部分纯电潜在客户，后者则不行 [8]

核心观点 - 理想汽车正面临由纯电转型受挫、核心产品失利及激烈市场竞争引发的全面困境 表现为销量下滑、首次季度亏损以及品牌势能受损 公司正通过频繁的组织架构调整、加大研发投入和补足基础设施与AI能力来应对挑战 但未来产品竞争力和市场表现仍面临较大不确定性 [1][2][12] 财务与销量表现 - 公司在连续盈利11个季度后 于2024年第三季度首次出现净亏损 金额为6.24亿元 [2] - 第三季度毛利率从去年同期的21.5%降至16.3% 主要因MEGA召回计提了约11亿元的质保成本 [2] - 截至11月 公司今年累计交付36.2万辆 距离64万辆的年度目标差距巨大 [7] - 销量自2024年6月开始持续低于去年同期水平 6月交付36279辆 同比减少近1万辆 [4] - 公司过去两年（2022-2023年）曾实现约100%的销量增长 [5] 产品与供应链问题 - 首款纯电MPV车型MEGA于2025年10月因冷却液防腐性能问题召回11411辆2024款车型 [2] - MEGA销量急剧下滑 10月为1903台 11月降至680台 环比减少64% [2] - 纯电SUV车型i6总订单超7万 但交付严重滞后 9至11月累计交付不足1.3万台 远低于产能规划 [2][3] - i6交付困难主要受宁德时代版本电池供应问题影响 公司虽启用欣旺达作为第二供应商并给予补偿 但仅30%客户选择欣旺达版本 [3] - 公司计划将研发周期从4年缩短至2年 但业内担忧此周期可能导致验证不充分 存在质量风险 [13] 战略调整与投入 - 2024年公司已进行6次组织架构调整 其中3次涉及销售体系 [1] - 公司承认在纯电市场竞争中“效率慢了” 产品与组织节奏未能匹配竞争强度 [1] - 为补足短板 公司正加速充电基础设施建设 目前已建成超充桩2万根 [9] - 公司将AI提升至核心战略 愿景变更为“成为全球领先的人工智能企业” 计划2025年实现L3级有监督自动驾驶 2028年推出L4级自动驾驶定义的汽车 [9][10] - 2024年第三季度研发投入加码至30亿元 超过蔚来和小鹏汽车 [11] - 公司对自动驾驶部门进行大规模重构 将3个二级部门拆分为11个更小团队以提升效率 [11] 市场竞争与未来挑战 - 公司在增程赛道面临上下夹击 上有问界 下有零跑 且小米将于明年推出增程车型 [12] - 公司现金储备充足 第三季度末达989亿元 超过蔚来和小鹏之和 [12] - 2025年并非产品大年 主要计划是对L系列进行大改款并回归精简SKU模式 围绕5C超充电池构建能力 [13] - 但快充、超充技术已非独家优势 华为、小鹏、蔚来等竞争对手均已具备 [13] - 行业历史表明 仅靠改款车型难以带来销量逆转 例如2024年蔚来在仅推改款车型时销量未起色 [14]

理想AI眼镜Livis产品发布 - 理想汽车于2025年12月4日发布首款可穿戴设备“理想AI眼镜Livis”，起售价1999元，2025年12月31日前下单可享15%国补，补贴后价格1699元起 [3] - 产品命名“Livis”致敬漫威《钢铁侠》中的AI管家“Jarvis”，前缀“Li”代表理想，彰显其打造无处不在的智能助手的野心 [4][6] - 镜架重量仅为36克，采用人体工学设计，前后重心均衡，镜腿经多立面曲面处理，佩戴体验被评价为“几乎无感”，是目前同类产品中舒适度最突出的一款 [7] - 与光学巨头蔡司合作，配备定制光学镜片和T*镀膜，宣称可减少99%的反射光，透光率达92%，并提供屈光、感光变色、墨镜等多种版本 [10] - AI功能主要体现在相机、耳机与智能控车三方面：配备1200万像素镜头，支持105°超广角拍摄，拍照响应仅需0.7秒；作为开放式耳机，采用“双磁路三明治扬声器”，通过智能调频防漏音 [11] - 典型续航达18.8小时，待机78小时，充电盒支持无线充电，理想车主可将眼镜盒置于车辆中控无线充电板上补能 [13] - 核心功能是与理想汽车的深度联动，搭载自研WearLink Realtime Audio系统，在理想Mind GPT-4o模型驱动下，可实现唤醒响应300毫秒、执行响应800毫秒 [13] - 用户佩戴眼镜，在百米范围内说出“理想同学”，即可无手机/手表快速完成开关车门、调节空调、查询车辆位置与续航等操作，官方称其响应速度比手机操作快10倍 [14] - 产品定位为“全天候”智能伴随设备，涵盖视觉问答、AI记录等常见AI眼镜功能，为适配新硬件，理想同学App重构为五个标签页布局，展现出对未来更多AI智能体的生态规划 [16] - 综合来看，对于非车主，Livis是一款由蔡司加持、音质出众、功能全面的智能眼镜；对于理想车主，则是深度融入用车生活、提升便利性的智能生态新入口 [16] 理想汽车主营业务面临的挑战 - 2025年第三季度，理想汽车营收为273.6亿元，同比大幅下滑36.17%；净利润由盈转亏，净亏损6.24亿元 [18] - 第三季度车辆销售收入为258.671亿元，同比下滑37.4%，环比下滑10.4%；收入总额为273.647亿元，同比下滑36.2%，环比下滑9.5% [18] - 公司毛利率显著下滑，第三季度车辆毛利率和整体毛利率分别降至15.5%和16.3%，同比均下降超过5个百分点 [20] - 第三季度汽车交付量仅为93,211辆，同比暴跌39.0% [22] - 根据汽车之家10月销量数据，理想七款主力车型中无一单月销量突破万台，增程车型月销量在1,903台至9,680台之间，纯电车型i6与i8销量分别仅为5,775台和5,749台 [21] - 核心产品矩阵面临双重压力：L6、L7、L8、L9等增程式车型销量全面下滑；纯电新战线i6、i8及MEGA市场表现低于预期 [22] - 市场竞争全方位加剧：增程式路线红利期关闭，市场主流加速转向纯电；标志性的“冰箱、彩电、大沙发”产品优势已被问界、岚图、零跑等竞争对手模仿并标配 [23] - 汽车之家10月数据显示，小米YU7、问界M7/M8/M9、智界R7等车型月销量达8,000台至33,000台量级，对理想构成全面挤压 [23] - 公司当前股价为17.59美元/股，相较一年前的46.44美元/股已下跌超过五成，总市值约190.54亿美元 [25][26] 公司战略转向与AI眼镜的定位 - AI眼镜Livis的发布，是公司在汽车硬件与场景优势被抹平时，试图用“AI与生态”故事寻找全新价值锚点的强烈宣告 [28] - 2024年公司研发投入达111亿元，其中超过一半投向人工智能；2025年第三季度单季研发费用达30亿元，全年预计达120亿元，人工智能领域占比依旧过半 [30] - 公司创始人李想提出清晰路线图，目标是在未来3到5年内，让理想成为“具身智能”领域表现最好、用户价值最高的企业 [32] - Livis被定位为公司“具身智能”战略中，走出汽车的第一个非车载体，而非普通消费电子产品 [32] - 该产品意图给“理想同学”装上眼睛和耳朵，让AI能跟随用户走出车外，通过第一视角“看见”真实世界，深层意图在于开辟全新数据河流，以喂养其自动驾驶大模型，争夺未来数据优势 [32] - 公司正试图一手稳住当下的汽车市场，一手为“具身智能”的终极目标构建技术护城河 [36] - 公司已完成从职业经理人模式回归创始人体系的组织调整，旨在提升决策效率；技术路径上，计划在2026年建成约4800座超充站，并通过VLA司机大模型等自研成果将AI能力转化为可感知的驾驶体验 [35] 行业竞争与生态布局趋势 - 理想正处在一个艰难的“三线作战”时刻：既要面对L系列竞争对手的低价竞争，又要加速i系列纯电新航线的开拓，还要应对AI时代各种外来竞争的可能性 [25] - AI眼镜行业正处于“百镜大战”的早期阶段，据不完全统计，2025年国内已发布超40款AI眼镜 [33] - 据IDC数据，2025年上半年全球AI眼镜出货量达406.5万台，同比增长64.2%，其中中国厂商出货量突破100万台 [35] - 头部车企的跨界尝试指向一个共识：新能源汽车的竞争已从参数和配置比拼，进入以用户全场景体验为核心的生态之战 [36] - 华为的鸿蒙智行与小米的“人车家”生态也已出发，展示了整合更广泛智能终端所能带来的协同魅力 [38] - 对理想而言，通过AI眼镜迈出生态布局的第一步，是必然的大趋势，也表达了其不愿缺席下一代人机交互形态的决心 [38]

行业整体竞争态势 - 中国新能源汽车行业竞争激烈，行业从百花齐放的创业阶段进入淘汰整合的新阶段 [1][8] - 行业竞争维度升级，从单一产品或技术亮点转向对产品定义、成本控制、技术落地与品牌规划的综合考验 [6] - 企业的容错空间变小，任何一个战略失误都可能导致市场地位迅速下滑 [6] “蔚小理”财务表现分化 - 小鹏汽车第三季度营收203.8亿元，同比增长101.8%，创历史新高，毛利率首次突破20%大关，达到20.1% [1] - 小鹏汽车净亏损大幅收窄至3.8亿元，已逼近盈亏平衡点，得益于11.6万辆的单季度交付量创下历史新高及服务业务高利润率（74.6%） [2] - 蔚来第三季度营收217.9亿元，同比增长16.7%，创历史新高，毛利率提升至13.9%，但净亏损34.8亿元，为三家中最高 [2] - 理想汽车第三季度营收274亿元，但同比下降36.2%，净利润由去年同期盈利28亿元转为亏损6.24亿元，结束了连续11个季度的盈利纪录 [2] “蔚小理”战略调整 - 蔚来战略重心调整，选择“收缩战线”，聚焦汽车主业，削减非核心业务投入，严格控制费用 [4] - 小鹏汽车高调进军增程式市场，推出多款增程产品，试图将智能驾驶技术优势与已验证的市场路线结合 [5] - 理想汽车战略重心从“家庭定位”转向“AI深耕”，试图打造“具身智能”生态系统以构建新的品牌护城河 [5] 其他新兴及传统车企动态 - 零跑汽车凭借规模效应实现连续两季度盈利，销量稳居行业首位 [6] - 小米汽车异军突起，实现单季盈利并提前达成年度交付目标 [6] - 传统车企的新能源品牌快速成长，进一步压缩了“新势力”的市场空间 [6] 短期与长期竞争焦点 - 短期关键看谁能率先实现稳定盈利，蔚来与小鹏将第四季度作为盈利冲刺节点，理想需化解MEGA事件影响并加速纯电车型产能爬坡 [7] - 长期竞争取决于技术布局，小鹏押注物理AI与Robotaxi，理想发展“具身智能”系统，蔚来深耕换电网络与高端纯电平台 [7] - 海外市场成为新的增长引擎，小鹏布局挪威与东南亚，蔚来深耕欧洲，比亚迪、小米等瞄准东南亚、中东等新兴市场 [7]

2025年第三季度财务表现 - 2025Q3营收为273.6亿元，同比下降36%，环比下降10% [1] - 车辆销售收入为258.7亿元，同比下降37%，环比下降10% [1] - 2025Q3汽车销量为9.3万辆，同比下降39%，环比下降16% [1] - 单车销售平均售价为27.75万元，同比上升3%，环比上升7%，主要因产品结构改善，MEGA销量占比达10% [1] - 2025Q3毛利率为16.3%，同比下降5.2个百分点，环比下降3.7个百分点；汽车销售毛利率为15.5%，同比下降5.4个百分点，环比下降3.9个百分点 [1] - 若剔除MEGA召回预估成本约11亿元影响，2025Q3汽车销售毛利率为19.8%，总体毛利率为20.4%，环比分别提升0.4和0.3个百分点 [2] - 2025Q3研发费用为29.7亿元，同比上升15%，环比上升6%；SG&A费用为27.7亿元，同比下降18%，环比上升2% [2] - 2025Q3 GAAP归母净利润为-6.2亿元；non-GAAP归母净利润为-3.6亿元 [2] - 单车GAAP归母净利润为-0.67万元；单车non-GAAP归母净利润为-0.39万元 [3] 2025年第四季度展望 - 公司预计2025Q4汽车交付量为10-11万辆，10月已交付3.2万辆，预计11-12月每月平均交付3.4-3.9万辆 [3] - 公司预计2025Q4收入总额为265-292亿元，测算单车平均售价预计环比下滑，与i6交付占比提升及MEGA交付回落有关 [3] 产品与市场战略 - 截至11月1日，i6订单已超过7万辆，截至10月累计交付约6千辆，11月起电池启用双供应商模式以解决产能爬坡问题，预计明年年初i6月产能将稳步提升至2万辆 [4] - 公司预计明年将推出增程L系列大改款，将回归精简SKU模式，全系标配5C超充技术，并优化设计与技术体验 [4] - 增程系列车型加快出海，10月在乌兹别克斯坦开设海外首家授权零售中心，11月哈萨克斯坦两家零售中心将陆续开业，优先拓展中亚、中东、欧洲及亚太市场 [4] 技术与智能化发展 - VLA已于9月份全量推送，用户日活及MPI呈上升趋势，用户反馈在纵向控制、绕行决策及复杂路口选路准确性方面有提升 [5] - 公司将于12月初推送OTA 8.1提升VLA感知能力，12月底进行架构升级以强化语言和行为信息交互，并适配2026年自研芯片M100 [5] - 后续将推出行业首创防御性AES功能，探索任意车位到任意车位全场景泊车，并结合自建超充站实现智能找车功能 [5] - 公司致力于将车打造成具身智能产品，构建包含感知、模型、操作系统、算力、本体的AI系统 [5] 组织与未来方向 - 过去三年公司学习职业经理人管理体系，2025年Q4开始致力于回归创业公司管理模式 [5] - 面向第二个十年，公司关键选择聚焦于组织、产品和技术三大方向 [5]

行业投资评级 - 强于大市 [3] 核心观点 - 理想汽车2025年第三季度业绩受MEGA召回事件拖累，营收同比下滑36.2%，净亏损6.24亿元，但现金储备充足（989亿元），无流动性风险 [3] - 公司计划回归创业公司管理模式，聚焦用户价值与效率提升，2026年L系列将迎大改款升级，全系标配5C超充与800V平台，目标实现历史新高交付量 [3] - 智能化技术布局深化，自研M100芯片预计2026年商业化，VLA司机大模型月度使用率超91%，配套超充站突破3,500座 [3] - 投资建议关注智能化领先车企，包括小米集团、小鹏汽车、零跑汽车、理想汽车、蔚来等 [3] 事件概要 - 理想汽车2025年第三季度总营收274亿元，同比-36.2%，毛利率16.3%；剔除MEGA召回成本后毛利率达20.4% [3] - 预计25Q4交付量10-11万辆，同比减少37.0%-30.7%，营收265-292亿元，同比减少40.1%-34.2% [3] - 未来十年产品方向确定为具身智能机器人 [3] 财务与运营表现 - 车辆销售收入259亿元，同比-37.4%，主因交付量降至9.32万辆（同比-39.0%） [3] - 研发费用30亿元，同比+15%，投向纯电平台i6及VLA智能驾驶大模型迭代；销售与管理费用28亿元，同比-17.6% [3] - 经营活动现金流出74亿元，自由现金流-89亿元，但现金储备989亿元显著高于同业 [3] 产品与市场动态 - 25Q3总交付量93,211辆，L6为销冠但受问界、小米等竞品冲击；纯电车型i6与i8订单合计突破10万辆 [3] - MEGA连续三个月蝉联50万元以上MPV与纯电车型销量冠军，公司启动双电池供应商模式保障交付 [3] - 2026年L系列大改款将精简SKU，提升供应链效率，i6预计2026年初实现月产2万台 [3] 技术布局与配套能力 - 三电技术全栈自研，2026年量产自主品牌5C电池；自研M100芯片目标性能成本比达当前高端芯片3倍以上 [3] - 超充站突破3,500座，支持5C普及；海外市场通过乌兹别克斯坦授权零售中心落地全球化战略 [3]

投资评级 - 对理想汽车-W(02015 HK)的投资评级为“买入”，并维持该评级 [5] 核心观点 - 剔除MEGA召回影响后，理想汽车2025年第三季度业绩符合预期，公司正静待面向具身智能的转型 [5] - 预计2026年L系列大改款及i6、i8车型的全年放量将助力增长，叠加公司向具身智能领域转型，维持“买入”评级 [8] 2025年第三季度业绩分析 - **营收表现**：2025Q3总营收为273.6亿元，同比下滑36%，环比下滑10%；车辆销售收入为258.7亿元，同比下滑37%，环比下滑10% [6] - **汽车销量**：2025Q3汽车销量为9.3万辆，同比下滑39%，环比下滑16%，销量下滑尤其与L系列表现较弱有关 [6] - **单车平均售价**：2025Q3单车销售ASP为27.75万元，同比提升3%，环比提升7%，提升主要与产品结构改善有关，MEGA销量占比达10% [6] - **毛利率**：2025Q3整体毛利率为16.3%，同比下降5.2个百分点，环比下降3.7个百分点；汽车销售毛利率为15.5%，同比下降5.4个百分点，环比下降3.9个百分点 [6] - **召回影响剔除后毛利率**：若剔除MEGA召回预估成本影响（约11亿元），2025Q3汽车销售毛利率为19.8%，总体毛利率为20.4%，环比分别提升0.4和0.3个百分点 [6] - **费用情况**：2025Q3研发费用为29.7亿元，同比增长15%，环比增长6%；SG&A费用为27.7亿元，同比下降18%，环比增长2% [6] - **归母净利润**：2025Q3 GAAP归母净利润为-6.2亿元；non-GAAP归母净利润为-3.6亿元；单车GAAP归母净利润为-0.67万元；单车non-GAAP归母净利润为-0.39万元 [6] 2025年第四季度展望 - **交付量展望**：公司预计2025Q4汽车交付量为10-11万辆，其中10月已交付3.2万辆，预计11-12月每月平均交付3.4-3.9万辆 [6] - **收入展望**：公司预计2025Q4收入总额为265-292亿元，预计单车整体ASP将环比下滑，与i6交付占比提升、MEGA交付有所回落有关 [6] 未来增长驱动因素 - **国内市场**：截至11月1日，i6订单已超过7万辆，截至10月累计交付约6千辆；预计明年年初i6月产能将稳步提升到2万辆 [6] - **产品改款**：公司预计2026年将推出增程L系列大改款，将回归精简SKU模式，全系标配5C超充技术，并强化豪华质感与设计 [6] - **出口布局**：公司正加快增程系列车型出海，10月在乌兹别克斯坦开设海外首家授权零售中心，11月哈萨克斯坦的两家零售中心也将开业，优先拓展中亚、中东、欧洲及亚太市场 [6] - **技术升级**：VLA（视觉智驾算法）已于9月全量推送，用户日活及MPI呈上升趋势；公司将于12月初推送OTA 8.1，12月底进行架构升级以适配2026年自研芯片M100上车 [8] 公司战略转型 - **组织调整**：从2025年第四季度开始，公司致力于从学习职业经理人管理体系回归到创业公司管理模式 [8] - **产品定位**：公司致力于将车打造成具身智能产品（机器人），而不仅仅是电动车或智能终端 [8] - **技术路径**：公司致力于构建一套不同于语言智能的AI系统，包含具身智能的感知、模型、操作系统、算力和本体 [8] 盈利预测与估值 - **营收预测**：预计公司2025E/2026E/2027E营业收入分别为1124.13亿元/1368.66亿元/1496.19亿元，同比增长率分别为-22.2%/21.8%/9.3% [7] - **净利润预测**：预计公司2025E/2026E/2027E的non-GAAP归母净利润分别为23.14亿元/49.62亿元/79.26亿元，同比增速分别为-78%/114%/60% [7][8] - **估值水平**：当前股价对应的2025E-2027E市盈率（P/E）分别为61倍/28倍/18倍 [7][8]