经济韧性仍然存在，降息路径尚不明朗 ——2025 年 7 月份美联储议息会议点评 国投期货研究院 朱赫 期货投资咨询号 Z0015192 黄恬 期货投资咨询号 Z0021089 事件：货币政策方面，美联储如期按兵不动，将联邦基金利率目标区间维持在 4.25% 至 4.50%。总的来看，此次议息会议虽然强调了经济有降温因素，同时也有两位委员表 示应该立即降息展示对于按兵不动的分歧，但是鲍威尔并未明确地给出未来降息路径的 指引。总的来看，议息会议传递的信号较预期而言相对中性，会议后 9 月份降息的隐含 概率下降。美联储决议公布后，各主要资产波动不大。在鲍威尔的新闻发布会后，市场 的降息预期有所回撤，美股、比特币盘中转跌，美债、黄金跌幅扩大，美元大涨。 7 月以来，美国和主要经济体的关税政策逐渐明朗，美日、美欧先后达成 15%关税 税率的初步协议。根据中美斯德哥尔摩经贸会谈公布信息，双方将继续推动已暂停的美 方对等关税 24%部分以及中方反制措施如期展期 90 天。总体上伴随经贸不确定性缓解， 市场风险偏好维持修复态势。美联储方面，特朗普多次施压降息，短期市场暂仍交易美 联储独立性受冲击为小概率事件。针对本次会议， ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告回顾了过去两个月全球宏观运行特征和大类资产表现，指出地缘和经贸维稳，国内政策变化，展望未来1 - 2月需跟踪地缘、经贸和国内政策变化，对金融品和大宗商品给出投资建议[2][3][11]。 根据相关目录分别进行总结 前期市场走势回顾 - 地缘局势方面，伊以问题扰动后平息，未造成外溢效应，俄乌冲突未彻底停战但相对维稳，伊以局势降温锁定外溢边界，但中长期停战协议不确定，8月底伊核谈判是关键节点[2][3][11] - 经贸方面，市场关注中美、中欧双边贸易谈判及美国与盟友对等关税落地情况，中美经贸冲突维稳，美国财政法案通过，关税收入抬升是基础，后续关注8月美国多边关税和中美关税暂停情况[3][9][11] - 国内政策方面，“反内卷”政策框架从预期到落地迹象增强，财政政策边际发力信号增强，国内金融条件宽松，股市表现强劲，债市波动放大但未显著调整[3][8] - 大类资产方面，全球风险偏好修复，风险资产普涨，铜金比修复，油金比回落，美元震荡弱势，离岸美元流动性稳定，商品市场“反内卷”和“扩内需”板块强势，市场定价预期转变[8][9] 主要宏观经济指标跟踪 报告列出2024年7月 - 2025年6月主要宏观经济指标，如GDP同比、失业率、PMI、工业增加值等数据，反映经济运行情况[4] 未来1 - 2月宏观主要矛盾演化 - 地缘局势方面，继续跟踪扰动，虽地缘局势维稳是基调，但俄乌局势焦灼，8月底伊核谈判有不确定性，需关注对风险偏好的影响[11] - 经贸方面，关注8月美国多边关税和中美关税暂停情况，经贸问题短期不确定性下降，但中长期合作或关税博弈仍不确定[11][12] - 国内政策方面，跟踪对外部回落的对冲力度和效果，“适时加力”有国内和国际视角，政策弹性将根据内外形势调整[12] 金融品投资观点 - 股指方面，7月以来市场关注全球贸易谈判，风险偏好回暖，A股表现亮眼，成长风格强于价值风格，国内金融数据和险资长周期考核机制支撑权益市场，“反内卷”驱动周期板块行情，8月关注增量资金和板块轮动，超配科技成长板块，关注消费板块机会[23] - 国债方面，7月债市偏弱，收益率曲线“熊陡”，8月流动性投放维稳但税期和地方债缴款或使资金紧张，十债收益率区间震荡，推荐陡峭化策略[24][25] 大宗商品投资观点 - 能源方面，油价震荡承压，煤炭上涨行情有尾端冲刺期，LPG比价或被压制，天然气夏季利多驱动弱，补库季或偏弱运行[18][27][29] - 化工方面，丙烯期货受政策预期提振后横盘，缺乏单边机会，苯乙烯弱势整理，玻璃纯碱涨幅大，建议关注低位多玻璃空纯碱策略[31][33][34] - 有色金属及贵金属方面，硅系和锂系受“反内卷”政策影响，多晶硅短期震荡偏强，锂系回调后可做多，氧化铝警惕高位回落，铜价上方阻力强[36][38][39] - 黑色方面，钢材价格中枢有望抬升，铁矿不建议追涨，煤焦中期警惕波动，铁合金冲高回落底部抬升[41][42][44] - 农产品方面，油脂关注波动风险，棕榈油逢低多配，美豆关注天气，四季度或油强粕弱，棉花短期高位震荡[46][48]

报告行业投资评级 - 原油：未明确星级，未体现明确投资评级倾向 [1] - 燃料油：三颗星，预判趋势性上涨 [1][5] - 低硫燃料油：两颗星，持多，有较明晰上涨趋势且行情正在盘面发酵 [1][5] - 沥青：未明确星级，未体现明确投资评级倾向 [1] - 液化石油气：一颗星，偏空，有下跌驱动但盘面可操作性不强 [1][5] 报告的核心观点 - 下半年全球石油库存总体下降0.7%，宏观面有向好预期，市场短期有向上支撑，需关注相关利多兑现程度 [2] - 宏观及地缘消息提振油价，燃油系期货涨幅居前但裂解承压，高低硫燃料油裂解价差震荡偏弱 [2] - 沥青供应端增产空间暂中性看待，需求弱现实但有修复预期，价格跟随原油但上行空间受限 [3] - LPG供应宽松，国内市场承压，维持弱势震荡 [4] 根据相关目录分别进行总结 原油 - 下半年全球原油库存去化1.9%、成品油库存增加1.4%、总体石油库存下降0.7% [2] - 欧美达成15%对等关税协议，中美经贸谈判有豁免延续预期，宏观面有向好预期 [2] - 市场短期有向上支撑，需关注中美经贸会谈、美国对俄制裁利多兑现程度 [2] 燃料油&低硫燃料油 - 宏观及地缘消息提振油价，燃油系期货涨幅居前但裂解难改承压局面 [2] - 7月新加坡市场到货量环比增加22.5%至655万吨，船加注需求旺季过后缺乏支撑 [2] - 高低硫燃料油基本面疲弱，裂解价差震荡偏弱 [2] 沥青 - 8月国内排产量环比下滑，但中石化有炼厂可能提产沥青 [3] - 华南受台风降雨影响需求恢复延缓，北方刚需平淡，出货量环比持平 [3] - 供应端增产空间暂中性看待，需求弱现实但有修复预期，价格跟随原油但上行空间受限 [3] LPG - 贸易商关注月末CP下调可能，采购谨慎，出口增加施压海外市场 [4] - 进口成本下行后化工毛利向好，PDH开工率有上升空间 [4] - 供应宽松，国内市场承压，维持弱势震荡 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对原油、贵金属、铜、铝等多个行业进行分析，给出各行业价格走势、供需情况及投资建议，如原油短期震荡偏弱，铜中长期关注高位空配，铝关注阶段性沽空机会等 各行业总结 能源化工 - 原油：隔夜国际油价震荡，布伦特08合约小幅收涨0.31%，美伊谈判有分歧，三季度累库幅度或收窄但宽松形势难改，短期震荡偏弱[1] - 燃料油&低硫燃料油：伊以冲突对高硫燃料油地缘溢价提振消退，FU偏弱，低硫船燃低迷但国内焦化利润强势或分流供应，LU裂解反弹[21] - 沥青：7月炼厂计划排产247万吨，供应或压缩，出货量同比增幅可观，终端需求将提振，BU表现偏强[22] - 液化石油气：国内化工需求回升，成本优势增强，短期需求获支撑，月中到岸量和炼厂气外放增加，供给压力下行，盘面震荡[23] - 尿素：农需进入旺季尾声但仍有刚需，日产下降，供需改善，库存减少，出口政策放松，价格偏强震荡，出口或主导行情[24] - 甲醇：伊以局势缓和，伊朗装置预计重启，进口供应缩减预期落空，港口去库，可流通量少，下游接受度一般，市场区间整理[25] - PVC&烧碱：PVC成本回升，供应高位，库存回升，需求疲软，期价或低位震荡；烧碱夜盘偏强，库存中性，部分企业检修，产能回升，期价或延续低位[26] - PX&PTA：夜盘油价反弹后回落，市场窄幅震荡，聚酯开工平稳，PX和PTA供需偏紧，中期供应或回升，PTA累库预期下基差和月差或承压[27] - 乙二醇：受中东局势影响价格回吐涨幅后跌势放缓，供应担忧缓解，聚酯有降负预期，价格将趋稳震荡[28] 金属 - 贵金属：隔夜黄金调整，白银跟随有色偏强，伊以停火市场风险偏好向好，关注点将转向关税谈判和美联储，美国就业有韧性[2] - 铜：隔夜铜价增仓拉涨，海外投行强调关税，美伦价差扩大，临近7月关注贸易谈判和联储降息节奏，国内消费淡季，短线沪铜或涨至8.1万，中长期关注高位空配[3] - 铝：中东局势缓解，市场风险偏好提升，LME铝反弹拉动内盘，6月下旬原生铝检修增加，再生铝复产意愿上升，消费淡旺季切换，基本面中性偏利多，沪铝上方看1.78万元/吨压力[8] - 氧化铝：现货成交少，北方现货指数回落，海外成交上涨，国内产能过剩，期货弱势震荡反弹沽空[5] - 铸造铝合金：跟随沪铝小幅上涨，铝和铸造铝合金现货价差大，关注AL2511与AD2511价差扩大时多AD空AL机会[6] - 锌：Nexa旗下锌冶炼厂罢工引发供应担忧，但国内产能过剩，影响可持续性不足，倾向把握2.25 - 2.3万元/吨区间空配机会[7] - 镍及不锈钢：沪镍大幅反弹，菲律宾矿山装载对矿端供应影响有限，印尼扰动平复，矿端压力加大，上游价格支撑减弱，库存有变化，短期观望[9] - 锡：沪锡增仓，触及高点，海外库存减少，国内原料端强现实，缅矿复供预期推迟，消费需求不确定，技术上可参与较远月合约空单[10] - 碳酸锂：期价反弹，市场交投活跃，中间环节贸易商心态积极，现货抄底情绪延续，澳矿报价下跌放缓，5月锂资源进口缩量，期价跌势放缓，短期震荡[11] - 工业硅：期货价格高开大涨后回落，成交和持仓放量，受市场传闻和焦煤价格影响，现货价格上涨但下游接受度一般，需求增量不明确，盘面反弹后去化速度或放缓，关注大厂开工[12] - 多晶硅：期货低位反弹，下游价格下探，企业缩减排产，库存压力大，头部企业增产未确定，若增产现货价格或回调，盘面以逼近3万关键位置后震荡修复看待[13] 黑色金属 - 螺纹&热卷：夜盘钢价走强，螺纹表需平稳，产量回升，库存去化放缓，热卷需求回落，产量高位，库存累积，高炉有利润，铁水产量高，需求预期悲观制约反弹空间，整体震荡[14] - 铁矿：隔夜盘面上涨，供应端发运高位，港口库存企稳回升，需求端终端需求有韧性，钢厂盈利率尚可，铁水产量高，短期供需矛盾有限，走势震荡[15] - 焦炭：日内价格大幅上行，有提涨预期，铁水日产增加，焦炭利润微薄，日产回落，库存下降，贸易商采购意愿低，价格或有上行驱动[16] - 焦煤：日内价格大幅上行，政策或管控超产，产量下降，现货竞拍成交好转，终端库存下降，价格偏弱震荡，或走强震荡[17] - 锰硅：日内价格波动率放大，前期减产使库存下降但周度产量回升，基本面好转有限，关注South32对华8月远期货价格，短期内看涨[18] - 硅铁：日内价格震荡上行，铁水产量回升，出口需求稳定，金属镁产量上升，需求尚可，供应下行，库存下降，部分企业或采取贸易模式去库，短期内看涨[19] 农产品 - 大豆&豆粕：昨夜豆粕期货下跌0.37%，美大豆产区干旱情况好转，国内现货价格下跌，油厂豆粕库存增加，行情先震荡，关注7月1日种植面积报告[33] - 豆油&棕榈油：美豆弱势，等待种植面积报告，巴西生柴掺混比例上调，豆棕油跌势放缓，国内大豆到港压力大，远期采购量低，植物油长期逢低多配，短期等报告指引[34] - 菜籽&菜油：加菜籽旧作库存紧张，新作产区天气变数多，关注27日播种面积数据，油厂库存低但华东充裕，菜系需求不利，策略短期转为观望[35] - 豆一：国产大豆下跌，美豆弱势，等待种植面积报告，国产大豆基层余粮少，政策拍卖补充，关注报告和天气[36] - 玉米：昨夜大连玉米期货震荡走弱，期现货背离，现货市场矛盾不大，受小麦政策影响价格上涨预期增强，但国储拍卖压制涨幅，库存有变化，行情震荡[37] - 生猪：期价主力反弹，远月合约偏弱，现货价格提涨，中期出栏压力大，猪价反弹空间受限，长期关注产能拐点[38] - 鸡蛋：期货主力收十字星，淡季合约偏弱，期价震荡下调，现货价格部分稳定局地下调，后期产能释放，关注新开产和老鸡淘汰节奏，期价逢高空[39] - 棉花：美棉上涨，关注种植面积报告，国内棉花成交清淡，基差偏强，下游需求不足，库存消化良好但需求弱和贸易关系不明限制价格，操作逢低做多[40] - 白糖：隔夜美糖震荡，巴西政策利多，国内进口量低，国产糖销售快库存压力轻，广西降雨缓解甘蔗缺水，美糖趋势向下，国内利多不足，糖价震荡[41] - 苹果：期价震荡，市场需求下降，冷库出货放缓，交易重心转向新季度估产，西部产区受影响但产量预估偏空，操作偏空[42] - 木材：期价震荡，辐射松外盘价格低，6月到港量低，需求淡季，港口原木去库，供给有利多但需求弱，价格偏弱，操作观望[43] - 纸浆：昨日期货小幅下跌，上期所暂停部分交割品入库，影响有限，现货价格持稳，库存降低但同比偏高，进口量增加，需求弱供给宽松，估值偏低，维持弱势震荡，操作观望[44] 其他 - 集运指数（欧线）：现货市场无明确利好，7月上旬运力增加，航司调低运价或加重悲观情绪，远月关注中东地缘缓和后复航预期反复[20] - 股指：昨日A股震荡走低，期指主力合约回落，隔夜外盘欧美股市多数收涨，美联储内部对降息时机有分歧，市场关注经贸谈判，风格上增配科技成长[45] - 国债：期货多数下跌，央行开展逆回购操作，净投放资金，市场跨季，央行增加投放助流动性平稳，债市交投平淡，短期注意波动放大风险[46]

市场行情 - 本周转债市场窄幅波动，中证转债指数涨跌幅为0%，中证全指变动为-0.4% [3] - 2025年开年以来，中证转债涨跌幅为+4.7%，中证全指数涨跌幅为+1.3%，转债市场表现好于权益市场 [3] - 高评级券（AA+及以上）本周跌幅最少，为-0.11%，中评级券（AA）为-0.44%，低评级券（AA-及以下）为-0.38% [4] - 大规模转债（债券余额大于50亿元）涨幅最大，为+0.43%，中规模转债（5至50亿元）为-0.39%，小规模转债（小于5亿元）为-0.34% [4] - 超低平价券（转股价值小于70元）涨幅最大，为+0.10%，其他平价券均下跌 [4] - 涨幅前30的可转债主要来自化工（5只）、医药生物（4只），跌幅居前的30只可转债主要来自计算机（5只）、机械设备（3只）、电子（3只）、汽车（3只） [4] 转债价格、平价和转股溢价率 - 截至2025年6月13日，存量可转债共472只，余额为6620.41亿元 [5] - 转债价格均值为121.63元，分位值为81.0% [6] - 转债平价均值为93.35元，分位值为66.9% [6] - 转债转股溢价率均值为30.0%，分位值为60.3% [6] - 中平价转债（转股价值90至110元）的转股溢价率为24.3%，高于2018年以来中位数（19.8%） [6] 可转债表现和配置方向 - 经贸谈判、基本面、宏观政策是当前转债市场重要影响因素 [7] - 可关注提振内需、国产替代等领域正股绩优的转债 [7]

中美关税调整 - 美国将修改第14257号行政令，对中国商品加征的24%关税在90天内暂停实施，保留剩余10%关税 [2] - 美国取消第14259号和第14266号行政令对中国商品的加征关税 [2] - 中国相应修改税委会公告2025年第4号，对美国商品加征的24%关税在90天内暂停实施，保留剩余10%关税 [6] - 中国取消税委会公告2025年第5号和第6号对美国商品的加征关税 [6] - 双方将暂停或取消自2025年4月2日起的非关税反制措施 [6] - 美方取消91%的加征关税，中方取消91%的反制关税 [7] - 美国保留此前因芬太尼问题加征的20%关税，总体对华关税维持在30% [7] 市场反应 - 标普500指数期货上涨1.35%，道琼斯期货合约上涨1.05%，纳斯达克指数期货上涨1.83% [9] - 特斯拉上涨4.6%，AMD涨超3%，英伟达上涨2.4% [9] - 热门中概股拼多多上涨4.74%，富途控股涨3.58%，小鹏汽车涨超3% [9] - 日经225指数开盘涨0.53%，韩国KOSPI指数涨0.7% [9] - 富时中国A50指数期货高开，A股创业板指涨1.4% [9] - 恒生科技指数大涨5%，恒指涨超3% [9] - 在岸人民币对美元报7.2127，离岸人民币对美元报7.20735，日内涨超300点 [9] - 美元指数涨幅达0.21%，美元兑日元汇率上涨0.42% [11] 经贸关系展望 - 双方将建立机制继续就经贸关系进行协商 [2] - 美国财政部长称双方将降低115个百分点的关税 [7] - 经贸谈判进展消减市场担忧，带来积极信号 [11]

据玉渊谭天，从消息人士处获悉，近一段时间，美方通过多种渠道主动与中方接触，希望与中方就关 税问题进行谈判。近期，美国总统特朗普和其经贸团队也频频放风，称美国正在与中国进行经贸谈 判。国际经贸谈判专家跟谭主分析，美国越是频繁释放消息，就越显现出其急于推动谈判的心理。 从谈判的角度来讲，目前，美国一定是更着急的那一方。当前，特朗普政府面临多重压力，首先就是 经济压力，其次是舆论压力。谭主认为，在美国没有实质性举动前，中方没必要和美方谈。但是美国 如果希望同中国接触，现阶段对中国来说也没有坏处，中方需要观察甚至逼出美方的真实意图，掌握 谈和打的主动权。 ...

从谈判的角度来讲，目前，美国一定是更着急的那一方。当前，特朗普政府面临多重压力，首先就是经济压力，其次是舆论压力。谭主认为，在美 国没有实质性举动前，中方没必要和美方谈。但是美国如果希望同中国接触，现阶段对中国来说也没有坏处，中方需要观察甚至逼出美方的真实意 图，掌握谈和打的主动权。 从消息人士处获悉，近一段时间，美方通过多种渠道主动与中方接触，希望与中方就关税问题进行谈判。近期，美国总统特朗普和其经贸团队也频 频放风，称美国正在与中国进行经贸谈判。国际经贸谈判专家分析，美国越是频繁释放消息，就越显现出其急于推动谈判的心理。 ...