贵金属价格表现 - 黄金价格突破每盎司5500美元，创历史新高 [3][9] - 白银价格首次突破每盎司117美元，2025年迄今涨幅超过145%，今年以来上涨近65% [3][9] - 涨势已从黄金、白银蔓延至铂金、钯金等整个贵金属板块，并波及基础金属和稀土矿物 [3][9] 价格上涨的驱动因素 - 投资者需求源于规避地缘政治紧张、政府债务膨胀、利率及货币前景不确定性等多重风险 [3][9] - 各国央行持续购买黄金为市场提供了支撑 [3][9] - 对货币宽松的预期增强了黄金等无息资产相比美国国债的吸引力 [3][9] - 白银的工业需求（如太阳能、电子产品、电气化）在供应受限的市场中提供了额外上涨动力 [4][10] - 美元指数在过去12个月中下跌了近11%，计价货币走弱推动了以美元计价的金属价格上涨 [5][11] - 全球市场过剩的流动性是另一个潜在驱动力，贵金属成为这部分流动性的“停车场” [5][11][12] 市场特征与分析师观点 - 多位分析师指出，价格驱动因素已较少来自实物供需，更多来自不稳定的流动性流动，导致极端波动和与基本面脱节 [4][10][11] - 有观点认为贵金属市场“失灵”，价格发现过程可能已经扭曲 [4][5][10][11] - 白银、铂金等市场规模远小于黄金或标普500指数，投机资本的涌入对价格产生了不成比例的巨大影响 [7][13] - 由于产能限制，实物供应无法迅速响应激增的需求，导致价格脱离实物需求支撑的水平 [7][13] - 有不同观点认为，涨势主要反映了投机资本日益增长的影响力，而非市场完全失灵 [7][13]

论坛核心观点 - 当前市场结构性分化与轮动剧烈的本质是过剩的流动性（即“钱多”）在追逐稀缺回报资产 [1][3] - 决定资金流向的关键在于“信用扩张的方向” [1][3] - 2026年的投资应紧密跟随信用扩张的方向展开 [1][3] 美国市场展望 - 对美国市场持乐观看法，因美国信用周期向上 [3][5] - 对美股持积极看法，预计盈利增长可能推动10-15%的空间 [3][5] - 即便市场存在泡沫化讨论，也不应该离场太早 [3][5] - 财政政策相比去年有所扩张，且存在超预期可能 [3][5] - 预计美元不会大幅走弱，甚至可能小幅走强 [3][5]

A股开年行情驱动力 - 行情本质是“过剩流动性”追逐“稀缺回报资产”，资金共识形成后快速轮动并透支涨幅 [2] - 结构上，景气赛道（如商业航天、有色、脑机接口）及小型股延续2025年主线并跑赢大市，而传统消费股等与内需相关的方向表现落后 [2] - 资金上，年初机构与个人配置需求提供增量，A股两融余额创历史新高，单日成交额自去年9月以来再度站上3万亿人民币，换手率达2.4%亦为同期新高 [2] - 年初至今A股涨幅基本由估值扩张驱动 [2] 港股近期表现疲弱原因 - 自去年10月高点以来港股明显偏弱，恒生科技指数一度回调达20%，在美、A、港三地主要指数中表现垫底 [1][3] - 结构上缺乏亮点，当前市场关注的热门赛道（如商业航天、脑机接口、科技硬件与有色）在港股占比明显少于A股 [2][3] - 港股四大特色板块（分红、互联网、创新药、新消费）除创新药年初涨幅约13%外，其余均非当前市场焦点 [1][3] - 资金面处于弱势，受海外美债利率居高不下、国内南向资金偏弱以及港股IPO节奏加快等因素约束 [1][3][4] - 宏观面变化及信用周期下行对港股影响更为显著，市场更多反映基本面走弱 [1][3][4] 港股流动性环境面临约束 - 南向资金2026年能否延续2025年1.4万亿人民币的流入规模存在不确定性，若A股持续活跃可能分流部分资金 [4] - 测算显示，2026年公募与保险机构可能的增量资金约4,500亿至6,000亿港元，私募与个人增量或超2,500亿甚至达5,000亿港元，两者相加或突破万亿港元 [4] - 港股IPO融资规模或从2025年的2,858亿港元进一步增至超过4,000亿港元，再融资规模通常为IPO的1.5倍左右，两者相加可能导致近万亿港元的资金需求 [4][5] - 预测的南向资金流入规模与市场资金需求基本打平 [4][5] - 若美联储实施更宽松的降息政策导致美债利率大幅下行，港股可能从分母端受益 [5] 港股结构性机会与核心吸引力 - 港股的分红、互联网、创新药、新消费四大特色板块是A股稀缺标的，具备不可替代的配置价值 [1][6] - 长期来看，互联网大厂的平台优势、创新药的研发管线、新消费的品牌价值以及高分红板块的稳健回报值得长期资金关注 [6] - 港股与A股在市场结构上形成互补：港股在上述特色板块具备优势，而A股在科技硬件、周期、制造等板块具备优势 [6] - 尽管2026年A股整体表现大概率优于港股，但投资者关注港股主要在于其独特的结构性机会而非整体指数 [6]

2026年A股与港股市场表现差异分析 - 2026年开年以来A股实现16连阳并创新高，但港股明显缺席反弹，仅元旦附近大涨两天，部分龙头个股基本回吐涨幅[1] - 港股自2025年10月高点以来持续偏弱，恒生科技指数在美、A、港三地主要指数中表现垫底，一度回调达20%[1] - A股与港股走势脱节，南向资金表现乏善可陈甚至一度流出[1] 开年A股行情驱动力 - 开年A股强劲表现并非源于宏观基本面新变化，内需高频数据如高炉开工、肉菜批发价格仍延续疲弱格局[1] - 行情本质是“过剩流动性”在追逐“稀缺回报资产”，即资金在寻找市场认可的有回报预期的热门结构[2] - 结构上，年初涨幅主线为景气赛道（如商业航天、有色、脑机接口），小盘股明显跑赢大盘，是2025年风格的延续[2] - 市场去年底期待的“高切低”至传统消费股并未发生，这些与内需基本面更相关的方向依然落后[2] - 年初至今A股涨幅基本由估值扩张驱动[2] - 资金面上，年初资金配置需求（如保险机构“开门红”、个人资金到期再配置）提供了增量资金[7] - 在此环境下，A股两融余额再创历史新高，上周五单日成交额自去年9月以来再度站上3万亿元，换手率达2.4%也为去年9月以来新高[7] 港股缺席反弹的原因 - A股热门赛道结构在港股中占比不多，仅创新药有不错表现（涨幅约13%），但权重较低[7] - 国内资金面的效果在A股更为明显，导致港股缺乏资金推动[7] - 港股自2025年10月以来落后原因有三：特色结构非市场焦点、资金面处于弱势、更多反映基本面走弱[13] - 港股四大特色板块（分红、互联网、创新药、新消费）中，除创新药外均不在市场当前兴奋点上[13] - 创新药板块在恒生指数中权重仅约3%，难以带动指数整体走强[13] - 海外流动性对港股支撑有限：美联储2025年9月开启降息后美债利率未大幅下行，12月再度降息后10年期美债利率不降反升[15] - 四季度部分外资流入速度放缓，对冲基金和亚太资金在10月后转为小幅低配中国，欧美长线资金回流不明显[15] - 南向资金2025年全年流入创纪录的1.4万亿人民币，但四季度以来明显放缓，12月日均流入仅10.9亿港元，远低于全年日均60亿港元的流速[18] - 南向资金放缓原因包括：A股活跃产生分流效应、公募基金业绩基准约束可能导致调仓（三季度主动股基港股持仓占比30.8%，但基准中港股比例仅17%）、人民币走强影响分红资产吸引力[18] - 港股资金需求旺盛：2025年全年IPO募资2858亿港元，位居全球交易所首位，全年IPO公司达117家[20] - 2025年末IPO活跃，仅11、12月就有37家公司上市，融资674亿港元，全年上市后募资规模达3240亿港元，创2021年以来新高[20] - 2025年12月港股潜在解禁金额达1200亿港元[20] - 港股更易反映信用周期下行和基本面疲弱，因其金融、地产等顺周期板块占比较高，而A股在科技硬件、制造业外需等方面盈利韧性更强[22] 跨年行情历史规律 - 复盘2005年至今，每年12月上旬中央经济工作会议结束至次年“两会”结束期间，“春季躁动”行情明显，A股表现优于港股[23] - 在此时间段内，A股沪深300指数平均涨幅4.6%，上涨概率约64%；中证500与中证1000指数平均涨幅分别达8.6%与8.5%，上涨概率超过或接近70%[23] - 同期港股平均涨幅仅为0.5%，上涨概率约59%[23] - 行业层面，A股计算机、军工与家电等板块表现最佳，平均涨幅约10%，地产、非银与交运等板块相对落后，平均涨幅2-3%[23] - 在更明确的上涨区间内，A股沪深300与中证500指数平均涨幅超10%，上涨概率同为68%，港股恒生指数平均涨幅约3.5%，上涨概率约55%[24] - 短期情绪驱动下，非银板块领涨，平均涨幅达14%，计算机、有色与家电涨幅均超11%[24] A股与港股选择框架（基本面、流动性、结构） - 展望2026年，A股在基本面与流动性方面具有相对优势，港股整体指数层面需要催化剂[27] - 基本面：2026年A股整体盈利增速预计为4%-5%，港股约为3%，差异源于板块结构[30] - A股在科技硬件、制造外需、PPI走高和反内卷受益的周期板块上更多，这些板块或获政策支持（如AI硬件），或受益于外需[30] - 例如，2026年半导体板块净利润增速预期超70%，高于软件（13%）、媒体娱乐（15%）等应用板块；化工（24%）、有色（21%）、汽车零部件（57%）、钢铁（37%）等盈利确定性更强[30] - 港股中互联网受行业竞争（如外卖大战）拖累，消费者服务板块2026年预期收入增速下滑26%；金融、地产等顺周期板块受信用周期下行影响，耐用消费品预期收入增速下滑达33%[30] - 流动性：A股更受益于国内微观流动性环境，2026年居民长期限定存到期规模达32万亿元，同比多增4万亿元[33] - 港股流动性面临约束：南向资金2026年能否延续2025年1.4万亿的流入规模存疑；公募与保险机构潜在增量约4500-6000亿港元；私募与个人增量或超2500-5000亿港元；两者相加或突破万亿港元[34] - 港股资金需求更大：预计2026年IPO融资规模从2025年的2858亿港元增至超4000亿港元；再融资规模通常为IPO的1.5倍左右，两者相加或导致近万亿港元资金需求[34] - 结构特色：港股的核心吸引力在于其与A股互补的四大特色板块——分红、互联网、创新药、新消费，这些是A股稀缺的标的[35] A股与港股配置方向建议 - 配置方向应跟随信用扩张方向，寻找“稀缺资产”，可分为AI链条、分红、周期和消费四大类板块[38] - AI与科技链条：仍是目前最具景气的方向，但估值和预期高，需等待产业突破或更宽松货币环境催化[38] - 硬件短期确定性高于应用，A股在硬件（算力基础设施、国产替代）方面居多，港股则更集中在互联网与应用端[38] - 分红板块：可作为均衡配置对冲波动，港股在股息率上具备优势，近期表现偏弱与人民币走强、保险配置节奏等因素相关[39] - 周期板块：一季度重点关注，机会更多来自美国财政与货币发力带来的需求传导，以及国内PPI滞后上行的交易窗口[39] - 相关资源品（有色、铝、化工）和外需链条（机械、化工、家居等）板块A股多于港股[39] - 消费板块：整体缺乏基本面支撑，更加依赖政策发力，参与方式可为短线交易或长期深度价值投资[40]

2026年A股与港股市场展望及比较 - 展望2026年，A股在基本面与流动性方面具有相对优势，港股在整体指数层面需要催化剂以获得更多盈利支撑和南向资金流入，但港股的结构性优势仍是其吸引力所在 [1][34] - 虽然整体市场表现上2026年A股大概率优于港股，但港股的分红、互联网、创新药、新消费四大特色板块是A股稀缺标的，具备不可替代的配置价值，与A股的科技硬件、周期、制造等板块形成互补 [1][42] 开年A股行情驱动力分析 - 开年A股强劲表现的本质是“过剩流动性”在追逐“稀缺回报资产”，并非宏观基本面出现明显新变化，一些高频数据如高炉开工、肉菜批发价格仍延续内需疲弱格局 [2] - 结构上，年初涨幅主线是景气赛道（如商业航天、有色、脑机接口），小盘股明显跑赢大盘，延续了2025年的风格，而与传统内需基本面更相关的消费股则表现落后 [2] - 资金面上，年初资金配置需求（如保险机构“开门红”、个人资金到期再配置）提供了增量资金，推动A股两融余额创历史新高，上周五单日成交额自去年9月以来再度站上3万亿元，换手率达2.4% [8][9] - 年初至今A股的主要涨幅均由估值扩张驱动 [2][5] 港股近期跑输A股的原因 - 结构上缺乏亮点：当前市场热门赛道（如商业航天、脑机接口、科技硬件与有色）在港股中占比明显少于A股，港股四大特色板块（分红、互联网、创新药、新消费）除创新药年初上涨约13%外，其余均不在市场兴奋点上，且创新药在恒生指数中权重仅约3%，难以带动整体指数 [12][15][17] - 资金面处于弱势：海外方面，尽管美联储自9月开启降息，但美债利率并未大幅下行，对港股流动性支撑有限，且四季度部分外资（如对冲基金和亚太资金）流入速度放缓 [17]；国内方面，南向资金自去年10月以来明显放缓，12月南向日均流入仅为10.9亿港元，明显低于2025年全年60亿港元的日均流速，原因包括A股活跃分流、公募基金基准调整（三季度主动股基港股持仓占30.8%但基准仅17%）以及人民币走强影响分红资产吸引力 [20][21] - 资金需求增加：2025年港股IPO募资达2858亿港元，位居全球首位，全年IPO公司达117家，仅11、12月就有37家公司上市融资674亿港元，同时上半年大型IPO解禁带来资金压力，12月潜在解禁金额达1200亿港元 [23][24] - 对基本面反应更敏感：港股中金融、地产等顺周期板块占比较高，更容易反映信用周期下行和经济基本面走弱 [26] 跨年行情的日历效应 - 历史数据显示，每年12月上旬中央经济工作会议至次年“两会”结束期间，A股存在明显的“春季躁动”行情，且中小盘表现优于大盘，A股整体优于港股 [27][28] - 在此时间段内，过去20多年沪深300指数平均涨幅为4.6%，上涨概率约64%；中证500与中证1000指数平均涨幅分别达8.6%与8.5%，上涨概率超过或接近70%；而港股恒生指数平均涨幅仅为0.5%，上涨概率约59% [28] - 在更短期的明确上涨区间内，A股沪深300与中证500指数平均涨幅超过10%，上涨概率为68%；港股恒生指数平均涨幅约3.5%，上涨概率约55% [29] - 行业层面，在跨年行情中，A股的计算机、军工与家电等板块表现最佳，平均涨幅在10%左右 [28] A股与港股的基本面、流动性及结构差异 - **基本面差异**：测算2026年A股整体盈利增速约为4%-5%，港股盈利增速约为3%，差异主要源于板块构成 [34]；A股在科技硬件、制造外需、PPI走高和反内卷受益的周期板块有优势，例如2026年半导体板块净利润增速预期超过70%，化工、有色预期增速分别为24%和21%，汽车零部件预期增速达57% [34]；相反，港股中互联网受行业竞争拖累（如消费者服务板块2026年预期收入增速下滑26%），金融、地产等受信用周期下行影响（如耐用消费品预期收入增速下滑达33%） [34] - **流动性差异**：A股更受益于国内微观流动性，根据测算，2026年居民长期限定存将有32万亿元到期，同比多增4万亿元 [40]；港股流动性面临约束，南向资金能否延续2025年1.4万亿人民币的流入规模存在不确定性，若A股持续活跃可能分流资金 [41]；测算显示，2026年公募与保险机构可能的增量约4500-6000亿港元，私募与个人增量或超2500-5000亿港元，两者相加或突破万亿港元，但同时港股IPO融资规模或从去年的2858亿港元增至超4000亿港元，加上再融资（通常为IPO的1.5倍），资金需求可能近万亿港元，与南向流入规模基本打平 [41] - **结构特色**：港股的核心吸引力在于分红、互联网、创新药、新消费四大特色板块，与A股形成互补 [42] A股与港股配置策略及方向 - 配置方向本质是寻找信用扩张的方向，跟随“过剩流动性”对“稀缺回报资产”的追逐逻辑 [43] - 具体可分为四大类板块进行布局 [46]： - **AI与科技链条**：仍是目前最具景气的方向，A股在硬件端（算力基础设施、国产替代）政策支持确定性高，港股则更多集中在互联网与应用端，短期货币化路径尚不清晰 [46] - **分红板块**：可作为均衡配置的对冲选择，港股从股息率角度更具优势，近期表现偏弱与人民币走强、保险配置节奏等因素相关 [46] - **周期板块**：机会更多来自美国财政与货币发力带来的需求传导，将拉动资源品（有色、铝、化工）和外需链条（机械、化工、家居），这些板块A股多于港股；国内PPI滞后上行也可能提供交易契机 [47] - **消费板块**：整体缺乏基本面支撑，更加依赖政策发力，参与方式可选择短线交易或长期深度价值投资，自下而上精选个股，也可关注供给出清明显的细分领域（如乳业） [47]

开年A股与港股市场表现分化 - 2026年开年以来A股实现16连阳并创新高，但港股明显缺席反弹，恒生科技指数自去年10月高点一度回调达20% [2] - 同期南向资金表现乏善可陈，甚至一度流出，与A股活跃形成对比 [2] 开年A股行情驱动力分析 - A股强劲表现并非源于宏观基本面新变化，而是“过剩流动性”在追逐“稀缺回报资产” [3] - 结构上，年初涨幅主线为景气赛道（如商业航天、有色、脑机接口），小盘股明显跑赢大盘，是2025年风格的延续 [3] - 资金上，年初资金配置需求（如保险“开门红”）提供了增量资金，A股两融余额创历史新高，单日成交额自去年9月以来再度站上3万亿元，换手率达2.4% [5] - 年初至今A股的主要涨幅均由估值扩张驱动 [3] 港股近期跑输A股的原因 - **结构差异**：当前市场关注的商业航天、脑机接口等热门赛道在港股中占比明显少于A股 [11] - 港股特色板块（分红、互联网、新消费、创新药）除创新药年初上涨约13%外，其余均不在市场当前兴奋点上 [11] - 创新药板块在恒生指数中权重仅约3%，难以带动指数整体走强 [11] - **资金面弱势**： - 海外流动性：美联储降息后美债利率未大幅下行，对港股流动性支撑有限 [13] - 南向资金：2025年四季度以来明显放缓，12月南向日均流入仅10.9亿港元，远低于全年60亿港元的日均流速 [15] - 资金需求：港股IPO活跃，2025年全年募资2858亿港元位居全球首位，年末（11、12月）两个月有37家公司上市融资674亿港元，同时潜在解禁压力大，12月解禁金额达1200亿港元 [17] - **基本面反映**：港股中金融、地产等顺周期板块占比较高，与基本面联系更紧密，更易反映信用周期下行和经济走弱的影响 [19] 跨年行情的日历效应历史规律 - 复盘2005年至今，每年12月上旬中央经济工作会议至次年“两会”结束期间，“春季躁动”行情在A股十分明显 [21] - 在此期间，A股沪深300指数平均涨幅4.6%，上涨概率约64%；中证500与中证1000指数平均涨幅分别达8.6%与8.5%，上涨概率超或接近70% [21] - 同期港股表现平淡，平均涨幅仅为0.5%，上涨概率约59%，受海外因素影响更大 [21] - 行业层面，A股计算机、军工与家电等板块在跨年行情中表现最佳，平均涨幅在10%左右 [21] 2026年A股与港股基本面、流动性及结构对比 - **基本面**：预计2026年A股整体盈利增速约4%-5%，高于港股的约3% [25] - A股在科技硬件（如半导体板块2026年净利润增速预期超70%）、制造外需（化工24%、有色21%）、PPI上行受益板块（汽车零部件57%、钢铁37%）等方面盈利确定性更强 [25] - 港股中互联网（受外卖大战等竞争拖累）、金融、地产等板块受信用周期下行影响较深，如消费者服务板块2026年预期收入增速下滑26%，耐用消费品预期收入增速下滑达33% [25] - **流动性**： - A股更受益于国内微观流动性，2026年居民长期限定存到期规模预计达32万亿元，同比多增4万亿元 [28] - 港股流动性面临约束：南向资金能否延续2025年1.4万亿人民币的流入规模存疑；同时港股IPO融资规模或从2025年的2858亿港元进一步增至超4000亿港元，叠加再融资，资金需求或近万亿港元 [30] - **结构特色**：港股的核心吸引力在于其与A股互补的特色板块，即分红、互联网、创新药、新消费，具备不可替代的配置价值 [30] 配置方向建议：跟随信用扩张，关注四大类板块 - 配置方向本质是寻找信用扩张的方向，可分为AI链条、分红、周期和消费四大类 [32] - **AI与科技链条**：仍是目前最具景气的方向，A股在硬件端（算力基础设施、国产替代）政策支持确定性高，港股则更多集中在互联网与应用端 [33] - **分红板块**：可作为均衡配置对冲，港股在股息率上具备优势，近期偏弱与人民币走强、保险配置节奏等因素相关 [34] - **周期板块**：一季度机会更多来自美国财政与货币发力带来的需求传导（如有色、化工、机械等），以及国内PPI滞后上行的交易窗口，这些板块A股多于港股 [34] - **消费板块**：整体缺乏基本面支撑，更加依赖政策发力，参与方式可选择短线交易或长期深度价值投资 [35]

市场近期表现与原因 - 市场过去两个月震荡纠结、缺乏方向，恒生科技指数从高点一度最多回调约16.6% [1] - 科技成长板块预期和仓位均较高，投资者对利空敏感，叠加美股AI泡沫担忧及美联储降息预期降温放大波动 [1] - 内需消费与地产链板块估值和仓位划算，但基本面加速弱化难以形成投资共识 [1] - 在此背景下红利资产成为首选，内银板块9月底至今反弹近10% [1] 市场行为的本质与驱动框架 - 市场纠结及板块轮动的本质是基本面与预期青黄不接，也是国内信用周期震荡走弱的直接体现 [1] - 私人社融脉冲在6月先行见顶，国内M1增速10月边际回落验证信用周期走弱 [1] - 过去两年中国资产轮动特征可概括为“过剩流动性”对“稀缺资产”的追逐，共识形成后流动性涌入导致资产价格短期迅速上涨并透支 [2] - 信用周期可作为指引宏观走向和选择配置方向的有效比较框架 [1] 具体板块配置分析 - 科技板块仍是持续景气方向，A股硬件弹性大，港股软件韧性强，但需产业进展或流动性催化以克服高估值、高仓位、高预期的问题 [3] - 内需消费与地产链预期、仓位和估值较低，但基本面加速走弱难以形成持续共识，政策催化可能带来短暂交易性机会，需警惕静态估值陷阱 [3] - 内需信用收缩背景下，分红资产是对冲的较好选择 [3] - 外需链条可关注强周期和早周期，催化因素包括美国财政因中期选举前置发力加大实物投资力度、美联储降息超预期，可跟踪美国制造业PMI和成屋销售作为信号 [3] - 一季度国内PPI受益于低基数和前期M1走高滞后效果将持续上行，例如近期铜价上行，可结合产能供给寻找弹性 [3] 综合配置策略 - 建议延续“哑铃型”组合，即以红利+科技互联网作为配置底仓，并结合拥挤度动态调整组合权重以实现对冲和平衡 [4] - 外需拉动的顺周期板块和创新药可作为组合弹性选择，顺周期板块包括铜铝等有色、化工、工程机械甚至地产链，尤其在一季度 [4] - 内需消费板块依然会受基本面拖累 [4] - 四类投资方向对比为科技、外需顺周期、内需消费、红利 [4]

市场近期表现与核心矛盾 - 过去两个月市场震荡纠结，缺乏明确方向，科技成长板块因预期和仓位较高导致投资者对利空敏感，叠加美股AI泡沫担忧和美联储降息预期降温，恒生科技指数从高点最多回调约16.6% [2] - 内需消费与地产链板块虽估值和仓位划算，但基本面加速弱化使其难以形成投资共识，而红利资产成为“青黄不接”环境下的首选，银行板块9月底至今反弹近10% [2] - 市场表现的本质是国内信用周期震荡走弱的直接体现，私人社融脉冲在6月先行见顶，M1增速10月边际回落，信用扩张疲弱制约整体市场方向 [7][8] 信用周期框架下的资产轮动逻辑 - 过去两年中国资产轮动特征可概括为“过剩流动性”追逐“稀缺资产”，信用周期不振导致流动性无法有效转化为信用扩张，形成空转和淤积 [12] - 稀缺资产的选择取决于信用周期阶段：信用整体收缩时债券和分红资产占优；局部修复时体现为互联网、新消费等结构型行情；整体修复时顺周期和消费板块迎来全面牛市；恶性通胀环境下黄金成为唯一选择 [12] - 2026年国内信用周期大概率走向震荡或阶段性下行，结构性问题凸显，需跟随信用扩张方向选择行业，代表需求和回报预期 [16] 行业配置方向与思路 - 科技板块仍是持续景气方向，A股硬件弹性大，港股软件韧性强，但估值、仓位和预期较高，需产业进展或流动性催化 [16] - 内需消费与地产链条预期、仓位和估值低，但基本面弱化难以形成持续共识，政策催化下可能存在短暂交易性机会，需警惕静态估值陷阱 [16][17] - 分红资产在内需信用收缩背景下是对冲较好选择，外需链条可关注强周期和早周期，催化来自美国财政发力、美联储降息及国内PPI上行 [16][17] - 建议延续“哑铃型”组合（红利+科技互联网）作为配置底仓，结合拥挤度动态调整权重，外需顺周期和创新药可作为组合弹性补充 [17] AI产业趋势详细分析 - 优势在于全球AI产业趋势持续，当前发展阶段类似1996-1998年科网行情，需求端接近1996-1997年，投资规模接近1997-1998年但融资依赖度更低 [21] - 国内政策对AI板块倾斜，词频统计显示科技仍是政府工作重点，国产替代持续获得政策支持，硬件环节如半导体具备基本面确定性 [21][30] - 不足在于高预期和高估值，美股Mag 7远期市盈率约30倍，PEG约1.5倍，中国Terr 10业绩增速预期约20%，需新催化驱动上行空间 [31] - 择时信号关注产业进展和流动性环境，硬件国产替代短期占优，长期看应用端需求与盈利兑现，市场对硬件业绩增长预期高于软件板块 [32][34] 外需拉动顺周期板块机会 - 美国信用周期有望修复甚至过热，“大美丽”法案每年3400亿美元支出相当于1% GDP，各国投资承诺年均接近1万亿美元，财政货币双宽松推动信用向上 [34] - 美国信用扩张将带动全球制造业周期回暖，利好中国出口板块（机械、化工）和全球定价商品（有色），PPI阶段性走高提供交易窗口期 [34][37][39] - 全年维度机会持续性不强，PPI与外需逻辑共振窗口期有限，需结合产能供给寻找弹性，电新链、化学制品、家居等行业存在产能出清线索 [41][42] 传统内需与红利资产定位 - 传统内需板块优势在于估值和预期不高，政策催化下可能存在波段交易机会，但缺乏盈利支撑，需满足“够便宜、不会更便宜、有上行催化”三条件 [42] - 红利资产本质是对冲内需不振，恒生高股息指数静态股息率约5.8%，相对国债收益率有配置价值，但高股息标的数量占比不足1/4，范围缩圈 [43] - AH溢价显示港股红利相对A股折价有限，整体溢价约130%，考虑红利税后合理溢价顶约125%，相对估值优势不显著 [43][45]

文章核心观点 - 在国内流动性充裕和资产配置需求驱动下，港股科技板块因高成长性吸引大量资金流入，南向资金创纪录涌入超1.3万亿港元 [1] - 低利率环境及居民存款“活化”趋势为资本市场提供强劲流动性支撑，M1同比增速升至7.2%，7~8月有1.3万亿元居民活期存款转向资本市场 [1] - 全球“去美元化”趋势促使国际资金提升对中国市场配置，内外资合力推动港股科技板块估值修复，资金溢价有望进一步扩大 [1] 资金流向与市场环境 - 2025年南向资金净流入超1.3万亿港元创纪录，科技板块占比显著提升，成为内资布局港股核心方向 [1] - 国内1年期定存利率降至0.95%历史低位，在150万亿居民储蓄规模下，存款“活化”趋势明显 [1] - 9月M1同比增速升至7.2%，7~8月期间1.3万亿元居民活期存款转向资本市场 [1] 国际资金配置趋势 - 全球“去美元化”趋势下，亚太除日本基金对中国市场配置快速提升至接近标配水平 [1] - 外资与内资形成合力，持续推升港股科技板块的估值修复进程 [1] - 在流动性宽松格局延续背景下，科技板块的资金溢价有望进一步扩大 [1] 相关投资工具 - 港股通渠道相关ETF为港股通科技ETF基金（159101） [2] - QDII渠道相关ETF为恒生科技指数ETF（513180） [2]

市场表现 - 恒生指数午盘上扬0.61%，恒生科技指数劲升1.15%，恒生中国企业指数攀升0.75% [1] - 市场半日成交额为1330.03亿港元 [1] - 科技股中哔哩哔哩涨5.12%，康方生物、小米、阿里涨逾4%，百度集团涨3.22%，快手涨2.55% [1] - 港股通科技ETF基金(159101)涨2.28%，恒生互联网ETF(513330)涨1.89% [1] 资金流向 - 2025年南向资金创纪录涌入近1.3万亿港元，科技板块占比显著提升 [1] - 国内1年期定存利率降至0.95%的历史低位 [2] - 9月M1同比增速升至7.2%，7-8月有1.3万亿元居民活期存款转向资本市场 [2] - 亚太除日本基金对中国市场配置快速提升至接近标配，外资与内资形成合力 [2] 行业背景与驱动因素 - 在国内"过剩流动性"与"资产荒"的双重背景下，港股科技板块凭借高成长性成为资金追逐的核心标的 [1] - 全球"去美元化"趋势下，资金持续推升港股科技板块的估值修复 [2] - 在流动性宽松格局延续下，科技板块的资金溢价有望进一步扩大 [2]