核心观点 - 报告认为中国医药行业创新大发展时代来临 多层次支付体系持续完善将支持创新药械发展 行业景气度有望回升 板块估值处于历史均值以下 预计2026年将获得正收益 [4][6] 行业政策与创新环境 - “十四五”以来国家药监局累计批准创新药204个 创新医疗器械265个 其中2025年1至7月批准创新药50个 创新医疗器械49个 [6] - 中国医药创新药在研数目约占全球总数的30% [6] - 2025年前三季度 中国医药交易license-out总金额达920.3亿美元 显示产业快速发展和国际竞争力提升 [6] - 2024年7月国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》 提出发展商业保险助推创新药发展 [6] - 国家医保局多次表态探索创新药多元支付机制 支持引导普惠型商业健康保险将创新药纳入报销范围 [6] 支付体系与商业化 - 2025版国家医保药品目录新增114种药品 其中包括50个一类创新药 [6] - 国家医保局同期公布首版商业保险创新药目录 纳入19种药品 包含CAR-T TCE疗法 双特异性抗体等热门靶点药物 [6] - “基本医保+商业健康险”的多层次支付模式为国际领先的治疗技术和产品搭建了商业化路径 [6] 细分领域投资机会 - **创新药与器械**：中国创新初现锋芒 多层次支付体系支持其发展 [4][6] - **CXO**：中国CXO及生命科学上游公司凭借技术 服务及性价比优势 全球竞争力持续提升 随着国内创新药投融资环境好转 2025年以来订单持续回暖 预计2026年有望实现订单量价齐升 [6] - **器械与服务**：高端定制化医疗耗材代工行业突破0-1阶段 龙头企业在质量 供应链 效率和成本方面具备全球竞争力 供应链呈现从欧美加速向中国转移的趋势 [6] - **前沿技术**：脑机接口产业技术持续进步 AI医疗领域各种垂类模型与应用快速发展 [6] 市场与估值 - 医药板块PE估值处于历史平均值以下 [6] - 考虑到2026年行业有望实现正增长 预计板块将获得正收益 [6] 重点关注板块 - 报告建议重点关注创新药 CXO AI医疗 脑机接口 创新医疗器械 医疗设备招标复苏 消费复苏等板块 [6]

核心观点 - 中国医药创新大发展时代来临 多层次支付体系持续完善 政策呵护与产业升级共振 推动行业进入高质量发展新周期 预计2026年医药板块将获得正收益 [2][11][17] 政策与支付环境 - “十四五”以来国家药监局批准创新药204个 创新医疗器械265个 其中2025年1-7月批准创新药50个 创新医疗器械49个 中国创新药在研数目占全球约30% [2][11] - 2025年前三季度中国医药交易license-out总金额达920.3亿美元 预计全年BD交易总金额超1000亿美元 首付款和总金额均显著超过2024年 体现产业国际竞争力提升 [2][11] - 2024年7月国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》 提出发展商业保险助推创新药发展 国家医保局多次表态探索创新药多元支付机制 [3][12] - 2025版国家医保药品目录新增114种药品 其中包含50个一类创新药 同期公布首版商业保险创新药目录 纳入19种药品 包含CAR-T TCE疗法 双特异性抗体等前沿药物 [3][13] - 商业健康险2024年保费规模达9773亿元 但2024年对创新药支付规模仅124亿元 占比7.7% 预计到2035年创新药械市场规模达1万亿元 商保支付占比需提升至44%左右 [12][37][38] - 2025年1-10月医保统筹基金收入23520.10亿元 支出19036.24亿元 当期结余率19.06% 职工医保统筹账户当期结余率27.79% 居民医保为3.26% 基金池保持稳定 [18][20] 制药行业：创新与出海 - 中国创新药出海进入收获期 2025年初至12月数据统计节点 license-out总额达1216亿美元 同比翻倍 首付款65亿美元 同比增长58.5% [48] - 2025年Q1-Q3全球医药重磅交易TOP10中 7笔的转让方为中国公司 包括启德医药 恒瑞医药 三生制药等 受让方均为GSK BMS 辉瑞等跨国制药巨头 [49][54] - 全球肿瘤药物支出预计从2019年的1440亿美元增长至2029年的4410亿美元 年复合增长率超11% 乳腺癌 多发性骨髓瘤和非小细胞肺癌是核心增长力量 [53] - 抗体药物偶联物和双特异性抗体是增长最快的领域之一 2024年ADC全球市场规模达140亿美元 双特异性抗体达40亿美元 [58] - 全球原研专利密集到期 为仿制药和生物类似药带来机会 截至2024年中国已有87款生物类似药获批 其中抗体类似药46款 复宏汉霖 齐鲁制药 信达生物三家企业合计占市场份额70% [72][73] 医疗器械与设备 - 政策环境优化 医疗器械临床试验审评审批时限从60个工作日缩短至30个工作日 为脑机接口等高端装备开辟优先审批通道 集采政策趋于理性 [84] - 2024年医疗设备招投标市场规模同比下降21.1% 但12月招标额同比增长37% 呈现复苏态势 政策要求2027年医疗领域设备投资规模较2023年增长25%以上 [84][85] - 中国手术机器人市场规模从2019年的24.7亿元增长至2023年的60.1亿元 年复合增长率24.9% 截至2024年底 全国已有64家企业的115款手术机器人产品获批 其中国产品牌94款 占比81.7% [88] - 脑机接口产业迎来产业化拐点 预计全球市场规模2030年将突破百亿美元 医疗应用领域市场规模有望达400亿美元 2040年有望突破1450亿美元 [89] - 2025年7月工信部等七部委联合印发《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》 设定2027年和2030年两阶段发展目标 湖北 广东 上海等地已出台脑机接口医疗服务价格项目 [93] CXO与产业链 - 中国CXO及生命科学上游公司凭借技术 服务和性价比优势 全球竞争力持续提升 地缘政治影响有所缓和 [14] - 国内创新药投融资环境好转 CXO公司2025年以来订单持续回暖 随着低价订单执行完毕 2026年有望迎来订单量价齐升 [4][14] 行业估值与投资策略 - 截至2025年12月26日 A股申万医药生物板块PE约为29倍 处于历史平均值以下 估值水平合理 [17] - 考虑到2026年行业有望实现正增长 预计板块将获得正收益 重点关注创新药 CXO 脑机接口 AI医疗 创新医疗器械 医疗设备招标复苏 消费复苏等板块 [4][17]

行业投资评级与核心观点 - 报告对医药行业给予“看好”评级，并维持该评级 [4] - 报告核心观点认为，经过2015-2025年的十年创新转型，中国医药产业已基本完成新旧增长动能转换，创新药显著打开了增长新曲线，2026年继续看好以创新为主的医药科技主线 [5] 市场表现与近期关注 - 本周（3月9日至3月13日）医药指数下跌0.22%，相对沪深300指数超额收益为-0.41% [5] - 本周上涨个股194家，下跌个股267家，涨幅居前个股为英科医疗（+35.18%）、中红医疗（+25.26%）、ST景峰（+15.64%）、蓝帆医疗（+14.83%）和宝莱特（+14.59%）[5] - 本周表现亮眼的板块包括涨价板块（如手套、维生素）和创新药板块，涨价类个股有望延续趋势，创新药板块情绪或持续回暖 [5] - 报告建议阶段性关注有涨价预期的板块，并关注第一季度（Q1）预期业绩较好的个股 [5] PD1 Plus 赛道进展与催化 - PD1 plus 赛道后续催化众多，中国二代免疫肿瘤（IO）管线全球领先，资产优势显著 [5] - 康方生物的依沃西（AK112）在2026年有望读出针对一线非小细胞肺癌（NSCLC）的关键临床数据，其全球注册临床正在加速推进 [8] - 康方生物的HARMONi-3研究（一线NSCLC）的鳞状非小细胞肺癌（Sq-NSCLC）队列无进展生存期（PFS）数据预计在2026年下半年读出 [9] - 康方生物针对第三代EGFR-TKI治疗后进展的EGFR突变非鳞状非小细胞肺癌的生物制品许可申请（BLA）已获FDA受理，处方药用户付费法案（PDUFA）日期为2026年11月14日 [10] - 三生制药与辉瑞合作的SSGJ-707双抗已在2026年启动多项注册临床研究，包括一线NSCLC、结直肠癌、广泛期小细胞肺癌（SCLC）和胃癌 [11][12][13][14] - 辉瑞有望在2026年开启针对10种以上适应症和10种以上联合疗法的探索性临床试验 [17] - 荣昌生物将其PD-1/VEGF双抗RC148授权给艾伯维，首付款为6.5亿美元，潜在里程碑付款最高达49.5亿美元 [18] - 君实生物的JS207（PD-1/VEGF双抗）已处于II期临床，截至2026年3月6日已入组超过420名受试者，具备潜在对外授权（BD）潜力 [20][21] - PD1三抗赛道受到关注，汇宇制药的PD-1/TIGIT/IL-15三抗、基石药业的PD-1/VEGF/CTLA-4三抗有望在2026年读出早期临床数据，上海谊众的PD-1/VEGF/IL-2三抗处于临床前阶段 [22] 行业长期投资框架与细分方向 - 报告提出坚持从“科技创新主导”和“业绩/估值修复”两大维度构建全年投资框架 [6][42] - 科技创新主导方向包括： - 创新药械及产业链：建议关注恒瑞医药、科伦药业、康方生物、信达生物、药明康德、泰格医药等 [45] - 脑机接口、AI医疗等新科技：2026年有望加速发展，建议关注美好医疗、麦澜德、鱼跃医疗、阿里健康等 [46] - 制造出海：关注迈瑞医疗、联影医疗、华大智造等在全球市场竞争力提升的公司 [46] - 国产替代：关注内窥镜、电生理等市场空间大、国产率低的领域，如开立医疗、惠泰医疗等 [46] - 业绩/估值修复方向包括： - 老龄化及院外消费：随着老龄化加速，关注昆药集团、华润三九、鱼跃医疗等相关健康消费需求 [46] - 高壁垒行业：如需求稳健的麻药（恩华药业）和血制品（天坛生物、派林生物）行业 [46] 行业与板块数据摘要 - 年初至今（截至报告期），医药指数跌幅为0.13%，相对沪深300指数超额收益为-0.97% [25] - 细分板块年初至今表现：化学原料药（+4.6%）、医疗器械II（+3.8%）、医疗服务II（+3.2%）、中药II（+0.1%）、生物制品II（0.0%）、医药商业II（-0.3%）、化学制剂（-5.6%）[30] - 截至2026年3月13日，申万医药板块整体市盈率（PE）估值为36.12倍，在申万一级行业中排名第14，处于历史相对较低位置 [34] - 当前生物制品II、化学原料药、化学制剂等板块估值相对较高，医药商业II、医疗服务II和中药II估值相对较低 [34]

投资评级 - 报告对京东健康（6618.HK）维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 公司2025年业绩表现强劲，收入增长26.28%至734.41亿元，非国际财务报告准则盈利增长36.3%至65.33亿元，核心驱动力为活跃用户增长、品类扩张及线上渗透率提升 [2] - 盈利能力持续改善，2025年毛利率提升1.9个百分点至约24.8%，经调整净利率提升0.66个百分点至8.9%，主要得益于产品结构丰富及数字化营销业务快速增长 [3] - 公司通过强化“新药全网首发第一站”优势、全面布局AI医疗及加速发展即时零售业务，构建了差异化竞争壁垒和增长引擎 [3][4] - 预计公司2026-2028年收入将保持稳健增长，归母净利润增速在2026年调整后于2027-2028年恢复至16% [5][6] 财务业绩与预测 2025年实际业绩 - **收入**：734.41亿元，同比增长26.28% [2] - **分部收入**：医药和健康产品收入609亿元，同比增长24.8%；数字化营销及其他收入126亿元，同比增长34.1% [3] - **盈利能力**：毛利率约24.8%，同比提升1.9个百分点；非国际财务报告准则盈利率为8.9% [3] - **费用率**：履约费用率10.4%，销售费用率约5.2%，一般及行政开支费用率约1.6%（下降0.8个百分点），研发费用率2.22%（略微下降0.1个百分点） [3] - **利润**：归母净利润53.67亿元，同比增长29.1%；非国际财务报告准则盈利65.33亿元，同比增长36.3% [2] - **用户数据**：年度活跃用户数量达2.18亿，同比增长约19% [3] 2026-2028年业绩预测 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为876.02亿元、1009.83亿元、1138.92亿元，同比增速分别约为19%、15%、13% [5][6] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为54.37亿元、63.07亿元、72.86亿元，同比分别约增长1%、16%、16% [5][6] - **盈利能力预测**：预计毛利率将持续改善，2026-2028年分别为25.57%、25.97%、26.33% [5] - **估值指标**：基于2026年3月6日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别约为25倍、22倍、19倍 [5][6] 业务运营与战略举措 品类与供应链优势 - **新药首发**：强化“新药全网首发第一站”优势，2025年首发超100款新药，远超2024年的30余款 [3] - **营养保健**：聚焦婴童发育、银发营养等高潜力赛道，平台有超过7000个营养保健品牌实现了连续3年销售增长 [3] - **线下网络**：截至2025年底，已开设超过300家自营药房门店，与线上业务形成协同 [3][4] AI医疗生态布局 - **C端（用户）**：打造AI健康管家，包括AI医生“大为”、多角色专业智能体等，提供全生命周期健康管理服务 [3] - **D端（医生）与H端（医院）**：通过“京东卓医”为医院构建数智化新基建；互联网医院“大为”医生提供24x7免费咨询 [3] - **应用成效**：截至2025年12月31日，AI医生“大为”已完成数亿次交互，好评率达98% [3] 即时零售与支付创新 - **业务发展**：2025年即时零售业务实现跨越式发展，通过强化“供给+履约+支付+体验”协同，提供高效可及的服务 [3] - **医保支付**：积极响应国家医保数字化改革，推动线上购药医保支付试点在29个重点城市落地，打通“线上下单、医保支付、快速配送”流程 [3][4] - **差异化供给**：通过连接京东买药秒送业务与自营药房门店，形成差异化供给 [4]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[4] 报告核心观点 - 核心观点：礼来口服小分子GLP-1受体激动剂Orforglipron在头对头III期临床研究中疗效超越口服司美格鲁肽，预计2026年开启全球商业化，建议关注相关投资机会[3][5] - 行业框架：2026年医药行业投资应坚持从“科技创新主导”和“业绩/估值修复”两大维度进行布局[6][46] - 市场展望：经过十年创新转型，中国医药产业已完成新旧动能转换，创新药出海能力提升，叠加老龄化、支付体系完善及AI等新技术，行业有望持续边际好转[5][46] 根据相关目录分别总结 1. 礼来Orforglipron控糖减重头对头超越口服司美格鲁肽，建议关注相关机会 - **ACHIEVE-3研究结果**：在2型糖尿病患者中，Orforglipron 36mg组52周糖化血红蛋白降幅达**2.2%**，显著优于口服司美格鲁肽14mg组的**1.4%**；体重平均下降**8.9kg**，优于口服司美格鲁肽14mg组的**5.0kg**，相对体重减轻幅度高出**73.6%**，且给药无需饮食饮水限制[8][10][13] - **商业化进程**：Orforglipron肥胖适应症有望于**2026年第二季度**在美国获批，2型糖尿病适应症将于2026年晚些时候提交上市申请，领跑全球小分子GLP-1RA赛道[5][19][20] - **国内企业跟进**：国内企业快速跟进，恒瑞医药、华东医药等已进入III期临床，诚益生物、复星医药、翰森制药等企业的项目已实现出海授权，形成差异化竞争梯队[5][21] 2. 行业观点：坚持从“科技创新主导”+“业绩/估值修复”两大维度作为全年维度的投资框架 - **近期市场表现**：报告期内（2月24日至2月27日），医药指数上涨**0.50%**，相对沪深300指数超额收益为**-0.58%**；年初至今医药指数上涨**2.96%**，超额收益为**1.21%**[5][25] - **细分板块表现**：本周生物制品II（**+2.6%**）、医疗器械II（**+2.2%**）涨幅居前；年初至今医疗服务II（**+9.4%**）、化学原料药（**+7.0%**）涨幅领先[30] - **板块估值**：截至2026年2月27日，申万医药板块整体PE估值为**37.20倍**，处于历史相对较低位置[35] - **具体投资方向**： 1. **创新药械及产业链**：创新药/械是明确产业趋势，建议关注恒瑞医药、科伦博泰、信达生物等，产业链关注药明康德、泰格医药等[47] 2. **脑机接口、AI医疗等新科技**：2026年有望加速发展，建议关注美好医疗、麦澜德、鱼跃医疗、阿里健康等[48] 3. **制造出海**：海外市场空间可观，建议关注迈瑞医疗、联影医疗、华大智造等[48] 4. **国产替代**：内窥镜、电生理等领域国产替代趋势确定，建议关注开立医疗、惠泰医疗等[48] 5. **老龄化及院外消费**：银发经济需求增长，建议关注昆药集团、鱼跃医疗、华润三九等[48] 6. **高壁垒行业**：麻药和血制品行业需求稳健，建议关注恩华药业、派林生物等[48] - **投资组合建议**： - 本周关注：恒瑞医药、中国生物制药、信立泰、佰仁医疗、亿帆医药[5][49] - 3月关注：恒瑞医药、信立泰、中国生物制药、药明康德、上海谊众、苑东生物、福元医药、佰仁医疗、麦澜德、方盛制药[5][49]

公司战略与业务布局 - 公司明确未来将布局AI医疗健康服务业务，以满足用户的健康搜索需求 [1] - 公司坚持“严肃医疗”的发展路线，尽管该领域门槛高且短期商业回报较低 [1] - 公司计划分阶段推进业务，首先与顶尖公立三甲医院合作打磨模型，待模型能力达到高水准后再向C端用户提供服务 [1] 市场与行业分析 - 用户的健康搜索需求是明确且重要的商业需求，印证了健康是人的核心需求之一 [1] - 中美医疗资源分布存在差异，中国最优质的医疗资源和医学知识财富集中在公立三甲医院，且各医院具有专科特色 [1] 合作与能力建设 - 公司选择与顶尖公立三甲医院合作，旨在深入了解医生需求并提升AI模型能力 [1] - 公司强调，只有在模型能力达到非常高的水平后，才会负责任地向C端用户提供健康服务 [1]

公司战略与理念 - 公司布局AI医疗业务的核心出发点是希望借助AI能力推动医疗水平平权，解决看病难、看病贵及医疗资源分布不均的问题 [1] - 公司的理念是打造服务人类、有温度的AI，而非打造超越人类或替代和控制人类的AI [1][2] 市场问题与机遇 - 当前存在看病难、看病贵以及医疗资源分布不均衡的现实问题，医疗水平对患者影响极大 [2] - 存在患者在当地优质医院无法治愈，但转至北京、上海等中心城市后得以解决的情况，凸显了医疗资源的地域差异 [2] 业务模式与目标客群 - 公司通过与国内顶尖三甲医院合作来形成其AI医疗能力 [2] - 公司的AI医疗服务旨在覆盖中西部医疗资源薄弱地区 [2] - 公司的服务目标包括为居家老人等群体提供便利，使其无需奔波排队，在家即可获得必要的医疗咨询和服务 [2]

公司战略与业务布局 - 公司明确未来将布局AI医疗业务以满足用户的健康搜索需求[1] - 公司计划先与顶尖公立三甲医院合作打磨模型能力，待达到高水准后再向C端用户提供服务[1] - 公司坚持做严肃医疗，尽管其门槛高且短期商业回报较低[2] 市场需求与行业背景 - PC时代存在大量医疗疾病类的搜索需求，这是一个巨大的商业需求[2] - 健康需求是用户的核心需求之一，其重要性已被搜索行为所印证[2] - 中国最优质的医疗资源和医学知识财富集中在公立三甲医院，且各医院具有专科特色[2]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[4] 报告核心观点 - 分子胶技术为“不可成药靶点”提供了系统性成药路径，是中长期最具想象力的技术方向之一，建议关注相关公司如苑东生物[5] - 经过十年创新转型，中国医药产业已完成新旧动能转换，创新药显著打开增长新曲线，出海能力加速提升[5] - 展望2026年，继续看好以创新为主的医药科技主线，重点关注创新药、脑机接口、AI医疗等，同时建议布局有望迎来反转的老龄化及院外消费领域[5] 分子胶技术分析 - 人体基因组中与疾病密切相关的蛋白约3700余种，但被成功确证具有成药性的仅约700个（占比3.5%），FDA批准上市的药物靶点仅532个（占比2.6%），剩余约3000余个为“难成药靶标”[8] - 分子胶通过诱导蛋白与蛋白相互作用，靶向“不可成药”靶点，目前研究多集中于通过E3泛素连接酶介导的靶向蛋白降解机制[8] - 苑东生物控股子公司超阳药业已搭建蛋白降解技术平台，核心产品HP-001是一种新型口服CRBN基础的分子胶降解剂，用于治疗复发难治的多发性骨髓瘤[12] - 临床前研究显示，HP-001的IKZF1降解能力较临床标杆药物CC-92480（Mezigdomide）增强10倍，并在100 nM高浓度下维持严格底物选择性，外周血毒性窗口优化达1000-8000倍[13] - HP-001在早期临床（I期研究CTR20242943）中已完成15例受试者给药，尚未发生剂量限制性毒性，安全性良好，并在各剂量组观察到有效性积极信号[15] - 公司正在推进HP-001联合地塞米松治疗复发难治多发性骨髓瘤的I/II期临床试验，目标入组105人[15] 近期市场表现与估值 - 本周（2月2日至2月6日）医药指数上涨0.14%，相对沪深300指数超额收益为1.47%[5] - 年初至今（截至报告期）医药指数上涨3.28%，相对沪深300超额收益为2.99%[16] - 本周上涨个股253家，下跌206家，涨幅居前个股包括广生堂（+29.83%）、海翔药业（+18.64%）、美迪西（+18.04%）等[5][16] - 本周跌幅居前个股包括常山药业（-15.78%）、双鹭药业（-13.95%）、康众医疗（-12.71%）等[5][16] - 细分板块本周表现：中药Ⅱ（+2.6%）、医疗服务Ⅱ（+1.3%）、化学原料药（+0.6%）上涨；生物制品Ⅱ（-1.8%）、化学制剂（-0.8%）下跌[21] - 细分板块年初至今表现：医疗服务Ⅱ（+10.2%）、化学原料药（+6.2%）、医疗器械Ⅱ（+5.1%）涨幅居前；化学制剂（-1.7%）下跌[21] - 截至2026年2月6日，申万医药板块整体PE估值为37.31X，在申万一级行业中排第13位，估值处于历史相对较低位置[25] 2026年行业投资框架与建议 - 投资框架坚持“科技创新主导”与“业绩/估值修复”两大维度[16][37] - **创新药械及产业链**：是明确的产业趋势，建议关注恒瑞医药、科伦药业、信立泰、科伦博泰、康方生物、翰森制药、中国生物制药等创新药企，以及药明康德、康龙化成、泰格医药等产业链公司[37] - **脑机接口、AI医疗等新科技**：2026年有望加速发展，建议关注美好医疗、麦澜德（脑机接口）、鱼跃医疗、可孚医疗、医脉通、京东健康、阿里健康（AI医疗）等[38] - **制造出海**：海外市场空间可观，建议关注迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、鱼跃医疗、三诺生物等[38] - **国产替代**：内窥镜、微电生理等领域市场空间大、国产率低，建议关注开立医疗、澳华内镜、惠泰医疗、微电生理等[38] - **老龄化及院外消费**：银发经济需求稳步增长，建议关注昆药集团、鱼跃医疗、可孚医疗、华润三九、同仁堂、马应龙等[38] - **高壁垒行业**：麻药和血制品行业需求稳健，供给稳定，建议关注人福医药、恩华药业（麻药）、派林生物、天坛生物（血制品）等[38] 近期关注组合 - 本周建议关注组合：恒瑞医药、中国生物制药、福元医药、苑东生物、鱼跃医疗[5][39] - 2月建议关注组合：恒瑞医药、信立泰、中国生物制药、热景生物、上海谊众、苑东生物、泽璟制药、福元医药、鱼跃医疗、佰仁医疗[5][39]

报告核心观点 - 报告核心观点为战略重视原料药板块，认为行业处于底部区间，在化工涨价推动及小核酸、多肽、ADC等新业务增量驱动下，有望迎来中期维度周期拐点，同时建议积极把握医药板块底部机会 [4][5][9] 1月行情回溯 - 2026年1月医药生物行业上涨3.1%，跑赢沪深300指数约1.49个百分点，在31个子行业中位列第22位 [3][11] - 医药板块行情先扬后抑，主题相关标的表现强劲，包括小核酸产业链、脑机接口、AI医疗等 [3] - 细分板块表现：医疗服务、医疗器械、生物制品、医药商业、中药、化学制药分别上涨8.82%、5.28%、3.29%、2.93%、0.78%、0.14% [3][11] - 创新药方面，1月初Arrowhead小核酸管线积极数据读出带动赛道映射，当月落地两笔重磅BD交易（荣昌生物授权艾伯维VEGF双抗RC148大中华区外权益56亿美元，石药集团授权阿斯利康技术平台及药物开发平台185亿美元），叠加JPM大会推动预期 [3] - 器械方面，脑机接口、AI医疗产业端突破性进展使相关A股标的强劲 [3] - 1月年报业绩预告亮眼，部分公司归母净利润同比大幅预增：百奥赛图预计同比+384.26%到443.88%，楚天科技预计+151.92%-166.28%，药明康德预计+102.65%，百普赛斯预计+29.21%-53.43% [3] 2月布局思路 - 当前医药板块缺乏明确投资主线，创新药表现为兑现调整态势，行情机会将围绕主题性机会展开，如脑机接口、AI医疗、小核酸等 [4] - 建议战略重视原料药板块，行业处于底部区间，在化工涨价β推动下，叠加小核酸、多肽、ADC等新业务增量，有望迎来中期维度周期拐点 [4] 战略看好原料药板块 - 小核酸、多肽、ADC毒素等创新药热门赛道带来产业链催化不断，早期临床进展积极（如ALK7肝外靶向减脂临床FIH数据积极，康弘药业全球首款双毒素ADC临床有序推进）、早期市场导入顺利（如Ionis基于销售超预期上调峰值指引）催化加强 [5] - 重点看好技术、产能领先，业务确定性强的公司：联化科技、奥锐特、九洲药业、诺泰生物、天宇股份、美诺华等 [5] - 板块多数公司当前处在存量业务见底，增量业务有望发力的拐点区间，看好普洛药业、司太立、同和药业、奥翔药业等 [5] - 原料药/中间体行业经历4-5年价格下行行业出清，伴随大宗商品、前端化工价格上行有望迎来价格改善，多数API产品价格处于历史底部区间，看好国邦医药、联邦制药、川宁生物等 [5] 创新药调整后的后续机会 - 建议关注安全边际趋势向上，同时中期内关键事件超预期能带来显著弹性的biotech/biopharma龙头：康方生物、科伦博泰、百利天恒、百济神州、信达生物等 [6] - 小核酸技术有望伴随临床数据读出不断被验证，优选布局肝外递送平台或拥有FIC管线的公司：前沿生物、福元医药、信立泰、悦康药业、热景生物、成都先导、必贝特、圣因生物、圣诺医药等 [6] - 关注海外核心药品市场有投入，国内企业有望快速产出潜在Global BIC/FIC的方向：新毒素ADC、双毒素ADC、RDC、TCE等，建议关注先声药业、康弘药业、和黄医药、远大医药、维立志博、迈威生物等 [6] CRO/CDMO及上游 - 1月密集业绩预告整体偏乐观，叠加部分业务下游创新药放量及大单品获批预期驱动，估值有望持续提升 [7] - 建议重点关注药明康德、药明生物、圣诺生物、键凯科技、海特生物等个股 [7] 医药领域的AI+ - 政策持续支持，产业蓬勃发展，1月Neuralink公布最新进展，上海印发《上海市脑机接口未来产业培育行动方案（2025-2030年）》 [7][8] - 关注脑机接口相关公司：创新医疗，爱朋医疗，翔宇医疗，可孚医疗等 [8] - 关注AI医疗相关公司：迪安诊断、金域医学等 [8] - 关注AI制药相关公司：成都先导，和铂医药，泓博医药、晶泰控股、英矽智能等 [8] 原料药板块逻辑论述 - 核心逻辑：价格底部修复预期与新业务贡献增量利润共同驱动业绩与估值双重修复，形成戴维斯双击 [9] - 价格企暖概率提升：供给端收缩定调涨价基础，全球化工行业扩产接近尾声，国内基础化工上市公司“在建工程/固定资产”下降明显，新增产能大幅减少 [9] - 2025年11月1日至2026年1月31日，国内化工品价格指数(CCPI)从896点上涨至1123点，累计上涨25.3%，创2022年以来最大单季度涨幅 [9] - 国内100种核心化工品中，58种实现上涨，占比达58%，仅有12种小幅下跌(跌幅均不超过8%)，20种价格持平，呈现“涨多跌少、普涨主导” [9] - 成本压力预计将沿产业链传导至原料药企业，具备中间体配套能力的一体化原料药龙头成本优势凸显，中小产能可能被迫减产或退出，优化行业供需结构 [9] - 2026年化工行业进入上行通道，将为原料药价格提供强支撑，依赖基础化工原料的大宗原料药涨价弹性更大 [9] - 第二成长曲线起势，叠加小核酸、GLP-1、ADC等创新业务增量 [9] - GLP-1：MNC多款GLP-1小分子重磅药物持续登陆及新药即将商业化放量，催生全球大量API与中间体需求 [9] - 小核酸慢病药物：Alnylam等龙头企业的慢病管线进入收获期，未来对高端原料药的需求将呈现指数级增长 [9] - ADC：截至2025年6月，全球已有19款ADC药物获批上市，还有数百个处于临床前/临床开发阶段 [9] - ADC开发外包率高达约70%以上，远高于整体生物制剂的30%-40%，预计到2030年全球ADC外包服务市场规模将达到110亿美元 [9] - 原料药企业通过技术升级、平台化建设向ADC CDMO/CMO服务商拓展，例如普洛药业、九洲药业等龙头已有布局 [9] 2月重点推荐及市场动态 - 2月重点推荐公司：药明生物、泰格医药、先声药业、康弘药业、普洛药业、美好医疗、迪安诊断、和铂医药、药石科技、天宇股份 [10] - 中泰医药重点推荐组合1月平均上涨8.38%，跑赢医药行业5.24个百分点，其中美好医疗上涨29.15%、药明生物上涨17.68%、奥锐特上涨14.53%、泰格医药上涨11.13% [10] - 行业热点聚焦：第44届摩根大通医疗健康大会（JPM2026）举办、Neuralink公布最新进展、小核酸减脂不减重数据再度验证 [10] - 以2026年盈利预测估值计算，目前医药板块估值22.6倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为20.7倍，医药板块相对溢价率为9.1% [11] - 以TTM估值法计算，目前医药板块估值29.4倍PE，低于历史平均水平（34.9倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为9.6% [11]