投资评级与目标价 - 报告对中科曙光给予“强推”评级，并维持该评级 [2] - 基于2026年62倍市盈率的估值，设定目标价为126元，相较于当前111.16元的股价，存在约13.4%的上涨空间 [2][3][6] 核心观点与投资建议 - 报告核心观点认为中科曙光发布的全球首款单机柜级640卡超节点scaleX640，是塑造AI新基建的重要产品，彰显了公司在智算基础设施领域的技术领先性和产品竞争力 [2][6] - 投资建议持续看好公司，维持2025-2027年归母净利润预测分别为26.52亿元、29.84亿元、33.49亿元，对应同比增长率分别为38.8%、12.5%、12.2% [2][6] 主要财务指标预测 - 营业总收入预计从2024年的131.48亿元增长至2027年的178.63亿元，2025-2027年同比增速分别为7.7%、11.4%、13.3% [2] - 归母净利润预计从2024年的19.11亿元增长至2027年的33.49亿元，2025年预计大幅增长38.8% [2] - 盈利能力持续改善，毛利率预计从2024年的29.2%提升至2027年的34.4%，净利率从15.2%提升至18.9% [2][7] - 每股收益预计从2024年的1.31元增长至2027年的2.29元，市盈率相应从85倍下降至49倍 [2] ScaleX640产品技术亮点 - 架构突破：采用“一拖二”高密集架构，实现单机柜内640卡超高速总线互连，算力密度较业界同类产品提升达20倍，在MoE大模型训练等场景中系统级性能提升30%-40% [6] - 绿色赋能：搭载浸没液冷技术，实现发热部件100%液冷散热，利用自然冷源，有效优化PUE指标，推动数据中心低碳转型 [6] - 生态协同：基于开放硬件架构，具备多品牌加速卡兼容性和主流计算生态适配性，降低用户采购和适配成本，推动AI算力从“昂贵资源”向“普惠基础设施”转变 [6] 公司基本数据 - 公司总股本为14.63亿股，总市值约为1675.27亿元，资产负债率为40.67% [3] - 每股净资产为14.40元，近12个月最高价和最低价分别为125.50元和59.40元 [3]

投资评级与目标 - 投资评级为“买入-A”，并维持该评级 [6] - 6个月目标价为12.78元，相较于2025年11月7日10.12元的股价，存在约26%的上涨空间 [6] - 公司总市值为119.36亿元，流通市值为118.09亿元 [6] 核心观点与业绩预测 - 报告认为该网络安全公司短期业绩承压，但通过深化AI和量子安全布局，有望打开未来成长空间 [1][11] - 预计公司2025年、2026年、2027年将实现营业收入30.14亿元、33.00亿元、36.39亿元 [11] - 预计公司2025年、2026年、2027年将实现归母净利润1.68亿元、2.40亿元、2.98亿元，净利润率分别为5.6%、7.3%、8.2% [11][12] - 估值采用市销率法，给予6个月目标价12.78元，相当于2025年5倍动态市销率 [11] 近期财务业绩表现 - 2025年前三季度公司营收12.02亿元，同比下降24.01%；归母净利润为-2.35亿元，同比下降39.10% [1] - 2025年第三季度单季营收3.76亿元，同比下降46.96%；归母净利润为-1.71亿元，同比下降568.00% [1] - 第三季度业绩下滑主要系暂时性项目进展扰动影响，但已签订单加中标未签订单同比基本持平 [2] 战略布局与业务进展 - 公司在量子安全领域持续布局，于2025年8月与信通量子达成战略合作，推动安全产品与量子安全服务平台深度适配，并推进应用试点 [3] - 公司自2018年投入量子计算，已将量子密码通信等研究成果应用于多款产品，并在国家重要网络通信建设中落地 [3] - 在AI+安全领域，公司以“标品+平台+服务”模式布局，推出大模型安全围栏等新产品，并提供AI安全服务和定制开发 [4] - 公司安全产品和技术能力全面，结合智能化与大模型能力，正与客户共同打造行业化产品和方案，已有重要行业的AI安全试点项目落地 [4] 行业分类与市场表现 - 公司所属行业为通用计算机设备 [6] - 股价相对沪深300指数在近12个月取得了27.7%的超额收益 [7]

投资评级与目标价 - 报告对天融信的投资评级为“强推”，并予以维持 [2] - 报告给出的目标价为12.57元 [2] 核心观点与业绩表现 - 报告认为公司业绩短期承压，2025年前三季度实现营业收入12.02亿元，同比下滑24.01%，单Q3营业收入3.76亿元，同比下滑46.96% [2][8] - 2025年前三季度归母净利润亏损2.35亿元，上年同期亏损1.69亿元 [2] - 公司持续推进提质增效战略，控费有效，研发费用、销售费用、管理费用分别同比下降15.05%、6.48%、17.23% [8] 财务预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为29.00亿元、30.89亿元、32.95亿元，对应增速分别为2.8%、6.5%、6.7% [4][8] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.39亿元、2.26亿元、2.85亿元，同比增速分别为67.3%、62.8%、26.2% [4][8] - 预测每股收益（EPS）2025-2027年分别为0.12元、0.19元、0.24元 [4][8] - 估值方面参考可比公司，给予公司2026年4.8倍市销率（PS）[8] 业务发展亮点 - 云计算战略持续推进，智算云产品提供全栈云能力，2025年前三季度智算云产品收入1.29亿元，占营业收入比重10.73%，同比增加7.59% [8] - 公司前沿布局量子科技，2018年开始投入，与安徽问天量子、信通量子达成战略合作，已将量子密码通信等研究成果应用于多款产品中，处于推进应用试点阶段 [8] 主要财务指标 - 公司总市值为119.36亿元，流通市值为118.09亿元，资产负债率为13.75% [5] - 根据预测，公司毛利率将从2024年的61.0%提升至2025年的62.7% [9] - 预测净利率将从2024年的3.0%持续提升至2027年的8.7% [9]

投资评级与核心观点 - 报告对工业富联（601138.SH）维持“买入-A”评级 [1] - 核心观点认为公司持续受益于AI服务器的强劲需求，作为全球AI服务器头部ODM厂，预计在GB系列服务器中将占据重要份额 [6] 财务表现与增长动力 - 2025年前三季度公司实现收入6039.31亿元，同比增长38.40%，实现归母净利润224.87亿元，同比增长48.52% [8] - 2025年第三季度单季度收入2431.72亿元，同比增长42.81%，单季度归母净利润103.73亿元，同比高增62.04% [8] - 增长主要驱动力为AI服务器强劲需求叠加GB200规模化交付，合同负债金额截至9月底达25.38亿元，较6月底增长26.42%，较24年底增长626.06%，显示订单需求强劲 [8] - 公司积极备货，截至9月底存货金额为1646.64亿元，较6月底增长33.93%，较24年底增长93.12% [8] 分业务表现 - 云计算业务：2025年前三季度收入同比增长超65%，Q3单季度收入同比增长超75% [5][9] - 云服务商板块表现亮眼，前三季度营收同比增长超150%，在云计算业务中占比达70%，Q3营收同比增长逾2.1倍 [5] - 云服务商GPU AI服务器前三季度营收同比增长超300%，Q3同比增长逾5倍 [5] - 通信及移动网络设备业务保持稳健增长，AI智能终端涌现带动精密机构件业务增长 [5] - 交换机业务Q3单季度同比增长100%，800G交换机实现单季度同比增长超27倍 [5] 盈利能力与运营效率 - 2025年前三季度公司毛利率达6.76%，保持基本稳定 [8] - 公司持续优化经营效率，前三季度销售、管理、研发费用率分别较上年同期降低0.02、0.05、0.38个百分点 [8] - 受益于费用优化，前三季度公司净利润率达3.73%，较上年同期提高0.26个百分点 [8] 财务预测与估值 - 预测公司2025-2027年EPS分别为1.78元、2.79元、3.75元 [6] - 对应2025年11月5日收盘价75.24元，2025-2027年PE分别为42.3倍、27.0倍、20.1倍 [6] - 预测2025年营业收入将达9584.59亿元，同比增长57.3%，净利润将达352.99亿元，同比增长52.0% [11] - 预测显示公司成长性持续，2026年、2027年营收增速预计为35.2%和25.7%，净利润增速预计为57.0%和34.4% [11]

投资评级 - 报告对工业富联维持“强推”评级 [4] 核心观点 - AI服务器和交换机业务全面爆发，驱动公司2025年第三季度业绩高速增长，单季度营收同比增长42.81%，归母净利润同比增长62.04% [7] - 云计算业务表现亮眼，2025年前三季度营收同比增长超过65%，第三季度单季同比增长超过75%，云服务商业务营收占比达70%，同比增速超过150% [7] - 交换机业务成长显著，第三季度单季同比增长100%，其中800G交换机单季同比增长超27倍 [7] - 基于AI硬件高景气度和三季度业绩超预期，上修公司2025-2027年归母净利润预测至356.53亿元、663.64亿元、875.86亿元 [7] 主要财务指标与预测 - 营业总收入持续高增长，预计从2024年的6091.35亿元增至2027年的15934.48亿元，2025年至2027年同比增速预测分别为45.1%、38.1%、30.5% [3] - 归母净利润增长加速，预计从2024年的232.16亿元增至2027年的875.86亿元，2025年至2027年同比增速预测分别为53.6%、86.1%、32.0% [3] - 盈利能力持续改善，毛利率预计从2024年的7.3%提升至2027年的8.3%，净利率从3.8%提升至5.5%，ROE从15.2%显著提升至32.0% [8] - 估值水平趋于合理，市盈率从2024年的67倍预计下降至2027年的18倍 [3] 业务分项表现 - **云计算业务**：主要受益于超大规模数据中心AI机柜产品规模交付及AI算力需求旺盛，云服务商GPU AI服务器前三季度营收同比增长超300%，第三季度单季环比增长逾90%、同比增长逾5倍 [7] - **通信及移动网络设备业务**：精密机构件业务受AI智能终端新品推出带动，交换机业务因AI需求放量而显著成长 [7]

投资评级 - 推荐（维持） 目标价30.24元 [2] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入474.25亿元 同比增长24.96% [2] - 归母净利润10.41亿元 同比增长4.05% [2] - 扣非净利润11.18亿元 同比大幅增长25.10% [2] - 第二季度单季营收266.4亿元 同比增长27.2% 环比增长28.1% [8] - 第二季度归母净利润6.92亿元 同比增长18.0% [8] 业务驱动因素 - 控股子公司新华三上半年营收364.04亿元 同比增长37.75% 净利润18.51亿元 [8] - 国内政企业务收入310.35亿元 同比增长53.55% [8] - 国际业务收入19.19亿元 同比增长60.25% 服务覆盖全球180余个国家和地区 [8] - ICT基础设施及服务业务收入同比增长37.80% 占总营收比重达76% [8] 技术战略与创新 - 推出可支撑万卡级别算力集群的核心交换机S12500AI系列 带宽利用率提升107% [8] - 800G CPO光电共封装交换机成功应用于头部互联网企业数据中心 [8] - DeepSeek大模型一体机（LinSeer Cube）在政府、交通、医疗等八大行业落地 [8] - 加快液冷技术、智算中心建设及国产化生态合作 参与多个国家算力枢纽项目 [8] 财务预测 - 预计2025-2027年营业总收入933.46/1042.82/1156.69亿元 增速18.1%/11.7%/10.9% [4][8] - 预计2025-2027年归母净利润20.60/15.43/18.03亿元 增速31.0%/-25.1%/16.9% [4][8] - 预计2025-2027年每股收益0.72/0.54/0.63元 [4][8] - 给予公司2025年42倍PE估值 对应目标价30.24元 [8] 估值指标 - 当前市盈率50倍（2024A）/38倍（2025E）/51倍（2026E）/44倍（2027E） [4] - 市净率5.9倍（2024A）/5.2倍（2025E）/4.8倍（2026E）/4.4倍（2027E） [4] - 总市值791.10亿元 每股净资产4.93元 [5] - 12个月内最高价33.12元 最低价18.38元 [5]

投资评级 - 维持"强推"评级 目标价21.38元 当前价17.48元[2][9] 核心观点 - 营收短期承压但盈利能力改善 2025H1营收11.33亿元同比下滑28.03% 毛利率59.91%同比提升3.40个百分点[2][9] - 推进"AI+"战略效果显著 大模型应用安全产品实现多个标杆项目落地 二季度签单金额倍增[9] - 深度融入中国移动体系 构建大网信安全产业生态圈[9] 财务表现 - 2025H1归母净利润亏损0.93亿元 较去年同期亏损1.82亿元收窄[2] - 安全产品收入6.42亿元同比下滑41.87% 安全运营与服务收入4.80亿元同比增长4.85%[9] - 预测2025-2027年营收32.37/36.39/40.57亿元 同比增速-2.4%/12.4%/11.5%[5][9] - 预测归母净利润1.35/2.75/4.00亿元 同比扭亏/104.1%/45.2%[5][9] 业务进展 - AI安全领域以中国移动九天大模型和DeepSeek为基础 优化泰合安全大模型并构建安星智能体[9] - AI应用安全防护推出大模型应用安全三件套等系列产品[9] - AI赋能车路云构筑一体化安全解决方案 具备自动化攻击检测能力[9] 估值指标 - 总市值211.75亿元 流通市值126.79亿元 每股净资产9.35元[6] - 预测市盈率157/77/53倍 市净率1.8/1.8/1.7倍[5] - 12个月内最高/最低价19.98/12.41元[6]

投资评级 - 报告对浪潮信息维持"强推"评级 目标价76 69元[2] 核心财务表现 - 2025H1实现营业收入801 92亿元 同比增长90 05%[2] - 2025H1利润总额8 45亿元 同比增长42 19%[2] - 2025H1归母净利润7 99亿元 同比增长34 87%[2] - 2025H1扣非净利润6 72亿元 同比增长61 10%[2] - 2025Q2单季度营业收入333 34亿元 同比增长35 87%[7] - 2025Q2归母净利润3 36亿元 同比增长16 12%[7] - 预计2025-2027年营业收入1556 29/1891 33/2279 79亿元 对应增速35 6%/21 5%/20 5%[7] - 预计2025-2027年归母净利润22 58/33 36/43 89亿元 对应增速-1 5%/47 7%/31 6%[7] - 预计2025-2027年EPS为1 53/2 27/2 98元[7] 业务表现 - 服务器销售额752 86亿元 同比增长99 50% 占总收入93 88%[7] - 存储类 交换类等产品收入48 37亿元 同比增长11 52%[7] - 研发费用14 90亿元 同比增长7 27%[7] 市场地位 - 服务器全球第二 中国第一（2025Q1）[7] - 存储装机容量全球前三 中国第一（2025Q1）[7] - 液冷服务器中国第一（2024）[7] - 边缘服务器中国第一（2024）[7] 发展战略 - 坚持"以应用为导向 以系统为核心"发展理念[7] - 从计算 存储和网络进行全局优化 构筑全栈AI能力[7] - 开发"源"系列基础大模型 模算效率业界领先[7] - 全面推进算力 算法 数据和互连技术创新[7] 行业机遇 - 受益于国务院《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》政策支持[7] - 各行业智能化转型带来算力需求爆发[7] - 有望获取大规模订单 强化市场领先地位[7] 估值指标 - 当前市盈率44倍（2025E）[2] - 目标估值对应2025年50xPE[7] - 市净率4 5倍（2025E）[2] - 总市值975 73亿元[4] - 每股净资产13 88元[4]

核心观点 - 投资策略应聚焦"高门槛、高壁垒"方向而非短期"反内卷"困境反转机会 包括垄断壁垒型行业(公共事业、稀土)、出海创收的硬科技领域及AI赋能效率革命的行业龙头 [1][2][3] - "反内卷"行情呈现四阶段轮动特征 当前市场处于从β普涨(上游资源品)向α个股挖掘过渡阶段 需关注行业自律出清和差异化竞争企业 [4][5][6] - 长期配置应优先选择具备牌照壁垒(金融、电信)、资源壁垒(采掘、石化)或网络效应壁垒(公用事业)的行业龙头 其现金流稳定且政策护城河显著 [11][13][14] 行业分类 垄断壁垒型资产 - 公共事业(电力、水务)和稀土等战略性资源凭借特许经营权或稀缺性形成定价权 2021-2024年行情持续性显著优于新兴产业 [11][14] - 采掘/石油石化行业需国家特许牌照 前期资本开支达百亿级 电力/交通运输依赖政府定点规划 新进入者难以复制基础设施 [14] 全球化竞争力资产 - 通用计算机设备、电子化学品、分立器件和机床设备在全球利基市场不可替代性排名前25% 实现技术反向输出 [14][15] - 大模型、军工、创新药等领域出现"DeepSeek时刻" 中国企业在成本控制和技术赶超方面展现优势 [16] AI效率革命型资产 - AI加速替代口译/笔译等流程化岗位 但对教育、创作等需情感交互的岗位替代有限 微软2025年测算显示标准化场景替代率更高 [19] - 行业龙头通过AI降本增效可加速市场出清 重点关注已应用AI技术重构竞争格局的企业 [3][19] 市场阶段特征 反内卷1.0阶段 - 上游资源品(钢铁、煤炭、有色金属)因供给收缩率先反弹 2023-2024年钢铁/建材行业集中度(HHI指数)改善与资本开支回落同步 [6][8] 反内卷2.0阶段 - 投资逻辑转向个股α挖掘 特种钢、新型建材、碳酸锂等细分赛道需关注产能自律和差异化竞争企业 [6][10] 反内卷3.0/4.0阶段 - 行业完成洗牌后形成新核心资产 技术革新(AI+)、全球化布局或供应链重构成为新壁垒 [5][6]

核心观点 - "反内卷"行情本质是困境反转的阶段性博弈，呈现β与α交替表现的四阶段特征，当前市场正从第一阶段向第二阶段过渡[3][5][8] - 长期应聚焦天然高壁垒资产，包括垄断壁垒型（公共事业、稀土）、全球竞争力型（高端制造、硬科技）和AI效率革命型三大主线[3][4][19][29][35] - AI技术通过替代重复性劳动加速行业出清，重塑竞争格局，重点关注能率先实现AI赋能的行业龙头[33][35][36] 反内卷行情四阶段演进 - **第一阶段（反内卷1.0）**：困境反转驱动的β行情，上游资源品（钢铁/煤炭/有色）因供给收缩预期率先普涨[5][8] - **第二阶段（反内卷2.0）**：α行情主导，龙头企业通过产能自律提升集中度，中小企业需差异化竞争[6][8] - **第三阶段（反内卷3.0）**：盈利兑现驱动的β行情，真实供需缺口形成带动全行业利润回暖[6][7] - **第四阶段（反内卷4.0）**：新核心资产崛起，技术革新（如AI+）、全球化或供应链重构形成壁垒[7][8] 高壁垒资产分类 - **垄断壁垒型**：公共事业（电力/水务）和稀土等，凭借牌照/资源独占性获得稳定现金流[3][19][27][28] - **全球竞争力型**：通用计算机设备/电子化学品/分立器件等，在产业链完备性、产品不可替代性和创新能力三维度领先[29][31] - **AI效率革命型**：通过AI替代重复性工作（如翻译）实现降本增效，加速行业出清[33][35][36] 行业数据与案例 - 钢铁/建材行业HHI指数显示2023-2024年集中度改善，与A股非金融企业资本开支增速回落同步[13] - 稀土出口增速放缓但价格逆势回暖，凸显战略储备价值[19][22] - 采掘/石油石化/电力等23个行业因牌照/资源/网络效应形成天然壁垒，准入门槛极高[27][28] - TMT硬件、军工、创新药等领域已出现技术赶超海外的"DeepSeek时刻"行情[29][32]