引言：资产配置如何应对"东升西落"叙事 - 开年以来"Deepseek"触发中美科技此消彼长叙事，恒生科技为代表的中国科技资产领涨全球，而美股&美元表现不佳 [3] - 战略层面仍维持"全球杠铃策略"，即投资大部分确定性低风险资产与少部分高收益高波动资产 [8] - 战术层面需调整"全球杠铃策略"以应对"东升西落"新叙事，包括下调美股权重、上调中国科技资产权重等 [8] 美股：低波动→高波动，下调权重 - 过去两年标普500维持偏低波动率，源于内部成分股间偏低相关性，当前相关性仍处历史低点 [11] - 2025年美股波动率将加大，因均值回归牵引力、美国经济衰退压力、AI产业格局变化等因素 [11] - 建议在"全球杠铃策略"组合中下调美股权重，因科技股与非科技股估值均偏高 [11] 中资股：中长期行情驱动力有望更健康 - 短期视角：恒指周线6连阳后行情有所透支，建议关注落后板块如银行、公用事业、石油石化等 [20] - 长期视角：本轮行情相较24年9月政策驱动行情更健康，建议上调中国科技资产权重 [20] - 中美科技股估值差仍处历史较高水平，中国科技股估值折价有缩窄空间 [20] 中国利率债：未转熊，更注重择时，下调权重 - 中国私人部门正由"被动加杠杆"迈向"主动去杠杆"阶段，债券收益率下行空间将收窄 [38] - 利率债配置需更注重交易择时，波动率或加大，建议下调组合权重 [38] - 当前1.8%的10Y国债利率定价了20BP降息空间，建议把握1.6%-1.9%核心交易区间 [38] 全天候配置策略 - 提供不同风险偏好下的资产配置比例，包括中国国债、黄金、可转债、印度股市、A股红利等 [9] - 低风险偏好配置中中国国债占比34.18%，黄金8.51%；高风险偏好中中国可转债占比24.83% [9] 历史数据与图表分析 - 标普500成分股相关性处于历史低点，2025年大概率回升 [18] - 恒指远期PE仍位于2010年以来均值水平，ERP位于均值-1标准差以下 [28] - 中美科技股估值差当前仍为历史较高水平 [34]

引言：资产配置如何应对"东升西落"叙事 - 开年以来"Deepseek"触发中美科技此消彼长叙事，恒生科技为代表的中国科技资产领涨全球，而美股&美元表现不佳 [3] - 战略层面仍维持"全球杠铃策略"，即投资大部分确定性低风险资产与少部分高收益高波动资产 [8] - 战术层面需调整策略应对新叙事，包括下调美股权重、上调中国科技资产权重、下调中国利率债权重 [8] 美股：低波动转向高波动 - 过去两年标普500维持偏低波动率，源于内部成分股间偏低相关性，主要由于AI产业叙事下科技龙头与非科技龙头分化 [11] - 当前标普500成分股相关性仍处历史低点，预计2025年将回升，导致美股波动率加大 [11] - 建议在"全球杠铃策略"组合中下调美股权重，因科技股和非科技股估值均偏高 [11] 中资股：中长期行情驱动力更健康 - 短期视角：恒指周线6连阳后行情有所透支，建议关注本轮落后的低波、股息、价值、质量因子，如银行、公用事业等 [20] - 长期视角：本轮行情相较24年9月政策驱动信贷脉冲行情更健康，建议上调中国科技资产权重 [20] - 中美科技股估值差仍处历史较高水平，中国科技股估值折价有缩窄空间 [20] 中国利率债：未转熊但需注重择时 - 中国私人部门正由"被动加杠杆"迈向"主动去杠杆"阶段，债券收益率下行空间将收窄 [38] - 债务收缩期股债相关性为负，呈现明显跷跷板效应 [38] - 当前1.8%的10Y国债利率定价了20BP降息空间，建议把握1.6%-1.9%核心交易区间 [38] 全天候配置策略 - 根据不同风险偏好提供配置方案，低风险偏好下中国国债指数配置比例34.18%，高等风险偏好下纳斯达克指数配置比例7.76% [9] - 黄金作为超国家主权信用价值资产，在各风险偏好下配置比例在8.51%-11.75%之间 [9] - 中国可转债在各风险偏好下配置比例在17.99%-24.83%之间 [9]

低波因子与因子共振 - 低波因子在沪深300、中证1000中持续成为共振因子，中证500则选中价值因子且为共振 [1][2] - 因子配置方法结合宏观量化与因子动量，经济敏感和信用敏感的因子得分前三 [1] - 2025年3月沪深300低流动性因子表现突出，中证500估值因子表现较好 [2] 宏观指标方向与修正 - 经济指标回升，流动性中性偏紧，信用指标转好，微观映射与宏观指标一致未触发修正 [1] - 经济维度宏观指标方向为+，微观映射中性，修正后方向为+ [1] - 信用维度宏观与微观映射均为+，修正后方向为+ [1] 经济前瞻指标 - 2025年4月经济前瞻指标位于上升趋势后期，预计6月到达顶部，12月进入下降周期 [3] - PMI和PMI新订单3月分别上升至50.5和51.8，与模型预期一致 [3] - 固定资产投资、乘用车销量、OECD领先指标等均位于上升周期中 [3][9] 流动性指标 - 2025年3月短端利率超过均线，货币价格指标转为偏紧，综合流动性中性略偏紧 [11][13][15] - 货币净投放处于历史较低水平，超储率偏高 [12][15] - 流动性综合信号1月为-1，2月和3月均为1 [12] 信用指标 - 社融存量同比连续两个月回升，综合信用指标达到较高水平 [16] - 信用价格、信用总量指标均为宽松信号1 [17] - 信用结构指标为0.33，长期-短期贷款信号为-1 [17] 大类资产配置 - 经济上行、流动性偏紧、信用较好背景下，降低债券和美股仓位 [18] - A股配置权重49.6%，黄金20%，商品5.76%，国债14.63%，企业债10%，美股0% [18] - 债券观点偏弱，A股和商品仓位上升 [18] 市场关注点 - 流动性持续为最受关注变量，9月末以来市场受流动性驱动较多 [19] - 信用和通胀关注度较高，近期宏观和微观流动性转弱 [19] 行业选择 - 对经济敏感和对信用敏感的行业受青睐，综合得分前六包括公用事业和传媒 [22] - 行业配置倾向与上期一致，结合经济上行和信用乐观的环境 [22]

市场情绪模型分析 - 市场情绪结构指标采用20日均线计算 围绕0轴在[-6 6]范围波动 2024年10月突破2后持续抬升但近期两周下降0 6至1 6 发出偏空信号[1] - 分项指标显示行业交易波动率提升 价量一致性得分降至低位 主力资金情绪波动 期权波动率指数发出负向信号 市场缩量导致情绪调整[3] - 科创50成交占比下降显示科技成长板块降温 资金从高估值成长板块流向低估值防御板块趋势明显[5] 行业交易特征 - 申万一级行业涨跌互现 社会服务/基础化工/机械设备等行业成交额靠前但价量一致性低 资金分歧导致确定性下降[9] - 均线排列模型显示公用事业/煤炭/交通运输等防御型行业短期信号偏多 石油石化/交通运输分数涨幅领先 传媒/汽车等板块提示偏空[12] 市场风格判断 - RSI模型显示国证成长/价值比值为0 68 300成长/价值比值为0 61 创业板指/沪深300比值为1 92 均指向价值风格占优[15] - 短期RSI与长期RSI对比显示大盘价值风格切换确定性较强 20日RSI相对60日RSI跌幅达20 45%-28 60%[14]

文章核心观点 兼具AI技术落地与业绩兑现能力的科技公司，以及现金流充裕、分红率稳定的企业，正成为基金经理配置的核心方向，反映市场对新技术商业化前景的乐观预期和公募基金对风险收益比的审慎权衡 [1] 分组1：AI业绩兑现催化公募加仓 - 生成式AI技术加速渗透下，具备核心技术壁垒且率先实现业绩释放的上市公司成基金经理加仓重点 [2] - 胜宏科技高端PCB产品应用于AI服务器等领域，2024年净利润同比增长72.94%至11.61亿元，2025年一季度净利润预增272.12%-367.54%，吸引多家头部公募基金加仓 [2] - 道通科技去年净利润同比增长257.34%，今年一季度利润增速超40%，以AI为核心布局，数字维修和数字能源业务分别增长14.59%和52.98%，获前海开源基金崔宸龙、南方基金张磊加仓 [3] - 中简科技业绩不俗，22只公募基金加仓和新进该股合计1427.77万股，华安基金蒋璆管理的9只基金合计买入1202.35万股 [3] 分组2：防御属性+确定性溢价，基金加仓高分红板块 - 大手笔现金分红个股受基金经理青睐，吉比特、新华保险、珠城科技、兴业银行等股获加仓 [4] - 基金经理对高分红标的选择呈双重策略，聚焦传统行业龙头确定性，挖掘新兴领域“成长+分红”潜力公司 [5] - 兴业银行近几年公募基金持股比例从2023年12月的4.09%增至2024年12月的6.39%，华宝基金胡洁管理的华宝中证银行ETF增持至3666.94万股，仓位增加43.90% [5][6] 分组3：基金策略：左手AI成长，右手红利防御 - 部分基金经理形成“AI业绩线+高分红线”双线布局策略 [7] - 容志能认为生成式AI产业浪潮持续，将带动新市场需求及供给，拉动上游算力和信息基建增长，细分科技制造领域也有投资机会 [7] - 杜猛认为消费是政策关注重点和经济恢复增长抓手，新质生产力是未来经济增长驱动力和投资重点，将关注人工智能等产业并维持较高仓位 [8]

来看今日盘后数据。 3月27日，A股市场整体上涨。截至收盘，上证指数报3373.75点，上涨0.15%；深证成指报10668.1点，上涨0.23%；创业板 指报2145.1点，上涨0.24%。两市合计成交11906.9亿元，较上一交易日增加363.84亿元。 1.两市主力资金净流出近240亿元 今日沪深两市主力资金开盘净流出151.33亿元，尾盘净流出56.34亿元，两市全天主力资金净流出238.72亿元。 | | | 沪深两市最近五个交易日主力资金流向情况(亿元) | | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 日期 | | 净流入金额 开盘净流入 | 尾盘净流入 | 超大单净买入 | | 2025-3-27 | -238.72 | -151.33 | -56. 34 | -60. 23 | | 2025-3-26 | -96. 65 | -4. 20 | -21.72 | 27.87 | | 2025-3-25 | -328. 17 | -48. 40 | -66. 55 | -141. 37 | | 2025-3-24 | -591.79 | -158.97 | 68. ...

文章核心观点 3月27日港股收盘，恒生指数上涨，新奥能源股价上涨且成交量可观；近一个月和今年累计有涨幅但跑输恒生指数；财务数据有营收和归母净利润同比减少情况；获东吴证券“买入”评级；介绍了公司业务、规模、使命愿景等情况 [1][2][3] 市场表现 - 3月27日港股收盘，恒生指数上涨0.41%，报23578.8点 [1] - 新奥能源收报66.0港元/股，上涨11.02%，成交量4514.88万股，成交额29.35亿港元，振幅12.7% [1] - 最近一个月新奥能源累计涨幅9.89%，今年来累计涨幅6.45%，跑输恒生指数17.07%的涨幅 [2] 财务数据 - 截至2024年12月31日，新奥能源营业总收入1098.53亿元，同比减少3.52% [2] - 归母净利润59.87亿元，同比减少12.16% [2] - 毛利率12.2%，资产负债率50.52% [2] - 2024财年年报归属股东应占溢利59.87亿人民币，同比下降12.16%，基本每股收益5.35人民币 [5] 机构评级与行业估值 - 东吴证券给予新奥能源“买入”评级 [3] - 公用事业行业市盈率（TTM）平均值为2.23倍，行业中值5.4倍，新奥能源市盈率10.4倍，行业排名第36位 [3] 公司概况 - 新奥能源是新奥集团旗舰产业，是中国最大的清洁能源分销商之一 [3] - 在全国21个省为近3000万个家庭用户、超24万家企业提供能源服务，运营259个城市燃气项目，覆盖接驳人口1.4亿，现有高中压管道8.2万公里 [3] - 2023年业绩超1138亿元人民币，总资产超1031亿元人民币 [3] - 全资及控股公司分支机构超800家，员工规模超3.4万人 [3] 公司使命愿景与发展方向 - 使命愿景是创建现代能源体系，提高人民生活品质，成为受人尊敬的创新型智慧企业 [4] - 积极把握时代机遇，落地客创一体，加速产智融合，推动生态聚合 [4] - 确保能源安全稳定供应，坚持可持续发展，推动现代能源体系建设，激活新质生产力 [4]

根据研报内容，总结如下： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：行业拥挤度监测模型**[3] * **模型构建思路**：通过构建模型，对申万一级行业指数的拥挤度进行每日监测，以识别拥挤度较高和较低的行业[3] * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建过程和公式 2. **模型名称：溢价率 Z-score 模型**[4] * **模型构建思路**：通过滚动测算ETF产品的溢价率Z-score，搭建ETF产品筛选信号模型，以识别存在潜在套利机会的标的[4] * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建过程和公式 量化因子与构建方式 1. **因子名称：行业拥挤度**[3] * **因子构建思路**：用于衡量申万一级行业的交易拥挤程度[3] * **因子具体构建过程**：报告未提供该因子的具体构建过程和公式 * **因子评价**：拥挤度较高的行业可能提示风险，拥挤度较低的行业可能值得关注[3] 2. **因子名称：主力资金净流入额**[3][12] * **因子构建思路**：衡量特定时间段内（如单日、近三个交易日）流向某个行业或ETF的主力资金净额[3][12] * **因子具体构建过程**：报告未提供该因子的具体构建过程和公式 * **因子评价**：资金流入可能代表市场看好，资金流出可能代表市场看淡[3][12] 3. **因子名称：IOPV溢价率**[7] * **因子构建思路**：衡量ETF市价与其参考净值（IOPV）之间的偏离程度[7] * **因子具体构建过程**：报告未提供该因子的具体构建过程和公式 * **因子评价**：较高的溢价率可能提示潜在套利机会或回调风险[4] 模型的回测效果 报告未提供量化模型的回测效果指标取值。 因子的回测效果 报告未提供量化因子的回测效果指标取值。 模型/因子的应用结果 1. **行业拥挤度监测结果**（数据截止2025/3/25）[3] * 拥挤度较高行业：机械设备、钢铁、社会服务[3] * 拥挤度较低行业：房地产、非银金融、传媒[3] * 单日拥挤度变动较大行业：煤炭、公用事业[3] 2. **主力资金流向结果**（数据截止2025/3/25）[3][12] * 前一交易日（T日）主力资金流入行业：基础化工、煤炭[3] * 前一交易日（T日）主力资金流出行业：计算机、电子[3] * 近三个交易日主力资金增配行业：煤炭、公用事业[3] * 近三个交易日主力资金减配行业：计算机、电子[3] 3. **ETF产品关注信号结果**（数据截止2025/3/25）[13] * 建议关注ETF：中药ETF(159647.SZ)、医疗器械指数ETF(159898.SZ)、电力ETF(561560.SH)、医疗器械ETF基金(159797.SZ)、中证500增强ETF易方达(563030.SH)[13]

市场整体表现与资金动向 - A股市场于3月25日延续震荡调整，三大指数小幅下跌，沪指微跌0.05%收于3369.98点，深证成指跌0.43%，创业板指跌0.33%，科创板综指下跌1.08% [1][2] - 市场量能萎缩，主力资金已连续7个交易日净流出，3月25日净流出328.17亿元，3月21日净流出额高达832.7亿元 [1][2] - 融资客资金同样离场，3月21日净卖出141.16亿元，3月24日持续净卖出56.85亿元 [1][4] 板块轮动与资金流向 - 资金从科技板块大幅流出，近3个交易日主力资金净流出计算机、电子、机械设备、汽车、通信等行业，净流出额在120亿元至376亿元之间 [1][2] - 防御型板块获得资金青睐，近3个交易日主力资金仅净流入煤炭和公用事业两个行业，3月25日领涨板块为煤炭、化工、公用事业、石油石化、农林牧渔等 [1][2] - 融资资金流向类似，3月21日和24日仅食品饮料行业获得融资净买入，机械设备、非银金融净流出居前，均超过12亿元 [1][4] 个股资金情况 - 3月25日有1457只股票获得主力资金净流入，格力电器、永鼎股份、长江电力、湖北宜化、紫金矿业等净买入金额均超过4亿元 [3] - 同期有3600余只股票遭主力资金净卖出，其中11只净卖出额超10亿元，东方财富居首被净卖出超20亿元，中兴通讯、每日互动、比亚迪、拓维信息等净卖出额在10亿至20亿元之间 [3] - 融资客方面，3月21日和24日有1465只个股获融资净买入，比亚迪、兴业银行、万马股份、紫金矿业等净买入金额居前，有54只股票遭融资客抛售净卖出超1亿元，拓维信息、数据港、藏格矿业、润和软件、格力电器、东方财富等净卖出金额较高 [5] 市场调整原因分析 - 市场调整主要因进入年报密集披露期，上市公司迎来业绩大考，叠加距离4月2日美国宣称的“对等关税”时间点临近，市场产生观望情绪 [1][6] - 投资者风险偏好阶段性回落，市场从前期的估值驱动向基本面定价回归 [6] 后市展望与风格切换 - 分析认为在行情回踩阶段，指数调整幅度或有限，因A股主要指数估值位于历史中位数附近，且宏观政策稳增长决心不改 [6] - 预计4月A股风格将进行切换，从2至3月的科技主题行情切向年报预期较好的板块 [1][7] - 中期依然看好科技产业趋势，认为AI技术正由散发期走向耦合期，产业进展速度可能超预期，短期回调可能贡献更好的配置机会 [6][7] - 短期可关注传统价值板块中年报预期较好的板块，如非银金融、汽车、家电、油气、有色、化工、银行等 [7] - 中期科技方向建议关注AI+（应用、人形机器人、智能驾驶等）、机器人、消费电子、低空经济、国产替代等 [7]

海外政策 - 4月将是特朗普关税政策落地最密集时间点，关键节点包括4月初《美国优先贸易政策备忘录》调查结果和"对等关税"出台 [1] - "对等关税"存在预期差，落地节奏或较缓和，本质目标是通过施压谈判推动贸易伙伴降低对美关税 [1] - 对华20%关税更多是美国内政延伸，4月1日贸易备忘录调查结果或意味特朗普对华经贸谈判策略成型 [1] - 4月后中美或实质性开启谈判，产业政策等"结构性改革"成为交换条件协调难度可能大于上一任期 [1] 深海科技 - 深海科技首次写入2025年政府工作报告，后续地方产业支持政策预计陆续出台 [3] - 深海科技产业链涉及上游核心零部件、中游整机装备和下游运营服务，建议优先关注核心参与厂商 [3] - 深海科技战略定位与商业航天、低空经济并列，板块整体位置较低，后市有望持续演绎 [4] 大类资产配置 - 将经济周期框架与风险预算模型结合可保证组合稳健表现并增厚收益 [7] - 高风险偏好投资者适合采用客观评分体系和风险预算模型结合的方式 [7] 货币政策 - MLF改革采用"固定数量、利率招标、多重价位中标"模式，实现630亿元净投放 [8] - MLF多重价位中标或为商业银行负债成本减压，长端利率中枢较中旬或存下行空间 [8] - MLF改革是央行淡化其政策利率的举措，银行或参照同业存单利率报价，中标利率可能下降 [10] 基金销售 - 权益基金指数化进程加速影响代销格局，头部机构保有规模上升而主动权益规模下降 [11] - 银行渠道受主动权益基金规模下滑冲击较大，券商渠道或将受益 [11] 固态电池 - 珠海发布首个地方性固态电池发展行动方案，明确2027年形成产业集群、2030年批量交付目标 [12] - 重点发展半固态电池量产和全固态电池研发等关键技术，相关公司有望受益 [12] 公用事业 - 深圳水价改革听证会拟于4月11日召开，两方案综合供水涨幅均为13% [14] - 改革落地将极大疏导供水企业成本压力，各地市理顺供水价格机制有望提速 [14] 白酒行业 - 春糖会反馈平稳符合预期，白酒动销同比降幅收窄，行业筑底阶段共识度提升 [16] - 茅台、五粮液等大单品批价平稳提振产业信心，建议在行业底部增加优质资产配置 [16]