地缘政治事件的市场反应 - 美国和以色列对伊朗的“斩首行动”是周末最大的事件，震惊了世界和金融市场 [6][7] - 全球金融市场在事件后的首日反应，代表了市场对美伊后续走势的预期 [8] - 油价今日走势类似美国去年6月“午夜之锤”后的反应，大幅高开后低走，但并未像去年6月23日那样由大涨转为大跌 [9][10] - 今日油价依然大涨，但大幅回落预示着市场对美伊冲突进一步升级的信心不足 [11] 美伊冲突升级的可能性分析 - 冲突进一步升级需要美国派出地面部队，但从理性角度，美国做出此决策较难 [13] - 伊朗人口超过9000万，比伊拉克、阿富汗、乌克兰都大，武装力量掌握在反美力量手中 [14] - 鉴于美国在伊拉克、阿富汗的经验以及俄罗斯在乌克兰的现状，美国出动地面部队的可能性很低，不出动地面部队则伊朗短期变天的可能性也很低 [15] - 伊朗也难进行大规模报复，双方实力差距大且不接壤，攻击美国中东基地或邻国非军事区效果有限且易引起不满 [16][17] - 双方都难以搞定对方，维持对轰意义不大，持续对轰一段时间后重新谈判的概率更大 [18][19] - 已有谈判信号释放，油价随相关信息的反复而起伏 [19] - 油价是用真金白银砸出来的，是观察冲突进展的最真实指标 [22] 全球投资的主线逻辑 - 尽管美伊冲突可能不会升级，但地缘政治风险仍在深化演进 [24] - 决定当前全球演化的核心是中美两个国家的较量 [25] - 在中美找到新的相处平衡点之前，地缘政治风险的演进不会停止 [26] - 中美是旗鼓相当的竞争对手，随着中国经济及军事实力增强，美国的不安全感激增，必然催生其遏制举措及中国的应对，导致双方不信任感上升 [27] - 维护自身供应链安全成为势在必行，上游资源因是原材料起点且地理分布存在天然脆弱性，成为角逐点 [28][29] - 各方为供应链安全增加战略储备（例如从90天增至180天），是推升上游资源价格的最大逻辑之一，另两个因素是美元信用和AI对电力的需求 [29] - 上游资源的行情已蔓延至化工及工程机械板块，但上游资源的逻辑最硬 [30] - 供应链安全逻辑不会因美伊冲突是否升级而改变，它将伴随中美的长期对抗，中间可能因中美关系缓和而反复 [31] - 特朗普访华是观察上游资源股的一个阶段性窗口 [32] 其他板块行情分析 - 除上游资源外，今年其他板块（科技、消费、医药、金融）行情非常难做，中美市场皆如此 [34] - 今年主要市场指数中，韩国、中国台湾地区及日本最强，主要因其掌握最强的AI硬件（存储和台积电）[34] - 美股指数已滞涨半年，恒生科技指数则已下跌超过25% [34] - 若美伊冲突不再升级，因黑天鹅事件加速下跌的指数（尤其是新低复新低的港股）可能迎来阶段性反弹 [34] - 选反弹板块需有优先顺序，消费板块虽位置低但很难排前列 [36][37] - 上周五盘后部分消费公司（石头科技、华熙生物、珍酒李渡、锦波生物）的业绩快报显示没有营收和利润，无法令人满意 [38] - 消费板块需耐心等待3、4月的业绩雷落地 [39] - 在当前地缘环境下，科技是除上游资源外另一条可选的主线 [40] - 美国在委内瑞拉和伊朗的斩首行动中，星链低轨卫星星座发挥了核心支撑作用，其商业和军事价值均很高 [41][42] - 国内在商业航天领域必然会加大投入寻求突破，该方向有核心公司正在IPO，是板块的行情催化点 [43][44] - 半导体、人形机器人也是未来需大力发展的方向，但这些科技板块目前仅有预期，离业绩兑现尚需时间，估值易被炒高，缺乏业绩消化则难进一步上涨，因此目前主要是轮动行情，缺乏趋势性突破 [45] - 港股，尤其是恒生科技指数，图形走势难看，需等待其走出一个震荡平台，或因风险事件彻底跌透（例如单日暴跌7-8个点）[46] - 港股弱势时易缺乏流动性，会放大其对风险事件的敏感度，港股的互联网和创新药都应等待美伊局势更明朗时再决策 [46]

文章核心观点 - 文章以摩尔线程2025年财报为切入点，通过分析其高估值、高增长与持续亏损并存的现状，探讨了国产GPU行业在政策支持与资本热潮下的发展机遇、面临的挑战以及与英伟达早期发展历程的对比，认为当前阶段是国产GPU企业“以亏损换未来”的关键卡位期 [2][3][5][26] 融资与上市热潮 - 2025年6月30日，摩尔线程、沐曦股份等五家国产GPU公司科创板IPO同日获受理，合计拟募资近150亿元，其中摩尔线程拟募资80亿元，为五家中最大 [3] - 摩尔线程从IPO受理到上市仅用158天，沐曦股份仅用170天，体现了科创板“1+6”改革新政对未盈利硬科技企业的支持 [3] - 摩尔线程上市首日暴涨425%，市值一度突破2800亿元；沐曦股份上市首日大涨近7倍，市值突破3000亿元，两家成立仅五年多的公司市值双双杀入科创板前六 [4] - 打新热度惊人：摩尔线程吸引482万户申购，中签率仅万分之三点六四；沐曦股份吸引517万户申购，中签率低至万分之三点三五 [4] - 多家国产GPU厂商正排队上市或已上市，包括已在港交所上市的壁仞科技、天数智芯，以及重启上市辅导的燧原科技和在路上的昆仑芯、瀚博半导体 [4] 摩尔线程的估值、业绩与风险分析 - 截至2026年2月28日，摩尔线程市值2859亿元，2025年营收15.05亿元，市销率（PS）接近190倍，远高于国内同行海光信息（64倍）和寒武纪（99倍），也远高于英伟达在AI爆发前约6倍及高峰期30-40倍的水平 [5][6] - 支撑高估值的逻辑有三点：一是赌其全功能GPU的战略位置和国产替代价值；二是赌其高增长，2025年营收同比增长243.37%，2022-2025年复合增速超200%；三是赌其亏损收窄趋势，2025年净亏损10.24亿元，同比收窄36.70% [7] - 公司处于高研发投入阶段，2022年至2025年上半年累计研发投入超43亿元 [8] - 公司产品MTT S5000单卡AI稠密算力最高可达1000 TFLOPS，配备80GB显存，其搭建的集群可高效支持万亿参数大模型训练，计算效率达到国外同代系GPU集群先进水平 [9] - 公司生态建设取得进展，MUSA架构支持CUDA代码一键迁移，并在GLM-5、MiniMax M2.5、Kimi K2.5及Qwen3.5等主流大模型发布后快速完成深度适配，具备Day-0交付能力 [9][10][11] - 公司面临三大风险命门：一是客户集中度高，前五大客户占比98%，其中单一客户R占56%；二是软件生态壁垒，MUSA生态拥有约20万开发者，与英伟达CUDA生态的超过450万开发者差距明显；三是尚未实现盈利，盈利时间表存在不确定性 [13][14][15] - 公司收入结构引发关注，2025年1至6月近80%收入来源于“集群建设”相关业务，市场对其GPU芯片作为独立产品的竞争力看法存在分歧 [24][25] 国产GPU赛道竞争格局 - 2025年，国产GPU赛道主要公司业绩呈现分化：寒武纪首次实现年度盈利，营收64.97亿元（同比增长453.21%），净利润20.59亿元；沐曦股份营收16.44亿元（同比增长121.26%），净亏损7.81亿元（同比收窄44.53%），在手订单达14.3亿元；摩尔线程营收15.05亿元（同比增长243.37%），净亏损10.24亿元（同比收窄36.70%） [18][21][23][24] - 业绩分化源于产品路线差异：寒武纪走ASIC路线，为特定算法优化；摩尔线程走全功能GPU路线，试图通吃图形渲染和AI计算，技术挑战更大 [24] 历史对照与未来展望 - 英伟达早期曾濒临破产，1996年账上仅剩300万美元，从破产边缘到2025年市值突破5万亿美元、单季净利润193亿美元，用了30年时间，其发展历程为当前处于高投入期的国产GPU公司提供了参照 [2][26][27] - 对于评估公司未来，需关注三个关键指标：持续的研发投入（2022-2025年累计超43亿元）、稳定的毛利率（69%为其护城河）以及主流大模型客户的黏性（已适配GLM-5、MiniMax、Qwen3.5、Kimi等） [30][31][32]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出TMT行业的整体投资评级 [1] 报告的核心观点 * 全球AI产业趋势正在加强，AI算力需求持续得到印证，英伟达亮眼的季度业绩和未来指引是核心佐证 [4] * 全球AI模型调用量加速上行，中国大模型在全球范围内的真实吸引力和竞争力显著提升，其调用量已超越美国模型 [4] * 报告看好国产算力、国内大模型服务商等产业环节 [4] 市场周度回顾 * **TMT板块市场表现**：统计区间（2026年2月9日-2月27日）内，TMT一级行业中，电子（7.73%）、通信（7.71%）、计算机（4.99%）均跑赢沪深300指数（1.44%），仅传媒（-1.77%）跑输 [4] * **三级子行业表现**：涨幅靠前的三级子行业为通信线缆及配套（25.80%）、被动元件（18.63%）、通信应用增值服务（17.89%）；跌幅靠前的为营销代理（-5.59%）、影视动漫制作（-3.21%）、品牌消费电子（-2.33%） [4] * **个股表现**：报告列举了电子、计算机、传媒、通信四个行业区间涨跌幅前五的个股 [14][15] 行业要闻及重点公司公告 * **AI模型侧**： * **英伟达业绩**：FY2026Q4营收681.27亿美元，同比增长73%，环比增长20%；净利润429.6亿美元，同比增长94%，环比增长35% [4] * **全球AI调用量**：据OpenRouter数据，2月9日周/2月16日周Tokens调用量分别达13万亿/14万亿，环比增长33%/7% [4] * **中国模型崛起**：2月9日至15日当周，中国模型调用量达4.12万亿Token，首次超越同期美国模型的2.94万亿Token；16日至22日当周，中国模型调用量进一步冲高至5.16万亿Token，三周涨幅达127% [4] * **模型发布与开源**：阿里开源千问3.5系列新模型；智谱发布新一代旗舰模型GLM-5；MiniMax M2.5模型即将上线 [17][18] * **企业级大模型调用**：2025年下半年，中国企业级大模型日均调用量飙升至37.0万亿tokens，较上半年的10.2万亿增长263% [21] * **AI应用侧**： * **用户与产品**：ChatGPT拥有超过9亿周活跃用户和超过5000万消费者订阅者 [20] * **AI助手与终端**：三星Galaxy S26系列集成多个AI系统；华为云发布“码道”代码智能体；网易有道推出桌面级Agent“LobsterAI” [20][22] * **AI视频生成**：字节跳动Seedance2.0引发行业关注与讨论 [18][21] * **政策与市场**：香港特区政府将成立“AI+与产业发展策略委员会”；法国2025年生成式AI使用比例达约48% [21][29] * **AI算力侧**： * **芯片与供应链**：英伟达Blackwell系列芯片上市首季销售额达数十亿美元，过去四季累计出货600万颗；公司指引FY2027Q1营收为780亿美元，上下浮动2% [4] * **存储市场**：2025年第四季DRAM产业营收为535.8亿美元，环比增加29.4%；NAND价格高涨，市场供货持续紧缺 [26][28] * **HBM进展**：三星电子计划本月开始量产HBM4并交付英伟达；SK海力士与三星预计将占据英伟达Vera Rubin平台HBM4的绝大部分供应 [28][32] * **资本支出与建设**：主要科技巨头计划在2026年总计投入超过6000亿美元的资本支出；立讯新一代人工智能终端项目达产后可实现年产值超千亿元 [25][32] * **国产算力**：摩尔线程AI训推一体GPU智算卡与智驾仿真平台完成适配；蔚来芯片子公司神玑技术完成超22亿元人民币融资 [27][26] * **公司公告**：报告汇总了多家TMT行业上市公司在2月9日至27日期间发布的业绩、融资、投资、减持等重要公告 [32][33][34][35]

报告行业投资评级 1. 行业投资评级为“增持” [5] 报告的核心观点 1. 维持行业“增持”评级，推荐AI算力、云厂商、AI应用、AI社交四大方向 [5] 2. 英伟达业绩指引超预期，其新一代芯片的“Token经济学”优势显著，能效比大幅提升，成本急剧下降 [5][8] 3. 百度集团业绩短期承压，但AI相关收入占比显著提升，成为核心增长驱动力 [5][9] 4. 谷歌发布新一代图像生成模型，持续升级多模态能力，提升生成效率与成本表现 [5][10] 5. 中国AI模型调用量首次超过美国，显示出中国AI厂商整体崛起的规模效应 [25] 根据相关目录分别进行总结 周观点 1. **英伟达**：FY26Q4营收同比增长73%至681亿美元，其中数据中心收入623亿美元，同比增长75% [5][8]。来自云服务提供商（CSP）的收入占比略超50%，客户结构多元化 [5][8]。数据中心网络收入同比增长263%，主要受GB200/GB300系统及NVLink带动 [5][8]。公司上调Blackwell与Rubin平台合计收入指引至5000亿美元，Rubin样品已交付并将于2026年下半年量产 [5][8]。Blackwell平台每兆瓦吞吐量提升50倍，百万tokens成本降至1/35，预计Rubin平台将再提升10倍 [5][8] 2. **百度集团**：25Q4总营收327.4亿元，同比下降4.1%；核心收入261.1亿元，同比下降5.7% [5][9]。经调整净利润39.1亿元，同比下降41.8% [5][9]。AI相关收入超过110亿元，占核心收入比例达43% [5][9]。其中，AI云收入同比增长34%，AI加速器订阅收入同比增长143% [5][9]。AI原生营销收入27亿元，同比增长110% [9]。萝卜快跑在25Q4完成340万次全无人订单，同比增长200%，累计订单超2000万次，运营城市拓展至26个 [5][9] 3. **谷歌**：发布新一代图像生成模型Nano Banana 2（Gemini 3.1 Flash图像模型），旨在实现更快、更低成本、更易用的高质量图像创作 [5][10]。模型融合了高质量与高速度，并增强了自然语言理解能力以更准确解析复杂提示 [10]。新版本支持多种纵横比与最高4K分辨率输出，在光照、纹理细节与清晰度方面进一步优化 [10] 一周行情回顾 1. **大盘指数**：报告期内（2026.02.22-2026.02.28），恒生指数上涨0.82%，恒生科技指数下跌1.41%，道琼斯工业指数下跌1.31%，纳斯达克指数下跌0.95% [11][21] 2. **板块指数**：同期，恒生互联网科技业指数下跌2.49%，HK网络游戏指数下跌1.60%，HK AIGC概念指数下跌6.42%，纳斯达克中国金龙指数下跌3.61% [16][17] 3. **重点个股（港股）**：报告期内涨幅前三为联想集团（+5.5%）、京东集团-SW（+0.6%）、美团-W（+0.5%）；跌幅较大的包括阅文集团（-11.2%）、快手-W（-5.5%）、哔哩哔哩-W（-3.7%） [18][19][22] 4. **重点个股（美股）**：报告期内涨幅前三为嘉楠科技（+8.5%）、TWILIO（+6.9%）、逸仙电商（+6.5%）；跌幅较大的包括ZOOM（-18.1%）、爱奇艺（-12.1%）、新东方（-9.3%）、百度（-8.4%） [18][23][24] 一周AI行业要闻 1. **中国AI调用量首超美国**：根据OpenRouter数据，2026年2月9日至15日当周，中国AI模型调用量达4.12万亿Token，首次高于同期美国的2.94万亿Token；2月16日至22日进一步攀升至5.16万亿Token，三周累计增长127% [25]。全球调用量前五的模型中，中国占据四席 [25] 2. **苹果接受三星存储芯片涨价**：苹果确定由三星为iPhone 17系列提供LPDDR5X内存，采购价格较此前翻倍（上涨100%） [25] 3. **阿斯麦下一代EUV设备就绪**：阿斯麦表示新一代EUV光刻设备已完成准备，可正式交付用于大规模量产，单台价格约4亿美元 [26][27] 4. **宇树发布新款四足机器人**：宇树科技发布Unitree As2四足机器人，峰值扭矩90N·m，空载续航超4小时，支持15kg负载，具备复杂地形适应能力并搭载仿生具身大模型 [27] 5. **特斯拉Cybercab下线**：特斯拉自动驾驶出租车车型Cybercab已在得州超级工厂下线，该车为双门设计，取消方向盘和踏板 [28] 投资建议 1. **算力方向**：推荐英伟达、台积电、阿斯麦、博通 [28] 2. **云厂商方向**：推荐微软、亚马逊、谷歌 [28] 3. **AI应用方向**：推荐AI Agent方向受益的苹果、高通、联想集团、小米集团，以及Physical AI方向受益的特斯拉 [28] 4. **AI社交方向**：推荐腾讯控股、Meta、谷歌 [28]

每周市场观察 - **权益市场温和反弹**：春节后第一周（2026.02.24-2026.02.27）市场温和反弹，各宽基指数反弹至前期高点附近，上证综指、沪深300、创业板指、中证500、中证1000期间涨幅分别为1.98%、1.08%、1.05%、4.32%、4.34%，全市场成交额回升至2.5万亿元水平 [5] - **市场结构呈现分化**：顺周期题材中，受上海地产政策松绑和伊朗地缘局势扰动，地产、化工等行业在涨价预期下上涨；AI等成长方向从算力紧张外溢至上游半导体零部件等供应链环节，电子布、电容电阻等细分行业持续上演涨价行情；消费方向在长假集中兑现后开始回调 [1][5] - **地缘冲突带来脉冲式机会**：3月1日美伊军事行动可能影响霍尔木兹海峡通行安全，若全面战争并长期封锁关键航道，油价可能从脉冲式冲击升级为长期支撑，股票市场可能带来油气开采、油服设备、煤化工替代、全球防务开支上行及避险需求升温等脉冲式投资机会 [6] - **市场进入政策观察窗口期**：2月27日中共中央政治局会议为全国两会前瞻定调，市场在具体政策落地前或将围绕消费、地产和创新等两会主题博弈，叠加美国总统特朗普计划于3月底访华，在此之前宏观氛围总体偏乐观 [1][6] 泛固收市场回顾及观察 - **国内债市震荡运行**：上周（2026.02.24-2026.02.28）债市继续震荡，1年期国债收益率上行0.23BP至1.32%，10年期下行1.46BP至1.78%，30年期上行2.66BP至2.27%；尽管节后止盈卖出意愿抬升，但周六突发的地缘冲突导致资金涌入债市避险，到期收益率转而回落，预计短期仍延续区间震荡格局 [2][7] - **美债收益率全面下行**：上周（2026.02.23-2026.02.27）各期限美债收益率均下行，1年期下行3BP至3.48%，2年期下行10BP至3.38%，10年期下行11BP至3.97%，主要受美伊局势紧张及市场对AI板块资本开支和估值担忧影响，风险偏好下行推动资金涌入美债等避险资产 [8] - **REITs市场整体下跌**：上周（2026.02.24-2026.02.27）中证REITs全收益指数收跌1.08%至1035.78点，保障房、产业园等跌幅居前，数据中心等收涨；一级市场方面，上周有10单首发公募REITs取得新进展，涵盖港口、商业不动产、新能源等类型 [8] 公募基金市场动态 - **互认基金新规后首批产品获批**：2026年2月27日，互认基金新规后首批四只产品获得中国证监会批准，包括摩根亚洲股票高息基金、太平大中华新动力股票基金、富达全球投资基金-香港债券基金以及华夏精选人民币投资级别收益基金，涵盖两只股票基金和两只债券基金 [2][9] - **新规释放销售潜力**：此次获批是2025年1月1日修订版《香港互认基金管理规定》实施后的首次产品落地，新规将客地销售比例上限从50%放宽至80%，释放了互认基金在内地的销售潜力 [9] 基金指数表现跟踪 - **权益策略主题类指数表现**：上周（2026.02.24-2026.02.27）主动股基优选指数上涨1.27%，价值股基优选上涨0.50%，成长股基优选上涨1.73%，医药股基优选下跌0.68%，消费股基优选下跌0.31% [10][12] - **行业主题类指数表现**：上周科技股基优选指数上涨2.03%，高端制造股基优选上涨0.86%，周期股基优选上涨2.94% [12] - **泛固收类指数表现**：上周货币增强策略指数上涨0.05%，短期债基优选上涨0.05%，中长期债基优选上涨0.01%；低波、中波、高波固收+基金优选指数分别上涨0.25%、0.51%、0.39%；可转债基金优选上涨0.35%，QDII债基优选上涨0.19%，REITs基金优选下跌1.59% [13]

行业投资评级 - 标配 [1] 核心观点 - 英伟达2026财年第四季度和全年业绩继续超市场预期，数据中心业务是核心增长动力，建议关注其3月GTC大会可能发布的新品 [5] - 电子行业需求持续复苏，供给有效出清，存储芯片价格上涨，国产化力度超预期，建议关注AI算力、AIOT、半导体设备、关键零部件和存储涨价等结构性机会 [5] - 行业需求在缓慢复苏，AI投资持续超预期，存储芯片涨价幅度超预期，自主可控力度不断加大，建议逢低布局 [5] 行业新闻总结 - 英伟达2026财年第四财季营收达681亿美元，同比增长73%，净利润430亿美元，数据中心营收623亿美元，同比增长75%，并预计下一财季营收达780亿美元（上下浮动2%）[10] - 英伟达计划在GTC 2026大会上发布一款整合Groq LPU技术的全新AI推理芯片，并与OpenAI等头部客户合作 [10] - 三星发布Galaxy S26系列，其中Ultra型号首次引入硬件级防窥显示屏 [11] - 魅族宣布暂停国内手机自研生产，聚焦Flyme生态与AI智能终端 [11] - SK海力士表示存储产业已转向卖方市场，2026年价格涨势将贯穿全年，DRAM及NAND库存仅剩约4周，HBM产能已售罄 [12] - 功率半导体厂商新洁能宣布对MOSFET产品涨价10%起 [13] - 2025年第四季度DRAM产业营收为535.8亿美元，季增29.4%，预计2026年第一季Conventional DRAM合约价将上涨90-95% [13] - Meta与AMD签署为期5年的战略合作协议，将采购高达6吉瓦算力的AMD设备，交易金额可能超过600亿美元 [14] - 盛合晶微科创板IPO过会，该公司是集成电路先进封测企业 [14] - 日本政府向芯片公司Rapidus投资2500亿日元（16亿美元），以支持其生产2纳米逻辑芯片 [15] 行情回顾总结 - 本周（2026/2/23-2026/3/1）沪深300指数上涨1.08%，申万电子指数上涨4.07%，跑赢大盘2.99点，在申万一级行业中排第13位，PE(TTM)为75.19倍 [5][18] - 截至2月27日，申万电子二级子板块周涨跌幅：电子元器件(+12.34%)、电子化学品(+6.56%)、光学光电子(+5.37%)、其他电子(+4.56%)、半导体(+2.19%)、消费电子(+2.00%) [5][20] - 本周半导体细分板块中，印制电路板(+12.78%)、被动元件(+10.48%)、半导体材料(+7.47%)涨幅居前 [24] - 海外市场方面，台湾电子指数本周上涨4.77%，费城半导体指数下跌1.96% [20] 行业数据追踪总结 - 存储芯片价格方面，DRAM现货价格自2025年2月中旬开始回升，波动上涨至6月，9月起持续上涨，2026年2月部分产品价格有所震荡；NAND Flash合约价格自2025年1月回升，涨势延续至2026年1月 [31] - 面板价格方面，TV面板价格小幅回升后企稳，IT面板价格逐渐稳定 [37] 投资建议与关注标的 - 建议关注受益于海内外需求强劲的AIOT领域公司，如乐鑫科技、恒玄科技、瑞芯微、中科蓝讯等 [5] - 建议关注AI创新驱动板块，包括算力芯片（寒武纪、摩尔线程等）、光器件（源杰科技、中际旭创等）、PCB（胜宏科技、沪电股份等）、存储（江波龙、德明利等）、服务器与液冷（英维克、工业富联等）[5][6] - 建议关注上游供应链国产替代预期的半导体设备、零组件、材料产业，如北方华创、中微公司、拓荆科技等 [6] - 建议关注价格触底复苏的龙头标的，包括功率板块（新洁能、扬杰科技等）、CIS（豪威集团、思特威等）、模拟芯片（圣邦股份、思瑞浦等）[6]

核心观点 报告认为，当前全球市场主要受地缘政治（美伊局势）、美国政策（关税预期）及科技产业（AI发展）三大焦点驱动。美伊冲突的演变是短期市场波动的关键，黄金和国防板块受益；美国关税政策的不确定性可能引发市场阶段性混乱；AI产业呈现“刚性泡沫”特征，长期前景乐观但需注意估值风险；台股市场受益于AI驱动的出口高景气，但整体估值偏高。 上周环球大类资产表现总结 - **股票市场**：全球股市表现分化，新兴市场领涨。MSCI新兴市场指数一周上涨2.8%，一年上涨43.3%[4]。韩国KOSPI指数一周涨幅达7.5%，一年涨幅高达138.2%[4]。台股加权指数一周上涨5.4%，一年上涨53.6%[4]。美股纳斯达克指数一周下跌1.0%，一个月下跌4.8%[4]。 - **债券市场**：避险情绪推动主要国债收益率下行。美国10年期国债收益率一周下降10个基点至3.75%[5]。英国金边债收益率一周下降10个基点至4.19%[5]。美国高收益债信用利差一周扩大21个基点至293个基点[5]。 - **外汇与商品市场**：地缘风险推升避险资产。COMEX期金一周上涨3.7%至5247.90美元/盎司，一年上涨81.2%[6]。COMEX期银一周大涨12.6%[6]。LME期锡一周暴涨24.1%[6]。WTI原油期货一周上涨0.9%[6]。美元指数一周微跌0.2%[6]。 (1) 美伊局势专题 - **核心观点**：美伊军事冲突于2月28日爆发，局势快速演变，市场影响需关注三个关键信号：美军进一步调动规模、伊朗内部政局稳定性、冲突是否实质性涉及关键产油设施与航路[9][10][11]。 - **历史规律**：复盘1970年以来中东重大冲突，初期黄金表现优于美元，油价长期仍看供需，美股表现与美国介入程度相关，对中国资产无显著影响[12][13]。 - **黄金展望**：报告长期看好黄金，认为全球央行购金（已连续三年超1000吨）、“去美元化”趋势及美联储降息预期将支撑金价，给出2026年金价目标为6000美元/盎司，一季度均价预测为5250美元/盎司[18][19]。 - **股票投资建议**：看好中国军贸发展空间，认为其正从低档廉价向高端武器出口过渡。具体关注：1) 军机如中航沈飞；2) 制导弹药和无人机如航天彩虹；3) 雷达防空系统如国睿科技；4) 上游配套企业如七一二、北方导航等[20][21]。 - **ETF投资建议**：推荐**SPDR®金ETF (2840 HK)**，该ETF过去一年总回报达87.8%[25]。推荐**STOXX欧洲航空航天与国防ETF (EUAD US)**，该ETF过去一年总回报为50.8%[27][28]。 - **债券投资建议**：伊朗局势推动美债收益率下行（10年期收益率约3.94%），但此为非趋势性下跌，建议投资者把握机会，在收益率接近3.8%时减持长久期美债以锁定收益[30][32]。 (2) 美国市场焦点 - **核心观点**：美国最高法院裁定特朗普基于IEEPA的关税非法，导致全球关税预期重新陷入阶段性混乱，特朗普政府正寻求替代关税工具[36][37]。 - **关税分析**：潜在的替代关税工具主要包括：1) **122条款关税**：税率15%，时效150天，将于7月24日到期；2) **301条款关税**：可能成为后续关注焦点，已启动新一轮调查；3) **232条款关税**：调查周期长，预计非主要工具[40][41]。截至2025年12月14日，美国已累计征收IEEPA关税1335亿美元[38]。 - **经济与政策**：1月强劲就业数据使市场降息预期下修。报告预计美联储2026年下半年可能降息1-2次，具体取决于通胀走势[44][45]。 - **AI产业观点**：AI产业呈现“刚性泡沫”特征——“刚性”源于国家战略与政策托底，“泡沫”体现在估值已大幅透支未来增长。建议构建三层动态配置：1) “压舱石”（现金流稳健的互联网巨头）；2) “铲子型”（算力基建公司）；3) “逆向型”（调整后的软件板块）[46][47]。 - **股票投资建议**：推荐**英伟达 (NVDA US)**，其第四财季收入同比增长73%，增长动能显著[49][51]。推荐**GE Vernova (GEV US)**，认为其处于AI用电需求驱动的多年景气周期起点[49][51]。 - **ETF投资建议**：推荐**先锋领航信息技术ETF (VGT US)**，该ETF追踪美国科技股，过去一年总回报为21.4%[53]。 (3) 台股市场焦点 - **核心观点**：台湾地区出口持续超预期，AI需求强劲，但股市估值处于历史高位，存在压力[56][58][63]。 - **经济数据**：台湾地区1月出口同比大幅增长69.9%，创历史新高，其中IT硬件和集成电路出口额均创新高[58][60]。预期2026年实际GDP增速将从2025年的超6%放缓至约3%[60]。 - **市场与行业**：MSCI台湾指数远期市盈率约20倍，接近历史高位[63]。AI仍是核心驱动力，行业对未来2-3年前景乐观，台积电给出强劲指引[63]。建议聚焦高确定性细分板块，如半导体封测、ASIC设计、数据中心热管理等[63]。 - **股票投资建议**：推荐**台光电 (2383 TT)**，作为覆铜板龙头，有望受益于英伟达Rubin系列芯片采用M9级材料[64][67]。推荐**健策精密 (3653 TT)**，作为散热组件龙头，有望成为英伟达微通道盖主要供应商[64][67]。 - **ETF投资建议**：推荐**Global X 亚洲半导体ETF (3119 HK)**，该ETF投资于亚洲半导体公司，过去一年总回报达109.7%[68][69]。

行业投资评级 - 标配 [1] 核心观点 - 英伟达2026财年第四季度和全年业绩继续超市场预期，数据中心业务是核心增长动力，建议关注3月GTC大会可能发布的新品 [5] - 电子行业需求持续复苏，供给有效出清，存储芯片价格上涨，国产化力度超预期，建议关注AI算力、AIOT、半导体设备、关键零部件和存储涨价等结构性机会 [5] - 行业需求在缓慢复苏，AI投资持续超预期，存储芯片涨价幅度超预期，自主可控力度不断加大，市场资金热度较高，建议逢低布局 [5] 行业新闻总结 - **英伟达业绩超预期**：2026财年第四财季营收681.27亿美元，同比增长73.21%，净利润429.60亿美元，同比增长94.47%，数据中心第四季度营收623亿美元，同比增长75%，2027财年第一财季营收指引为780亿美元，上下浮动2% [5][10] - **英伟达新品发布计划**：计划在3月16日-19日的GTC 2026大会上发布一款整合Groq LPU技术的全新推理芯片，并可能首次公开下一代GPU架构Feynman平台 [5][10] - **存储芯片市场动态**：SK海力士表示2026年存储器产业已转向卖方市场，价格涨势将贯穿全年，DRAM及NAND库存仅剩约4周，HBM产能已提前售罄 [12]；TrendForce数据显示2025年第四季DRAM产业营收为535.8亿美元，季增29.4%，预计2026年第一季Conventional DRAM合约价将上涨90-95% [13] - **功率半导体涨价**：新洁能等功率半导体厂商宣布对MOSFET产品涨价10%起，主要因上游原材料及关键贵金属价格大幅攀升 [13] - **其他行业新闻**：三星发布Galaxy S26系列，其中Ultra机型首次引入硬件级防窥显示屏 [11]；魅族宣布暂停国内手机自研生产，聚焦Flyme生态与AI智能终端 [11]；Meta与AMD签署为期5年的战略合作协议，Meta将采购高达6吉瓦算力的AMD数据中心设备，交易金额可能超过600亿美元 [14]；盛合晶微科创板IPO过会 [14]；日本政府向芯片制造商Rapidus投资2500亿日元（16亿美元）以支持其2纳米逻辑芯片生产 [15] 行情回顾总结 - **指数表现**：本周（2026/2/23-2026/3/1）沪深300指数上涨1.08%，申万电子指数上涨4.07%，跑赢大盘2.99个百分点，在申万一级行业中排第13位，PE(TTM)为75.19倍 [5][18] - **子板块涨跌**：截至2月27日，申万电子二级子板块周涨跌幅分别为：电子元器件(+12.34%)、电子化学品(+6.56%)、光学光电子(+5.37%)、其他电子(+4.56%)、半导体(+2.19%)、消费电子(+2.00%) [5][20] - **细分板块涨跌**：本周半导体细分板块中，印制电路板(+12.78%)、被动元件(+10.48%)、半导体材料(+7.47%)涨幅居前 [24] - **海外市场**：本周台湾电子指数上涨4.77%，费城半导体指数下跌1.96% [20] 投资建议与关注标的 - **受益AIOT领域**：乐鑫科技、恒玄科技、瑞芯微、中科蓝讯、炬芯科技、全志科技、晶晨股份、翱捷科技、泰凌微 [5] - **AI创新驱动板块**： - 算力芯片：寒武纪、摩尔线程、海光信息、龙芯中科、澜起科技 [5] - 光器件：源杰科技、中际旭创、新易盛、天孚通信、光迅科技 [5][6] - PCB：胜宏科技、沪电股份、深南电路、生益科技、东山精密 [6] - 存储：江波龙、德明利、佰维存储、兆易创新、北京君正 [6] - 服务器与液冷：英维克、中石科技、飞荣达、思泉新材、工业富联 [6] - **上游供应链国产替代**：半导体设备、零组件、材料产业，关注北方华创、中微公司、拓荆科技、华海清科、盛美上海、富创精密、新莱应材、中船特气、华特气体、安集科技、鼎龙股份、晶瑞电材 [6] - **价格触底复苏的龙头标的**： - 功率板块：新洁能、扬杰科技、东微半导 [6] - CIS：豪威集团、思特威、格科微 [6] - 模拟芯片：圣邦股份、思瑞浦、美芯晟、芯朋微 [6]

公司业绩表现 - 英伟达2026财年第四季度收入达681亿美元，高于公司此前650亿美元的中位数指引及市场预期 [1] - 2026财年第四季度Non-GAAP毛利率为75.2%，高于公司此前75%的中位数指引 [1] - 公司网络芯片业务收入达110亿美元，同比增长超过3.5倍，成为业绩最大亮点 [1] 公司未来指引 - 管理层指引2027财年第一季度收入为780亿美元，上下浮动2% [1] - 管理层指引2027财年第一季度Non-GAAP毛利率为75%，上下浮动50个基点 [1] 行业与供应链状况 - 台积电和存储器供应商正在积极扩产 [1] - 供应链紧张对英伟达的影响小于行业其他竞争对手 [1] 机构分析与预期 - 交银国际上调英伟达2027财年收入预测至3545亿美元，上调2028财年收入预测至4557亿美元 [1] - 交银国际上调英伟达2027财年Non-GAAP每股盈利预测至8.06美元，上调2028财年预测至10.52美元 [1] - 交银国际将英伟达目标价上调至260美元，对应28倍2027及2028财年预测市盈率，认为股价具有吸引力 [1]

全球浪潮信号与市场影响 - “全球浪潮”信号已转为正面，表明全球周期正在增强，对股市和周期性行业为积极信号[2] - 在“全球浪潮”发出低谷信号后，MSCI AC世界指数在未来12个月内的历史中值回报率为16.5%[3][45] - 在“全球浪潮”低谷信号后，历史表现最佳的地区是新兴市场和欧洲，最佳行业是半导体、媒体和多元化金融[3] 指标构成与近期动态 - “全球浪潮”是由代表全球经济七个方面的指标融合而成，包括工业信心、消费者信心、产能利用率、失业率、生产者价格、信贷利差和盈利修正比率[4][19] - 上个月对“全球浪潮”产生积极影响的五个因素是：全球工业信心、全球消费者信心、全球失业率、全球信贷利差和全球生产者价格的改善[4][9] 历史表现与相关性 - 自历史数据以来，在“全球浪潮”低谷信号后，MSCI AC世界指数未来12个月的平均命中率（正回报概率）为92%[45] - 全球股市（MSCI AC世界指数）的同比表现与“全球浪潮”指标有强烈的正相关性，相关系数为0.52[59][60] - 全球盈利周期（预期每股收益同比增长）与“全球浪潮”有极强的关联，相关系数高达0.76[83] 行业与风格轮动 - 在全球周期上升期间（“全球浪潮”增强），周期性行业的表现平均优于防御性行业[2][80] - 历史数据显示，在“全球浪潮”低谷后，平均表现最佳的投资风格是风险（高贝塔）和动量[3][57] 区域市场关联性 - 美国股市（MSCI美国指数）与“全球浪潮”呈正相关，过去10年的相关系数为0.42[69] - 欧洲股市（MSCI欧洲指数）与“全球浪潮”的相关系数为0.49，日本股市（MSCI日本指数）的相关系数为0.41[65][67][68] 大宗商品与货币关联 - 大宗商品价格（以CRB指数衡量）与“全球浪潮”有0.42的相关性，铜的相关性为0.41[96] - 新兴市场货币指数与“全球浪潮”呈正相关（相关系数0.44），而美元指数（DXY）与之相关性微弱为负（-0.07）[99] 助推器与掩体策略表现 - 基于历史回测的“助推器”策略（倾向于在经济上行期表现良好的因子）在全球周期上升时表现优于“掩体”策略（倾向于在衰退期表现良好）[77][101] - 在过去12个月，所有地区的“助推器”股票组合表现均优于对应的“掩体”组合[112][113] - 上个月，全球“助推器”组合的表现优于全球“掩体”组合7.6个百分点[110]