丙纶短纤行业概述 - 丙纶短纤以聚丙烯树脂为主要原料，具有质轻（密度0.91 g/cm³）、强度高、耐化学腐蚀、疏水性好等特点，广泛应用于土工布、汽车、地毯、过滤等领域 [1] - 行业局限性包括耐热性、机械性能、染色性、抗老化性不足，但功能性丙纶短纤（阻燃、抗菌、抗UV等）需求提升将带动产品附加值增长 [1] - 全球市场规模预计2031年达14.04亿美元，未来几年CAGR为3.2% [1] 市场竞争格局 - 全球前五大生产商（Beaulieu Fibres International、International Fibres Group、湖北博韬合纤等）合计市场份额约50% [5] - 主要厂商还包括Indorama Ventures、Daiwabo、Zenith Fibres等20家企业，产品按纤度分为≤1.5D、1.5-3D、3-6D、>6D四类 [11] 应用领域与区域分布 - 主要应用领域：土工布、汽车、无纺布、建筑、地毯、工业用布 [11] - 重点关注区域：北美、欧洲、中国、印度 [11] 行业驱动与挑战 - 驱动因素：基础设施投资拉动土工材料需求，卫生材料、过滤材料、汽车内饰领域需求持续增长 [6] - 阻碍因素：技术壁垒低、产品同质化严重、存在可替代产品 [7] - 发展机遇：环保政策推动高能耗企业绿色转型 [8] 研究机构背景 - QYResearch成立于2007年，覆盖全球160多个国家，在30多国设有分支机构，服务领域包括电子半导体、化工、新能源汽车等产业链 [16][17] - 权威案例：报告被BBC、陶氏化学、日本经济新闻、安永等机构引用 [19][20]

| | | | 国贸期货研究院 能源化工研究中心 | 投资咨询号 Z0017251 2025/7/1 陈胜 | | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | | 从业资格号: | | | | | | F3066728 | | 指标 | 2025/6/27 | 2025/6/30 | 变动值 | | | PTA现货价格 | 5025 | 5030 | 5.00 | | | MEG内盘价格 | 4346 | 4334 | (12.00) | 现货资讯: 短纤:涤纶短纤涨10至6542。现货市场:涤纶 | | PTA收盘价 | 4778 | 4798 | 20. 00 | 短纤生产企业价格商谈为主,贸易商价格偏弱整 | | MEG收盘价 | 4271 | 4267 | (4. 00) | 理,下游按需采买,市场成交一般。 | | 1.4D直纺涤短 | 6805 | 6805 | 0. 00 | 1.56dtex*38mm半光本白(1.4D)涤纶短纤华东市 场价格在6570-6900现款现汇含税自提,华北市 | | 短纤基差 | 84 | 79 | (5.00) | 场价格在6690 ...

本次可转换公司债券概况 - 发行人名称为神马实业股份有限公司，英文名称为Shenma Industrial Co., Ltd [1] - 核准发行规模为30亿元，实际募集资金净额296,364.72万元，立信会计师事务所出具验资报告 [1] - 债券期限为6年（2023年3月16日至2029年3月15日），票面利率第一年0.20%、第二年0.40%、第三年0.80%、第四年1.20%、第五年1.60%、第六年2.00% [1] - 初始转股价格为8.38元/股，最新调整后转股价格为8.16元/股 [17][18] - 募集资金用途包括尼龙化工产业配套氢氨项目等，原计划投资总额440,066.56万元 [10] 发行人经营与财务情况 - 主营业务为尼龙66帘子布、工业丝、切片及精己二酸等产品，客户包括米其林、普利司通等轮胎集团 [12] - 2024年营业收入139.68亿元（同比+4.08%），但归属于上市公司股东的净利润3,352.98万元（同比-77.57%），扣非净利润亏损9,239.59万元（同比-204.80%） [12] - 2024年末总资产280.06亿元（同比-12.71%），资产负债率59.83%（较上年末下降2.29个百分点） [14] - 业绩下滑主因产品销售价格下降、原材料价格上涨及研发投入增加 [18] 募集资金使用与项目变更 - 截至2024年末累计使用募集资金272,428.10万元，其中终止年产24万吨双酚A项目（二期）并将10亿元用于补充流动资金 [13] - 2025年拟将终止项目的剩余资金6.01亿元投入20万吨尼龙6切片和5万吨/年己二腈新项目 [22] - 控股股东中国平煤神马集团提供全额连带责任担保，信用评级维持AAA [10][15] 转股价格调整与条款执行 - 2024年两次触发转股价格向下修正条款（股价低于转股价80%），但董事会均决定不修正 [19][20] - 2023-2024年因现金分红和股份回购注销，转股价格从8.38元/股逐步调整至8.16元/股 [17][18] - 赎回条款设定：连续30个交易日中15日收盘价不低于转股价130%时，公司有权按面值加利息赎回 [5] 债券持有人会议与信息披露 - 2024年召开两次债券持有人会议，审议通过终止募投项目和使用回购股份等议案 [15] - 受托管理人中信证券持续跟踪发行人经营、财务及募集资金使用情况，未发现重大违约 [11][15]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 全产业链布局构筑竞争壁垒，高端化战略驱动盈利提升，公司作为锦纶全产业链龙头，垂直一体化布局形成完整产业链，协同效应与成本优势显著，历经三轮产业链扩张，聚焦差异化、高端化产品路线，盈利稳健增长，毛利率持续提升，现金流创造能力较强，研发费用率长期维持5%以上，深度绑定头部品牌，强化定制化服务能力 [4] - 供需结构优化+成本端改善，锦纶产品渗透率提升空间广阔，供给端锦纶行业扩产加速但格局分化，公司通过产业链升级对冲行业周期波动，锦纶丝盈利能力领先；需求端消费政策驱动与消费结构升级有望共振，预计2025 - 2027年锦纶需求复合增速达7 - 10%，2030年锦纶丝需求空间有望增长36%；原料端PA66国产化突破驱动成本优化，PA6切片供需格局趋宽，有望推动原料价格中枢下移，激发下游市场需求 [4] - 技术+产能双轮驱动，再生材料打开第二成长曲线，公司淮安项目产能爬坡及再生锦纶技术商业化突破，淮安四期全部达产后将新增产能，预计满产后分别实现利润3.29亿、1.23亿、4.11亿和4.11亿；公司化学回收产品PRUECO获GRS认证，具备先发优势，假设2030年全球再生锦纶纤维产量占比达3%，对应全球再生锦纶理论需求量超20万吨，较2023年增长约41% [4] - 盈利预测与投资评级，预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.55、10.66和12.88亿元，同比增速分别为17.8%、24.7%、20.8%，EPS（摊薄）分别为0.96、1.20和1.45元/股，按照2025年6月30日收盘价对应PE分别为9.51、7.62和6.31倍，PE估值低于可比公司平均，给予公司“买入”评级 [4] 各部分总结 锦纶产业链龙头，一体化优势持续增强 - 深耕锦纶行业多年，产业链逐步延伸，公司创建于2001年，深耕锦纶产业链，形成完整产业链，可提供高端功能性面料全场景定制开发服务，历经三轮产业链扩张，上市前通过资产重组等扩张业务板块，上市后聚焦差别化纤维研发和高端面料项目，2021年淮安项目启动，向产业链上下游延伸 [13][14] - 产品品类丰富，主攻差异化、高端化打法，公司在三大生产基地实现全产业链发展，产能覆盖锦纶丝34.5万吨、坯布7.16亿米、面料7.1亿米，产品包括锦纶长丝、坯布和功能性成品面料，具有多种特殊功能和高附加值属性，与下游知名品牌深度合作，建立终端客户反馈机制 [18][21][23] - 财务状况稳健，管理优化和研发实力持续增强，近年来公司营收和毛利规模提升，营收贡献结构变化，锦纶长丝占比增加，面料成品毛利率提升；盈利持续增长，现金流创造能力较强；产业链完善使管理费用率下降，研发费用率高，销售费用率低，财务费用率整体较低 [28][33][39] 竞争格局持续改善，终端消费或迎放量 - 供给端：常规品种扩能持续，高端产品强化竞争内核，锦纶用于高端和特种功能性服饰领域，与其他化学纤维相比优势突出；涤纶纤维占主导地位，锦纶纤维生产提速，行业竞争格局分散，中低端产品竞争充分，龙头具备规模化和高端化协同优势，未来锦纶纤维扩产持续，高端化和差异化布局成核心竞争力 [43][48][52] - 需求端：政策推动与需求结构转变，锦纶高景气有望持续，PA6下游主要用于锦纶纤维，PA66纤维化应用待提升，锦纶丝成本及价格下滑或推动渗透率提升；国家消费刺激政策有望扩大锦纶纤维需求；当前锦纶纤维消费占比有提升空间，预计2025 - 2027年需求增速分别达11%、12%、9%；户外运动兴起推动相关装备和功能性服装需求增长，国内户外运动参与率有提升空间，锦纶纤维需求空间广阔 [54][60][69] - 原料端：原料掣肘逐步打破，成本下降有望推动产品渗透率提升，原料是公司产品核心成本，锦纶丝价格和切片同频变化，价格传导机制顺畅；PA6切片供需格局宽松，价格中枢或下行；PA66原料掣肘打破，国产化加速，产能扩张，供应多元化使成本下降，公司作为锦纶丝龙头有望受益 [86][90][96] 公司产业链持续升级，增强差异化竞争壁垒 - 技术+产能双轮驱动，公司发展动能强劲，公司技术优势体现在研发模式、先发优势和研发投入，研发模式增强有效性和适配度，强化客户粘性，淮安一期产能有先发优势，研发投入领先同行；增量产能落地，淮安基地助力发展，高端化产品可对冲行业周期波动，公司锦纶纤维毛利率逆势增长 [103][108][110] - 公司竞争内核强化，盈利放量周期有望来临，产业链向上游延伸降本增效，公司再生差别化锦纶丝项目满产满销有望增利；公司竞争实力强可穿越原料变化周期；淮安项目放量将推动盈利高增，预计四期项目满产后分别实现净利润3.29亿、1.23亿、4.11亿和4.11亿，盈利安全边际高 [114][117][122] - 绿色革命产品推动可持续发展，公司结构性机遇来临，公司化学法再生锦纶技术领先，PRUECO产品获GRS认证，有望切入下游增量市场；服装品牌加码再生锦纶，公司产品顺应需求转变，渠道客户开拓能力提升；技术突破或提升产品渗透率，再生锦纶纤维需求增量空间广阔 [126][129][139] 盈利预测、估值与投资评级 - 盈利预测及假设，假设2025 - 2027年原油均价分别为75、72、70美元/桶，推算锦纶纤维单吨成本；根据历史数据测算非原料成本；计算公司锦纶丝产品溢价，推算销售价格；假设坯布和面料毛利率；假设淮安基地增量产能线性爬坡，产能利用率和产销率均为100%；所得税率25%、增值税率13% [144][145][147] - 估值与投资评级，预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.55、10.66和12.88亿元，同比增速分别为17.8%、24.7%、20.8%，EPS（摊薄）分别为0.96、1.20和1.45元/股，PE估值低于可比公司平均，给予“买入”评级 [148]

ITG 国贸期货 世界500强投资企业 国贸期货有限公司 成为一流的衍生品综合服务商 入 用 市 市 W FF fød 官 方 网 站 服 热线 la jat 400-8888-598 www.itf.com.cn 直纺短纤负荷(周) 88. 90% 91. 30% 0. 02 涤纶短纤产销 37.00% 43.00% 6. 00% 涤纱开机率(周) 67.00% 67.00% 0. 00 再生棉型负荷指数(周) 50. 40% 50. 40% 0. 00 涤纶短纤与纯涤纱价格 涤纶短纤现金流 14000 10000 10000 1800 (探偵) 太原始欲德 t T325年演出 (群炉) 图片员22日 会短坝金流 ·1.4D直纺条短 9000 9000 13000 1400 8000 8000 12000 1000 7000 7000 6000 11000 600 6000 5000 10000 200 5000 4000 -200 9000 + 3000 2021-01-01 2022-01-01 2023-01-01 2024-01-01 2025-01-01 2021-01-01 2022-01-01 ...

东北地区经济发展 - 黑龙江省木兰经济技术开发区2024年实现营业收入11.2亿元，出口总额1781万元 [2] - 吉林省靖宇县建成蓝莓全产业链条，2024年产值约3.4亿元 [3] - 吉林省磐石市2024年接待游客170万人次，旅游总收入8.5亿元，其中红色旅游占比超70% [5] 特色产业转型 - 黑龙江省丰羽鹅业有限公司育脱温基地带动木兰经开区实现园区"满员集结" [2] - 靖宇县三道湖镇支边村通过冷库仓储技术发展蓝莓集散业务，形成"长白山下蓝莓第一镇"品牌 [3] - 辽宁省本溪满族自治县草河掌镇发展温泉、冰雪特色旅游，实现从季节性旅游向全域游转型 [4] 文旅产业升级 - 吉林省磐石市红石砬子抗日游击根据地遗址通过VR技术展示，成为国内规模最大抗联遗址旅游点 [4] - 磐石市建设红色历史博物馆、教育基地，推动红色文化与景区深度整合 [5] - 辽宁省本溪满族自治县文旅产业新增滑雪场、地质公园等配套，冬季旅游旺季效应显著 [4] 科技创新布局 - 辽宁省聚焦人工智能、新能源等6大方向18个领域编制未来技术动态目录 [7] - 吉林省中车长客高速动车组制造与吉林化纤碳纤维销量市场占有率创新高 [7] - 黑龙江省规划建设冰雪经济引领区，延长产业链打造世界级冰雪旅游目的地 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 瓶片震荡偏弱，减产落地在即，加工费扩张，多PR空PF [4][8] - 短纤短期震荡，中期仍有压力，多PR空PF [8] 根据相关目录分别进行总结 瓶片（PR） 估值与利润 - 聚合成本本周在6050元/吨左右，瓶片现货加工费从200元/吨上升到270 - 300元/吨，出口利润修复约合700 - 720元/吨，内外价差收窄 [48] 基本面运行情况 - 头部工厂减产临近兑现，涉及产能约240万吨，本周华润三地工厂减产，开工率88%，逸盛和万凯7月初检修，内需下游开工高位，若价格下跌买盘托底情绪好，近期海运费回落，7 - 8月出口受影响减小，减产兑现后7 - 8月转为小幅去库，本周工厂库存小幅下降至17.6天左右 [9][10] - 绝对价格下跌后基差有所恢复，期现结构转回BACK结构 [18] - 本周价格下跌，成交一般，工厂订单成交价格5950 - 6080元/吨，外盘价格800 - 810美元/吨，华东 - 华南价差有所修复 [21] - 2024年以来瓶片 - 切片价差维持低位，有转产能力产商可能切换操作；短纤 - 瓶片价差压缩到与去年相当水平，聚酯环节压力大，关注减产节奏 [27] - 2020 - 2022年瓶片相对PVC性价比高，2024年以来价差在1000 - 1500元/吨，替代驱动低；瓶片与PP等通用塑料性价比凸显，替代持续进行 [28][29] - 2024年以来产能基数扩大，当前有效产能2168万吨，本周瓶片负荷下降至88.7%，单周产量环比高位 [33] - PTA由去库转为累库，MEG方面，乙二醇边际利润有相关数据展示 [39][47] - 聚酯工厂PTA库存持稳，国内聚酯瓶片工厂库存17.6天左右，5月社会库存预计293万吨，6月预计310万吨，7月预估302万吨 [53] - 大厂联合减产预计6月下旬起落实，三房巷停车180万吨，华润合计减产66万吨，逸盛海南、大化，重庆万凯7月有检修计划 [57] - 本周下游开工变动不大，饮料企业装置负荷80 - 95%，食用油企业平均开工6 - 8成，片材方面华东6 - 8成，华南4 - 6成 [62] - 2025年1 - 5月，软饮料产量累计同比增长3.0%，饮料类商品零售额累计同比增长0.2%，年内有不少饮料工厂新产线落地 [68][69] - 2025年1 - 5月食用油产量累计同比增加3.7%，餐饮收入累计同比 + 4.5% [70] - 片材需求一般，商超消费环比好转 [74] - 海外瓶片产能增长小，下游需求增量依赖进口，中国瓶片出口主要贸易流有中国 - 东南亚 - 南亚等四条 [78] - 2025年5月聚酯瓶片和切片出口总量74.2万吨，同比增长30.6%，聚酯切片进口2.3万吨，同比下滑34%，5月出口高增速或透支6 - 7月出口量 [81][82] - 多个国家对中国瓶片有反倾销政策和调查 [92] 供需平衡表 - 7 - 8月紧平衡，供应端假设大厂减产计划按期落实至8月，需求假设下游按去年旺季同比增长5%测算，出口需求6 - 7月或受海运费影响，8月起恢复，7月也可能转为小幅去库 [93][94] 短纤（PF） 短纤估值 - PF基差维稳震荡，期现结构保持back结构 [99] - 盘面加工费有所修复 [108] 开工 - 直纺涤短平均负荷93.8%，纺纱用直纺涤短开机97.1%（ - 1%），宁波卓成中空短纤减产100吨/天，四川吉兴20万吨直纺涤短装置停车检修，预计7月上旬重启 [113] 聚酯库存 - 下游观望，累库延续，涤纶POY、短纤、FDY、DTY等库存指数有相关数据展示 [118][119] 聚酯出口 - 5月出口数据较好，聚酯总出口、涤纶长丝、短纤、瓶片、切片、薄膜等出口量有相关数据展示 [124] 聚酯利润 - 成本下跌下，利润多有所修复，切片仍然亏损 [125] 短纤下游 - 涤纱开工率维稳，纱线补库一般，消耗原料库存为主，成品库存上行，涤纶纱线利润总体好于去年，原生再生反替代持续进行 [133][135][137] 织造开工 - 江浙加弹综合开工率下降至76%，江浙织机综合开工率小升至66%，江浙印染综合开工率下降至67% [153] 织造库存 - 补库持续力度偏弱，下游原料备货7 - 15天为主，零星高备货20 - 30天附近，坯布端订单本周稍有起色，各地坯布价格持稳，常规规格名义现金流亏损 [154][156] 纺织服装相关 中国纺织服装零售 - 低增速，环比有所恢复，服装鞋帽、针、纺织品类商品零售类值等有相关数据展示 [158] 纺织服装出口 - 5月出口整体尚可，量增价减，1 - 5月纺织服装、服饰出口值累积同比 + 3.3%，5月未梳涤短出口等有相关数据展示 [165][169] 海外纺织服装零售 - 美国2月零售144亿美元，累积同比 - 0.35%，英国3月零售43亿英镑，累积同比 + 8% [170][172] 海外纺织服装库存 - 美国服装及面料批发商库存3月266.7亿美元，零售库存2月585亿美元，环比 - 0.28% [174]

股价表现 - 截至2025年6月27日收盘，东方盛虹报收于8.3元，较上周的8.16元上涨1.72% [1] - 本周最高价8.49元（6月25日），最低价8.04元（6月23日） [1] - 当前总市值548.73亿元，在炼化及贸易板块市值排名5/31，两市A股市值排名251/5151 [1] 信用评级 - 联合资信评估维持公司主体长期信用等级为AA+，维持"盛虹转债"信用等级为AA+，评级展望为稳定 [2][4] 业务布局 - 形成"原油－芳烃、烯烃－PTA、乙二醇－聚酯新材料"全产业链布局 [2][4] - 产能规模大，产业链完整度高，产品多元化和差异化优势明显 [2] - 业务覆盖连云港石化产业基地，具有显著区位优势 [2] 财务表现 - 2024年利润总额-37.14亿元，净利润-22.84亿元 [2][4] - 炼化一体化项目对经营现金流形成正向效应 [2] - 债务负担重，短期债务上升快，财务费用支出大 [2] - 在建项目待投资金额较大，短期内降杠杆难度大 [2] 研发能力 - 通过科技创新在产品、工艺、装备等方面取得丰富科研成果 [2] - 拥有640项专利 [2] 债务履约 - 过往债务履约情况良好，未发现逾期或违约记录 [2]

第二期增持计划基本情况 - 公司控股股东盛虹科技及其关联企业的部分员工通过二级市场购买方式增持上市公司股份 [1] - 第二期增持计划通过二级市场竞价交易、大宗交易方式合计买入上市公司股票89,536,499股，占上市公司总股本比例1.44% [1] - 合计买入资金13.8亿元，以截至2022年9月30日上市公司总股本6,213,245,319股为基数计算比例 [1] 第二期增持计划相关事项调整情况 - 为有效激励员工并保障持有人利益，盛虹科技及其关联企业拟将第二期增持计划的存续期延长24个月 [2] - 存续期由36个月调整为60个月，存续期内当所持资产均为货币性资金时可提前终止 [2] - 调整基于对公司未来发展的信心，结合行业发展阶段和资本市场趋势 [2]

公司动态 - 平顶山神马工程塑料有限责任公司拟对现有2.3万吨间歇聚合装置进行改造，其中1000吨规模将改建为高温尼龙6T树脂项目，采用国内先进的高温高压溶液缩聚生产工艺，设计产能1000吨/年 [2][3][4] - 公司成立于1995年9月6日，是河南神马尼龙化工有限责任公司全资子公司，主营业务包括塑料、化纤及其制品的原辅材料制造加工，以及尼龙66树脂合成技术的研发推广 [5] 行业技术研讨 - 7月4日举办高温尼龙树脂技术研讨会，内容包括高温尼龙树脂特性、改性对应、玻璃纤维增强尼龙性能影响因素、高性能玻璃纤维应用等 [8][9] - 7月5日继续研讨高温尼龙改性工艺、尼龙材料开发难点、创新应用场景拓展等话题，涉及双螺杆挤出机工艺、激光焊接尼龙材料研发、汽车水室料应用等 [12][13] - 研讨会采用主题研修+案例分析+互动交流形式，每讲包含0.5~1小时互动时间，结合企业实际生产问题进行案例讨论 [14]