评级上调概况 - 2025年9月共有41只股票获机构上调评级 [1] - 评级上调通常表明市场对相关资产或公司的未来发展持乐观态度 [1] 传统行业龙头股 - 水电龙头包括长江电力和华能水电 [1] - 火电龙头为国投电力 [1] - 挖掘机龙头包括三一重工和徐工机械 [1] - 煤炭龙头为兖矿能源 [1] 新兴产业龙头股 - 新能源汽车龙头为北汽蓝谷 [1] - 电解液龙头为新宙邦 [1] 估值水平 - 截至9月30日收盘 18只个股滚动市盈率低于30倍 [1] - 其中6股滚动市盈率不到15倍 包括兖矿能源 老板电器 海利得 云图控股 周大生 安徽合力 [1] 股息率 - 截至9月30日收盘 股息率最高的是平煤股份 达到7.25% [1]

创新询价发行夯实市场化定价基础 近日，协鑫集团能源项目持有型不动产ABS（机构间REIT）已启动询价发行工作。 该项目底层是协鑫集团旗下持有的新疆国信超临界燃煤火电机组，资产估值90亿元，本次发行规模预计 达63亿元，拟采用市场化询价方式发行。 突出权益属性彰显优质资产信用 协鑫项目作为全国首单火电机构间REIT，项目底层资产为新疆准东火电厂，采用"煤电一体化"运营模 式，与红沙泉露天煤矿直线距离仅约4公里，通过专用输煤廊道实现高效传输，构建起独特的成本竞争 优势，项目收益较为稳定。 该产品采用平层结构设计，在坚持"真实出售、有效盘活"的基本原则下，进一步突出"资产信用"和"权 益属性"，现金流完全来源于底层火电资产运营收入。项目通过完全剥离主体信用依赖，依托资产自身 稳定现金流实现投资人持续收益，为行业高质量发展提供了全新的融资范式。 据了解，多家投资机构已高度关注该产品，投资者类型涵盖保险、银行理财、券商自营、产业资本、公 募基金、私募股权基金、信托及地方AMC等。 机构间REITs是ABS框架下的权益型资产证券化产品，在机构投资者间发行，有较强的制度包容性，是 构建多层次REITs市场的重要一环，是贯彻 ...

央企重大工程进展 - 国庆假期期间，一批中央企业重大项目工程建设不停歇，建设者奋战一线以加快工程进度 [1] 光热发电技术突破 - 全球首个"双塔一机"光热储能电站——三峡恒基能脉瓜州70万千瓦项目进入全系统试运行，标志着塔式光热发电技术突破"单塔单机"传统范式 [2] - 该项目是国家"十四五"第一批"沙戈荒"大基地项目组成部分，预计每年可为电网提供清洁电能18亿千瓦时 [2] 风电项目进展 - 国家能源集团鹤岗萝北一期20万千瓦风储项目完成全部30台风机吊装，主体工程圆满收官 [3] - 项目全容量并网投运后，预计年发电量可达6.06亿千瓦时，减排二氧化碳65万吨 [3] 交通基础设施 - G228丹东线滨州段控制性工程套尔河特大桥建成通车，项目全长42.5公里，采用双向四车道一级公路标准 [4] - 套尔河特大桥全长4334米，主跨跨径达338米，通车后两岸通行时间从90分钟缩短至5分钟 [4] 化工项目建设 - 中国化学天辰公司总承包的中沙古雷乙烯项目国庆期间全力推进，项目总体进度已达82.5% [5] - 项目工艺管道焊接累计完成106.19万吋径，静态设备到货率超92%，安装率超81%，预计2026年建成后乙烯年产能最高可达180万吨 [5] 火电技术突破 - 世界海拔最高的高比例掺烧高碱煤660兆瓦超超临界火电机组——国家电投青海省投3×660兆瓦火电项目1号机组投运 [6] - 项目全面投产后年发电量将达80亿千瓦时，预计每年可减排二氧化碳200万吨，可满足青海省全年居民用电需求 [6] 水电工程建设 - 国内高原在建最高双曲拱坝电站——华电金上叶巴滩水电站首批坝段成功浇筑至坝顶，总装机容量224万千瓦 [7] - 电站全面投运后预计年发电量达102.05亿千瓦时，每年可节约标煤399万吨、减少碳排放737万吨 [7] 基建投资资金支持 - 新型政策性金融工具规模共5000亿元，全部用于补充项目资本金 [8] - 广义基建投资资金端有财政支出节奏加快、超万亿元待发专项债以及新型政府性金融工具的支持，预计全年增速回升至6.5%左右 [8]

报告行业投资评级 - 维持电力及公用事业行业"强于大市"的投资评级 [7][76] 报告核心观点 - 全社会用电量连续两月突破1万亿千瓦时 8月达10154亿千瓦时 但同比增长5% 增速较7月降低3.6个百分点 [1][17] - 三峡来水情况明显好转 9月入出库日均流量较2024年同期分别增加91%和183% [7][53] - 风电太阳能装机占比提升至45.92% 火电装机占比40.46% [2][33] - 板块估值PE 20.01倍低于历史中枢 PB 1.77倍处于历史中枢附近 [74] - 建议长期关注盈利能力稳健的大型水电企业 [7][76] 行情回顾 - 9月电力及公用事业指数下跌0.20% 跑输沪深300指数1.39个百分点 [1][11] - 子行业表现分化 供热或其他涨7.57%表现最佳 水电跌1.77%表现最差 [11] - 个股涨幅前五为复洁环保(82.3%)、嘉泽新能(44.19%)、联美控股(39.91%)、世茂能源(36.73%)、中环环保(29.34%) [11] 全国电力供需情况 需求端 - 8月全社会用电量10154亿千瓦时 同比增长5% [1][17] - 1-8月累计用电量68788亿千瓦时 同比增长4.6% [17] - 分产业看：第一产业用电量164亿千瓦时同比增长9.7% 第二产业5981亿千瓦时同比增长5.0% 第三产业2046亿千瓦时同比增长7.2% 城乡居民生活1963亿千瓦时同比增长2.4% [18] 供给端 - 8月规上工业发电量9363亿千瓦时 同比增长1.6% [25] - 1-8月累计发电量64193亿千瓦时 同比增长1.5% [25] - 发电结构：火电占比65.04% 水电占比13.07% 核电占比5.01% 风电占比10.85% 太阳能占比6.02% [1][26] - 装机容量：截至8月底全国累计发电装机容量36.9亿千瓦 同比增长18% 其中太阳能装机11.2亿千瓦(同比增长48.5%) 风电装机5.8亿千瓦(同比增长22.1%) [33] 煤炭量价情况 - 原煤产量：8月规上工业原煤产量3.9亿吨 同比减少3.2% [2][40] - 煤炭进口：8月进口4274万吨 同比减少6.7% [2][40] - 煤价走势：9月25日北方港口动力煤价705元/吨 月涨0.71% 年跌8.44% 炼焦煤平均价1556元/吨 月涨2.93% 年涨9.71% [2][43] - 库存情况：9月26日北方港口煤炭库存2279万吨 本月减少25万吨 [2][46] 天然气量价情况 - 天然气产量：8月规上工业天然气产量212亿立方米 同比增长5.9% [2][48] - 天然气进口：8月进口1185万吨 同比增加0.76% [2][48] - 价格走势：8月美国天然气价格2.91美元/百万英热 同比减少8.82% 9月20日中国LNG价格3864元/吨 本月减少2.22% [3][51] 河南省电力供需情况 - 8月全省用电量494.46亿千瓦时 同比增加8.25% [7][58] - 8月全省发电量425.42亿千瓦时 同比增加8.93% [7][58] - 装机结构：截至8月底全省装机容量16123万千瓦 风光储装机合计占比49.63% [7][63] 行业要闻动态 - 国家发改委、能源局发布《关于推进"人工智能+"能源高质量发展的实施意见》 提出到2027年初步构建能源与人工智能融合创新体系 [66][69] - 新型储能规模化建设专项行动方案出台 预计2025-2027年全国新增装机超1亿千瓦 [72] - 国家能源局8月核发绿证2.71亿个 其中可交易绿证1.52亿个占比55.99% [72] - 长江电力控股股东中国三峡集团计划增持40-80亿元 截至9月4日已增持11.64亿元 [71][73] 投资主线与估值 - 板块PE 20.01倍低于近十年中位数23.41倍 分位点29.65% [74] - 板块PB 1.77倍高于近十年中位数1.75倍 分位点54.85% [74] - 行业具有稳定性和防御性 大型水电企业拥有稳定高比例分红 [76]

市场表现回顾 - 本周沪深300指数上涨1.07%，公用事业指数上涨0.28%，环保指数上涨1.06%，周相对收益率分别为-0.79%和-0.01% [1][2] - 在申万31个一级行业分类中，公用事业和环保板块涨幅分别位列第6和第4名 [1][2] - 电力子板块表现分化：火电下跌0.82%，水电上涨0.82%，新能源发电上涨1.09%，水务板块上涨2.74%，燃气板块下跌0.63% [1][2][4] 重要政策与行业数据 - 中国宣布新一轮国家自主贡献目标：到2035年，全经济范围温室气体净排放量比峰值下降7%-10%，非化石能源消费占比达到30%以上，风电和太阳能发电总装机容量达到2020年的6倍以上、力争达到36亿千瓦 [3] - 8月全社会用电量10154亿千瓦时，同比增长5.0%，其中第一、二、三产业用电量同比分别增长9.7%、5.0%、7.2%，城乡居民生活用电量同比增长2.4% [3] - 1-8月全社会用电量累计68788亿千瓦时，同比增长4.6% [3] - 截至8月底，全国累计发电装机容量36.9亿千瓦，同比增长18.0%，其中太阳能发电装机容量11.2亿千瓦同比增长48.5%，风电装机容量5.8亿千瓦同比增长22.1% [3] 行业专题分析 - 四川电力现货市场因电力供大于求出现全天负电价现象，电源总装机容量14346万千瓦中水电占比71.2%，来水偏丰及用电负荷走低导致供需失衡 [4] 投资策略与公司推荐 - 公用事业板块推荐关注火电企业华电国际、上海电力，新能源发电企业龙源电力、三峡能源、广西能源、福能股份、中闽能源、金开新能，核电企业中国核电、中国广核、电投产融，水电龙头长江电力，燃气企业九丰能源，以及清洁能源装备制造商西子洁能 [4][5] - 环保板块推荐关注水务及垃圾焚烧领域的光大环境、中山公用，科学仪器国产替代标的聚光科技，废弃油脂资源化企业山高环能，以及受益于成本改善的生物质发电企业长青集团 [5]

火电行业 - 7/8月全国火电发电量同比增长 [1] - 迎峰度夏提振火电利用小时 [1] - 主要火电公司2025年第三季度度电净利或有望继续提升 [1] - 2025年第四季度关注电价vs煤价剪刀差 [1] 水电行业 - 7/8月全国水电发电量同比下滑 [1] - 不同流域存在分化 [1] - 2025年第四季度盈利主要取决于来水及汛期蓄水情况 [1] 绿电行业 - 1-8月装机增长支撑绿电运营商电量同比提升 [1] - 2025年第四季度关注机制电价细则和国补确权进展 [1] 核电行业 - 核电机组稳健运行 [1] 燃气行业 - 7月全国天然气表观消费量同比提升 [1] - 2025年第四季度关注天然气需求是否改善 [1] 环保行业 - 2025年第四季度主要关注现金流、水价调整、绿色和智慧潜能释放空间 [1]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 国资委明确"反内卷"政策导向 聚焦稳电价和稳煤价 防止恶性竞争 电价下行压力最大时期即将过去[4][6][10] - 新一轮国家自主贡献目标提出2035年风电和太阳能发电总装机容量达到36亿千瓦 较2020年增长6倍以上 目前仍有近20亿千瓦新增空间[3][6][11] - 截至8月底全国风光累计装机达17亿千瓦 其中太阳能装机11.2亿千瓦（同比增长48.5%） 风电装机5.8亿千瓦（同比增长22.1%）[6][16] - 1-8月风电新增装机0.58亿千瓦（同比增0.24亿千瓦） 太阳能新增装机2.3亿千瓦（同比增0.91亿千瓦）[6][16] - 全国发电设备平均利用2105小时 同比降低223小时[6][16] 细分领域表现 火电 - 环渤海动力煤(Q5500)市场价反弹至707元/吨[12][16] - 火电容量电价2025年将全面提升[6][16] 水电 - 9月26日三峡入库流量同比上升175.51% 出库流量同比上升220.16%[8][30] 绿电 - 硅料价格持平于51元/KG 主流硅片价格持平于1.48元/PC[39] 碳市场 - 碳交易价格较上周下跌0.87% 周成交量359.78万吨 周成交额2.03亿元[52] - 截至9月26日累计成交量7.23亿吨 累计成交额495.25亿元[52] 市场表现 - 电力及公用事业指数周涨0.56% 跑输沪深300指数0.51个百分点 在中信一级行业中排名第4[1][57][58] - 涨幅前五个股：联美控股(31.58%)、能辉科技(6.19%)、黔源电力(5.86%)、协鑫能科(4.66%)、华能水电(3.82%)[61] - 跌幅前五个股：晋控电力(-5.32%)、华电能源(-4.76%)、新能泰山(-3.50%)、晶科科技(-3.39%)、华能国际(-3.26%)[61] 行业动态 - 四部门联合发布《关于推进能源装备高质量发展的指导意见》 目标2030年实现能源关键装备产业链自主可控[64] - 五部门推动钢铁行业稳增长 目标2025-2026年行业增加值年均增长4%[65] - 两部门印发《工业园区高质量发展指引》 要求加强屋顶光伏、分散式风电等新能源基础设施建设[66] - 8月全社会用电量10154亿千瓦时 同比增长5.0% 1-8月累计用电量68788亿千瓦时 同比增长4.6%[67] - 1-8月全国电力市场交易电量43442亿千瓦时 同比增长7.0% 占全社会用电量比重63.2%[69] - 2024年我国电气化率约28.8% 较上年提高0.9个百分点[70] 投资建议 - 推荐布局低估绿电板块 重点关注港股绿电及风电运营商：新天绿色能源(H)、龙源电力、中闽能源、吉电股份[4] - 建议关注火电板块：华能国际、华电国际、宝新能源、申能股份、建投能源、浙能电力[4] - 关注火电灵活性改造龙头：青达环保、华光环能[4] - 把握水核防御品种：长江电力、国投电力、川投能源、华能水电[4] - 关注核电板块：中国核电、中国广核[4]

证券研究报告 | 2025 年 09 月 26 日 晨会集萃 制作：产品中心 重点推荐 《固收|2025 年 8 月中债登和上清所托管数据——商业银行增配国债政金 债，广义基金增持地方债》 1、银行间杠杆率：环比微升，低于往年同期。8 月末银行间债市杠杆率 环比小幅上升：8 月末银行间市场杠杆率为 106.88%，较上月末的 106.81% 上升 0.07pct，总体低于历年同期杠杆率。2、托管数据总览。2025 年 8 月，中债登、上清所债券总托管规模 174.54 万亿元，环比增加 15060 亿 元；其中，中债登环比增加 15382 亿元、上清所环比减少 322 亿元。3、 分券种：国债净融资增长，同业存单延续净偿还。2025 年 8 月，主要利 率债（国债、地方政府债、政策性银行债）合计托管规模 116.60 万亿元， 环比增加 17871 亿元；商业银行为增持主力，增持 12979 亿元，广义基 金、保险机构等机构亦增持，境外机构减持。2025 年 8 月，同业存单托 管规模为 20.38 万亿元，环比减少 3556 亿元；广义基金、商业银行为主 要减持机构。4、分机构。商业银行：主要券种托管规模 ...

核心观点 - 全社会用电量再破万亿千瓦时 同比增长5.0% [1][2] - 火电板块受用电需求改善及政策推动 建议关注华能国际等国电企业及灵活性改造龙头 [2] - 绿电板块中风电增速加快 绿证交易价格环比上涨22.77% 推荐布局低估港股绿电及风电运营商 [2] - 水电与核电板块具防御优势 建议关注长江电力及中国核电等企业 [2] 行业表现 - 电力设备行业近1月涨幅17.7% 近3月涨幅41.0% 近1年涨幅70.0% [1] - 电子行业近1月涨幅15.7% 近3月涨幅52.6% 近1年涨幅118.4% [1] - 通信行业近1月涨幅8.4% 近3月涨幅59.0% 近1年涨幅114.4% [1] - 非银金融行业近1月跌幅9.5% 近3月涨幅6.3% 近1年涨幅34.4% [1] - 银行行业近1月跌幅7.9% 近3月跌幅9.7% 近1年涨幅19.2% [1] 电力细分领域表现 - 规上工业风电8月增速加快 水电降幅扩大 火电/核电/太阳能发电增速放缓 [2] - 8月核发绿证2.71亿个 交易价格环比上涨22.77% [2] - 火电领域推荐关注华能国际（A+H）/国电电力/宝新能源/申能股份/福能股份 [2] - 火电灵活性改造推荐青达环保/华光环能 [2] - 绿电领域推荐新天绿色能源/龙源电力/中闽能源/吉电股份 [2] - 水电领域推荐长江电力/国投电力/川投能源/华能水电 [2] - 核电领域推荐中国核电/中国广核 [2]

行业与公司 * 行业涉及光热发电 熔盐储能 火电灵活性改造 核电 以及新兴能源技术如SOFC固体氧化物燃料电池和反液流蓄能[2][4][9][11][12] * 公司为西子洁能 主营业务为余热锅炉 应用于燃气发电 煤电和工业领域 同时是光热发电主要设备供应商 并布局熔盐储能 核电及其他前沿能源技术[2][3][4][11][12] 核心业务与财务表现 * 公司过去两年净利润3-4亿元 加上非经常性收益可达4-5亿元 预计2025年及以后维持这一水平[3] * 光热发电领域预计带来约3亿元利润增长 火电灵活性改造预计带来3~4亿元利润增长[2][10] * 核电业务规划到2030年实现2~30亿订单 产生3~4亿利润[4][11] * 公司规划到2030年业绩对应6亿利润 估值可能达20多倍 计划未来五年内释放部分业绩[4][12] 光热发电发展 * 青海地区光热发电度电成本降至五毛钱左右 获得标杆电价五毛五 2026年每千瓦容量补贴将增加到330元 熔盐储能收益率超过7%[2][5] * 发改委鼓励每年建设3GW光热发电 每吉瓦价值量约30亿 公司市占率保守估计20% 即20亿订单 可转化约3亿净利润[2][6] * 公司2021年募集11亿元可转债用于光热设备生产线升级[5] 熔盐储能技术应用与优势 * 主要用途包括光热发电 火电深度调峰和工业供热[4][10] * 在火电深度调峰中可降低负荷至10%左右 实现价差收入和容量补贴收入 一吉瓦时造价约3.4亿元 远低于化学储能成本6-8亿元 设计寿命长达30年[2][7][8] * 工业供热方面 绍兴某项目投资3.2亿元 年利润约1000万元 若变压器容量充足年利润可达6000万元 五年回本[4][10] * 熔盐储能在释放热量方面性能较高 但存储热量后再转换为电力时损耗约60%[9] 火电灵活性改造市场潜力 * 国家发改委要求到2027年改造2~4亿千瓦火电容量 已完成初步改造的6亿千瓦火电容量也可进一步改造成熔盐储能系统以实现深度调峰[2][9] 核电业务进展 * 公司已获得民用核安全设备制造许可证 可参与每台造价约200亿元的核电站设备供应 规划市占率达到10%[4][11] * 每年核准石材大概2000亿元 公司可参与50亿元市场份额[11] * 积极布局四代堆和核聚变领域 与中科院西南物理研究所合作开发环流器3号相关设备[4][11] 其他能源技术布局 * 公司投资SOFC固体氧化物燃料电池及反液流蓄能技术 在多个前沿能源技术领域积极探索[4][12]