公司业务创新与市场反应 - 海底捞在深圳开设国内唯一一家宠物友好门店（萌宠派对店），允许顾客携带符合规定的宠物入内用餐 [3][4] - 该门店为宠物提供专属就餐区、免费饮用水及无盐无调料的专属餐食，与正常就餐区分开，进店需检查宠物疫苗证明并佩戴牵引绳 [3][4] - 门店因给狗狗过生日唱生日歌引发公众对交叉污染风险和宠物餐具误用的公共卫生质疑 [1] - 此次创新尝试旨在挖掘宠物经济潜力，但在公司业绩承压背景下，使其陷入公共卫生与品牌形象的双重争议 [4] 公司财务与经营状况 - 2025年上半年公司营收同比下降3.7%，净利润减少13.7% [5] - 2025年上半年翻台率从4.2次/天降至3.8次/天，接待顾客总数近1.9亿人次但增速明显放缓 [5] - 公司门店数量呈下降趋势，从2021年的1433家（含海外）减少至2024年底的1368家 [5] - 2025年上半年公司经营性现金流达32.5亿元，净利润17.55亿元，核心经营利润24.08亿元，现金流充足 [5] - 公司孵化的第二品牌（如“焰请烤肉铺子”）门店数量达126家，其所属的“其他餐厅收入”在最新财报中达5.97亿元，同比增长227% [6] 行业背景与竞争格局 - 2024年全国火锅市场规模达6175亿元，同比增长5.6% [5] - 火锅门店数量在2024年第三季度达到峰值53.55万家后回落，2025年第一季度已减少至50.48万家，表明赛道进入存量竞争阶段，市场竞争激烈 [5] - 随着主业增长放缓，发展副业已成为公司的战略选择 [5]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [11][155] 核心观点 - 报告看好海底捞，主要基于三点：主品牌极致服务深入人心，在下沉市场仍有开店潜力，同时新品牌矩阵加速构建，形成“主品牌筑基+新品牌破局”的双轮驱动成长蓝图；单店模型优势突出，翻台率高，运营效率与盈利能力强劲；供应链体系成熟，从源头把控食材品质，为全国门店提供稳定供应 [3][9][155] - 公司历经扩张期、深度调整期和新品牌探索期，通过主品牌门店优化与新品牌拓展，进一步巩固市场地位，驱动业绩增长 [6] - 预计公司2025年至2027年实现归母净利润分别为43.35亿元、47.82亿元、52.78亿元 [9][155] 公司概况与发展历程 - 海底捞是一家以川味火锅为内核、品牌矩阵丰富的大型餐饮企业，凭借极致服务立身，通过供应链构建深厚壁垒 [2][6] - 发展历程可分为五个阶段：1994-1998年创业奠基，以服务破局；1999-2005年跨区扩张，探索运营模式；2005-2016年布局产业链，开启国际化；2017-2021年加速扩张并登陆资本市场；2021年6月至今为调整转型期，启动“啄木鸟计划”优化门店，并推出“红石榴计划”孵化新品牌，向多品牌、多场景运营转型 [23][24][26][27][28] - 股权结构稳定集中，创始人张勇与舒萍夫妇通过持股主体掌控公司约60.35%的股份 [35] - 2021年推出股权激励计划，覆盖超1500名核心骨干，深度绑定员工与公司利益 [37] - 管理架构历经多次调整，目前总部聚焦战略与标准化，区域教练直接对接门店，赋予门店更大自主权以提升市场应变能力 [46][48] 经营与财务表现 - 2023年业绩强势复苏，营业收入同比增长19.3%，归母净利润同比激增227.3%；2024年转向稳健增长，营收与扣非归母净利润均实现个位数增长 [51] - 营收以门店堂食收入为主，2025年上半年占比高达89.8% [56] - 2024年平均翻台率从2023年的3.8次/天提升至4.1次/天；2025年上半年翻台率同比下降 [56] - 2025年上半年，因增加菜品及物料消耗，原材料及易耗品成本占比同比增长0.8个百分点至39.8%；员工成本占比从33.3%增至33.8%；净利率同比下降0.99个百分点至8.47% [58] - 2025年上半年新开28家餐厅（含3家加盟店），关闭33家，期末共经营1363家餐厅，其中加盟店41家 [61] 行业分析 - 火锅是中餐最大细分赛道，2024年市场规模超6000亿元，占据中餐约14.5%的份额 [7][63] - 火锅品类具备标准化程度高、运营高效、受众广泛等优势，财务上表现为更高的单餐位营收及利润率 [7][72][78] - 行业竞争格局分散，集中度低，2025年11月全国火锅店数量超52万家，即便头部品牌海底捞在2024年的市占率也仅为6.7% [82] - 市场呈现纺锤型竞争格局，50-100元客单价区间竞争尤为激烈 [87] - 行业已迈入存量整合阶段，整体门店数量震荡，马太效应凸显，龙头企业迎来扩张机遇 [93] - 核心趋势包括品质化、个性化需求与场景创新，2025年消费者火锅消费频率预期呈上升态势，其中30岁及以下年轻群体是主力 [96][98][102] 核心竞争优势 - **极致服务体验**：从候餐美甲、用餐关怀到生日惊喜等服务，构建了强大的品牌护城河和社交传播效应 [8][109] - **卓越的管理与运营能力**：独特的师徒制保障服务标准传承；权力下放体系让一线员工能快速响应顾客需求；成熟的单店模型优势显著 [8][43][116][122] - **创新驱动的强大供应链**：关联企业蜀海供应链和颐海国际提供深度协同，形成专有的成本控制与品质保障体系；通过数字化管理、中央厨房和全链路冷链，实现从源头到门店的稳定供应 [8][125][127][129] 成长空间与战略 - **主品牌下沉与加盟**：国内直营模式扩张面临优质物业资源限制，适时开放加盟采用强托管模式，在坚守服务标准的前提下，利用加盟商本地资源解决下沉市场选址难题，预计加盟门店尚有约172家的开店空间 [131][135][138] - **新品牌矩阵拓展**：“红石榴计划”孵化多个新品牌，如焰请烤肉铺子、小嗨火锅、五谷三餐等，覆盖烤肉、快餐、茶饮等多元品类与价格带，借供应链协同实现快速复制 [61][142][143] - **具体案例**：旗舰新品牌“焰请烤肉铺子”凭借与火锅的场景协同、供应链降本及模式创新（如“白天烤肉+夜间酒吧”），在连锁化率较低的烧烤赛道（2023年市场规模超2400亿元）快速突围 [144]

北京商报讯（记者 张天元）12月7日，"昌平区2025年涮肉美食节"在昌平区玖耀里商街正式启动。本次活动以"涮！昌平的烟火"为主题，由昌平区商务局主 办，旨在融合美食、文化与消费，并通过"1+3+N"多元活动体系，全面激活区域冬季消费活力。据悉，本次活动将持续至2026年1月31日。 据介绍，本次活动通过主题市集、跨界快闪、线上线下联动，打造沉浸式、趣味化消费新场景，在烟火气中激发区域消费活力。北京商报记者在现场看到， 活动汇聚了阳坊涮肉、巴图锡盟羊肉等地域品牌，海底捞、呷哺呷哺等火锅企业以及北冰洋、昌平文旅集团等本土企业在内的近30家品牌机构，共同打造 出"涮肉+文创+农产品"多元融合的消费场景。 值得一提的是，随着"昌平区2025年涮肉美食节"的正式启动，三大主题快闪活动陆续开展，开启跨界体验新玩法。活动串联昌平滑雪、温泉、采摘等冬季特 色旅游资源，带来 "美食 + 体验" 深度融合的多元玩法。首场 "涮肉 + 滑雪" 于 12 月 20 日 - 21 日在军都山滑雪场举办；第二场 "涮肉 + 温泉" 将于 2026 年 1 月 10 日 - 11 日登陆小汤山九华山庄；压轴的 "涮肉 + 采摘" 定于 ...

事件概述 - 巴奴毛肚火锅于12月推出名为“水性杨花”的新菜品 该名称因被消费者认为带有歧义而引发热议[1] - 涉事门店已将菜品改名并下架 相关菜单均已更新[1] 公司应对措施 - 公司门店工作人员表示 该菜品是12月1日至31日期间销售的尝鲜菜[1] - 在收到顾客关于名称可能存在歧义的反馈后 公司已将菜品名称改为“海菜花”[1] - “水性杨花”这个名字已全面下架[1] 产品背景与说明 - 争议菜品“水性杨花”实为云南湖泊中生长的沉水草本植物海菜花 属于水鳖科海菜花属[2] - 供人食用的部位是海菜花的花梗和未开放的花序 产地之外食用的通常有梗无花[2] - 海菜花之“海”在云南方言里意为湖泊 并非大海[2] - 海菜花花期较长 可从5月持续到10月 花朵为洁白的三瓣小花[2] 外部观点 - 有律师指出 该菜名在非云南地区可能涉嫌违反公序良俗[1]

（来源：评论员毕舸） 2025年12月，巴奴毛肚火锅新菜"水性杨花"被指名称有歧义，随后改名下架。 "水性杨花"在中文里从来不是个好词，它暗含对女性的贬损。把这样一个词印在菜单上，当作新品亮点，不是无知，就是刻意哗众取宠。 一家标榜"高端"的餐饮品牌，连基本的语言敏感度都没有，所谓的文化品位从何谈起？ 巴奴很想做火锅届的高端品牌。 --- 2025年2月，创始人杜中兵在公开场合说："月薪5000你就不要吃巴奴，哪怕吃个麻辣烫。"他还提到"火锅不是服务底层人民"。这话一出，立刻引发众 怒。后来他道歉，说是被断章取义，本意是劝年轻人把钱花在成长上。 但公众接收到的信号很直接：老板觉得自己的火锅不是给普通人准备的。有意的是，1973年，杜中兵出生于河北磁县观台镇乞伏村，15岁便外出打工。 刚脱下草鞋，就急着踩踏还在穿草鞋的人。 不知道杜老板是否明白，消费者买的是食物，同样也有对品牌传递的身份认同。当创始人公开划分消费阶层时，也就亲手为他的火锅店筑起一道阶层的围 墙。 --- 创始人不会说话，标榜的产品主义也总是拖后腿。被曝光十八元五片的富硒土豆，事后承认部分批次硒含量不达标；七十八元七片的毛肚，折合每斤近两 百元。 ...

公司近期运营事件 - 公司于12月推出名为“水性杨花”的尝鲜菜品，因收到顾客反馈认为名称带有歧义，随后将菜品更名为“海菜花” [1][4] - 该菜品实为云南特色食材海菜花，因其花与叶随水漂动，在云南当地常被称为“水性杨花” [1][4] - 有律师指出，在其他地区使用“水性杨花”作为菜名容易引发误解，可能涉嫌违反公序良俗 [1][4] 公司创始人言论与市场定位 - 公司创始人杜中兵曾因“月薪5000你就不要吃巴奴”等言论引发争议，其后续解释称本意是讨论火锅价格上涨及品牌定位问题 [2][5] - 公司主要针对中高端火锅消费市场，据窄门餐眼数据，其人均消费约为132.59元 [2][5] - 截至2024年底，公司在全国开设了超过140家直营门店，综合净利润率为9%，平均翻台率约为3.7次 [2][5] 公司财务与上市进展 - 公司已于2024年6月16日向港交所提交上市申请书，联席保荐人为中金公司、招银国际 [3][6] - 公司2022年、2023年及2024年收入分别为人民币14.331亿元、21.116亿元、23.073亿元，同期经调整净利润分别为人民币4150万元、1.437亿元、1.959亿元 [3][6] - 截至2024年及2025年3月31日止三个月，公司收入分别为人民币5.639亿元及7.087亿元，同期经调整净利润分别为人民币5750万元及7670万元 [3][6] - 截至最后实际可行日期，公司在全国39个城市拥有145家自营餐厅 [3][6] 公司基本信息 - 公司创办于2001年，总部位于河南省郑州市，是以“毛肚火锅”为核心品类的连锁火锅企业 [1][5]

行业趋势：自助及半自助模式兴起 - 小火锅消费规模在2024年同比增长28.9% [2] - 全国小火锅企业存量逾2.4万家，年增长率达33.5%，显著高于火锅大盘3.7%的增幅 [4] - 地摊烧烤相关企业总数已突破3000家，抖音平台“地摊烧烤”话题播放量达2.9亿次 [10] 商业模式核心：极致性价比与成本控制 - 自助小火锅以“一元锅底，荤素自取”、“人均四十吃到撑”为特色，性价比突出 [2] - 半自助模式通过顾客自取食材、自行烹饪，极大压缩人力成本，例如地摊烧烤门店每月可节省人员成本3万余元 [19] - 模式将菜品拆分为无限量供应（低成本、高毛利品类）和额外单点（高溢价、高品质菜品），以兼容不同消费水平客群 [5] 市场参与者与创新案例 - 主打性价比的小火锅品牌如围辣小火锅门店数在2024年已超1000家 [2] - 传统连锁品牌如海底捞推出自助小火锅品牌“举高高”（定价59.9元/位），杨国福麻辣烫也推出同价自助小火锅 [4] - 地摊烧烤品牌“为青春”成立不到3年，已在多地开设20家门店，其代金券销售火爆，如41.9元代50元代金券半年售出7.9万+ [10][16] 模式适用性与局限性 - 半自助模式天然适用于食材高度标准化的品类，如火锅、烧烤，但对中餐炒菜等需要复杂烹饪技巧的品类难以复制 [20][22] - 成本极致压缩可能带来负面影响，如顾客自行烹饪导致体验不佳、食品安全隐患及热门食材供应不足等问题 [22] - 部分附加费用（如木炭、酱料）可能使实际消费感受打折扣，一人食时基础费用占比可接近30% [23]

餐饮业羊肉消费旺季到来 - 四川和重庆的羊肉餐馆客流激增，有门店晚餐时段需排队等位，有门店每日翻台两次以上 [1] - 《2025冬季消费趋势洞察》数据显示，在养身滋补类火锅食材的搜索中，羊肉稳居第一 [1] - 全国羊肉平均价格在11月前三周连续上涨，分别为70.98元/公斤、71.11元/公斤和71.32元/公斤 [7] 火锅品牌羊肉新品策略 - 海底捞在北京、哈尔滨、长春、沈阳部分门店推出冬季限定鲜切羊肉，售价108元，采用一米长盘呈现，获得社交平台好评 [2] - 呷哺呷哺在立冬后于北上广深等一线城市推出“到店送羊肉”活动，部分城市老会员月内到店复购率大幅提升45% [4] - 呷哺呷哺“超级会员日”活动使部分门店周二客流较活动前提升近50% [4] - 巴奴、鸿姐老火锅、润园四季等火锅品牌均在门店上新了不同形式的羊肉产品 [5] 非火锅业态的羊肉产品推广 - 肥肥虾庄合肥店推出烤全羊，其1388元和1888元套餐在美团上合计销量已超5000份 [5] - 美团平台显示，广州蒙菜品牌羊和友主推的羊肉火锅套餐折后价190元及295元，相关套餐合计销量已超3500份 [7] - 海龙阁、鱼仔哥等非羊肉主打餐厅也纷纷推出羊肉火锅、羊肉煲等应季菜品 [7] 餐饮品牌的竞争策略 - 供应链柔性定制被视作关键，旨在以极致性价比满足个性化需求，实现成本、价格和品质的最优解 [7][8] - 餐饮品牌需搭建完善的产品创新机制，例如海底捞新品需经过消费者洞察、食材选择、研发测试等多环节才上市 [8] - 新品上市时配合宣发动作，以快速提升声量，更好地切入市场 [8]

高端海鲜火锅品牌降价与市场出清 - 雍和会海鲜自助单人价格从2024年9月的午餐549元、晚餐599元，降至2025年11月的午餐358元、晚餐388元，降价幅度超百元[1] - 江苏松庐和牛海鲜火锅双人餐从原价796元降至499元，同时全线产品均价下降超30%[3] - 北京海底捞臻选店人均消费从开业时的600元以上加服务费，降至9月底的200-250元区间[3] - 部分高端品牌如厦门海鼎荟、杭州乾湖会、淄博朝夕悦享及上海京彩臻品因未能适应市场变化而倒闭[5] 海鲜集市火锅模式兴起与扩张 - 朱富贵火锅作为海鲜集市模式开创者，已在全国开设超30家门店，其中18家为2025年新开[8] - 福建寄海、小雍等家、海大富及广州有米粥料、粤陈记等品牌均以该模式成功扩张[8] - 海鲜集市火锅在抖音平台相关话题播放量达2.2亿次，消费需求旺盛[8] - 传统高端品牌如福州海天盛宴关闭自助餐总店，新开两家平价海鲜集市火锅；北京行运打边炉转型为人均150元的海鲜食集[10] 行业巨头布局与市场竞争格局 - 海底捞在福州部分门店引入海鲜集市模式，设置明档水产池，新增20余款海鲜品类，大部分海鲜标价14.96元/盘，人均消费约100元[12][14] - 海底捞大排档模式已在广州、深圳、合肥等多地筹备开设，受到消费者欢迎[14] - 截至2025年11月13日，全国火锅门店总数约52.9万家，近一年新开超15.7万家，但净增门店为-26787家，表明行业竞争激烈，闭店数量约18.4万家[16] 消费行为转变与行业新逻辑 - 艾媒调查显示，消费者选择火锅店时“价格优惠”权重达32.93%，与“特色菜品”和“品牌口碑”并列首要因素[17] - 海鲜火锅竞争逻辑转向“品质决定价格”，而非品类自带高端属性，消费者更关注价格与价值的匹配度[17] - 供应链透明化成为核心竞争力，通过明档水产、现捞现杀等场景建立信任壁垒[19] - 市集火锅通过营造市井烟火气、明码标价和按需自取的场景，拓展朋友小聚等消费场景，提供情绪价值[19]

行业趋势：自助小火锅品类崛起 - 火锅行业正经历存量结构分化，自助小火锅细分赛道崛起[4] - 全国小火锅企业存量约2.3万家，2019~2023年间年复合增长率达2.8%[5] - 截至2024年7月，全国小火锅门店数超5万家，约占全国火锅总门店数的10%[9] - 海底捞、杨国福麻辣烫、呷哺呷哺等知名连锁品牌均在布局自助小火锅[7][8] 市场竞争格局 - 门店数在5家及以下的小火锅品牌数占比高达81.6%，门店数突破百家的品牌数占比不到1%[10] - 赛道高度分散、连锁化率极低，为区域市场初创品牌提供机会[11][12] - 青岛的喜家、龍哥，郑州的农小锅、鹊小锅，西安的蛮涮、乐开心、锅有度等区域品牌已涌入市场[13] 龍哥自助小火锅发展概况 - 龍哥自助小火锅在纯自助小火锅赛道门店数量居全国首位[18] - 品牌从2015年创业4年间仅有3家店，到2023年8月门店突破100家，计划2025年开到300家[15][18] - 2025年计划新开288家门店，此前8年累计开店100家，显示近期扩张加速[17][18] 单店盈利模型构建策略 - 单店模型核心要素包括客户定位、商品与服务组合、选址模型、运营策略[23] - 首家街边店半年亏损100万，转战商场后生意火爆并持续8年，验证选址重要性[25][26] - 商品质量方面与海底捞供应商蜀海供应链合作，提升食材品质把控能力[35][36] - 增加现炸岗推出招牌炸鸡产品，成为社交平台热门推荐项目[37][38] - 通过标准化操作降低人力需求，火锅品类连锁化率达23.5%，川式火锅超过33%[40][43][44] - 月复购率超过30%，体现顾客满意度[39] 商业模式设计创新 - 单店面积约200平方米、100个座位，总投入约120万元[50][51] - 采用全民合伙模式，外部投资人占股65%，公司占35%[52] - 公司35%股权中为店长、师傅、城市经理、职能部门员工等利益相关方预留投资机会[52] - 外部投资人仅分红4年，之后门店资产归属品牌，模式类似为投资人设计的理财产品[56][59] - 2019年首批采用该模式的门店在2024年已度过合作期，全部资产归属于品牌[59]