公司生产数据 - 截至2025年1-6月，公司矿山企业生产精矿铅锌金属量12.54万吨，其中国内矿山企业生产铅锌矿金属量7.6万吨 [1] - 同期，公司冶炼企业生产铜铅锌产品44.78万吨，其中生产阴极铜24.02万吨，铅锌产品20.76万吨 [1] - 同期，公司还生产白银56吨，黄金34千克，粗铜1010吨 [1]

报告行业投资评级 未提及信息 报告的核心观点 - 2026 年锌市或呈现“紧平衡凸显、库存低位支撑、出口窗口助力”格局，上半年偏强，下半年关注需求与供给，锌价大概率区间震荡偏强，中枢或上移，需跟踪海外矿山关停、国内出口数据及新兴领域需求落地情况 [2] - 2025 年铅供需缺口缩窄呈紧平衡，2026 年供应宽松、消费增速回落，从紧平衡转向小幅过剩，上半年宽幅震荡，下半年矿端缓解、原生铅供应压力大，震荡重心或下移 [2] 根据相关目录分别进行总结 第一部分：矿端增速放缓 锌震荡中枢有望上移 一、锌市场行情回顾 - 2025 年国内外锌价先抑后扬，一季度承压回落，2 月中旬反弹；二季度先深跌后企稳；三季度沪锌筑底、伦锌重心上移；四季度大幅反弹，后期需警惕下游畏高及消费负反馈 [10][11][12] 二、锌影响因素分析 - **全球锌矿供应端增速或放缓**：2025 年全球锌矿山产量增速显著，2026 年供应增量兑现但增速放缓，后期供应有不确定性，整体供应呈温和增长，压制锌价 [13][15][17] - **国内外加工费偏弱运行**：2025 年国内锌精矿进口量高位，2026 年预计持平，国内矿端供应四季度收缩，需求集中释放加剧紧张，加工费四季度大幅下滑，2026 年海外增量收窄，国内新增有限，加工费易跌难涨 [23][24][25] - **国内外供应压力缓解**：2025 年海外冶炼减产，2026 年加工费有望回升至 100 - 110 美元/干吨，海外产量增速约 2%；国内 2025 年 6 月后供应走高，11 月下降，2026 年一季度产能出清或加速，进口窗口难重启，出口窗口短期打开 [28][29][32] - **国内去库存化 海外库存逐渐攀升**：2025 年 LME 锌库存大幅下跌后低位企稳回升，国内库存前低后高，10 月后去库，2026 年海外难实质性累库 [37][40][41] - **锌传统需求领域疲软延续，但新能源领域有亮点**：2025 年全球锌需求增长疲软，国内镀锌板出口拉动消费，终端需求分化，新能源领域成增长引擎，包括储能用锌基电池和新能源发电用镀锌材料 [43][46][53] - **锌全年供需短缺**：2025 年供需增速低位，全年预计短缺约 5 万吨 [56] 三、总结与展望 - 2026 年全球锌矿供应增量兑现但增速放缓，海外供应收缩常态化，国内矿端增长乏力，冶炼产能扩张受限；需求端新兴领域支撑锌价，锌市或呈“紧平衡凸显、库存低位支撑、出口窗口助力”格局，价格震荡偏强，中枢或上移 [60][61] 第二部分：区间震荡 铅重心或有下移 四、铅市场行情回顾 - 2025 年铅价宽幅震荡，一季度先抑后扬，二季度大幅下挫后低位震荡，三季度先回落再企稳回升，四季度冲高回落 [63][64][66] 五、铅影响因素分析 - **铅精矿释放加速**：2025 年全球铅矿山增速放缓，国内成供应增长核心，2026 年海外新增产能下半年集中释放，全球铅矿小幅过剩，国内产量有望温和增长，上半年加工费或低位震荡，下半年回升 [70][72][73] - **原生铅供应压力较大**：2025 年 3 月后原生铅供应高位，2026 年国内铅矿供应温和增长，海外下半年释放产能，原生铅供应压力大但增速放缓 [82] - **废电瓶供需缺口持续 再生铅产量受限**：2025 年再生铅产量波动，废电瓶供应瓶颈制约产量，2026 年行业洗牌，再生铅产量预计微降 [85][89] - **精炼铅出口提振放缓**：2025 年精炼铅净出口，2026 年东南亚需求带动间接出口，但关税等因素限制增长，预计维持净出口但增速放缓 [91][93] - **LME 铅去库存化 国内库存低位运行**：2025 年 LME 铅库存波动，国内库存低位震荡，12 月国内库存维持低位 [100][101] - **传统领域需求支撑稳健 锂电替代中长期承压**：2025 年铅蓄电池产量维稳、出口下滑，汽车需求稳定但增速放缓，电动自行车新国标带来机遇但锂电池有替代压力，AI 驱动下铅需求增长乐观，2026 年国内铅消费预计小幅回落 [102][108][111] - **全球铅供需缺口缩窄**：2025 年全球精炼铅供应小幅过剩 [117][119] 六、总结与展望 - 2025 年铅供需紧平衡，2026 年供应宽松、消费增速回落，从紧平衡转向小幅过剩，上半年宽幅震荡，下半年重心或下移 [120][121]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年全球铅精矿供应向紧平衡转变，内外加工费低位且跌幅收窄，废旧电瓶价格易涨难跌 [2][71] - 2026年全球精炼铅供应增幅放缓，国内原生铅产量增加、再生铅产量或小降 [2][71] - 2026年政策呵护终端消费，电池出口面临挑战，消费增速小幅回落 [2][71] - 2026年宏观驱动利好，成本与刚性采购托底铅价，但供应增加、需求增速回落，铅价宽幅震荡在16500 - 18000元/吨 [2][72] 根据相关目录分别进行总结 铅市行情回顾 - 2025年沪铅宽幅震荡，运行区间16165 - 17840元/吨，年末主力期价收至17115元/吨，较年初涨幅1.7% [7] - 2025年伦铅走势略弱，年末期价收至1988美元/吨，较年初涨幅2.8% [8] 铅基本面分析 铅矿供应情况 - 2025年全球铅精矿新增产能11万吨，预计产量457万吨，同比增0.7%；2026年新增产能23万吨，预计产量467万吨，同比增2.2% [12][14] - 2026年铅精矿加工费维持弱势，跌势放缓，预计进口量同比增速放缓至5%，银精矿进口量稳步增长 [21][23] 精炼铅供应情况 - 2025年全球精炼铅供应增加4.42%至1334万吨，2026年产量增长1%至1347.2万吨 [27][30] - 2025年国内原生铅产量384万吨，同比增6.4%；2026年产量394万吨，同比增2.6% [32] - 2025年再生铅产量317.6万吨，同比减0.5%；2026年新国标实施加速洗牌，产量或降0.5%至316万吨 [37][40] 精炼铅需求情况 - 2025年全球精炼铅消费量1325万吨，同比增1.8%，过剩9.1万吨；2026年消费增速收窄至0.9%，增量1337万吨 [49][50] - 2025年精铅及铅材净进口，电池出口下滑；2026年铅材出口增速放缓、保持净进口，电池出口增速延续下滑 [52][53] - 政策利好电动自行车、汽车等终端消费，但锂电替代中长期施压铅需求 [57][61] 内外库存表现分化 - 2025年LME库存小增，保持高位波动；国内去库显著，库存降至近年同期低位 [66] 总结与后市展望 - 原料端供应向紧平衡转变，废旧电瓶价格易涨难跌 [71] - 冶炼端供应增幅放缓，原生铅增产、再生铅或减产 [71] - 需求端消费增速回落，电池出口面临挑战 [71] - 2026年铅价宽幅震荡，区间16500 - 18000元/吨 [72]

公司业务与产品结构 - 公司锗精矿的产量主要来源于铅锌矿开采过程中伴生的锗金属含量 [1] - 锗精矿业务的具体营收占比需参考公司已披露的年度报告 [1]

公司业务与产品结构 - 公司锗精矿的产量主要来源于铅锌矿开采过程中伴生的锗金属含量 [2] - 锗精矿相关营收占比详情需参考公司已披露的年度报告 [2]

文章核心观点 - 近期铅价震荡下行后逐步止跌企稳 下游采购回暖带动铅锭库存去化 但原料端供应持续偏紧制约炼厂开工 铅价下行空间有限 操作上可考虑逢低轻仓试多 [1][4] 铅精矿供应 - 铅精矿市场持续供应偏紧 加工费回落至绝对低位 [2] - 四季度国内炼厂提前冬储备库 进口窗口未完全打开 散单货源紧俏 长单签订迟滞 [2] - 受银价走高影响 部分炼厂反馈铅精矿现货资源基本售罄 市场报价稀疏 [2] - 前期进口长单到货缓解部分炼厂原料缺口 导致散单市场供需双降 [2] - 12月北方地区加工费止跌企稳 但云南、湖南等地炼厂仍压低加工费采购 [2] - 新疆、西藏、内蒙古等地铅锌矿项目于11月中下旬进入冬季减产检修 矿端供应维持偏紧 短期加工费难上调 [2] 持货商与原料成本 - 多家再生铅炼厂转型为“铅精矿+废电瓶”多原料模式 对废电瓶依赖度从95%降至20% [3] - 废电瓶持货商因担忧需求减弱及铅价下跌引发布局抛货 废电瓶价格随铅价走低 成本支撑松动 [3] - 炼厂开工态势良好 对废电瓶需求旺盛 市场可流通货源仍相对紧缺 [3] - 原生铅炼厂虽加工费低位 但硫酸、白银等副产品价格走高 整体利润仍较为可观 [3] 炼厂生产与供给 - 原生铅供给因个别中大规模炼厂进入常规检修出现小幅下滑 [3] - 再生铅原料到货改善 开工率回升至50%附近 但上周安徽某炼厂因许可证换证暂停生产 带动行业开工率阶段性回落 [3] - 若原料到货稳定且无环保等突发因素 预计再生铅炼厂开工率将维持平稳 [3] - 展望后市 原生铅炼厂进入检修减产阶段 交割品牌产量下滑 供给呈地域性偏紧格局 [4] 下游需求与库存 - 电动自行车蓄电池市场景气度回落 经销商采买谨慎 企业生产积极性偏低 [4] - 汽车蓄电池市场进入更换旺季 叠加大中型企业年底惯例补库 生产企业开工率回升 [4] - 原生铅与再生铅领域均有企业新增停产 市场散单流通货源持续偏紧 [4] - 再生铅炼厂以交付前期长单为主 散单资源供应有限 成品端库存难以有效累积 [4] - 部分企业暂停再生精铅出货或通过升水方式出货 促使下游采购倾向转向原生铅 [4] - 近期铅价震荡下行 下游采购积极性回暖 铅锭库存呈现去化态势 [1][4] 后市展望 - 需求端伴随铅价止跌企稳 市场观望情绪缓解 刚需补库增加 短期铅价在下方获得一定支撑 [4] - 原料端供应偏紧格局难有实质性改善 将对炼厂开工形成制约 铅价下行空间相对有限 [1][4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铅价震荡回落，考虑原料偏紧及供应端收缩，下方空间有限，后续关注原料对炼厂开工影响，交易策略建议暂时观望 [1] - 锌矿端持续收紧，锌价下方获支撑，区间操作为主，海外结构性风险虽减弱但需警惕反复，交易策略建议暂时观望 [1] 根据相关目录分别进行总结 铅市场情况 - 上一交易日SMM1铅锭平均价格涨0.44%，沪铅主力收盘涨0.79% [1] - 铅精矿进口无增量预期，加工费易涨难跌，上周检修炼厂增多，原生铅开工下滑；再生铅云南某炼厂检修减产，开工下滑 [1] - 周内铅价下跌破万七，炼厂惜售，下游观望，原生铅库存回升，再生铅库存下滑 [1] - 电动自行车蓄电池消费转弱，汽车蓄电池临近更换旺季，中大型企业开始建库 [1] 锌市场情况 - 上一交易日SMM1锌锭平均价涨0.80%，沪锌主力合约涨0.69%，上海升水涨10元/吨，天津持平，广东跌10元/吨 [1] - 炼厂利润和积极性好转，预计月产60万吨左右，锭端生产未受影响；需求端偏弱，北方户外施工渐停，部分下游开工受环保影响下调 [1] - 炼厂采购国产矿积极，国内矿紧，多地加工费下调，预计后续仍有下调预期 [1] 行业资讯 - 沙特开启三个矿产勘探许可证招标，涉及勘探区块面积13000平方公里，涵盖多地，有望开采多种金属 [1] - 12月1日【LME0 - 3铅】贴水41.63美元/吨，持仓增899手；【LME0 - 3锌】升水268.39美元/吨，持仓减1636手 [1] - 华南某锌矿11月检修恢复，带来2000金吨锌精矿增量；华北某锌矿12月检修，预计减500金吨；华中某锌矿近期恢复生产，预计增1000金吨 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铅价震荡回落，部分炼厂下调废蓄电池报价使原料端支撑松动，炼厂开工好转使供给偏紧改善，铅价上方承压，建议前期空单继续持有 [1] - 锌市基本面依旧偏弱，短期锌价或承压，中期四季度矿端收紧或扰动供给端使锌价下方获支撑，建议区间操作，前期空单继续持有 [1] 根据相关目录分别进行总结 铅市场情况 - 价格：上一交易日SMM1铅锭平均价格17000元/吨，较前日下跌0.44%，沪铅主力收盘17045元/吨，较前一日下跌0.53%，LME3个月铅期货收盘价（电子盘）1992美元/吨，沪伦铅价比值8.56，较前一日下跌0.53% [1] - 价差：沪铅基差-45元/吨，升贴水-LME 0 - 3为-28.49美元/吨，升贴水-LME 3 - 15为-84.90美元/吨，沪铅近月 - 沪铅连一为-40元/吨 [1] - 成交持仓：期货活跃合约成交量40496手，较前一日增加5.40%，持仓量52466手，较前一日减少0.80%，成交持仓比0.77，较前一日增加6.25% [1] - 库存：LME库存264575吨，较前一日无变动，沪铅仓单库存28654吨，较前一日减少3.05% [1] - 资讯：北京地区部分废铅酸蓄电池回收企业因铅价下跌下调废汽蓄回收采购价50元/吨左右，短期内或保持低位；11月24日【LME0 - 3铅】贴水28.49美元/吨，持仓160841手增162手 [1] - 基本面：铅精矿进口暂无增量预期，加工费易涨难跌，部分炼厂有检修安排，原生铅开工小幅波动；再生铅开工回升，成品库存难累积；需求端终端市场好转，铅蓄电池企业开工尚可 [1] 锌市场情况 - 价格：上一交易日SMM1锌锭平均价格22330元/吨，较前日上涨0.09%，沪锌主力合约收盘价22360元/吨，较前日下跌0.13%，LME3个月锌期货收盘价（电子盘）3003美元/吨，沪伦锌价比值7.45，较前一日下跌0.13% [1] - 价差：沪锌基差-30元/吨，升贴水-上海40元/吨，升贴水-天津-10元/吨，升贴水-广东-20元/吨，升贴水-LME 0 - 3为140.20美元/吨，升贴水-LME 3 - 15为21.07美元/吨 [1] - 成交持仓：期货活跃合约成交量84904手，较前一日减少18.76%，持仓量99591手，较前一日增加3.41%，成交持仓比0.85，较前一日减少21.44% [1] - 库存：LME库存48000吨，较前一日无变动，沪锌仓单库存73819吨，较前一日减少1.10% [1] - 资讯：哈萨克斯坦今年1 - 10月精炼锌产量214334吨，同比下滑3.7%，10月产量20475吨，较9月增加1.5%；11月24日【LME0 - 3锌】升水140.2美元/吨，持仓216552手减1637手 [1] - 基本面：炼厂积极采购国产矿，国内矿紧格局依旧，加工费持续下调，预计后续仍有下调预期；炼厂利润及生产积极性好转，月产预计维持在60万吨左右；需求端依旧偏弱，北方户外施工渐停，部分下游开工受环保扰动下调 [1]

项目进展 - 阿根廷安赫莱斯项目目前仍处于建设阶段 [1] - 项目先期1万吨设备已经运达现场 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铅价因下游采买积极性走弱，供给偏紧改善而上方承压，后续关注原料对炼厂开工影响；锌市基本面短期偏弱，中期矿端收紧或支撑锌价，以区间操作为主，需警惕海外风险反复 [1] - 交易策略上，铅和锌前期空单继续持有 [1] 根据相关目录分别进行总结 铅市场 - 价格指标：上一交易日SMM1铅锭平均价格17,275元/吨，较前日下跌0.86%；沪铅主力收盘17,355元/吨，较前一日下跌0.80%；LME3个月铅期货收盘价2,066美元/吨，持平 [1] - 价差指标：沪铅基差-80元/吨，较前日降10元/吨；升贴水-LME 0 - 3为-23.09美元/吨，较前日升1.17美元/吨；升贴水-LME 3 - 15为-86.2美元/吨，较前日升8.2美元/吨 [1] - 成交持仓：期货活跃合约成交量74,591手，较前日增99.73%；持仓量74,585手，较前日增94.15%；成交持仓比1.00，较前日增2.88% [1] - 库存情况：LME库存266,125吨，持平；沪铅仓单库存32,965吨，较前日增6.25% [1] - 基本面情况：铅精矿进口暂无增量预期，加工费易涨难跌，部分炼厂有检修安排，原生铅开工小幅波动；再生铅方面，安徽炼厂复产后爬产带动开工回升，河南因环保影响原料到货致开工下滑，内蒙古、江苏开工变动不大；需求端终端市场好转，铅蓄电池企业开工尚可 [1] 锌市场 - 价格指标：上一交易日SMM1锌锭平均价格22,330元/吨，较前日下跌0.40%；沪锌主力合约22,465元/吨，较前日上涨0.18%；LME3个月锌期货收盘价3,014.5美元/吨，持平 [1] - 价差指标：沪锌基差-135元/吨，较前日降130元/吨；升贴水-上海-10元/吨，较前日升20元/吨；升贴水-天津-50元/吨，较前日升20元/吨；升贴水-广东-50元/吨，较前日升10元/吨 [1] - 成交持仓：期货活跃合约成交量94,668手，较前日降23.43%；持仓量91,450手，较前日降8.69%；成交持仓比1.04，较前日降16.14% [1] - 库存情况：LME库存39,975吨，持平；沪锌仓单库存76,861吨，较前日增7.12% [1] - 基本面情况：炼厂积极采购国产矿，国内矿紧格局依旧，多地加工费持续下调，预计后续加工费仍有下调预期；供给端炼厂利润及生产积极性好转，预计月产维持在60万吨左右；需求端依旧偏弱，北方户外施工渐停，部分下游开工受环保扰动下调 [1] 行业资讯 - 云南罗平公告，2025年11月15日普定县应急管理局同意普定县德荣矿业有限公司金坡铅锌矿恢复生产，此前该矿采矿许可证于2024年12月25日到期后停止采矿活动 [1] - 秘鲁央行公布9月出口数据，出口铜25.75万吨、锡3,000吨、金57.02万盎司、精炼银50万盎司、铅4.5万吨和锌9.08万吨 [1] - Pan American Silver Corp公布2025年第三季度业绩，锌精矿产量1.26万吨，同比增加13%，铅精矿产量0.62万吨，同比增加19% [1]