港股市场表现 - 4月23日早盘港股三大指数集体高开，恒生科技涨2.84%、恒生指数涨2.11%、恒生中国企业指数涨1.83% [1] - 自3月20日以来港股持续调整，但"国家队"稳市组合拳推动市场逐步修复 [2] 行业结构特征 - 截至2024年底，消费、科技和医疗保健行业占据港股总市值的54.5% [2] - 港股汇集互联网科技龙头、生物医药公司及特色日用消费品企业，具有稀缺性 [1] ETF产品布局 - 景顺长城基金推出科技、消费、创新药、红利等方向的港股ETF产品线，包括港股科技50ETF(513980)、恒生消费ETF(513970)、港股创新药50ETF(513780) [1][3] - 港股科技50ETF覆盖美团、腾讯、比亚迪、理想、联想等科技龙头，研发投入高且营收增速好 [2] - 恒生消费ETF专注"衣食住行+新体验"纯消费组合，不含白酒和互联网平台 [3] - 港股创新药50ETF聚焦38只港股创新药企，相比A股具备稀缺性 [3] 核心驱动因素 - DeepSeek等中国自主科技创新被视为全球科技权力格局重构的标志性事件 [2] - 技术突破驱动的科技行情往往持续数年，中期维度需关注科技与新消费发展趋势 [2]

文章核心观点 当前我国消费结构快速变化，消费供给结构呈现新特点，存在的结构性矛盾制约消费潜力释放，需通过系统性改革破解矛盾，将超大规模市场优势转化为高质量发展胜势 [1][3] 消费供给新特征 - 供给形态多元化，包括产品种类增加、供给主体等多维创新，呈现新兴服务主体等深度参与融合特征，出现新融合形态 [2] - 价值创造深化，从单一功能性满足向多重功能延伸，如“宠物经济”和陪诊护理服务 [2] - 适配动态化，通过技术赋能构建灵活供给体系，提高供需匹配效率，如利用大数据和柔性制造系统 [2] 消费供给结构性矛盾 - 商品消费领域中高端供给相对不足，无法满足消费者多层次等需求 [3] - 服务消费存在供给短板，高端化等方面制约消费升级，品质管控和标准管理难度高，部分领域质量参差不齐、存在同质化现象，区域间供需不平衡 [3] 破解矛盾的措施 - 推动消费品制造业转型升级，明确标准，以消费者为中心推动升级，解决供需错配问题 [4] - 加快完善服务业标准体系，规范基准，对接标准，建立监测平台，推动远程服务与智慧终端融合 [4] - 扩大服务消费市场准入，清理不合理准入限制，探索试点制度，放宽部分领域市场准入 [4] - 优化城乡服务资源配置，加强县域统筹，推进基础设施一体化，保障基本公共服务均等化，构建服务标准，支持场景建设 [5]

特朗普关税让市场参与者愈加不安（4月2日，纽约证券交易所，Reuters） 代价是巨大的。此次关税政策发布后，全球股市经历了剧烈震荡。日经平均股指下跌近3%， 亚洲市场几乎全面走低。欧洲斯托克600指数下跌3%。美国道琼斯工业平均指数单日下跌 1679点…… 受特朗普政府宣布针对全球的对等关税政策影响，全球股市同步下跌。日美欧三地的总市值在一天内蒸 发约500万亿日元，跌幅之大仅次于2020年3月新冠疫情扩散时期。这项旨在改变贸易不均衡的措施反而 损害了美国及其盟国的经济，并加剧了全球经济衰退的风险。面对前景不明的贸易战，市场参与者深感 恐慌。 特朗普将4月2日的关税政策发布称为"解放日"。在次日（3日），美国商务部长卢特尼克连续亮相美国 各大媒体节目，解释此次关税措施的意义。他在接受美国CNBC采访时指出，各国对美国商品设置的非 关税壁垒才是问题所在，而此次大幅提高关税是"重建秩序、恢复公平贸易"的尝试。 代价是巨大的。此次关税政策发布后，全球股市经历了剧烈震荡。日经平均股指下跌近3%，亚洲市场 几乎全面走低。欧洲市场方面，追踪欧洲主要600家企业股价走势的斯托克600指数（STOXX 600）下 跌3%， ...

作者： 赵伟 申万宏源证券首席经济学家 屠强 资深高级宏观分析师 联系人： 屠强、耿佩璇 摘要 事件： 3月31日，国家统计局公布3月PMI指数，制造业PMI为50.5%、前值50.2%；非制造业PMI为 50.8%、前值50.4%。 核心观点：PMI与EPMI走势背离，主因新兴行业与传统行业景气度分化。 3月战略性新兴产业EPMI明显走强，但制造业PMI修复较为温和，主因统计行业与样本范围存在差异。 3月制造业PMI回升幅度较温和，边际仅上行0.3pct至50.5%，而EPMI边际上行10.6pct至59.6%。二者表现 背离主要是统计方式不同，一是EPMI聚焦战略性新兴产业，而制造PMI受传统行业影响较大。二是样本 数量明显不同，PMI的调查样本企业有3000家，而EPMI仅有近300家，令EPMI表现短期波动较大。 观察行业看，高技术、装备制造业等新兴行业景气回升幅度较大，而消费品、高耗能等传统行业PMI表 现较弱，更多反映新兴行业表现好于传统行业。 3月，高技术、装备制造业更偏新兴行业、PMI变化与 EPMI较为一致；前两者PMI分别大幅回升1.4、1.2pct至52.3%、52%，景气水平较高。对比 ...

3月17日，国家统计局发布1-2月份国民经济运行数据。供给端，1-2月全国规上工业增加值同比增长5.9%（预 期5.1%），服务业生产指数当月同比增长5.6%。需求端，1-2月固定资产投资累计增长4.1%（预期3.8%），其 中，基建和制造业累计增速分别为10%（预期7.1%）和9%（预期9.2%），房地产投资累计同比-9.8%（预期增 速-9.7%）。社会消费品零售总额累计同比增长4%（预期4.5%）。 图1：1-2月外需增速放缓，内需增速提升 资料来源：Wind，招商银行研究院 政策支持下，1-2月我国经济实现平稳开局，呈现三个特征。一是内需修复好于外需。 1-2月投资和消费增速高 于出口。其中，"以旧换新"相关商品销售较好，房地产销售、投资降幅收窄。出口增速下滑至2.3%，主要受基 数效应和工作日天数减少影响，美国加征关税生效时间较短，对部分企业的出口冲击或尚未完全体现，但年内 出口可能承压。 二是供给端修复好于需求端。 1-2月工业生产保持较快增长，全国规模以上工业增加值增长较 2024年全年加快，增速高于投资和消费。"两重""两新"政策叠加出口保持增长提振工业产品需求，装备制造业 和高技术制造业支撑 ...

文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人： 陆银波（15210860866） 前言 本文聚焦今年产业层面的重大变化。将所有行业基于一定的共性分为 11 个板块 ，今年或是信息业引领资本 开支（领头羊）。这一判断基于当前的宏观环境依然存在一定的供需矛盾以及有多股力量正合力促进信息 业的发展。信息业的引领下，会有哪些宏观影响？这涉及科技进步的方向以及科技会推广于何处，较难回 答。但若与 2014-2015 年对比，或有区别，彼时借助 4G 的普及以及" C 端补贴"催生了较多消费"新业 态"。参考 2022 年以来的美国，或指向的是互联网企业增加资本开支，互联网企业及"卖铲者"业绩受益。 报告摘要 一、信息业或将再次引领资本开支 根据行业特性（如科技含量、政府参与程度、用途等）可以将全社会固定资产投资分为 11 个板块。将当年 投资增速最快的板块称之为资本开支的领头羊。 我们发现： 1 ）资本开支的领头羊发生过数次更迭 。 2008-2009 年：电气机械； 2010-2013 年：频繁轮动，先后是电子设备、电气机械、汽车、消费品制造 业； 2014- ...

CPI分析 - 2月CPI同比增速下降至-0.7%，较上月下降1.2个百分点，主要受春节错位影响[1] - 扣除春节错月影响后CPI同比上涨0.1%，1-2月核心CPI环比录得0.4%，高于过去五年中位数[1] - 食品价格下降3.3%，贡献CPI总降幅的八成多，其中鲜菜价格同比下降12.6%[5] - 非食品领域出现结构性上涨：扣除能源的工业消费品价格同比上涨0.2%，金饰品价格同比涨幅达38.6%[5] - 服务价格分化：电影票环比涨3.1%，家政服务同比涨2.6%，但机票价格同比降22.6%[6] PPI分析 - 2月PPI同比下降2.2%，降幅较上月收窄0.1个百分点，环比降幅同步收窄至-0.1%[2][7] - 生产资料价格下降2.5%（其中煤炭加工价格同比降24.7%），生活资料价格降1.2%[7] - 装备制造业价格降幅收窄：光伏设备价格同比降13.0%，汽车整车制造价格同比降4.6%[7] - 部分领域现积极信号：有色金属矿采价格环比涨1.8%，文教工美体娱价格环比涨1.1%[8] 价格波动驱动因素 - CPI转负主因：鲜菜供应改善（价格降12.6%）+出行消费回落（机票价格降22.6%）[5][6] - PPI改善受限：工业生产淡季+国际大宗商品波动（石油开采价格同比降5.1%）[2][7] - PMI与PPI背离：2月PMI原材料价格指数升1.3个百分点，但PPI实际交易价格回升乏力[3] 未来趋势预判 - 3月CPI环比或继续走弱，但同比有望回升（去年低基数效应）[6] - 两会政策信号有望提振需求端，生产与消费或迎边际改善[3] - 新能源/人工智能产业带动有色行业价格环比上涨0.3%-1.8%[8]

2月CPI数据表现 - 2月CPI环比下降0.2%，同比下降0.7%，其中城市和农村均下降0.7%，食品价格下降3.3%，非食品价格下降0.1%，消费品价格下降0.9%，服务价格下降0.4% [1][3][4] - 同比转负主要受春节错月高基数（影响-1.2个百分点）、鲜菜价格同比下降12.6%（影响-0.31个百分点）及汽车降价促销（燃油车和新能源车价格分别降5.0%和6.0%，合计影响-0.16个百分点）影响 [4] - 扣除春节错月因素后CPI同比实际上涨0.1%，显示物价温和回升趋势未变 [5] 价格结构性变化 - 能源价格环比上涨0.6%（汽油涨1.3%），扣除能源的工业消费品价格环比同比均涨0.2%，文娱耐用消费品、服装等同比涨幅超1个百分点 [8] - 金饰品价格同比涨幅扩大至38.6%，电影票环比涨3.1%，家政服务、美发、在外餐饮价格同比分别上涨2.6%、1.0%、1.2% [8] - 教育服务和医疗服务价格同比分别上涨1.3%和0.6% [8] PPI走势及行业分化 - 2月PPI同比下降2.2%，环比降0.1%，降幅均较上月收窄0.1个百分点 [10] - 消费品制造业中，文教工美体育用品、家具、厨房电器价格环比上涨，有色金属矿采选业和压延加工业受新能源/AI带动分别环比涨1.8%和0.3% [11] - 光伏设备、电子半导体材料、汽车整车制造价格同比降幅收窄至13.0%、9.7%、4.6%，但黑色金属冶炼业因建筑需求偏弱仍同比下降 [11][12] 市场预期与展望 - 市场对2月CPI同比平均预期为降0.4%，实际降幅略超预期 [6] - 兴业研究预计3月CPI同比有望回升 [2]

3月9日，据国家统计局公布，2025年2月份，全国居民消费价格同比下降0.7%。其中，城市下降0.7%，农村下降 0.7%；食品价格下降3.3%，非食品价格下降0.1%；消费品价格下降0.9%，服务价格下降0.4%。1—2月平均，全 国居民消费价格比上年同期下降0.1%。 2月份，全国居民消费价格环比下降0.2%。其中，城市下降0.2%，农村下降0.1%；食品价格下降0.5%，非食品价格 下降0.1%；消费品价格持平，服务价格下降0.5%。 2025年2月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.2%，环比下降0.1%，降幅比上月均收窄0.1个百分点；工业生产 者购进价格同比下降2.3%，环比下降0.2%。1—2月平均，工业生产者出厂价格比上年同期下降2.2%，工业生产者 购进价格下降2.3%。 一、各类商品及服务价格同比变动情况 2月份，食品烟酒类价格同比下降1.9%，影响CPI（居民消费价格指数）下降约0.54个百分点。食品中，鲜菜价格下 降12.6%，影响CPI下降约0.31个百分点；水产品价格下降3.6%，影响CPI下降约0.07个百分点；蛋类价格下降 2.7%，影响CPI下降约0.02个百分点；畜肉类价 ...

核心观点 - 2月PMI温和回升至50.2%，较上月上升1.1个百分点，但剔除供应商配送指标后实际PMI边际上行1.3pct至50.5%，显示温和复苏态势 [2][10] - 结构分化明显：生产指数大幅回升2.7pct至52.5%，内需订单指数上升1.9pct至51.5%，但新出口订单指数仍处收缩区间（48.6%）[2][11] - 高技术制造业（50.9%）和装备制造业（50.8%）景气度高于消费品（49.9%）和高耗能行业（49.8%）[3][12] 制造业分析 - 生产端修复显著，采购量指数环比上升2.9pct至52.1%，但原材料库存指数下降0.7pct至47.0% [16][17] - 出口压力持续，外贸货运量同比下滑15.5pct，新出口订单指数虽回升2.2pct但仍低于荣枯线 [11][17] - 资本密集型行业表现优于劳动密集型行业，高技术制造业PMI领先消费品行业1.0个百分点 [12] 非制造业分析 - 建筑业PMI大幅回升3.4pct至52.7%，土木工程指数达65.1%，显示基建施工加速 [3][13][18] - 服务业PMI回落0.3pct至临界点50.0%，生活性服务业（零售/住宿/餐饮）景气度下滑，生产性服务业（航空/金融等）维持55%以上高景气 [14][18] - 建筑业新订单指数上升2.1pct至46.8%，投入品价格指数回升1.6pct [20] 行业分化特征 - 基建相关指标（沥青开工率）自去年10月持续回升，预示年初基建投资超预期，而水泥/螺纹钢消费疲软反映地产投资仍处磨底阶段 [13] - 服务业内部结构切换：节后生产性服务业接棒生活性服务业成为主要支撑，航空运输、金融等领域商务活动指数保持高位 [14][19] - 劳动密集型行业修复滞后，消费品制造业PMI虽回升0.8pct但仍低于荣枯线 [12] 后续展望 - 经济复苏基础不稳固，制造业PMI仅略高于荣枯线0.2pct，建筑业预期指数环比下降1.8pct至54.7% [15] - 出口风险加剧，美国加征关税等因素可能导致新出口订单进一步承压 [15] - 需关注复工进度及政策变化对资本密集型行业（高技术/装备制造）的持续带动作用 [12][15]