行业投资评级 * 报告未明确给出对非银行金融行业的整体投资评级 [2][3][9][15][28][36][37][38][39][40][42] 核心观点 * **证券板块**：证券类APP用户活跃度显著提升，行业景气度向好，建议关注三条投资主线：1）估值与业绩错配的优质券商、AH溢价率高或有收并购主题的券商、短期受益于科技股上市的券商；2）创投业务占优，已投项目上市进程加快的四川双马；3）业绩增速亮眼的多元金融及高股息标的 [2] * **保险板块**：保险机构对2026年A股市场持乐观态度，计划增配权益资产，行业基本面中长期向好，估值仍有提升空间，建议关注负债成本低、资负匹配好的头部险企 [3] 根据目录总结 一、市场回顾 * 报告期内（2月23日至3月1日），沪深300指数上涨1.1%，非银行金融（申万）指数下跌1.2%，跑输大盘2.3个百分点 [9] * 子板块表现分化：证券板块下跌0.4%，保险板块下跌3.7%，多元金融板块上涨3.9% [9] 二、数据追踪 * **券商业务数据**： * **经纪业务**：本周（2月23日至3月1日）A股日均成交额24403亿元，环比增长15.6%。2026年1月日均股基成交额36573亿元，同比增长156.6% [15] * **代销业务**：2026年1-2月新发权益类公募基金份额合计1273亿份，同比增长110.4% [15] * **投行业务**：2026年1-2月，IPO募资规模151亿元，同比增长108%；再融资募资规模1579亿元，同比增长76%；债券承销规模20438亿元，同比增长17% [15] * **资管业务**：截至2026年2月末，公募非货基规模22.2万亿元，较上月基本持平；权益类公募规模9.2万亿元，较上月下降0.6% [15] * **保险相关数据**： * **利率环境**：本周10年期、30年期国债到期收益率分别变动-1.46基点、+2.66基点至1.78%、2.27% [28] * **市场风格**：与险资配置风格匹配的中证红利指数本周上涨2.80%，恒生中国高股息率指数本周上涨1.47% [28] * **险资动向**：2024年至今，保险资金举牌/增持共计52家公司，偏好高股息风格，尤其青睐H股，投资方向包括银行、公用事业、交通运输等 [29][34][35] 三、行业动态 * **保险行业**： * 中英人寿推出预定利率1.25%的分红险新产品，较监管上限下降50个基点，演示利率也同步下调 [36] * 花旗集团于2月16日增持中国平安1212万股，持股比例升至6.09% [37] * 人保、平安、太保等头部财险公司竞相布局人形机器人专属保险，覆盖新型风险 [38] * **证券行业**： * 2026年1月，证券服务应用月度活跃用户规模达1.84亿，环比增长5.11%，同比增长13.86% [39] * **监管动态**： * 中国证监会发布《私募投资基金信息披露监督管理办法》，自2026年9月1日起施行，规范私募基金信息披露 [40] * 证监会主席吴清强调，将以科创板、创业板改革为抓手，深化投融资综合改革，服务科技创新 [42]

事件与市场反应 - 美以对伊朗发动军事打击后，伊朗伊斯兰革命卫队于2月28日宣布关闭霍尔木兹海峡，禁止任何船只通过[2] - 保险公司已向途经霍尔木兹海峡的船舶发出保单取消通知，未来几天保费预计最高上涨50%[2] - 美以打击后，过航霍尔木兹海峡的船只数量一度下降约70%，大量船舶选择掉头、改道或等待[3] - 目前仍有50多艘油轮停留在伊朗水域，其中18艘装载原油，37艘为空船[5] - 部分石油巨头和头部贸易公司已暂停通过霍尔木兹海峡的原油和燃料运输[15] 航运与保险成本影响 - 途经海湾的船舶保险费率此前约为船舶重置成本的0.25%，如今可能最高上涨五成[6] - 以一艘价值1亿美元的船舶为例，单次航程保费将从25万美元增至37.5万美元[7] - 停靠以色列港口的船舶保险成本此前约为船舶价值的0.1%，该费用也可能激增50%[7] - 保险公司预计在取消保单后，将以更高的价格重新协商承保条款，而非拒绝承保[10] - 至少有三艘船舶改变航线，不再通过霍尔木兹海峡[11] 对全球能源市场的影响 - 美以打击引发伊朗关闭海峡行动后，布伦特原油价格已跃升13%，至每桶80美元附近[14] - 霍尔木兹海峡若持续受阻，会直接威胁约20%全球原油供应，导致价格上扬[14] - 地缘政治风险若导致实际供应紧缩，油价可能进一步上扬甚至突破100美元/桶；若出现长时间全面封锁，油价可能抬升至120-150美元/桶[14] - 市场分析机构估算，伊朗封锁海峡仅一天，油价就可能飙升至每桶150美元[24] 霍尔木兹海峡的战略地位与历史 - 霍尔木兹海峡是全球石油市场的生命线，全球大约15%到20%的石油、凝析油和石油产品，以及去年全球近五分之一的液化天然气流经这里[16] - 该海峡是世界上最繁忙的航线之一，每天有200至300艘船只通过，高峰时段有时每六分钟就有一班[16] - 美国能源部报告承认，一旦海峡被关闭，几乎没有其他高效方法可以将石油运出，可能推高全球能源价格[16] - 历史上最严重的海峡危机发生在1980至1988年的两伊战争期间，双方攻击波斯湾商船，即“油轮战”[17] 伊朗的封锁能力与潜在手段 - 伊朗政府此前曾表示有能力实施海上封锁，但从未真正彻底关闭海峡，担心招致西方国家强力回应[22] - 伊朗无需军舰离港，仅靠口头警告就能造成航运混乱[23] - 伊朗拥有多种骚扰或攻击手段，包括使用小型快速巡逻艇、导弹、无人机攻击油轮，或布设水雷[23] - 现代船舶易受GPS信号干扰，去年6月以伊冲突期间，霍尔木兹海峡及周边数千艘船只航行曾受到干扰[23] - 分析指出，若船只通过海峡变得危险，可能只能在西方海军护航下编队通行，这会放缓航运[23] 对地区产油国的差异化影响 - 沙特可通过一条横贯境内、通往红海码头的管道转运石油，日输油量达500万桶[26] - 阿联酋可依靠哈布山—富查伊拉管道绕过海峡，该管道日输油150万桶[27] - 伊拉克几乎全部原油出口仍从巴士拉港海运，途经霍尔木兹海峡[27] - 科威特、卡塔尔、巴林则别无选择，只能经该水道运油[27] - 伊朗同样依赖海峡出口石油，2025年伊朗经该水道运输的原油量达到2018年以来最高水平[27]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[2] 核心观点 - 周观点：AI冲击担忧造成保险板块承压，但回调带来布局机会 报告认为AI有望提升传统金融机构运营效率，保险和券商负债端与资产端向好的中期趋势并未改变 A股上市险企PEV平均估值降至0.78倍，短期调整带来较好赔率 3-4月逐步进入保险和券商板块业绩催化窗口，看好布局机会[5] - 券商板块：开年以来市场交易量和基金新发同步高增，基本面高基数延续高景气 当下券商板块估值和机构持仓仍在低位，整体滞涨 资金面扰动以及再融资抬头趋势不影响板块中期逻辑，看好券商板块春季行情，关注业绩催化，零售和财富管理主线有望率先受益[6] - 保险板块：1.25%预定利率分红险产品的推出有利于险企在低利率时代管控利差损风险 险企主动降低预定利率体现慢牛预期下分红险产品需求旺盛 分红险在牛市预期加持下性价比凸显，叠加低基数，2026年开年个险渠道新单增速向好；银保渠道有望延续2025年的较高增长 资产端长端利率企稳、权益市场向好利于净资产和险企盈利表现，叠加负债成本边际改善，中长期看险企利差有望逐步向好，带动估值回升[7] 券商板块总结 - 市场数据：2月日均股基成交额2.83万亿元，同比+34%，环比-22.4% 1-2月累计日均股基成交额3.32万亿元，同比+87.5% 1-2月累计新成立股票和混合类基金份额1273亿份，同比+110%[6] - 香港交易所：2025年度取得收入及其他收益291.6亿港元，同比增30.3% 股东应占净利润177.5亿港元，同比升36.1%[6] - 期货板块：南华期货、瑞达期货等期货标的上涨明显，预计主要受资源品(有色、化工和金属等)板块上涨带动[6] - 投资主线：推荐三条主线 1) 低估值且大财富管理业务利润贡献较高的华泰证券和广发证券 2) 低估值龙头券商国泰海通、中金公司H股和中信证券 3) 零售优势突出的国信证券 受益标的同花顺[6] 保险板块总结 - 产品动态：中英人寿备案1.25%预定利率的分红险产品（福满佳C（悦享版）终身寿险（分红型）） 1.25%的预定利率较目前市场主流的1.75%降低50bp，采用“低保证+高浮动”组合[7] - 负债端展望：分红险在牛市预期加持下性价比凸显 2026年开年个险渠道新单增速向好；银保渠道有望延续2025年的较高增长[7] - 资产端与估值：长端利率企稳、权益市场向好利于净资产和险企盈利表现 负债成本边际改善，中长期看险企利差有望逐步向好 随着长端利率企稳回升，险企估值有望向1倍PEV靠拢[7] - 推荐标的：中国太保、中国人寿H股、中国平安[7] 推荐及受益标的组合 - 推荐标的组合：中国太保，中国人寿，中国平安；华泰证券，广发证券，国泰海通，中金公司H股；中信证券，国信证券；江苏金租，香港交易所[8] - 受益标的组合：同花顺，九方智投控股[8]

报告行业投资评级 - 非银金融行业评级为“增持”（维持） [1] 报告核心观点 - 无惧短期调整，继续看好保险基本面改善与估值提升 [1] - 非银金融目前平均估值仍然较低，具有安全边际，攻守兼备 [47] - 行业推荐排序为保险 > 证券 > 其他多元金融 [47] 非银行金融子行业近期表现 - **最近4个交易日（2026年02月24日-2026年02月27日）**：仅多元金融行业跑赢沪深300指数，多元金融上涨3.18%，证券下跌0.37%，保险下跌3.76%，非银金融整体下跌1.30%，沪深300指数上涨1.08% [9] - **2026年以来（截至2026年2月27日）**：多元金融行业表现最好，上涨4.28%，券商行业下跌3.64%，保险行业下跌5.71%，非银金融整体下跌3.86%，沪深300指数上涨1.74% [10] - **公司层面（剔除ST、*ST股票）**：最近4个交易日中，保险行业中新华保险跌幅较小，证券行业中第一创业表现较好，多元金融行业中南华期货表现较好 [11] 非银行金融子行业观点 证券 - **市场交易数据**：截至2026年2月27日，2月日均股基交易额为26,889亿元，较上年2月上涨31.97%，但较上月下降22.61%；截至2月26日，两融余额26,670亿元，同比提升43.22%，较年初增长4.97%；2月IPO发行8家，募集资金42.35亿元 [15] - **政策动态**：证监会发布《私募投资基金信息披露监督管理办法》，自2026年9月1日起施行，旨在全面加强私募基金监管 [17]；证监会召开资本市场“十五五”规划外资机构座谈会，听取关于优化制度、推动中长期资金入市等意见 [21] - **板块估值与展望**：2026年2月27日证券行业（未包含东方财富）2026E平均PB估值1.2倍，考虑到行业发展政策积极，一批优质特色券商有望脱颖而出 [22] 保险 - **行业规模与经营数据**：2025年末保险公司和保险资产管理公司总资产达41.3万亿元，较年初增长15.1% [24]；2025年全年原保险保费收入6.1万亿元，同比增长7.4% [24]；2025年末保险行业资金运用余额达38.5万亿元，较年初增长15.7%，增速为2021年以来最高 [25] - **资产配置变化**：2025年显著增配核心权益，债券增配节奏放缓。2025年末“股票+基金”合计占比15.3%，较年初提升2.9个百分点；其中股票占比10.1%，较年初提升2.5个百分点；债券占比51.1%，较年初仅提升0.9个百分点 [29] - **行业展望与估值**：保险业经营具有顺周期特性，随着经济复苏，负债端和投资端都将显著改善；2026年2月27日保险板块估值0.60-0.79倍2026E P/EV，处于历史低位 [29] 多元金融 信托 - **行业规模与盈利**：截至2025年6月末，全行业信托资产规模32.43万亿元，同比增长20.11% [32]；2025年上半年信托行业利润总额为197亿元，同比微增0.45%，行业仍处于转型阵痛期 [32] - **行业展望**：政策红利时代已过，行业进入平稳转型期，未来将进入整固和平稳增长期 [35] 期货 - **市场成交**：2026年1月全国期货交易市场成交量为9.12亿手，成交额为100.26万亿元，同比分别增长65.09%和105.14% [36] - **公司经营**：2025年12月期货公司实现营业收入49.18亿元，净利润6.84亿元，净利润同比下降2.84% [40] - **行业展望**：在经纪业务同质化竞争下，以风险管理业务为代表的创新业务是未来转型发展的重要方向 [41] 行业排序及重点公司推荐 - **行业排序**：保险 > 证券 > 其他多元金融 [47] - **核心逻辑**： - 保险行业受益于经济复苏、利率上行，储蓄类产品销售占比大幅提升，负债端预计将显著改善 [47] - 证券行业受益于市场回暖、政策环境友好，经纪、投行、资本中介等业务均受益，转型有望带来新增长点 [47] - **重点推荐公司**：中国人寿、中国平安、新华保险、中国人保、中国太保、中信证券、同花顺等 [47]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但分别对保险、券商及银行板块给出了积极的投资观点和具体的投资建议 [1][2][3] 报告的核心观点 * 报告认为，尽管本周金融板块普遍跑输大盘，但各子行业均存在结构性机会和估值修复动力 [1][2][3] * 保险板块：短期回调主要受交易和情绪因素影响，中期在险资增配权益、负债端“挪储”需求、资产端贝塔属性增强及成本端改善等多重因素支撑下，2026年有望迎来强周期修复行情 [2][13][14][15] * 券商板块：证监会召开外资机构座谈会彰显资本市场改革开放决心，头部券商将受益。当前板块盈利与估值出现明显错配，是左侧布局时机，推荐综合实力强的中大型券商及有并购预期的券商 [2][16][17] * 银行板块：作为“百业之母”，银行是宏观基本面拐点时最具潜力的资产，当前是预先布局的窗口期。看好优质城商行、高股息大行、有转债强赎催化及估值折价股份行的投资机会 [2][3][18][19] 根据相关目录分别进行总结 一、周涨跌幅及各板块观点 * **市场表现**：本周（2026年2月23日至27日）沪深300指数上涨1.08% [10]。非银金融（申万）指数下跌1.18%，跑输沪深300指数2.26个百分点。其中，证券Ⅱ指数下跌0.39%，保险Ⅱ指数下跌3.74%，多元金融指数上涨3.90% [1][10]。银行（申万）指数下跌0.92%，跑输沪深300指数2.00个百分点，其中国有行、股份行、城商行、农商行分别下跌1.67%、0.57%、0.70%、0.72% [1][10] * **保险板块观点**：板块深度调整（-3.74%）主要受前期获利了结、资金流向成长赛道、政策财报真空期及海外AI负面报告情绪扰动影响 [2][13]。中期来看，2026年保险机构增配权益趋势明确，为板块提供支撑 [2][14]。展望2026年，负债端居民“挪储”与分红险、银保渠道发力，资产端险资入市提升贝塔属性，成本端负债成本改善，叠加经济复苏、低估值高股息优势，板块估值修复动力充足，当前A股保险股PEV估值中枢仅0.64倍，向上修复至1倍PEV空间达55% [2][14][15] * **券商板块观点**：板块下跌0.39%，跑输大盘。本周证监会召开资本市场“十五五”规划外资机构座谈会，围绕提高制度包容性、扩大开放、建设一流投行等议题展开，体现了扩大开放、坚持市场化改革的决心 [2][16]。截至2月28日，证券Ⅱ（申万）PB估值为1.33倍，处于2012年以来22.3%分位数，盈利和估值已出现明显错配 [17] * **银行板块观点**：板块下跌0.92%，跑输大盘。报告指出，AI等技术大规模商业化往往伴随行业超额利润收窄，而银行作为经营信用的核心主体，其“存贷利差”基本商业模式具备高壁垒，是宏观基本面到达拐点时最具潜力的资产，当前是预先布局的窗口期 [3][18][19] 二、保险周度数据跟踪 * **个股表现**：本周A股上市险企普跌，中国人寿跌幅最大（-6.14%），新华保险跌幅最小（-2.70%）且获得+1.03个百分点的相对收益 [20][21] * **AH溢价率**：截至2月27日，中国人寿A/H溢价率最高，为59.18%；中国平安最低，为4.85% [20] * **债券及理财收益率**：截至2月27日，10年期国债到期收益率为1.79%，环比下降0.51个基点。10年期AAA级企业债收益率上涨3.22个基点至2.31%。余额宝、微信理财通年化收益率分别为1.01%、1.10%，环比分别上升0.50和0.80个基点 [24][25] 三、券商周度数据跟踪 * **个股表现**：本周涨幅前五的券商为第一创业（+8.66%）、西部证券（+2.56%）、中原证券（+2.55%）、长城证券（+2.38%）及中银证券（+2.36%） [29] * **估值水平**：截至2月27日，PB估值最高的券商为华林证券（6.79倍），最低的为华西证券（0.97倍） [34] * **AH溢价率**：在13家A+H上市券商中，中信证券溢价率最低（7.9%），中原证券最高（139.5%） [36] * **市场交投**：本周两市日均成交额24402.95亿元，环比增长15%；日均换手率1.99%，环比上升0.28个百分点 [38] * **两融与质押**：截至2月27日，全市场两融余额26584.61亿元，环比增长3.05%；股票质押市值31895.44亿元，环比增长3.77% [40] * **发行与基金**：本周有3家首发A股，募集资金17.01亿元，环比增长122%；无新增再融资项目。全市场新发基金规模8.8亿元，环比下降98.49% [46][47][49] 四、银行周度数据跟踪 * **个股表现**：A股银行中，兰州银行（+1.75%）、郑州银行（+1.05%）涨幅居前；H股银行中，郑州银行（+8.74%）、浙商银行（+2.28%）涨幅居前 [55] * **估值水平**：截至2月27日，A股银行PB估值靠前的为宁波银行（0.93倍）、招商银行（0.89倍）、杭州银行（0.88倍）；H股银行PB估值靠前的为招商银行（1.00倍）、农业银行（0.59倍） [55][57] * **AH溢价率**：在15家A+H上市银行中，招商银行溢价率最低为-10.3%，郑州银行最高为94.7% [58] * **央行操作与利率**：本周央行流动性净回笼5774亿元。截至2月27日，SHIBOR隔夜利率为1.36% [62][66] * **同业存单**：本周同业存单净融资-2063亿元。6个月期发行规模最大，为1544亿元，占比28.4% [73][77] * **信用债发行**：本周公司债发行规模95亿元，加权平均票面利率2.22%；未新发企业债 [82] 五、行业新闻及重点公司公告 * **行业资讯**：2月LPR报价连续9个月持稳；央行下调远期售汇业务外汇风险准备金率至0；证监会发布《私募投资基金信息披露监督办法》，自2026年9月1日起施行；证监会召开外资机构座谈会，就资本市场“十五五”规划听取意见 [87][88] * **重点公司公告**：多家银行涉及高管任职变动，如宁波银行选举新董事长、聘任新行长；中信证券获准公开发行不超过800亿元公司债券；渤海租赁子公司发行15亿美元优先无抵押票据等 [88][89][90][91][95][96]

文章核心观点 - 伯克希尔-哈撒韦公司发布2026年致股东信，由新任CEO格雷格·阿贝尔首次执笔，标志着公司进入“后巴菲特时代” [2] - 阿贝尔在信中延续了巴菲特的价值投资核心原则，并注入对业务运营的务实洞察，强调企业文化、价值观与长期主义 [2][8] - 公司2025年经营表现稳健，营业利润为445亿美元，虽低于2024年的474亿美元，但高于过去五年375亿美元的平均水平 [31] - 2025年伯克希尔每股市值增幅约为10.9%，跑输同期标普500指数17.9%的增幅，但长期（1965-2025年）复合年增长率19.7%远超标普500的10.5% [3][65] 公司领导层与传承 - 沃伦·巴菲特于2025年11月正式卸任CEO，结束长达60年的执掌，目前仍担任董事长，格雷格·阿贝尔全面接管运营 [2] - 阿贝尔自1992年加入伯克希尔体系，深刻理解公司文化，其领导风格强调延续巴菲特与芒格建立的伟大遗产 [6][7][11] - 公司宣布首席财务官马克·汉堡将于2027年退休，查克·张将接任，并聘请迈克·奥沙利文担任首任总法律顾问以加强管理 [59][60] 企业文化与核心价值观 - 公司文化以合作伙伴态度为核心，将股东视为真正的合伙人，强调受托人责任和主人翁心态 [5][6][12] - 核心价值观包括：去中心化模型、诚信、财务实力、资本纪律、风险管理、卓越运营，这些是公司成功的根本原因 [10][13] - 去中心化模式赋予运营业务领导者高度自主权，最大限度减少官僚机构，以吸引杰出人才并实现更快、更优的决策 [14] - 诚信被视为必须每天赚取和维护的主动品质，公司绝不容忍任何有损声誉的行为，并以所罗门兄弟事件为戒 [15][16] - 财务实力体现为坚如堡垒的资产负债表，持有超过3700亿美元的现金及美国国债，作为战略资产和战备资金 [17] 资本配置与投资策略 - 资本配置原则是投资于公司充分理解、具备持久竞争优势且拥有长期经济前景的业务，并与优秀管理者合作 [20] - 2025年公司宣布收购两家企业：工业化学品公司OxyChem和啮齿动物控制公司Bell Laboratories [21][22][23] - 股票回购是重要资本配置选择，当股价低于保守估计的内在价值时会进行回购，以提升继续持股股东的每股价值 [23] - 公司对现金分红态度谨慎，只要留存收益能创造超过1美元的市场价值，就不会派发股息 [24] - 股权投资组合高度集中，主要持仓包括苹果、美国运通、可口可乐和穆迪，2025年末这四家公司市值总计1586.17亿美元 [54] - 日本投资组合包括三菱商事、伊藤忠商事等五家主要贸易公司，2025年末市值总计353.68亿美元，成本基础为153.82亿美元 [55] - 核心美股与日股投资合计市值约1940亿美元，占公司2978亿美元股票投资组合的近三分之二，合并股息为25亿美元 [56] 保险业务运营 - 保险是公司的核心业务，目标是纪律性地增长承保利润和浮存金 [32] - 2025年财产和意外伤害保险业务的综合赔率为87.1%，优于五年、十年及二十年平均水平 [32] - 年末保险浮存金规模达到1760亿美元，较2024年末的1710亿美元增长，较2015年末的880亿美元大幅提升 [38] - 保险业务2025年向伯克希尔返还了290亿美元股息，接近310亿美元的监管派息上限 [38] - GEICO通过改善成本结构和承保纪律成为低综合赔率的重要贡献者，但客户保留率面临压力 [33][34] - 再保险业务因行业资本增加和灾害损失温和，面临价格下跌和承保量减少的压力 [36] 非保险业务运营 - 非保险板块包括铁路、公用事业与能源、制造、服务及零售等领域，由51家运营子公司组成，采用高度分权管理模式 [39] - 北伯林顿铁路公司（BNSF）2025年经营净现金流为81亿美元，向伯克希尔返还44亿美元股息，运营利润率从2024年的32.0%提升至34.5% [41][42] - 伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE）2025年实现84亿美元经营活动净现金流，其电价平均比全国零售电价低24% [44][45] - 制造业中，精密铸件公司（PCC）2025年从经营活动中产生24亿美元净现金流，较2021-2022年平均的9亿美元大幅改善 [46][47] - 建筑产品业务中，Clayton的业务模式在住房市场波动中展现韧性，Shaw则正努力重建运营纪律以应对市场挑战 [48][49] - 服务与零售业务中，NetJets在全球运营近1100架飞机，Pilot公司的Pro Preference评分从2022年的27%升至2025年的35% [50][51] 风险管理 - 风险管理是公司核心工作，CEO同时承担首席风险官职责，保险业务负责人阿吉特·贾恩是风险定价领域的标杆 [25] - 保险业务凭借财务实力自留承保风险，而非购买再保险，成为全球领先的保险力量 [26] - 非保险业务在开拓新机遇前也必须全面评估自身特定风险 [27] 未来展望与沟通 - 公司承认在现有规模下，复利的数学对其不利，机会在于长期内每股价值的渐进式提升 [58] - 公司将继续通过年度股东大会和致股东信与股东保持清晰、坦诚的沟通，注重质量而非频率 [60] - 2026年股东大会将包含CEO报告及多场问答环节，涵盖保险与非保险业务 [61]

核心观点 - 报告认为，在AI技术助力金融行业降本增效的背景下，非银金融板块经历波动后迎来配置机遇 [1] - 证券行业方面，资本市场“十五五”规划外资座谈会的召开明确了制度型开放、专业化发展和投融资改革等机遇赛道，叠加行业IT投入结构优化和AI赋能，优质券商有望巩固竞争优势 [4] - 保险行业方面，短期股价波动不改长期基本面，AI技术冲击担忧情绪过度，国内险企凭借牌照壁垒和深化AI应用，有望实现降本增效并优化竞争格局，资产端与负债端均存在改善预期 [4] 一、本周市场表现 - 截至2026年2月28日当周，上证指数涨1.98%，深证成指涨2.80%，沪深300指数涨1.08%，创业板指涨1.05% [9] - 同期，中信证券指数跌0.33%，中信保险指数跌3.75%，表现弱于主要市场指数 [9][10] 二、行业动态及一周点评 （一）保险行业 - **短期波动与AI影响**：近期OpenAI批准海外保险科技应用上架，引发市场对AI冲击保险产业链的担忧，导致海外保险经纪股暴跌，国内保险股受情绪传导回调 [4][14] - **基本面支撑逻辑**：国内保险业具备牌照壁垒和强监管属性，上市险企已在销售、理赔、风控、客服等全链条深化AI应用，AI技术进步实际有助于龙头险企降本增效，优化行业格局 [4][14] - **短期业绩驱动**：考虑到2026年第一季度“春季躁动”可能带来权益市场上行，以及部分险企2025年上半年业绩基数较低，资产端有望驱动2026年第一季度险企业绩增长超预期 [4][14] - **中长期改善预期**： - **资产端**：长端利率企稳叠加权益市场上行，驱动险企资产端改善 [4][14] - **负债端**：新单预定利率下调驱动存量负债成本迎来拐点，“报行合一”政策优化渠道成本，险企中长期利差和费差有望边际改善 [4][14] - **2026年展望**：居民存款搬家趋势延续，分红险浮动收益优势凸显，头部险企加快银行总对总合作，银保网点扩张驱动新单高增长，个险和银保“开门红”有望持续向好，“报行合一”和预定利率下调有利于价值率提升，负债端有望延续较好增长 [4][14] - **关注个股**：报告建议关注中国平安、中国人寿、中国太平、新华保险、中国太保、中国人保/中国人民保险集团、中国财险、友邦保险等 [4][14] （二）证券行业 1. 政策动态：“十五五”外资座谈会召开 - **事件**：2026年2月27日，证监会召开资本市场“十五五”规划外资机构座谈会，与8家在华外资机构代表交流，听取意见建议 [4][15] - **核心意义**：将外资机构诉求纳入规划编制全流程，旨在稳定预期、深化高水平制度型开放，推动资本市场服务科技创新和新质生产力 [4][16] - **对行业影响**： - **制度型开放提速**：跨境投融资便利化水平将持续提升，国际监管规则加速对接，为券商跨境业务拓展空间，推动形成内外资良性竞争格局 [4][19] - **发展导向转变**：行业将从规模驱动转向能力驱动，监管明确加快建设一流投资银行，鼓励差异化、特色化发展，利好具备核心专业能力的券商 [4][19] - **业务模式转型**：以科创板、创业板改革为抓手深化投融资综合改革，提升制度包容性，将扩容券商投行、资管、财富管理等核心业务空间，推动打造全链条综合金融服务体系 [4][19] 2. 行业趋势：IT投入结构优化与AI赋能 - **IT投入总体变化**：2024年证券行业IT总投入为410.88亿元，同比微降1.09%；IT人员总数3.26万人，同比减少9.42% [4][22] - **结构优化特征**： - **人员结构**：IT人员配置向总部集中，总部IT员工占比达53.44%，降幅仅2.74%，其中专职开发岗人数逆势增长2.04%；分支机构IT员工和外包人员则大幅减少 [4][23] - **资金投向**：IT薪酬福利支出120.53亿元，同比逆势增长1.41%，以保留核心人才；运维、通信费用分别增长8.23%和9.18%，保障运营稳定；硬件、软件及外包费用等资本性支出则显著压缩 [4][23] - **头部集中**：前10家券商总部IT员工合计7744人，占行业总部IT总人数的40.6%，集中度进一步提升 [4][23] - **AI成为核心竞争赛道**：AI技术正深度渗透研发全流程，成为提升研发效能、实现降本增效的核心变量，有助于将资源转向高价值战略项目 [4][24][26] - **未来趋势**： - IT投入将进入总量趋稳、结构优化的新常态，资源向科技创新、跨境业务、财富管理等核心赛道倾斜 [4][26] - 数字化“马太效应”加剧，头部券商凭借技术投入构筑护城河，中小券商转向轻量化、特色化发展路径 [4][25][26] - 具备AI赋能研发与数据价值释放能力的券商将占据竞争优势 [4][26] 3. 市场数据与配置建议 - **市场活跃度**：本周（报告期）沪深两市日均成交额2.44万亿元，环比增长15.60%；沪深两融余额2.66万亿元，环比增长0.82% [4] - **配置建议**：增量资金入市趋势不改，资本市场稳定性提升下板块兼具工具属性，建议关注业绩催化弹性，列举关注国泰君安（A/H）、海通证券（A/H）、招商证券（A/H）、华泰证券（A/H）、东方证券（A/H）、兴业证券、中信证券（A/H）等 [4] 三、港股金融 - 报告建议关注港股优质红利股中国船舶租赁，以及受益于流动性改善及政策优化的香港交易所 [4]

报告投资评级 * 报告标题明确建议“关注券商板块低点配置机会”[2]，对券商板块持积极看法 报告核心观点 * 券商板块：指数已回调至2025年12月低点，基本面稳健且展业环境良好，2026年一季报同比高增长确定性强，当前估值处于绝对底部（PB 1.33倍，近十年32%分位数），在市场风格平衡后，有望凭借业绩增长、低估值及政策催化实现估值修复[4] * 保险板块：近期调整主要受市场关注度提升后beta属性放大影响，中期仍看好资产负债双向改善趋势；人身险产品多元化趋势明确，分红险已接棒增额终身寿险成为主力产品，预计将带动头部险企期缴新单同比高增长[4] 根据目录总结 1. 市场回顾 * 本周（2026/2/24-2026/2/27）市场表现：沪深300指数上涨1.08%，非银指数下跌1.18%[7] * 细分行业表现：券商指数下跌0.39%，跑输沪深300指数1.47个百分点；保险指数下跌3.74%，跑输沪深300指数4.82个百分点；多元金融指数上涨3.90%[4][7] 2. 非银行业资讯及个股重点公告 2.1 非银行业资讯 * **证监会发布私募基金信披新规**：2026年2月27日发布《私募投资基金信息披露监督管理办法》，将于2026年9月1日起施行，从压实责任、细化流程、差异化披露等六大方面进行规范[9][10][11] * **证监会召开“十五五”规划外资机构座谈会**：2026年2月27日召开，与8家外资机构代表交流，外资机构认可新“国九条”后资本市场成效，并对制度型开放等提出建议[12] * **金融监管总局整治保险中介市场**：2024-2025年累计吊销注销保险中介法人机构60家，清退分支机构3730家，以优化市场结构[13] 2.2 个股重点公告 * **香港交易所**：2025年收入及其他收益291.61亿港元，同比增长30%；股东应占溢利177.54亿港元，同比增长36%[14] * **方正证券**：股东中国信达减持计划期限届满未实施减持，仍持有公司7.20%股份[16] * **渤海租赁**：控股子公司出售24架飞机租赁资产（市价约15.89亿美元）并购买10架B787-8飞机及2台备用发动机（市价约5.32亿美元）[17] * **国投资本**：子公司国投瑞银基金旗下产品估值调整事项预计对2026年归母净利润影响低于2024年经审计净利润的5%[18] * **浙商证券**：钱文海辞去总裁职务，聘任程景东为新任总裁[19] 附录：非银金融行业重点数据跟踪 * **经纪与两融**：2026年2月日均股基成交额28,170亿元，同比增长53%，环比下降22%；截至2月26日，两融余额26,670.40亿元[4][30] * **基金市场**：2026年2月全市场非货基规模22.2万亿元，同比增长18%，环比略降0.02%；其中股混基金9.2万亿元，同比增长26%，环比下降1%；2月新发偏股基金720亿份，同比增长86%，环比下降29%[4] * **股权融资**：2026年2月IPO新发8家，募资42亿元，同比增长9%，环比下降63%；再融资新发11家，募资90亿元，同比增长102%，环比下降88%[4] * **债券承销**：2026年2月，券商主承销债券8,268.76亿元[36] * **自营环境**：2026年2月，沪深300指数上涨0.09%，科创50指数下跌1.42%，创业板指下跌1.08%，中证全债指数下跌0.03%[4] 投资分析意见 * **券商板块**：2026年作为“十五五”规划开局之年，券商有望在政策、资金和市场交投三重驱动下实现戴维斯双击[4] * 推荐三条投资主线：1) 综合实力强的头部机构：国泰海通A+H、广发证券A+H、中信证券A+H；2) 业绩弹性较大的券商：华泰证券A+H、招商证券A+H、兴业证券和第一创业；3) 国际业务竞争力强的标的：中国银河[4] * **保险板块**：看好中期系统性价值重估机会，推荐中国平安、新华保险、中国人寿(H)、中国太保、中国财险、中国人保，建议关注众安在线[4] * **港股金融/多元金融**：推荐香港交易所、中银航空租赁、江苏金租、远东宏信[4]

格雷格·阿贝尔首封股东信与伯克希尔未来 - 格雷格·阿贝尔发布其作为伯克希尔哈撒韦CEO的首封年度股东信，标志着公司领导层正式交接 [2] - 信件核心并非成为下一个巴菲特，而是强调伯克希尔文化的“永久延续”，包括财务保守、投资纪律和对风险的敬畏 [4] - 阿贝尔将经营原则归纳为：维持堡垒式资产负债表、审慎使用债务、保留充足流动性、坚持去中心化管理、守护公司声誉 [4] 伯克希尔财务实力与资本配置 - 2025年末，公司持有的现金与美国国债合计超过**3700亿美元**，提供巨大的战略“弹药储备” [4][44] - 2025年营业利润为**445亿美元**，经营活动净现金流约**460亿美元**，证明公司拥有持续产出现金的系统 [4][68] - 保险浮存金在2025年底达到**1760亿美元**，高于2024年末的**1710亿美元**，为投资提供重要资金来源 [6][81] - 股票投资组合规模接近**3000亿美元**，阿贝尔明确作为CEO承担其最终责任 [7][119] - 资本配置原则强调：投资于理解、具备持久优势且前景良好的企业；与正直的领导者合作；行动迅速且集中；保持纪律让复利发生 [50] 核心股票投资策略 - 美国股票投资高度集中于少数公司，如苹果、美国运通、可口可乐和穆迪，旨在“复利几十年” [9][116] - 日本投资被视为与美国核心持仓同等重要，是一项精妙的低风险套利：利用平均成本**1.2%**的日元融资，投向初始股息收益率达**10%**的高现金流资产 [10] - 截至2025年底，日本投资（成本**245亿美元**）已累计创造约**200亿美元**账面浮盈，整体收益率翻倍有余 [10] - 在日本五大商社的持股，三菱、伊藤忠、三井持股比例已超**10%**，丸红和住友也接近**10%** [11] - 核心持仓（美日）总市值约**1940亿美元**，占股票组合（**2978亿美元**）约三分之二，年股息约**25亿美元** [119] 运营业绩与各业务板块表现 - **保险业务**：2025年财产与意外险业务综合成本率为**87.1%**，显著优于五年平均**90.7%**和十年平均**93.0%** [71] - **BNSF铁路**：2025年经营利润率从2024年的**32.0%**提升至**34.5%**，但距行业最佳仍有差距，每提升1个百分点可带来约**2.3亿美元**新增经营现金流 [90][91] - **BHE能源**：在所服务市场的平均零售电价比全美平均低**24%**，在所有市场均比基准低两位数百分点 [97] - **精密铸件公司**：2025年产生**24亿美元**经营现金流，显著高于2021-2022年平均的**9亿美元**及收购前2015年的**17亿美元** [105] - **Pilot旅行服务中心**：2025年贡献**17亿美元**经营现金流，“专业司机偏好分”从2022年的**27%**升至2025年的**35%**，位居行业第二，目标是第一 [112][114] 公司文化与治理 - 文化核心是“合伙人心态”，将股东视为伙伴，并以几十年为尺度思考 [29] - 坚持“去中心化”管理模式，赋予业务经理人充分自主权，以信任换取问责，避免官僚主义 [33][36] - 视“诚信正直”为生命线，声誉靠长期原则性行为赢得，对不当行为零容忍 [38][40] - 风险管理是核心，CEO承担首席风险官职责，保险业务在阿吉特·贾恩领导下树立了行业标准 [53][55] - 沟通强调质量而非频率，不会进行季度评论，但会通过年度报告和股东大会保持清晰、坦诚的沟通 [11][127] 收购与资本配置案例 - 2025年完成两项风格迥异的收购：运营良好的工业化工企业OxyChem，以及拥有持久优势的灭鼠服务家族企业贝尔实验室 [47][48] - 股份回购是重要资本配置选项，当股价低于保守估算的内在价值时会进行回购，以提高继续持有者的每股价值 [49] - 对现金分红态度明确：只要每留存1美元利润能创造超过1美元市值，就不会派发股息 [51]

报告行业投资评级 - 报告对非银金融行业整体评级为“看好” [3] 报告核心观点 - 券商板块：指数已回调至2025年12月低点，基本面无虞且展业环境俱佳，2026年一季度业绩同比高增确定性强，当前估值处于绝对底部，一旦市场风格平衡，凭借业绩增长、低估值及政策催化，估值修复具备较好基础，建议关注低点配置机会 [2][4] - 保险板块：近期调整主要受市场关注度提升后beta属性放大影响，中期依然看好资产负债双向改善态势，并看好板块的系统性价值重估机会 [4] 根据相关目录分别总结 1. 市场回顾 - 本周（2026/2/24-2026/2/27）市场表现：沪深300指数上涨1.08%，非银金融行业指数下跌1.18% [8] - 细分行业表现：券商指数下跌0.39%，保险指数下跌3.74%，多元金融指数上涨3.90% [8] 2. 非银行业资讯及个股重点公告 2.1 非银行业资讯 - 证监会发布《私募投资基金信息披露监督管理办法》，将于2026年9月1日起施行，旨在规范行业信息披露、提高透明度 [10][11] - 证监会召开资本市场“十五五”规划外资机构座谈会，外资机构认可新“国九条”实施后的成效，并对中国资本市场长期向好充满信心 [13] - 金融监管总局披露，2024-2025年保险中介市场清虚规范行动中，累计吊销注销保险中介法人机构60家，清退分支机构3730家 [14] 2.2 个股重点公告 - **香港交易所**：2025年实现收入及其他收益291.61亿港元，同比增长30%；股东应占溢利177.54亿港元，同比增长36% [15] - **方正证券**：股东中国信达减持计划期限届满，期间未实施减持，仍持有公司7.20%股份 [17] - **渤海租赁**：控股子公司计划出售24架飞机租赁资产（市场价格约15.89亿美元）并购买10架B787-8飞机及2台备用发动机（市场价格约5.32亿美元） [18] - **国投资本**：子公司国投瑞银基金旗下产品估值调整事项预计对公司2026年度归母净利润产生负面影响，但影响金额低于2024年经审计归母净利润的5% [19] - **浙商证券**：总裁钱文海辞职，聘任程景东为新任总裁；董事陈溪俊辞职 [20] 附录：非银金融行业重点数据跟踪（截至2026年2月27日或当月） - **券商业务指标**： - 2月日均股基成交额：28,170亿元，同比+53%，环比-22% [4] - 2月日均两融余额：2.7万亿元，同比+43%，环比-1% [4] - 2月全市场非货基规模：22.2万亿元，同比+18%，环比略下滑0.02%；其中股混基金9.2万亿元，同比+26%，环比-1% [4] - 2月新发偏股基金：720亿份，同比+86%，环比-29% [4] - 2月股权融资：IPO新发8家，募资42亿元，同比+9%，环比-63%；再融资新发11家，募资90亿元，同比+102%，环比-88% [4] - **市场数据图表参考**： - 月度日均股票成交额23,109.85亿元 [28] - 两融余额26,670.40亿元 [30] - 2026年2月股权融资首发募资60.76亿元 [32] - 2026年2月再融资共完成296.47亿元 [37] - 2026年2月券商主承销债券8,268.76亿元 [37] 投资分析意见 - **券商**：2026年有望在政策、资金、市场交投三重驱动下实现戴维斯双击，上半年关注一季度业绩披露及政策改革落地刺激 [4] - 推荐三条投资主线： 1. 综合实力强的头部机构：国泰海通A+H、广发证券A+H、中信证券A+H [4] 2. 业绩弹性较大的券商：华泰证券A+H、招商证券A+H、兴业证券、第一创业 [4] 3. 国际业务竞争力强的标的：中国银河 [4] - **保险**：看好中期板块系统性价值重估机会，推荐中国平安、新华保险、中国人寿(H)、中国太保、中国财险、中国人保，建议关注众安在线 [4] - **港股金融/多元金融**：推荐香港交易所、中银航空租赁、江苏金租、远东宏信 [4]