高频高速树脂：AI 浪潮推动高频高速树脂国产替代、量价 齐升 20250928 摘要 5G、汽车智能化和云计算推动高频高速覆铜板需求，此类覆铜板分为高 频板和高速板，分别关注介电常数和介电损耗，以适应不同应用场景。 高频高速树脂包括 PPO、双马树脂、PTFE、碳氢树脂和苯并恶嗪等， 通过分子结构设计减少极性基团，改善介电性能，其中 PTFE 和碳氢/改 性 PPO 是主流工艺体系。 松下 M 系列 PCB 基材是业界领先产品，覆盖不同性能档次，从 M2 到 M8，最新一代 M8 的 DF 值低至 0.012，广泛应用于路由器、交换机和 AI 服务器等领域。 PPO 树脂主要供应商包括沙比克和南通新城等，国内企业积极布局，通 过物理和化学方法改进 PPO，以适应低介电领域应用，提高加工性和耐 热性。 电子级碳氢树脂海外供应商包括阿科玛、科腾、潮达和旭化成，国内主 要供应商有市民科技、圣泉集团和东材科技，均在扩建产能。 Q&A 高频高速树脂在电子行业中的应用及其重要性是什么？ 高频高速树脂是制造覆铜板的三大主要原材料之一，覆铜板（CCL）通常由铜 箔、玻璃纤维布和树脂构成。覆铜板是硬质电路板（PCB）的基础材料 ...

国内电子树脂的产业化进程相对滞后，供给结构主要以基础液态环氧树脂为主。相比之下，能够满足下游PCB行业对绿色环保（如无铅无卤标准）、轻薄化 以及高速高频等关键需求的高品质特种电子树脂，供应则较为短缺。不过，在高频高速树脂这一细分市场中，中国已经积累了一定的产能优势。 一、电子树脂概述 电子级树脂（又称电子树脂）是一类专为电子信息产业打造的一类特种工程塑料，其关键特性在于满足电子设备对材料纯度、介电性能（Dk/Df值）、热膨 胀系数（CTE）、耐湿热性等严苛要求。 电子树脂功能多样，不仅能实现绝缘与粘接，还可为信号传输提供支持，并起到结构支撑的作用，是覆铜板（CCL）、半导体封装、光刻胶、显示面板等领 域的核心材料。主要用途包括制作覆铜板、半导体封装材料、印制电路板油墨、电子胶等，主要担负绝缘与粘接的功能。 目前，高性能电子树脂的类型包括双马来酰亚胺树脂、聚苯醚树脂、聚四氟乙烯树脂、碳氢树脂等，国内厂商正在积极突破，并逐步实现国产替代；其中， 性能最好的PTFE树脂或将成为未来的发展趋势。 电子树脂是制造PCB的三大核心主材之一，其特性对PCB性能的达成起着重要作用。近年来，随着AI技术的飞速发展，高频高速PC ...

**东材科技电话会议纪要关键要点总结** **一 涉及的行业与公司** * 行业涉及AI服务器 PCB产业链 覆铜板 电子树脂材料 * 公司为东材科技 国内碳氢数字材料龙头企业 核心业务包括光学膜 电子树脂和绝缘材料[2][5] **二 核心产品M9材料性能与供应** * M9材料DF值约4/10,000 优于M8的5-6/10,000 性能提升使其更适用于高端应用[2][7] * 英伟达B系列和R系列产品均采用M9材料 用量和价格均提升[2][4] * M9已开始在GB300和Ruby系列托盘中使用 预计2026年进入批量量产阶段[2][7] * 东材科技是国内唯一能够供应马九树脂的厂商 产品已通过多项验证[2][12] **三 市场需求与行业空间** * AI服务器市场需求持续增长 带动高性能材料推广[2][9] * 2026年Ruby的CCL需求量预计在450万到500万张之间 GB300机柜数预计为4.5万个[3][16] * 马九树脂主要用于GB300和Ruby系列产品 总体行业空间估计达到20亿元[3][16] * PCB产业链发展趋势表现为量价齐升 超低损耗覆铜板所需材料比例逐步提升[11] **四 公司产能与客户合作** * 公司眉山2万吨产能已投产 目前碳氢树脂和OPE合计产能约7,500吨[17] * 眉山项目预计2025年10月完成建设 2026年3月开始出货[17] * 与台光公司紧密合作 预计2026年台光每月需要160吨碳氢和180吨OPE[2][13] * 东材科技预计将占据台光50%的份额 相当于10亿收入和5亿利润[2][13] **五 财务预测与估值** * 公司2025年盈利预测约为4.6~4.7亿元 2026年预计主业利润保底10亿元[2][12] * 电子树脂在50%净利率情况下 预计贡献7.3亿左右利润体量[12] * 2026年电子数值整体行业预计利润空间将达到10亿元以上[22] * 公司市值预期可达300亿以上 较当前200亿市值还有50%~80%的增长空间[22] **六 核心竞争力与产业链地位** * 核心竞争力在于光学膜 电子树脂和绝缘材料三大业务[5] * 电子树脂在高端服务器PCB覆铜板市场占据重要地位 保证电流传输效率[2][5] * 产业链稳定性高 一旦确定材料体系 上游供应商一般不会轻易更换[8] * 电子树脂扩产相对容易 主要难点在于量产前的配方确定[20] **七 其他重要信息** * 电子树脂在PCB覆铜板中起到粘合作用 与玻纤布一起形成介质层 实现低电损耗[6] * 化学配方在电子布和铜箔中的应用需要强大的研发能力以及与领先厂商高频互动[10] * 国产电子数值未来两到三年内表现有望优于海外市场 马九系列已经领先[24] * PCB供不应求带动上游需求不断上修 树脂是产业中最确定的环节[19][21]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为买入 预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上 [50] 报告核心观点 - 松下第九代覆铜板MEGTRON9介电性能显著提升 推动高频高速树脂材料升级 单通道接口速度可达224Gbps [1][11][14] - 电子级碳氢树脂国产化替代加速 东材科技和世名科技已布局产能 分别规划3500吨/年和建成500吨级产能 [1][18] - 苊烯树脂和BCB树脂作为新型特种碳氢树脂 介电性能突出（Df值低至0.0005-0.0006） 打破美日技术垄断 [2][3][23] - ASIC芯片在AI发展中具性价比优势 算力与顶级GPU相当但成本更低 2024-2026年AI推理市场占比或从15%增至40% [4][31] 分章节内容总结 一、"马九"覆铜板性能升级与树脂材料需求 - 松下M9覆铜板电路损耗显著低于M8 高频环境下性能差距进一步放大 S21参数更优 [1][11][14] - M9覆铜板Df值低于M8系列（M8系列Df值为0.0012-0.0016） 需更多使用碳氢树脂及特种碳氢树脂 [16][17] - 未来M10覆铜板可能采用电子级PTFE树脂或高性能树脂综合方案 [17] 二、国产碳氢树脂布局与技术突破 - 全球电子级碳氢树脂由美日企业主导（如Sartmomar、旭化成） 国内企业东材科技和世名科技积极布局产能 [18] - 苊烯树脂Df值仅0.0005-0.0006（为M8一半以下） Dk值2.54 美联新材子公司辉虹科技现有200吨年产能 计划扩至500吨/年 [2][22][37] - BCB树脂具低介电常数（Dk=2.58）和低损耗（Df=0.0027） 湖北迪赛鸿鼎千吨级生产线将于2024年11月投产 打破美日垄断 [3][23][25] 三、ASIC芯片的性价比优势 - ASIC芯片在特定任务算力效能比GPU高70%以上 功耗降低70% 大规模生产成本降幅达70%（如Google TPU v4单价从3800美元降至1200美元） [28][29] - 相同成本下ASIC可选用更高性能上游材料 预计在AI推理市场占比从2024年15%增长至2026年40% [31] 四、重点公司投资建议 - 东材科技投资7亿元建设年产20000吨高速通信基板项目 包括3500吨电子级碳氢树脂产能 研发覆盖碳氢树脂、活性酯树脂等 [5][46] - 美联新材子公司辉虹科技为全国首家苊烯单体生产商 产品用于"马八"级半导体 计划扩大苊烯树脂产能 [2][37]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43] 核心观点 - 国家级专精特新"小巨人"企业 专注于中高端电子树脂国产化 核心技术实力行业领先 [1] - 公司是中高端覆铜板行业电子树脂供应商 在内资企业中具有领先优势 [1] - 全球PCB市场规模预计从2022年817亿美元增长至2026年1015亿美元 为电子树脂行业提供广阔市场空间 [2][19] - 公司拥有19项授权发明专利 攻克DOPO改性环氧树脂等关键技术 打破国外垄断 [2][29] - 产品成功导入建滔集团 生益科技 南亚新材等龙头客户供应链 应用于计算机 通信 汽车电子等高端领域 [3][25][29] - 公司拥有DCS自动化生产线 通过直销模式快速响应客户需求 [3][30] 行业分析 - 电子树脂主要用于制作覆铜板 全球刚性覆铜板产值2021年达188亿美元 2023年降至127亿美元 [10] - 中国大陆刚性覆铜板产值从2014年61亿美元增长至2021年139亿美元 占全球比例达73.9% [11] - 2022年用于覆铜板生产的电子树脂全球市场规模约30.4亿美元 其中中国大陆市场规模22.4亿美元 [11] - 中国大陆PCB产值规模占全球50%以上 且比重将持续提升 [16] - 中高端特种电子树脂供应紧张 高度依赖进口 存在巨大国产化空间 [14] 公司财务表现 - 2022-2024年营业收入分别为11.93亿元/8.86亿元/9.52亿元 增速依次为25.95%/-25.70%/7.47% [1][26] - 2022-2024年归母净利润分别为18.80亿元/16.45亿元/14.33亿元 增速依次为38.98%/-12.51%/-12.87% [1][26] - 2025年上半年营业收入5.17亿元 同比增长19.98% 归母净利润0.66亿元 同比减少11.81% [26] - MDI改性环氧树脂是核心收入来源 2024年收入3.28亿元 占总营收34.40% [26] 公司产品与竞争优势 - 主要产品包括MDI改性环氧树脂 DOPO改性环氧树脂 高溴环氧树脂 BPA型酚醛环氧树脂 含磷酚醛树脂固化剂等系列 [25] - 产品具备高性能（高耐热 低介损）和环保特性（无铅无卤） [2][29] - 荣获广东省制造业单项冠军示范企业 近三年内资企业销量名列前茅 [1][29] - 具备5个细分产品品类同时生产的高效率生产能力 [20]

公司业务与产品 - 专注于电子树脂的研发、生产和销售 [2] - 产品主要应用于覆铜板的生产 [2] 客户与合作 - 与全球覆铜板行业知名厂商建立长期稳定合作关系 [2] - 合作客户包括建滔集团、生益科技、南亚新材、华正新材、金宝电子、超声电子等 [2]

行业现状 - 石化化工行业面临"内卷式"竞争问题，低质量、同质化的无序竞争导致企业增产不增利，全行业营业收入利润率从2021年的8.03%持续降至2024年的4.85%，2025年上半年仍处低位 [1] - 行业困境源于企业过度投资、重复建设导致的产品同质化，地方政府盲目招商加剧的产能过剩，以及国际国内经济环境变化引发的竞争加剧 [1] 政策动态 - 中央层面提出综合整治要求，行业推进反内卷通过加强自律、强化创新、淘汰不达标产能等路径，助力行业迈向高质量可持续发展 [2] - 1月出台《全国统一大市场建设指引(试行)》，6月五部委联合发布老旧装置摸底评估通知，7月中央财经委员会明确提出依法治理低价无序竞争，发改委、市场监管总局发布《价格法修正草案(征求意见稿)》 [2] 供给侧变革机遇 - 更看好同质化竞争突出领域的供给侧变革机遇，如炼油、烯烃及部分农药品种，低效产能有望加速出清，供需结构逐步优化 [3] - 成品油、烯烃、草铵膦等产品前期产能大幅扩张，随着国有企业产能控制，新增项目审批控制等，行业或将实现盈利修复 [3] 市场数据 - 2025年7月，综合PMI产出指数为50.2%，环比下降0.5个百分点，制造业生产指数为50.5%，较上月下降0.5个百分点 [3] - 中国化工产品价格指数CCPI报4089点，较年初1月2日的4333点下降5.6%，在279种石化化工品中，实现价格同比上涨的品种有48种 [3] 原油价格 - 7月国际原油期货价格呈震荡上行态势，布伦特原油结算价从月初67.11美元/桶攀升至月末73.24美元/桶，WTI原油从65.45美元/桶升至70.00美元/桶 [4] - 预计2025年布伦特油价中枢在65-70美元/桶，WTI油价中枢在60-65美元/桶 [4] 投资方向 - 重点推荐中长期供需格局改善以及具有稀缺资源属性的化工品投资方向，如电子树脂、磷肥、农药、炼油及炼化等领域 [4] - 电子树脂板块，高端覆铜板市场规模2024-2026年复合增长率达26%，PPO及ODV为代表的高端电子树脂消费量大幅提升 [5] - 磷肥板块，海外农业复苏与区域性补库推动需求韧性，全球磷肥价格上涨，我国磷肥产能转向紧平衡 [5] - 农药板块，原药价格指数较峰值跌幅近2/3，南美粮食种植面积增加推升需求，行业资本开支连续四季度负增长 [5] - 炼油炼化板块，老旧装置产能庞大，石化行业启动产能摸底评估工作，供给侧将得到有力优化 [6]

行业现状与政策环境 - 石化化工行业面临"内卷式"竞争问题，全行业营业收入利润率从2021年的8.03%持续降至2024年的4.85%，2025年上半年仍处低位 [1] - 行业困境源于企业过度投资、重复建设导致的产品同质化，地方政府盲目招商加剧的产能过剩，以及国际国内经济环境变化引发的竞争加剧 [1] - 中央层面已明确提出综合整治要求，行业推进反内卷将通过加强自律、强化创新、依据能效环保标准淘汰不达标产能等路径 [1] - 2025年政策深化：1月出台《全国统一大市场建设指引》，6月五部委联合发布老旧装置摸底评估通知，7月密集出台治理低价无序竞争政策 [2] 市场表现与价格动态 - 2025年7月综合PMI产出指数为50.2%，环比下降0.5个百分点，制造业景气水平有所下滑 [3] - 中国化工产品价格指数CCPI从年初4333点下降至7月4089点，降幅5.6% [3] - 7月布伦特原油结算价从67.11美元/桶升至73.24美元/桶，WTI原油从65.45美元/桶升至70.00美元/桶 [4] - 预计2025年布伦特油价中枢65-70美元/桶，WTI油价中枢60-65美元/桶 [4] 重点投资方向与推荐标的 电子树脂 - AI服务器需求带动高频高速覆铜板市场，2024-2026年市场规模复合增长率达26% [7] - 电子树脂是覆铜板关键材料，AI服务器需M6级别以上覆铜板，带动PPO及ODV为代表的高端电子树脂消费 [7] - 推荐具备产业链及量产优势的圣泉集团 [7] 磷肥 - 海外农业复苏与补库推动需求，叠加地缘冲突及我国出口限制，全球磷肥价格上涨 [8] - 我国磷肥产能经政策出清转向紧平衡，头部企业依托一体化布局保有成本优势 [8] - 建议关注湖北宜化等资源自给率高、成本优势稳固的头部企业 [8] 农药 - 农药行业"正风治卷"三年行动开启，原药价格指数较峰值跌幅近2/3 [8] - 需求端南美粮食种植面积增加，供给端行业资本开支连续四季度负增长 [8] - 建议关注利尔化学等龙头企业 [8] 炼油炼化 - 我国炼油行业老旧装置产能庞大，石化行业启动产能摸底评估工作 [8] - 产能整体过剩背景下，"反内卷"政策将推动供给侧优化 [8] - 建议关注中国石油等龙头企业 [8] 本月投资组合 - 圣泉集团：电子特种树脂快速成长 [9] - 湖北宜化：化肥领先企业有望迎来利润增长 [9] - 卫星化学：轻烃一体化龙头 [9] - 中国石油：天然气产业链优势地位巩固 [9] - 利尔化学：草铵膦龙头公司 [9] - 亚钾国际：钾肥产能持续扩张 [9]

行业发展趋势 - 人工智能、5G通信、新能源汽车、物联网等新兴技术推动PCB行业景气度持续高企，带动上游材料需求大幅增长 [1] - AI发展驱动PCB产品电性能要求提高，行业向高频高速化发展，覆铜板需要更低介电常数（Dk）和介质损耗因子（Df） [1] - 高频覆铜板主要应用于基站、卫星通讯天线射频部分及汽车辅助驾驶毫米波雷达，高速覆铜板应用于服务器、交换机和路由器等场景 [1] 高频高速覆铜板材料 - 高频板注重材料介电常数（Dk），聚四氟乙烯（PTFE）为首选材料，应用于功率放大器、5G基站、汽车自动驾驶天线等 [3] - 高速板注重介电损耗（Df），常用材料等级根据Df大小划分，应用于电脑、服务器、数据中心等 [4] - 高频是高速的基础，PCB介质层影响信号传输速度、衰减和发热 [4] 高频高速树脂类型 - 改性环氧（MEP）类：Dk满足高频CCL要求，但Df难以满足高速CCL要求 [5] - 聚四氟乙烯（PTFE）类：介电性能优异，是超高频率（≥30GHz）毫米波段电路基材最佳选择之一 [5] - 碳氢树脂（PCH）类：由C和H元素组成，需添加陶瓷粉末与玻纤布增强改性 [5] - 液晶聚合物（LCP）类：日美企业主导原材料供应，适用于高频场景 [6] - 聚苯醚（PPO）类：综合性能优异，主要供应商为沙特SABIC和日本旭化成 [6] - 三嗪树脂（BT）类：耐热性、介电特性优异，主要应用于IC封装 [6] 电子树脂技术迭代需求 - 高频高速化：低Dk/Df树脂需求爆发，6G研发要求Dk＜2.0，LCP可能成为优选 [9] - 轻薄化：高Dk树脂助力微型化元件制造，如智能手机集成天线和小型可穿戴设备 [9] - 无铅无卤化：环保法规倒逼阻燃剂切换，欧盟限制卤素含量＜900ppm，配方需全面更新 [10] 高分子电磁复合材料论坛 - 论坛聚焦宽频化、高耐温、高导热、高屏蔽效能、低介电损耗的多功能材料研发 [12] - 核心议题包括电磁屏蔽复材研究进展、吸波导热复材设计、低介电低介损材料等 [17][19][20] - 涉及材料包括PCB基材（环氧树脂、PTFE等）、天线材料（LCP、PEI等）、碳基屏蔽材料（石墨烯、MXene等） [23] - 2025年全球AI服务器出货量预计年增28%-35%，高频高速覆铜板需求将拉动上游树脂需求 [7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：电子树脂行业 - **公司**：未提及具体公司名称，涉及客户包括华为、生益、南亚、台光、台耀、盛宏、建涛、深蓝、英伟达、斗山电子等；潜在竞争对手包括佳盛德、特风、东财、宏昌、东台、通宇等；合作公司为徐州博康；海外厂商有沙比克、日本旭化成和三菱瓦斯等 纪要提到的核心观点和论据 1. **产品出货与客户结构** - PPO 月出货量 60 - 70 吨，含 OPE 总出货约 80 吨，OPE 约 10 吨 [1][4] - 核心客户有华为、生益、南亚等，生益占 40%，南亚、台光、宏盛各占 10%，其余客户分配剩余份额，直采占整体供货 20% - 30%，难攻克客户通过代理商合作 [1][5][7] 2. **产品价格与毛利率** - 大型代理商 PPO 单价 70 - 120 万元，小型零散客户 80 - 120 万元；生益 M6 高速板 50 - 60 万元，低于台光等 M8 以上产品 [1][8][9] - 公司整体毛利率 45% - 50%，预计 2026 年 M6 价格或降至 50 万元以下，毛利率不低于 35%，M8 毛利率 40% - 45% [1][14] 3. **产能规划** - 2025 年底 PPO 总产能达 700 - 800 吨，2026 年增至 2000 - 2300 吨，2027 年底扩至 3000 吨 [1][13] - 2024 年 OPE 产能 260 - 300 吨，2025 年底计划扩至 500 吨左右 [16] - 2025 年 ODV 计划产能 100 - 120 吨，截至目前完成一半左右 [17] 4. **市场需求与增长预期** - 生益与华为联合研发引入 M8 产品，2025 年需求 800 - 1000 吨，2026 年增至 1500 吨，其中 200 - 300 吨为 M8 产品，2025 年采购量约 50 - 80 吨 [1][10][11] - 2025 年国内高端树脂需求量 800 - 1000 吨，2026 年预计达 1500 吨 [25] - 2026 年 ODV 预计保持平稳，约 200 吨，2027 - 2028 年或增长；PPO 市场表现良好，产能可能不足 [19][24] 5. **国产化替代** - 国内高端树脂国产化替代率约 40%，海外厂商占 60%份额，预计 2026 年国产化率显著提升，公司产品电介指数与沙比克持平，价格低 10% - 20% [2][28] 6. **市占率情况与目标** - 生意中市占率天花板 55% - 60%；台光市占率 10%，计划 2026 年翻番至 20%；台耀市占率 3%，预计可提至 12%；南亚接近 20% [31][32] - 电介损耗小于 0.001 的高端产品领域，公司供应英伟达基板，2025 年预计需求量 500 吨，可提高到 60% - 70%市场份额；2025 年 OPE 销售额预计 80 吨左右，市场份额提升至 70%以上 [20] 其他重要但可能被忽略的内容 1. **树脂应用情况** - PPO 用于 M8 和 M9 级别产品，M7 级别因价格高使用少；BMI 和环氧树脂在 M7 级别用量大；OPE 和碳氢树脂（ODV）在 M9 级别不同厂家选择不同 [3] - AI 服务器以 PPO 为主、OPE 为辅，每台 AI 服务器使用 PPO 从 1.6 公斤增加到 2.1 公斤，使用 OPE 从 0.34 公斤增加到 0.4 公斤 [17] 2. **合作与市场策略** - 与徐州博康合作，通过 OEM 增加 M6 系列产品产能，目标 2026 年达 70%国内市场份额 [15] - 碳氢树脂主要供给建涛、鲁电股份等企业，进入台湾系企业有困难，倾向直供 [33] - 已向斗山电子提供约 50 吨 PPO 产品，基本进入其体系，送样 OPE 结果未出 [34] 3. **成本与技术优势** - 公司在业务、销售和财务成本控制方面有优势，依托生物法制造产品，与中石化合作使价格稳定，不受原材料价格波动影响 [21][22] 4. **行业发展因素** - 电子树脂行业发展得益于资本和技术人才流动，人才流动使新产品市场渗透速度加快 [23]