投资评级 - 报告对万物新生维持“买入”评级 [2] 核心观点 - 公司收入和盈利实现双重高增长，能力复用加快打造成长曲线 [1] - 公司通过线下门店扩张和线上京东等以旧换新精准流量入口，持续强化用户与渠道掌控力，并不断加大运营效率提升及平台生态完善，长期成长潜力与盈利能力不断改善 [7] 财务表现与预测 - 25Q3集团总收入51.5亿元，同比增长27.1%，创历史新高 [7] - 25Q3 Non-GAAP经营利润达1.4亿元，同比增长34.9%，Non-GAAP净利润为1.1亿元，同比增长22.3% [7] - 预测FY25-FY27营业收入分别为208.93亿元、259.60亿元、312.73亿元，同比增长率分别为28.0%、24.3%、20.5% [6] - 预测FY25-FY27 Non-GAAP归母净利润分别为4.21亿元、6.49亿元、8.34亿元，同比增长率分别为34.0%、54.3%、28.4% [6][7] - 预测FY25-FY27调整后每股收益分别为1.74元、2.69元、3.46元 [6] 业务运营亮点 - 25Q3产品收入增速达28.7%，为47.3亿元 [7] - 25Q3门店拓展达2195家，环比增长103家 [7] - 1PtoC收入同比增长超70%，占比提升至36.4% [7] - 爱回收品牌用户心智持续加强，3C官网回收量增长达30% [7] - 集团全平台二手商品交易量同比增长19.8% [7] - 多品类回收业务高速成长，1009间爱回收门店实现多品类回收服务，多品类回收交易额同比增长95% [7] - 拍拍寄卖模式GMV同比增长180%，25Q3服务收入增长11.6%达4.2亿元 [7] 盈利能力与效率优化 - 25Q3公司实现毛利率20.5%，其中1P业务毛利率达13.4%，较去年同期11.7%显著改善 [7] - 公司持续利用自动化和AI技术赋能经营效率，25Q3履约费用率为8.5%，同比改善0.1个百分点 [7] - 25Q3 Non-GAAP经营利润率为2.7%，Non-GAAP净利润率为2.1% [7] 国际化与增长潜力 - 公司积极参与国行手机出口相关标准制定与跨境互认，目前单月出口销量已突破万台 [7] - 京东以Joybuy探索欧洲市场，布局英国、荷兰等多地区，公司有望借助此战略机会挖掘海外业务增长潜力 [7]

风电设备循环利用 - 到2030年预计超过3万台风电机组退役，产生固体废物总量将突破300万吨[1] - 退役风电机组材料构成为86%钢铁、10%玻璃纤维、3.5%铜铝、0.5%稀土元素，风机叶片是再利用难点[3] - 企业创新开发以破碎叶片为基材的人造板技术，产品具有超强防水性能，甲醛释放量达国家E0级标准，现有年产能3万吨，计划提升至10万吨[3] - 采用专用机器人对风机叶片进行水力切割，实现效率翻番并解决扬尘问题，退役叶片还可制成人工鱼礁、滑板等创新产品[5] - 今年前三个季度风机拆除数量同比增加20%[6] 报废机动车再制造 - 汽车以旧换新政策推动报废车回收产业高速发展，单车资源回收利用率从65%大幅提升至95%[7][9] - 新疆某企业利用旧零件再制造发动机，去年此项出口额达2000万元，拆解产生的废钢送往钢铁厂作为冶金原料[9] - 该公司回收业务同比增加60%以上，精细化拆解占总拆解量80%以上，再制造已突破7000台[9] - 产业向便捷化、标准化发展，市场主体探索报废机动车回收证明电子化、上门预约及线上回收等一站式服务[11][12] 装备再制造技术 - 山东某装备企业将激光熔覆、智能修复等20多项专利应用于采矿机械再生，通过金属粉末与基体熔合提升设备性能[14] - 该再制造技术可实现旧件利用率80%以上，废旧金属实现100%循环利用，修复后设备性能达新品95%以上，成本仅为新品30%到45%[14] 二手交易市场 - 绿色低碳生活方式推动二手交易市场持续升温，形成绿色消费新趋势[15] - 北京新开一家3000平方米专营二手商品商场，汇集200多个品类超过30000件商品，每件商品配有质检报告与瑕疵细节照片[17] - 该商场"十一"假期客流环比增长270%，销售量环比增长165%[18] - 以旧换新政策细化，家电、汽车、电子产品三大领域补贴总额超200亿元，推动二手交易规模大幅增长[20] 循环经济产业宏观成效 - 在《"十四五"循环经济发展规划》引领下，今年资源循环利用产业产值有望达5万亿元[21][25] - 单位GDP能耗较"十三五"末下降11.6%，主要资源产出率提升约12%，大宗固废综合利用率达59%[23] - 全国建成超过1万个动力电池回收服务网点，去年回收利用量突破30万吨[23] - 退役风电、光伏设备回收处理技术涌现成果150余项，参与企业达70余家[23] - 全国700多个县推进秸秆综合利用，综合利用率稳定在88%以上，农膜回收率达80%[25] - 国家累计培育6430家绿色工厂、491个绿色工业园区，在60个城市开展废旧物资循环利用体系建设[25]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度总净销售额增长81%至427亿美元 [12] - 按固定汇率计算净销售额增长86% 可比门店销售额增长58% [12] - 美国市场净销售额增长105%至235亿美元 可比门店销售额增长71% [3][12] - 加拿大市场净销售额增长51% 按固定汇率计算增长61%至161亿美元 可比门店销售额增长39% [12] - 商品销售成本占净销售额比例上升80个基点至441% [13] - 第三季度调整后EBITDA为7000万美元 利润率约为164% [4][16] - GAAP净亏损1400万美元 每股摊薄亏损009美元 调整后净利润2200万美元 每股摊薄收益014美元 [16] - 预计债务再融资后年化利息支出将节省约1700万美元 第四季度利息支出预计为1400万美元 2026财年预计为5200万美元 [16] - 2025年全年展望更新为净销售额167亿至168亿美元 可比门店销售额增长40%至45% 净利润1700万至2100万美元 调整后净利润7100万至7500万美元 调整后EBITDA 252亿至257亿美元 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - 美国业务部门利润为4800万美元 较去年同期增加300万美元 [16] - 加拿大业务部门利润为4500万美元 较去年同期增加40万美元 [16] - 美国及加拿大部门利润自2023年以来首次实现同比增长 [9][16] - 新店类别持续符合预期 展现出强劲的单位经济效益 [4] - 忠诚度计划活跃会员总数达到约610万人 [4] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场势头强劲 可比门店销售额增长71% 由交易量和客单价共同驱动 [3][6][12] - 加拿大宏观经济环境充满挑战 但可比门店销售额连续第四个季度实现环比改善 增长39% 较上一季度加速130个基点 [3] - 加拿大市场可比门店销售额趋势稳定在预期区间的低端 近期的增长上限受宏观压力限制 [8][13][18] - 公司预计第四季度加拿大可比门店销售额将大致持平 [18] - 新店扩张将更加以美国为中心 2026年将进入北卡罗来纳州和田纳西州等新市场 [10][32] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 长期增长资本部署的75%至80%将集中于美国市场 因该地区存在大量未开发的地理空间且势头强劲 [22] - 新店增长仍是资本回报最高且最重要的用途 [10] - 公司致力于通过精准定价和有吸引力的商品选择为消费者提供巨大价值 维持与折扣零售商相比40%至70%的价格差距 [27] - 计划在第四季度关闭六家表现不佳的门店（包括三家转换的2 Peaches门店） 预计此举将在2026年对EBITDA产生积极影响 [14][31] - 董事会批准了新的5000万美元股票回购授权 资本配置将采取平衡方式 用于有机门店增长、减少债务和机会性回购股票 [18] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 美国加速的长期节俭趋势和强劲的运营表现支撑了业绩 [3][5] - 加拿大面临宏观经济逆风 包括某些地区高于7%的失业率 低收入消费者可支配收入增长停滞 以及食品、住房和交通等非自由支配类别的高通胀压力 [7][8][21] - 美国新服装和鞋类价格开始上涨 这凸显了公司具有优势的价格价值等式 被视为未来的重大机遇 [5][36] - 公司正在控制可控因素 例如通过流程改进提高生产率以降低成本 同时不影响消费者体验 [22][24] - 长期财务算法展望保持不变 预计长期总收入增长为高个位数 可比门店销售额增长为低个位数 EBITDA利润率为高 teens [34][35] - 2025年EBITDA利润率预计已触底 2026年预计将出现适度增长 [35] 其他重要信息 - 第三季度开设了10家新店 2025年仍计划开设25家新店 [4][9] - 2026年的门店开业数量预计与今年大致相似 但重点将更加集中于美国 [10] - 发布了2025年影响力和可持续发展报告 过去五年已使32亿磅可用物品免于填埋 并向慈善合作伙伴支付了超过49亿美元 [11] - 公司拥有超过22,000名团队成员 [11] - 期末现金及现金等价物为6400万美元 净杠杆率为27倍 [17] - 2025年资本支出预计为105亿至120亿美元 [19] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 加拿大业务表现及效率提升的更多细节 [20] - 加拿大第三季度取得进一步进展 但宏观挑战持续存在 如多伦多大区失业率接近9% 温莎超过10% [21] - 战术上专注于提供超值商品 并通过流程改进提高生产率以降低成本 [22] - 公司已实现销售与生产的平衡 并专注于提供客户期望的选择和价值 同时努力提高劳动效率并增长现场捐赠 [23][24] 问题: 美国业务的新客户与现有客户情况以及品牌认知度 [25] - 美国可比门店销售额由交易量和客单价共同驱动 忠诚度计划增长势头持续 [26] - 高家庭收入群体和年轻群体在客户结构中的占比持续增长 这得益于良好的门店体验、商品组合和巨大价值 [26] 问题: 美国第三季度可比门店销售额走势以及价值定位 [27] - 公司通过大量信息收集 致力于维持与折扣零售商相比40%至70%的价格差距 [27] - 美国可比门店销售额7月最强 8月和9月略有缓和 因对比基数变高 第四季度初美国势头持续 加拿大持续温和 近期天气转凉后有所改善 [28] 问题: 第三季度毛利率收缩的原因及第四季度展望 [29] - 毛利率同比差距的主要驱动因素是新店增长和加拿大加工效率 预计第四季度与去年的差距将继续缩小 [29][30] - 退出第三季度时加拿大加工与需求已达到平衡 新店持续成熟将推动盈利能力拐点 [30] 问题: 从2 Peaches门店中学到的经验及新市场扩张策略 [31] - 2 Peaches门店转换后表现未达预期 公司迅速决定关闭 为2026年EBITDA增长做好准备 [31][39] - 进入新市场将采用成功的方法 包括优质地产、社区捐赠中心以及活动结合付费搜索营销 东南部市场拥有强大的门店储备管道 [32][39][41] 问题: 2026年EBITDA利润率扩张的路径 [34] - 长期财务算法观点未变 预计长期高个位数总收入增长和低个位数可比门店销售额增长 高 teens EBITDA利润率 [34][35] - EBITDA利润率预计在2025年触底 2026年将出现适度增长 [35] 问题: 美国定价机会与加拿大2024年展望 [36][37] - 美国新服装和鞋类价格上涨为公司提供了扩大市场份额或战略性提价的机会 [36] - 加拿大预计将保持稳定的低个位数可比门店销售额增长 美国保持中个位数增长 平均实现低个位数整体增长 [37][38] 问题: 2 Peaches门店失败原因及新市场进入策略 [39] - 2 Peaches门店转换后初期表现不佳 公司果断关闭以优化2026年EBITDA [39] - 新市场进入策略强调优质地产和社区捐赠 营销采用活动加付费搜索 对此方法充满信心 [39] 问题: 加拿大是否出现消费降级以及2026年利润支持 [42] - 加拿大确实出现消费降级 高收入群体和年轻消费者数量在增长 但程度可能不及美国 [42] - 对于加拿大业务 计划在低增长环境下严格控制成本 以实现利润目标 美国作为增长市场将继续获得投资 当前情况未改变财务算法观点 [43][44] 问题: EBITDA指引收窄的关键驱动因素及关税影响 [45] - EBITDA指引收窄的主要因素是加拿大业务 其次是2 Peaches门店的表现 [45] - 未发现因行业价格普遍上涨而导致的销售组合变化现象 [46] 问题: 自动化效益和资本支出展望 [46][48] - 集中加工中心和自动化图书处理系统的效率和效益持续季度性提升 未来仍有大量机会 [46][47] - 只要处于增长模式 资本支出预计将维持在高个位数百分比营收的水平 大部分投资将用于新店增长和赋能技术 [48]

公司战略转型 - 公司于9月22日宣布将逐步关停C2C自由市场业务，全面转向战略聚焦透明度与信任度更高的CBC模式[1] - 关停C2C旨在解决循环经济中的核心结构性问题——信息不对称与信任缺失[1] - CBC模式通过专业质检体系、高效履约能力和完善服务保障体系构建难以复制的信任壁垒[1] 商业模式优势 - CBC模式让平台深度参与交易全环节，通过统一质检从源头上规避交易不确定性[14] - 公司首创“官方验”体系，在深圳、成都、青岛拥有三大质检中心和近3000名专业质检工程师[14] - 公司构建了完整的客服与售后系统，并在线下配套超1000家门店，覆盖质检、交付、售后全过程[14] - 公司通过App、小程序、门店等多种渠道构建卖场矩阵，满足用户随时随地交易的便捷需求[14] 市场表现与增长 - 2024年公司平台上高消费能力女性用户数量同比增长70%[8] - 部分城市如昆玉市、铁门关市的交易单量同比增长超过50%[8] - 2024年618期间，摄影摄像品类回收订单同比增长78%，智能穿戴增长52%，乐器品类增长80%[15] - 今年618期间，公司运动相机零售订单量同比增长300%，智能穿戴品类零售订单量同比增长50%[18] 行业背景与机遇 - 全球二手市场规模2024年达到1.8万亿美元，预计到2027年将增长至2.2万亿美元，年复合增长率达14.6%[2] - 中国每年产生废旧手机超过4亿部，废旧手机总存量已突破20亿部[6] - CIC数据显示，近90%的用户表示未来愿意购买二手设备[7] - 2025年一季度二手奢侈品市场规模已突破1.3万亿元，同比增长28.6%[19] 竞争壁垒与差异化 - 公司通过建立信任体系解决了“柠檬市场”问题，实现了“以买驱卖”的正循环增长逻辑[12][13] - 信任体系+卖场生态让用户“敢买”“愿买”“方便买”，直接带来更高的销售效率[14] - 公司自2022年实现首次盈利，目前已连续多年保持规模化盈利态势[18] - 公司正从单一的二手手机业务，扩展到覆盖3C、奢侈品、黄金、兴趣品类等多个万亿级市场[18]

公司概况与战略转变 * 公司为二手服装在线平台ThredUp Inc [1] * 公司在过去12个月内股价从低于1美元上涨至超过10美元 [1] * 公司业务转折点源于去年8月决定剥离持续亏损的欧洲业务 专注于美国市场 [2] * 剥离欧洲业务后 美国业务季度营收从Q3的下降10% 转为Q4的增长10% 并且此后每个季度增长都在加速 [3] * 公司对2024年第三季度的营收增长指引中值为25% [5] 核心增长驱动因素 * **产品与AI技术投资**：被公司CEO列为最重要的增长驱动力 [6] AI技术能将商品属性标签从6-7个提升至超过100个 极大改善了搜索和购物体验 [25] * **客户获取与留存**：新客户转化率（从访问到成为客户）同比提升18% [25] 2024年第一季度新买家数量同比增长95% 第二季度同比增长75% [43] 公司80%的收入来自现有买家 [53] * **营销效率提升**：客户获取成本下降 客户终身价值提升 使得LTV/CAC比率改善 投资回收期缩短至一年以内 [55] 营销支出占销售额的比例维持在18%-20% [57] * **行业顺风**：二手消费观念普及 新客户多为"二手原生代" 无需过多市场教育 [44] 公司业务加速发生在关税等宏观因素产生影响之前 表明增长具有可持续性 [47] 运营与产品创新 * **高级寄售服务**：公司推出收费34 99美元的高级寄售套件 提供更长的寄售期 折扣保护等增值服务 [9] 该服务在无营销推广的情况下 已占平台新寄售商品的10%以上 [10][11] 高级套件内商品的平均售价几乎是普通套件的两倍 贡献更高利润率 [13][14] * **供应链处理能力**：普通寄售套件的处理积压时间约为4-5周 目标是缩短至3-4周 高级和VIP套件可实现周内或2-3天内处理 [61] 现有分销网络可支持约5亿美元营收 进一步扩张至10亿美元营收可能需要5000万至7000万美元资本支出 [65][69][70] * **AI具体应用**：包括图像搜索 相似商品搜索 与Pinterest等社交平台集成实现"社交购物" 以及AI造型师聊天机器人"Style Chat"等多项新功能 [26][27][28][29] 财务与资本配置 * 公司已连续几个季度产生正现金流 并承诺2024年全年实现自由现金流为正 [83] * 公司战略重点是将增量营收再投资于增长 而非过度追求EBITDA超预期 [83][84] 目标是在增长的同时实现EBITDA适度扩张 [84] * 公司参照"40法则"来运营业务 平衡增长与盈利能力 [86] 若行业保持低双位数增长 公司在此稳态下可产生可观自由现金流 [87] 其他重要细节 * 公司不计划涉足奢侈品业务 但会继续向更优质商品领域创新 [19] * 技术部署速度远超预期 例如自动化尺寸测量项目从预计2028年完成变为实际90天内完成 [36][37] * 拥有5-6年历史的老客户群体也出现了消费额提升的趋势 [52] * 资本支出决策会考虑技术迭代速度 避免投资即将过时的基础设施 [81]

零售贸易总体表现 - 2025年7月零售贸易企业营业额达9.29亿欧元，同比增长1% [1] - 2025年1-7月零售贸易额累计62.2亿欧元，同比增长3% [2] 同比增长显著的细分行业 - 电脑及配件、电信设备、体育器材专卖店营业额同比增长27.8% [1] - 汽车燃料零售企业营业额同比增长9.7% [1] - 二手商品和非商店零售（摊位、市场和直销）营业额同比增长6.4% [1] - 汽车保养及维修营业额同比增长3.3% [1] - 药店和化妆品专卖店营业额同比增长1.9% [1] 同比下降的细分行业 - 食品烟酒饮料专卖店营业额同比下降24.1% [1] - 汽车摩托销售营业额同比下降17.2% [1] - 其他非专卖店营业额同比下降7.6% [1] - 食品烟酒饮料非专卖店营业额同比下降4.6% [1] - 邮购或互联网零售额同比下降3.4% [1] 表现平稳的细分行业 - 纺织品、服装和鞋类专卖店营业额与去年同期持平 [1]

财务业绩 - 2025年第二季度总收入达49.9亿元创历史新高 同比增长32.2% [1] - 1P自营产品销售收入45.6亿元 同比增长34% 3P平台服务收入4.3亿元 同比增长15.4% [1] - 全平台二手商品交易量1030万单 同比增长22.6% [1] - non-GAAP经营利润1.2亿元 同比增长28.9% non-GAAP净利润9991万元 同比增长24.1% [1] - GAAP经营利润9107万元 GAAP净利润7234万元 [1] - 上半年non-GAAP经营利润超2.3亿元 同比增长33.8% [1] - 现金及等价物等总额23.5亿元 [1] 业务运营 - 线下门店覆盖全国291座城市 门店总数2092家 [2] - 自营上门团队1160人 强化智能派单履约能力 [2] - 804间门店开通多品类回收服务 包括692间自营店和112间加盟店 [2] - 多品类回收GMV达18.7亿元 同比增长超110% 多品类收入增长近110% [2] - 黄金回收GMV同比增长118% 奢侈品回收GMV同比增长63% [2] - 拍机堂注册签约商家超116万 平台业绩实现健康双位数增长 [3] 战略发展 - 自营严选收入同比增长63.7% 自营产品toC收入占比提升至34.4% [3] - 宣布三年期股东回报计划 2025-2027年将年度non-GAAP净利润不低于60%返还股东 [3] - 持续服务消费电子以旧换新补贴需求 加强交付履约能力和供应链建设 [3] - 与主流消费电子品牌官方渠道共建回收和以旧换新供应链能力 [2] - 在京东以旧换新场景实现亮眼同比增长 [2]

消费行为转变 - 25-35岁用户群体二手交易量过去两年增长217% [3] - 快时尚品牌客流减少，二手奢侈品店排队现象显著 [7] - 18-35岁群体黄金消费占比达42%，创历史新高，同期黄金价格上涨35% [9] 新兴消费模式 - 共享厨房模式节省40%外卖开销，85%会员在社交平台分享"省钱打卡" [13] - 婚纱租赁行业市场规模预计突破100亿元，95后客户占比70% [14] - "stooping"生活方式相关话题小红书阅读量超3亿次，环保潜力为年减碳1200万吨 [16] 社交与价值观重构 - "省钱挑战"笔记互动量是"开箱测评"的3.2倍，"月消费1500元生存指南"获12万收藏 [20] - 相亲平台中提及"擅长理财"的用户匹配成功率提升27%，晒奢侈品用户私信量下降43% [23] - 公司内部"薅羊毛段位赛"兴起，省钱攻略文档下载量超年度工作报告 [22] 特定现象数据 - 夕阳红旅游专线90后游客数量同比激增240% [11] - 新车首年贬值30%，租车成本仅为购车款的15% [9] - 钻戒贬值60%，与黄金价格走势形成鲜明对比 [9]

零售贸易企业营业额 - 2025年6月爱沙尼亚零售贸易企业营业额达9 28亿欧元 同比增长5% [1] - 2025年上半年爱沙尼亚零售企业贸易额达52 2亿欧元 同比增长4% [1] 各业态营业额增长情况 - 销售电脑及配件 电信设备 体育器材等的专卖店营业额同比增长21 8% [1] - 销售二手商品和非商店零售营业额同比增长13 2% [1] - 通过邮购或互联网零售额同比增长13% [1] - 汽车燃料零售企业营业额同比增长12 2% [1] - 销售家居用品 家电 五金和建筑材料的商店营业额同比增长10 3% [1] - 药店和化妆品专卖店营业额同比增长8 4% [1] - 销售纺织品 服装和鞋类的专卖店营业额同比增长2 6% [1] 各业态营业额下降情况 - 销售工业制成品为主的百货商店营业额同比下降2 2% [1] - 销售烟酒饮料等的杂货店营业额同比下降3 6% [1]

政策调整核心内容 - 美国政府取消价值低于800美元进口货物的免税待遇 较原计划2027年7月提前近两年实施 新规将于8月29日生效 [1][2] - 政策调整范围覆盖所有国家进口商品 涉及"最低限度"(de minimis)条款的全面取消 [1][2] 行业影响分析 - C2C电商平台(eBay/Etsy)的国际二手商品、复古藏品及手工艺品交易将面临高额关税 [2] - 国际二手商品贸易协会(IBTA)评估政策将摧毁价值数十亿美元的产业 并导致大量失业 [5] - 物流企业(联邦快递/UPS)警告关税申报流程可能引发包裹积压 延误交付时间 [6] 消费者影响 - 美国消费者购买国际商品需支付关税、增值税及处理费 部分商品价格可能翻倍 [2] - 收藏爱好者案例显示单件商品关税可能高达40美元 超过商品本身价值 [3] - 消费者权益组织指出政策将剥夺美国人获取独特低价商品的权利 推高生活成本 [3] 企业应对措施 - eBay声明政策调整将损害消费者利益并减少市场多样性 [3] - Etsy警告政策可能迫使中小卖家退出平台 [3] - 电商平台联合亚马逊敦促政府推迟实施或对特定商品(二手/手工艺品)豁免关税 [4] 市场预期变化 - 特朗普政府曾多次威胁收紧政策 但此次行动迅速性和范围广度超出市场预期 [2] - 白宫声明强调此举旨在保护美国工人和企业 防止不公平的海外竞争 [2] - 美国贸易代表办公室(USTR)重申政策调整不会改变 白宫经济顾问称"廉价商品泛滥时代结束" [6]