本文是由投资/产品专员而非分析师撰写的文章汇编。 它不构成研究报告，也不应被解释为研究报告，也不旨在提供 专业、投资或任何其他类型的建议或推荐。 CSIWM 个股点评 2026 年 5 月 12 日 裕元集团 551 HK 本文内容由 Kylie Kwok (郭凯欣) 提供 中信证券财富管理(香港) 产品及投资方案部 中国消费品行业 电话：(852) 2237 9250 / 电邮：wminvestmentsolutions@citics.com.hk 4 月营运收入超预期 摘要 中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在 2026 年 5 月 12 日发布的题为《April operating sales beat》的报告，裕元集团（YY）公布 4 月营运数据，集团/制造/零售业务营运收入同比+6.6%/+6.9%/+0.1%， 均超出预期。制造业务在 2025 年 4 月同比+10.5%的高基数下仍实现增长，主要因 2026 年一季度生产瓶颈问题解决。 4 月表现继续优于台湾同业，志强-KY/丰泰/来亿集团同比+5.9%/-6.2%/-9.2%。宝胜（零售）4 月营运收入受清明节 假期支撑表 ...

行业投资评级 - 行业投资评级：优于大市（维持评级）[1] 报告核心观点 - 行业保持快速增长，高端化与差异化景气度占优 运动户外渗透率稳定提升，成长性对比：运动服>运动鞋，运动休闲鞋>其他运动鞋 价格方面，运动服均价上升，运动鞋均价下跌 品牌竞争上，耐克份额持续承压，阿迪达斯份额由涨转跌，运动鞋服均双位数增长 本土品牌中李宁、安踏凭借专业跑鞋矩阵和篮球鞋大单品亮眼表现稳固市场，但行业整体价格竞争加剧[5][8] - 行业竞争维度升级到综合实力，高端细分与产品创新是机会方向 在消费分化背景下，单纯“平替”和“内卷”已经无法满足增量需求，表现突出的领域和品牌普遍具有稀缺的品牌内涵、较高的品牌势能、全方位的产品矩阵、差异化的适用场景等特征[8] 01 前沿洞察：高端风景独好，大众跑鞋卷入“价格战” - **运动户外服装呈现“越贵越买”趋势，头部品牌“量价齐升”** 运动户外服装品类2026年第一季度占比达48.5%，同比上升4.7个百分点，呈现明显的“量价齐升”消费趋势 2026年第一季度运动户外服装均价上涨15%，其中结构性变动（高价品牌份额提升）带动均价上升约14%，品牌自身均价实际上升约1% 头部品牌如阿迪达斯（均价+15.3%，销售额+65.6%）、露露乐蒙（均价+22.9%，销售额+39.5%）、始祖鸟（均价+14.2%，销售额+26.8%）等在显著提价的同时实现了销售额大幅增长[5][17][20] - **运动户外鞋品类降价趋势明显，高端与大众品牌表现分化** 2026年第一季度，加入得物平台的四平台运动户外鞋销售额同比下滑2%，均价下降9% 剔除得物后的三平台（天猫、京东、抖音）数据则显示销售额同比+7.9%，销售量+8.9%，均价-0.9% 从细分功能场景看，户外鞋实现量价齐升（均价+4.3%，销售额+17.3%），碳板/马拉松鞋降价幅度最大（均价-12.3%，销售额-7.6%），通勤鞋向低价市场扩容（均价-17.7%，销售额+86.6%）[5][24][25] - **分平台与品牌看，天猫与高端品牌景气度高** 分平台看，天猫平台运动鞋均价逆势上升，销售额增长约26%，表现最佳；得物平台大幅降价但未能拉动增长 分品牌看，均价前5名（>588元）的品牌销售额同比上升21.8%，均价同比上升10.8%；均价后15名（≤588元）的品牌销售额同比上升3.9%，均价同比下降4.0% 凯乐石（销售额+84.8%，均价1124元）、昂跑（+62.1%，均价1277元）等高价品牌增长强劲[26][32][35] - **休闲鞋市场潮流风头已过，国产品牌发力通勤鞋** 头部国际品牌潮鞋单品（如耐克AF1、Dunk，阿迪达斯SAMBA）进入调整期，销售额普遍下滑，除AJ1外均价在2026年第一季度出现不同幅度下降 在通勤场景高增长背景下，国际大品牌如迪卡侬（销售额+56.5%）、FILA（+36.0%）及国内头部品牌李宁（+16.2%）、安踏（+4.8%）增速更好 负增长品牌如361°（-24.3%）、乔丹体育（-25.7%）等多集中在150-230元低价区间[39][45] 02 行业大盘：Q1增长提速，服装价格引领增长，鞋类销量转正 - **运动与户外品类均实现量价齐升，增速环比提升** 2026年第一季度，运动服饰销售额287亿元，同比+10.7%（销售量+4.3%，均价+5.8%） 户外服饰销售额135亿元，同比+15.8%（销售量+4.6%，均价+10.9%） 运动户外渗透率稳定，合计占服饰大盘29%以上（运动服饰20.3%，户外服饰9.5%）[5][60] - **运动服增长主要由价格驱动，运动鞋靠销量带动增长回正** 运动休闲服2026年第一季度销售额93亿元，同比+20.3%，均价268元，同比+17.0% 运动鞋2026年第一季度销售额155亿元，同比+6.0%，均价299元，同比-1.0%，销量增长带动销售额由负转正 分平台看，天猫运动鞋销售额上涨24.8%，京东下滑21.1%[5][63] - **各细分品类运动鞋增长环比改善，时尚休闲类领先** 跑步鞋2026年第一季度销售额51亿元，同比-1.9%，均价284元，同比+0.7% 运动休闲鞋销售额45亿元，同比+8.5%，均价334元，同比-1.2% 板鞋销售额29亿元，同比+4.0%，均价306元，同比-6.7% 篮球鞋销售额8亿元，同比-7.5%，均价378元，同比-13.7%，但销量增速已由负转正[69] 03 国际品牌：耐克调整阵痛持续，阿迪达斯运动鞋服均双位数增长 - **耐克份额延续下降趋势，运动鞋服量价齐跌** 2026年第一季度，耐克运动服饰销售额30.8亿元，同比-9.5%，均价445元，同比-4.7%，份额10.7%，同比减少2.4个百分点 运动休闲服销售额5.8亿元，同比-11.9%，均价389元，同比+6.9%，份额6.2%，同比减少2.3个百分点 运动鞋销售额24.2亿元，同比-9.1%，均价493元，同比-7.9%，份额15.6%，同比减少2.6个百分点[5][83][92] - **耐克大单品表现分化，经典时尚鞋下滑，部分跑鞋增长** 经典时尚鞋AF1、Dunk销售额均下滑超30%，在品类中占比分别降至13.7%和12.3% 跑步品类中，低价入门系列Revolution销售额增长240.6%，Vomero系列销售额增长254.7%；飞马系列销售额下降35.1% 篮球品类中，科比系列销售额增长118.5%，占比提高至12.8%[93][94] - **阿迪达斯份额涨幅扩大，运动鞋服均双位数增长** 2026年第一季度，阿迪达斯运动服饰销售额30.6亿元，同比+36.9%，均价388元，同比+2.1%，份额10.6%，同比上升2.0个百分点 运动休闲服销售额13.3亿元，同比+61.4%，均价425元，同比+12.7%，份额14.4%，同比上升3.7个百分点，三叶草系列贡献显著 运动鞋销售额16.4亿元，同比+21.4%，均价376元，同比-5.5%，份额10.6%，同比上升1.4个百分点[5][103][112] - **阿迪达斯大单品中专业运动鞋表现亮眼，时尚鞋下滑** 专业运动鞋方面，Adizero系列销售额增长144.8%至6100万元，篮球鞋小锯齿销售额增长255.3%，ENTRAP销售额增长62.7% 时尚运动鞋方面，Samba销售额下降21.7%，VL Court销售额下降48.4%[5][113][114] 04 本土品牌：头部品牌表现更优，跑鞋矩阵表现分化 - **安踏份额止跌回升，专业大单品矩阵表现亮眼** 2026年第一季度，安踏运动服饰销售额17.5亿元，同比+13.4%，均价207元，同比-4.6%，份额6.1%，同比上升0.1个百分点 运动鞋销售额12.2亿元，同比+6.5% 专业大单品跑鞋矩阵（马赫、C202等）销售额增速达57%，显著高于品牌整体，占比由20.9%跃升至29.6% 篮球鞋欧文系列、狂潮系列驱动增长[5][124][132] - **李宁份额小幅上升，跑鞋专业矩阵优势扩大** 2026年第一季度，李宁运动服饰销售额22.4亿元，同比+17.2%，均价212元，同比-2.8%，份额7.8%，同比上升0.4个百分点 运动鞋销售额13.1亿元，同比+14.3% 专业跑步矩阵（飞电、赤兔等）销售额增速达27%，占比从58.5%提升至64.3%，均价由358元上升至377元 篮球鞋韦德之道系列销售额增长82.1%[5][137][147] - **特步服装拖累份额下滑，专业跑鞋矩阵受平台分流影响** 2026年第一季度，特步运动服饰销售额6.5亿元，同比-1.5%，均价148元，同比-9.8%，份额2.2%，同比减少0.3个百分点 运动服销售额0.9亿元，同比-26.1% 运动鞋销售额5.3亿元，同比+3.8% 专业跑鞋矩阵中，160X、260X等系列销售额下滑明显，两千公里系列成为增长主力（销售额+50.8%）[5][153][164] - **361度等品牌表现较弱，或受低价平台分流影响** 报告指出，特步、361度均呈现服装表现弱于大盘且专业跑鞋矩阵拖累整体增长的情况，或受得物、拼多多等低价平台分流影响[5] 05 要点总结与重点公司 - **行业要点总结** 行业保持快速增长，高端化与差异化景气度占优 运动户外渗透率稳定提升，天猫占比第一 成长性对比：运动服>运动鞋，运动休闲鞋>其他运动鞋 价格方面，运动服均价上升，运动鞋均价下跌 品牌竞争上，耐克份额持续承压，阿迪达斯运动鞋服均双位数增长 本土品牌中李宁、安踏凭借专业跑鞋矩阵和篮球鞋大单品亮眼表现稳固市场，但行业整体价格竞争加剧[5][8] 1. **重点公司盈利预测及投资评级** 李宁 (2331.HK)：投资评级“优于大市”，2026年预测EPS为1.11元，预测PE为16.0倍 安踏体育 (2020.HK)：投资评级“优于大市”，2026年预测EPS为5.00元，预测PE为15.0倍 特步国际 (1368.HK)：投资评级“优于大市”，2026年预测EPS为0.46元，预测PE为8.1倍 361度 (1361.HK)：投资评级“优于大市”，2026年预测EPS为0.71元，预测PE为7.7倍[7]