投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为26.7/19.2/16.4倍 [4] 核心观点 - Q2业绩环比高增 营收9.38亿元(同比+28.4% 环比+29.6%) 归母净利润4.29亿元(同比+17.5% 环比+23.4%) [4] - 《超自然行动组》表现超预期 7月同时在线人数破100万 iOS游戏畅销榜最高TOP4 8月畅销榜排名均值升至12名 [5] - 合同负债达8.89亿元(同比+79% 环比+17%) 反映游戏流水持续攀升 业绩增长动能强劲 [4] - 上调2025-2027年归母净利润预测至22.93/31.81/37.29亿元(前值19.19/23.07/25.60亿元) [4] 财务表现 - 2025H1营收16.62亿元(同比+16.47%) 归母净利润7.77亿元(同比+8.27%) [4] - 预计2025年营收46.88亿元(同比+60.4%) 毛利率90.5% 净利率48.9% [7] - ROE预计从2024年11.1%提升至2025年15.4% [7] - 每股收益预计从2024年0.74元提升至2025年1.19元 [7] 游戏业务亮点 - 《原始征途》手游上半年新增用户破2000万 月均流水约1亿元 [5] - 《球球大作战》上半年新进用户超1100万 小程序日活超100万 [5] - 《名将杀》7月获版号 8月启动付费删档测试 《五千年》8月启动烽略测试 [4] AI技术应用 - 《太空杀》联合字节豆包大模型上线"残局对决"模式 累计参与玩家数百万 对局量数千万 [6] - 《原始征途》接入DeepSeek-R1 AI NPC"小师妹"提升用户体验 [6] - AI与游戏融合加深 显著提升用户活跃度和在线时长 [6] 估值指标 - 当前股价31.60元 总市值611.38亿元 [1] - P/B倍数从2024年4.8倍降至2025年4.1倍 [7] - EV/EBITDA从2024年41.4倍降至2025年25.1倍 [9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 《超自然行动组》上线表现超预期 用户规模与流水呈现指数级增长 7月同时在线玩家超100万 8月中旬在iOS游戏畅销榜维持前10 [3] - 征途IP赛道经营稳健 《原始征途》小游戏端上线首月新增用户586万 上半年累计新增用户超2000万 产品月均流水稳定在1亿元 [3] - 休闲赛道《球球大作战》上半年累计新进用户超1100万 小程序DAU超100万 [3] - AI布局实现多业务赋能 与AI大模型厂商合作推出多种AI玩法 [3][4] - 海外市场《Super Sus》深耕东南亚市场 收入同比显著增长 [3] 财务表现 - 2025H1营业收入16.62亿元 同比增长16.47% 归母净利润7.77亿元 同比增长8.27% [2] - 2025Q2营收9.38亿元 同比增长28.42% 归母净利润4.29亿元 同比增长17.49% [2] - 费用率方面 2025H1销售费用率35.80% 同比增加5.72个百分点 主要因广告宣传及渠道费上升 [2] - 公司拟每10股派发现金红利1.50元 股息支付率36.49% [2] - 预计2025-2027年EPS为1.09/1.58/1.74元 PE为28/19/17倍 [4] 产品储备 - 《名将杀》于8月27日开启删档付费测试 [3] - 《五千年》内测于8月19日开启 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 核心观点 - 2025年上半年营收16.62亿元，同比增长16.47%，归母净利润7.77亿元，同比增长8.27% [1] - 第二季度营收9.38亿元，同比增长28.42%，归母净利润4.29亿元，同比增长17.49% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为22.89/30.88/36.31亿元，同比增长60.6%/34.9%/17.6% [2] 业务表现 - 《原始征途》小游戏版本首月新增用户586万，上半年累计新增用户突破2000万，月流水稳定在1亿元 [1] - 《球球大作战》1H25累计新进用户数超1100万，小程序月活跃用户超100万 [1] - 《超自然行动组》二季度用户规模和流水呈指数级增长，7月同时在线人数突破100万，iOS游戏畅销榜最高排名TOP4 [2] - 《名将杀》于7月获得版号，8月27日开启首次付费删档测试 [2] 技术创新 - 《太空杀》上线"残局对决"模式，打造行业首个"多用户与AI智能体混合对战"竞技机制 [2] - 《原始征途》全面接入DeepSeek-R1，核心AI NPC"小师妹"完成智能化升级 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为48.21/68.74/84.10亿元，同比增长64.9%/42.6%/22.3% [3] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.18/1.60/1.88元 [3] - 预计2025-2027年市盈率（P/E）分别为25.9/19.2/16.3倍 [3] - 预计2025-2027年市净率（P/B）分别为4.2/3.7/3.3倍 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营收16.62亿元，同比增长16.47%，归母净利润7.77亿元，同比增长8.27%，扣非归母净利润8.07亿元，同比下降8.79% [1] - 第二季度单季营收9.38亿元，同比增长28.42%，归母净利润4.29亿元，同比增长17.49%，扣非归母净利润4.44亿元，同比下降7.40% [1] - 机构预测公司2025-2027年归母净利润分别为22.89亿元、30.88亿元、36.31亿元，对应年增长率分别为60.6%、34.9%、17.6% [2] 旗舰游戏运营表现 - 《原始征途》小游戏版本首月新增用户达586万，上半年累计新增用户突破2000万，月流水稳定在1亿元 [1] - 《球球大作战》5-6月新增用户数和日活跃用户数同比大幅增长，上半年累计新进用户数超1100万，小程序月活跃用户超100万 [1] - 《超自然行动组》二季度用户规模和流水呈指数级增长，7月同时在线人数突破100万，iOS游戏畅销榜最高排名第4，8月平均排名较7月的第22名进一步提升 [2] 产品储备与技术升级 - 储备产品《名将杀》于7月获得版号，8月27日开启首次付费删档测试 [2] - 《太空杀》上线"残局对决"新模式，实现行业首个多用户与AI智能体混合对战竞技机制 [2] - 《原始征途》全面接入DeepSeek-R1，核心AI NPC"小师妹"完成智能化升级，通过策略辅助与情感陪伴提升用户体验 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价38.99元人民币[1] 核心观点 - 《超自然行动组》贡献显著增量收入 推动25H1营收同比增长16.47%至16.62亿元[1] - AI技术深度赋能游戏玩法创新 提升社交性与策略深度[3] - 盈利预测全面上调 25-27年归母净利润预期调整幅度达15.47%-40.96%[5] 财务表现 - 25H1毛利率90.78% 同比提升2.36个百分点[4] - 销售费用率35.80% 同比上升5.72个百分点[4] - 合同负债增加2.56亿元 主因游戏递延收入增长[1] - 拟每10股派发现金红利1.5元[1] 产品运营 - 《超自然行动组》7月同时在线人数突破100万 iOS畅销榜最高TOP4[2] - 《原始征途》月均流水稳定在约1亿元 实现用户扩圈[2] - 《球球大作战》25H1小程序DAU超100万[2] - 《名将杀》7月获版号 8月开启付费测试[2] AI技术应用 - 《太空杀》上线"残局对决"模式 累计参与玩家达数百万[3] - 《原始征途》接入DeepSeek-R1 AI NPC策略指导准确率超99%[3] - 多用户与AI智能体混合对抗机制创新行业领先[3] 盈利预测调整 - 25年营收预测上调至44.14亿元 调整幅度10.96%[12] - 25-27年毛利率预测上调至90.7%-91.2%[12] - 销售费用率预测下调2个百分点[12] - 估值基准切换至26年 给予23倍PE[5] 同业比较 - 可比公司26年PE均值18倍[13] - 当前股价30.64元 较目标价存在27.2%上行空间[8] - 公司26年预测PE为18.10倍[11]

游戏行业 - 2023年AI驱动游戏行业整体估值达30倍 2024年由EPS上修、高景气度和格局改善驱动 [1] - 2024年上半年国内自研网络游戏收入同比增长20% 主要由ARPPU提升带动 [1] - 游戏行业估值切换至2025年 三季度因暑期流水爆发成为业绩更优季度 [1] - 后续重点游戏包括《无畏契约m》《名将杀》《九牧之野》《伊瑟》国服和《异环》 [1] - 行业费用节省显著 利润上修空间大 Taptap与小红书等新型内容社区崛起 [1] - CP对ROI考核趋严 传统买量模式式微 AI对中型公司产能提升作用明显 [1] 钴行业 - 钴长期供需格局优化 钴价或在2025-2027年迎来周期性上行机会 [2] - 2026-2027年钴供需关系大概率延续短缺状态 参考历史周期短缺幅度和价格反弹高度 [2] - 钴行业大周期价格反转或已到来 未来两年价格中枢有望维持在35万元/吨以上 [2] 光热发电行业 - 光热发电通过聚光系统加热介质产生蒸汽驱动发电 配置储热系统后可实现24小时连续稳定发电 [3] - 光热发电作为高稳定性可再生能源 对构建新型电力系统具有重要意义 [3] - 兼具调峰电源和储能双重功能 可提供长周期调峰能力和转动惯量 具备作为调峰和基础性电源潜力 [3] - 聚光系统、吸热系统、热力系统和储热系统在光热系统价值量中占比较大 [3]

游戏行业 - 2023年AI驱动游戏行业整体估值达到30倍，2024年行业增长主要由EPS上修、高景气度和格局改善驱动，龙头和中型公司共同受益 [1] - 2024年上半年国内自研网络游戏收入同比增长20%，主要得益于ARPPU（每用户平均收入）提升 [1] - 游戏行业三季度业绩增量明显，暑期流水爆发，后续将有多款新游戏上线，包括《无畏契约m》《名将杀》《九牧之野》《伊瑟》国服和《异环》 [1] - 游戏板块费用节省较多，利润上修空间大，Taptap与小红书等新型内容社区崛起，CP对ROI考核严格，传统买量模式式微，AI对中型公司产能提升显著 [1] 钴行业 - 钴长期供需格局优化，钴价或在2025~2027年迎来周期性上行机会 [2] - 2026年和2027年钴供需关系大概率延续短缺状态，参考上一轮周期，钴行业大周期价格反转或已到来 [2] - 未来两年钴价有望持续上涨，价格中枢或在35万元/吨以上 [2] 光热发电行业 - 光热发电通过聚光系统将太阳能聚焦到吸热器，加热工作介质（如熔盐）产生高温蒸汽驱动汽轮机发电，配置储热系统后可实现24小时连续稳定发电 [3] - 光热发电作为高稳定性的可再生能源，对构建新型电力系统具有重要意义，兼具调峰电源和储能的双重功能 [3] - 光热发电能在电力系统中提供长周期调峰能力和转动惯量，具备在部分区域作为调峰和基础性电源的潜力 [3] - 光热系统价值量分布中，聚光系统、吸热系统、热力系统和储热系统占比较大 [3]

投资评级 - 维持巨人网络"买入"评级 [7] 核心观点 - 《超自然行动组》首款【幻梦级】时装上线后冲上游戏免费榜Top3、畅销榜Top4，iOS畅销榜排名创上线以来新高 [2][4] - 该游戏差异化题材（超自然/克苏鲁/民俗恐怖）和强社交性（亲密系统）有望成为爆款大DAU产品，具备长青潜力 [2][11] - 征途IP持续迭代，储备新游《五千年》《名将杀》《口袋斗蛐蛐》已获版号并推进测试 [11] - 游戏+AI深度布局：《太空杀》接入腾讯混元Turbo S生成超700万AI玩家，"千影"大模型与阿里云深化合作 [11] 财务数据 - 当前股价28.3元，总股本19.35亿股，近12月股价区间8.68-30.54元 [8] - 2025E/2026E归母净利润预测22.6亿/28.6亿，对应PE 24.3/19.1倍 [11] - 2025E营收47.61亿元（YoY+63%），毛利率88%；2026E营收61.13亿元（YoY+28%） [16] - 2025E经营活动现金流净额8.65亿元，2026E增至24.45亿元 [16] 市场表现 - 近12个月股价涨幅223%，显著跑赢沪深300指数（同期涨幅70%） [10] 产品动态 - 《超自然行动组》暑期周更策略显效：7月新时装"圣光之谕"带动进入畅销榜Top10，8月联动活动最高达免费榜Top6 [11] - 8月19日《五千年》开启烽略测试，《名将杀》TapTap测试已结束 [11]

游戏版号审批常态化 - 2025年7月共审批127款国产网游，包括ST华通的《奔奔王国》、吉比特的《大荒有妖兽》、恺英网络的《荒野守则》、巨人网络的《名将杀》等 [2] - 2025年1-7月累计审批884款国产游戏，较2022年同期的733款增加151款 [2] - 版号发放维持高位态势，结构覆盖多类型产品，行业修复节奏持续推进 [2] - 国内游戏市场需求稳固，景气度高，多省市明确扶持政策，A股游戏公司进入新产品周期 [2] 游戏产业出海加速 - 2025年6月33家中国游戏厂商入围全球手游发行商收入榜TOP100，合计吸金17.6亿美元，占TOP100总收入的33% [3] - ST华通旗下点点互动6月收入环比上涨10%，稳居中国手游发行商全球收入榜第2名，其4X策略手游《Kingshot》收入环比大增56%，累计收入突破1.35亿美元 [3] - 点点互动以SLG底层框架和差异化题材为核心，《奔奔王国》有望成为国内SLG现象级产品 [3] - 国内游戏企业面对全球市场增速放缓仍表现出色 [3] 市场规模与增长 - 2025年5月中国游戏市场规模达280.51亿元，同比增长9.86%，环比增长2.56% [4] - 移动端游戏单月市场规模211.77亿元，环比增长3.69%，同比增长11.96%；客户端游戏市场规模58.19亿元，环比增长0.34%，同比增长1.59% [4] - 2025年二季度游戏市场规模延续一季度高增趋势，龙头公司业绩有望同步增长 [5] 投资逻辑 - 行业呈现供需两旺格局，6月国产游戏版号数量创2022年以来新高 [4] - 四条持续性投资逻辑：板块高景气度、头部厂商聚焦精品大作、新品密集发布、细分赛道创新玩法（如SLG、休闲类） [5] - 游戏平台社区受益于行业高景气度，用户活跃度提升带动业绩增长 [4]

游戏版号审批常态化 - 2025年7月国家新闻出版署审批127款国产网游，包括ST华通《奔奔王国》、吉比特《大荒有妖兽》、恺英网络《荒野守则》、巨人网络《名将杀》等 [1] - 2025年1-7月累计审批884款国产游戏，较2024年同期733款增加151款，版号发放量维持高位且结构覆盖多类型产品 [1] - 版号审批常态化推动行业供给端持续释放，修复节奏稳步推进 [1] 游戏产业出海加速 - 2025年6月33家中国游戏厂商入围全球手游发行商收入榜TOP100，合计吸金17.6亿美元，占TOP100总收入的33% [2] - ST华通旗下点点互动6月收入环比增10%，稳居中国手游发行商全球收入榜第2名，其4X策略手游《Kingshot》收入环比大增56%，累计收入突破1.35亿美元 [2] - 行业从产品输出转向生态构建，SLG赛道通过题材差异化与玩法优化形成独特路径，《奔奔王国》有望成为现象级产品 [2] 国内市场景气度与增长 - 2025年5月中国游戏市场规模达280.51亿元，同比增9.86%，环比增2.56%，移动端游戏规模211.77亿元（同比增11.96%），客户端游戏规模58.19亿元（同比增1.59%） [3] - 游戏行业供需两旺，6月版号数量创2022年以来新高，平台社区用户活跃度与流水规模有望提升 [3] - 二季度行业延续高增趋势，龙头公司因产品线优异表现业绩同步增长 [3] 投资逻辑分析 - 板块维持高景气度，消费情绪高位运行，头部厂商聚焦端游精品，中部厂商垂类机会增多 [4] - 新品密集发布，多款重点产品定档或测试，细分赛道如SLG、休闲类创新玩法吸量能力强 [4]