瑞幸咖啡纽约扩张与合规问题 - 公司于2025年6月30日在纽约曼哈顿开设两家门店，选址紧邻纽约大学和帝国大厦商圈，与星巴克门店距离不足百米[3] - 采用0.99美元新人券和1.99美元特惠饮品的低价策略，迅速成为社交媒体网红打卡点[5] - 纽约门店因拒绝现金支付触碰当地《无现金禁令法》红线，该法规自2020年11月起实施，旨在保障非数字支付群体权益[6] 美国市场合规挑战 - 纯线上交易模式涉及消费者个人信息，可能违反美国联邦贸易委员会法案及多州隐私法律[8] - 公司回应争议时称自身为科技公司而非咖啡公司，引发消费者投诉至纽约市政服务热线[6] - 美国监管对审计合规采取零容忍态度，源于《萨班斯-奥克斯利法案》的严格要求[18] 历史财务造假与审计问题 - 2020年自曝22亿元财务造假，股价单日暴跌85%，导致退市至粉单市场并关闭40%门店[12] - 造假事件直接促成美国《外国公司问责法案》出台，增加中概股上市难度[12][13] - 五年内三次更换审计机构，包括麦楷博平（合作8个月）、中正达（1年）和立信，均暴露合规瑕疵[15][16][17] 审计机构风险传导 - 中正达会计师事务所因未能识别瑞幸审计风险，被PCAOB永久吊销资格并罚款7.5万美元[17][19] - 立信会计师事务所2022年接手后，仍面临公司历史数据链断裂问题，且自身2025年累计罚没金额超1500万元[20][21] - 审计不稳定直接削弱财务数据可信度，成为公司转板受阻的核心障碍[22] 业绩增长与市场信任 - 2021-2024年净收入同比增速分别为97.5%、66.9%、87.3%和38.4%，但美国资本市场更重视合规可信度[23][24] - 纽约扩张本为修复资本市场信任，却因合规问题适得其反[25]

星巴克中国股份出售 - 公司计划出售星巴克中国70%股份 保留30%股份并保持大股东地位 [1] - 股份将由多个买家共同收购 单个买家持股比例不超过30% [1] - 目前处于第二轮竞标阶段 共9家机构参与 最高报价达百亿美元 [1] - 公司正在评估报价 交易结构方案和价值创造计划 以确定最终买家名单 [1] - 最终入围名单预计在两个月内公布 [1] 交易进展 - 竞标流程已进入第二轮 报价和交易细节正在审核中 [1] - 交易估值达到百亿美元级别 反映中国市场高价值 [1]

投资评级 - 首次覆盖给予增持评级 目标价29 66港元 [1][10] - 基于2025年30倍PE估值 目标市值705亿港币 [20] - 当前股价24 30港元 52周区间9 16-29 50港元 [7] 核心观点 - 供应链与运营优势显著 下沉市场成长空间广阔 [2][10] - 高频快反产品策略+自建冷链+数字化运营构建核心竞争力 [10][73] - 全国扩张与品类延伸将驱动长期增长 国内开店空间超3万家 [10][87] 财务表现 - 2024年营收87 91亿元(+14 5%) 经调整净利15 42亿元(+6%) [37] - 预计2025-2027年营收CAGR 21% 净利CAGR 25% [15] - 2025E毛利率31 3% 经调整净利率19 2% [17][19] - 经营现金流充裕 2024年达15 73亿元 [42] 商业模式 - 加盟模式占比99 8% 收入主要来自货品销售(79 8%)和加盟服务(20%) [26][39] - 采用地域加密策略 三线及以下城市门店占比51% [84][86] - 单店模型：2024年店均商品收入69万元 设备收入29万元 [15] 竞争优势 - 研发团队120人 年推新超100款 产品迭代速度快 [73][78] - 自建冷链实现两日一配 鲜果损耗率低于8% [91][92] - 数字化管理系统覆盖2万+加盟商 闭店率仅5% [15][87] 行业分析 - 中国现制茶饮2023年规模5175亿元 人均消费22杯/年 [43] - 下沉市场占比提升至42% 三线城市人均消费仅一线1/4 [46][48] - 连锁化率51 6% 头部品牌加速整合市场 [71][72] 增长驱动 - 外卖平台补贴战短期刺激需求 茶饮品类最受益 [53][54] - 咖啡品类延伸依托现有网络 复用冷链优势 [10][73] - 2025-2027年计划年均净增门店2400家 [15][17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 考虑外卖补贴对今年收入拉动及加速开店对明年单店表现影响，调整公司 FY2025/FY2026/FY2027 年 Non - GAAP 归母净利润分别为 44.01/55.16/69.99 亿元（原 43.42/56.05/73.12 亿元），对应经调整 PE 分别 20/16/13 倍 [5] 业绩简评 - 2025 年 7 月 30 日公司披露二季报，Q2 实现营收 123.59 亿元，yoy + 47.1%；其中自营门店收入 yoy + 45.6%，加盟收入 yoy + 55.0% [2] - 实现 GAAP 净利润 12.51 亿元，yoy + 43.6%；对应利润率 10.1%，yoy - 0.3pct。Non - GAAP 净利润 13.99 亿元，yoy + 44.0%；对应利润率 11.3%，yoy - 0.3pct [2] 经营分析 外卖平台补贴受益 - Q2 自营同店 + 13.4%，上季度 + 8.1%，外卖平台拉动下同店环比加速，用户数、GMV 等数据亦表现强劲，Q2 月均交易用户数达 9170 万，yoy + 31.6%，GMV 增长 46.2%达到 142 亿元 [3] 开店提速 - 24Q2 - 25Q1 季度净增门店数分别为 1371/1382/997/1757 家，25Q2 门店净增 2109 家，中国（含香港）/新加坡/马来/美国分别净增 2085/6/16/2 家，开店进一步提速 [3] - 截至 Q2 末门店数量达 26206 家，自营/加盟分别 16968/9238 家 [3] 外卖带动门店表现及毛利率 - 外卖活动带动整体毛利率同比 + 2.86pct，门店租金及运营费用占直营收入比 - 3.21pct，但履约费用率同比 + 6.29pct 至 13.51%，对自营门店 OPM 带来主要负向影响，25Q2 自营门店 OPM 为 21.0%，yoy - 0.5pct [4] 经营利润率保持健康 - Q2 实际税率 29.76%较高，但一季度（实际税率 32.26%）已有预期。GAAP 经营利润率 Q2 达 13.8%，yoy + 1.3pct，业务保持健康水平 [4] 公司基本情况（人民币） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|24,903|34,475|48,634|56,625|67,258| |营业收入增长率|87.3%|38.4%|41.1%|16.4%|18.8%| |归母净利润(百万元)|2,848|2,932|3,820|4,916|6,349| |归母净利润增长率|483.3%|2.9%|30.3%|28.7%|29.1%| |摊薄每股收益(元)|1.28|1.29|1.49|1.92|2.48| |每股经营性现金流净额|1.30|1.86|2.55|2.83|3.56| |ROE(归属母公司)(摊薄)|29.3%|22.5%|23.1%|23.3%|23.4%| |P/E|18.87|17.86|22.96|17.84|13.81| |P/B|5.53|4.01|5.31|4.16|3.24| |Non - GAAP 归母净利润|3,174|3,287|4,401|5,516|6,999| |Non - GAAP P/E|16.93|15.93|19.93|15.90|12.53|[10] 附录：三张报表预测摘要 |利润表（单位：百万元，人民币）|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|13,293|24,903|34,475|48,634|56,625|67,258| |营业成本|8,009|16,060|22,656|30,336|36,803|43,456| |毛利|5,284|8,843|11,819|18,298|19,823|23,802| |其他收入|0|0|0|0|0|0| |销售费用|570|1,287|1,920|2,550|3,171|4,035| |管理费用|1,460|1,830|2,420|3,037|3,583|4,192| |其他经营成本|1,765|1,090|2,481|7,429|6,524|7,047| |营业利润|1,453|3,002|3,397|5,268|6,530|8,513| |利息收入|85|109|89|122|131|172| |利息支出|23|0|4|10|0|0| |权益性投资损益|0|0|0|0|0|0| |其他非经营性损益|-161|57|75|0|0|0| |其他损益|-227|-61|136|0|0|0| |除税前利润|1,127|3,107|3,694|5,380|6,661|8,685| |所得税|639|259|763|1,560|1,745|2,336| |净利润（含少数股东损益）|488|2,848|2,932|3,820|4,916|6,349| |少数股东损益|0|0|0|0|0|0| |净利润|488|2,848|2,932|3,820|4,916|6,349| |优先股利及其他调整项|0|0|0|0|0|0| |归属普通股东净利润|488|2,848|2,932|3,820|4,916|6,349| |+股权激励费用|398|240|365|591|600|650| |+所得税影响调节项| | - 6| - 10| - 9|0|0| |+集体诉讼费用准备金|280|92| | | | | |+其他调整项|-118| | | | | | |Non - GAAP 归母净利润|1,048|3,174|3,287|4,401|5,516|6,999|[12]

财务表现 - 二季度净收入123.6亿元，同比增长47.1%，超出预估111.6亿元 [4] - GAAP营业利润17.0亿元，同比增长61.8% [4] - 净利润12.5亿元，同比增长43.6%，经调整每股ADS净收益4.40元人民币 [4] - 经营性现金流25.6亿元，现金及等价物总计81.7亿元，为业务扩张提供资金支持 [8][16] 门店运营 - 净新增门店2,109家，总门店数达26,206家（直营16,968家，合作9,238家） [5][10] - 直营门店同店销售增长13.4%，显著高于去年同期的-20.9%及上季度的8.1% [1][3][6] - 月均交易客户9,170万人，同比增长31.6% [6] - 直营门店收入91.4亿元，同比增长45.6%，门店层面营业利润率21.0%（去年同期21.5%） [11][15] 业务结构 - 加盟业务收入28.7亿元，同比增长55.0%，增速超过直营业务 [1][13] - 加盟收入占比提升至23.2%（去年同期22.0%），成为稳定收入来源 [14] 成本与效率 - 配送费用暴增175.1%至16.7亿元，主因订单量激增 [1][16] - 材料成本占比下降推动GAAP营业利润率从12.5%提升至13.8% [15] - 经营费用占收入比重从87.5%降至86.2%，但配送成本上升可能压制未来利润率 [16] 战略与挑战 - 门店总数同比增长31.3%，但需关注扩张边际效应递减及配送成本压力 [10][16] - 公司强调"扩大市场份额"和"可持续高质量增长"，但需平衡扩张速度与盈利能力 [17]

星巴克中国业务股权动态 - 公司希望在中国业务中保留较多股份 [1] - 超过20方对星巴克中国业务表现出投资兴趣 [1]

财务表现 - 第三财季净营收95亿美元，超出分析师预期的92.9亿美元 [1] - 第三财季同店销售下降2%，差于分析师预期的下降1.5% [1] - 北美地区同店销售下滑2%，优于分析师预期的下降2.49% [1] - 美国市场同店销售下降2%，优于分析师预期的下降2.53% [1] - 中国市场同店销售增长2%，超出分析师预期的增长1.44% [1]

公司扩张 - 瑞幸咖啡在纽约开设首批美国门店，进一步加大竞争攻势 [1] - 纽约第六大道800号的新店开业首日顾客盈门 [1] 市场策略 - 消费者通过瑞幸应用享受1 99美元的饮品优惠价格吸引客流 [1] 行业竞争 - 瑞幸咖啡在中国本土市场已超越星巴克，此次进军美国市场加剧行业竞争 [1]

海外扩张战略 - 公司美国首店将于6月30日在纽约曼哈顿百老汇大道755号与第六大道800号同步开业，选址毗邻纽约大学以覆盖中国留学生群体[1][3] - 为预热开业，公司在纽约联合广场、SOHO区等热门商圈开展"快闪车"地推活动，提供"一年免费喝咖啡"等优惠吸引客流[3] - 公司2023年以新加坡为首个出海站点，截至2025年Q1在当地已开设57家门店，2024年12月进入香港市场并迅速开设7家门店[6][7] - 公司通过特许经营模式进入马来西亚市场，2025年1月在吉隆坡开设2家门店，Q1末当地门店总数达8家[7] 市场定价策略 - 美国门店产品标价区间为2-3美元（人民币14-22元），但快闪活动显示饮品定价上限达6.75美元（人民币48元），与星巴克当地价格相近[6] - 市场推测公司可能延续国内营销打法，通过优惠券在标价基础上大幅降价以打开美国市场[6] 管理层战略导向 - CEO郭谨一强调将持续加大国际市场投入，针对美国市场将采取审慎决策，以"更适合的方式、更灵活的策略"推进业务[7]

高瓴资本对星巴克中国业务的潜在收购意向 - 高瓴资本参与了星巴克中国区的反向管理层路演 表达了对收购星巴克中国业务的兴趣 [1] - 星巴克中国表示正在评估把握未来增长机遇的最佳方式 [1] 星巴克对中国市场的战略定位 - 公司坚信中国市场蕴藏巨大增长机遇 [1] - 将继续专注于实现中国业务的重振增长 保持积极正向的发展趋势 [1]