宏观与策略 - 报告核心观点：我国财政预算体系核心为“四横五纵”，即横向的“四本账”与纵向的五级政府预算，各账本功能明确且相互衔接，一般公共预算是核心枢纽 [6] - 一般公共预算是财政预算体系的核心，规模最大，收入中税收占比超过八成，支出主要包括公共服务、民生及基建类支出，存在地方“财权-事权”错配问题 [6] - 政府性基金预算收入以国有土地使用权出让收入为主，是“土地财政”主要载体，其支出占“四本账”比重超过20%，近几年土地出让收入大幅下滑导致地方政府财力紧张 [7] - 国有资本经营预算收入主要来自国有企业利润上缴及产权转让，是“股权财政”重要组成部分，其支出主要用于国有资本布局优化，且一半以上收入用于补充其他账户 [7] - 社会保险基金预算以社保缴费和财政补贴为核心收入，专项用于养老、医疗等保障性支出，随着老龄化加剧，养老金缺口扩大，深化国有资本划转社保基金有望缓解收支压力 [7] - 在固收+投资中，加入一定比例权益资产有助于增厚回报并降低风险，黄金、微盘股、银行股等资产与利率债有较好对冲效果，投资ETF是当前最主流的模式 [7] - 国内上市ETF规模达6万亿元，股票型占比最高，头部管理人包括华夏基金、易方达基金、华泰柏瑞基金，债券型、商品型等差异化产品亦获关注 [8] - ETF投资应优先选择流动性好、管理费率低、跟踪误差小的产品，主流行业/主题轮动策略包括宏观驱动类、景气跟踪类、事件驱动类和资金动向类 [9] 机械行业 - 报告核心观点：持续看好商业航天、人形机器人、AI基建等高成长性领域的长期投资机会，并列出相关产业链重点公司 [10][11][12] - Meta预计2026年资本支出在1150亿美元至1350亿美元之间，接近去年的两倍，显示AI基建保持高景气度 [10] - Figure发布的Helix 02人形机器人通过三层架构首次用单一神经网络实现全身端到端自主控制，技术实现三大突破 [10] - SpaceX正在申请发射并运营一个由至多100万颗卫星组成的星座以支持先进AI，此举将加剧轨道资源争夺的马太效应 [11] - 商业航天领域建议重点关注运力卡脖子的火箭环节，优先看好SpaceX产业链及国内商业火箭产业链，并列出火箭端、卫星端、太空光伏设备等环节的具体公司 [11] - 人形机器人领域建议从价值量和卡位上把握空间及确定性，重点关注特斯拉产业链核心供应商及基本结构拓展至完整结构的增量环节，列出关节模组、灵巧手、减速器等环节的具体公司 [12][14] - AI基建领域重点关注燃气轮机及液冷方向，燃机产业链重点关注热端叶片、发电机组、铸件及余热锅炉环节，液冷产业链重点关注一次侧冷水机组、二次侧集成商及关键零部件环节，并列出具体公司 [12][13][15] - 报告还关注自主可控、低空经济、智能焊接机器人、核聚变等方向，并列出各细分领域的重点公司 [15] 食品饮料行业 - 报告核心观点：白酒板块底部信号增多，2026年看多食品饮料板块，建议关注成本红利、效率改善、创新驱动和困境反转四条主线 [16][18] - 本周（26年第5周）食品饮料（A股）上涨1.79%，跑赢沪深300约1.71个百分点，涨幅前五包括皇台酒业(22.92%)、李子园(15.98%)等 [16][17] - 品类基本面延续分化，排序为白酒 > 食品 > 饮料，白酒方面茅台价格稳中有升，投资首推贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖 [17] - 啤酒行业库存良性，静待需求回暖，优先推荐燕京啤酒，乳制品重点推荐伊利股份，饮料持续推荐农夫山泉、东鹏饮料 [17] - 零食板块优选确定性强的alpha型个股，重点关注魔芋零食品类，认为卫龙美味和盐津铺子竞争优势突出，2026年成长确定性较强 [18] - 餐饮供应链进入备货动销旺季，预制菜国标将公开征求意见，推荐颐海国际、海天味业、安井食品，并关注千味央厨 [18] - 板块近期催化因素包括贵州茅台市场化改革、春节旺季、预制菜政策等 [18] - 下周推荐投资组合为安井食品、东鹏饮料、卫龙美味、泸州老窖 [18] 商贸零售行业 - 报告核心观点：金价短期波动不改黄金珠宝龙头长期成长逻辑，AI+有望赋能代运营商业务破局，维持板块“优于大市”评级 [20][21] - 今年以来COMEX黄金波动较大，开年至1月29日涨幅为12.28%，但1月30日单日跌幅达8.35%，但对具备品牌和产品力的龙头企业基本面影响预计相对平稳 [20] - 参考2013年经验，金价回调可能带来抢购潮，投资金业务为主的企业短期业绩仍有支撑，港资品牌及头部企业有望强化优势实现高增长 [20] - AI+代运营商凭借与电商平台深度合作及对消费者需求的洞察，具备快速构建AI+内容生成能力的先发优势，有望开拓业务增长新曲线 [21] - 投资建议关注四个方向：黄金珠宝推荐菜百股份、六福集团等；美容护理推荐珀莱雅、毛戈平等；跨境出海推荐小商品城、安克创新等；线下零售推荐名创优品、家家悦等 [21][22] 传媒互联网行业 - 报告核心观点：持续看好AI应用和游戏IP潮玩，“元宝”红包火热出圈、泡泡玛特推出新爆款，GEO加速AI应用破圈及商业化落地 [22][23][25] - 本周（1.26-1.30）传媒行业上涨0.32%，跑赢沪深300(0.08%)和创业板指(-0.09%)，涨幅靠前的包括天地在线、横店影视等 [22] - 近期行业热点包括：开源AI代理项目Clawdbot刷屏；DeepSeek-OCR2文档识别模型发布；泡泡玛特新产品PUCKY敲敲系列等爆火，隐藏款溢价达3-6倍 [23] - 本周电影票房2.57亿元，票房前三为《疯狂动物城2》、《爆水管》、《重返寂静岭》；2025年12月中国手游收入前三为点点互动《Whiteout Survival》、柠檬微趣《Gossip Harbor》和点点互动《Kingshot》 [24] - 投资建议：1) 看好AI营销、语料及平台方向，关注浙文互联、汇量科技、浙数文化、中文在线、哔哩哔哩等；2) 把握游戏板块底部机会，推荐巨人网络、吉比特等；3) IP潮玩把握泡泡玛特估值修复机会 [25] 金融工程 - 报告核心观点：科技与小盘风格共振，大成中证360互联网+大数据100指数及跟踪基金具备鲜明的小盘科技属性和长期投资价值 [25][26][27] - 科技资产已成为全球资本市场核心配置，纳斯达克科技指数成分股市值占比由1990年的1.51%提升至2025年的52.20%，英伟达市值一度升至约4.5万亿美元 [25] - 小盘股在牛市行情中往往领先，本轮2024年“9·24”行情以来，中证2000指数涨幅已超100%，宽松流动性（如M2同比增速8.5%）为行情提供支撑 [26] - 中证360互联网+大数据100指数平均市值51.66亿元，小盘特征显著，行业配置高度聚焦TMT，平均权重为87.69%，具备“专精特新”属性 [27] - 该指数自基期以来年化收益率达28.56%，显著高于中证2000的12.05%，历史最大回撤52.48%，低于中证2000的67.35% [27] - 大成中证360互联网+大数据100基金是唯一跟踪该指数的产品，规模17.28亿元，基金经理管理满10年，年化收益率13.69%，2019年以来年化收益率达25.35%，管理费率0.80%具备性价比 [27] - 金融工程日报显示，20260202市场全线下跌，食品饮料、银行等行业表现较好，有色金属、钢铁等行业表现较差，市场情绪较为低迷，涨停股票44只，跌停130只 [28][29] 市场数据 - 2026年2月3日，上证综指收盘4067.73点，涨1.29%，深证成指收盘14127.10点，涨2.19%，两市成交金额合计25442.31亿元 [2] - 2026年2月4日，美股道指跌0.33%，纳指跌1.42%，标普500跌0.84%，日经225指数涨3.92%，恒生指数涨0.22% [5] - 2026年2月4日，股票基金指数跌2.83%，混合基金指数跌2.63%，美元兑人民币报6.93，跌0.21% [5] - 近期商品期货市场，黄金跌1.64%至1063.86，ICE布伦特原油跌6.21%至66.30，铜涨1.40%至101610.00 [32] - 近期非流通股解禁公司包括西部证券（解禁36038.70万股，流通股增加100%）、郑州银行（解禁27150.00万股，增加73.69%）等 [4][34]

行业整体评级与核心逻辑 - 维持商贸零售板块“优于大市”评级 [1] - 行业增长逻辑转向依赖品牌建设、工艺创新和文化叙事能力带来的“α收益” [1] - AI有望在持续赋能品牌业务发展的过程中，开拓业务增长新曲线 [1][2] 黄金珠宝行业 - 金价出现较大波动，COMEX黄金开年至1月29日涨幅为12.28%，但1月30日单日跌幅达8.35% [1] - 金价短期波动对板块情绪有影响，但预计实际基本面影响相对平稳 [1] - 2013年金价回调后曾带来持续数月的抢购潮，以投资金业务为主的企业短期业绩仍有增长支撑 [1] - 具备价差优势、港澳经营能力突出的港资品牌，以及产品设计或综合优势明显的头部企业有望持续高增长 [1] - 行业岁末迎来消费旺季，板块整体估值处于低位 [3] - 投资金业务占比较高及具备一口价产品力的公司有望实现稳定成长 [3] AI与代运营 - 春节期间大模型厂商密集推出AI红包活动，争夺AI应用入口，用户习惯培养有望利好产业链 [2] - 海外AI应用创新持续落地，丰富商业变现模式 [2] - 线上服务商（代运营商）凭借与头部电商平台深度合作及对品牌商需求的长期洞察，具备快速构建AI+内容生成能力的先发优势 [2] - AI+在渠道及产品端的应用有望为企业在降本增效及产品创新方面带来基本面催化 [3] 美容护理行业 - 板块整体回归低位，传统龙头逐步呈现一定拐点趋势 [3] - 行业年初有较密集的新品驱动 [3] - 已打造平台化机制的企业，通过内生外延方式保障增长的持续性和确定性 [3] 跨境出海 - 龙头企业在过去一年中验证了自身强抗风险能力 [3] - AI+在渠道以及产品端的应用有望为企业带来持续基本面催化 [3] 线下零售 - 岁末年初为线下零售销售旺季 [3] - 未来CPI若持续复苏将对超市同店有正向影响 [3] - 多家超市调改持续推进，自有品牌推出等存多重看点 [3] 具体投资建议 - 黄金珠宝推荐：菜百股份、六福集团、老铺黄金、周大福、潮宏基 [3] - 美容护理推荐：珀莱雅、毛戈平、上美股份、登康口腔、若羽臣 [3] - 跨境出海推荐：小商品城、安克创新、焦点科技 [3] - 线下零售推荐：名创优品、家家悦、重庆百货、永辉超市 [3]

核心观点 - 报告维持商贸零售行业“优于大市”评级 认为在2025年底市场震荡加大后 滞涨已久的消费板块有望在政策边际加码下迎来弹性[3] - 核心投资逻辑围绕两条主线：一是黄金珠宝板块金价短期波动不改龙头公司长期成长逻辑 二是AI技术赋能代运营商及跨境电商企业 有望开拓新增长曲线[1][3] 黄金珠宝行业分析 - 金价出现大幅波动 COMEX黄金从2026年初至1月29日涨幅为12.28% 但1月30日单日录得跌幅8.35%[1][12] - 当前金价波动对板块仅有短期情绪影响 行业增长逻辑已转向依赖品牌建设、工艺创新和文化叙事能力带来的“α收益” 预计对基本面影响平稳[1][12] - 从投资性需求看 参考2013年金价回调后引发的抢购潮 投资金业务为主的企业短期业绩仍有支撑 例如菜百股份2024年/2025年前三季度营收分别同比增长22.24%/33.41% 2025年全年预计归母净利润同比增长47.43%-71.07%[1][14] - 从消费性需求看 具备差异化品牌/产品定位并建立品牌心智的企业在高金价背景下实现高增长 例如老铺黄金（古法黄金定位）和潮宏基（年轻时尚设计）在2025年金价走高期间实现加速增长[1][18] - 具备价差优势及港澳经营能力的港资品牌 以及产品设计或综合优势明显的头部企业 有望持续强化业务优势[1] AI赋能代运营与电商 - AI应用加速落地 春节期间各大模型厂商密集推出AI红包活动 旨在争夺AI应用入口并培养用户使用习惯[2][19] - 用户信息获取方式正从传统搜索转向生成式AI对话 GEO有望成为品牌商营销转型重点 对线上获客逻辑和流量运营模式产生深刻变革[20] - 线上服务商作为产业链中间环节 凭借与头部电商平台的深度绑定 以及对消费者需求洞察、品牌全链路投放策略的长期积累 具备快速构建GEO能力的先发优势[2][21] - 代运营商有望在GEO模式发展初期承接品牌部分营销预算 为品牌提供涵盖语义解析、内容构建、效果追踪的全流程服务 助力精准触达与高效转化 从而开拓业务新增长曲线[21][23] - 海外AI应用创新持续落地 丰富了商业变现模式[2][19] 近期行业数据跟踪 - **社零数据**：2025年12月社会消费品零售总额为45,136亿元 同比增长0.9% 其中商品零售额同比增长0.7% 餐饮收入同比增长2.2%[24] - **线上零售**：2025年1-12月全国网上零售额159,722亿元 同比增长8.6% 其中实物商品网上零售额130,923亿元 增长5.2% 占社零总额比重为26.1% 在实物商品网上零售额中 吃类、穿类、用类商品分别增长14.5%、1.9%、4.1%[25] - **线下零售**：2025年1-12月限额以上零售业态中 便利店、超市、专业店同比分别增长5.5%、4.3%和2.6% 百货店同比增长0.1% 专卖店同比下降0.6%[25] - **品类表现**：2025年12月 必选品类中粮油食品类同比增长3.9% 饮料类增长1.7% 可选品类中化妆品类同比增长8.8% 金银珠宝类同比增长5.9% 通讯器材类受“以旧换新”政策带动同比增长20.9% 家电类同比下降18.7% 家具类同比下降2.2%[30] 板块行情与估值 - **市场表现**：2026年1月 商贸零售指数上涨0.53% 美容护理指数上涨0.44% 分别跑输沪深300指数1.12和1.21个百分点 在申万31个一级行业中分别排名第23和第24位[34][40] - **板块估值**：截至2026年1月31日 商贸零售行业PE为51.42倍 位于2017年以来98.50%的历史分位 美容护理行业PE为38.44倍 位于2017年以来48.41%的历史分位[40] - **个股行情**：2026年1月 商贸零售板块涨幅前五个股为东百集团、百大集团、翠微股份、五矿发展、中国中免 美容护理板块涨幅前五个股为延江股份、水羊股份、青松股份、红棉股份、洁雅股份[46] 具体投资建议 - **黄金珠宝**：行业迎来岁末消费旺季 板块估值处于低位 金价短期波动未影响核心龙头增长逻辑 推荐投资金业务占比较高或具备一口价产品力的公司 如菜百股份、六福集团、老铺黄金、周大福、潮宏基等[3][51] - **美容护理**：板块整体回归低位 传统龙头呈现拐点趋势 行业年初有密集新品驱动 推荐已打造平台化机制的企业 如珀莱雅、毛戈平、上美股份、登康口腔、若羽臣等[3][51] - **跨境出海**：龙头企业已验证强抗风险能力 AI+在渠道与产品端的应用有望带来持续基本面催化 推荐小商品城、安克创新、焦点科技等[3][51] - **线下零售**：岁末年初为销售旺季 未来CPI若持续复苏对超市同店有正向影响 超市调改持续推进且自有品牌推出存看点 推荐名创优品、家家悦、重庆百货、永辉超市等[3][51][52]

核心观点 - 报告维持商贸零售行业“优于大市”评级，认为在2025年底市场震荡后，滞涨已久的消费板块有望在政策边际加码下迎来弹性 [3][51] - 核心投资逻辑围绕两大主线：一是黄金珠宝板块金价短期波动不改龙头公司长期成长逻辑；二是AI技术赋能代运营商，有望打开新的增长曲线 [1][9] 黄金珠宝行业分析 - 金价出现大幅波动，COMEX黄金从2026年初至1月29日涨幅为12.28%，但1月30日单日录得跌幅8.35% [12] - 当前金价波动对板块仅有短期情绪影响，实际基本面预计相对平稳，因行业增长逻辑已转向依赖品牌建设、工艺创新和文化叙事能力带来的“α收益” [1][12] - 从投资性需求看，参考2013年经验，金价回调可能引发抢购潮，支撑投资金业务为主的企业短期业绩 [1] - 具体公司层面，投资金业务占比较高的菜百股份，其2024年/2025年前三季度营收分别同比增长22.24%/33.41%，2025年全年预计归母净利润为10.6-12.3亿元，同比增长47.43%-71.07% [14] - 从消费性需求看，具备差异化品牌/产品定位的企业在高金价背景下实现高增长，例如老铺黄金（古法黄金定位）和潮宏基（年轻时尚设计） [18] - 具备价差优势及港澳经营能力的港资品牌，以及产品设计或综合优势明显的头部企业，有望强化业务优势，实现持续高增长 [1] AI+赋能代运营商分析 - AI应用加速落地，春节期间各大模型厂商密集推出AI红包活动，旨在争夺AI应用入口并培养用户习惯 [2][19] - 用户信息获取方式正从传统搜索转向生成式AI对话，GEO（生成式电商优化）有望成为品牌商营销转型重点，深刻改变线上获客与流量运营模式 [20] - 线上服务商（代运营商）作为产业链中间环节，凭借与头部电商平台的深度绑定，以及对消费者需求洞察、全链路投放策略的长期积累，具备快速构建GEO内容生成能力的先发优势 [2][21] - 在GEO模式发展初期，代运营商有望承接品牌部分营销预算，为品牌提供涵盖语义解析、内容构建、效果追踪的全流程服务，助力品牌实现精准触达与高效转化 [21][23] - AI+在渠道及产品端的应用，有望为跨境电商等企业在内部降本增效及产品创新方面带来持续的基本面催化 [3] 近期行业数据跟踪 - **社零总额**：2025年12月社会消费品零售总额为45136亿元，同比增长0.9%，增速受高基数、双十一虹吸效应及汽车补贴退坡等因素影响延续偏弱 [24] - **网上零售**：2025年1-12月，全国网上零售额159722亿元，同比增长8.6%；其中实物商品网上零售额130923亿元，增长5.2%，占社零总额比重为26.1% [25] - **线下零售**：2025年1-12月，便利店、超市、专业店同比分别增长5.5%、4.3%和2.6%；百货店、专卖店表现疲软，分别增长0.1%和下降0.6% [25] - **品类表现**： - 必选品：2025年12月粮油食品类同比增长3.9%，饮料类增长1.7% [30] - 可选品：化妆品类同比增长8.8%；金银珠宝类同比增长5.9%，累计增速保持高景气度；通讯器材类受“以旧换新”政策带动，同比大幅增长20.9%；家电类同比下降18.7%，家具类同比下降2.2% [30] 板块行情及估值 - **市场表现**：2026年1月，商贸零售指数上涨0.53%，美容护理指数上涨0.44%，分别跑输沪深300指数1.12和1.21个百分点 [34] - 在申万31个一级行业中，商贸零售与美容护理指数1月涨跌幅分别排名第23和24位 [40] - **估值水平**：截至2026年1月31日，商贸零售行业PE（TTM）为51.42倍，位于2017年以来98.50%的历史分位；美容护理行业PE（TTM）为38.44倍，位于2017年以来48.41%的历史分位 [40] - **个股行情**： - 商贸零售板块2026年1月涨幅前五为：新华百货（56.46%）、壹网壹创（50.79%）、华锡有色（47.58%）、青木科技（22.02%）、吉宏股份（21.33%）[49] - 美容护理板块2026年1月涨幅前五为：倍加洁（23.97%）、延江股份（21.46%）、锦盛新材（17.98%）、青岛金王（14.38%）、诺邦股份（10.39%）[50] 投资建议与重点公司 - **黄金珠宝**：行业处于消费旺季，板块估值低位，金价波动未影响核心龙头增长逻辑，推荐投资金业务占比高的企业及具备一口价产品力的公司，如菜百股份、六福集团、老铺黄金、周大福、潮宏基 [3][51] - **美容护理**：板块回归低位，传统龙头呈现拐点趋势，年初有密集新品驱动，推荐已打造平台化机制的企业，如珀莱雅、毛戈平、上美股份、登康口腔、若羽臣 [3][51] - **跨境出海**：龙头企业已验证抗风险能力，AI+应用带来基本面催化，推荐小商品城、安克创新、焦点科技 [3][51] - **线下零售**：岁末年初为销售旺季，CPI复苏对超市同店有正向影响，超市调改及自有品牌推出是看点，推荐名创优品、家家悦、重庆百货、永辉超市 [3][51][52] - 报告列出了部分重点公司的盈利预测与估值，例如： - 菜百股份：2025年预测EPS为1.37元，对应PE为15.88倍 [5] - 六福集团：2025年预测EPS为2.56元，对应PE为11.34倍 [5] - 珀莱雅：2025年预测EPS为4.14元，对应PE为17.03倍 [5]

文章核心观点 - 中国银发经济市场规模持续增长 预计2030年将突破16.2万亿元[1][2] - 新一代银发族消费习惯呈现差异化 推动企业布局创新业态以适应新需求[1][2] 银发经济市场规模与趋势 - 2019年中国银发经济市场规模为4.3万亿元 2023年增长至7.1万亿元 2024年进一步提升至8.3万亿元[2] - 预计到2030年 整体市场规模将突破16.2万亿元[1][2] 线下零售行业布局 - 百联股份 重庆百货等头部百货公司尝试开辟针对银发人群购买习惯和商品偏好的商业业态 满足其社交与购买双重需求[2] - 盒马 高鑫零售以及永辉等商超企业在提升商品性价比基础上 积极开拓如“银发社区食堂”等餐饮+业态 以提高银发人群进店率及购买转化率[2] 黄金珠宝行业布局 - 中老年人是黄金产品销售的主要人群 消费习惯以保值需求为主 并在“传承”意识主导下对品牌力和产品力有较高要求[3] - 菜百股份 老凤祥等具备深厚品牌基础的黄金零售公司 产品端以投资金为主但也通过联名等方式打造差异化 渠道端通过大店模式及强售后服务能力提升品牌忠诚度[3] 美容护理行业布局 - 银发人群在美妆及医美等领域的人群占比持续提升 参考海外成熟市场 未来在量价两个层面均有提升空间[4] - 头部企业产品布局较为全面 建议重点关注具备上游原料壁垒及系统化解决方案能力的华熙生物 爱美客 若羽臣等企业[4] - 个护领域中 专注于中老年的护理企业如可靠股份等 有望持续受益于受众人群的扩大[4]

文章核心观点 - 文章认为“鸣鸣很忙”（1768.HK）的成功上市并非简单的“消费降级”现象，而是代表了一种基于中国独特国情、通过提升渠道流通效率而诞生的线下零售新物种，其核心是零售效率的变革而非低价 [5] - 中国电商渗透率趋近饱和，线下零售业态进入“再适配”新周期，这为新一代线下零售巨头实现规模化突破提供了最佳窗口 [11][13] - 中国拥有高密度人口、多元化需求、饮食文化差异及领先的电商基建等特殊国情，这使得“Copy to China”的零售投资思路面临挑战，更可能催生全球独有的本土创新业态 [17][20] - 以效率驱动为核心的商业模式，其竞争最终将向连锁品牌集中，有望突破传统线下零售“大市场、小公司”的瓶颈 [26] 线下零售的宏观背景与趋势 - **电商增长进入饱和期**：2015至2020年，中国网上零售额以年均超20%的复合增长率增长，在实物商品零售额中占比从10%跃升至25%以上，而同期线下零售渠道复合增速仅约2% [12]。2020至2025年，实物商品网上零售额整体迈入个位数增长区间，电商渗透率趋近饱和 [13] - **线下业态迎来“再适配”窗口**：当线上线下竞争进入相对稳态，更利于新一代线下零售业态实现从10到100再到1000的规模化突破 [13] - **零售演进的两大主线**：渠道流通效率提升与消费者购物体验升级是全球零售业演进的永恒主线，将任意一点做到极致都有机会成就伟大企业 [14] “鸣鸣很忙”代表的中国特色零售新业态分析 - **本质是“预包装食品解决方案”而非“零食店”**：零食是奠定消费者心智的核心品类，但乳制品、烘焙食品、方便速食、冷冻食品、包装饮料等同样贡献显著营收，理论上可切入每一个家庭的消费支出钱包 [20][21] - **满足电商无法触达的社区即时需求**：通过“逛购”与“散装”特性，满足SKU低至1件的个性化、多样化采购需求，且单件商品定价可低至1-3元，在价格与电商持平的同时提供比综合超市更丰富的选品 [21] - **将“可选消费”转化为“必选消费”**：上千种零食SKU与其他预包装食品品类的聚合，使其具备了成为社区核心商业配套的品类基础 [21] - **穿越周期的业态生命力**：以“鸣鸣很忙”为例，其门店已稳定经营近7年，先后历经消费升级与降级周期的检验，客群年龄层覆盖广、消费门槛低、复购频次高且稳定 [23] - **内核是流通效率提升**：“便宜实惠”的表象是通过直连品牌与门店、压缩中间环节损耗与加价率实现，内核则是零售行业流通效率持续提升的必然规律 [23] 中国式“硬折扣”创新的独特性 - **与全球折扣零售巨头的差异**：“鸣鸣很忙”的商品结构与德国ALDI式硬折扣超市的SKU重叠率不足10% [20] - **适应中国深度纵深的独特布局**：实现了从超一线城市到乡村市场的垂直纵深覆盖，并正在实现全国各省覆盖并向周边国家延伸 [20] - **提供升级的购物体验**：在商品管理、标准化陈列、门店装修等方面提供升级体验，在部分县城与乡镇甚至承担了“小型购物中心”的功能 [23] 新一代线下零售的竞争与成功关键 - **效率驱动与规模效应**：在效率驱动的商业模式竞争中，规模效应成为核心优势，是企业应对价格战、抢占优质商品资源、吸引合作伙伴的基础 [27] - **头部集中度提升趋势**：山姆、盒马、鸣鸣很忙等新一代零售龙头，在年销售额达千亿规模时仍能维持40%以上的高速增长，行业集中度持续提升 [27] - **商品开发与数字化能力**：商品开发能力直接体现品牌对消费者需求的解读精度与变化感知速度，背后依赖完善的数字化系统与强执行的组织能力 [27] - **提供正向情绪价值**：新一代零售业态并未忽视为消费者提供正向情绪价值，例如胖东来的真诚关怀、鸣鸣很忙布局食玩潮玩、盒马提供有烟火气的服务等，在效率之外增加线下业态的温度与体验价值 [28]

韩国2025年零售市场表现 - 2025年韩国在线零售平台销售额同比增长11.8%，主要在线零售公司在食品杂货、食品配送服务、家用电器等大多数领域销售额持续增长 [1][3] - 2025年韩国线下零售商销售增长有限，仅为0.4%，主要因上半年表现不佳所致 [2][4] - 线下零售企业上半年销售额下降，但在新政府上台并实施促进国内消费政策后，下半年销售额出现反弹 [2][4] 线下零售细分业态表现 - 2025年百货商店销售额增长4.3% [2][4] - 2025年便利店销售额几乎保持不变 [2][4] - 2025年超市销售额下降4.2%，主要因与线上食品平台竞争加剧 [2][4]

线下零售业态呈现结构性分化 - 行业呈现冰火两重天局面，社区超市、零食量贩、潮流玩具店等业态高速扩张，而核心商圈百货、轻奢品牌、钻石专卖店等则出现收缩 [1] - 增长的共性规律似乎消失，宏观周期的波动本质上来源于消费价值的变化 [2] - 线下生意正在分成两种做法：一种是追求“快”和“方便”的日常消费，另一种是追求“体验”和“专业”的重大决策消费 [4] 日常便利型消费：追求效率与渗透 - 日常消费的核心价值在于贴近与便利，需要像毛细血管一样渗透在生活半径内 [5] - 商超零售门店数量达3094千家，同比增长25.00%，人均消费143元 [6] - 食品烟酒门店数量1170千家，同比增长10.00%，人均消费121元 [6] - 水果生鲜门店数量703千家，同比增长7.20%，人均消费59元 [6] - 超市（作为细分业态）门店数量2369千家，同比增长高达31.00% [10] - 便利店门店数量449千家，同比增长17.00% [10] - 这类生意的未来取决于供应链效率和“最后一公里”管理能力 [5] 体验专业型消费：依赖线下不可替代性 - 涉及重大决策的消费，如珠宝首饰、数码家电，线下门店的体验与专业价值无可替代 [7] - 数码家电门店数量802千家，同比增长18.00%，人均消费高达4528元 [6] - 珠宝首饰门店数量162千家，同比增长9.00%，人均消费高达4936元 [6] - 门店的核心功能转向提供触摸、试用、对比和专业咨询，提升单店质量和服务深度比追求数量更重要 [7] - “其他购物”类别（含化肥、麻将机等）门店增长同比达38.00%，显示高度垂直的小众品类因专业性和后续服务需求而具备增长韧性 [7][8] 传统零售面临挑战与转型方向 - 属性不突出的传统零售，如部分日用百货门店，在便利性上不及社区业态，在体验上未达重大消费门槛，面临困境 [9] - 日用百货品类门店数量566千家，但增长同比仅为0.30% [6] - 传统商场门店数量24千家，增长同比为5.70% [10] - 转型方向是：要么彻底转向成本优先的“硬折扣”模型，要么注入强大的体验或服务 [9] 消费观念转变：从“面子”到“里子” - 消费者越来越不愿为“面子”和“牌子”消费，更愿为看得见的体验和价值买单 [11] - 运动户外品类门店数量163千家，同比增长12.00%，人均消费1399元，因其满足了健康投资与社交展示的双重需求 [11][12] - 大众服装品类门店数量844千家，同比增长11.00%，人均消费1017元，是市场的坚实基本盘 [11][12] - 奢侈品门店数量4.2千家，同比下降1.40%，人均消费14946元 [12] - 轻奢品类门店数量2.6千家，同比大幅收缩8.90%，人均消费2748元 [11][12] 珠宝首饰市场：理性计算主导，黄金与钻石分化剧烈 - 黄金珠宝品类门店数量130千家，同比增长13.00%，人均消费4450元，受益于保值属性增强和工艺创新对接年轻消费者需求 [12][14] - 钻石首饰品类门店数量3.9千家，同比暴跌18.00%，人均消费9792元，因保值性弱、情感叙事基础动摇 [13][14] - 翡翠玉石品类门店数量11千家，同比下降9.50%，人均消费3164元，因标准化和流动性问题导致保值属性受考验 [13][14] 悦己与情绪价值消费崛起 - 潮玩品类门店数量11887家，同比增速高达29.00%，人均消费153元，售卖的是情感投射、圈层身份和即时快乐 [15][16] - 零食品类门店数量72千家，同比增长21%，人均消费46元，对应消费者对“即时快乐”和口味创新的追求 [17][18] - 电子烟品类门店数量4.3千家，同比增长24%，人均消费357元，代表了成年人对放松的即时需求 [17][18] - 粮油副食等基础计划性消费品类增长停滞，门店数量30千家，同比仅增0.40%，传统专营店空间被挤压 [17][18] 未来线下生意成功的关键模式 - 第一种模式：售卖“放心和未来”，如黄金和高端电器，门店需像专家，提供信任和专业讲解 [19] - 第二种模式：售卖“日常和方便”，如社区超市和零食店，竞争核心是距离近、选品好、价格实 [20][21] - 第三种模式：售卖“专业和手艺”，如高级定制或专业器材，依赖专业知识和独一无二的服务，客群忠诚度高 [22] - 未来的生意需要明确自身定位，不能再追求大小通吃 [22]

行业投资评级 - 商贸零售行业评级为“优于大势” [6] 报告核心观点 - 核心观点：AI应用行业正处发展快车道，千问全面接入阿里生态（淘宝、支付宝、飞猪、高德等）实现全球首次AI购物功能，标志着AI从对话走向办事，为阿里系AI应用带来全新场景与流量入口，相关公司将受益 [1] - 核心驱动：政策密集出台与AI供给端成熟共同推动AI应用迎来产品化拐点，2025-2026年成为关键节点 [2] - 市场前景：AI终端渗透率持续提升，催生GEO等新业态，远期市场空间广阔 [3] 周专题：千问接入阿里生态，AI应用提速 政策与供给端驱动 - **政策红利期**：面向AI应用的政策密集出台，涵盖平台电商、服务消费、线下零售，包括设立总规模**600.6亿**元人民币的国家大基金、鼓励AI与供应链及服务消费结合等，政策红利将持续释放 [14][15] - **基础设施成熟**：硬件算力成本不断下降，模型端各类模型快速迭代，开源产品层出不穷，推理模型、“工具调用/代理”与终端化成为**2025-2026**年AI应用产品化的拐点 [16][17][19] 千问接入生态的意义与前景 - **事件概述**：2026年1月15日，千问App全面接入阿里生态业务，在全球首次实现点外卖、购物、订机票等AI购物功能，并向所有用户开放测试，实现“一键下单” [20] - **行业渗透率**：截至**2025年10月**，AIGC月独立设备数达**4.83亿**台，渗透率达**33.2%**，终端需求仍有提升空间 [23][24] - **千问增长势头**：截至**2025年10月**，千问近9个月复合增长率达**37%**，排名第五，凭借阿里闭环生态与流量入口优势，未来有望获得更大流量增长并加速AI Agent商业化 [25][26] - **催生新业态（GEO）**：AI发展催生GEO（生成式引擎优化）新业态，关注AI引用效率。当前至少有近**4.2亿**人使用AI进行搜索问答。**2025年**全球/中国GEO市场规模分别为**112亿**美元/**29亿**人民币，预计到**2030年**将增长至**1007亿**美元/**240亿**人民币，远期渗透率至少**50%+**，市场空间广阔 [27][28][31][35] 相关受益行业与公司 - **代运营**：AI Agent赋能，嵌入阿里全流程，实现自动化、标准化、精准化。相关公司包括壹网壹创、青木科技、丽人丽妆、凯淳股份等 [4][32][33] - **SaaS**：AI Agent嵌入软件，共享阿里生态。相关公司包括微盟集团（与淘宝闪购合作）、狮腾控股（阿里持股21.81%）、每日互动、汇通达网络（阿里持股16.3%，有AI Agent深度合作）等 [4][33][34] - **广告**：AI赋能数据与投放协同。相关公司包括值得买、分众传媒（阿里系持股6.13%）、蓝色光标（首批接入千问生态）、引力传媒等 [4][34][36] - **线下零售**：AI赋能门店-仓配-会员全链路。阿里对多家公司持股，包括三江购物（阿里持股30%）、苏宁易购（阿里系持股19.87%）、新华都、居然智家、红星美凯龙（阿里持股5.71%）等 [4][36][37] 本周重点公告与新闻摘要 重点公司公告 - **重庆百货**：2025年营收**147亿**元（同比-**14.2%**），归母净利润**10.2亿**元（同比-**22.4%**） [38] - **焦点科技**：控股股东及董事减持计划完成 [38] - **赛维时代**：持股5%以上股东减持计划实施完毕 [38] - **潮宏基**：2025年归母净利润预计**4.36-5.33亿**元，同比增长**125%-175%** [38] - **永辉超市**：2025年度业绩预亏 [38] - **青木科技**：控股股东等减持，另有股东及董事计划减持 [39] - **微盟集团**：正式上线GEO解决方案“微盟星启” [39] 重点行业新闻 - **国常会**：研究加快培育服务消费新增长点等促消费举措 [40] - **携程**：因涉嫌滥用市场支配地位被立案调查 [40] - **财政部**：召开财政金融协同促内需一揽子政策全国推进工作视频会议 [40] - **上海市**：发布《促进服务业提质增效和消费提振扩容联动发展的若干措施》 [41] 投资建议 - **美容护理**：推荐组织架构与管理能力突出的公司，包括毛戈平、上美股份、若羽臣 [42] - **黄金珠宝**：推荐高一口价占比、强品牌势能且具备工艺壁垒的品牌，包括老铺黄金、潮宏基 [42] - **跨境电商**：贸易冲突缓和、美联储降息预期及AI赋能降本增效，推荐小商品城、焦点科技 [42] - **商超百货**：看好门店调改成效，建议关注名创优品、永辉超市、汇嘉时代、孩子王 [42]

文章核心观点 - 演讲者认为中国经济正站在新周期、新时代的起点，面临百年未有之大变局，其中孕育着百年未有之大机遇，关键在于顺应以人工智能和新能源为代表的第四次科技革命等新趋势，把握出海、新质生产力等新机遇，并以长期乐观主义精神前行 [2][15][19] 全球宏观经济与政策环境 - **全球开启降息周期**：美联储于2024年9月19日宣布降息50个基点，为2020年以来首次，标志着新一轮全球降息周期开启，加拿大、英国、欧元区等经济体相继跟进 [38][40] - **中国宏观政策转向宽松**：中国于2024年9月宣布降息，并在12月将货币政策基调从“稳健”调整为“适度宽松”，此为时隔14年再次提出，拉开了宏观放松的序幕 [40][78] - **特朗普2.0带来不确定性**：特朗普将于2025年1月重返白宫，其政策关键词包括制造业回流、对内减税、对外加税等，预计将带来再通胀和关税战，给全球带来不确定性 [38][44] - **世界经济增长分化源于制度**：2024年诺贝尔经济学奖颁给制度经济学领域，研究指出包容性制度（保护产权、公正司法等）是经济繁荣的基石，全球最富裕的前20%国家比最贫穷后20%国家富裕约30倍 [47][49] - **经济分析框架**：经济长期看制度、中期看技术、短期看政策，制度大于技术，技术创新需要制度的土壤 [54] 第四次科技革命与前沿领域 - **科技革命如火如荼**：以人工智能、新能源、商业航天、低空经济、生物制造等为代表的第四次科技革命正出现重大突破 [4][57] - **人工智能引领变革**：AI正在像当年的互联网一样改写所有行业，英伟达因抓住AI革命机遇，在2024年11月底市值达3.5万亿美元（约24万亿人民币），相当于同期整个A股总市值（约80万亿人民币）的30% [23][24] - **低空经济前景广阔**：未来有望形成万亿级市场规模，应用于物流、交通、农业、城市管理等，2024年3月小鹏汇天旅航者X2在广州完成试飞，全程比驾车快20分钟 [59] - **商业航天成本革命**：2024年10月，马斯克的SpaceX成功回收星舰推进火箭，此举将大幅降低商业航天成本，星舰有效载荷达150吨，较上一代可回收火箭猎鹰9号（63吨）增加一倍多 [61] - **生物制造潜力巨大**：用生物体机能进行物质加工，例如人工合成淀粉速率是自然速率的8.5倍，据预测未来全球60%的物质生产可通过生物制造方式实现 [63] - **可控核聚变与量子计算**：可控核聚变可能是人类的终极能源，预计2030-2040年可能实现商业并网；量子计算（如谷歌Willow芯片）未来有望在AI大模型、药物研发等领域提供指数级算力加速 [65][66][68] 中国经济发展与新质生产力 - **发展新基建与新质生产力**：未来拉动中国经济的关键是新基建，包括新型能源体系、新能源汽车、芯片半导体、人工智能、生物制造、商业航天等，以此抓住第四次科技革命机遇进行产业升级 [75][81][87] - **民营经济至关重要**：民营经济贡献了中国经济50%以上的税收、60%以上的GDP、70%以上的技术创新成果、80%以上的城镇劳动就业、90%以上的企业数量，保护民营经济堪比十万亿刺激 [84] - **城镇化与人才红利**：中国城镇化率66.2%，还有15个百分点以上的空间；人口红利正向人才红利转变，2024年《中国城市95后人才吸引力排名》基于3.6亿职场人数据，深圳连续两年位居榜首 [89] - **对2025年经济的六大判断**：包括全球降息周期打开国内宽松空间、特朗普2.0带来风险、国内宏观放松力度空前、营商环境改善、发展新质生产力而非重走老路、一二线核心城市楼市有望止跌回稳等 [86][87] 企业出海与全球化 - **从出口到出海是大势所趋**：中国出口贸易份额占全球比重从1978年0.7%提升至2023年14.2%，出口产品从“老三样”（服装、家具、家电）向“新三样”（电动车、储能、光伏）升级，中国已成为全球第一汽车出口大国 [92] - **出海市场空间广阔**：全球82亿人市场是国内的5-10倍广阔空间，已涌现“出海四小龙”：速卖通、SHEIN、TikTok Shop和Temu [28][96] - **主要出海目的地与策略**：亚洲尤其东南亚（6.8亿人市场）是主要目的地；欧美适合建研发中心和跨境电商中心；全球化本质上是本土化，需融入当地文化、注重ESG、带动当地就业 [101][103] - **成功出海案例**： - **SHEIN**：凭借小单快反供应链，创立十年估值近千亿美元 [28] - **TikTok**：截至2024年8月全球月活跃用户达16亿，美国月活达1.7亿 [111] - **海尔**：海外营收占比从2012年29%提升至2023年超52%，输出“人单合一”管理模式 [108] - **海信**：通过坚持体育营销17年，电视全球出货量市占率近3年从9.9%提升至13.6%，稳居全球第二 [108] - **蜜雪冰城**：全球开店三四万家，成为全球前五的连锁餐饮店 [109] 人工智能（AI）产业发展与应用 - **AI迎来寒武纪大爆发**：2024年诺贝尔物理学奖颁给AI领域的霍普菲尔德和辛顿，后者用GPU加速了AI时代到来 [114] - **AI超级应用元年**：2025年将是AI超级应用元年，主要分为四类 [122] - **智能体**：如智能驾驶汽车（特斯拉RoboCab无方向盘）、人形机器人（特斯拉展示）、农业智能体（百度与朱有勇院士团队打造） [122][124] - **专业大模型**：如Sora一键生成视频，改变影视行业 [125] - **AI消费电子**：如苹果Vision Pro、Meta智能眼镜、联想AI PC等 [126] - **AI科研**：如用AI研发创新药可缩短周期40%到60%，提高成功率，未来可能助力解决癌症等疑难杂症，延长人类寿命 [129] - **降低AI应用门槛**：如百度发布无代码工具“秒哒”，说话就能开发应用 [131] - **AI发展的关键与挑战**：算法、算力、数据及科学家和企业家精神是关键；AI发展具有非对称性、超级进化性、通用性、自主性特征，可能带来虚假信息、网络攻击、大规模失业等挑战，需坚持安全第一 [133][134][136] 新能源革命与产业机遇 - **新能源革命加速**：2024年7月中国新能源乘用车月渗透率首次超50%，截至11月销量首次突破1000万辆，预计全年超1300万辆，同比增长30%以上 [137] - **汽车出海换道超车**：2023年中国汽车出口491万辆，其中新能源出口120万辆，首次登顶全球第一；2024年预计出口同比增长30%，蝉联世界第一；对比丰田，其2023财年79%销量来自海外，而中国车企80%以上营收来自国内 [139][141] - **智能驾驶快速落地**：技术路径包括单车智能（如特斯拉FSD）和车路云一体化；2024年7月中国20个城市成为“车路云一体化”试点，项目规模达百亿级以上，是下一个万亿级“新基建” [142] - **固态电池技术突破**：具有能量密度更高（理论上是磷酸铁锂5倍以上）、更安全、寿命更长（可循环1万次）等优点，但需攻克固-固界面导电问题 [143][145] - **光伏与风电新技术**：钙钛矿太阳能电池转化效率达28.2%，刷新世界纪录；风电走向大兆瓦、深远海，中国深远海风能资源开发量是近海3到4倍 [147][149] - **氢能发展提速**：过去四年全球氢能项目投资额激增七倍；截至2024年6月中国已建成加氢站507座，同比增长超60%，数量居世界首位 [149][151] 消费市场新趋势 - **消费回归以人为本**：线下零售通过极致体验重拾人气，如胖东来注重细节服务，山姆会员店以“少而精”的选品策略（SKU仅4000多个，自有选品销售额占比40%）赢得信任 [151][153][155] - **兴趣消费打动年轻人**：年轻一代愿意为兴趣买单，催生演唱会、Citywalk、娃圈、“谷子经济”（动漫游戏周边）等消费热点 [32][158] - **内容平台激发消费**：如小红书90%曝光来自用户UGC内容，成为年轻人重要的搜索和决策平台 [160] - **健康与体验消费崛起**：如北纬47°鲜食玉米主打低GI健康概念，探路者户外装备因运动热度实现逆势增长 [162][164] - **文化消费与国潮出海**：李子柒的东方田园内容在海外受欢迎，游戏《黑悟空》将西游文化带向全球，国学智慧受到企业家群体青睐 [166] 房地产行业转型 - **迈向后房地产时代**：中国20-50岁主力购房人口已在2013年达峰，城镇住房套数从1978年3100万套增至2023年3.7亿套，套户比从0.8增至1.07，住房从短缺走向总体平衡，高增长时代落幕 [170][172] - **政策拐点出现**：2024年9月国家首次提出“促进房地产市场止跌回稳”，政策重点从防过热转向防过冷 [170][178] - **都市圈城市群集聚**：未来超过80%的新增城镇人口将分布在都市圈，人口持续向东部沿海集聚，东北、西北及低能级城市人口面临流出 [172][174] - **市场分化加剧**：未来好城市、好地段、好社区的好房子才是核心资产；改善型需求将取代刚需成为主导（2024-2030年占比41%） [174][176] - **政策放松与新模式探索**：放松限购限贷等限制性措施是大势所趋；住房银行收储库存商品房用于廉租房（如央行设立3000亿保障性住房再贷款）是化解库存、改善民生的善政 [178][180] - **财政转型**：土地财政难以为继，向税收财政和股权财政转型是必由之路 [180] 其他结构性机遇 - **银发经济机遇**：应对老龄化少子化，需抓住银发经济机遇，案例如泰康保险打通保险、养老和大健康产业 [11][30] - **直播电商趋势**：东方甄选抓住直播电商风口成功转型，字节跳动张一鸣因短视频和直播电商登顶中国首富 [30][32]