行业经营概况 - 半导体行业受益于AI产业发展，芯片公司订单增长显著，澜起科技预计2025年第二季度交付的互连类芯片在手订单金额超过人民币12.9亿元，DDR5内存接口芯片需求及渗透率较2024年大幅提升 [4] - 卫星通信领域进入规模化组网建设周期，臻镭科技已根据客户需求备货，2025年将按计划进行交付 [4] - 煤炭、化工等传统周期行业通过成本管控与结构优化应对量价压力，广汇能源预计煤炭价格或将止跌企稳，吨煤利润下行压力或将缓解，川宁生物硫氰酸红霉素、头孢类中间体价格维持小幅上升趋势 [4] - 制造业企业产能利用效率提升，新强联排产订单充足，下游客户需求旺盛，正全力提高生产效率以满足交付要求 [5] - 广信材料高性能环保型石墨烯重防腐涂料已在高端装备制造、港口码头设施等领域取得批量订单，预计2025年二季度至三季度开始逐步放量 [5] 公司战略布局 - 龙磁科技越南工厂永磁产能扩至10000吨/年，泰国软磁工厂规划产能8000吨，预计年内建成部分产能并试产，逐步实现原材料本地化供应 [6] - 禾川科技布局机器人赛道，行星滚柱丝杆已具备量产能力，计划下半年推出游龙02号、mini龙两款人形机器人本体产品 [6] - 晨化股份计划在新材料、精细化工助剂和生物制造等领域寻找合适标的进行投资并购，2025年目标储备2至3家，力争成功1家 [7] - 国星光电瞄准车载LED、光电传感、显控模组、先进封装等方向挖掘优质标的 [7] - 珍宝岛积极探索符合国家政策及未来时代发展趋势的优势产业与资产，或通过资产并购拓展第二曲线 [7] - 汇川技术聚焦海外并购机会，围绕工业自动化、数字化和智能化方向开展投资并购业务 [7]

公司经营业绩 - 2025 年第一季度，公司实现营业收入 12.96 亿元，同比下降 14.85%，归属上市公司股东净利润 2.88 亿元，同比下降 18.26%，业绩下降主因是 6 - APA 价格调整及研发费用增长 [4] 产品与项目进展 - 公司打通 PHA 生产工艺并完成中试实验，但因下游应用待开发，暂无大规模投产计划 [2] - 公司有动物饲料在研项目，相关实验正在开展 [2] - 公司产品以医药中间体为主，暂无直接参与终端销售计划 [2] - 公司暂未规划重组蛋白项目 [3] - 公司硫氰酸红霉素、头孢类中间体价格小幅上升，青霉素类中间体价格回暖并稳定，头孢类下游需求饱满 [3][9] - 公司正在推进麦角硫因生产及原料销售，规划产能 0.5 吨，与其他产品共线生产，产能可按需上量 [5][11] 公司发展战略与规划 - 2025 年公司以“生物发酵”与“合成生物”双轮驱动为战略方针，围绕烫平生产波动、自动化改造提质增效、创新研发开展工作 [4] - 利用 AI 与合成生物学技术赋能抗生素产业，提高发酵水平和提取收率 [4] - 加快 AI 赋能推进自动化改造，提升智能化水平 [4] - 加大 AI 技术培育和利用，缩短研发周期，提高研发效率，探索 AI 在生产端应用 [4][5] - 降低合成生物学产品生产成本，掌握全产业链竞争优势 [5] - 管理升级减员增效，优化员工架构 [5] - 推进疆宁生物合成生物学基地产能爬坡，争取完成 2025 年销售任务 [5] 合作与行业地位 - 公司与科伦药业合作涉及商品交易、接受劳务服务，聚焦保健品原料等板块研发，已有部分产品落地 [6] - 公司在硫氰酸红霉素产线实验罐实现 AI 动态调控，提升发酵产量 [7] - 公司定位于合成生物学研发、生产一体化企业，构建商业化体系，多个产品进入产销阶段，是国内首批交付产品的企业 [9][10] 其他问题回应 - 公司及员工已对刘董带货进行宣传 [10] - 公司二季度经营情况良好，具体将在半年度报告披露 [12] - 公司会努力推进合成生物产品销售，争取完成全年目标 [12][13] - 公司欢迎投资者实地考察，麦角硫因收入占比小，已与韩国 ACTION 合作并与其他厂商商谈 [13] - 公司生产经营正常，股价受二级市场因素影响 [13] - 公司若有回购计划会及时披露 [13] - 公司直接出口产品仅占营收 10%，且多出口印度和香港，原材料多数国内采购，关税影响不大 [13]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入218.12亿元，同比+1.67%，归母净利润29.36亿元，同比+19.53%，扣非归母净利润29.02亿元，同比+22.66% [1] - 2025年一季度公司实现营业收入43.90亿元，同比-29.42%，归母净利润5.84亿元，同比-43.07%，扣非归母净利润5.64亿元，同比-43.10%，主要受去年同期高基数影响 [2] - 2024年整体毛利率51.69%，同比-0.74个百分点，期间费用率32.27%，同比-3.95个百分点，经营性现金流净额44.93亿元，同比-15.82% [3] - 2025年一季度整体毛利率48.67%，同比-7.17个百分点，期间费用率32.38%，同比+0.90个百分点，经营性现金流净额4.49亿元，同比-64.86% [3] 业务板块 - 输液业务2024年销售收入89.12亿元，同比-11.85%，销量43.47亿瓶/袋，同比-0.70%，受集采价格下降影响 [4] - 非输液药品2024年销售收入41.69亿元，同比+5.41%，塑料水针销售8.56亿支，同比+31.22% [4] - 抗生素中间体及原料药2024年营业收入58.56亿元，同比+20.90%，其中硫氰酸红霉素17.46亿元(+12.68%)，青霉素类22.63亿元(+17.44%)，头孢类11.51亿元(+42.78%) [4] 创新药进展 - 创新药芦康沙妥珠单抗和塔戈利单抗获批上市，2024年累计销售5169.37万元 [5] - 默沙东已启动12项sac-TMT全球3期临床研究，涵盖乳腺癌、肺癌、妇科癌症和胃肠道癌症 [5] - 博度曲妥珠单抗(Her2 ADC)NDA申请2025年1月获CDE受理，SKB315(CLDN18.2 ADC)进行1b期临床，SKB410/MK-3120(Nectin-4 ADC)启动全球1/2期临床 [6] - SKB571/MK2750(双抗ADC)1期临床在中国进行，SKB518、SKB535及SKB445等早期ADC项目1期临床均在中国开展 [6] 业绩展望 - 预计2025~2027年收入分别为219.0/233.6/239.8亿元，同比增长0.4%/6.6%/2.7% [7] - 预计2025~2027年归母净利润30.2/33.5/34.1亿元，同比增长2.7%/11.0%/1.8%，对应PE估值19X/17X/17X [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 大输液及中间体中长期格局稳定，创新药出海具有市场潜力，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为27.4/33.7/39.6亿元，同比增速分别为 - 6.7%/23.2%/17.5%，当前股价对应的PE分别为21/17/15倍，维持“买入”评级 [5][7] 市场表现 - 截至2025年4月30日，收盘价36.21元，一年最高/低价为38.08/25.72元，总市值57,865.51百万元，流通市值47,285.72百万元，总股本1,598.05百万股，资产负债率27.48%，每股净资产14.45元/股 [3] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|21,454|21,812|21,921|23,626|25,650| |同比增长率（%）|13.44%|1.67%|0.50%|7.77%|8.57%| |归母净利润（百万元）|2,456|2,936|2,739|3,373|3,963| |同比增长率（%）|43.74%|19.53%|-6.72%|23.17%|17.48%| |每股收益（元/股）|1.54|1.84|1.71|2.11|2.48| |ROE（%）|12.49%|13.06%|11.35%|12.89%|13.87%| |市盈率（P/E）|23.56|19.71|21.13|17.15|14.60|[6] 事件 - 公司2025年一季报，实现营业收入43.9亿元（同比 - 29.42%），实现归母净利润5.8亿元（同比 - 43.07%） [7] 各业务板块情况 大输液及中间体业务 - 竞争格局较好，2025年降本增效有较大费用压缩空间。2025年一季度，公司毛利率为48.7%，同比下降7.1pct；销售费用率为14.38%，同比下降3.3pct；管理费用率为6.88%，同比上升1.5pct；研发费用率为11.03%，同比上升2.95pct [7] - 2024年大输液收入89.12亿元，同比 - 11.85%，销量43.47亿瓶/袋，同比 - 0.70%，毛利率为60.16%，同比下降3.83个百分点。受集采影响，部分药品销售金额下降，但通过降本增效、集约化生产，加之药品回款周期缩短，业务经营质量明显提升，密闭式输液量占比较上一年提升1.89个百分点 [7] - 2024年川宁生物收入57.58亿元，同比 + 19.38%，毛利率为36.39%，同比提升4.82个百分点。其中硫氰酸红霉素收入17.46亿元，同比 + 12.68%；青霉素类中间体收入22.63亿元，同比 + 17.44%；头孢类中间体收入11.51亿元，同比 + 42.78% [7] 创新药业务 - 科伦博泰创新药临床进度方面，二线及以上TNBC已于24年11月获批；3L EGFRmt NSCLC 25年3月获批；2L EGFRmt NSCLC的NDA于24年10月受理，已纳入优先审评审批程序。此外，1L NSCLC（PD - L1 TPS≥1%）、1L NSCLC（PD - L1阴性）、1L EGFRmut NSCLC（联合奥希替尼）、1L TNBC和2L + HR + /HER2 - BC研究处于3期阶段 [7] 公司发展前景 - 公司为国内从仿制向创新转型较为成功的代表型企业，2014 - 2023年十年期间，累计研发投入合计近119亿元，截至目前，在大输液、原料药、创新药等领域已成长为国内乃至全球范围头部企业，尤其创新药领域已进入全球市场商业化兑现前夕，未来具有较大想象空间；原料药板块在合成生物学领域布局较早，逐步进入兑现期；大输液作为传统基本盘竞争格局较好，未来有望保持相对稳健 [7] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|3,974|6,974|9,156|11,672| |应收票据及账款|6,098|6,903|7,440|8,077| |预付账款|383|426|459|498| |其他应收款|126|196|211|229| |存货|3,801|3,997|4,131|4,413| |其他流动资产|3,554|3,093|3,184|3,292| |流动资产总计|17,936|21,588|24,581|28,181| |长期股权投资|4,210|4,610|5,010|5,410| |固定资产|11,807|11,005|10,338|9,796| |在建工程|1,204|1,322|1,248|1,007| |无形资产|1,223|1,136|1,072|1,005| |长期待摊费用|77|63|25|25| |其他非流动资产|859|904|943|975| |非流动资产合计|19,380|19,041|18,635|18,218| |资产总计|37,316|40,629|43,216|46,399| |短期借款|2,457|2,457|2,457|2,457| |应付票据及账款|2,574|2,707|2,798|2,990| |其他流动负债|4,106|5,325|5,566|5,953| |流动负债合计|9,138|10,490|10,821|11,399| |长期借款|879|879|879|879| |其他非流动负债|561|561|561|561| |非流动负债合计|1,440|1,440|1,440|1,440| |负债合计|10,578|11,930|12,262|12,839| |股本|1,601|1,598|1,598|1,598| |资本公积|7,732|7,735|7,735|7,735| |留存收益|13,146|14,803|16,843|19,240| |归属母公司权益|22,480|24,136|26,176|28,573| |少数股东权益|4,259|4,563|4,778|4,987| |股东权益合计|26,738|28,699|30,954|33,560| |负债和股东权益合计|37,316|40,629|43,216|46,399|[8] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|21,812|21,921|23,626|25,650| |营业成本|10,537|10,969|11,337|12,113| |税金及附加|276|293|315|342| |销售费用|3,493|3,507|3,780|4,104| |管理费用|1,308|1,359|1,418|1,488| |研发费用|2,171|2,083|2,363|2,437| |财务费用|66|130|121|113| |资产减值损失|-131|-105|-113|-123| |信用减值损失|-109|-76|-82|-89| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|345|316|316|316| |公允价值变动损益|20|0|0|0| |资产处置收益|1|3|3|3| |其他收益|339|285|285|285| |营业利润|4,426|4,002|4,699|5,444| |营业外收入|9|9|9|9| |营业外支出|150|123|123|123| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|4,285|3,888|4,585|5,330| |所得税|923|845|997|1,158| |净利润|3,362|3,043|3,589|4,172| |少数股东损益|426|304|215|209| |归属母公司股东净利润|2,936|2,739|3,373|3,963| |EPS(元)|1.84|1.71|2.11|2.48|[8] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|3,362|2,660|3,206|3,789| |折旧与摊销|1,298|1,390|1,456|1,468| |财务费用|66|130|121|113| |投资损失|-345|-316|-316|-316| |营运资金变动|-286|700|-478|-508| |其他经营现金流|398|486|486|486| |经营性现金净流量|4,493|5,051|4,475|5,032| |投资性现金净流量|-1,819|-838|-838|-838| |筹资性现金净流量|-3,304|-1,213|-1,455|-1,679| |现金流量净额|-644|3,000|2,183|2,515|[8] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|1.67%|0.50%|7.77%|8.57%| |营业利润增长率|21.13%|-9.59%|17.42%|15.85%| |归母净利润增长率|19.53%|-6.72%|23.17%|17.48%| |经营现金流增长率|-15.82%|12.41%|-11.40%|12.46%| |盈利能力| | | | | |毛利率|51.69%|49.96%|52.01%|52.78%| |净利率|15.41%|13.88%|15.19%|16.26%| |ROE|13.06%|11.35%|12.89%|13.87%| |ROA|7.87%|6.74%|7.81%|8.54%| |ROIC|13.48%|12.39%|15.02%|17.14%| |估值倍数| | | | | |P/E|19.71|21.13|17.15|14.60| |P/S|2.65|2.64|2.45|2.26| |P/B|2.57|2.40|2.21|2.03| |股息率|0.71%|1.87%|2.30%|2.71%| |EV/EBITDA|9|11|9|8|[8]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 2025年Q1业绩阶段性承压，但看好全年改善、业绩维稳 [2] - 2024年公司业绩增长强劲，2025年Q1业绩同比收窄，主要受青霉素价格下调和费用提升影响 [3][5] - 主业主要品种价格有望边际持平，AI技术赋能和战略库存储备有望提升业绩韧性 [5] - 合成生物选品和研发能力得到验证，第二曲线业务放量在即 [6] 报告内容总结 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入57.6亿元，同比增长19.4%；归母净利润14.0亿元，同比增长48.9%；扣非归母净利润14.0亿元，同比增长49.4% [3] - 2025年Q1公司实现营业收入13.0亿元，同比下滑14.9%；归母净利润2.9亿元，同比下滑18.3%；扣非归母净利润2.8亿元，同比下滑19.6% [3] 2024年业绩拆分 - 主营业务收入54.0亿元，同比增长19.5%，其中医药中间体营收53.6亿元，同比增长20.5% [4] - 硫红收入17.5亿元，同比+12.7%；青霉素类中间体收入22.6亿元，同比+17.0%；头孢类中间体收入13.5亿元，同比+39.9% [4] - 业绩增长原因包括头孢产品量价齐升、降本增效使毛利率提升、有息负债规模减少致利息支出下降 [4] 2025年Q1业绩解读 - 收入下降预期是因青霉素类产品线战略性调价，现阶段价格已企稳 [5] - 管理和研发费用同比增加0.3亿元，压缩利润空间 [5] - AI赋能和低价玉米储备使Q1毛利率达37.3%，同比提升2.9pct [5] 主业情况 - 硫红单价稳中有升，头孢价格逐步回暖，青霉素类产品价格已企稳 [5] - 抗生素中间体行业竞争格局有望维持，价格将处于高位稳定 [5] - AI虚拟工程师优化和低价玉米投入使用，有望提升公司盈利能力 [5] 合成生物情况 - 合成生物学一期建设项目设有化妆品原料药、保健品原料柔性产线，多个产品已进入生产阶段 [6] - 2025年公司将聚焦大宗产品、高附加值品种、甲醇转化蛋白高效菌种等方面研发布局 [6] 投资建议 - 预期公司2025 - 2027年实现归母净利润14.1/14.1/14.6亿元，同比增速分别为0.3%/0.6%/3.2%，对应PE依次为19/18/18倍 [6] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5,758|5,884|6,042|6,204| |增长率（%）|19.4|2.2|2.7|2.7| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,400|1,405|1,413|1,459| |增长率（%）|48.9|0.3|0.6|3.2| |每股收益（元）|0.63|0.63|0.63|0.65| |PE|19|19|18|18| |PB|3.3|3.0|2.7|2.5| [7]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 生物制造前景广阔，合成生物学作为平台技术至关重要，全球合成生物学市场 2028 年有望接近 500 亿美元，下游市场多元 [3][22] - 技术突破叠加政策支持，推动合成生物学发展，产业化进程有望提速 [3] - 合成生物学重塑产业模式，提供高效、环保合成方案，降低药物成本、提升产能，在双碳背景下意义深远 [3][52] - 我国生物发酵产业规模领先，产业链完备，更具产能和成本优势，推动生物制造产业化落地 [4] - 建议关注川宁生物、金斯瑞生物科技、凯莱英、华熙生物等 [5][108] 根据相关目录分别进行总结 行业概览：生物制造前景广阔，助力产业升级 - 生物制造以工业生物技术为核心，合成生物学在其中作用关键，有自上而下和自下而上两种构建生物系统的方式 [13] - 合成生物学从实验室到产业化需细胞构建和生产规模放大两阶段，底层细胞构建是硬件基础，DBTL 循环优化是核心策略 [14][17] - 产业链上游关注底层技术突破和降本增效，中游强调技术平台通用性，下游注重应用落地和产业化 [18][20] - 全球合成生物学市场增速较快，下游市场在多领域广泛应用 [22][25] 政策支持叠加技术突破，合成生物产业迎风起 政策支持：战略规划齐发力，护航合成生物加速起航 - 各国政府重视合成生物学，出台扶持政策，建立研究中心，国内也在顶层战略和地方政策上提供支持 [29][31] - 国内法规与标准逐步完善，为合成生物学在医药领域发展提供规范保障 [33] 技术突破：产业链技术升级，供给端迎来新发展 - 基因测序、编辑、合成等技术发展及成本降低，支撑合成生物学产业落地，相关市场增长迅速 [37][39] - AI 技术提高生物制造效率和精准度，人工酶设计技术取得突破，为生物制造开辟更多可能性 [48][49] 合成生物学重塑产业模式，提供更高效、环保的合成方案 - 合成生物学实现更高效、环保的生物合成方案，降低药物成本、提升产能，预计 2030 - 2040 年带来 2 - 4 万亿美元直接经济影响 [52] - 以丙氨酸生产为例，合成生物学提高生产效率、降低成本，可通过简单原料合成目标产物，降低成本且保障原料稳定 [53][58] - 合成生物产业采用生物基材料和生物技术，有碳减排意义，我国生物发酵产业有优势，设备技术创新推动产业化 [62][68] 相关公司 - 合成生物学领域企业布局多元化，涉及生物医药、基础化工、美容护理等行业 [72] 川宁生物：“生物发酵”与“合成生物学”双轮驱动 - 公司专注生物发酵，产品包括抗生素中间体等，经营业绩向好，受益于抗生素市场增长 [77][79] - 公司坚持双轮驱动战略，有生物发酵和合成生物学项目，具备区位和绿色循环经济优势，建立规模化生产体系 [84][89] 金斯瑞生物科技：依托主业优势，前瞻布局合成生物学 - 公司形成四大平台，营收快速增长，各项业务持续改善 [93][94] - 百斯杰作为合成生物学子公司，依托母公司优势，在研发硬件、产业化放大和高效表达平台方面有优势 [99][100]