医疗板块资本市场表现 - 标普500医疗保健板块指数今年下跌约5%，同期标普500指数涨幅超过7% [2] - 医疗保健行业市盈率从一年前的近20倍降至约16倍，默沙东及百时美施贵宝预期市盈率分别为8.7倍和7.4倍 [3] - 默沙东及百时美施贵宝今年以来股价累计跌幅接近20% [3] 制药企业成本削减计划 - 默沙东计划在2027年前每年节省30亿美元开支，其中17亿美元来自行政、销售和研发支出 [3] - 辉瑞计划到2025年底节省45亿美元开支，到2027年底节省72亿美元 [4] - Moderna宣布裁员10%，员工规模从近6000人削减至约5000人 [4] - 诺和诺德终止8个在研项目，并可能裁员 [5] 企业财务与股价表现 - 辉瑞过去一年股价下跌超过16%，市值不到疫情巅峰时期的一半 [4] - Moderna过去一年股价下跌超过75%，市值从近2000亿美元暴跌至约110亿美元 [5] - 诺和诺德今年以来股价下跌超过三分之二，过去一周市值蒸发超千亿美元 [5] 政策与市场不确定性影响 - 默沙东预计关税导致成本增加2亿美元 [3] - 辉瑞正与美国政府讨论降低药品价格的要求 [4] - Moderna CEO指出政策不确定性风险正在加剧 [5] 研发管线与未来增长策略 - 诺和诺德推动口服司美格鲁肽的临床进程，有望年底前获批上市 [6] - Moderna开发黑色素瘤肿瘤疫苗，已进入三期临床试验 [6] - 默沙东以约100亿美元收购Verona，填补专利到期空白 [7] - BioNTech以超百亿美元将PD-L1/VEGF双抗肿瘤药转售给BMS [8] 医药并购市场趋势 - 2023年辉瑞斥资430亿美元收购Seagen，安进斥资280亿美元收购Horizon Therapeutics [8] - 近18个月医药并购市场平静，鲜有超百亿美元规模收购 [8] - 中国公司与欧美合作伙伴达成的许可交易价值高达350亿美元 [9]

医疗板块资本市场表现 - 标普500医疗保健板块指数今年下跌约5%，同期标普500指数涨幅超过7% [2] - 医疗保健行业市盈率从一年前的近20倍降至约16倍 [4] - 默沙东及百时美施贵宝预期市盈率分别为8.7倍和7.4倍，低于行业平均水平 [4] - 默沙东和百时美施贵宝今年以来股价累计跌幅都接近20% [4] 制药企业成本削减措施 - 默沙东计划在2027年前每年节省30亿美元开支，其中17亿美元来自行政、销售和研发支出 [4] - 默沙东预计关税导致成本增加2亿美元 [4] - 辉瑞计划到2025年底实现约45亿美元净开支节省，到2027年底实现72亿美元净开支节省 [5] - Moderna宣布裁员10%，员工规模从近6000人削减至约5000人 [6] - Moderna计划到2027年将年度运营支出削减约15亿美元 [7] - 诺和诺德宣布终止8个在研项目，并可能裁员 [7] 企业增长战略调整 - 诺和诺德重点推进口服司美格鲁肽后期临床试验，有望年底前获批上市 [9] - Moderna开发针对黑色素瘤的肿瘤疫苗，已进入三期临床试验 [9] - 默沙东以约100亿美元收购英国生物制药公司Verona [10] - BioNTech以超百亿美元价格将PD-L1/VEGF双抗肿瘤药转售给BMS [10] - 辉瑞与中国三生制药达成潜在60亿美元在研癌症疗法许可协议 [10] 行业并购趋势 - 2023年辉瑞斥资430亿美元收购Seagen，安进斥资280亿美元收购Horizon Therapeutics [11] - 近18个月医药并购市场表现平静，鲜有超过百亿美元规模收购 [11] - 截至今年上半年，中国公司与欧美合作伙伴达成的许可交易价值达350亿美元 [11] 企业市值变化 - Moderna市值从疫情巅峰时期的近2000亿美元暴跌至约110亿美元 [7] - 辉瑞市值不到疫情巅峰时期的一半，过去一年股价下跌超过16% [6] - 诺和诺德过去一周市值蒸发超千亿美元 [7]

报告公司投资评级 - 报告对三生制药的投资评级为“增持” [9] 报告的核心观点 - 参考公司基本面和PD(L)1*VEGF赛道的巨大潜力，上调公司的目标价至46.71元，维持增持评级 [9] - 预测公司2025 - 2027E营业收入达191.78、118.95、140.51亿元，归母净利润为102.14、28.08、35.08亿元，EPS分别为4.26、1.17、1.46元 [9] - PD(L)1*VEGF双抗有望覆盖2000亿美金的市场，SSGJ - 707具有BIC潜力，中国销售峰值有望达到63 - 84亿元，全球销售峰值有望达到111 - 134亿美金 [9] - 三生制药预计在2025 - 2027年上市13款新药资产，丰富其在血液瘤、自免、肾科和皮科的优势，有望带来百亿级别的收入增量 [9] 根据相关目录分别进行总结 1. PD(L)1*VEGF双抗有望替代PD(L)1单抗成为肿瘤治疗新的SOC - 2029年全球PD(L)1单抗市场空间有望达1000亿美金，2024年全球销售额约600亿美金，默沙东K药获批适应症最多且2024年销售额达295亿美金 [13] - PD(L)1*VEGF双抗在已获批适应症上疗效提升，在部分PD(L)1单抗无效或疗效有限的适应症上实现突破，未来有望覆盖超2000亿美金市场，可多覆盖约140万患者 [19][21] 2. SSGJ - 707是一款具有BIC潜力的PD1*VEGF双抗 - SSGJ - 707是全球进度仅次于康方生物的PD1*VEGF双抗，正在进行CRC和妇科类肿瘤一线II期临床探索，已启动PDL1阳性NSCLC人群单药头对头K药的III期临床 [25] - SSGJ - 707在早期临床中疗效优于AK112，在一线NSCLC上表现亮眼，单药和联合化疗的ORR均有提升 [26][29] 3. SSGJ - 707借助辉瑞肿瘤体系进入全球广阔市场 3.1 SSGJ - 707以创纪录的金额实现对外授权 - 2025年5月20日辉瑞以12.5亿美金首付款和48亿里程碑金额获得SSGJ - 707海外权益及中国地区商业化选择权，交易金额为同类最高 [32] 3.2 辉瑞制药的肿瘤业务具有极强的全球竞争力 - 辉瑞2024年肿瘤业务全球收入达156亿美金，排名全球MNC第六，专注于乳腺癌、膀胱尿路/前列腺癌、胸腺肿瘤和血液瘤四个方向 [35] - 辉瑞在各肿瘤领域布局了丰富的在售和在研管线，有望带来10倍当前收入体量的增长机会 [36][42] 3.3 强强联合进军全球肿瘤市场 - 辉瑞有望凭借SSGJ - 707扩大肿瘤业务布局，在SMMT和BNTX&BMS已开展III期临床的适应症上后发制胜，在未开展III期临床的适应症上快速推进 [44] - SSGJ - 707联合ADC可能带来更多惊喜，辉瑞具备产品和先发优势，有望启动全球首个PD(L)*VEGF双抗 + ADC的III期临床 [47][49] 3.4 预测SSGJ - 707全球销售峰值可达864 - 1052亿元 - 预测SSGJ - 707国内销售峰值为63 - 84亿元，全球销售峰值为111 - 134亿美元 [53][54] 4. 自主研发、外部引入并重，其他自研管线值得期待 - 三生制药预计在2025 - 2027年上市13款新药资产，丰富其在血液瘤、自免、肾科和皮科的优势，有望带来百亿级收入增量 [56] - 公司布局的705、706和708三款双抗药物处于临床I期剂量探索阶段，早期结果显示出治疗潜力 [58] 5. 盈利预测与估值 - 预测公司2025 - 2027年收入分别为191.78、118.95、140.51亿元，归母净利润分别为102.14、28.08、35.08亿元 [63] - 利用DCF估值法，中性假设下公司合理估值为46.71元，进行敏感性测算，保守、中性、乐观情景对应股价分别为40.18、46.71、56.23元 [64][65]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为看好，维持评级；信达生物投资评级为买入 [11][12] 报告的核心观点 - 重磅一代IO疗法核心专利序列预计2028 - 2032年过期，MNC延续/抢占下一代肿瘤基石治疗药物市场需求迫切，二代IO潜在市场规模或达2000亿美元 [4][7] - 信达生物IBI363采用PD - 1单抗/IL - 2融合设计及α偏向性设计，在多个IO治疗耐药热肿瘤、冷肿瘤中显示出Best - in - Class潜力 [4][9] 根据相关目录分别总结 IO疗法：旧势渐退，新潮已起 - 近十年一代免疫检查点抑制剂推动肿瘤免疫治疗发展，2024年全球PD - (L)1市场规模达525亿美元，同比增长12.3%，K药和O药占据主导 [18][20] - 肿瘤细胞通过高表达PD - L1激活PD - 1/PD - L1通路实现免疫逃逸，PD - 1/PD - L1抑制剂阻断该通路成为肿瘤免疫治疗核心策略 [22] - 一代IO疗法存在局限，冷肿瘤对免疫检查点抑制剂应答率低，仅约55%实体瘤患者具备免疫治疗基础条件，真正获益比例不足20%，且存在原发性和获得性耐药问题 [33][39][41] 多元路径竞发，角逐二代IO疗法两千亿美元规模市场 - 一代IO疗法在冷肿瘤、原发性无应答患者及获得性耐药人群中疗效有限，随着K药、O药专利到期，二代IO市场将升温 [44] - 二代IO市场可分为一代IO替代、耐药、冷肿瘤三个赛道，潜在市场规模或达2000亿美元，众多药企布局二代IO疗法 [49] - PD - 1/IL - 2路线潜力大，可实现对T细胞“解封 + 赋能”双重调控，有望在热肿瘤前线和冷肿瘤、经治耐药人群中突破 [53] IBI363：全球首创PD - 1/α IL - 2双抗，新一代肿瘤IO疗法基石产品 - IBI363是信达生物自主研发的PD - 1/α IL - 2双抗融合蛋白，采用PD - 1单抗和IL - 2融合设计及α偏向性IL - 2设计，可降低外周毒性 [56][57] - 采用α偏向性IL - 2设计是基于基础研究成果，α - biased IL - 2能刺激激活的CD8 + T细胞，毒副作用小，且PD - 1 + CD25 + CD8 + TIL细胞在肿瘤组织高表达 [62] - IBI363在肺癌、结直肠癌、黑色素瘤临床试验中展现优异疗效，肺癌中高剂量组ORR、DCR、mPFS及OS趋势更优；结直肠癌单药mOS达16.1个月，联合贝伐组疗效更好；黑色素瘤中IBI363相比化疗mPFS优势明显 [68][74][78]

全球制药企业50强榜单 - 强生创新制药以557亿美元处方药销售额蝉联榜首 艾伯维和默沙东紧随其后 [1] - 诺和诺德凭借GLP-1药物司美格鲁肽(292 96亿美元)首次进入前十 默沙东因K药(294 82亿美元)增长升至第三位 [1][3] - 诺华从第三位下滑至第七位 主要受专利悬崖影响 其核心产品Entresto(78 22亿美元)和Cosentyx(61 41亿美元)专利即将到期 [4] 重磅药物驱动行业格局 - 默沙东K药占其处方药销售额54 28% 预计2028年峰值达330亿美元 [3] - GLP-1药物成为市场焦点 司美格鲁肽(292 96亿美元)和替尔泊肽(164亿美元)推动诺和诺德与礼来排名上升 [3] - 前五强企业中 强生Darzalex(116 7亿美元)和艾伯维Skyrizi(117 2亿美元)均贡献超20%收入 [3] 中国药企崛起趋势 - 6家中国企业上榜创五年新高 百济神州和华东医药首次入围 [1][5] - 中国在AACR和ASCO年会表现亮眼 分别展示200款创新药和73项临床研究 [5] - ADC领域中国占据优势 全球48 4%的ASCO相关研究来自中国 2024年ADC对外授权交易达102 4亿美元 [5][6] 未来行业预测 - Evaluate预计2030年GLP-1药物将占处方药销售额9% 礼来或以1130亿美元销售额登顶 [4] - 多抗 ADC和RNA疗法将成为主流 中国企业在该领域处于领先地位 [5] - 康方生物双抗药物被高盛预测2041年销售峰值达530亿美元 [6]

报告行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为1.2%、9.3%，相对沪深300的超额收益分别为1.6%、11.1%；H股生物科技指数涨跌幅分别为11.6%、62%，相对于恒生科技指数跑赢12.9%、44%；本周A股化药、医疗服务等股价明显上涨，中药、生物制品、医疗器械等股价出现微小跌幅；本周A股、H股均有涨幅居前和跌幅居前的股票，且连续多周港股医药板块表现更强 [5][12] - R/RAML存在未被满足临床需求，千红制药全球领先，其CDK9抑制剂QHRD107在2025EHA年会公布Ⅱa期数据，OS大幅提升至12.8个月，具备BIC潜力，上市后具备较大市场潜力 [5] - 下周医药板块有望持续走强，基于石药集团与阿斯利康达成53亿美金战略合作以及国务院国常会优化药品、器械集采政策会议利好创新药 [6][13] - 具体配置建议看好的子行业排序为创新药>CXO>中药>医疗器械>药店>医药商业等，并从成长性、低估值、高股息、左侧角度给出选股建议 [14] 根据相关目录分别进行总结 本周及年初至今各医药股收益情况 - 本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为1.2%、9.3%，相对沪深300的超额收益分别为1.6%、11.1%；本周、年初至今H股生物科技指数涨跌幅分别为11.6%、62%，相对于恒生科技指数跑赢12.9%、44% [5][12] - 本周A股化药（+4.4%）、医疗服务（+1.4%）等股价明显上涨，中药（-0.4%）、生物制品（-0.7%）、医疗器械（-1.20%）等股价出现微小跌幅 [5][12] - 本周A股涨幅居前易明医药（+52%）、昂立康（+48%）、海辰药业（+46%），跌幅居前龙津退（-41%）、河化股份（-18%）、人民同泰（-17%）；本周H股涨幅居前北海康成（+118%）、九源基因（+62%）、联康生物（+56%），跌幅居前同源康医药（-18%）、中生北控（-18%）、新锐医药（-14%） [5][12] R/R AML存在未被满足的临床需求，千红制药QHRD107临床进度领先，具备BIC潜力 - AML在中国年发病率约1.6~2.3/10万，每年新发病人2.4万，其中60岁以上老年患者约8000人，目前治疗以化疗为主，约70%缓解患者最终复发并演变为难治性白血病，R/RAML治疗干预效果不理想，产生维奈克拉+阿扎胞苷耐药复发的患者OS仅为2.3个月 [5] - 千红制药的CDK9抑制剂QHRD107在2025EHA年会公布Ⅱa期数据，OS大幅提升至12.8个月，联用维奈克拉+阿扎胞苷，具备BIC潜力，上市后具备较大市场潜力 [5][24] 研发进展与企业动态 创新药/改良药研发进展（获批上市/申报上市/获批临床） - 本周有多款创新药/改良药获批上市、申报上市、获批临床，如默沙东的帕博利珠单抗获批新适应症，UroGen Pharma的Zusduri获批上市，Nuvation Bio的他雷替尼胶囊获批上市等 [26] 仿制药及生物类似物上市、临床申报情况 - 本周有多家公司的仿制药及生物类似物已上市，如瑞阳制药的注射用氨苄西林钠、南京方生和医药的奥拉帕利片等 [33] 行业洞察与监管动态 - 石药集团与阿斯利康达成53亿美金战略合作，石药可获得预付款、研发里程碑付款、销售里程碑付款和销售提成 [6][13] - 国务院国常会优化药品、器械集采政策会议指出要加强政策评估，促进“三医”协同发展，加强质量监管，利好创新药 [6][13] 行情回顾 医药市盈率追踪 - 医药指数市盈率为34.88，较历史均值低3.56 [9] 医药子板块追踪 - 本周化学制药上升4.4%，优于其他子板块 [9] 个股表现 - 本周A股、H股均有涨幅居前和跌幅居前的股票 [5][12]

创新药板块市场表现 - Wind创新药指数年内累计上涨27.46%，78只成份股年内市值合计增长超4000亿元 [2] - 恒生创新药指数年内累计涨幅高达73.12%，37只成份股年内市值合计增长近7300亿港元 [2] - 舒泰神股价涨幅超360%，三生国健、科兴制药、益方生物-U和荣昌生物等个股股价翻倍 [2] - 三生制药累计涨幅超过284%，科伦博泰生物-B、信达生物、乐普生物-B、诺诚健华等涨幅均超过100% [2] 创新药板块上涨原因 - 创新药指数经历近4年下跌，估值去泡沫和筹码结构积累较大上涨势能 [2] - 创新药企进入业绩兑现期，第一批生物科技企业陆续转入盈利，市盈率估值水平低于大多数行业标的 [3] - 创新药出海迎来"奇点"时刻，2024年中国创新药出海授权总金额达到41亿美元（首付款） [3] - 2025年以来在全球BD规模级交易中，中国占比从2021年的5%提升至42% [3] 资金流向与港股表现 - 南向资金今年内持续流入港股创新药板块，对37只恒生创新药指数成份股的持股总量为191.34亿股，较2024年末增长38.26亿股，增幅近25% [4] - 南向资金对晶泰控股、石药集团、锦欣生殖、三生制药的增持量居前，均超过3亿股 [4] - 港股创新药板块估值迎来较大修复，内地资金在南下过程中与其发生共振 [4] 政策支持与市场规模 - 2024年政府工作报告首次提出"加快前沿新兴氢能、新材料、创新药等产业发展" [5] - 2025年政府工作报告明确"健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药和医疗器械发展" [5] - 2024年7月国务院常务会议审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》 [6] - 2018~2024年，我国累计批准上市的创新药195个，2024年批准48个1类创新药 [6] - 我国创新药市场规模由2019年的1325亿美元增长至2024年的1592亿美元，预测2030年突破3000亿美元 [6] 研发创新与国际竞争力 - 康方生物旗下依沃西单抗在头对头Ⅲ期临床试验中击败全球"药王"帕博利珠单抗，中位无进展生存期提升至11.14个月 [7] - 2025年中国药企71项科研成果以口头报告形式亮相ASCO年会，LBA多达11项 [7] - 中国生物制药在2025年ASCO年会上公布45项研究成果，其中12项为口头报告，4项为LBA [8] - 2024年中国创新药数量达704款，位居全球首位，覆盖全球1840个靶点中的754个 [8] - 中国FIC创新药全球占比从2015年的9%提升至2024年的31.33% [8] 创新药出海与BD交易 - 2024年国产创新药BD交易总金额和首付款分别为523亿美元和41亿美元，刷新历史最高纪录 [11] - 三生制药与辉瑞签署协议，交易首付款12.5亿美元，潜在付款最多48亿美元 [11] - 石药集团潜在交易首付款及里程碑付款合计可能达到约50亿美元 [11] - 翰森制药签署HS-20094全球独占许可协议，首付款8000万美元，潜在里程碑付款最高19.3亿美元 [11] - 截至5月27日，2025年国产创新药BD总金额高达455亿美元，首付款22亿美元 [12]

PD-1/VEGF双抗赛道概况 - PD-1/VEGF双抗成为创新药研发最热门赛道 三生制药与辉瑞达成合作 首付款12 5亿美元 总交易额60 5亿美元 普米斯BNT327授权给BMS 首付款15亿美元 总金额超90亿美元 [1] - 中国药企在PD-(L)1/VEGF双抗研发中占据主导地位 研发进度领先国际同行 并通过高价值BD交易获得国际认可 [2] - PD-(L)1/VEGF靶点热度由中国药企推动 康方生物2022年将AK112以50亿美元总金额授权给Summit 首付款5亿美元 [3] 临床数据与市场表现 - 康方生物AK112在头对头试验中战胜K药 客观缓解率50% vs 38 5% 疾病控制率89 9% vs 70 5% [4] - AK112再次在头对头试验中战胜百济神州替雷利珠单抗 替雷利珠单抗2023年销售额38 06亿元 2024年44 67亿元 [4] - Summit市值因AK112在不到一年内翻18倍 [5] - AK112在无进展生存期(PFS)上优于K药 但总生存期(OS)未达统计学意义 [6] - 三生制药SSGJ-707在II期临床中单药治疗NSCLC ORR达70 8% DCR达100% 联合化疗鳞癌患者ORR达81 3% 3级及以上不良反应发生率23 5% [7] 行业竞争格局 - PD-(L)1单抗市场已成熟 竞争激烈 国际K药 O药专利保护期临近 国内PD-(L)1已有十余款上市 [9] - 未吃到PD-(L)1红利的MNC强烈希望通过新一代产品抢夺市场 AK112的成功为其指明方向 [9] - PD-(L)1/VEGF双抗通过双重阻断机制实现协同增效 直接打击肿瘤细胞并优化肿瘤微环境 [10][11] - 双抗相比传统联合疗法具有明显优势 单一药物提高患者依从性 更好空间协同效应 减少叠加毒性 [12] 潜在受益企业 - 全球14款PD-(L)1/VEGF双抗进入临床 中国Biotech占一半 [15] - 君实生物JS207 PD-1/VEGF双抗 拟投入7 67亿元募集资金 [15] - 宜明昂科IMM2510 预计2025年底完成II期临床试验入组 [17][18] - 华海药业HB0025 PD-L1/VEGF双抗 ORR 83 9% DCR 100% 预计2025年下半年启动III期 [20] - 荣昌生物RC148 正在进行多种实体瘤I/II期临床 [22] 行业发展趋势 - 中国创新药企从跟随创新转向引领创新 注重靶点创新和平台技术创新 追求First-in-class药物 [24] - 研发模式创新 采用"中美双报"策略 按国际标准开展临床试验 提高国际认可度和商业价值 [25] - PD-1/VEGF双抗面临科学 临床开发和商业层面的多重挑战 需平衡疗效与安全性 确定最佳给药方案 证明成本效果优势 [26] - 投资者需警惕市场过热引起的同质化问题 关注临床进度领先和差异化优势 [27]

中美经贸关系 - 中方驳斥美方关于违反日内瓦经贸会谈共识的指责，强调维护权益和落实共识的坚定立场，并敦促美方纠正错误做法 [2] - 美方单方面挑起新的经贸摩擦，加剧双边经贸关系的不确定性和不稳定性 [2] A股市场展望 - 机构对6月A股行情持谨慎态度，认为市场短期有下行压力但底部结实，预计以结构性行情为主 [2] - 配置建议以红利资产为底仓，同时布局成长和消费方向，看好银行、算力产业链、卡牌潮玩和创新药等板块 [2] 制造业与物流数据 - 中国5月制造业PMI环比上升0.5个百分点，制造业景气水平改善 [3] - 1-4月全国社会物流总额达115.3万亿元，同比增长5.6%，物流运行展现较强韧性 [4] 货币政策与流动性 - 5月央行开展7000亿元买断式逆回购操作，当月净回笼2000亿元，专家表示此举为对冲到期压力而非收紧流动性 [3] - 央行基础货币投放渠道丰富，包括MLF、买断式逆回购和各类结构性工具 [3] 房地产行业 - 1-5月TOP100企业拿地总额4051.9亿元，同比增长28.8%，拿地仍以央国企为主 [9] - 拿地金额前十企业中8家为央国企，部分民企也有一定投资强度 [9] 汽车行业 - 汽车行业利润率从2024年的4.3%下滑至2025年第一季度的3.9%，低于制造业平均水平 [9] - "内卷式"竞争导致零部件采购价连年下降10%-15%，上游经营恶化可能影响质量 [9] 新能源与电动汽车 - 印度新电动汽车政策允许以15%优惠关税进口定价3.5万美元以上的电动汽车，要求企业投资4.86亿美元并在3年内实现25%本土化 [10] - 北汽蓝谷子公司5月销量同比增长215.11% [8] 医药行业 - 中国生物制药"得福组合"一线治疗PD-L1阳性晚期非小细胞肺癌的III期临床数据显示中位无进展生存期达11个月，较全球"药王"帕博利珠单抗提升3.9个月 [11] - 医药股领跌港股，康方生物、美中嘉和跌超10% [5] 科技与互联网 - Meta Platforms计划在2025年底前让品牌能完全利用AI创建广告，包括个性化广告和实时版本调整 [11] - 私募机构重仓持有17.83亿份ETF，偏好科创主题ETF和自由现金流ETF [6] 大宗商品与贵金属 - 美国将钢铁和铝关税从25%提高至50%，引发钢铁股大涨，STEEL DYNAMICS和纽柯钢铁均涨逾10% [15][18] - COMEX黄金期货涨2.74%至3406.40美元/盎司，白银期货涨5.76%至34.93美元/盎司，避险情绪升温 [18] - 国际油价全线上涨，美油主力合约涨3.7%至63.04美元/桶，布油主力合约涨3.63%至65.06美元/桶 [18] 全球股市表现 - 美股三大股指小幅收涨，道指涨0.08%，标普500涨0.41%，纳指涨0.67% [15] - 欧洲三大股指涨跌不一，德国DAX跌0.28%，法国CAC40跌0.19%，英国富时100涨0.02% [16] - 亚太主要股指涨跌不一，日经225跌1.3%，韩国综指涨0.05%，澳洲标普200跌0.24% [16]

核心观点 - 中国生物制药的"得福组合"在III期临床研究中头对头击败默沙东的K药和百济神州的替雷利珠单抗，展现显著疗效优势 [2][3][4] - "得福组合"在PD-L1高表达人群中中位PFS接近翻倍，ORR和DCR显著提升 [3][4] - 国内头对头试验数量持续增长，国产创新药逐步成为行业挑战目标 [5][6] 临床数据表现 - "得福组合"一线治疗PD-L1阳性晚期非小细胞肺癌的中位PFS达11个月，较K药提升3.9个月，疾病进展/死亡风险降低30% [4] - PD-L1高表达人群(TPS≥50%)中，"得福组合"中位PFS达13.3个月，较K药的7.2个月接近翻倍 [4] - "得福组合"ORR和DCR分别为57.3%和85.9%，显著高于K药的39.5%和79.1% [4] - 在sq-NSCLC治疗中，"得福组合"PFS达10.12个月，击败替雷利珠单抗的7.79个月 [4] 药物研发背景 - "得福组合"包含贝莫苏拜单抗(PD-L1单抗)和安罗替尼(多靶点抗血管TKI)，均为1类创新药 [3] - 贝莫苏拜单抗2024年5月获批首个适应证为ES-SCLC一线治疗 [3] - CAMPASS研究纳入531例PD-L1阳性NSCLC患者，采用2:1随机分组设计 [3] 行业趋势 - 国内药企2020-2023年发起的III期头对头试验数量从2项增至8项(仅2023上半年) [6] - 百济神州泽布替尼通过头对头试验成为首个国产"十亿美元分子" [6] - 恒瑞医药和百济神州已登记全球多中心III期头对头临床试验 [5] - 头对头试验被视为验证best-in-class药物的最佳方法但投资风险较高 [6]