核心观点 - 报告通过对比2015-2018年供给侧改革与当前"反内卷"行情的相似性，提出本轮"反内卷"主题行业覆盖面更广，重点看好光伏、医疗器械、化工及建材等行业的投资机会 [1][2][8][14] - 供给侧改革期间行业表现遵循三大逻辑：政策效应驱动、库存周期从被动去库存转向主动补库存、行业景气度提升，其中钢铁和煤炭指数在盈利改善后分别跑赢全A指数34.1%和26.5% [8][10][12] - 当前光伏和医疗器械行业处于主动去库存阶段且需求弹性大，若成功出清反转预计上涨空间显著；基础化工和建材因库存周期位置及EPS预期上行更具业绩确定性 [14][15] 行业投资机会 历史经验复盘 - 供给侧改革期间商品价格领先指数上涨：螺纹钢和动力煤期货价格在2015年12月率先上涨，而行业指数到2016年初才启动脉冲式行情，直至2016年下半年才形成趋势性机会 [8] - 库存周期转折关键：钢铁和煤炭行业在2016年Q1-Q2先后完成从被动去库存（营收/库存双降）到主动补库存（双升）的切换 [10][11] - 盈利预期与行情持续性：2016年下半年分析师一致预期EPS见底回升后，钢铁和煤炭行业上涨延续性显著增强，此前脉冲行情回撤幅度较大 [12][13] 当前行业配置建议 - 高弹性方向：光伏（营收TTM同比↓/库存TTM同比↓/主动去库存）、医疗器械（同前）因行业出清需求强烈，反转后弹性空间大 [14][15] - 高确定性方向：基础化工（营收TTM同比↑/库存TTM同比↑/主动补库存/Q1净利润增速+）、建材（营收TTM同比↑/库存TTM同比↓/被动去库存）因EPS一致预期明确上行 [14][15] - 需观察领域：煤炭和生猪养殖虽处主动补库存阶段，但净利润负增长且库存水平高，去化仍需时间 [14][15] 基金产品筛选 主动权益基金 - 筛选标准：重仓"反内卷"相关行业股票池占比>40%、规模>1亿元、开放申购、管理时长>1年 [3][16] - 代表产品：光伏主题的汇丰晋信龙腾A（规模6.52亿/近1月收益6.92%）、基础化工主题的信澳匠心回报A（近1年收益87.97%）等 [16] ETF基金 - 评价体系：规模（30%权重）、近1月成交额（30%）、费率（20%）、跟踪误差（10%）、夏普比率（10%）综合打分 [3][16] - 优选产品：华泰柏瑞中证光伏产业ETF（规模119.68亿/费率0.6%）、华宝中证医疗ETF（规模265.02亿）等 [17]

股权激励与分红 - 2020年12月广发基金获批实施员工股权激励，通过五家珠海股权投资合伙企业搭建持股平台，合计持股比例达10%，打破公募基金"零持股"惯例 [2] - 五家持股平台合伙人超百人，涵盖高管、投研团队及核心骨干，总经理王凡间接持有0.2379%股权，2020-2024年累计获得分红1539万元 [2] - 2020-2024年员工持股平台累计获得分红6.47亿元，其中2021年分红达峰值2.24亿元，占公司总分红的18.3% [2] 基金业绩表现 - 2022-2024年广发基金旗下公募产品累计亏损569亿元，90只基金跑输业绩基准超10% [3] - 郑潜然管理的"广发兴诚A"跑输基准50.5%，净值跌幅58.43%，刘格菘管理的"广发创新升级"跑输47.43%，三年回报-49% [3] - 11只产品跑输基准超40%，27只跑输超30%，基民每投入1万元三年后平均亏损超3000元 [3] 投资策略问题 - 过度依赖明星基金经理和热门赛道，2019-2021年押注新能源赛道取得亮眼成绩但2023年后光伏行业产能过剩导致策略失效 [4] - 截至2024年底刘格菘管理的广发行业严选三年持有期混合基金近三年亏损73.1亿元，郑澄然的广发高端制造A累计亏损88.57亿元 [4] - 2024年前十大重仓股中光伏新能源股票占比超半数，标的集体暴跌导致多只基金净值腰斩 [4] 人才管理困境 - 2025年3月张东一"清仓式"卸任全部在管基金，任期产品合计亏损超10亿元 [5] - 近三年超10位基金经理离任或调岗，包括管理规模超百亿的"顶流"，暴露出投研体系和人才梯队建设不足 [5] - 2025年初广发小盘成长（LOF）增聘两位基金经理尝试"共管模式"，但市场对其效果持怀疑态度 [5] 监管与改革压力 - 证监会新规要求跑输业绩基准超10%的基金经理绩效薪酬"明显下降"，广发基金66只主动权益产品涉及8位百亿级基金经理 [6] - 员工持股平台五年累计分红6.48亿元与基金整体亏损569亿元形成强烈反差，激励机制与业绩脱节问题突出 [6] - 高管股权激励计划中傅友兴、刘格菘等人分红与基金亏损对比暴露公司内部治理深层矛盾 [6] 业务转型尝试 - 2025年5月新增7家券商为一级交易商试图通过ETF渠道扩容稳定市场份额，预计买卖价差可缩小10-15个基点 [7] - 新增交易商多为中小券商，佣金费率低至万1.5-万2但流动性支持能力存疑 [7] - 2024年ETF新增规模仅437.48亿元，与同业千亿级增量差距明显 [7] 行业普遍问题 - 广发基金问题是公募基金行业"重规模轻回报"发展模式的缩影 [9] - 行业需系统性改革优化投研体系、完善风控机制、重构激励模式，打破"基金公司赚钱、基民不赚钱"怪圈 [9] - 公司转型从"规模驱动"向"业绩驱动"将为行业提供重要参考 [9]

基金业绩表现 - 易方达蓝筹精选混合以31.72亿元单季度利润位居权益类基金榜首，是唯一盈利突破30亿的权益类基金[1] - 万家行业优选、招商优势企业A、兴全合宜A和中欧医疗创新A构成第二盈利梯队，利润分别为18.81亿、16.05亿、14.85亿和14.02亿[1] - 富国天惠精选成长A、大成高鑫A等产品组成第三盈利梯队，利润约8亿[1] - 中欧医疗创新A实现显著逆袭，从2024年年报亏损17.18亿元扭亏为一季度盈利14.02亿元，回报率达20.33%[2] - 万家行业优选以26.88%的季度回报将83亿元规模转化为18.81亿元利润[2] 基金亏损情况 - 兴全趋势投资以-9.35亿元单季亏损位居榜首，规模达137亿，年内回报-9.64%[3] - 财通基金金梓才管理的两只产品财通价值动量A和财通成长优选A合计亏损超11亿元，一季度跌幅均超24%[4][6] - 广发高端制造A因新能源产业链估值坍塌导致年内下跌10.39%，亏损3.35亿[6][7] - 万家基金黄海管理的万家精选A在年报亏损1.44亿基础上再遭重创[7] 基金规模与收益关系 - 易方达蓝筹精选凭借389亿规模创造31亿利润，但0.83%的年内回报暴露出巨型基金的调头困境[6] - 规模仅40亿的中银创新医疗A实现54.08%高收益但仅转化出8.48亿利润，凸显规模对绝对收益的制约作用[6] - 投资者需警惕两类基金：因规模过大导致收益钝化的"利润巨人"和业绩暴涨却难兑现实质收益的"规模侏儒"[7]

政策核心内容 - 证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，明确将基金经理薪酬与长期业绩深度绑定，对管理三年以上产品业绩低于基准超10个百分点的基金经理降薪，显著超过基准的可提高薪酬 [2] - 政策旨在强化基金经理与投资者利益一致性，引导行业摒弃短期投机倾向，推动长期投资能力建设 [2] 跑输基准情况 - 全市场成立满三年且基金经理管理超三年的公募基金近6000只，其中1341只近三年累计收益率低于基准超10个百分点，涉及735位基金经理 [3] - 31只产品跑输基准超50个百分点，包括嘉实基金姚志鹏管理的嘉实智能汽车(-41.25%，跑输75.47个百分点)、天治基金梁莉管理的天治新消费(-56.66%，跑输63.19个百分点)等 [3][4] - 摩根基金郭晨管理的摩根中小盘A跑输幅度达128个百分点(-23.03% vs 105%) [3] 跑赢基准情况 - 全市场543只产品近三年累计收益率高于基准超10个百分点，其中33只跑赢超50个百分点 [6] - 华夏基金顾鑫峰管理的华夏北交所创新中小企业精选两年定开表现最佳，近三年收益率194%，跑赢基准176个百分点 [6] - 北交所主题基金表现突出，汇添富、万家、广发、南方等旗下相关产品均跑赢基准超60个百分点 [7] 业绩比较基准调整 - 政策发布后多家基金公司密集调整业绩比较基准，年内已有超100只基金完成变更 [8][9][10] - 调整案例包括浦银安盛三只债券基金、鹏华普天债券、中邮医药健康等，涉及基准指数构成和权重变化 [8][9] - 调整动因包括基准设计优化、强化约束作用、适配考核要求等，部分可能因风格漂移被动调整 [10]

政策核心内容 - 证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，明确将基金经理薪酬与长期业绩深度绑定，对管理三年以上产品业绩低于基准超10个百分点的基金经理降薪，显著超过基准的可适度提薪 [2] - 政策旨在解决行业"重规模轻回报"痛点，强化基金经理与投资者利益一致性，引导聚焦长期投资能力建设 [2] 跑输基准基金分析 - 全市场5898只成立满三年的公募基金中，1341只近三年累计收益率低于基准超10个百分点，涉及735位基金经理 [3] - 31只产品跑输基准超50个百分点，典型案例包括摩根中小盘A（跑输127.69个百分点）、嘉实智能汽车（跑输75.47个百分点）、天治新消费（跑输63.19个百分点） [3][4][5] - 广发基金郑澄然、国投瑞银施成、嘉实基金姚志鹏等知名基金经理旗下多只产品跑输基准超50个百分点 [3][5] - 跑输主因包括市场趋势误判、行业配置失衡、标的选择失当及风险管理缺位，例如误判消费医药周期、科技板块配置不足或盲目跟风 [6] 跑赢基准基金分析 - 543只产品近三年收益率超基准10个百分点以上，其中33只超50个百分点 [7] - 华夏北交所创新中小企业精选两年定开基金表现最佳，收益率194.13%，超基准175.89个百分点；华安纳斯达克100联接A超额收益152.86个百分点 [9] - 北交所主题基金成超额收益集中领域，汇添富、万家、广发、南方旗下相关产品均超基准60个百分点以上 [10] 业绩比较基准调整动态 - 政策推动下，基金公司密集调整业绩基准，如浦银安盛三只债券基金基准改为多资产组合，鹏华普天债券基准调整为短债指数 [11][12] - 年内超100只基金完成基准变更，调整动因包括原基准设计不严谨、适配新规要求及被动优化业绩呈现 [12][13] - 监管要求基准需精准反映风险收益特征，避免单一基准滞后性，并建立动态调整机制与第三方监督 [14]

基金业绩表现 - 广发高端制造A年内净值下跌9 74%，跑输业绩比较基准超过7个百分点，同类排名垫底(986/999) [1][6] - 近三年基金净值暴跌54 13%，同类排名736/737 [1][6] - 过去六个月净值下跌19 91%，跑输业绩基准22 41个百分点 [3][6] - 过去五年累计回报仅0 58%，大幅跑输基准32 94个百分点 [3] - 2025年一季度净值下跌5 2%，跑输基准4 2个百分点 [5] 历史业绩与基准对比 - 2019-2021年业绩表现突出，但2022年起持续欠佳 [2] - 过去三年累计亏损55 68%，同期基准跌幅6 48% [3] - 自成立以来累计回报22 39%，略超基准20 54% [3] 持仓结构与投资策略 - 股票仓位占比91 01%，前十大重仓股合计占比63 19% [8][9] - 重仓新能源板块，包括阳光电源(10 59%)、德业股份(9 94%)等 [8][9] - 一季度新增配置海上风电个股(中天科技5 04%、东方电缆5 26%) [8][9] - 基金经理表示看好海底电缆行业长期发展空间 [9] 财务数据 - 2025年一季度亏损3 35亿元 [10] - 2022-2024年累计亏损超100亿元 [1][11] - 同期基金管理人收取管理费超4亿元 [1][11] - 期末基金资产净值A类49 91亿元，C类7 68亿元 [11]

证监会新规核心内容 - 证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，将基金经理薪酬与长期业绩直接挂钩，明确"跑输基准超10%降薪，跑赢则加薪" [1] - 政策针对行业"重规模轻业绩"问题，111位百亿级权益类基金经理中，24位因跑输基准超10%或面临薪酬腰斩，38位超额收益超10%者将受益 [1][2] 基金经理业绩分化数据 - 近三年百亿级权益类基金经理中，45位跑输沪深300基准，24位跑输幅度超10%；66位跑赢基准，其中38位超额收益超10% [1][2] - 典型跑输案例：广发基金郑澄然在管8只基金总规模148.34亿元，近三年收益率-45.12%，跑输基准45.14个百分点；其管理的广发高端制造A规模最大（57.59亿元），但YTD回报-11.28%，一年期回报-17.87% [2][3][5] - 易方达基金张坤在管规模达608.22亿元，跑输基准12.64个百分点；中欧基金葛兰在管规模404.47亿元，跑输基准32.95个百分点 [2] 基金产品表现差异 - 新能源主题基金表现分化：广发新能源精选A成为YTD回报（-0.14%）和一年期回报（15.96%）双料冠军，显著优于沪深300指数（-2.08%） [5] - 中长期维度：广发鑫享A五年期年化回报6.96%表现最佳，但多数基金三年期回报为负，如广发诚享A年化亏损超6% [6] - 郑澄然重仓新能源和医药板块，但新能源行业持续低迷，光伏涨价潮未能扭转市场对需求端的悲观预期 [6] 行业影响与策略分析 - 新规推动行业回归资管本源，长期业绩成为基金经理职业发展的关键指标 [8] - 郑澄然投资策略存在矛盾：主张通过胜率控制风险，但实际操作中呈现"越跌越买"行为，与新能源板块产能过剩风险判断形成反差 [8]

公募基金行业现状 - 证监会推动公募基金高质量发展行动方案，拟通过浮动管理费机制改变"旱涝保收"现状，针对基金业绩回撤但管理费居高不下的行业痛点 [1] - 近三年权益类基金表现与收费矛盾突出，例如广发高端制造A近三年回报-53.01%但累计收取管理费4.56亿元，中欧医疗健康A规模311.79亿元但业绩下跌32.55%仍收取22亿元管理费 [2][3] - 百亿级基金普遍存在"规模越大、亏损越重、收费越高"现象，如景顺长城新兴成长A近三年跌22.82%收14亿管理费，鼎益A跌23.25%收6亿管理费 [8] 明星基金经理表现 - 刘彦春旗下6只产品近三年回报-24.44%，在管规模410.20亿元较去年末缩水17亿元，管理费收入面临业绩下滑和费率改革双重压力 [4] - 景顺长城新兴成长A连续三年亏损合计157.78亿元（2022-2024），鼎益A同期亏损66.96亿元，但两基金分别收取14亿和6亿管理费 [8][11] - 明星基金经理如葛兰、刘格菘、傅鹏博等管理的产品同样存在业绩与收费不匹配问题 [3] 行业改革与未来展望 - 浮动管理费改革将促使基金公司从规模导向转向投资回报导向，终结依赖规模增长的"躺赢"模式 [13] - 行业可能加速分化，具备投研和风控优势的机构将强化竞争力，小型机构面临淘汰压力 [13] - 刘彦春认为AI技术突破和财政政策调整空间将推动资产重估，但需观察经济基本面承接能力 [13] 重点基金数据 - 广发高端制造A近三年回报-53.01%规模57.59亿元，中欧医疗健康A规模311.79亿元居首但回报-32.55% [2][3] - 景顺长城新兴成长A 2024年亏损23.4亿元，管理人报酬2.95亿元；鼎益A同期亏损11.16亿元，管理人报酬1.33亿元 [9][11] - 20只规模超50亿元的权益类基金近三年平均回报-25.68%，最大回撤达53.01% [2][3]

证监会推动公募基金高质量发展行动方案 - 证监会主席吴清强调将通过浮动管理费机制改变公募基金"旱涝保收"现状 直指行业管理费与业绩脱钩痛点 [1] - 近三年权益类基金表现显示 即便业绩大幅回撤 管理费仍居高不下 矛盾突出 [1] 典型基金业绩与管理费数据 - 广发高端制造A近三年回报-53.01% 但累计收取管理费4.56亿元 2024-2022年分别收取0.88亿/1.49亿/2.19亿 [3] - 中欧医疗健康A规模311.79亿元居首 近三年业绩下跌32.55%却收取管理费22亿元 2024-2022年分别收取4.27亿/7.60亿/9.83亿 [3] - 景顺长城新兴成长A等百亿级基金呈现"规模越大 亏损越重 收费越高"现象 [3] 明星基金经理表现 - 刘格菘基金经理指数近三年回报-27% 近两年-17% 显著跑输沪深300指数 在管规模缩水至321.71亿元(较去年末减少5.7%) [4] - 刘格菘管理的广发科技先锋近三年跌24.17%合计收4.74亿管理费 广发小盘成长A近三年跌26.50%合计收3.57亿管理费 [6] 基金财务数据 - 广发科技先锋2024年收入7.82亿元 2023年亏损38.9亿元 2022年亏损43.78亿元 [6] - 广发小盘成长A 2024年亏损2.65亿元 2023年亏损26.3亿元 2022年亏损27.53亿元 [6] 行业未来趋势 - 浮动管理费改革将迫使基金公司从追求规模转向注重投资回报 明星产品或告别依赖规模增长的"躺赢"时代 [11] - 行业可能呈现强者愈强 小型机构加速淘汰趋势 投资研究能力和风控体系将更关键 [11]

证监会推动公募基金高质量发展行动方案 - 证监会主席吴清强调将通过浮动管理费机制改变公募基金"旱涝保收"现状 直指行业业绩回撤仍收取高额管理费痛点 [1] - 近三年权益类基金表现与收费矛盾突出 例如广发高端制造A近三年回报-53.01%却累计收取管理费4.56亿元 [2][3] - 中欧医疗健康A规模达311.79亿元居首 近三年业绩下跌32.55%仍收取管理费22亿元 年费率显著高于市场平均水平 [3] 重点基金业绩与管理费数据 - 广发高端制造A近三年回报-53.01% 近两年-47.68% 规模57.59亿元 [2] - 中欧医疗健康A近三年回报-32.55% 规模311.79亿元 三年管理费22亿元 其中2022年单年收取9.83亿元 [3][4] - 景顺长城新兴成长A规模209.32亿元 近三年回报-22.82% 睿远成长价值A规模184.30亿元 近三年回报-18.71% [2][3] 明星基金经理案例 - 葛兰管理的中欧医疗健康A近三年累计亏损365.15亿元（2022年-178.2亿元 2023年-118.62亿元 2024年-68.33亿元）[4] - 葛兰旗下三只基金近三年合计收取管理费27亿元 其中中欧医疗健康A占22亿元 [4] - 葛兰基金经理指数近三年回报-31.77% 在管规模404.47亿元 较峰值775亿元缩水60% [5][8] 浮动管理费改革潜在影响 - 中欧医疗健康A若费率降至低档 年管理费或直接腰斩 [5] - 费改后若业绩持续低迷 资金加速离场风险上升 该基金规模已从峰值775亿元降至311.79亿元 [5] - 葛兰"高仓位押注+低择时"策略面临挑战 需适应费改后与基准收益深度挂钩的考核机制 [8] 行业现状与基金经理观点 - 百亿级基金普遍呈现"规模越大、亏损越重、收费越高"现象 [3] - 葛兰仍看好创新药突破、消费医疗复苏及国产替代 认为医疗设备板块将持续复苏 [8]