**公司：百润股份 (股票代码: 260303)** **行业：食品饮料 (预调鸡尾酒、烈酒、香精香料)** **一、 近期经营与市场表现** * 公司春节期间的动销情况整体反馈不错，动销表现超出原有预期[1][1] **二、 分业务线展望与目标 (2026年)** * 公司对2026年整体持乐观态度[1][2] * **香精香料业务**：预计保持稳定增长[1][2] * **预调酒业务 (RIO)**：被定位为重点增长方向，目标实现双位数增长[1][2] * **烈酒业务**：目标销售额为3-5亿人民币，且认为行业趋势向好[1][2] **三、 渠道发展策略** * **预调酒渠道**： * 策略是巩固原有优势渠道[1][2] * 积极布局增速较快的零食量贩渠道[1][2] * 推进数字化一体化渠道管理[1][2] * **烈酒渠道**： * 正在将烈酒产品导入适配预调酒的终端，因为这些终端具备餐饮基因[2] * 未来考虑将“崃州22”的125ml小酒作为核心大单品进行打造[2] **四、 费用与终端布局** * **广告费用率**： * 预调酒的广告费用率预计在12-13%[2] * 烈酒由于处于孵化期投入较大，费用率在20%以上，但长期来看会下降[2] * **终端铺市情况**： * 目前RIO品牌由公司直接可控的终端超过40万个[2] * 此外，通过经销商触达的终端超过20万个[2] **五、 数字化进展** * 公司的数字化渠道管理在2025年于广东进行了试点[2] * 计划在今年（推测为2026年）进行大规模推广[2]

业绩数据 - 2023财年集团总收益约1.5001亿人民币，2024财年降至约1.0799亿人民币[15] - 2025年中期总收益约5970万元，较去年同期增长约6%[34] - 2025年中期总盈利及全面收益46万元[34] - 品牌拥有者品牌毛利率从2024财年约7.4%升至2025年上半年约28.4%[15] - 原厂设计制造品牌毛利率从2024财年约2.6%升至2025年上半年约12.6%[15] - 原创品牌制造品牌毛利率从2024财年约8.4%升至2025年上半年约12.0%[15] - 2024年12月31日，银行及现金结余约为75.5万元，净资产约为1.573亿元[32] - 2025年6月30日，集团银行及现金结余约为3810万元，净资产约为1.578亿元[32] - 2025年3 - 7月，集团向独立第三方取得270万元贷款[32] - 截至2025年6月底，收回约4200万元应收账款[32] - 2025年11月28日，公司获烟台附属公司派发股息765万元[33] 用户数据 - 五大客户在2023 - 2025年上半年持续贡献显著收益，预计2025下半年维持稳定采购[24] 未来展望 - 预计2026年3月31日前刊发经审核财务报表[7] - 预计2025年年报无修订意见[8] - 预计2026年3月受理对违规者诉讼，9月前聆讯及判决[9] - 公司股份自2024年9月2日起暂停买卖，申请自2026年2月27日起恢复买卖[45] 公司运营 - 烟台附属公司雇佣约71名员工，生产设施占地48,670平方呎，年产能达12,000公吨葡萄酒，储存容量达20,000公吨[1] - 公司管理高达100个品牌的产品组合[13] - 原创品牌制造模式占逾80%销售额[14] - 中国小型烈酒市场规模达150亿人民币，需求年增速15% - 20%[16] - 截至2024年12月31日，烟台附属公司总产量达5,383公吨，占全部产能约44.5%[16] - 烟台附属公司采购散装箱葡萄酒，每个20呎集装箱可装载约24,000公升[19] - 烟台附属公司采用严格供应商甄选流程，初期小批量试行采购，批量采购有常规评估系统[20] - 采购流程系统且符合运营需求，需求波动超20%触发重新评估及再审批[21] - 五大供应商在2023 - 2025年上半年持续供货，占采购支出比重显著，合作3 - 15年[22] - 公司优先与中大型分销商合作，有初步筛选、能力评估、契合度分析等评估流程[23] - 公司通过信贷评级等识别风险，实施预付款项监督等控制措施[25] - 高管主导大客户拓展，利用贸易展会招募客户，采用多维度渠道网络扩张市场[26] 公司治理 - 董事会进行了重组[11] - 委聘郭玉新先生出任非执行董事[30] - 董事会已完成内部审查并公布结果[36] 法律诉讼 - 对违规者就未经授权转让股权提起诉讼[9] - 通天酱酒（深圳）等3家公司已注销登记，公司虽对直接控股公司诉讼，但证明撤销注册损害有挑战[9] - 对王光远及相关公司诉讼经合并审理，法院驳回申诉致丧失股东权利及查阅权[10] - 对四名不合作前董事实施权限暂停、进出限制、交易管控等保护措施[28] 股权结构 - 公司透过骏陞持有烟台附属公司60%股权，拥有控股地位[31] - 最大股东王光远持有495,178,720股股份，占比18.75%[40] - 王丽君持有20,000,000股股份，占比1.31%；王俊尧持有3,940,000股股份，占比0.15%；张和彬持有20,000,000股股份，占比0.99%[40] 其他事项 - 通化若干附属公司因前执行董事不合作于2025年2月10日终止综合入账[11] - 明富附属集团占本集团总资产、收入及溢利均低于5%，2025年10月22日进入清盘程序[41] - 公司认为复牌指引(d)和(e)已达成[39][43] - 联交所批准复牌不妨碍继续调查违规行为及采取纪律处分[45] - 董事会包括3位执行董事、3位非执行董事、3位独立非执行董事[46]

公司业绩表现 - 帝亚吉欧2026上半财年销售额为105亿美元，同比下降2.8% [1] - 业绩下滑主要受美国烈酒和中国白酒业务影响 [1] - 若剔除中国白酒业务影响，集团净销售额降幅将收窄至同比下降0.5% [1] 区域市场表现 - 欧洲、拉丁美洲和加勒比海地区、非洲等区域销售业绩实现较好增长 [1] - 亚太区域销售额同比下降11%，主要受中国白酒销售持续下滑冲击 [1] 公司战略与传闻 - 帝亚吉欧管理层在业绩说明会上再次回应出售旗下水井坊的传言 [1] 行业背景 - 中国酒业消费尚未走出深度调整期，洋酒巨头面临挑战 [1]

公司股价与市场反应 - 周三盘前股价大跌超12%至89.76美元 [1] 财务指引调整 - 下调2026财年有机销售额指引至下降2%至3% 此前预期为持平至略微下降 [1] - 下调2026财年有机营业利润指引至持平或低个位数增长 此前预期为低至中个位数增长 [1] 股息政策变动 - 董事会宣布每股中期股息为0.20美元 低于去年的0.405美元每股 [1] - 首席执行官表示降低股息是为了加速强化资产负债表并提高财务灵活性 [1] 业绩下滑原因 - 主要原因是美国和中国市场的疲软 [1] - 上半年持续的艰难交易环境 [1] 管理层观点 - 首席执行官认为降低股息是正确举措 旨在巩固公司作为领先国际烈酒企业的地位 [1] - 管理层相信此举能在未来几年推动更强的股东价值 [1]

事件背景与核心观点 - 近期法国政府咨询机构提出战略报告，建议欧盟对中国商品统一征收约30%的关税或让欧元对人民币贬值约30%，以应对中国商品涌入对欧洲制造业造成的压力，此建议被部分媒体解读为“法国要对华打贸易战” [1] - 该报告内容引发国际舆论强烈关注，但截至目前，法国及欧盟层面均未正式采取任何对华征税措施，提出建议的机构仅为智库性质，并非政府最终政策制定机构 [4] - 将当前争议简单概括为“法国要对华贸易宣战”的说法既不准确，也缺乏对政策制定过程与制度限制的理解，法国的建议本质上是一种涉及未来可能性政策议程的提出 [10] 法国/欧盟的立场与内部讨论 - 法国政府战略与规划高级专员克莱芒-博纳表示，希望欧盟对中国进口产品征收30%的关税，以平衡欧洲对华严重的贸易逆差，保护欧洲工业 [4] - 法国及部分欧洲国家产业界对中国制造业竞争力感到担忧，报告提及中国出口商品凭借规模、成本与政策支持的优势，在欧洲市场逐渐扩大市场份额，特别是在汽车、机床、化工与电池等行业领域 [5] - 法国国内对此建议存在分歧，法国财政部长公开反对“一刀切”的全面加税，主张采取更精准、更具体的贸易防御措施，同时强调需与中国保持沟通 [5] - 欧盟内部决策机制复杂，需要成员国一致或多数同意才能形成对外贸易政策，且成员国在对华贸易议题上利益诉求不同，例如德国、南欧国家和东欧国家看法不一 [9] 中国的潜在反制措施 - 中国官方媒体回应指出，此类提案缺乏合法性基础，违反世界贸易组织规则，并宣称中方在必要时有多种政策工具进行反制 [3] - 第一种可能反制是对法国及欧盟商品开展贸易救济调查，例如可对欧盟葡萄酒、烈酒等产品发起反倾销与反补贴调查，2024年欧盟葡萄酒对华出口额近7亿美元，其中法国葡萄酒占相当比重 [7] - 第二种反制是启动“反歧视调查”，通过世贸组织等国际机构审视欧盟措施是否违反规则，从而在规则框架内寻求解决 [7] - 第三种反制是直接对等加征关税，即在欧盟单边加征关税后，中方可对欧盟相关产品加征同等税率关税，此策略在中美贸易摩擦中已有先例 [7] 涉及的行业与市场影响 - 报告指出中国商品在欧洲市场份额扩大的行业包括汽车、机床、化工与电池等 [5] - 中国市场对许多欧盟高端消费品和奢侈品牌具有重要意义，欧盟葡萄酒对华出口是重要组成部分，2024年出口额近7亿美元 [7] - 中欧双方在机械制造、能源技术、汽车零部件等领域有着密切的产业链联系 [9] - 中国是欧盟最大的贸易伙伴之一，双方在产业链上联系紧密，欧盟若采取过度激进的贸易政策可能对自身制造业带来连锁反应 [9] 全球贸易环境与未来展望 - 当前全球贸易环境存在深层矛盾，各国在全球化与本土产业保护之间持续博弈，美国长期对华维持高额关税，欧盟对部分中国产品采取反补贴措施 [10] - 这种博弈可能对多边贸易体系造成挑战，在大国竞争格局下，贸易争端更容易演变成地缘政治博弈的延伸 [10] - 中国表态愿意通过对话机制解决分歧，同时保留规则框架下的反制权利 [3][10] - 理性的政策制定者应在规则框架下寻找解决路径，中欧双方有空间通过对话与规则化机制减少摩擦，在竞争中保持合作、平衡各方诉求是未来国际经贸关系的关键课题 [12]

美印贸易协议核心内容 - 美印达成新的贸易安排 美国对印度原产商品统一适用18%的“对等关税税率” 较此前动辄50%甚至叠加25%惩罚性关税大幅松绑 [1][3] - 协议包含后续临时协议 若顺利落地 一批关键产品如仿制药、宝石、钻石、飞机零部件将从对等关税清单中移除 [3] - 印度承诺对美国工业品和大量农食产品大幅降税 范围包括干酒糟、红高粱、坚果、鲜果、加工水果、大豆油、葡萄酒和烈酒 [4] - 印度同意着手处理长期存在的非关税壁垒 如取消或放宽医疗器械进口许可程序、信息通信技术产品的市场准入限制 [7][8] - 协议生效后六个月内 印度将评估是否在若干领域直接采纳美国标准或国际通行测试要求 [9] 协议的战略目标与深层含义 - 美国目标明确：扩大出口、深化市场准入、强化规则约束 核心是“打开市场” [13][14][15] - 印度表面是“用采购换降税” 实质是为外部环境争取稳定缓冲期 关税预期稳定有助于企业出口定价和资本市场情绪 [20][23] - 协议呈现国际经贸谈判新形态：关税是启动谈判的杠杆 采购清单是快速兑现政治成果的工具 真正较量在规则、标准、技术协作等长期绑定机制 [47] - 美国试图把标准、流程、技术体系嵌入印度发展轨道 印度则用采购承诺、规则讨论、能源调整换取关税减免、技术准入和政治信任 [51][52] 关键采购承诺与产业影响 - 协议包含五年5000亿美元的采购目标 涵盖能源、飞机及零部件、贵金属、科技产品、焦煤等大单 [26][27] - 数据中心相关的GPU等技术产品被特别点名要“显著增加”贸易量 这不仅是硬件销售 更是绑定未来数字基础设施的合作路径 [27][28] - 采购GPU可能意味着后续数据中心建设、云服务架构、人工智能训练会优先考虑美国技术生态 形成长期黏性 [29] - 对印度而言 将GPU、数据中心等“新增长引擎”关键部件写进协议是一次产业升级信号 [33] 非关税壁垒与规则协调 - 印度承诺取消或放宽医疗器械和ICT产品的市场准入限制 这些非关税壁垒过去通过拖慢审批、变相设限影响美国企业 [8] - 协议包含“经济安全对齐”表述 提到通过投资审查、出口管制等手段协同行动以提升供应链韧性 这远超传统贸易协定范畴 [30][31] - 美印经贸合作正向技术联盟、供应链协作、战略协调方向延伸 [32] - 数字贸易规则的推进将触及数据本地化、跨境数据流动等敏感议题 是未来合作深度的关键考验 [64] 能源采购与地缘政治关联 - 路透社报道揭示 美国降税与印度减少俄罗斯石油采购、降低贸易壁垒挂钩 [36][37] - 美方称印度已承诺“直接或间接”停止进口俄油 并将监测执行情况 必要时可恢复关税 [38] - 现实中 印度多家炼厂已开始回避3到4月装船的俄油报价 采取“渐进式分散”策略 逐步增加从中东、非洲、南美的采购比例 [39][40][41] - 印度在能源采购上保持灵活性 基于利益计算在大国间周旋 不会彻底放弃俄油 [53][55] 协议执行机制与风险控制 - 协议是更大范围双边贸易协定的第一步 后续将继续扩展市场准入 [49] - 协议设计了“对等保险丝”机制：若任何一方单方面改变既定关税安排 另一方有权相应调整承诺 这为合作提供了空间并保留了威慑力 [49][66] - 协议价值在于建立有效的执行机制和争端解决渠道 而非承诺数字的高低 [65] - 真正的考验在于细节落实：如印度接受美国标准的评估结果、医疗器械进口许可的实际简化程度、数字贸易规则的具体化以及俄油采购占比的真实变化 [47] 印度的多边贸易战略 - 印度在美印声明发布前不久 刚刚和欧盟完成自贸协定谈判 欧印每年货物与服务贸易额超过1800亿欧元 [45] - 欧印新协定预计到2032年让欧盟对印出口翻倍 并带来每年约40亿欧元的关税节省 [46] - 印度同时推进与美、欧的协定 一边是订单驱动、快速见效的美印框架 一边是规则导向、长期稳定的欧盟协定 形成互补 [46][56] - 这种多线并进策略让印度在大国间获得更大回旋空间 无需非此即彼的选择 而是组合各方优势 [47][57]

整体出口表现 - 法国葡萄酒与烈酒出口连续第三年收缩 出口总量降至1.68亿箱 同比下降3% 为自2000年有可比记录以来的最低水平 [1][2] - 出口总额下降8%至143亿欧元 较2022年峰值累计蒸发超过17% [2] - 行业萎缩幅度超出周期性调整范畴 导致其从法国第二大贸易顺差部门退居第三 被航空航天与化妆品产业反超 [2] 中国市场分析 - 2025年法国酒类对华出口额锐减20%至7.67亿欧元 [3] - 干邑品类遭受结构性重创 出口量暴跌15% 出口额骤降24% 成为所有细分产品中跌幅最深、修复难度最高的板块 [3] - 中国对欧盟白兰地加征的反倾销关税精准命中了以干邑为代表的高溢价烈酒品类 直接抬升终端售价并打击了渠道商与高端消费群体的确定性预期 [3] - 中国市场复苏高度依赖贸易政策实质性松动 但在可预见的2026年 这一松动尚未显现明确信号 [3] 美国市场分析 - 2025年法国酒类对美出口额下降21%至30亿欧元 出口量跌破3000万箱整数关口 [5] - 美国潜在的200%追加关税威胁在2025年下半年显著抑制了进口商采购意愿 叠加批发环节去库存周期未完成 导致对美出口连续两年录得两位数跌幅 [5] - 美国市场的量级修正或许尚未到位 2026年仍可能出现新一轮下探 [5] 欧洲市场表现 - 2025年法国酒类对欧出口总额稳定在41亿欧元 [6] - 英国市场录得3%的进口量增长 成为欧洲板块中为数不多的正向贡献者 高端酒类消费客群保持相对稳定的采购节奏 [6] 核心品类香槟表现 - 香槟占法国葡萄酒出口额高达35% [9] - 2025年香槟出口呈现量价背离 出口量微幅上升 但出口值下降4.5% [9] - 量价背离主要归因于欧元兑美元汇率自2025年初以来的持续走强 侵蚀了以美元计价市场的收入规模 [9] - 对2026年销售前景持审慎态度 认为外部环境无显著差异 反弹幅度不会明显 [9] 增长前景与新兴市场 - 行业将增长预期转向欧盟新近达成的多边贸易协定 与南方共同市场及印度的自贸安排有望在中长期开辟增量通道 但短期内难以完全对冲现有市场的失速缺口 [9] - 2026年行业能否止跌回升 关键取决于主要贸易伙伴的关税政策走向与全球海运物流成本的实际回落速度 [11] - 新兴市场的增量贡献至少需要两至三年方能形成规模效应 [11]

行业整体表现与趋势 - 全球主要50家上市酒类生产商的股票市值在四年多内蒸发8300亿美元，股价较2021年6月历史高点下跌46% [1] - 全球啤酒销量在去年第四季度下降2.8% [3] - 年轻一代转向以健康为中心的生活方式，饮酒人数减少，千禧一代和Z世代对饮酒的热情逐渐消退 [1][3] - 经济放缓导致家庭支出减少，影响酒类消费 [1] - 美国酒精消费意愿在2025年8月降至1939年有记录以来的最低水平 [3] 公司具体动态与策略 - 喜力因需求疲软，计划全球裁员6000人，占其全球87000名员工总数的近7% [3] - 喜力的裁员将集中在欧洲或增长前景较差的非优先市场，供应链网络、总部和区域业务部门也将受影响 [3] - 喜力预计2026年利润增长将放缓至2%至6%，低于此前预测的2025年4%至8%的增长 [3] - 喜力首席执行官表示担忧消费者消费能力，并寻求平衡以避免因价格上涨给消费者带来负担 [3] - 喜力计划通过人工智能提高生产力和效率 [3] - 喜力的主要竞争对手嘉士伯在去年10月也表示将控制成本并进行裁员 [3] - 其他啤酒和烈酒生产商在多年销售低迷后，开始削减成本、出售资产并放缓生产 [3] 外部影响因素 - 世界卫生组织和美国卫生局局长等机构的警告，削弱了X世代的饮酒需求 [3]

协议概况与战略意义 - 印度与欧盟签署了一项被双方领导人高度评价的自贸协定，印度总理莫迪称之为“所有协议之母”，欧盟委员会主席冯德莱恩称之为“史上最棒的交易”[1] - 该协定覆盖全球约25%的GDP和三分之一的贸易额，影响人口达20亿[1] - 协议旨在应对共同的战略压力，特别是来自美国的贸易保护主义压力，被视为“敌人的敌人就是朋友”式的抱团取暖[3][7] - 该协定是全球贸易格局从“一超多强”向多极化重组的一部分，各国通过建立多元化的贸易伙伴关系以降低对单一市场的依赖并提高抗风险能力[22] 协议核心内容 - **关税减让**：印度将对超过90%的欧盟商品取消关税，欧盟则对近99%的印度出口商品实施关税减让[3] - **汽车行业**：印度将汽车进口关税从原先的110%大幅削减至40%，并计划逐步降至10%，为欧洲汽车制造商（如奔驰、宝马、大众）打开印度这一全球第三大汽车市场[8][10] - **农产品**：欧盟的红酒、烈酒、橄榄油等产品进入印度市场的关税将大幅降低甚至归零；作为交换，印度的茶叶、咖啡等农产品将更易进入欧盟市场[10][11] - **劳动力流动**：未来五年，欧盟每年将向印度公民提供10万个工作许可和数万个毕业生居留许可，便利印度IT精英和技术人才进入欧洲[11] - **部分行业零关税**：印度的纺织、皮革、水产等劳动密集型产业对欧盟出口将享受零关税待遇，涉及数百亿美元贸易额和数千万就业岗位[15] 经济效益预测 - 欧盟预计，仅关税减免一项，每年就能为其节省40亿欧元[12] - 欧盟预计到2032年，其对印度的出口额将翻一番[12] - 尽管目前印度在欧盟贸易总额中占比较小，但该协定被视为未来增长的重要推动力[13] 对主要行业的影响 - **欧洲汽车行业**：将显著受益于印度市场关税的大幅降低，获得巨大的市场准入机会[10] - **印度劳动密集型产业**：纺织、皮革、水产等行业将因对欧盟出口零关税而获得强劲的出口竞争力提升和增长机会[15] - **印度制造业**：“印度制造”计划有望获得欧洲技术和资本的支持，从而得到推进[15] - **印度IT与服务业**：人才向欧洲的流动将变得更加便利，有利于相关行业和人才发展[11] 潜在挑战与分歧 - 欧盟的“碳关税”（CBAM）机制可能对印度出口商构成障碍，印度企业认为这造成了不公平，国内也存在批评声音[15] - 协议谈判曾因汽车关税、农产品保护和知识产权等分歧而长期停滞，直至近期才快速达成[3] 对全球贸易格局的启示 - 该协定被视为对以美国“优先主义”和单边关税威胁为特征的贸易政策的一种集体反抗[19] - 协定表明，即便是美国的盟友，也不愿为配合其制裁体系而牺牲自身经济利益[21] - 该协定可能促使中国在某些中低端制造领域（如纺织、服装）面临来自印度更激烈的价格竞争，因印度获得了对欧盟的零关税优势[17] - 但分析认为，中国在全球贸易中的地位基于其高端制造和全产业链能力，与印度所处生态位不同，且中欧贸易互补性强、深度捆绑，格局不易被单一协定根本撼动[18][19]

行业整体表现 - 法国葡萄酒与烈酒出口在2025年连续第三年下滑 行业前景充满挑战 [1][3] - 2025年行业出口额下降8%至143亿欧元（约170.3亿美元） 出口量下降3%至1.68亿箱 [1][3] - 自2022年以来 行业出口额累计下跌17% 从法国第二大出口品类滑落至第三位 次于航空航天与化妆品行业 [1][3] 主要市场分析：美国 - 美国加征更高关税甚至威胁最高加征200%关税 严重抑制需求 下半年尤为明显 [1][3] - 2025年对美国出口额大跌21%至30亿欧元 出口量跌破3000万箱 [1][3] - 美国市场正在萎缩 仅靠调整出口量可能不够 2026年出口或许还会再降 [1][3] 主要市场分析：中国 - 受反倾销税严重抑制干邑、雅文邑及其他葡萄基烈酒对华出口影响 2025年对华酒类销售额大跌20%至7.67亿欧元 [1][3] - 法中地缘政治紧张标志着干邑在中国市场的黄金时代结束 重建需要漫长时间 [2][4] - 法国烈酒旗舰品类干邑成为贸易摩擦升级的最大受害者之一 出口量暴跌15% 出口额暴跌24% [2][4] 其他区域市场表现 - 在欧洲内部 法国葡萄酒及烈酒出口基本稳定在41亿欧元 英国等市场表现坚挺 尽管面临财政压力出口量仍增长3% [2][4] - 对南非出口额大涨22%至1.82亿欧元 [2][4] - 越南、菲律宾、澳大利亚也增长强劲 为传统市场萎缩下的多元化布局提供了空间 [2][4] 未来展望 - 行业有望从欧盟与印度、南方共同市场的新贸易协定中受益 这些地区需求正在增长 [1][3] - 若市场准入条件得不到改善 2026年形势仍将艰难 [1][3]