分能源形式看，上半年公司燃油车实现逆势增长，达到68.4 万台，纯电车销量达到51.1 万台，同比增长 173%，插混车销量达到21.4 万台，同比增长61%，7 月公司插混车销量达到4 万台，相当于比亚迪同类 车型的24.6%。上半年公司销量增长主要依赖经济型车，7 月份公司提高2025年度销量目标约11%至300 万台，显示公司对产销规模有较强诉求，但如果2025 下半年行业竞争加剧，公司或难以平衡规模与盈 利能力。 降本效果显著，但单车均价及毛利率同比下滑。上半年公司单车ASP 达到9.55 万元，同比下滑12.9%， 毛利率达到16.4%，同比下滑-0.3 个百分点。由于《台州宣言》后持续推进整合，公司上半年销售费用 率/行政费用率/研发投入同比均下降。上半年公司单车净利润达到4724 元，同比提升37%，核心归母净 利率提升至4.4%。上半年公司核心归母净利润达到66.6 亿（同比增长102%），其中毛利增利48.5 亿。 外汇汇兑对归母净利润实现增利26.4 亿。 机构：平安证券 研究员：王德安/王跟海 事项： 公司披露2025 年中期业绩，2025 年上半年公司实现营业收入1503 亿元（同比+ ...

财务表现 - 公司上半年营业收入首次超过1500亿元，达到1503亿元，同比增长27% [1] - 归母净利润92.9亿元，同比下滑14%，但核心归母利润66.6亿元，同比增长102% [1] - 毛利总额提升至247亿元，毛利率达16.4%，总现金水平稳步上升至588亿元 [1] 新能源业务 - 新能源汽车业务爆发式增长，上半年累计销量约72.5万辆，同比增长126%，新能源渗透率达到51% [2] - 银河E5上市后新能源盈利周期全面开启，单车核心归母净利润同比涨幅37%，核心归母净利率涨幅57% [2] - 7月新能源销量占比进一步提升至55% [2] 品牌表现 - 银河系列表现强劲，上半年销量约54.8万辆，同比增长232%，截至7月底累计销量突破120万辆 [4] - 领克品牌上半年累计销量约15.41万辆，同比增长22% [4] - 极氪品牌上半年销量超9万辆，同比增长3.26%，仅完成全年目标的28.36% [4] 燃油车业务 - 燃油车销量约61.59万辆，同比增长7%，7月销量约23.77万辆，同比增长58% [4] - 燃油车已连续5个月实现同、环比双增长 [4] 战略调整与整合 - 公司持续推进"回归一个吉利"战略，销售与行政费用率分别同比下降16%和26% [5] - 极氪与领克合并协同效应显著，极氪第二季度首次实现经营利润转正，研发费用率7.8%，同比下降5.8个百分点 [5] - 吉利汽车与极氪签署合并协议，预计年底前完成交割，合并费用不超过24亿美元的30% [9] 海外市场 - 上半年出口销量超18万辆，同比減少8%，其中新能源汽车出口销量约4.05万辆，同比增长146% [11] - 公司对海外市场组织架构和产品策略进行调整，成立全球协同加区域深耕的扁平化发展模式 [12] 短板与挑战 - 单车平均销售收入下滑1.4万元至9.6万元，毛利率微降0.3个百分点至16.4% [13] - 品牌建设存在不足，需加强用户驾驶体验和心理感受 [14]

业绩表现 - 上半年吉利汽车销量增长强劲，产品盈利能力稳健，费用率大幅下降 [1] - 核心归母净利润同比大幅增长102%，至66 6亿元 [1] - 单车核心归母净利润同比涨幅37%，核心归母净利率涨幅达57% [1] 新能源业务 - 银河品牌产品表现较好，新能源盈利周期全面开启 [1] - 银河E5自2024年8月上市以来带动盈利能力提升 [1]

投资评级 - 维持买入评级，目标价24.70港元（对应人民币22.50元，汇率1港元=0.9108元人民币）[4][7] - 当前股价17.66港元（2025年8月1日），较目标价有39.8%上行空间[7] 核心观点 - 预计营销改革和新车上市将推动销量市占率提升[2] - 2025年7月总销量23.77万辆（同比+57.7%），新能源车销量13.01万辆（同比+120.4%），1-7月累计完成全年300万辆目标的55%[11] - 吉利银河系列表现亮眼：7月销量9.50万辆（同比+469%），银河E5单月销量1.38万辆，星耀8销量1.01万辆[11] - 极氪品牌7月销量1.70万辆（同比+8.4%），营销改革措施逐步见效，9X混动车型上市有望改善盈利能力[11] 财务预测 盈利预测 - 2025-2027年EPS预测：1.50/1.76/2.13元[4] - 2025-2027年归母净利润预测：151.21/177.35/214.51亿元（同比-9.1%/+17.3%/+21.0%）[6] - 毛利率持续提升：2025-2027年预测16.3%/16.6%/16.7%[6] 收入增长 - 2025-2027年营收预测：3194.44/3813.63/4426.85亿元（同比+33.0%/+19.4%/+16.1%）[6] - 2024年营业利润同比增速达100.8%，2025年预计增长84.7%[6] 估值指标 - 当前市盈率10.2倍（2025E），低于可比公司15倍均值[4][6] - 市净率1.4倍（2025E），净资产收益率13.8%-14.6%（2025-2027E）[6] 市场表现 - 12个月绝对涨幅124.99%，显著跑赢恒生指数（+41.62%）[8] - H股总市值1780.95亿港元，流通股本100.85亿股[7] 产品动态 - 银河A7将于8月8日上市，预售指导价9.78万元起，搭载雷神AI电混2.0技术[11] - 极氪9X定位豪华全尺寸SUV，采用浩瀚-S电混架构和AI数字底盘技术[11]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[4] 报告的核心观点 - 2025年汽车消费高端占比继续下降，20万元以上汽车销量占比降至21%，同比降2.5PP；随增换购占比提升，消费者购车级别不断提升，呈现“车越来越大，但也越来越便宜”趋势；7 - 8月行业进入传统淡季，预计下半年终端市场有望继续热销，价格战风险有望下降，建议积极观察情绪消化后的板块布局机会，港股建议择机兑现 [7][9][10] 根据相关目录分别进行总结 分价格销量及份额 - 各价格带销量占比变化：0 - 10万元1 - 5M25占比32.7%、同比升0.7PP；10 - 15万元1 - 5M25累计占比33.8%、同比升4.4PP；15 - 20万元1 - 5M25累计占比12.2%、同比降2.6PP；20 - 25万元1 - 5M25累计占比9.1%、同比升0.4PP；25 - 30万元1 - 5M25占比4.9%、同比降0.5PP；30 - 40万元1 - 5M25销量累计占比6%、同比降2.2PP；40万元以上1 - 5M2占比1.3%、同比降0.3PP [7] - 两两价格带合并销量占比变化：0 - 15万元1 - 5M25累计占比67%、同比升5.2PP；10 - 20万元1 - 5M25累计占比46%、同比升1.8PP；15 - 25万元2024年开始同比下降；20 - 30万元1 - 5M25累计占比14%、同比降0.1PP；25 - 40万元1 - 5M25累计占比11%、同比降2.7PP；30万元以上1 - 5M25累计占比7.3%、同比降2.5PP [7][8][10] 分级别销量及占比 - 0 - 20万元：A 级4 - 5M25占比下降（38% / - 6.5PP），B 级（37% / + 1.1PP）和 C 级（5.3% / + 0.1PP）占比提升；4 - 5M25在20万元以下狭义乘用车合计批发350万辆、同比升14%、环比升11%，占比77%、同比升1.2PP、环比降3.1PP [10] - 20万元以上：A 级（5.2% / - 1.0PP）和 B 级（44% / - 6.7PP）占比下降、C 级占比提升（48.9% / + 6.3PP）；4 - 5M25在20万元以上合计批发103万辆、同比升6.0%、环比升34%，占比23%、同比降1.2PP、环比升3.1PP [10] 投资建议 - 整车推荐江淮汽车；建议关注理想汽车i8新车、北汽蓝谷的享界品牌投入增强、小米集团YU7交付提速；建议关注油车占比更高、进程加快的上汽集团、长城汽车 [9]

新车上市信息 - 北京越野BJ40将于2025年7月19日上市，属于A级SUV，工程更改规模为MCE1（小改款），MSRP范围14.99-15.99万元，提供2.0T柴油和汽油版本，功率分别为120kW/400N·m和180kW/395N·m [1][5][6] - 上汽通用五菱星驰将于2025年7月22日上市，属于AO级SUV，工程更改规模为MCE1（小改款），MSRP范围5.68-7.18万元，搭载1.5L发动机，匹配6MT或CVT变速箱，功率73kW/143N·m [2][13][14] - 领克Z20将于2025年7月22日上市，属于A级SUV，工程更改规模为NM（全新产品），MSRP范围10.99-12.19万元，纯电动车型，电池容量51.2kWh，续航430km（CLTC） [3][21][22] - 银河E5将于2025年7月24日上市，属于A级SUV，工程更改规模为MCE1（小改款），MSRP范围10.98-14.58万元，纯电动车型，提供530km和610km两种续航版本（CLTC） [4][29][30] - 零跑B01将于2025年7月24日上市，属于A级轿车（A NB），工程更改规模为NP（全新产品），MSRP范围8.98-11.98万元，纯电动车型，提供430km、550km和650km三种续航版本（CLTC） [5][37][38] - 比亚迪海狮06新能源将于2025年7月24日上市，属于B级SUV，工程更改规模为NP（全新产品），MSRP范围13.98-16.38万元，提供插电混动和纯电动版本，插电混动续航121/170km（CLTC），纯电动续航520/605km（CLTC） [6][45][46] 工程更改规模定义 - 全新产品(NP)：全新上市车型，车型名称是全新的 [2] - 小改款(MCE1)：车型的配置、外观造型发生小范围变化，但不涉及车型模具的改变 [2] - 中改款(MCE2-1)：通常指车型的facelift，即车型的前脸造型或模具的改变，但不涉及动力的改变 [2] - 中改款(MCE2-2)：涉及发动机或变速箱的改变，但不涉及前脸造型或模具的改变 [2] - 大改款(NCE3)：车型的模具和动力都进行改变 [2] - 价格调整(MSRP)：现有车型官方指导价的变动 [2] 车型参数配置 - 北京越野BJ40车身尺寸4790×1940×1929(1949)mm，轴距2760mm [6] - 上汽通用五菱星驰车身尺寸4350×1750×1610mm，轴距2550mm [14] - 领克Z20车身尺寸4460×1845×1573mm，轴距2755mm [22] - 银河E5车身尺寸4615×1901×1670mm，轴距2750mm [30] - 零跑B01车身尺寸4770×1880×1490mm，轴距2735mm [38] - 比亚迪海狮06新能源车身尺寸4810×1920×1675mm，轴距2820mm [46]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][118] 报告的核心观点 - 考虑到密集新车周期催化、高端品牌极氪与领克驱动ASP向上、领克收购完成后销售收入并表，预测公司2025 - 2027年营业收入3367/3685/3956亿元，同比增长40%/10%/7% [7] - 考虑到新能源车毛利率逐步爬升、品牌重组有望驱动经营提效，预测公司2025 - 2027年归母净利润152/178/217亿元，同比增速 - 8%/17%/22%，分别对应2025 - 2027年1.6/1.9/2.3元EPS，当前股价对应2025 - 2027年9.6/8.3/6.8倍PE [7] - 平台化造车成本优势延续支撑平稳度过价格战，高阶智驾平权强化新能源产品竞争力，叠加油车或有超预期表现驱动交付曲线向上势能充足，品牌重组经营提效有望驱动2025年往后业绩加速增长 [7] 各部分总结 新能源步伐加速，战略转型驱动经营提效 - 吉利汽车造车业务历经四大阶段，4.0时代标志新能源时代拐点来临，旗下有吉利、银河、极氪、领克四大品牌，覆盖低中高端车型及多种能源形式 [19][20][22] - 2020 - 2024年公司收入高速增长受益于品牌拓展及出口业务，净利率部分受新能源业务拖累，2024年净利率触底反弹 [25] - 《台州宣言》彰显公司战略调整决心，已完成银河与极氪品牌整合，有望改善经营效率、提升品牌竞争力 [31] 银河：平台化确保性价比，高阶智驾有望强化优势 - GEA架构专为新能源车型研发，具备混动专用性，兼容多种新能源形式，覆盖全尺寸、全品类新能源产品；雷神EM - i超级电混系统提升能耗表现，操纵自带流畅电感 [36][42] - 银河旗下GEA车型成爆款，彰显造车能力，2025H2起新品全系标配高阶智能驾驶功能，待智驾能力跟进后有望成为2025H2增量主力 [44][51] 极氪科技：产品力均衡全能，协同效应驱动减亏加速 - 极氪发展历经“高端→主流→高端”三阶段，产品矩阵兼顾主流及高端市场；SEA浩瀚架构均衡全能，实现降本提速，车型迭代节奏加快 [52][57][68] - 极氪2025 - 2026年预计发布多款新车，混动技术再革新，有望驱动交付曲线向上 [72] - 极氪整合领克汽车，融合集团资源，领克研产资源丰富，与极氪形成互补，合并后可降低成本、提升产能利用率 [73][77] - 领克赋能极氪国内渠道下沉，整合欧洲门店渠道，合并后有望缓解品牌内耗、提升品牌整体竞争力 [78][82] 油车：性价比优势稳固，持续获取合资份额 - 油车市场规模萎缩，自主品牌驱赶合资份额，吉利核心油车交付维持向上趋势 [85] - 吉利油车依托CMA架构有成本优势，配置足、售价低，核心车型如星越L在同级市场有竞争力 [90] 出口：依托集团全球布局，发力新兴市场 - 疫情后全球乘用车市场复苏，中国品牌在俄市场份额提升，吉利汽车出口跟随大盘提升，俄罗斯成出口增量主力 [95][103] - 吉利依托集团海外产能布局推进出口，创新出海模式，2025年有望看到出口业务加速 [111][114] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司主营业务收入3367/3685/3956亿元，同比增长40%/10%/7%；归母净利润152/178/217亿元，对应2025 - 2027年9.6/8.3/6.8倍PE，显著低于可比公司平均 [117][118] - 公司造车历史积淀深厚，2025年银河、极氪、领克等业务向好，主品牌油车贡献利润，维持“买入”评级 [118]

核心观点 - 吉利汽车2025年一季度业绩表现亮眼，营收725亿同比增长25%，净利润22.8亿同比增长134%，季度交付70.4万辆同比增长47.6%，但市盈率不到10倍，市场对其估值存在分歧 [3] - 吉利新能源车渗透率快速提升，从2021年的6.2%增至2025年Q1的48%，有望在2025年超过50% [11][13][16] - 银河品牌成为吉利销量增长新引擎，2025年前5个月贡献了80%的销量增长 [50] - 极氪作为高端新能源品牌表现不及预期，2025年Q1增速大幅下滑至25.2%，吉利通过收购领克51%股权进行业务整合 [36][38] - 吉利资本运作能力突出，2024年出售附属公司收益91亿占净利润54.7%，2025年Q1其他收益35.9亿占净利润61.2% [51] 销量表现 - 2017年销量首次突破100万辆达128万辆，同比增长41.6% [5] - 2018-2022年连续五年未完成销量目标，其中2019-2020年销量连续负增长 [6] - 2023年销量169万辆完成目标，2024年销量218万辆同比增长29.1% [7] - 2025年前5个月累计销量117.3万辆同比增长48.6%，相当于比亚迪的66.5%，加上沃尔沃、宝腾后达到比亚迪的85% [7][9] - 2025年销量目标271万辆，其中吉利品牌200万辆，极氪32万辆，领克39万辆 [7] 新能源转型 - 2015年提出"蓝色吉利行动"目标2020年新能源占比90%，但2021年仅实现6.2% [11] - 2022年新能源车销量占比提升至24.7%，2023年28%，2024年41%，2025年Q1达48% [13] - 采取"两条腿走路"策略，纯电和插混并行发展 [17] - 插混车型占比从2023年Q1的8%快速提升至Q4的45.2%，2023年全年占比约三分之一 [18][19] - 2025年前5个月插混车型占比稳定在30%左右 [21] 极氪发展 - 2021年3月成立，2024年5月在纽交所上市，上市速度创纪录 [26][29] - 业务结构类似"小小比亚迪"，2024年整车收入553亿占比72.9%，电池及零部件收入163亿占比22.1% [31] - 定位中高端市场，单车均价从2021年25.7万提升至2023年28.6万，毛利率从2%提升至15% [33] - 2024年销量22.2万辆同比增长87.2%，但2025年Q1增速骤降至25.2% [35][36] - 2025年2月收购领克51%股权整合资源，"氪、克"组合2025年前5个月增速21.1% [38][40] 银河品牌 - 2023年推出，聚焦10-20万元区间新能源车 [45] - 2023年销量8.35万辆，2024年36.2万辆，2025年前5个月45.8万辆，累计超90万辆 [46][47] - 2024年Q3对吉利总销量贡献率19.1%，Q4提升至33.5% [48] - 2025年前5个月贡献吉利80%的销量增长，1月和5月贡献率达100% [50]

业绩表现 - 2025年第一季度公司实现收入724.95亿元，同比增长25%，归母净利润56.7亿元，同比增长264% [1] - 一季度销量70.4万辆，同比增长47.9%，其中新能源车/燃油车/出口销量分别为33.9/36.5/8.9万辆，同比分别增长135.4%/10.0%/1.7% [1] - 银河品牌表现强势，同比增长214%，带动新能源车销量快速向上，中国星系列推动燃油车逆市增长 [1] 财务指标 - 回溯重列后2025Q1毛利率15.8%，同比提升0.2pct，期间费用率11.5%，同比下滑2.7pct [2] - 销售/行政/研发/财务费用率分别为5.0%/1.9%/4.6%/-0.04%，同比分别-2.1pct/-0.5pct/持平/+0.1pct [2] - 汇率波动对税后利润产生正面影响约20-23亿元，主要因出口业务增长及人民币兑卢布贬值 [1] 产品与战略 - 2024年发布9款新能源车型，银河/极氪/领克各3款，银河E5、星愿等成为爆款车型 [3] - 2025年计划发布10款新车型，银河/极氪/领克分别为5/3/2款，产品矩阵持续完善 [3] - 1-3月月均销量23.5万辆，同比增长47.9%，全年271万辆销量目标有望超额完成 [3] 增长预期 - 预计2025-2027年收入分别为3269.04/3922.85/4707.42亿元，对应增速36.1%/20.0%/20.0% [3] - 归母净利润预计149.36/186.12/230.37亿元，对应增速-10.2%/24.6%/23.8%，3年CAGR为11.5% [3]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][6] 报告的核心观点 - 公司一季度业绩大幅增长，整合稳步推进，电动化转型加速，建议“买进” [7] 公司基本资讯 - 产业为汽车，2025年5月19日H股价19.24，恒生指数23332.7，股价12个月高/低为19.74/7.47 [2] - 总发行股数和H股数均为10079.62百万，H市值1352.41亿元，主要股东为Proper Glory Holding Inc.，持股25.24% [2] - 每股净值8.71元，股价/账面净值2.21，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为17.60%、16.89%、99.23% [2] 近期评等 - 2025年4月7日前日收盘13.42，评等为买进 [3] - 产品组合中汽车占比85%，电池包占比5.7%，零部件占比4.4% [3] 业绩情况 - 2025Q1实现营收724.95亿元，同比增24.5%，归母净利润56.7亿元，同比增264%，业绩超预期 [7][9] - 一季度销售汽车70.38万辆，同比增48%，新能源子品牌银河、领克和极氪合计销量33.9万辆，同比增长135% [9] - 一季度新能源产品销量占比提升至48.2%，同比提升18个百分点，整体毛利率为15.8%，同比提升0.16pct [9] - 销售费用率同比下降2.1pct，管理费用率同比下降0.53pct [9] 业务整合 - 5月7日拟私有化极氪，购买价为每股2.566美元或每股美国存托凭证25.66美元，需约150亿元资金，极氪估值约470亿人民币 [9] - 今年2月极氪正式控股领克，私有化完成后汽车业务在研发、营销、采购等方面将进一步整合，预计整体效益提升超5% [9] 盈利预期 - 预计2025/2026/2027年净利润分别达132/176/218亿元，扣除一次性收益影响，YOY分别为+44%/+30%/+24%，EPS分别为1.35/1.75/2.2元 [7][9] - 当前股价对应P/E分别为13/10/8倍 [7][9] 财务数据 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（Net profit，RMB百万元）|5308|16632|13581|17602|21836| |同比增减（％）|0.91%|213.32%|-18.35%|29.61%|24.05%| |每股盈余（EPS，RMB元）|0.527|1.651|1.350|1.749|2.170| |同比增减（％）|0.85%|212.96%|-18.25%|29.61%|24.05%| |H股市盈率（P/E，X）|32.84|10.49|12.84|9.90|7.98| |股利（DPS，HKD元）|0.20|0.33|0.36|0.40|0.44| |股息率（Yield，％）|1.16%|1.91%|2.10%|2.31%|2.54%|[11] |产品销售收入（百万元）|179204|240194|318365|386076|443325| |销售成本（百万元）|151789|201993|267745|324304|372393| |其他营业收入（百万元）|1367|905|1000|1000|1000| |销售及分销成本（百万元）|11832|13283|15918|18532|20393| |管理费用（百万元）|12020|4897|6367|7722|8423| |财务费用（百万元）|-544|-692|-96|0|0| |联营公司投资收益（百万元）|599|969|1938|2072|2217| |税前利润（百万元）|4950|18404|15178|19876|24656| |所得税支出（百万元）|15|1604|1321|1729|2145| |净利润（百万元）|4935|16799|13858|18146|22511| |少数股东权益（百万元）|-373|167|277|544|675| |普通股东所得净利润（百万元）|5308|16632|13581|17602|21836| |EPS（元）|0.527|1.651|1.350|1.749|2.170|[14] |现金及现金等价物（百万元）|35746|40865|57375|88644|124105| |应收帐款（百万元）|42711|58307|64137|67344|70711| |存货（百万元）|15422|23078|27463|32681|38891| |流动资产合计（百万元）|113635|125322|135347|146175|157869| |于联营、合营公司权益（百万元）|15703|31424|32995|34645|36377| |物业、厂房及设备（百万元）|27351|26384|27175|27991|28830| |无形资产（百万元）|23920|28751|29326|29912|30510| |非流动资产总额（百万元）|78963|104070|114211|119046|124295| |资产总计（百万元）|192598|229392|249559|265221|282164| |流动负债合计（百万元）|96824|127200|131016|134946|138995| |长期负债合计（百万元）|10622|9772|10749|11824|13007| |负债合计（百万元）|107446|136972|141765|146770|152001| |少数股东权益（百万元）|4643|5678|6132|6622|7152| |股东权益合计（百万元）|85151|92420|101662|111828|123011| |负债和股东权益总计（百万元）|192598|229392|249559|265221|282164| |经营活动产生的现金流量净额（百万元）|22342|26507|34460|41352|47554| |投资活动产生的现金流量净额（百万元）|-16145|-9132|-10502|-12077|-13888| |筹资活动产生的现金流量净额（百万元）|-2764|-13297|-6648|1994|1795| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|3434|4079|17310|31269|35461|[14]