投资评级与目标价 - 报告对工业富联维持“买入”投资评级 [6] - 报告维持目标价为100.0元人民币 [1][5][6] 核心观点与业绩展望 - 公司正全力把握AI基础设施建设的强劲需求，实现业务“量”与“利”的平衡与优化 [1] - 公司对2025年第四季度营运前景持续乐观，预期营收将持续显著增长 [1] - 凭借在GPU模组、计算板等核心组件的领先份额及与客户的深度绑定，公司有望在AI业务高速增长的同时维持盈利能力 [1] - 维持公司2025-2027年归母净利润预测为353.2亿元、550.1亿元、627.8亿元，同比增速分别为+52%、+56%、+14% [5] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测为1.78元、2.77元、3.16元 [5][10] AI服务器与网络设备业务增长 - 2025年第三季度，公司云计算服务提供商AI服务器营收同比增长超3倍，GPU AI服务器营收同比增长超5倍 [2] - 展望第四季度，预计云计算服务提供商AI服务器营收同比增长超4倍，GPU AI服务器营收同比增长或超5倍 [2] - 预计第四季度云计算服务提供商AI相关业务有望占整体云计算业务收入70%以上 [2] - 800G交换机业务成为另一增长极，第三季度营收同比增长超27倍，第四季度预计营收同比增长4.5倍 [2] - 展望2025/2026/2027年，预计包含AI服务器在内的公司云计算业务同比有望增长83.6%、103.3%、24.5% [2] - 云计算业务营收占比预计将逐年提升至65.7%、80.9%、84.9%，成为公司最重要成长引擎 [2] - 维持机柜交付10万台的预测 [2] 盈利能力与毛利率改善 - 工业富联2025年前三季度毛利率为6.8%，与去年同期持平 [3] - 公司预计第四季度毛利率有望持续提升 [1][3] - 支撑毛利率改善的因素包括新产品顺利量产伴随良率及测试效率提升、关键零组件自供价值量持续提升、以及与客户在前期的深度绑定 [3] - 公司在GPU模组、计算板、智能网卡等环节份额领先 [3] 行业背景与竞争格局 - 2025年北美前五大云计算服务厂商在数据中心的投资将突破3900亿美元 [4] - 全球AI基础设施资本支出预计到2030年将突破1万亿美元 [4] - 800G交换机出货量预计每年超过翻倍成长，到2027年交换机市场将突破657亿美元 [4] - 2025年中国在可再生能源与核电领域的投资达3510亿美元，领跑全球 [4] - 行业需求旺盛，客户投入重点已从订单量转向产能建设规模及时效，具备规模化交付能力的供应链伙伴将最为受益 [4] 财务数据与估值 - 截至2025年11月13日，公司收盘价为67.99元人民币，市值为13507.2亿元人民币 [7] - 报告基于2026年预计每股收益2.77元，并鉴于公司作为AI算力基础设施核心供应商的地位给予估值溢价，对应2026年36.1倍市盈率，得出目标价 [5] - 可比公司2026年预期市盈率均值为26.2倍 [5][17]

财务业绩摘要 - 2025年前三季度公司实现收入6039.31亿元，同比增长38.40% [1] - 2025年前三季度公司实现归母净利润224.87亿元，同比增长48.52% [1] - 2025年第三季度公司实现收入2431.72亿元，同比增长42.81% [1] - 2025年第三季度公司实现归母净利润103.73亿元，同比增长62.04% [1] 盈利能力与效率 - 2025年前三季度公司毛利率达6.76%，保持基本稳定 [2] - 前三季度销售、管理、研发费用率分别较上年同期降低0.02、0.05、0.38个百分点 [2] - 受益于费用率优化，今年前三季度公司净利率达3.73%，较上年同期提高0.26个百分点 [2] 业务板块表现 - 2025年前三季度云计算业务收入同比增长超65%，第三季度收入同比增长超75% [3] - 云计算业务中云服务商板块表现亮眼，前三季度营收同比增长超150%，占比达70% [3] - 云服务商GPU AI服务器前三季度营收同比增长超300%，第三季度同比增长逾5倍 [3] - 2025年前三季度通信及移动网络设备业务保持稳健增长，AI智能终端带动换机需求 [3] - 交换机业务第三季度单季度同比增长100%，800G交换机单季度同比增长超27倍 [3] 增长驱动力与未来展望 - AI服务器强劲需求叠加GB200规模化交付是公司持续高增的主要驱动力 [2] - 截至9月底合同负债金额达25.38亿元，较6月底增长26.42%，较24年底增长626.06%，显示客户订单需求强劲 [2] - 截至9月底存货金额为1646.64亿元，较6月底增长33.93%，较24年底增长93.12%，公司积极备货以支持未来订单交付 [2] - 公司作为全球AI服务器头部ODM厂，预计在GB系列服务器中将占据重要份额 [4]

AI行业与互联网泡沫对比 - 当前AI热潮与互联网泡沫存在本质差异 投资界主流共识认为AI繁荣并非互联网泡沫2.0 [2] - 关键区别在于AI潮领头羊为规模庞大、资产负债表强劲、收入和利润快速增长的巨头公司 而互联网泡沫时期多为规模小且亏损的网络公司 [2] - AI需求有明确订单支撑 微软商业剩余履约义务激增51%至3920亿美元 Alphabet的Cloud积压订单环比增长46%达1550亿美元 互联网泡沫需求多为炒作 [2] - AI已形成从算力需求方到算力供给方再到下游应用的完整生态 各环节均有真实营收支撑 [3] AI基础设施建设现状 - AI算力基建正处于加速扩张阶段 科技巨头集体上调资本支出预期 [4] - Meta将2025年资本开支指引上调至700-720亿美元 核心投向AI数据中心与算力硬件 [4] - Alphabet将全年资本开支指引从850亿美元上调至910-930亿美元 重点用于Cloud与AI基础设施扩建 [4] - 微软单季度资本开支达349亿美元 公司表示会持续加大投入以应对需求缺口 [4] - 制造商工业富联备货金额已超过1600亿元 全球Token处理量在17个月内增加150倍 印证基建投入合理性 [4] - 美国《芯片与科学法案》、欧盟Invest AI计划等政策为算力需求加速扩张提供支撑 [4] 资金布局与"卖铲人"逻辑 - 资金布局核心逻辑是寻找需求确定、业绩兑现的环节 "卖铲人"为当前最具确定性方向 [5] - 工业富联前三季度归母净利润达224.87亿元 同比增长48.52% 已接近去年全年水平 [5] - 工业富联AI服务器业务爆发力突出 云服务商GPU AI服务器前三季度营收同比增长超300% 三季度单季环比增长90% 同比增幅达5倍 [5] - 800G交换机等配套产品出货量快速放量 [5] - 全球公募基金增持AI硬件标的 工业富联新晋前十大重仓股 获增持金额超300亿元 [5][6] - 算力主题基金规模快速扩张 单只基金季度规模增长28% 机构持仓比例从35%升至42% [6]

投资评级 - 报告对工业富联维持“优于大市”评级 [4][6] 核心观点 - 公司业绩高速增长，第三季度营收达2431.72亿元，同比增长42.81%，归母净利润达103.73亿元，同比增长62.04% [1] - AI服务器业务是核心驱动力，云计算业务前三季度营收同比增长超65%，第三季度同比增长超75% [2] - AI需求带动相关硬件放量，交换机业务第三季度同比增长100%，其中800G交换机单季同比增长超27倍 [2] - 上游巨头英伟达对AI算力需求释放乐观预期，预示着产业链公司将充分受益 [3] - 基于AI基建的强劲需求，报告上调公司盈利预期，预计2025-2027年归母净利润将达356.44/693.09/874.57亿元 [4] 财务业绩表现 - 前三季度公司实现营业收入6039.31亿元，同比增长38.40%，归母净利润224.87亿元，同比增长48.52% [1] - 第三季度毛利率为7.00%，同比提升0.03个百分点，环比提升0.50个百分点 [1] - 云服务商业务表现突出，其营收占云计算业务比重达70%，前三季度同比增长超150% [2] - 云服务商GPU AI服务器前三季度营收同比增长超300%，第三季度同比增长逾5倍 [2] 未来盈利预测 - 预计2025年营业收入为9542.41亿元，同比增长56.7% [5] - 预计2025年归母净利润为356.44亿元，同比增长53.5%，2026年增速预计达94.4% [5] - 盈利能力持续改善，预计净资产收益率将从2024年的15.2%提升至2027年的38.1% [5] - 估值水平有望下降，预计市盈率将从2025年的41.7倍降至2027年的17.0倍 [5] 业务驱动因素 - AI服务器整机柜方案持续放量，是业绩增长的主要动力 [1][2] - 头部云厂商持续加大资本开支，GB200系列大批量出货及GB300推出将推动公司增长 [4] - 精密机构件业务受AI智能终端新品推出带动，客户换机需求上升 [2]

投资评级与目标价 - 报告对沪电股份的投资评级为“强推”，并予以维持 [2] - 目标价格为89.7元，相较于当前价71.63元存在约25%的上涨空间 [2][4] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入135.12亿元，同比增长49.96%；归母净利润27.18亿元，同比增长47.03% [2] - 2025年第三季度单季业绩创历史新高，营业收入达50.19亿元，环比增长12.62%；归母净利润10.35亿元，环比增长12.44% [2] - 剔除约2300万元汇兑亏损影响后，第三季度实际净利率超过20.62%，显示盈利能力持续提升 [8] - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为39.10亿元、57.60亿元和85.15亿元，对应同比增速为51.1%、47.3%和47.8% [4][8] 产品与技术进展 - 在算力产品领域，支持112/224Gbps速率的GPU平台产品已进入批量生产阶段，下一代GPU及XPU平台产品正与客户共同开发 [8] - 在网络交换产品领域，用于Scale Up的NPC/CPC交换机开始批量生产，用于Scale Out的112Gbps/Lane以太网交换机已批量交付，224Gbps产品在开发中 [8] - NPO和CPO架构的交换机技术正持续配合客户进行开发，显示技术布局领先 [8] 产能扩张与战略布局 - 公司自2024年第四季度以来固定资产连续四个季度环比快速增长，加大对关键制程的投资 [8] - 泰国生产基地于2025年第二季度进入小规模量产，并在AI服务器和交换机应用领域获得客户认可，预计2025年底接近合理经济规模 [8] - 公司拟投资43亿元扩建产能，新产能预计在2026年下半年开始试产，以满足AI产业对高端PCB的中长期需求 [8] 盈利预测与估值 - 报告上调了公司2025-2027年的盈利预测，归母净利润预测值分别调整为39.10亿元、57.60亿元和85.15亿元 [8] - 基于公司产品结构优化带来的ASP和盈利能力提升预期，参考行业及可比公司估值，给予2026年30倍市盈率的目标估值 [8] - 当前公司股价对应2025年预测市盈率为35倍，2026年预测市盈率为24倍，报告认为其向下有估值保护，向上有业绩超预期可能 [4][8]

财务业绩 - 公司2025年前三季度归母净利润为224.9亿元，同比增长49% [1] - 公司2025年第三季度归母净利润为103.7亿元，同比增长62%，环比增长51% [1] - 公司2025年第三季度营收及利润均创下单季度历史新高 [1] 业务表现 - AI服务器业务成长显著，系统组装成为AI服务器性能提升的新驱动力 [1] - AI提振通信及移动网络设备需求，800G交换机成长强劲 [1] - 公司通信及移动网络设备业务有望持续受益于AI需求 [1] 估值与评级 - 采用可比公司2026年29倍市盈率进行估值，对应目标价为82.94元 [1] - 维持对公司"买入"评级 [1]

投资评级与估值 - 报告对工业富联维持"买入"评级，目标价为82.94元 [3] - 估值基于可比公司2026年29倍市盈率，原因为公司高端产品占比持续提升 [3] - 当前股价为72元（2025年10月31日），较目标价存在上行空间 [6] 盈利预测与财务表现 - 上调2025-2027年每股收益预测至1.75元、2.86元、3.61元，原预测为1.59元、2.19元、2.59元 [3] - 预测2025年营业收入将达8762.59亿元，同比增长44%，2026年预测为11858.51亿元，同比增长35% [5] - 预测2025年归属母公司净利润为347.33亿元，同比增长50%，2026年预测为568.12亿元，同比增长64% [5] - 2025年前三季度营收为6039.3亿元，同比增长38%，归母净利润为224.9亿元，同比增长49% [10] - 2025年第三季度单季营收2431.7亿元，同比增长43%，归母净利润103.7亿元，同比增长62%，均创单季度历史新高 [10] AI服务器业务表现 - AI服务器业务成长显著，2025年前三季度云计算业务营业收入同比增长超过65%，第三季度单季同比增长超过75% [10] - 云服务商业务表现亮眼，前三季度收入占云计算业务的70%，同比增长超150%，第三季度单季同比增长逾2.1倍 [10] - 云服务商GPU AI服务器前三季度营业收入同比增长超过300%，第三季度单季环比增长逾90%、同比增长逾5倍 [10] - 系统组装成为AI服务器性能提升的新驱动力，公司作为行业龙头具有技术领先优势 [10] 通信及网络设备业务 - AI提振通信及移动网络设备需求，800G交换机快速放量 [2] - 2025年第三季度交换机业务单季同比增长100%，其中800G交换机单季同比增长超27倍 [10] - 精密机构件业务受AI智能终端新品推出带动，客户换机需求上升，业务持续增长 [10] 市场表现与估值比较 - 公司近期股价表现强劲，近3个月绝对涨幅达108.03%，近12个月涨幅达202.73%，显著跑赢沪深300指数 [6] - 当前市盈率为41.2倍（2025年预测），预计将降至25.2倍（2026年预测）和19.9倍（2027年预测） [5] - 净资产收益率预计将从2024年的15.9%提升至2026年的29.1% [5]

投资评级 - 对工业富联维持“买入”评级 [1][8] 核心观点 - 工业富联业绩增长的“可持续性”初步得到印证，2025年前三季度实现营业收入6039.31亿元，同比增长38.40%，归母净利润224.87亿元，同比增长48.52% [5] - 云业务是驱动公司发展的首要引擎，前三季度营收同比增长超65%，其中第三季度单季增速提升至75%以上，主要得益于超大规模数据中心AI机柜产品的规模交付 [6] - 云服务商业务作为云计算核心构成，同期营收同比增长超过150%，第三季度单季增速跃升至2.1倍；GPU AI服务器同期营收同比增长逾300%，第三季度单季环比增长超90%、同比增幅约达5倍 [6] - 公司正迎来以“AI服务器定制化解决方案”与“800G交换机规模放量”为双轮驱动的新一轮高速成长 [7] - 公司在AI服务器领域具备研发与智能制造优势，正协同开发新一代AI服务器及液冷机柜等关键技术，并通过客制化解决方案拓展成长空间 [7] - 算力需求推动数据中心算网设备升级，公司800G交换机已实现大规模出货，且高阶产品占比持续提升，构成业绩增长核心驱动力 [7] 财务表现与预测 - 费用管控能力增强，2025年前三季度销售、管理、研发费用率分别为0.16%、0.69%、1.26%，相较2024年年末分别减小0.01、0.16、0.49个百分点 [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为8519.07亿元、12347.60亿元、15230.83亿元，同比增长39.86%、44.94%、23.35% [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为359.84亿元、484.26亿元、616.59亿元，同比增长54.99%、34.58%、27.33% [8] - 预计2025-2027年每股收益分别为1.81元、2.44元、3.10元，对应市盈率分别为39.73倍、29.53倍、23.19倍 [8][11] 公司基本数据 - 公司最新收盘价为72.00元，12个月内A股价格区间为15.44-80.80元 [2] - 公司总股本为19,858.18百万股，流通市值为14,297.89亿元 [2]

核心经营业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入6039.31亿元，同比增长38.40%，归母净利润224.87亿元，同比增长48.52% [3] - 第三季度单季营业收入2431.72亿元，同比增长42.81%，单季归母净利润103.73亿元，同比增长62.04%，为历史首次单季盈利超百亿元 [5][6] - 2025年前三季度业绩已接近2024年全年水平，其中净利润达到2024年全年的97% [1] 业务驱动因素 - 云计算业务为核心驱动，2025年前三季度该业务收入同比增长超65%，第三季度同比增长超75% [8] - 云服务商业务表现尤为亮眼，前三季度收入占云计算业务的70%，同比增长超150%，第三季度同比增长逾2.1倍 [8] - 云服务商GPU AI服务器销售收入第三季度同比增长逾5倍，前三季度同比增长超300% [1][8] - 通信及移动网络设备业务为第二轮驱动，交换机业务第三季度收入同比增长100%，其中800G交换机收入同比增长超27倍 [1][8] 财务与运营指标 - 为满足强劲需求，公司存货大幅增加，截至2025年9月底存货达1646.64亿元，较2024年末增加793.98亿元 [10] - 合同负债为25.38亿元，同比增长超605%，反映下游需求旺盛 [12] - 应收账款同比减少319.87亿元至857.80亿元，应付账款同比增加506.42亿元至1544.63亿元 [13] - 2025年前三季度经营现金流净额为-41.41亿元，同比下降199.73%，主要因备货导致 [11] - 公司研发投入为76.06亿元，较上年同期增加4.73亿元 [14] 二级市场表现 - 2025年初以来公司股价最大涨幅达290.14%，从21.50元/股上涨至83.88元/股 [14] - 截至10月30日收盘，公司市值约为1.55万亿元，在A股市场排名第九位 [15]

核心经营业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入6039.31亿元，同比增长38.40%，归母净利润224.87亿元，同比增长48.52% [3] - 第三季度单季营业收入超过2400亿元，达2431.72亿元，同比增长42.81%，单季归母净利润历史性突破百亿，达103.73亿元，同比增长62.04% [2][4] - 2025年前三季度业绩已逼近2024年全年水平，其中净利润达到2024年全年的97% [2] 分季度业绩表现 - 第一、二、三季度营业收入分别为1604.15亿元、2003.45亿元、2431.72亿元，同比增速均超过35%，且环比持续增长 [4] - 第一、二、三季度归母净利润分别为52.31亿元、68.83亿元、103.73亿元，同比增速逐季提升，分别为24.99%、51.13%、62.04% [4] - 从第二季度开始，单季营业收入均超过2000亿元 [4] 业务驱动因素 - 云计算业务是核心驱动力，2025年前三季度该业务收入同比增长超过65%，第三季度同比增长超过75% [6] - 云服务商业务表现尤为亮眼，前三季度收入占云计算业务的70%，同比增长超过150%，第三季度同比增长逾2.1倍 [6] - 云服务商GPU AI服务器销售收入前三季度同比增长超过300%，第三季度环比增长逾90%、同比增长逾5倍 [2][6] - 通信及移动网络设备业务是第二轮驱动力，交换机业务第三季度收入同比增长100%，其中800G交换机收入第三季度同比增长超27倍 [2][6] 财务与运营指标 - 为满足强劲需求，公司大幅备货，截至2025年9月底存货达1646.64亿元，较2024年末增加793.98亿元 [9] - 经营现金流净额为-41.41亿元，同比下降199.73%，主要因备货导致 [9] - 合同负债为25.38亿元，同比增长超605%，反映下游需求旺盛 [10] - 应收账款同比减少319.87亿元至857.80亿元，应付账款同比增加506.42亿元至1544.63亿元，显示公司在产业链中议价能力强 [10] - 2025年前三季度研发投入为76.06亿元，较上年同期增加4.73亿元 [10] 二级市场表现 - 2025年初以来公司股价从21.50元/股上涨至83.88元/股，最大涨幅达290.14%，约上涨3倍 [2][10] - 截至10月30日收盘，公司市值约为1.55万亿元，在A股市场排名第九位 [2][11]