公司股价表现 - 寒武纪今日盘中股价一度大涨超12%，最高触及966.8元，现报958.21元，最新市值为4008亿元 [1] - 年内累计涨幅超40%，近3年累计涨幅达1608% [1][4] - 成交额达117亿元，位居A股成交榜第二位 [1] 公司业务发展 - 寒武纪成立于2016年，是全球领先的AI芯片设计公司，早期凭借与华为合作推出全球首款支持AI运算的移动芯片 [2] - 公司逐步从IP授权业务转向自研自销AI加速卡、训练/推理芯片和整机系统解决方案，切入国产算力替代和大模型推理训练市场 [5] 财务表现 - 2024年Q4实现历史首个单季度盈利，营收约9.89亿元，净利润2.72亿元 [5] - 2025年Q1营收11.11亿元，同比大增4230.22%，归母净利润3.55亿元，扣非净利润2.76亿元 [5][6] - 净利润同比增长率256.82%，扣非净利润同比增长率205.68% [6] 行业与市场因素 - 国产AI芯片替代加速，国家网信办约谈英伟达促使国内企业转向国产AI芯片 [7] - 美国收紧高性能AI芯片出口，为国产芯片提供替代窗口 [7] - A股算力板块全面走强，半导体、AI芯片、AI服务器、光模块等相关板块成为投资热点 [7] 市场传闻与澄清 - 市场传闻公司载板在某厂商预定大量订单，预计2026年带来300亿—400亿元收入，公司已辟谣 [7] - 市场流传"DeepSeek-R2"新品即将推出等消息，但知情人士回应称不实 [8] 未来展望 - 中信证券表示AI仍将是半导体产业向上成长的最大驱动力，中国半导体厂商受益程度有望显著提升 [10] - 浙商证券预计寒武纪25-27年收入分别为75.3亿、134.6亿、205.6亿，净利润为18.3亿、28.2亿、46.5亿 [10] - 市场密切关注公司8月底发布的半年报，业绩趋势待进一步确认 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 随着全球AI需求扩张和北美云计算龙头推进算力资本开支，国内算力硬件供应链有望高增，国内大模型下半年预计快速迭代，AIDC规模将进一步扩容，泛AI板块是高景气方向，建议三季度关注其中投资机会；当前转债估值处于历史相对高位，可做多转债正股弹性，买入高弹性正股对应的转债以获取超额收益[1][10] 根据相关目录分别进行总结 总体逻辑及布局思路 全球AI需求扩张和北美云计算龙头推进算力资本开支，国内算力硬件供应链有望延续高增，国内大模型下半年预计快速迭代，AIDC规模将扩容，泛AI板块是高景气方向；当前转债估值处于历史相对高位，可通过做多转债正股弹性获取超额收益[1][10] 个券精选 环旭电子/环旭转债 公司是全球电子设计制造服务领导厂商，在SiP模组领域领先，2024年营收基本持平，云端及存储类产品营收因AI带动服务器需求增长而同比增13.35%；2025年预计在AI加速卡业务上加速获取业务，积极开发电源功率模组和主板业务；参与北美AI眼镜客户第三代产品，提供Wi-Fi的SiP模组，已拿到N-in-one主板模组订单，预计2026年带来显著收入增量[2][16][22] 华懋科技/华懋转债 公司是汽车被动安全领域龙头，2024年营收和净利润创新高；汽车被动安全产品定位高端化、国产化和新能源化，越南子公司经营稳健增长；2024年及2025年一季度战略入股富创优越，拟购买其剩余股权，预计加大半导体及算力制造领域业务布局；富创优越为全球算力制造产业链企业，为光模块企业提供智能制造服务，业务快速增长[25][30][32] 博威合金/博23转债 公司业务包括新材料和国际新能源，2024年合金带材业务销量和净利润因下游行业需求旺盛而增长；高速连接器等材料是算力服务器及数据中心建设重要材料，特殊合金材料在多场景广泛应用，部分产品在AI算力领域表现出色[33][35] 深信服/信服转债 公司专注于企业级网络安全、云计算及IT基础设施等业务，网络安全业务利用先进技术提供安全服务；云计算业务持续推进产品研发，2024年发布AI算力平台，降低用户应用大模型AI技术门槛[36][37] 铭利达/铭利转债 公司产品应用于多个领域，新能源汽车业务占比最大；2024年销售因光储行业去库存而下降，2025年下半年光储客户需求逐渐恢复；在汽车行业客户业务拓展取得进展；预计加快机器人和液冷行业营销拓展，2024年并购液冷团队，未来服务器液冷和汽车液冷营收有望上升[39][43][44]

行业趋势 - AI芯片性能瓶颈从计算能力扩展到数据传输环节 传统DDR内存串行传输导致数据等待时间占比超30% [2] - HBM4通过2048-bit接口实现并行数据传输 内存带宽提升至前代1.5倍+ 解决"计算快、传输慢"矛盾 [2] - 内存与芯片协同关系演变为决定AI系统竞争力的核心要素 符合大型数据中心训练和边缘设备推理的需求 [1] 技术突破 - HBM4采用CoWoS封装技术 通过TSV互联缩短数据传输路径 显著降低内存延迟 [2] - 在图像生成领域 HBM4处理512x512分辨率图像速度比HBM3快40% [2] - 自动驾驶实时推理中 HBM4实现每秒30GB数据无延迟传输 [2] - 金融高频交易AI模型可将响应时间压缩至微秒级 [3] 公司动态 - SK海力士韩国利川HBM4生产线启动二期扩建 预计2026年量产 总产能达30万片晶圆 [4] - 英特尔Jaguar Shores通过HBM4实现内存带宽行业领先 计划2026年与微软Azure部署AI服务器集群 [6] - SK海力士与台积电合作将HBM4集成到CoWoS参考设计 降低芯片厂商适配难度 [9] 市场竞争 - 英伟达在AI芯片市场占据70%+份额 英特尔试图通过硬件差异化破局 [5] - HBM领域形成"三国杀"局面：三星2025年量产12层堆叠HBM4 美光2026年目标能效比提升25% [7] - 竞争可能推动HBM技术迭代周期从两年缩短至一年 2027年HBM5研发或提前启动 [7] 应用场景 - 数据中心运营商尝试多厂商AI芯片混合部署 谷歌TPU与英伟达GPU已应用混合集群 [7] - 亚马逊AWS将对Jaguar Shores进行6个月性能测试 涵盖训练速度/能耗比等指标 [8] - 英特尔开发动态内存分区调度算法 提升BERT模型训练效率 [9] 技术挑战 - HBM4芯片组热密度达150W/cm² 超出传统风冷能力 英特尔开发浸没式液冷方案 [8] - 单颗HBM4制造成本为HBM3E的1.3倍 因I/O数量翻倍/设计复杂度增加/采用更先进制程 [8]

公司业绩表现 - 2025年一季度营业收入136.5亿元，同比增长1.2%，归母净利润3.3亿元，与去年同期基本持平 [1] - 通讯类业务营收同比下滑3.2%，消费电子业务营收同比增长16.3%，云端及存储类业务营收同比下滑8.2%，汽车电子类业务营收同比下降15.4%，工业类业务营收同比增长3.5% [1] - 毛利率9.4%，净利率2.4%，销售费用率0.74%，管理费用率2.43%，研发费用率3.31%，同比增加0.13个百分点 [1] 业务发展动态 - SiP技术在AI终端应用需求增加，智能眼镜放量有望带来新成长空间，公司已导入头部智能眼镜厂商，预计2025年Wi-Fi模组批量出货，2026年N-in-one主板模组放量 [2] - 公司积极布局云端存储业务，向L10、L11级别服务器延伸，2024年AI加速卡业务开始批量出货，自动化产线预计2025年二季度放量 [2] - 与母公司日月光合作开发AI服务器电源模组PDU业务，预计2025年三季度完成POC样品并送样测试 [2] 未来盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.9亿元、25.1亿元、32.5亿元 [3] - 基于SiP技术领先优势、AI终端需求增长及云端存储新业务潜力，给予2025年20倍PE，目标价17.2元 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 16.0 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 环旭电子 1Q25 营收 136.49 亿元（yoy+1.16%），归母净利润 3.35 亿元（yoy+0.08%），营业利润率 2.9%（yoy+0.1pct），业绩超此前指引，主因部分客户提前备货；公司指引 2Q25 营收同降接近 10%，营业利润率同比减少 1pct，因 Q2 是传统淡季且产能整合有一次性费用 [1] - 供应北美大客户的 sip 类产品增长动能平淡，但围绕 AI 端侧及算力侧布局，在 AI 眼镜、AI 加速卡等新品类取得积极进展，有望贡献新增长点 [1] - 短期通讯和消费电子类业务缺乏向上动能，长期看好拓展新品类带来的增长潜力 [3] - 预测 25 - 27 年归母净利润为 17.62/22.00/27.30 亿元，较 25/26 年前值下调 36%/33%，考虑客户需求不确定性和自身生产基地调整影响利润率 [4] 根据相关目录分别进行总结 1Q25 业务表现 - 通讯类产品营收 44.9 亿元，同降 3.2%，因市场竞争及客户产品变化 [2] - 消费电子类产品营收 42.7 亿元，同增 16.3%，因客户提前下单应对关税变化 [2] - 工业类产品营收 17.6 亿元，同增 3.5% [2] - 云端及存储类产品营收 14.3 亿元，因客户价值链重构同降 8.2% [2] - 汽车电子类产品营收 13.8 亿元，同降 15.4%，受经营环境及策略变化影响短期承压 [2] - 医疗类产品营收 0.9 亿元，同增 0.9% [2] 展望 2025 - 短期北美大客户受关税政策扰动，通讯和消费电子类业务缺乏向上动能 [3] - 长期看好 AI 眼镜和云端存储新品类增长潜力，25 年为北美客户第三代 AI 眼镜提供 Wifi 模块，N - in - one 模组产品 26 年新品导入；25 年 AI 加速卡同比快速增长，积极推进 AI 服务器相关业务 [3] 盈利预测与估值 - 预测 25 - 27 年营业收入为 631.47 亿/727.28 亿/817.15 亿元，归属母公司净利润为 17.62 亿/22.00 亿/27.30 亿元 [4][6][32] - 参考可比公司 25 年 PE 均值 19x，考虑环旭新品类成长性高且卡位领先，给予 25 年 20x PE，目标价 16.0 元 [4] 财务指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|60,792|60,691|63,147|72,728|81,715| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,948|1,652|1,762|2,200|2,730| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.89|0.75|0.80|1.00|1.24| |ROE(%)|11.41|9.10|9.08|10.52|11.84| |PE(倍)|15.59|18.38|17.24|13.80|11.12| |PB(倍)|1.79|1.69|1.58|1.47|1.33| |EV EBITDA(倍)|7.93|7.97|8.73|6.87|5.63|[6] 可比公司估值 |证券代码|公司名称|收盘价（元）|总市值（亿元）|PE (x) - 2025E|PE (x) - 2026E|PB (x) - 2025E|PB (x) - 2026E|EPS 增速（%） - 2025E|EPS 增速（%） - 2026E|ROE（%） - 2025E|ROE（%） - 2026E|YTD 股价跌幅（%）| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |002241 CH|歌尔股份|21.18|739.39|20.73|16.90|2.04|1.85|29|23|10|11|-18| |002475 CH|立讯精密|30.85|2,235.82|13.13|10.79|2.60|2.13|26|22|19|19|-24| |002938 CH|鹏鼎控股|28.57|662.41|15.03|13.01|1.89|1.72|22|16|13|13|-22| |600584 CH|长电科技|33.43|598.20|26.57|21.10|2.02|1.85|40|26|8|9|-18| |平均|-|-|-|18.87|15.45|2.14|1.89|29|21|12|13|-21| |中位数|-|-|-|17.88|14.95|2.03|1.85|28|22|11|12|-20|[28]

泰恩康 - CKB软膏白癜风II期临床已完成全部200例受试者入组，预计2025年7月公布结果 [1] - 和胃整肠丸国产化生产注册申请已获受理，生产线改造已完成，争取年内获批 [1] - 米诺地尔搽剂已完成上市前准备工作，预计今年二季度会有收入体现 [1] - 盐酸毛果芸香碱滴眼液预计今年上半年申报注册，目标是国内首仿上市 [1] - 未来一年内将陆续报批多个产品，包括CKB、注射用紫杉醇聚合物胶束、复方硫酸钠片等 [1] - 销售团队架构稳定，计划成立品牌运营部 [1] - 研发团队聚焦核心板块品种的研发 [1] 环旭电子 - 国内制造比例降至60%，转移至墨西哥、波兰、越南等地 [2] - AI加速卡业务预期增长150%，台湾和墨西哥产能扩充 [2] - 从第三代AI眼镜开始参与，N-in-one模组预计明年带来显著收入增量 [2] - AI加速卡Capex不高，主要投资SMT产线 [2] - 穿戴类产品SiP模组机会多，手机端Wi-Fi 7带动作用不强 [2] - 车电业务成长动能与预期存在落差，但长期看好，出售赫思曼业务 [2] - 手表产能越南60%，国内40%，手机产能仍在讨论中 [2] - 越南新增产能以新产品线为主，国内产能不会转移 [2] - 新增产能已有订单支持，爬坡期3-6个月 [2] - 全年Capex约2亿多美金 [2] 艾力斯 - 戈来雷塞片已完成多项审评，进入综合审评阶段，争取参加年度医保谈判 [3] - 大分子研发部门成立，聚焦肺癌领域，计划明年有产品进入IND阶段 [3] - 伏美替尼针对PACC突变患者的临床研究数据良好，计划后续在国际会议上公布更新数据 [3] - 20外显子插入突变二线治疗适应症注册临床研究计划今年递交NDA [3] - 一线全球性注册临床研究已完成入组，预计2027年获批 [3] - 伏美替尼加量方案对特定人群有更优异治疗效果，包括脑转移患者等 [3] - 伏美替尼具有差异化竞争优势，已被纳入国家医保报销范围 [3] - 2025年将继续加强营销团队建设，优化资源配置 [3] - 伏美替尼预计简易续约，降价幅度不大 [3] - 普拉替尼降价工作已完成，后续将推进医保谈判 [3] - 2024年现金分红总额为2.925亿元，2025年上半年拟增加一次中期分红 [3] 华阳集团 - 汽车电子业务客户群不断扩大，涵盖国内外众多车企 [4] - 截至2025年一季度，大客户数量增多且分布均衡，新接订单总额同比增长显著 [4] - VPD产品实现了更大显示视场角，已量产并向多家车企推广 [4] - 座舱域控产品出货量快速增长，舱泊一体域控产品获得客户定点 [4] - 舱驾一体域控进入推广阶段 [4] - 通过成立泰国、墨西哥子公司降低地缘政治影响 [4] - 华阳通用与芯驰科技深化智能座舱与车身域控合作 [4]