宏观经济与货币政策 - 美国11月总体CPI同比上升2.7%，核心CPI同比上升2.6%，均低于市场预期（分别为3.1%和3.0%）[5] - 美国通胀数据大幅低于预期，核心服务通胀明显降温，但数据质量存疑[5] - 市场预期美联储2025年全年降息两次，每次25个基点[5] - 英国央行降息25个基点至3.75%，但鹰派立场导致市场削减对2026年降息的押注[4][30] - 欧洲央行维持利率不变，并暗示近期不会再次降息[9] 全球股市表现 - 美股三大指数反弹：道指涨0.14%至47,951.9点，标普500涨0.79%至6,774.8点，纳指涨1.38%至23,006.4点[7][9] - 欧洲主要股市上涨：泛欧斯托克600指数涨0.96%，德国DAX指数涨1.0%，法国CAC 40指数涨0.8%[7][9] - 港股恒生指数午后拉升，收涨0.12%，但大型科技股表现不佳[11] - A股走势分化：沪指涨0.16%至3876.37点，深证成指跌1.29%，创业板指跌2.17%[15] - 亚太市场多数下跌：韩国KOSPI指数跌1.5%，日经225指数跌1.0%[20] 外汇与大宗商品 - 受地缘政治风险支撑，国际油价小幅上涨，纽约期油涨0.38%至56.15美元/桶[26] - 美元指数微涨0.1%至98.43，年初至今下跌9.3%[25] - 投资者重新审视美联储利率前景，国际金价小幅下跌，纽约期金报4,339.5美元/盎司[25][26] 固定收益市场 - 美国国债收益率下行2-4个基点，10年期美债收益率跌3.1个基点至4.12%[4][30] - 美国11月核心CPI同比上涨2.6%，创2021年以来最低，推动债市走强[30] - 英国国债前端收益率上涨，2年期英债收益率涨4.2个基点至3.74%[30] 个股与板块动态 - 美光科技(MU US)因优异财报刺激股价大涨10.12%[3][9] - Adobe(ADBE US)2025财年四季度营收61.9亿美元，同比增长10.5%，高于预期[8] - A股航天板块持续强势，成为市场核心主线[15] - 港股航空板块因人民币走强及订票数据超预期而明显上涨[11]

行业与公司 * 行业涉及全球宏观经济、美元流动性、美国回购市场、AI科技行业、云计算、电商行业[1][3][4][6][11][18][26] * 公司涉及美股七大科技公司（M7）、阿里巴巴、京东、拼多多、快手、抖音、微软、Nvidia、苹果、亚马逊、AWS、谷歌GCP、Adobe、ServiceNow等科技与电商平台[11][18][23][26][27][30] 核心观点与论据 美元流动性紧张的原因与影响 * 美元流动性紧张冲击全球风险资产，导致港股在26000点附近震荡，市场情绪低迷[1][3][4] * 流动性紧张源于美联储缩表、银行储备减少、短期资金需求增加（如季度末、政府关门）及市场情绪波动，问题集中于局部回购市场，SOFA和OIS利差走阔反映银行间拆借紧张[1][6][8][10] * 流动性危机是现金流量表问题，央行注资可解；债务危机是资产负债表问题，需去杠杆和财政政策介入[7] * 当前情况未达危机层面，易于解决，美联储可通过扩表或暂停缩表缓解，政府关门结束也能释放资金[1][9][10] AI行业现状与泡沫评估 * 市场对AI是否存在泡沫的担忧升温，但美股七大科技公司估值未超35倍市盈率，与2000年互联网泡沫时期相比不极端[1][11][23] * 从需求、能力、杠杆和估值四个维度未见明显过热，资本开支与营收比例低于1998年，公司经营现金流可支撑投资，杠杆率下降[1][2][11] * AI技术的平台规模经济和网络效应比互联网时代更强，行业集中度提高及跨界整合能力增强是市值集中的原因[23] * 云计算对AI至关重要，AI需求推动云计算增速触底反弹，三大云服务提供商将2026年资本支出增速预期从5%-10%上调至20%[26][27] 电商行业与双十一表现 * 今年双十一电商整体增速放缓，大盘GMV增速在10%至15%之间，去年超过15%[4][18] * 阿里巴巴和京东支付GMV同比增速个位数，拼多多和快手双位数，抖音增长最快至少20%以上，但各平台均较去年降速[4][18] * 降速主因去年高基数（平台与国家补贴叠加）、今年国家补贴趋缓、四季度消费市场承压[4][19] * 闪购是亮点，淘宝和美团首次大规模推出，聚焦供给扩容和体验改善[20] * AI技术在电商中应用广泛，如阿里的AI搜索、推荐、广告、商家后台工具及用户端产品[21] 市场展望与投资策略 * 预计美元在第四季度至明年第一季度小幅走强，若特朗普采取激进政策，美国经济可能过热[12] * 港股市场处于空窗期，建议通过分红对冲，关注信用周期，预计M1在10月见顶，PPI可能在明年二季度或稍早出现高点[4][13] * 增量资金入市需依赖收入和房价预期等基本面改善，居民收入可持续增长对股市至关重要[16][17] * 对四季度互联网板块持谨慎态度，但长期乐观，关注2026年AI投入新趋势[22] * AI领域出现从硬件向软件切换的趋势，2025年美股SaaS公司表现强劲，若软件收入持续放量将支持AI交易可持续性[28][29][30] 其他重要内容 * 美联储2019年缩表曾导致钱荒，被迫扩表，当前已停止缩表，利率虽略低于2019年但仍偏紧，机构频繁使用回购便利[9] * 股市资金增量主要来自风险资产内部转移，而非存款搬家，消费倾向下降和投资倾向上升的持续性一般不强[14][15] * 软件板块若收入放量将带来估值扩散和业绩兑现平滑的好处，有助于资金从硬件向软件轮动[30]

行业投资评级 - 互联网行业评级为"增持"（维持）[6] 核心观点 - 2025年双十一大促呈现三大核心趋势：大促时间线持续拉长、闪购成为电商大促新的履约方式、AI在电商场景的落地应用进一步加快[1] - 平台与商户通过主动让利刺激需求增长，各平台对份额的竞争仍延续激烈[2] - 淘宝和京东闪购业务首次加入双十一，远近电商结合打造新型消费场域[3] - AI+电商工具频出，平台从政策让利转向技术降本，更注重经营与利润结构的平衡[4] 活动时间与周期 - 2025年双十一活动周期较2024年进一步拉长，淘天/京东/拼多多/抖音/快手/小红书活动时长分别为31天/37天/30天/34天/36天/32天，除抖音外均较2024年增加[9] - 大促周期延长反映双十一与日常促销边界模糊，优惠措施更具普遍性和持续性[10] - 预售制度方面，淘天和快手保留预售制度，预售期时长约10天[9] 折扣力度与用户权益 - 折扣玩法简化，天猫和小红书2025年放弃普适性跨店满减，改为一件立减等玩法[2][12] - 京东和拼多多维持300减50和200减30满减折扣，理论折扣约83折/85折[12] - 官方立减逐步取代跨店满减成为主流，淘天/抖音/小红书设官方立减85折活动[13] - 核心会员权益加码：淘天88VIP数量在1QFY26达5300万，同比双位数增长，2025年发放至多1350元无门槛9折券[14]；京东PLUS会员2025年发放合计1000元优惠券，理论折扣扩大至9折，较2024年加码[15] 闪购业务发展 - 闪购首次加入双十一，淘宝闪购实现即时零售与远场电商协同，支持品牌线下门店就近配送，2025年尝试此合作模式的品牌达千量级[3][16] - 京东联合超300万餐饮、即时零售及酒旅商家参与活动，设立35万元激励奖金池，提供最高10%返利[17] - 闪购带动平台用户活跃度提升：淘宝周度DAU从4月初3.7亿升至10月初4.1亿（同比+10%），用户总时长从472亿分钟升至535亿分钟（同比+6%）；京东周度DAU从1.2亿升至1.5亿（同比+35%），用户总时长从149亿分钟升至198亿分钟（同比+52%）[20] AI+电商应用 - 2025年为首个AI全面落地的天猫双11，AI从流量分发、消费者体验和电商经营三方面服务用户及商家[38] - 淘宝推出多款C端AI工具：AI助手、AI万能搜、拍立淘、AI试衣、AI清单等，覆盖从需求识别到决策的全流程[39][40] - 商家侧AI工具成效显著：阿里妈妈AI美工月均生成2亿张图片和500万个视频，商品点击率提升10%；AI客服"店小蜜5.0"帮助商家日均降本约2000万元，带来1912万元GMV增量[42] - 京东推出智能客服"京小智5.0"，转人工率降低28%以上，售前咨询转化率提升37%；数字人直播观看人数突破1700万，带动GMV超7亿元[43] 商家扶持政策 - 平台降低入驻门槛：京东推出"0元试运营"，约90%类目运营支持服务费率降至0%；小红书对新商家实行评分豁免及前100万元交易额佣金减免[31][32] - 免佣政策收缩：淘天和抖音2025年未延续2024年"大促免佣""店播免佣"等让利政策，显示平台更注重利润结构平衡[33] - 平台投入资源扶持：天猫双11期间投入至少10亿流量补贴；京东投入20亿红包及亿级流量，推出"登月计划"提供专属流量池[34] 平台战报表现 - 天猫双十一开售首小时，35个品牌成交破亿，1802个品牌成交翻倍，破亿品牌数、成交翻倍品牌数、活跃用户数均超去年同周期[45] - 闪购增长强劲：首日淘宝闪购多个重点品类实现2倍同比增长，咖啡订单同比增长800%，超市便利订单同比增长670%[45] - 远近场融合成为推动淘天双11成交额的新动能[45]

AI角色心智竞争格局 - AI时代竞争从互联网的“场景心智”转向“角色心智”，角色作为新入口能与用户或企业形成长期绑定[1] - AI角色不会无限分裂，而是会快速收敛到少数高频、刚需的核心类别[1] - 用户和企业需要稳定可靠的少数核心角色，高频刚需需求沉淀为长期角色，边缘需求被合并或消解[10][11] ToC消费端AI角色收敛方向 - 收敛为六大陪伴角色，覆盖个人生活方方面面，用户未来依赖少数几个长期陪伴的AI角色而非几十个不同App[2][4] - AI生活助手：替代外卖、打车、旅游、家政、日程管理等应用，成为统一超级入口[4][9] - AI私人医生：承担健康监测、基础诊断、慢病管理、运动规划职能，覆盖在线问诊和健康管理场景[4][9] - AI财务管家：扮演个人会计与投顾，负责消费分析、理财建议和投资规划[4][9] - AI理性决策助手：基于数据和逻辑为用户提供消费选择、学习规划和职业路径建议，替代比价、测评、问答类平台[4][9] - AI感性决策助手：满足情绪安抚与精神寄托需求，提供心理陪伴等“非理性”决策支持[4][9] - AI学习/成长伙伴：为教育和自我提升提供长期陪伴和技能训练[4] ToB企业端AI角色收敛方向 - 收敛方向更具“组织性”，AI角色化趋势直接映射到企业关键岗位，构成虚拟企业管理团队[3][8] - AI产研团队：实现从需求分析、原型设计到代码生成与上线的完整产研闭环，替代协作工具、设计平台等[5][9] - AI COO：负责企业运营中枢，优化供应链调度、提升跨部门协作效率、实时监控项目进度[5][9] - AI CFO：作为“数字财务官”提供现金流预测、预算分配、风险预警与融资建模[5][9] - AI CMO：智能化市场官，自动生成市场策略、分配广告预算、实时优化ROI[6][9] - AI法律顾问：为企业处理合同审查、合规风控与诉讼预警，替代部分律所和法律SaaS[7][9] - AI HR/CHRO：负责招聘筛选、绩效管理与培训规划，辅助企业人力资源管理[8][9] AI助手超级入口竞争态势 - AI助手将成为未来价值最高的超级入口，承载用户全部生活与工作的统一接口[2] - 入口竞争发生在硬件与软件两大阵营：硬件厂商希望通过手机、可穿戴、智能家居绑定入口；软件厂商依托大模型在云端提供服务[2] - 最终胜出者大概率是以OpenAI为代表的大模型软件企业，因入口核心依赖算法与数据积累，软件更具迭代速度和跨平台能力，价值沉淀在认知层和内容层[2] - 竞争逻辑类似移动互联网时代，手机厂商做过资讯产品但最终做出超级入口的是软件公司，AI时代将重演这一幕[2]

WAIC大会与行业动态 - WAIC世界人工智能大会在上海举办，规格高且产业界和投资圈高度关注[2] - 参展商数量众多，社群群友超200人参会[3] - 大会前后多家AI公司发布重要消息[4] 阶跃星辰商业化表现 - 公司预计2025年全年收入近10亿人民币，商业化半年增长迅猛[5][7] - 合作领域覆盖手机厂商、新能源汽车厂商、金融、通信等多个场景[5] - 对比同行，智谱去年收入2-3亿，Minimax曾创造千万美金收入但近期不确定[9][10] - 上一代AI公司需3-4年突破10亿收入，阶跃仅用2年实现[11] 公司技术优势 - 定位"开源世界最强多模态推理模型"，主力模型Step 3参数量达321B并取得SOTA成绩[24] - Step系列模型覆盖文字、语音、图像、视频、3D、音乐等多模态能力[25] - 在国产芯片上推理效率达DeepSeek-R1的300%，并成立"模芯生态创新联盟"优化国产芯片适配[34][35] - 联合华为昇腾、沐曦等近10家芯片厂商推动国产AI生态[35][37] 商业化落地场景 - 多模态调用量环比增长超800%，终端应用覆盖汽车、手机、具身智能等领域[48] - 合作案例包括吉利银河M9的AI语音、Top10手机厂商旗舰机型、人形机器人等[42][43][44] - 提出"强智能、低成本、可开源、多模态"四大商业化特征[30] 行业趋势展望 - 多模态能力正成为终端标配，推动"万物智能"发展[48][49] - 国产大模型与芯片的协同优化提升性价比，形成生态闭环[38][39] - 10亿营收或成行业新门槛，预示国产大模型商业化能力初步验证[12][52]

产品与市场策略 - 持续丰富产品矩阵，打造烹饪全链路整体解决方案，覆盖不同消费层级需求 [2] - 强化电商布局，下沉市场网点触达更多用户 [2] - 在高端领域巩固技术与品牌优势，以差异化创新抵御低价竞争 [2] 海外市场拓展 - 重点拓展北美、澳新、东南亚等主流市场 [3] - 在北美、印尼等地设子公司，计划战略性收购本地优质标的提升渗透率 [3] - 根据当地需求开发定制化产品，结合国内供应链加速全球化布局 [3] 分红政策 - 坚持每年两次现金分红，分红比例不低于 50% [4] - 业绩增长、现金流充裕时优先提升分红水平 [4] 行业结构性变化应对 - 将行业从增量转存量视为战略机遇期，通过创新与效率提升突破 [5] - 深化电商渠道投入，抢占线上流量 [5] - 以集成化、套系化产品打造差异化竞争力，整合存量资源扩大份额 [5] AI 技术应用与规划 - 已推出 AI 助手在小程序上线，可推荐菜品并与智能家电联动 [6] - 未来开发 AI 硬件产品，提升产品智能化水平 [6] - AI 技术用于生产环节，提升效率、降低成本、优化质量 [6]