专家交流 - 钨价何去何从 20250824 摘要 全球钨需求稳定增长，年增长率约 1.2%，主要驱动力来自高端制造业， 特别是航天航空和军工领域，每年消耗约 11 万吨纯金属量的钨，相当 于 22 万吨标准吨的钨精矿。 中国是全球钨供应的主导者，提供约 80%的需求量。2024 年中国原生 钨精矿产量为 13.35 万吨，远不能满足市场需求，再生钨原料成为重要 补充，部分工厂再生物料使用比例已提升至 30%。 近期小金属市场供需变化导致钨价迅猛上涨，55 度钨精矿价格已达每吨 22 万元，APT 价格接近 33 万元，创历史新高，较 2024 年全年平均价 位上涨超过 50%。 钨价上涨的主要原因包括：自然资源部减少钨配额，商务部和海关总署 加强出口管控，国际市场涨价显著，以及俄乌战争等地缘政治冲突导致 军工需求预期增加，上游企业利润较高。 中国政府加强打击废旧金属走私力度，减少了废旧金属供应，加剧了市 场紧张局势。军工领域对钨的直接和间接消费需求均显著增加，大规模 军备竞赛将进一步推高需求。 Q&A 请简要介绍钨行业的产业链结构。 钨行业的产业链分为上游、中游和下游。上游包括采矿业、选矿业以及废物回 收加 ...

专家会议：钨行业供需及后市展望 20250822 摘要 全球钨消费量约为每年 11 万吨纯钨，中国占比 60%，且在储量、消费、 贸易和供应方面均居世界首位，对全球钨市场具有重要影响。 2025 年初以来，钨精矿、APT 及钨粉价格上涨约 50%，达历史最高涨 幅，主要受战略价值回归预期驱动，而非基本面供需关系。 中国对钨品出口管控新规（2025 年 2 月 4 日）直接导致国际 APT 价格 飙升，国内外价差显著，表明中国政策变动对全球市场有重大影响。 中国五大钨企业（中钨高新、厦门钨业等）控制全国近一半产量，资源 集中度高，对国内外市场具有举足轻重的影响力。 尽管 2025 年钨市场供应与去年持平，但受战争因素和预期影响，库存 补充需求增加，消费略有增长，价格大幅上涨。 当前钨行业上下游利润分配不均，上游矿山利润率超 60%，中游冶炼业 利润率不足 3%，不利于产业链健康发展，亟需合理调整。 预计 2026 年钨需求将因军事用途增加而增长，同时中国收紧钨开采配 额将导致供应减少，可能进一步推高钨价。 Q&A 今年以来钨行业整体价格表现强势，您能否介绍一下钨行业的结构及其产业链 情况？ 钨行业的产业链分为上 ...

公司概况 * 厦门钨业2025年上半年实现营业收入192亿元 同比增长11.75%[3] * 公司第二季度归属净利润5.8亿元 环比增长49%[3] * 公司总资产471亿元 较上年末增长3.64% 归母净资产163亿元 增长2.32%[2][5] * 加权平均净资产收益率15.96% 同比减少2.79个百分点 主要受再融资影响[2][5] * 经营活动现金流净额约8亿元 同比减少 主要因经营规模扩大 存货占用资金增加[2][5] 核心业务板块表现 钨钼板块 * 贡献公司46%的营收和75%的利润总额[2][6] * 上半年实现营收88.63亿元 利润总额12.68亿元 剔除一次性影响后 利润总额同比下降6%[2][9] * 公司APT等产品位居国内前列 硬质合金数控刀片份额进一步提升[9] * 光伏用钨丝渗透率超80% 全球领先[2][9] * 硬质合金销量同比增长13%[9] * 前端矿加粉末冶炼占比达50% 下游深加工占50%[9] 能源新材料板块 * 贡献接近40%的营收和20%的利润总额[2][7] * 电池材料板块实现营收75.34亿元 同比增长18% 利润总额3.39亿元 同比增长35%[4][20] * 钴酸锂销量2.88万吨 同比增57% 巩固市场龙头地位[4][20] * 动力电池正极材料销售3.19万吨 同比增21%[4][20] * 磷酸铁锂产品聚焦高端车用市场 实现千吨级以上出货[4][20] 稀土板块 * 贡献14%的营收和约7%的利润总额[2][8] * 上半年实现营收27.54亿元 同比增长34% 利润总额1.25亿元 同比增长6.71%[16] * 剔除去年冶炼分离业务剥离带来的约5,000万投资收益 今年利润总额增长达78.77%[16] * 磁性材料销量达5,193吨 汽车领域销量增长显著[4][17] * 覆盖国内前十大新能源汽车主机企业客户 国内销量同比增长40%以上 海外销量同比增长80%以上[4][17] 细分业务亮点 切削工具业务 * 营收同比增长13%左右 利润总额增长29%[4][10] * 重点客户销售收入同比增长50% 海外营收大幅增加[4][10] * 亚太市场刀具销量同比增30% 欧洲市场增20%[4][10] * 加快推进泰国刀具生产基地及匈牙利东欧刀具仓库建设 预计10月投入使用[10] 钨丝业务 * 光伏用钨丝销量469亿米 总销量613亿米 同比有所减少[12] * 销量减少主要由于光伏加工技术进步导致硅片加工消耗减少 以及碳钢替代导致线耗减少[12] * 从6月至8月每月销售数据环比均有增长[12] * 大力开拓耐切割、丝网印刷等高附加值应用领域[12] 磁性材料业务 * 包头基地于6月19日顺利投产 目前石材产能达到1.5万吨 该基地达产后总石材产能将达到2万吨[17][31] * 在人形机器人应用上取得突破 实现小批量供货[31] 行业与市场动态 钨市场 * 上半年国内65%黑钨精矿均价约15万元/吨 同比上涨12%[8] * APT均价创历史新高 达到22.29万元/吨 同比上涨12.23%[2][8] * 供给方面 今年第一批开采指标小幅减少4,000吨 同比下降6.45% 连续两年下滑[8] * 需求方面 根据安泰科数据 今年1-6月全球钨消费合计3.59万吨金属量 同比增长2%[8][11] * 钨价上涨主要受到基本面驱动 国内需求持续增长 尤其是在基建、汽车、3C等后端应用领域[43] 稀土市场 * 2025年1月至6月 钕镨氧化物的均价为43万元/吨 同比增长12%[14] * 氧化铽的均价为663万元/吨 同比增长12% 氧化镝价格同比下降15%[14] * 供给方面 2025年上半年氧化钕产量为4.8万吨 同比增长2.64% 氧化镝和氧化铽的产量有所下降[14] * 进口方面 自美国进口的轻稀土金矿同比减少32% 中重稀土原料进口减少6.08%[14] * 国家将继续加强对稀土的管控 包括将进口矿纳入指标等措施 预计稀土价格将持续走强[15] 电池材料市场 * 受刚果金钴出口禁令影响 钴价扭转跌势并持续上涨[18] * 锂市场供给过剩 碳酸锂价格同比下降32% 氢氧化锂价格下降28%[18] * 今年上半年国内三元材料总产量为32万吨 同比增长7.3% 全球范围内则下滑4.5%[19] * 磷酸铁锂全球总产量163万吨 同比增66% 中国是主要生产国[19] 战略与投资 资源自给率提升 * 公司原矿自给率约为20% 加上回收大约有30%的自给率 计划将自给率提升至70%[25] * 大股东名下有四五本采矿权和探矿权证 这些资源将在具备开发条件后注入上市公司[25][26] * 大股东名下及并表范围内四家公司的资源储量合计超过200万吨 占市场份额约20%-30%[26] * 公司积极在海外寻找更多钨资源 目前关注中亚地区[25] 投资项目进展 * 上半年内部投资项目支出9.77亿元 其中乌木业务投资6.56亿元 稀土产业项目1.55亿元 能源新材料1.66亿元[21] * 共实施31个主要投资项目 包括19个乌木板块项目 总计划投资约89亿人民币[21] * 新能源领域重点投资项目共有七项 预计总投资为106.8亿元[23] * 四川基地一期项目已经开始批量供货 二期项目正在进行设备调试[23] * 包头5,000吨高性能钕铁硼生产线逐步投抢 将于年底前实现达产 提高设备效率和人工效率约20%[22] 海外合作与资源布局 * 与中希集团成立两家合资公司 一家负责矿商业务 另一家负责冶炼分离业务 股比为厦钨49% 中希51%[30] * 与北方稀土在包头成立了北方金融公司 从事稀土冶炼分离业务 股比为51%对49%[30] * 与赤峰黄金合作 在老挝进行稀土资源开发 目前产能约为1,500吨 今年上半年已出货几百吨[30][46] * 计划进一步拓展东南亚地区资源[30] 财务与运营管理 * 资产负债率为47.43% 较上年度末上升了0.99个百分点 处于健康水平[24] * 持续实施低库存快周转的经营策略 加强应收账款控制[24] * 上半年新增债务融资26.18亿元 资金成本为2.02% 连续六年下降 创历史新低[24] * 去年完成定向增发 募集了35.16亿元 截至6月底已使用13亿元[24] * 上半年进行了中期分红 每10股派发1.84元 总计派发2.92亿元[24] 未来展望与规划 刀具业务 * 目前营收体量约为12亿元 占国内销售市场份额约20%[27] * 未来五年是公司作为刀具龙头赶超海外一线大厂的重要时间窗口[27] * 计划在未来五年内实现50亿的营收目标[29] * 内生增长主要依靠厦门、成都和泰国三个基地的扩产 预计可贡献约25亿的销售规模[29] * 外延并购预计贡献约25亿的销售规模 目前在国内外积极寻找优质项目[29] 稀土业务 * 目前稀土板块在公司利润占比不到10%[28] * 未来规划包括增加原材料库存、开拓精细深加工产品市场、提高毛利率等[28] * 在长汀建设回收基地 上半年一期工程已完成并开始试产700吨废料处理流程 二期工程正在准备中[42] 钨丝业务 * 预计今年可实现全替代碳钢线[33] * 随着光伏行业反内卷、库存消化及硅料价格上涨等因素影响 未来每年钨丝需求仍将持续提升[33] * 公司作为该领域龙头 将继续保持稳定的利润贡献和出货量增长[33]

钨价走势分析 - 8月上半月厦门钨业、章源钨业、江钨集团等大厂长单报价大幅上调，黑钨精矿报价19.25-19.4万元/标吨，APT报价27.95-28.3万元/吨，较7月下半月显著上涨，反映原料紧张格局持续 [1][2][4] - 截至8月5日市场价：黑钨精矿19.45万元/吨（较7月初+12%）、APT 28.5万元/吨（+13%）、碳化钨粉42.25万元/吨（+14%），外盘APT（鹿特丹）34.9万元/吨，内外价差达6.4万元 [2] - 预计8月钨价延续偏强运行，大厂报价对市场形成上行支撑，中长期因资源稀缺性钨价中枢或持续抬升 [1][4] 供需驱动因素 - 刚需补库推动：产业链库存处于低位，补库需求对钨价形成强支撑 [3] - 出口修复加速：6月起外盘钨价快速上涨，中国出口管制后海外库存消化完成，6月钨品出口明显修复，内外价差达历史高位（碳化钨内外价差8万元） [3] - 供给端矛盾：哈萨克斯坦巴库塔钨矿（1万吨产能）自5月起正常出货，6月进口866吨，但国内钨价仍强势，显示供给冲击已被市场需求抵补 [5] 产业链标的推荐 - 钨产业链利润集中于两端，推荐标的：中钨高新(000657)、安源煤业(600397)，相关标的包括厦门钨业(600549)、章源钨业(002378)、翔鹭钨业(002842) [6]

行业投资评级 - 增持（维持）[6] 核心观点 - 钨价呈现偏强走势，主要驱动因素包括：制造业处于大周期底部区间、产业及贸易商库存处于低位水平、外盘钨价加速上行[2] - 8月钨价或延续偏强运行，大厂长单报价接近市价并较7月下半月大幅上调，反映原料紧张格局仍存[3] - 巴库塔钨矿供给增量已被市场充分消化，国内补库需求及供给收紧抵补了该矿山供给冲击[3] - 短期看好刚需补库+出口修复驱动的钨价弹性，中长期钨品供给矛盾难解，资源品稀缺有望驱动钨价中枢抬升[4] 价格数据 - 截至8月5日，黑钨精矿价格19.45万元/吨，较7月初上涨12%；APT价格28.5万元/吨，较7月初上涨13%；碳化钨粉价格42.25万元/吨，较7月初上涨14%[1] - 外盘APT价格34.9万元/吨（含税，鹿特丹），内外盘价差6.4万元；碳化钨50.2万元/吨（含税，中国离岸），内外盘价差8.0万元[1] - 8月上半月长单报价：厦门钨业APT报价27.95万元/吨；章源钨业黑钨精矿19.25万元/标吨，APT报价28.30万元/吨；江钨集团黑钨精矿19.4万元/标吨[2] 供需分析 - 自6月起钨品出口明显修复，外盘对内盘驱动力趋强[2] - 6月钨精矿进口量达866吨，指向哈萨克斯坦巴库塔钨矿已正常生产[3] - 钨产业链利润分配属于"微笑曲线"，占据产业链两端的企业有望受益于钨价上行周期[4] 投资建议 - 推荐标的：中钨高新（000657.SZ）、安源煤业（600397.SH）[4] - 相关标的：厦门钨业、章源钨业、翔鹭钨业[4] 行业走势 - 小金属行业走势显著跑赢沪深300指数[5] 图表数据 - 碳化钨粉内外盘价差达到历史高位水平[8] - 6月钨精矿进口量同比+136%，1-6月累计进口量同比+65%[9] - 碳化钨出口量6月同比-50%，1-6月累计同比-71%[11] - 钨精矿进口量持续增长，6月进口量达2,152吨[15]

钨市场价格走势 - 国内黑钨精矿、APT、钨铁单吨价格分别报17.9万元、26元、26.5万元，较年初上涨25%、23.5%、24.4% [1] - 7月初新一轮机构与钨企报价上调，市场看涨情绪增强，支撑钨价上行趋势延续 [1] - 原料端拉动下，下游制品深加工被动跟涨，钨产业链全线上涨趋势明确 [1] 钨矿供应情况 - 自然资源部下达第一批钨矿开采总量指标5.8万吨，较2024年和2023年分别减少4000吨和5000吨 [1] - 中国钨原矿/精矿品位分别从2004年的0.42%/66.57%下降至2020年的0.28%/56.08%，品位下降限制产能释放 [1] - 国内近两年暂无明显增量供应，海外巴库塔钨矿、桑东钨矿增量或低于预期 [1] 出口管制影响 - 商务部对仲钨酸铵、氧化钨、碳化钨及固态钨制品等实施出口管制，中上游核心原料出口量锐减 [2] - 仲钨酸铵、三氧化钨、碳化钨以及未列明氧化物四类产品占去年钨制品出口总量的40% [2] - 下游钨制品出口景气度提升，偏钨酸铵、钨酸钠、钨酸累计出口数量分别+73%/+86%/+1460% [2] 公司动态 - 中钨高新是国内领先的硬质合金刀具综合供应商，形成集钨矿山、钨冶炼、硬质合金及深加工的完整钨产业链 [3] - 章源钨业依托钨资源优势与产业链一体化布局，在高端硬质合金制品领域竞争力持续增强 [4]

钨价走势及市场表现 - 中国65%WO3钨精矿价格突破17 3万元/吨 年初以来上涨3 1万元 累计涨幅+21 8% 创历史新高 [1] - 海外APT价格高出国内价格5万元/吨 溢价率22% [2] - 钨价进入牛市通道 有望持续突破历史高位 [3] 供需格局分析 - 2023-2028年全球原钨供给CAGR+2 57% 需求CAGR+2 61% [2] - 预计2024-2028年全球钨供需缺口从1 83万吨扩张至1 91万吨 缺口占需求比例-18 4%至-17 4% [3] - 中国钨矿产量增速趋缓 仅哈萨克斯坦、韩国或贡献明显供给增量 [2] 政策与贸易环境 - 中国政策体现为开采指标收缩、出口管制增强 APT、碳化钨等上游产品出口受限 [1] - 美国通过加征"301关税"构建贸易壁垒 计划提升钨库存水平 [1] - 1-4月中国钨制品整体出口量同比-20 1% 但刀具及刀片、钨铁出口保持较快增长 [2] 行业需求驱动因素 - 国内需求受益于光伏钨丝、机器人等新兴产业 [2] - 海外受地缘冲突影响 高端装备及战略囤库需求开启 [2] 龙头企业投资价值 - 中国钨业龙头受益资源注入和下游产品量价齐升 盈利持续增长 [3] - 龙头企业经营性现金流和融资能力增强 推进上下游项目建设 [3]

报告行业投资评级 - 维持强于大市 [4] 报告的核心观点 - 加强战略矿产出口全链条管控工作部署会召开，战略矿产从开采到出口全链条监管有望加码，违法出口将受严厉打击 [1][2] - 4月钨精矿第一批配额下降4000吨，叠加一季度季节性产量低点和近期环保督察的阶段性影响，供给端整体紧张，近期钨价快速上涨，体现战略价值 [1][3] - 锑供给仍偏紧，但受制于下游光伏、阻燃剂等行业需求疲软，近期锑价出现回调，但锑价持续向其内在价值回归逻辑未改，长期看好锑价中枢上移 [2] - 中国制造业升级带来的材料升级大周期叠加产业合金化趋势呈现钼替代镍双轮驱动，钼需求持续向好，而供给侧近年来较为刚性，持续看好钼价表现 [3] 根据相关目录分别进行总结 钼：原料端支撑作用显著，钼市高位整理 - 本周钼精矿（45%-50%）价格为3505元/吨度，较上周上涨0.6%；钼铁（60%Mo）价格为22.75万元/基吨，较上周上涨0.4% [9] - 本周国内钼精矿工厂总库存4000吨，较上周下降4.8%；国内钼铁工厂总库存5280吨，较上周下降0.4% [9] - 供给端冶炼厂订单多排至月底，部分厂商维持长单运转，新单少；矿山大多完成货源释放，市场需时间消耗，行情较稳，开工暂无明显变化 [11] - 需求端钢厂持续招标，本月钢招放量或破万吨，但钢招价格跟进困难；散货市场刚需询盘，买盘谨慎，成交以商谈为主 [11] - 5月上半月钼铁钢招总量超7600吨，需求旺盛；中长期钼需求向好，紫金矿业2028年矿产钼产量指引下降，钼标的估值中枢有望上移，建议关注金钼股份等企业 [11] 锑：下游需求疲软，锑产品价格僵持下调 - 本周锑精矿（50%）价格为19.75万元/金属吨，较上周下降2.5%；锑锭（99.65%）价格为23.0万元/吨，较上周下降2.1%；氧化锑（99.5%）价格为20.5万元/吨，较上周下降2.4% [14] - 本周国内金属锑工厂总库存3220吨，较上周持平；国内氧化锑工厂总库存5530吨，较上周持平 [14] - 本周锑产品价格下调，市场成交少，买卖观望谨慎，大厂稳价、挺价，下游少量补货，因关税降低期待出口政策放宽，消耗前期库存，按需采买，市场有低价产品影响报价 [15] 镁：厂家库存相对低位，金属镁价格上行 - 本周长江有色市场镁锭平均价格为1.878万元/吨，较上周上涨0.1%；国内金属镁工厂总库存3.02万吨，较上周下降9.3% [19] - 供给端99.90%镁锭产量约16700吨，整体开工率约55.57%，陕西个别复产厂家开工正常，其余地区稳定，产量增加，供应良好 [20] - 需求端铝板带箔产量较上周减少，铝棒产量较上周增加约560吨，产能利用率抬升，下游对镁锭需求变化不大 [20] 钨：打击战略矿产走私，推高钨市行情预期 - 本周65%黑钨精矿平均价格为16.45万元/吨，较上周上涨7.2%；88.5%APT平均价格为24.3万元/吨，较上周上涨7.0%；钨粉（≥99.7%:2 - 10um）平均价格为36.95万元/吨，较上周上涨9.2% [22] - 本周国内钨精矿工厂总库存510吨，较上周下降10.5%；国内APT工厂总库存225吨，较上周持平 [22] - 供给端原料供应趋紧，钨矿开工与供给量稳定，持货商惜售，企业成本高，多消耗库存，现货供应流入市场缓 [25] - 需求端终端需求不多，月底消费市场补货量略增，下游消费少量释放，终端购销积极性提升，成交缓慢，客户谨慎采买，交投多商谈，资源流通维持刚需 [25] 钒：钒市场窄幅盘整运行态势，成交波动空间仍较有限 - 本周98%五氧化二钒平均价格为7.65万元/吨，较上周持平；钒铁（50%V）平均价格为8.7万元/吨，较上周持平 [27] - 偏钒酸铵市场延续淡稳僵持格局，供应面惜售观望，生产以交付订单为主，部分厂家低价出货意愿不高；需求端下游需求一般，采购压价，成交难放量 [29] - 五氧化二钒市场僵持盘稳，供需博弈持续，持货商坚守心理价位，低价出货意愿弱；下游合金企业钢招量价无起色，压价采购，成交“高报低走”，贸易商操作空间小，粉钒市场清淡，化工领域小单刚需采购，观望情绪浓 [29] - 钒铁市场维稳运行，成交少，需求变淡，询盘成交少，厂商报价受原料成本支撑，成交价格维持低位 [30] - 钒氮合金市场僵持观望，价格不变，厂商报价坚挺，下游采购意愿不强，短时间或维持僵持运行 [30]