**泡泡玛特和布鲁可中报前瞻 20250813 关键要点总结** **1 公司及行业概述** - 涉及公司：泡泡玛特（潮玩行业）、布鲁可（积木行业）[1] - 行业动态：IP衍生品行业景气度高，玩具行业整体表现平淡[23] --- **2 泡泡玛特核心观点** **2.1 品类扩张与IP矩阵** - 品类扩张：从盲盒扩展到Mega、糖胶、毛绒等，计划布局小家电及衍生品[1][2] - IP矩阵健康度：拉布布占比若控制在30%左右，表明其他IP（如Molly、Dimo、Skull Panda）持续增长[1][3] - 经典IP：Molly通过形象演变（Space Molly、Baby Molly等）拓宽消费者边界[4] - 新锐IP：Crybaby（排名第四）、猩猩人、Zizika等表现亮眼[5] **2.2 海外市场表现** - 海外店效高于国内：东南亚单店月均销售额超500万元，美国单店月均500-800万元[21][22] - 长期看好海外潜力，尤其欧美市场拉布布受欢迎[1][7] **2.3 财务与估值** - 2025H1预期：收入增长≥200%，利润增长≥350%[2] - 2026年估值：25-30倍（全产业链优势）[28] **2.4 其他关键点** - 二手价格：定位平价潮玩，避免过度炒作[8] - 积木品类：客群重合度高，需拓展家庭用户[19] --- **3 布鲁可核心观点** **3.1 业绩与挑战** - 2025H1增速低于预期（全年目标60-80%，实际<60%），因经销商压货及新品节奏延迟[9][10] - 全年目标：营收35-40亿元（2024年22亿元），需下半年加速[10][16] **3.2 增长策略** - 产品策略：全年计划800个SKU（2024年400个），重点推《王者荣耀》《星球大战》等新IP[10][16] - 渠道下沉：目标新增5-10万网点（目前1-2万），Q2起加速[12] - 出海布局：通过沃尔玛、Costco进入北美，东南亚KA渠道全覆盖[10][11] **3.3 竞争与估值** - 竞争优势：产品与渠道优势，对手乐高/万代定价高且渠道上行[14] - 估值中枢：20-25倍（积木赛道龙头）[15] - 盈利预期：2025年有望扭亏（无大额股权激励计提）[27] **3.4 其他关键点** - 自有IP：英雄无限海外表现优异（东南亚超奥特曼）[34][35] - 生产周期：自有IP4-5个月，授权IP6-10个月[26] --- **4 其他重要信息** - **卡游**：2025H1同比下滑，IP断档（小马宝莉势能下滑）[24] - **行业对比**：泡泡玛特全产业链模式与布鲁可经销模式差异显著[20] - **技术差异**：布鲁可与乐高生产技术相当，但定位不同（下沉vs高端）[33] --- **5 潜在风险与机会** - **泡泡玛特**：需平衡拉布布占比，海外扩张持续性[3][7] - **布鲁可**：新品节奏与渠道下沉进度是关键[12][16]

如何看待i8的预期差 - i8预定订单超2W 店均40+ 超市场首日难以破万的预期 [1] - i8实际上市价格预计33W左右 较预期的34-35W更激进 拉近和L8价差 大定转化率可更乐观 [2] - 30-40W价格带优质供给稀缺 兼具补能体验&空间&智能化的供给只有i8 [3] 如何看对增程的冲击 - 纯电上市后聚焦1/2线核心城市 增程向下沉市场扩圈 避免直接冲突 [4] - 3线以下渠道覆盖率不足50% 销量占比约33%(15W左右) 渠道翻倍假设下销量增长60-70% 量增确定性10W [5] 往期推荐 - 主机厂电芯采购兼顾性能和成本 [10] - 比亚迪出海发力东南亚 [10] - CATL储能市场增长高于动力 [10]

链博会参展企业动态 - 宇树科技首次参展链博会 展出了人形机器人G1和Go2机器人两款明星产品 产品需通过遥控器操作并支持二次开发[1] - 英伟达首次参展链博会 展台展出了Omniverse Cosmos Mega等解决方案 Mega方案支持大规模场景中仿真复杂机器人[2] - 英伟达自动驾驶业务展出了辅助系统 安全系统和智能硬件相关成果 辅助系统可通过传感器渲染极端场景帮助厂商训练[3] 机器人行业发展 - 宇树科技工作人员表示 未来1到3年机器人可能从单一工业产品发展到复合化工业场景 3到10年可能进入生活场景如家务 老人护理等[2] - 机器人未来发展需解决电池续航 材料 自重 成本控制等多重问题[2] 自动驾驶技术进展 - 英伟达相关负责人表示 自动驾驶训练需要大量数据 但厂商常缺乏真实事故和突发情况数据样本[3] - 合成数据在自动驾驶训练中具有成本和扩展性优势[3] - 英伟达考虑与中国合作伙伴共同推动汽车供应链和行业发展[4]

关于i8外形 - i8对理想至关重要，成功则洗刷屈辱并推动股价新高，失败则需重新考虑公司未来[1] - i8定位介于MPV和SUV之间，形成新物种，对MPV买家是加分项，对SUV买家是减分项[1] - 由于SUV市场规模大于MPV，理想试图强调i8的SUV属性，但外形仍接近MPV[1] - 经过4个月网络曝光，造型负面影响减弱，但目标群体规模仍难判断[2] - 外形吸引力评分：L系列SUV为10分目标群体，i8预计为7分[3] - 理想应更自信地定位i8为新物种而非纠结MPV/SUV分类[5][6] 关于i8实用性 - 理想将宣传重点从造型转向功能需求，瞄准注重功能和品质的消费群体[10] - i8空间设计理念强调在5米车身内实现比5.2米车型更大的空间利用率[12] - 车身尺寸优化带来更好通过性，这是重要卖点[13] - 发布会应重点突出空间极致利用的优势，而非简单强调"大车"[13] - 三排座椅空间、储物空间等细节设计都是重要加分项[13] 关于VLA辅助驾驶 - 当前市场对辅助驾驶认知混乱，华为智驾占据用户心智优势[14] - 理想L9受到问界挤压，调查显示40%问界买家因其智驾功能选择购买[14] - 理想需要在新监管环境下有效证明其VLA系统不弱于华为[14] - VLA底层大模型能力是理想AI战略下一步，i8需承担用户心智占领任务[14] 其他行业动态 - 主机厂电芯采购策略需兼顾性能和成本[19] - 比亚迪出海战略聚焦东南亚市场[19] - 宁德时代储能业务增速高于动力电池业务[19]

核心观点 - 招银国际维持对理想汽车的买入评级 目标价33美元 基于17倍2026年预期市盈率 [1][6] - 公司2025年一季度净利润符合预期 成本削减力度超预期 成为2025年盈利韧性的基础 [1][2] - 对即将推出的纯电车型持乐观态度 改款Mega市场反响良好 [1][4] 财务表现 - 2025年一季度收入较预期低1% 主要因其他销售和服务收入减少 [2] - 毛利率环比提升0.2个百分点 较预期高1.3个百分点 [2] - 研发和销售管理费用符合预期 导致经营利润和净利润符合预测 [2] 成本控制 - 2025年研发费用指引下调至110-120亿元人民币 [3] - 2025年销售管理费用预测下调8%至125亿元人民币 [3] - 成本削减能力持续超预期 支撑2025年盈利增长 [3] 产品与销售 - 改款Mega新订单远超公司预期 为即将推出的i8和i6提供积极信号 [4][5] - 2025年销量预测下调8%至58万辆 主要因增程式电动车销售调整 [5] - 2026年销量预计增长24%至72万辆 受益于更多纯电车型推出 [5] 盈利预测 - 2025年收入预测下调7% 净利润预测下调13%至104亿元人民币 [6] - 2026年净利润预计同比增长41%至146亿元人民币 [6] - 估值基准切换至2026年 目标市盈率从20倍降至17倍 [6]

一季度财报表现 - 一季度总营收259亿元 同比微增1 1% 其中车辆营收247亿元 超出市场预期的241亿元 [2] - 单季度净利润6 47亿元 同比增长9 4% 是新势力中唯一连续十个季度盈利的车企 [2] - 车型结构改善 高毛利的Mega/L9/L8占比回升 对冲了老款车型降价影响 [2] 二季度销量指引与市场挑战 - 二季度收入指引隐含单车均价下滑1 3万元 销量指引12 3-12 8万辆 意味着5、6月销量仅4 5-4 7万辆 [2] - L系列换新版订单量明显低于预期 原预计完整交付月销量可达5万台 [2] - 一季度增程车型销量仅增长3 5% 远低于纯电45%和插混63%的行业增速 [2] - 竞品腾势N9、领克900、深蓝S09等瓜分份额 问界M系列改款加剧竞争 [3] 纯电战略进展 - MEGA焕新后订单增长超150% 远超内部50%预期 目标月交付2500-3000辆 [4] - i8、i6纯电SUV将分别于7月和9月发布 主打VLA智驾大模型、低能耗等特性 [5] - 预计20万以上纯电市场容量213万辆 PHEV市场169万辆 纯电将打开更大空间 [5] 渠道与海外扩张 - 三四线城市渠道成效显著 如四川自贡/达州门店在20万以上乘用车市占率达28% [6] - 百城繁星计划目标2026年四五线城市贡献超10万台销量 [6] - 未来聚焦亚洲和欧洲市场 目标海外销量占比达30% [7] 长期营收目标 - 计划通过增程SUV、纯电SUV及MEGA实现年营收3000亿元 需支撑110万台年销量 [8] - 达到3000亿规模后 将推出更合适的MPV及轿车产品 [8]