核心观点 - 12月美国CPI数据显示通胀上行压力较小 核心CPI同比处于2021年4月以来最低水平 进一步验证了通胀压力不大 为美联储后续降息铺平道路 [2][12] 整体通胀数据 - 12月CPI同比持平于2.7% 与预期一致 核心CPI同比为2.6% 低于预期的2.7% 环比增长0.2% 低于预期的0.3% [2] - 核心CPI同比继续处于2021年4月以来的最低水平 数据公布后市场对6月份美联储降息预期增强 [2][12] 能源通胀 - 12月CPI能源项同比增速降至2.3% 较上月下行1.9个百分点 其中汽油项同比降至-4.3% 电力价格同比仍高达6.7% [5] - 12月布伦特原油均价为62.94美元/桶 下半年以来油价中枢稳步回落 逐步向60美元靠拢 [5] - 根据EIA数据 2025年全球原油市场平均过剩224万桶/日 2026年进一步过剩至226万桶/日 2024年该数据为过剩37万桶/日 预计2026年原油价格或逐步向60美元下方逼近 [5] 核心商品通胀 - 12月核心商品同比增速录得1.4% 与上月持平 新车和二手车同比增速继续下滑至0.3%和1.6% 分别较上月回落0.3个百分点和2个百分点 [6] - 领先指标曼海姆二手车数据显示 2026年一季度汽车通胀或有望边际回升 家具物资和服装同比增速继续走高 但权重占比仅5%左右 影响不大 [6] 核心服务通胀 - 12月核心服务同比增速持平于3% 处于低位 主要权重项住房同比持平于3.4% 环比增长0.3% [8] - 最新一期30年期抵押贷款利率仍高达6.16% 领先指标显示未来美国住房通胀大趋势仍继续放缓 医疗服务同比反弹0.2个百分点至3.5% 对冲了交通服务项的回落 [8] 通胀预期 - 2026年1月密歇根消费者1年通胀预期持平于4.2% 而5年通胀预期反弹至3.4% 前值为3.2% 表明消费者对未来通胀上升风险仍有所担忧 [10] 市场反应与降息预期 - 通胀数据公布后 贵金属走强 COMEX黄金重新站上4600美元 COMEX白银续创历史新高 2年期美债收益率下降约1个基点至3.53% [12] - FED Watch显示 数据公布后市场预期美联储1月降息概率进一步降至2.8% 但预期6月份之前降息的概率微升至70% 前值为68% [12]

招聘团队与定位 - 团队定位为既专业又不端着的宏观团队 关注政策风向与数据背后的烟火气 专注大势研判与市场细节[1] - 团队正在召唤新成员 以组建更优秀的团队[1] 对应聘者的要求 - 对国内实体经济、贸易出海、财政或资产配置领域有兴趣[5] - 要求认真负责 乐于沟通 不轻言放弃[5] - 要求逻辑思维和文字功底强 对数据具备较强的感知和处理能力[5] - 要求硕士研究生及以上学历 有相关经验或扎实的经济学功底[5] - 欢迎2027年及之后毕业的优秀应届生投递简历[4] 工作职责 - 跟踪宏观经济、政策动向与资产配置趋势 输出清晰、前瞻的观点[5] - 和团队一起 把宏观叙事转化为市场听得懂、用得上的洞察[5] - 通过课题、路演、电话会议等方式为客户提供研究支持[5] 公司提供的条件 - 提供开放、活跃的研究氛围 拒绝单机式工作[5] - 提供与资深分析师并肩成长的机会[5] - 提供有竞争力的薪酬和清晰的成长路径[5] 应聘方式 - 简历需投递至指定邮箱：cx30949@hfzq.com.cn[4] - 邮件标题需注明姓名、工作单位、毕业院校[4] - 欢迎附上最能体现分析能力的报告片段以供评估思路[4]

新增非农就业趋势 - 12月新增非农就业人数降至5万人，低于预期的6.5万人，延续放缓趋势 [2] - 10月和11月新增就业人数合计下修7.6万人 [2] - 私人部门12月新增3.7万人，11-12月平均新增4.3万人，低于三季度均值5.7万人，显示新增就业逐步放缓 [2] 行业就业结构分化 - 传统服务业是主要增量来源：12月休闲酒店业新增4.7万人，教育保健业新增4.1万人 [5] - 政府部门就业小幅回补1.3万人，后续有望企稳 [5] - 多个行业就业人数减少形成拖累：商业服务减少0.9万人，建筑业减少1.1万人，零售业减少2.5万人 [5] - 制造业新增就业延续负增长，运输仓储业新增就业环比增加1.9万人但绝对值仍为负 [5] 失业率与劳动力市场状况 - 12月失业率意外回落0.1个百分点至4.4% [6] - 失业率回落可能源于对10-11月政府停摆期间统计异常的修正，平滑后11-12月数据显示劳动参与率企稳且企业裁员意愿较强 [6] - 12月U6失业率回落0.3个百分点至8.4%，但仍处于2022年以来次高水平，表明边缘劳动力就业仍困难 [6] - 11月职位空缺数降至714.6万人，创2021年以来新低，职位空缺率降至4.3% [8] - 11月劳动力供需缺口扩大至-63.5万人，职位空缺人数持续低于失业人数，反映供需矛盾加剧 [8] 薪资增长表现 - 12月非农就业平均时薪环比增速反弹至0.3%，同比增速升至3.8%，高于预期的3.6% [9] - 2026年下半年以来，平均时薪同比增速维持在3.6%-3.9%区间 [9] - 分行业看，零售业和金融业时薪同比增速最高，分别为4.8%和4.7% [12] - 运输仓储业和教育医疗业时薪同比增速最低，分别为3.3%和2.6% [12] - 批发业和零售业时薪同比增速反弹幅度最大，分别较上月增加0.78和0.3个百分点 [12] - 11月实际时薪同比增速为0.8%，较6-7月份1.2%的增速有明显下滑 [15] 市场影响与政策预期 - 数据公布后，市场预期美联储1月降息概率由14%降至5%，6月前至少降息一次的概率降至73.4% [17] - 市场预期降息次数从1.35次降至1.1次 [17] - 数据强化了美联储可能暂停降息的预期，但劳动力供给过剩格局明显，叠加2026年通胀中枢有望进一步走低，后续市场降息预期可能出现回摆 [17]

文章核心观点 - 华福证券研究所引入宏观首席分析师陈兴博士，旨在强化宏观研究能力，将其作为构建差异化竞争力的关键内核，通过宏观视角校准行业研究、为策略提供资产配置逻辑，并联动各行业团队构建多维分析体系 [1] - 新任宏观首席分析师陈兴博士将秉持“大道至简”的研究理念，致力于提供清晰、落地、可验证的研究成果，以通俗语言解读复杂逻辑，为客户创造投资价值，并为公司内部服务赋能 [1][5] 首席分析师背景与任命 - 陈兴博士正式入职华福证券，担任研究所所长助理、宏观首席分析师 [2][5] - 陈兴博士拥有金融学博士学位和浙江大学工学学士学位，兼具工科实证思维与金融理论纵深，拥有十余年宏观研究积淀 [1][3] - 其曾多次受邀为国务院、国家发改委、财政部、中国人民银行等监管及政府部门授课培训，并获得多项行业分析师奖项，包括新浪财经金麒麟菁英分析师、Wind金牌分析师宏观研究第三名等，并作为核心成员获得第十八届“新财富”宏观第三名 [3] 研究框架与理念 - 陈兴博士将牵头搭建三大研究矩阵：国内实体经济、金融流动性和资产配置、海外经济 [1] - 其研究理念强调“大道至简”，追求用最通俗的话语讲清复杂逻辑，避免在报告中过度使用算法、模型和公式，报告内容应面向广大投资者而非学术评审 [5] - 研究风格求真、务实，目标是多写落地的结论，不做空洞的呻吟，并认为得到市场好评的研究成果其核心主线往往清晰简洁 [5][6] 职业经历与传承 - 陈兴博士回顾其职业生涯早期，曾受到姜博的指导，强调研究报告的受众是投资者，应注重可读性 [5] - 其后在中泰证券担任宏观首席期间，近距离向李迅雷学习，领悟到研究应从小处或常见现象入手，清晰揭示宏观经济脉络和主要矛盾 [6] - 其认为最近一年多是其团队做得最好的时期，在拓展研究领域的同时，仍坚持一贯的研究风格 [5]

核心观点 - 2026年财政扩张重心从总量加码转向结构增效，债务工具加强协同以扩大乘数效应，财政资金投向预计进一步向居民倾斜并侧重民生保障 [2][9][14] - 货币政策更注重与财政协同，央行宽松节奏主要配合财政发力，在政府加杠杆放缓时段维持利率平稳，并关注压降传统产能扩张类信贷、银行负债端利率比价约束及兼顾债务汇率风险等中长期变量 [2][15][18] 财政与货币政策协同 - 财政政策在2026年继续实施更加积极的财政政策，确保必要支出力度，政府债券总量保持高位但更关注品种搭配、期限结构和投向节奏，财政扩张重心从“总量加码”向结构增效转型 [9] - 债务工具将加强系统协同，各类政府债或错峰发行避免推高利率，“债贷、债基和债险”组合及“专项债+REITs”、“专项债+PPP”有望成为抓手以放大杠杆和平滑期限 [12] - 货币政策配合财政发力，在政府加杠杆放缓时段维持利率平稳，传统产能扩张类信贷将继续压降，央行关注银行负债端利率比价约束，并加大逆周期和跨周期调节力度以兼顾债务风险、汇率风险、银行息差等变量 [15][18] 扩大内需：投资与消费 - 广义财政扩张是稳投资的关键，中央财政和准财政工具（如“两重”项目、中央预算内投资、新型政策性金融工具）直接托底但效果有限，因其规模（如2025年中央预算内投资7350亿元，新型政策性金融工具5000亿元）相较于每年50万亿以上的固定资产投资总规模较小 [21][22] - 促进投资止跌回稳更重要的是充分发挥新增地方政府专项债作用，2025年额度为4.4万亿，需挖掘“新基建”（如新型基础设施、战略性新兴产业基础设施）和“绿色基建”（如能源水利）等新投向领域项目需求以短期稳投资并中长期促产业转型 [23][24] - 商品消费补贴政策优化，2026年汽车报废更新和置换更新最高补贴额不变但规定最高补贴比例，家电补贴范围收窄至1级能效或水效标准且每件补贴上限从2000元降低至1500元，汽车置换类补贴标准改为全国统一实施，旨在高效利用财政资源、惠及更多消费者并保持较高政策效用 [27] - 服务消费政策着力支持扩大优质服务供给，如通过“个人消费贷款和服务业经营主体贷款‘双贴息’政策”给予金融资源倾斜，顺应商品消费倾向下滑、服务消费韧性较强的趋势 [27][28] 反内卷与产业治理 - 反内卷工作继续推进，核心是遏制不合理增量产能扩张，并通过“完善重点行业产能治理和重大基础设施调控”进行重点行业产能治理 [30][31] - 解决存量企业过度价格竞争的根源在于通过标准引领落后产能出清，并加紧清理拖欠企业账款以减轻企业负担，避免企业在现金流压力下进行不合理降价倾销 [31] 培育新动能 - 补齐科技服务业短板，推动技术研发优势转化为产业竞争优势，通过“加快培育全国一体化技术市场”形成规范化市场，让技术产品得到合理定价 [32] - 明确推进“人工智能+制造”专项行动，将规模庞大的制造业与人工智能技术融合，为人工智能开辟巨大市场并为制造业打开增长空间，助力制造业全面升级 [33] - 发挥科技领军企业带头作用，支持其牵头组建创新联合体、承担更多国家科技攻关任务，以融合各家之长，更快突破外部技术封锁，推动全行业发展 [33][34] 贸易结构调整与风险防范 - 推动出口结构调整，优化升级货物贸易并鼓励支持服务出口，以应对中长期可能因海外产能加速形成而对我国出口形成的挤压，以及外部政策不确定性风险 [36] - 优化产业链供应链跨境布局，完善海外综合服务体系，以预防产供链风险并帮助出口企业应对外部冲击 [36]

2026年宏观经济数据发布日历 - 国内采购经理指数月度报告于每月最后一日或次月初发布 例如1月31日 3月4日发布2月数据 4月30日发布3月数据等 [1] - 国内月度外贸数据预计在每月8日至14日之间发布 例如1月14日 3月10日 4月14日等 [1] - 国内月度金融数据预计在每月11日至14日之间发布 发布时间为下午4点至7点 例如1月12日 2月13日 3月13日等 [1] - 国内月度物价数据预计在每月9日至14日之间发布 发布时间为上午9点30分 例如1月9日 2月11日 3月9日等 [1] - 国内季度经济数据预计在季度次月15日至19日之间发布 发布时间为上午10点 例如一季度数据于4月16日发布 二季度数据于7月15日发布等 [1] - 国内月度财政数据预计在每月20日至26日之间发布 例如1月26日 3月23日 4月20日等 [1] - 贷款市场报价利率每月20日或21日发布 发布时间为上午9点 例如1月20日 2月20日 3月20日等 [1] - 国内月度工业企业利润数据预计在每月27日或28日发布 发布时间为上午9点30分 例如1月27日 3月27日 4月27日等 [1] - 货币政策执行报告预计在2月 5月 8月 11月的中旬发布 [1] 2026年海外经济数据与央行会议日历 - 美国非农就业数据每月第一个周五或次周周五发布 例如1月9日 2月6日 3月6日等 [1] - 美国消费者价格指数数据每月10日至14日之间发布 发布时间为晚8点30分 例如1月13日 2月11日 3月11日等 [1] - 美国国内生产总值数据在1月 4月 7月 10月的29日或30日发布 发布时间为晚9点30分 [1] - 美国个人消费支出价格指数数据每月25日至30日之间发布 例如1月29日 2月26日 3月27日等 [1] - 美联储议息会议决议在1月 3月 5月 6月 7月 9月 11月 12月发布 决议发布时间为凌晨2点或3点 [1] - 欧洲央行议息会议决议在2月 3月 4月 6月 7月 9月 10月 12月发布 决议发布时间为晚8点15分或9点15分 [1] - 日本央行议息会议决议在1月 3月 4月 6月 7月 9月 10月 12月发布 决议发布时间为中午12点 [1] 2026年重要会议日程 - 全国两会预计于3月初召开 [1] - 中央经济工作会议预计于12月中旬召开 [1] - 研究经济的政治局会议预计于4月底 7月底 10月底 12月初召开 [1] - 中国人民银行货币政策委员会季度例会预计于3月底 6月底 9月底 12月底召开 [1] - 博鳌亚洲论坛年会预计于3月24日至27日召开 [1] - 二十国集团峰会预计于11月14日至15日召开 [1]

2026年宏观经济数据发布日历 - 国内采购经理指数月度报告于每月最后一日或次月初发布 例如1月31日 3月4日发布2月数据 4月30日发布3月数据等 [1] - 国内月度外贸数据预计在每月8日至14日之间发布 例如1月14日 3月10日 4月14日等 [1] - 国内月度金融数据预计在每月11日至14日之间发布 发布时间为下午4点至7点 例如1月12日 2月13日 3月13日等 [1] - 国内月度物价数据预计在每月9日至11日之间发布 发布时间为上午9点30分 例如1月9日 2月11日 3月9日等 [1] - 国内月度经济数据预计在每月15日至19日之间发布 发布时间为上午10点 例如1月19日 3月16日 4月16日等 [1] - 国内月度财政数据预计在每月20日至26日之间发布 例如1月26日 3月23日 4月20日等 [1] - 贷款市场报价利率每月20日左右发布 发布时间为上午9点 例如1月20日 2月20日 3月20日等 [1] - 国内月度工业企业利润数据预计在每月27日或28日发布 发布时间为上午9点30分 例如1月27日 3月27日 4月27日等 [1] - 中国人民银行货币政策执行报告按季度于每季次月中旬发布 [1] 2026年海外经济数据与政策会议日历 - 美国非农就业数据每月初发布 例如1月9日 2月6日 3月6日等 [1] - 美国消费者价格指数数据每月10日至14日之间发布 发布时间为夏令时20点30分 例如1月13日 2月11日 3月11日等 [1] - 美国国内生产总值数据按季度于1月 4月 7月 10月的月底发布 发布时间为冬令时21点30分 例如1月29日 4月30日等 [1] - 美国个人消费支出价格指数数据每月25日至30日之间发布 例如1月29日 2月26日 3月27日等 [1] - 美联储议息会议全年召开八次 会议日期分别为1月29日 3月19日 4月30日 6月18日 7月30日 9月17日 11月6日 12月10日 决议发布时间为夏令时凌晨2点或冬令时凌晨3点 [1] - 欧洲央行议息会议全年召开八次 会议日期分别为2月5日 3月19日 4月30日 6月11日 7月23日 9月10日 10月29日 12月17日 决议发布时间为夏令时20点15分或冬令时21点15分 [1] - 日本央行议息会议全年召开八次 会议日期分别为1月23日 3月19日 4月28日 6月16日 7月31日 9月18日 10月30日 12月18日 决议发布时间为中午12点 [1] 2026年重要会议日程 - 全国两会预计于3月初召开 [1] - 中央经济工作会议预计于12月中旬召开 [1] - 中共中央政治局研究经济工作的会议预计于4月底 7月底 10月底及12月初召开 [1] - 中国人民银行货币政策委员会季度例会预计于3月底 6月底 9月底及12月底召开 [1] - 博鳌亚洲论坛年会预计于3月24日至27日召开 [1] - 二十国集团峰会预计于11月14日至15日召开 [1]

制造业PMI整体表现 - 12月全国制造业PMI录得50.1%，较上月上升0.9个百分点，自4月以来首次升至扩张区间，持平于过去五年同期中位数水平 [2][3] - 构成PMI的五大分指数中，新订单、生产、原材料库存指数上升，从业人员指数下降，作为逆指数的供应商配送时间指数上升 [2][3] - 从PMI变动构成看，新订单指数和生产指数是PMI上升的主要贡献 [3] 制造业供需与价格 - 供需同步改善，生产指数环比改善幅度超近十年同期，12月生产指数为51.7%，较上月上升1.7个百分点 [2][4] - 需求端内需相对外需走强，新订单指数升至扩张区间为50.8%，较上月上升1.6个百分点 [2][4] - 外需显著回暖，11-12月新出口订单指数连续大幅回升，两个月累计升幅超过5月中美日内瓦经贸磋商后的升幅，12月新出口订单指数为49.0%，较上月上升1.4个百分点，11-12月累计上升3.1个百分点 [2][4] - 出厂价格相对购进价格改善，11-12月出厂价格指数连续上升，12月购进价格指数为53.1%较上月回落0.5个百分点，出厂价格指数为48.9%较上月上升0.7个百分点，或指向下游利润分配出现改善迹象 [2][8] 制造业库存与企业预期 - 需求端库存有所积累，原材料库存指数为47.8%较上月上升0.5个百分点，产成品库存指数为48.2%较上月回升0.9个百分点，原材料库存指数位于历年同期偏低水平，产成品库存指数位于历年同期偏高水平 [2][8] - 制造业生产经营活动预期指数大幅上升，环比升幅在近十年同期中仅低于2022年，创下年内新高，企业经营状态或在逐步改善，后续资本开支意愿或有提振 [2] 非制造业表现 - 非制造业商务活动指数回升至荣枯线上，录得50.2%，较上月回升0.7个百分点 [7] - 建筑业商务活动指数较上月上升3.2个百分点至52.8%，扭转了连续4个月位于荣枯线下的弱势状态，新订单指数较上月上升1.3个百分点至47.4%创年内新高，业务活动预期指数保持在57.4%的年内较高水平 [7] - 服务业商务活动指数为49.7%，较上月回升0.2个百分点，电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务等行业商务活动指数均位于60.0%以上高位景气区间，零售、餐饮等行业商务活动指数均位于收缩区间，服务业业务活动预期指数为56.4%比上月上升0.5个百分点 [7][10]

分析师职业变动 - 分析师已正式入职华福证券，担任所长助理、宏观首席分析师 [3] - 分析师及其团队将继续提供宏观经济、政策和资产配置研究服务 [3] 过往研究回顾与业绩 - 在近十年的宏观研究经历中，最近一年多被认为是表现最好的一年 [5] - 2024年11月发布报告《美元应该走弱》，准确预判了美元指数在特朗普胜选约一个季度后见顶并走弱的趋势 [5] - 对美联储政策转向宽松的幅度超出市场预期的判断，是其美元走弱结论的核心依据之一 [7] - 2024年4月起发布黄金系列深度研究报告，通过定量方法刻画黄金定价框架变化原因，并呈现央行购金全貌，填补了当时市场研究空白 [7] - 在2025年年度策略报告《准备迎接通胀》中，对国内通胀的判断出现偏差，核心逻辑是财政扩张会带来通胀，但化债对财政资源的挤占制约了财政资金效力的发挥 [8] 研究理念与方法 - 卖方宏观研究内容日益丰富，但团队希望秉持求真、务实的研究风格，追求“大道至简”的境界 [10] - 研究报告面向广大投资者，应避免复杂的算法、模型和公式，用通俗语言阐述复杂逻辑，数学表达尽量限于加减乘除四则运算 [10] - 得到市场好评的研究成果往往核心逻辑简洁清晰，而非依赖复杂的支线分析或研究形式上的完备 [12] - 研究应不做空洞的呻吟，多写落地的结论 [12] 对宏观经济与资本市场的看法 - 传统宏观研究框架需要在经济增长的新阶段得到修正 [14] - 中国采用生产法统计GDP，这种方法对服务业的反映不如对制造业部门及时准确，导致GDP数据与经济运行现实存在一些偏差 [14] - 判断平稳可能是2026年宏观经济的主要状态，但这不意味着股市会复制经济走势 [14] - 新经济带来的结构变化将在资本市场放大，同时“过剩”资金对稳定收益的追逐将使红利类资产的性价比持续凸显 [14] - 充裕的流动性环境可能支撑牛市走得更远 [15] - 外部方面，美联储超宽松的转向可能改善海外流动性环境，外溢资金将寻找投资机会，欧洲及全球多数国家也可能面临流动性显著向好 [15] - 内部方面，虽然央行在战略上保持定力，但经济部门多数主体正在重拾资产负债表修复扩张之路，这将在股市有所反映 [15] - 股、债、商、汇等大类资产很可能在2026年出现阶段性共振 [15]

全球资产价格表现 - 全球主要股市普遍上涨，美股三大指数中，标普500指数本周上涨3.7%，道琼斯指数上涨3.2%，纳斯达克指数上涨4.9% [2] - 债市方面，海外主要市场债市收益率分化，10年期美债收益率下跌4个基点 [2] - 商品市场中，伦敦金价本周上涨3.8%，WTI原油价格下跌0.6%，布伦特原油价格上涨0.1% [2] - 汇率方面，美元指数本周下跌0.7% [2] - 其他主要股指如英国富时100指数上涨1.9%，德国DAX指数上涨3.2%，日经225指数上涨3.3% [3] - 加密货币中，比特币本周大幅上涨8.4% [3] 主要央行货币政策 - 美联储官员释放鸽派信号，理事沃勒认为基于目前数据12月再降息25个基点是合适的，市场预期美联储12月降息概率升至80% [5] - 欧洲央行10月货币政策会议纪要称当前利率水平“足以应对冲击”，但在预计通胀目标低于预期水平的情况持续时，降息窗口尚未关闭 [5] - 美国下届美联储主席人选引发市场关注，白宫首席经济顾问哈塞特成为热门人选，其与政府的密切关系引发对美联储独立性的关注 [5] 美国经济动态 - 美国消费动能显示放缓迹象，9月零售销售环比增长0.2%，核心零售环比增长0.1%，汽车及多项可选消费疲软反映内生需求走弱 [10] - 美联储11月褐皮书显示美国经济活动保持平稳，有两个地区报告适度下降，就业市场因政府停摆和AI应用承压 [10] - 高收入家庭在股市支撑下消费保持韧性，但中低收入群体在物价上涨、就业趋弱和信心低迷压力下消费放缓 [10] - 美国贸易代表办公室宣布对部分中国工业和医疗产品的301关税豁免再延长一年，涉及电动机、血压监测设备等商品 [11] 其他地区经济动态 - 欧盟理事会正式批准2026年度预算，承诺额1928亿欧元，支付额1901亿欧元，重点投向国防、移民、竞争力及危机应对 [18] - 2025年11月欧元区工业信心指数较上月降至-9.3，主因企业管理层对订单状况的生产预期与现状评估显著恶化 [18] - 日本东京核心通胀同比增速为2.8%，与10月持平，电力上涨是主要推手，日本10月工业生产环比增长1.4% [18] 下周重点关注 - 下周重点关注数据包括欧元区11月制造业PMI终值、美国11月ISM制造业PMI、欧元区10月PPI月率、美国11月ADP就业人数等 [23]