黄金价格走势 - 国际黄金市场在1月29日早间迎来历史性突破 COMEX黄金盘中一度突破5600美元 达5626.8美元/盎司 伦敦金现逼近5600美元 两大核心品种双双刷新历史纪录 [1] - COMEX黄金在短短4个交易日内 连破7道整百关口 涨势迅猛 [1] - 1月26日至29日具体走势为 26日早盘突破5000美元 午后站上5100美元 28日单日连破5200 5300 5400美元三道关口 29日早盘先后突破5500美元和5600美元 创下全球黄金市场短期上涨新纪录 [2] 国内金饰价格 - 部分国内品牌金饰价格在1月29日创历史新高 单日上涨百元左右 其中老庙黄金为1722元/克 单日上涨104元 周生生为1708元/克 单日上涨94元 老凤祥为1713元/克 单日上涨93元/克 [2] 美联储货币政策 - 美联储于1月28日结束货币政策会议 宣布将联邦基金利率目标区间维持在3.5%至3.75%之间不变 符合市场预期 [1] - 美联储会后声明指出 美国经济活动在稳健扩张 但经济前景不确定性高 就业增长持续低迷 通胀仍处较高水平 [1] - 此次决议存在分歧 联邦公开市场委员会12名成员中 10人支持决定 美联储理事斯蒂芬·米兰和克里斯托弗·沃勒投反对票 主张降息25个基点 [1] 机构观点与金价驱动因素 - 渣打银行指出 美联储2026年降息预期逐步兑现将降低持有黄金的机会成本 叠加地缘不确定性 黄金长期上行趋势明确 [2] - 天风证券指出 黄金定价因子中 “经济和政策不确定性带来的避险需求”与“中央银行与官方部门购买”近年来影响显著放大 [2] - 当前美国财政赤字高企 美元信用边际弱化 全球央行持续增持黄金 构成支撑金价的底层逻辑 即便短期出现地缘缓和导致的回调 上涨周期也未结束 [2]

文章核心观点 - 2026年黄金市场前景存在显著分歧，主要受美国利率政策、央行购金与去美元化进程、地缘政治风险三大关键变量驱动，机构对金价走势预测差异巨大，从看涨至5400美元到认为将弱于2025年不等 [1][4][6][7][9][14] 2025年市场回顾 - 2025年黄金市场呈现“过山车”行情，金价在8月至10月间强劲反弹32.4%，随后在10月下旬急剧回调近10% [3] - 金价剧烈波动背后是全球央行持续大规模购金，2022年至2024年全球央行购金量连续三年超过1000吨 [3] - 星展银行数据显示，全球央行持有的黄金储备价值已超过其持有的美债 [3] 2026年黄金价格关键驱动因素 - **美国利率政策**：被LBMA列为影响2026年金价的最重要因素，市场对美联储降息的预期直接影响持有黄金的机会成本，利率下行周期会提升黄金作为非生息资产的吸引力 [4][5][6] - **央行购金与去美元化**：成为黄金需求的“压舱石”，各国央行，尤其是新兴市场央行，持续将黄金作为储备资产多元化的重要选择 [6] - **地缘政治风险**：被LBMA分析师普遍认为是支撑2026年金价的第三大关键因素，在全球地缘政治格局复杂化背景下，黄金的终极避险资产角色被强化 [7][8] 主要机构看涨观点与逻辑 - **高盛**：将2026年12月黄金目标价从4900美元/盎司上调至5400美元/盎司，核心逻辑是私人部门为对冲全球宏观与政策不确定性而进行的黄金多元化配置正在兑现 [1][9] - **星展银行**：将2026年上半年和下半年黄金目标价分别设定为4500美元/盎司和5100美元/盎司，支撑逻辑包括美国国债规模已达36万亿美元并仍在扩张，财政扩张政策加剧货币贬值风险 [10][11] - **瑞银财富管理**：预期2026年中金价或将达3900美元/盎司，认为在美联储可能进一步宽松政策以及通胀高企下，美国实际利率有望进一步下降，从而利好黄金 [12][13] - **花旗**：态度在2025年8月发生转变，从看跌（曾预测金价可能跌至2500至2700美元/盎司）转向看涨，将未来三个月金价预测从3300美元/盎司上调至3500美元/盎司，原因是美国经济增长动能减弱与通胀前景恶化 [15] 主要机构谨慎或看空观点 - **中信建投**：认为2026年金价或弱于2025年，预测市场关注点将转向铜等工业金属，逻辑是2026年大概率美国AI持续，全球经历资本开支增扩的短暂繁荣，铜金将完成接力 [1][14] - **中信建投进一步指出**：直到新的国际货币秩序框架明朗，黄金的“黄金”时代可能迎来真正句号 [15] - **LBMA分析师普遍观点**：认为2026年将是价格整合而非持续上涨的一年 [16] 2026年黄金市场潜在变数 - **美国货币政策不确定性**：如果美联储降息步伐慢于预期，或通胀数据出现反复，黄金可能面临较大调整压力，市场情绪转变可能引发技术性抛售 [16][17] - **全球经济走势分歧**：若美国经济实现“软着陆”且其他主要经济体复苏，黄金避险需求可能减弱；若全球经济增速放缓或出现区域性危机，黄金避险属性将再次凸显 [18][19] - **技术层面拥挤交易风险**：黄金市场在连续上涨后持仓拥挤度已达历史高位，增加了技术性调整的可能性，投资者情绪的过度乐观或悲观可能导致价格偏离基本面价值 [20][21]

伦敦金短期价格走势 - 截至发稿，伦敦金最新报4366.03美元/盎司，日内涨幅0.66%，最高触及4366.82美元/盎司，最低触及4328.09美元/盎司，短线走势偏向看涨 [1] 影响黄金定价的核心宏观因素 - 美元指数周二上涨0.19%至98.19，尽管全年下跌近10%创2017年以来最差表现，但年末反弹对金价构成压力 [2] - 美国国债收益率上涨，10年期美债收益率微涨1.2个基点至4.127%，30年期涨0.4个基点至4.808%，高收益率削弱了黄金的配置吸引力 [2] - 美国10月房价同比涨幅创逾13年新低，暗示经济放缓可能促使美联储进一步宽松，但市场预计1月降息概率仅为16.1% [2] - 全年美元疲软以及美债利差收窄，是支撑金价年内飙升的关键因素 [2] 黄金技术面分析与前景 - 黄金4小时周期经历剧烈波动，从阶段高点4550美元/盎司急挫247美元至4303美元，随后反弹至4405美元，现回落至4335美元，呈现高位震荡偏空格局 [3] - 技术指标显示多头动能显著衰竭，空头渐占主导，短期下行势能未充分释放，虽有技术性反弹可能但买盘承接乏力 [3] - 此前下跌为放量急跌，反弹仅触及38.2%的弱势回撤位，显示多头承接不足且套牢盘抛压仍存 [3] - 技术分析预计金价大概率在4300-4400美元区间震荡后，下破4303美元低点，进一步测试4250-4200美元支撑带 [3]

分析师职业变动 - 分析师已正式入职华福证券，担任所长助理、宏观首席分析师 [3] - 分析师及其团队将继续提供宏观经济、政策和资产配置研究服务 [3] 过往研究回顾与业绩 - 在近十年的宏观研究经历中，最近一年多被认为是表现最好的一年 [5] - 2024年11月发布报告《美元应该走弱》，准确预判了美元指数在特朗普胜选约一个季度后见顶并走弱的趋势 [5] - 对美联储政策转向宽松的幅度超出市场预期的判断，是其美元走弱结论的核心依据之一 [7] - 2024年4月起发布黄金系列深度研究报告，通过定量方法刻画黄金定价框架变化原因，并呈现央行购金全貌，填补了当时市场研究空白 [7] - 在2025年年度策略报告《准备迎接通胀》中，对国内通胀的判断出现偏差，核心逻辑是财政扩张会带来通胀，但化债对财政资源的挤占制约了财政资金效力的发挥 [8] 研究理念与方法 - 卖方宏观研究内容日益丰富，但团队希望秉持求真、务实的研究风格，追求“大道至简”的境界 [10] - 研究报告面向广大投资者，应避免复杂的算法、模型和公式，用通俗语言阐述复杂逻辑，数学表达尽量限于加减乘除四则运算 [10] - 得到市场好评的研究成果往往核心逻辑简洁清晰，而非依赖复杂的支线分析或研究形式上的完备 [12] - 研究应不做空洞的呻吟，多写落地的结论 [12] 对宏观经济与资本市场的看法 - 传统宏观研究框架需要在经济增长的新阶段得到修正 [14] - 中国采用生产法统计GDP，这种方法对服务业的反映不如对制造业部门及时准确，导致GDP数据与经济运行现实存在一些偏差 [14] - 判断平稳可能是2026年宏观经济的主要状态，但这不意味着股市会复制经济走势 [14] - 新经济带来的结构变化将在资本市场放大，同时“过剩”资金对稳定收益的追逐将使红利类资产的性价比持续凸显 [14] - 充裕的流动性环境可能支撑牛市走得更远 [15] - 外部方面，美联储超宽松的转向可能改善海外流动性环境，外溢资金将寻找投资机会，欧洲及全球多数国家也可能面临流动性显著向好 [15] - 内部方面，虽然央行在战略上保持定力，但经济部门多数主体正在重拾资产负债表修复扩张之路，这将在股市有所反映 [15] - 股、债、商、汇等大类资产很可能在2026年出现阶段性共振 [15]

文章核心观点 - 黄金在资产配置中的核心作用是作为风险对冲与稳定器，而非用于提升收益率，其配置应遵循“心理上重视，执行上克制”的原则，将比例控制在较低水平（如5%-10%）[4][13][16][18] - 黄金价格受货币信用环境、实际利率水平和整体风险偏好等多因素共同驱动，其走势具有阶段性快速上涨与长期横盘回撤的特征，并非“稳稳赚钱”的工具[6][7][8][9][10][12] - 对于普通投资者，通过黄金基金进行配置是更贴近资产配置初衷的标准化工具有助于实现长期风险管理目标，而不应基于市场情绪进行集中加仓或频繁调整[18][19] 黄金的定价基础 - 黄金本质是一种财富储存工具，而非生息资产，其价值体现在不同宏观环境下的再定价过程[6] - 影响黄金定价的三大核心因素包括：货币体系与信用环境的变化、实际利率水平的变化以及整体风险偏好的变化[7][8][9] - 这些因素往往阶段性共同发力，导致黄金价格在不确定性上升时被提价，在担忧消化后回落或整理，因此黄金不适合被视为趋势资产[10] 黄金的波动、回撤与持有体验 - 黄金长期价格波动并不小，其特征是阶段性集中上涨后，伴随长时间的震荡、横盘甚至深度回撤[12] - 以2011年至2015年为例，国际金价从接近1900美元/盎司见顶后，持续回落至1050美元/盎司附近，最大跌幅接近45%，调整持续数年[12] - 黄金不产生现金流，在价格横盘或回撤阶段无法提供分红或利息等正反馈，持有体验可能因漫长的“消耗”而变差[12] - 黄金被纳入资产组合的价值在于其与权益、债券等主流资产相关性较低，能在极端情形下分散风险、缓冲波动，而非因其“抗跌”[13] 黄金在资产配置中的定位与操作 - 黄金在投资组合中的定位是充当“平衡器”或“稳定器”，用于对冲权益、债券等大类资产的波动，提升组合整体稳定性，而非用于博取高回报[4][13][16] - 配置黄金的关键操作原则是“心理上重视，执行上克制”，必须保持仓位纪律，避免过度配置成为新的波动来源[16] - 经典的全天候策略中黄金占比约为7.5%，其设计目标仅是对冲罕见的宏观极端风险[16] - 对于普通投资者，建议将黄金配置比例控制在整体资产的5%至10%之间，世界黄金协会建议可从2%-3%开始，长期不宜超过10%[18] - 通过黄金基金进行配置是更优选择，因其提供了标准化、高流动性且便于统一管理的参与方式，本质上是一种长期风险管理动作[18][19] - 黄金不适合在市场情绪高度一致、讨论度极高时集中加仓，此时价格可能已充分反映预期，大幅提高仓位反而可能引入新风险[19]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：黄金市场、全球宏观经济与货币体系 [1][2][3][4][5][6][7][8] 核心观点和论据 * **黄金的终极属性是避险功能和无风险资产特性**：当前金价与风险资产同步上涨，且表现强于美债和美元，市场认可其无风险资产地位 [1][2][8] * **黄金定价受三重属性影响**：商品属性（抗通胀）、金融属性（机会成本，与实际利率负相关）、货币属性（应对信用体系风险），不同历史时期主导因素不同 [1][4][5][8] * **当前黄金牛市（2018年至今）的驱动因素**：中美贸易摩擦、去美元化趋势、地缘政治冲突（如2022年俄乌冲突）导致各国央行购金量显著增加 [1][3][5] * **历史黄金牛市周期回顾**： * 第一轮（2001-2012年）：涨幅接近6倍，由全球风险事件（911、金融危机）和流动性宽松驱动，黄金ETF出现加强了流动性 [1][3] * 第二轮（次贷危机和欧债危机期间）：美联储零利率和量化宽松政策推动金价快速上涨，2011年三季度末达1,900美元每盎司高点 [1][3] * 第三轮（2018年至今）：特征为风险资产与避险资产同涨，金价表现远强于美债和美元 [1][3][8] * **非美经济体资产配置策略的转变**：二战后经历了从增持黄金到减持黄金、增持美债，再到增持黄金、减持美债的转变，反映了市场对美元信任度的逐渐减弱 [1][6] * **当前时代背景下选择黄金的逻辑**：全球处于低增长、高债务格局，美元和美债的无风险属性受到质疑，世界权力交接的长期期（约100-120年）及AI等技术突破尚处早期（截至2025年9月7日在美国经济采用率仅为9.9%），黄金是对抗不确定性的较优选择 [1][7] 其他重要内容 * **历史货币体系演变**：19世纪金本位制确立，1944年布雷顿森林体系建立美元与黄金挂钩的金汇兑本位制，1970年代该体系崩溃进入浮动汇率时代 [2] * **20世纪70-80年代初的黄金超级牛市**：由布雷顿森林体系解体、石油危机及美国经济滞胀驱动，商品属性主导，金价与通胀高度正相关 [2] * **黄金不同属性的历史主导时期**： * 商品属性：上世纪七八十年代高通胀时期，金价与美国CPI同比走势一致 [4][5] * 金融属性：2008年至2022年低利率时代，实际利率是影响金价的关键因素 [4][5] * 货币属性：近年来因贸易保护主义、地缘摩擦，各国央行增持黄金以应对信用体系风险 [4][5] * **技术扩散的长期性**：参考电动机和个人电脑的发展，技术性突破通常需要20年才能显著提升劳动生产力 [7]

纪要涉及的行业或公司 * 黄金行业及黄金价格分析 [1] 核心观点和论据 * **黄金定价框架**：黄金价格仍在美元实际利率的定价框架内，实际利率是重要的定价中枢，其上行压制金价，下行支撑金价 [1][2] * **价格与利率的非对称关系**：黄金价格与美元实际利率存在非对称关系，在实际利率下行周期，金价平均上涨约28%，而在底部上行周期，金价仅微跌 [1][3] * **近期利率影响**：在2022年开始的加息周期中，金价整体呈现横盘状态，并未随加息幅度大幅下跌，因大幅加息时黄金的避险属性限制了跌幅 [4] * **非对称关系的成因**：经济过热或高通胀时期，高通胀支撑金价使其跌幅有限；经济增长放缓或危机时期，避险需求与低机会成本共同推高金价；加息速度越快，越可能引发金融稳定性担忧和避险需求，从而减弱加息对金价的压制效果 [1][3] * **央行购金需求**：央行购金需求主要受国际风险事件和美元货币信用体系变化影响，与当年金价涨跌关联较小，例如2022年俄乌冲突后全球央行净购金量翻倍至1,000吨左右 [1][5] * **ETF资金流动影响**：黄金ETF资金流动与黄金价格高度相关，尤其在2024年后，ETF资金具有较强的投机和趋势属性，对短期金价波动有显著影响 [2][6] * **未来价格预测**：综合考虑利率、央行购金和ETF资金流入，若未来一年实际利率下降100个基点且全球央行继续每年购买约1,000吨黄金，预计2026年黄金价值中枢将上升至5,000美元左右；若考虑类似2025年的ETF资金流入，乐观估计价值中枢可能达到5,400至5,600美元 [2][6][7] 其他重要内容 * **当前市场阶段**：加息周期已于2023年10月结束，市场进入高位震荡偏下行阶段，预计未来将进入降息通道 [1][2] * **高位震荡期的价格表现**：在2023年10月以来的高位震荡期间，由于国际形势变化及风险事件频发，金价表现更为钝化，但历史规律依旧有效 [3] * **ETF资金流动的背离期**：在2022年至2024年，黄金ETF资金流动与金价出现背离，部分原因是俄乌冲突导致机构从纸面ETF转向实物黄金，以及加息周期内部分ETF资金赎回 [2][6]

本轮黄金牛市的特征与背景 - 当前金价与风险资产（如标普500指数）出现同涨现象[22] - 金价表现远强于传统避险资产美债和美元[24] - 本轮牛市自2018年启动，至今涨幅约2倍[132] 黄金定价的三重属性与历史周期 - **商品属性主导（1970-1980）**：布雷顿森林体系瓦解及两次石油危机推动金价累计上涨约23倍，核心驱动力为高通胀下的保值需求[52] - **金融属性主导（2001-2012）**：互联网泡沫破裂、金融危机等风险事件下，黄金ETF（2004年推出）使黄金成为可配置金融资产，金价累计上涨约6倍，与实际利率呈负相关[90] - **货币属性主导（2018至今）**：中美贸易摩擦、俄乌冲突及“去美元化”趋势下，央行购金量显著提升（如俄罗斯黄金储备占比从21%升至37%），金价脱离实际利率定价框架[128] 黄金避险逻辑的演变 - 商品属性规避通胀风险，金融属性规避机会成本（实际利率），货币属性规避信用货币体系崩塌风险[8] - 美国国际影响力强弱决定市场选择黄金或美债作为首选避险资产；非美经济体经历从增持黄金到增持美债，再到当前增持黄金、减持美债的转变[8][70] 宏观展望与风险提示 - 当前处于“百年未有之大变局”，政治秩序重构（如权力转移）和经济“低增长、高债务”格局短期难变，黄金成为对抗不确定性的较优选择[9] - 风险因素包括地缘政治缓和、美元信用修复或技术革命驱动美国经济超预期增长[10]

文章核心观点 - 美联储降息周期有望持续 将为金价上涨注入新动力 [1] 黄金定价逻辑 - 边际需求对黄金定价的解释力度增强 黄金供给相对稳定 年产量基本维持在3600吨左右 因此黄金的真正定价变量在需求尤其是边际需求 [1] - 黄金的需求主要包括三部分：私人部门消费需求、私人部门投资需求 以及官方购金需求 [1] 历史边际需求驱动 - 过去黄金的边际需求主要由欧美ETF需求贡献 即欧美地区私人部门投资需求 主要为海外机构投资者 [1] - 其需求或投资框架主要取决于美国国债实际利率 [1] 当前利率环境与金价展望 - 欧美地区私人部门投资需求（ETF需求等）仍与美国国债实际利率呈现较强相关性 [1] - 随着美国通胀回落以及劳动力市场韧性下降 美联储下半年降息预期升温 [1] - 降息开启带动的名义利率及实际利率下降 将为黄金上涨注入新动力 [1]

黄金定价逻辑 - 回归传统供需逻辑 黄金供给稳定 年产量约3600吨 真正的定价变量在于需求 尤其是边际需求 [1][2] - 黄金需求分为私人部门消费 投资和官方购金三部分 [1][2] 边际需求分析 - 过去边际需求主要由欧美ETF需求贡献 其投资框架取决于美国国债实际利率 [1][2] - 欧美私人部门投资需求与美国国债实际利率仍保持强相关关系 [1][2] 价格驱动因素 - 随着美国通胀回落和劳动力市场韧性下降 市场对美联储下半年降息的预期升温 [1][2] - 美联储降息将带动名义利率及实际利率下降 从而推动黄金价格上涨 [1][2]