核心业绩表现 - 公司2QFY26营收为204.52亿美元，同比增长14.6% [1] - 公司2QFY26 non-HKFRS净利润为5.12亿美元，同比增长25.2% [1] - 公司2QFY26归母净利润为3.40亿美元，同比下降5.1%，主要受认股权证相关的非现金公允价值收益1.48亿美元及可换股债券名义利息2847万美元影响 [1] - 整体业绩超出预期，因三大业务集团和全区域市场均实现双位数营收增长，且AI相关收入业务营收占比同比提升13个百分点至30% [1] 智能设备业务集团 - 2QFY26 IDG收入为151.07亿美元，同比增长11.8%，运营利润率为7.3% [2] - 3Q25全球PC出货量同比增长9.4%，联想PC出货量同比增长17.3%，增速高于行业，市占率达到25.5% [2] - 联想在全球Windows AI PC市场份额为31.1%，稳居全球第一 [2] - 具有五大AI特征的AI PC产品在中国内地笔记本中的出货占比达到30% [2] - 公司对2026下半财年PC收入实现双位数同比增长保有信心 [2] 基础设施方案业务集团 - 2QFY26 ISG收入为40.87亿美元，同比增长23.7% [3] - 2QFY26 ISG运营利润率为-0.78%，同比及环比分别提升0.3个百分点和1.2个百分点，减亏明显 [3] - 云基础设施业务营收创下同期历史新高，AI服务器收入实现高双位数增长，订单储备强劲 [3] 行业趋势与公司策略 - AI PC加速渗透推动公司结构性需求升级，公司正积极应对上游核心元器件涨价 [1] - 在上游存储供应紧张、涨价的压力下，公司凭借灵活的供应链管理、与关键供应商的长期合作关系及灵活的价格调整机制，具备较强的风险吸收能力 [2] 盈利预测与估值 - 机构维持FY2026/27盈利预测基本不变 [3] - 基于non-HKFRS净利润口径，当前股价对应2026/27财年9.3倍/8.0倍市盈率 [3] - 机构维持跑赢行业评级和14.8港元目标价，对应14.1/12.2倍FY2026/27市盈率，对应52%的上行空间 [3]

公司整体业绩 - FY25/26Q2实现营业收入204.52亿美元，同比增长14.58% [1] - 实现调整后净利润5.12亿美元，同比增长25.18%，净利润表现大幅超出预期 [1] - 公司收入小幅超出预期，净利润大幅超出预期 [1] IDG智能设备业务 - FY25/26Q2 IDG板块实现营业收入151.07亿美元，同比增长11.79% [1] - PC业务收入约为111亿美元，同比增长17.58%，增速远高于IDC公布的全球PC出货量10.32%的同比增速 [1] - 全球市场AIPC出货量占整体PC出货量的33% [1] - 中国市场AIPC出货量占笔记本总出货量的30%，较上一财季环比提升3个百分点，AIPC加速渗透 [1] - PC市场整体保持较高景气度，公司继续领跑行业 [1] ISG基础设施解决方案 - FY25/26Q2 ISG板块实现营业收入40.87亿美元，同比增长23.65% [2] - AI服务器业务实现高两位数增长，订单储备情况良好 [2] - 海神液冷技术收入同比大幅增长154% [2] - ISG板块经营利润为-3203.5万美元，较上一财季大幅减亏5348.5万美元 [2] - 预计在规模效应和全球供应链体系支持下，ISG板块将实现扭亏 [2] 盈利能力与成本控制 - FY25/26Q2公司毛利率为15.39%，环比提升0.66个百分点 [2] - 毛利率回升验证AI服务器业务转型推进良好 [2] - 公司供应链体系完善，为业内较大采购商，在过去部件涨价周期中积累了完备应对方案 [2] - 预计公司后续将有效应对存储涨价带来的影响 [2] 未来业绩展望 - 预计FY25/26-FY27/28财年实现收入794.9亿美元、915.5亿美元、1052.4亿美元 [3] - 预计FY25/26-FY27/28财年实现归母净利润16.7亿美元、20.3亿美元、24.3亿美元 [3] - 维持"买入"评级基于公司在PC市场的领先地位、AIPC产品推进以及AI服务器强劲增长 [3]

文章核心观点 - PC行业并未触及天花板，全球PC出货量连续四个季度同比增长，2025年第三季度达到7590万台，同比增长9.4% [1] - AI技术正在重塑PC行业，拉高PC的价值天花板，并推动行业进入新的增长周期 [5][24][31] - 联想作为行业龙头，其财报和战略表明公司已进入由AI驱动的新增长周期，AI业务营收占比达30% [3][33][51] 联想2025/26财年第二财季财报表现 - 总营收达1464亿元人民币，同比增长15%，创下单财季历史新高 [6] - 经调整净利润为36.6亿元人民币，同比增长25%，利润增速高于营收增速 [2][12][13] - 综合毛利率为15.4%，略低于去年同期的15.7% [14] - 研发费用为41亿元人民币，同比增长6%，投入方向包括AI、液冷技术等 [21] 联想三大业务板块表现 - 智能设备业务收入1081亿元，同比增长12%，占总收入73.8%，是公司基石业务 [8] - 基础设施业务收入293亿元，同比增长24%，增速居首，AI基础设施需求是核心拉动力 [8] - 解决方案和服务业务收入90亿元，同比增长18%，连续18个季度双位数增长，运营利润率超22% [8] PC业务与市场地位 - 公司PC出货量全球第一，市场份额首次突破25%，较第二名高出5.7个百分点 [2][11] - 联想AI PC在Windows AI PC市场份额达31.1%，稳坐全球第一 [11] - AI PC单位平均售价比传统PC高出约5%-10%，为硬件厂商带来毛利率提升机会 [32] AI战略与业务进展 - AI业务营收占比达总营收30%，同比增长13个百分点，成为新增长引擎 [3][34][35] - 推行“混合式AI”战略，算力按场景分布在“端、边、云”三层次 [36][37] - 在个人智能领域提出“一体多端”战略，“一体”指天禧AI个人超级智能体，“多端”指AI PC、AI手机等设备 [42][43] - 企业智能领域构建全栈能力，AI服务器高双位数增长，液冷技术业务收入同比大增154% [46][48] 行业展望与公司前景 - Gartner预测到2025年AI PC将占全球PC出货量的31% [32] - 全球PC市场预计将有5%-10%的可持续增长 [52] - 联想在中国市场AI PC出货占笔记本出货量比重有望从Q2财季的27%提升至Q4的35% [52] - 公司判断已进入结构更优、质量更高、确定性更强的新增长周期 [51]

文章核心观点 - AI训练和推理集群架构推动数据中心基础设施支出空前增长，并对HPC架构产生反射性的有益影响 [1] - HPC-AI融合市场增长迅猛，远超历史平均水平，并预计在未来几年保持强劲增长势头 [1][4][5][17] HPC-AI市场整体规模与增长 - 2024年整体HPC-AI市场总销售额达599.3亿美元，同比增长23.5%，远高于7%到8%的历史平均增长率 [4] - 2024年本地部署HPC-AI系统收入为503.9亿美元，同比增长22.9%；云端HPC-AI系统销售额为95.4亿美元，增长4.9% [4] - 预计2025年整体HPC-AI市场收入将达5896.3亿美元，同比增长17%，其中云消费为123.8亿美元，本地部署系统为5775亿美元 [5] - 2025年上半年整体HPC-AI市场增长22%，与2024年23.5%的增长率接近 [17] - 预计HPC-AI支出增长将略微放缓，但在本十年结束前仍将保持在历史平均增长率两倍左右 [6] HPC-AI市场支出结构分析 - 2024年HPC-AI产品总支出599.3亿美元中，云计算消费模式占比15.9% [8] - 云端HPC-AI支出中存储占比30%，计算（含网络）支出为66.8亿美元，计算与存储比例为2.33:1 [8] - 本地HPC-AI支出中存储占比21.7%，计算支出为253.3亿美元，计算与存储比例为3.77:1，显示本地部署更侧重计算 [8] - 服务占HPC-AI预算相当大份额，软件份额相对较小，仅占5% [8] HPC与AI硬件销售趋势 - 传统HPC设备销售在2023年出现衰退后，于2024年反弹，并预计至2029年呈略微上升趋势 [12] - 预计在2027年年中左右，以AI为中心的硬件（超过50%工作负载是AI任务）销售额将超过以HPC为中心的硬件 [12] HPC-AI服务器市场竞争格局 - 2024年本地部署HPC-AI服务器市场总收入为253.32亿美元 [13] - HPE以71.51亿美元收入和28.2%的市场份额位居第一，戴尔以39.16亿美元和15.5%份额排名第二 [13] - 非传统供应商（ODM）合计收入69.34亿美元，市场份额达27.4%，几乎与HPE相当 [13][14] HPC-AI系统价格区间分布 - 2024年HPC-AI服务器收入按价格区间划分：领导力计算机（>1.5亿美元）占4.7%，超级计算机（1000万-1.5亿美元）占27.3%，大型HPC（100万-1000万美元）占27.9%，中型HPC（25万-100万美元）占15.7%，入门级HPC（<25万美元）占24.3% [14] - 中端市场（25万-100万美元）是最弱的价格区间 [14]

公司整体业绩 - 第二财季营收为204.52亿美元，同比增长14.6% [1] - non-HKFRS净利润为5.12亿美元，同比增长25.2% [1] - 归母净利润为3.40亿美元，同比下降5.1%，部分受1.48亿美元认股权证相关非现金公允价值收益及2847万美元可换股债券名义利息影响 [1] - 申万宏源认为公司收入超预期，净利润大超预期 [1] IDG智能设备业务 - IDG业务集团第二财季实现营业收入151.07亿美元，同比增长11.79% [1] - 根据IDC数据计算，PC业务收入约为111亿美元，同比增长17.58%，显著高于全球PC出货量10.32%的同比增速 [1] - AI PC在全球市场出货量占整体PC出货量的33% [1] - 在中国市场，AI PC出货量占笔记本总出货量的30%，较上一财季环比提升3个百分点 [1] - PC市场保持较高景气度，公司继续领跑行业 [1] ISG基础设施解决方案业务 - ISG业务集团第二财季实现营业收入40.87亿美元，同比增长23.65% [2] - AI服务器业务实现高两位数增长，订单储备情况良好 [2] - 海神液冷技术收入同比大幅增长154% [2] - ISG板块经营利润为-3203.5万美元，但较上一财季大幅缩亏5348.5万美元 [2] - 预计在规模效应和全球供应链体系支持下，ISG板块将实现扭亏 [2] 毛利率与供应链 - 第二财季公司毛利率为15.39%，环比提升0.66个百分点 [2] - 毛利率回升验证AI服务器业务转型推进良好 [2] - 公司供应链体系完善，为业内较大采购商，在过去部件涨价周期中积累了完备应对方案，预计将有效应对存储涨价影响 [2] 未来展望与预测 - 申万宏源维持对公司"买入"评级 [3] - 预测FY25/26-FY27/28财年收入分别为794.9亿美元、915.5亿美元、1052.4亿美元 [3] - 预测同期归母净利润分别为16.7亿美元、20.3亿美元、24.3亿美元 [3] - 看好公司在PC市场的领先地位、AI PC产品推进以及AI服务器在人工智能趋势下的强劲增长 [3]

投资评级 - 报告对联想集团维持“买入”评级 [1][6] 核心观点 - 公司FY25/26Q2业绩超预期，营业收入204.52亿美元，同比增长14.58%，调整后净利润5.12亿美元，同比增长25.18% [6] - PC业务表现亮眼，AIPC加速渗透，AI服务器维持高两位数增长，ISG板块亏损大幅收窄 [6] - 毛利率环比提升0.66个百分点至15.39%，公司预计将有效应对存储涨价影响 [6] - 基于PC市场领先地位和AI服务器强劲增长，维持盈利预测和买入评级 [6] 财务业绩与预测 - FY25/26Q2营业收入204.52亿美元，同比+14.58%，调整后净利润5.12亿美元，同比+25.18% [6] - FY24/25财年营业收入69,077百万美元，同比增长21%，归母净利润1,384百万美元，同比增长37% [5] - 预计FY25/26-FY27/28财年收入分别为794.9亿、915.5亿、1052.4亿美元，归母净利润分别为16.7亿、20.3亿、24.3亿美元 [6] - 预计FY25/26-FY27/28每股收益分别为0.13、0.16、0.20美元/股，市盈率分别为9.2、7.6、6.3倍 [5] 业务板块表现 - IDG智能设备业务FY25/26Q2收入151.07亿美元，同比+11.79%，PC收入约111亿美元，同比+17.58% [6] - AIPC全球出货量占比达33%，中国市场份额达30%，环比提升3个百分点 [6] - ISG基础设施解决方案FY25/26Q2收入40.87亿美元，同比+23.65%，AI服务器实现高两位数增长 [6] - ISG板块经营亏损缩窄至3,203.5万美元，较上季改善5,348.5万美元，海神液冷技术收入同比大增154% [6] 盈利能力与运营 - FY25/26Q2毛利率15.39%，环比提升0.66个百分点 [6] - 公司供应链体系完善，为业内较大采购商，预计能有效应对存储涨价影响 [6] - FY24/25财年净资产收益率22.0%，预计FY25/26将提升至24.9% [5]

联想基础设施业务第二财季业绩表现 - 公司基础设施业务第二财季营收近300亿元，同比增长24% [1] - 企业基础设施业务整体营收同比增长30%，超越市场平均增幅 [1] - AI基础设施营收实现高双位数增长 [1] - 海神液冷解决方案营收同比增长154%，继续领先市场 [1] 业务增长驱动因素 - 增长主要得益于AI基础设施需求强劲增长、新客户拓展及双轨战略 [1] - 云基础设施业务通过ODM+模式保持行业领先，拥有强劲订单储备并加速拓展新兴云厂商客户 [1] - 企业基础设施业务受益于人工智能商业化推动，正针对大客户和中小企业完善不同业务模式 [1] 中国市场表现与战略布局 - 在中国市场，基础设施业务在过去两年增长最快 [2] - “一横四纵”布局完成，公司成为AI基础设施布局最全面的厂商 [2] - 云基础设施与企业基础设施“双轮驱动”，前者获头部客户大量订单，后者增长远高于大市 [2] - 异构算力调度、液冷等差异化优势明显 [2] - 公司已位居中国IT服务市场第一，SSG方案和服务业务带动了AI基础设施业务成长 [2]

公司对AI前景的评估 - 公司CEO认为AI不存在泡沫，未来需求将持续增长 [1] - AI的应用范围广泛，包括大语言模型、计算机视觉、自动驾驶和工业自动化等多个领域，其普惠化和深入应用才刚刚开始 [1] - 以互联网发展初期的基础设施投资类比，认为大规模AI基础设施投资将催生更多终端设备和应用发展 [1] 公司AI业务表现与产品 - 公司2025/26财年第二财季AI相关业务营收占总营收比例提升至30%，同比提升13个百分点 [1] - 公司已推出200余项AI技术及混合式AI产品组合 [1] - 公司自主研发的X-Engine端侧推理引擎显著优化了AI生文、生图速度及能耗表现 [1] 公司AI战略布局 - 公司正加速布局企业级AI基础设施，关注AI计算重心从公有云训练转向本地数据中心和边缘侧推理的趋势 [2] - 公司将通过混合式AI解决方案、垂直行业定制化服务及AI模型工厂等创新，推动企业客户智能化转型 [2] - 此战略旨在为公司打开新的市场空间，并助力企业基础设施业务重回盈利性增长轨道 [2] 行业供应链动态 - AI技术的快速发展推动全球对内存、闪存及固态硬盘等关键零部件需求激增 [2] - 近期存储芯片市场因供需失衡导致成本压力，短期内价格波动难以避免 [2] - 公司表示对此已具备成熟的应对机制 [2]

财务业绩表现 - 2025/26财年第二财季营收同比增长15%至1464亿元，创财季历史新高[2][3] - 经调整后净利润同比增长25%至36.6亿元[2][3] - 人工智能相关营收占总营收比重达30%，同比提升13个百分点[2][3] AI业务进展 - AI PC在Windows AI PC市场以31.1%的份额稳居全球第一[3] - AI终端设备营收在智能设备业务集团整体营收中占比大幅提升至36%，同比提升17个百分点[3] - Gartner预测2025年AI PC将占据全球PC出货量的31%[3] - AI PC单位平均售价比传统PC高出约5%-10%[5] 各业务板块表现 - 智能设备业务集团营收为1081亿元，同比增长12%[5] - 基础设施方案业务集团营收同比增长24%[7] - 方案服务业务集团营收同比增长18%，连续第18个季度保持双位数增长，运营利润率超过22%[7] 市场地位与行业展望 - 2025年第三季度全球个人电脑出货量达1940万台，市场份额为25.5%，位居第一[5] - 对全球PC市场整体增长保持乐观态度，预计增长5%-10%[5] - 公司认为有能力应对存储缺货和涨价带来的行业难题[2] 公司转型成效 - 中国区非PC业务占比从2017/18财年的不足20%增长至接近50%[7] - 转型战略聚焦智慧家庭、智慧办公、智慧行业解决方案等新机会[7]

公司财务业绩 - 2025/26财年第二财季联想全球PC市占率达25.6%，创历史新高，高于上一财年的23.7% [1] - 智能设备业务集团IDG营收同比增长12%至151亿美元，营业利润增长11%至11亿美元 [2] - 高端PC出货量同比增长25%，其中AI PC占联想PC出货量的33% [1] - 公司出货量同比增长17.3%，在全球五大市场中的四个市场位居第一，所有地区市场份额均有所增长 [2][5] AI PC业务发展 - AI PC已成为公司高端PC增长的主要贡献者，内嵌的个人助理“联想小天”平均周活率在第二财季达到42% [1][3] - 公司预计今年10%的PC将被替换为AI PC，AI PC会带动市场整体升级换代 [5] - 2024年4月公司发布第一代AI PC，6款笔记本电脑内置个人助理，可在本地为用户生成图片、PPT等，无须云端传输 [2] - 行业将AI确定为主要驱动力，包括经过AI优化的PC、服务器和软件 [3] 全球市场与产能布局 - 根据IDC 2025年第三季度数据，PC出货量排名依次为惠普19.8%、戴尔13.3%、苹果9.0%和华硕7.8% [2] - 公司在EMEA区域收入占比约为26%，仅次于美洲地区，中东地区对硬件厂商更为有利可图，例如苹果在欧洲/中东的毛利率为34.7% [6] - 公司在沙特利雅得建设占地20万平方米的工厂，生产电脑、移动设备和服务器，预计2026年年中量产，已招聘约2000名本地员工 [5] - 当地建厂至少能减少进口关税和物流成本，可以提升EBITDA 2%-3% [8] 公司战略与技术创新 - 公司目标是提供涵盖PC、平板、智能手机和物联网设备的统一生态系统，推行“一个AI，多种设备”的战略 [4] - 公司推动混合式AI，将“公共智能”和“私域智能”结合，证明自身是集硬件、软件、服务一体化的科技企业 [4] - 与英伟达合作推出“Lenovo Hybrid AI Advantage”，强调AI将实现“超级人类生产力”，并推出GB300 NVL72液冷机架等AI数据中心创新 [4][5] - 公司计划在2026年CES消费电子展期间推出个人超级智能体，使终端设备具备更智能的能力 [8]