双11的周期，再次拉长。 京东方面，宣布自10月9日晚8点起，正式进入双11。相比往年，时间更早，并且，周期更长了，延长至11月14日24点。 也不只是京东。 AI蓝媒汇了解到，抖音电商宣布2025年"双11"从10月9日0点开卖，持续到11月11日；快手方面，则在10月7日便已抢先启动2025年"双11"预售；小红书则 在10月11日开启"双11"大促...... 最直观的体现是，除了用户们不用再熬夜之外，商家们可能也没那么"卷"了。"以前的双11，都得干通宵，现在不用了。"广州一名淘宝女装店主欣怡告诉 AI蓝媒汇。 双11没有最长，只有更长 淘宝天猫方面，则会在10月15日正式启动"双11"。 可以清楚看出，目前主流电商平台，正在有意将双11的促销活动周期拉长，推动双11从此前的促销节日转向成为促销月。 在这背后，一方面是电商市场的激烈竞争下，促销节点趋向常态化。双11虽然是国内最具代表性的促销节点，但在各电商平台密集的促销活动下，其本身 的大促意义，已然弱化。 另一方面，则是需求侧的变化。 多位消费者告诉AI蓝媒汇，近几年来，他们仍然会在双11周期中购买优惠商品，但基本上不会再囤货，不会在熬夜等抢购、付 ...

港股市场整体表现 - 10月13日港股三大指数集体下挫 科网股全线下跌 苹果概念跌幅居前 生物医药股普跌 汽车股走弱 [1] - 恒生科技指数ETF（513180）午后一度下跌超过3% 持仓股中小米集团、舜宇光学科技、快手、小鹏汽车、蔚来、哔哩哔哩、联想集团等领跌 [1] - 预计未来短期港股市场仍容易出现震荡调整 [1] 港股投资机会分析 - 港股市场中估值偏低、基本面较好、受美国关税态度影响较小的部分低位资产存在低吸配置机会 [1] - 9月以来港股在科技股驱动下重拾升势 当前港股估值仅处历史中位 与A股、美股对比性价比突出 [1] - 科技板块低估优势更加明显 恒生科技指数最新估值（PETTM）为23.82倍 处于指数发布以来约34.04%的估值分位点 处于历史相对低估区间 [1] 港股科技板块后市展望 - 港股科技更加受益于以AI为代表的产业趋势 [2] - 美联储降息背景下 外资回流或超预期 叠加南向资金持续增持 四季度恒生科技估值重构可期 [2] - 恒生科技指数ETF（513180）被视为一键布局中国AI核心资产的工具 [2]

恒生科技指数表现 - 恒生科技指数下跌超过3% [1] 成份股表现 - 舜宇光学科技股价下跌超过5% [1] - 比亚迪电子股价下跌超过5% [1] - 快手股价下跌超过5% [1] - 联想集团股价下跌超过5% [1]

政策动向 - 工业和信息化部等七部门联合印发《深入推动服务型制造创新发展实施方案(2025—2028年)》，提出加强新型信息基础设施建设，深化"5G+工业互联网"融合创新和规模化应用 [1] - 方案提出按需布局算力基础设施，加速算力与行业融合应用，提升工业数据要素供给，推动数据资源化、资产化和要素化，建设一批高质量行业数据集 [1] 指数表现 - 截至2025年10月13日09:45，中证沪港深线上消费主题指数(931481)下跌0.92% [1] - 指数成分股涨跌互现，金山软件(03888)领涨17.50%，吉比特(603444)上涨1.79%，东华软件(002065)上涨1.60% [1] - 易点天下(301171)领跌3.88%，哔哩哔哩-W(09626)下跌3.51%，掌趣科技(300315)下跌3.32% [1] - 线上消费ETF基金(159793)当日下跌0.62%，最新报价1.12元 [1] - 拉长时间看，截至2025年10月10日，线上消费ETF基金近3月累计上涨21.04% [1] 指数构成 - 线上消费ETF基金紧密跟踪中证沪港深线上消费主题指数，该指数从内地与香港市场中选取50只主营业务涉及线上购物、数字娱乐、在线教育以及远程医疗等领域的上市公司证券作为指数样本 [2] - 截至2025年9月30日，指数前十大权重股合计占比55.76% [2] - 前十大权重股包括阿里巴巴-W(权重9.25%)、腾讯控股(权重9.65%)、美团-W(权重8.37%)、快手-W(权重6.05%)等 [2][4] 权重股表现 - 在指数前十大权重股中，金山软件(权重2.78%)当日表现最佳，上涨17.50% [1][4] - 多数权重股当日下跌，哔哩哔哩-W(权重3.52%)下跌3.51%，阿里巴巴-W下跌1.69%，美团-W下跌1.77%，快手-W下跌1.73% [1][4]

涉及的行业或公司 * 公司为快手，中国短视频行业第二大参与者 [1][10] * 行业为中国短视频及在线营销行业 [1][10] 核心观点和论据 **业务模式与市场地位** * 快手的商业模式基于用户/创作者构建的内容和用户生态系统，驱动内循环和外循环广告及电商业务 [10][11] * 公司是中国短视频市场第二大参与者，在线营销收入占总收入的57%，外循环和内循环广告收入贡献各占约50% [1][10] * 用户基础强大，2024年月活跃用户为7.14亿，日活跃用户为4.09亿，每位用户日均使用时长为127分钟 [11] **外循环广告增长驱动** * 2025年外循环广告收入预计同比增长12%，主要由使用时长、广告加载量和eCPM增长驱动 [5][61] * 使用时长增长预计为5.7%，得益于平台生态系统扩展至小游戏、小说和短剧，增加了用户停留时间 [61][64] * eCPM预计增长6%，受益于AI整合带来的转化率提升以及广告类别增长，如家居必需品、食品和主食等品类预算从线下转向线上 [5][61][64] * 关键广告类别为高度数字化的游戏和生产力工具，效果广告占平台广告的80% [2][22] **内循环广告与电商增长驱动** * 2025年内循环广告收入预计同比增长14%，由直播电商GMV复苏和强劲的货架电商GMV增长驱动 [6][76] * 预计直播电商GMV同比增长8%，货架电商GMV同比增长32%，增长品类包括家居必需品、食品、服装和本地服务 [6][76] * 电商货币化率（Take Rate）目前约为2.8%，预计将保持平稳，公司策略优先驱动GMV增长 [76][79] * 平台提供的额外补贴维持在5-10%的低水平，为中国电商平台中最低，并预计在2025年下半年减少 [3][6][35] **AI机遇与影响** * AI推荐模型OneRec已整合25%的用户流量，预计将扩展至50-60%，该模型使应用使用时长增加了2.5%，电商总交易额增加了4.5% [4][50] * AI通过优化预算、广告-用户匹配、内容创作工具和生成AI内容来驱动广告增长，AI用户体验广告优化系统在2025年第二季度推动eCPM增长约6% [4][49] * 数字人（Digital Humans）可以替代KOL进行近乎24/7的直播，有效驱动电商增长和广告货币化 [49][51] * AI图像/视频制作工具Kling AI为广告主提供了更低成本的广告创作途径 [51] **财务预测与投资建议** * 公司评级为跑赢大市，目标价100港元，基于DCF估值和2026年预期非GAAP每股收益的14倍远期市盈率 [7][9][100] * 预计2025年总收入为1433.69亿元人民币，同比增长13.0% [94] * 预计2025年调整后每股收益为4.89元人民币，2026年为6.47元人民币 [7][94] 其他重要内容 **风险因素** * 宏观经济状况疲软将直接影响广告预算，导致广告收入低于预期 [100] * 来自抖音、小红书等社交媒体平台的竞争加剧可能吸引用户和时间离开快手平台 [100] * 有关视频或直播的政府监管可能严重损害业务 [100] **行业趋势与平台特点** * 短视频渗透率从2018年的3.8%持续增长至2023年的35.6%，并预计将继续增长 [18][19] * 快手在低线城市用户基础更强，更侧重于表达和社区建设，这驱动了基于兴趣群体的互动，KOL规模较小但用户更忠诚，更偏向于效果导向的外循环广告 [10] * 与行业平均水平（品牌广告占40%）相比，快手平台的效果广告占比高达80%，这有利于通过生态系统流量促进增长 [22][27]

沽空比率排行 - 安踏体育-R和长城汽车-R的沽空比率均达到100%的极高水平，为前两位 [1][2] - 腾讯控股-R以95.69%的沽空比率位居第三 [1][2] - 前十名中，京东集团-SWR、中银香港-R、商汤-WR的沽空比率也较高，分别为94.72%、77.81%和75.23% [2] 沽空金额排行 - 阿里巴巴-SW的沽空金额最高，达到32.13亿元 [1][2] - 小米集团-W和腾讯控股的沽空金额分别为17.40亿元和16.05亿元，位居第二和第三 [1][2] - 泡泡玛特和百度集团-SW的沽空金额也进入前五，分别为12.90亿元和10.44亿元 [2] 沽空偏离值排行 - 腾讯控股-R的偏离值最高，为47.78%，表明其当日沽空比率显著高于过去30天平均水平 [1][2] - 京东集团-SWR和中国利郎的偏离值紧随其后，分别为45.61%和44.19% [1][2] - 长城汽车-R和商汤-WR的偏离值也较高，分别为34.51%和34.02% [2]

9月快手平台酒水销售情况 - 受益于国庆、中秋双节，9月酒水需求短暂回暖，部分中高端白酒终端价格小幅回升 [1] - 9月快手平台800元以上、500-800元、300-500元白酒价格带占比分别为9.72%、3.20%、11.76%，分别较上月下跌6.51%、1.87%、1.49% [1] - 9月快手平台100-300元、100元以下白酒价格带占比分别为44.10%、31.23%，分别较上月上涨5.22%、4.66% [1] - 相较8月，9月快手酒水热销SKU中名酒品牌进一步丰富，部分产品销量回暖 [2] 酒水行业专家观点 - 快手酒水"客单价抬升"不等于高端需求全面修复，主要基于基数低结构低、用户画像决定天花板、节庆短期脉冲三方面 [3][4][6] - 酒水行业真实体感是"两头升、中间塌"：600元以上名酒批价比中秋前普涨1-5%，但主要靠厂家控货等"保价"手段；100-300元大众酒动销环比好转但同比仍下滑；300-600元次高端"量价双杀"；光瓶及高线光瓶因性价比增速尚可但利润微薄 [7] - 酒业大环境仍在恶化，中秋、春节两轮旺季均出现"来得晚、去得快、总量缩"的特征 [8] - 高端酒看似回暖是控量挺价制造的幻觉，真实开瓶率并未同步回升 [8] - 下沉市场短期热闹但升级天花板明显，快手等电商平台放量增长的是"镇级和乡村走亲访友"用酒 [9] - 白酒行业当前仍处"L型底部"，高端酒只是价格企稳，远谈不上需求修复 [17] 快手酒水电商业务表现 - 快手酒水2024年GMV同比增长超90%，动销商家数超5万 [10] - 2024年快手酒水新增10个破亿GMV品牌，近500个酒水自播商家GMV增长超100% [10] - 在快手酒水行业中，白酒品类GMV占比高达80% [11] - 快手酒水男性用户是绝对消费主力，人群以二三线城市用户为主，新线用户占比优于其他平台 [11] 监管环境与平台风险 - 市场监管总局依法对快手全资子公司成都快购科技有限公司立案调查，直指直播电商行业虚假营销、假冒伪劣等乱象 [15] - 直播电商行业存在审核不严、纵容无资质商家和低品质商品的问题，部分主播存在"重营销、轻质量"的情况 [14]

双十一大促时间线 - 京东于10月9日启动双11大促，周期长达37天，创下史上最早双11纪录 [1] - 抖音电商于10月9日启动双11，并将其与中秋促销合并 [1] - 快手电商于10月7日开启预售，将双11与十一黄金周无缝衔接 [1] - 淘天集团按计划于10月15日登场 [1] 促销规则简化 - 京东主打“官方直降，低至一折”，消费者购买单件商品即可直接享受价格立减优惠 [1] - 抖音电商推出“立减折扣”“一件直降”等活动，立减优惠力度为15%及以上 [1] - 淘宝推出官方立减玩法，消费者无需凑单即可享受直接减免 [1] - 小红书平台设定了“立减15%及以上”的核心门槛 [1] - 调研数据显示43%的消费者认为活动规则复杂，促销周期过长导致决策疲劳 [2] 平台竞争新策略 - 淘天集团首次全面落地全球化战略，在20个国家和地区同步启动双11，投入10亿海外营销补贴，助力10万商家实现海外成交翻倍 [2] - 京东在其双11战略中强调“玩转全站流量”，其“秒送”业务是扩容的新场景之一 [2] - 淘天通过“远场电商+近场零售”融合模式，部分订单可实现1小时达 [2] - 天猫超市明确今年双11将发力“近场闪购” [3] 内容平台电商表现 - 抖音电商双11首日，破亿品牌增长8倍，超过千万元单品增长500% [4] - 2024年抖音电商GMV达3.5万亿元，市场份额稳居行业第三 [4] - 快手电商在2025年第二季度GMV同比增长17.6%至3589亿元 [5] - 快手电商确立以“效率”为核心的竞争策略，打出“全域协同+货盘精细化+AI提效”的组合拳 [4] 行业趋势与演变 - 双11周期从最初仅一天促销期，发展到如今长达一个多月 [6] - 京东自2019年开始打造“双11”大促周期的概念，此后各家平台大促时间不断提前 [6] - 平台延长周期的本质是通过时间维度的扩张，应对流量效率下降的现实挑战 [1] - 在流量红利见顶、消费者日趋理性的当下，简单的“价格战”与“时长战”已难以为继 [6]

模型性能表现 - 快手的KAT-Dev-72B-Exp模型在SWE-Bench认证榜单以74.6%的成绩夺得开源模型第一 [1] - KAT-Coder模型在SWE-Bench认证榜单上击败了GPT-5（非Codex模式）和Claude 4 Sonnet [4] - KAT-Coder能够复刻完整游戏《水果忍者》，包含计分和生命值系统 [6] 技术能力展示 - 模型支持生成交互特效，如赛博朋克时钟具备立方体爆炸、霓虹灯和粒子效果 [9][10] - 擅长通过代码实现物理规律可视化，例如制作太阳系运行模拟的3D动画并支持立体旋转视角 [12][13] - 可模拟60层高圆形塔楼在重力与冲击波作用下的爆破倒塌过程，遵循真实物理规律 [15] 模型训练方法 - 训练过程包括中期训练、监督微调（SFT）与强化微调（RFT）以及大规模的Agentic强化学习 [17] - 中期训练第一阶段增强模型推理、指令遵循等综合能力，第二阶段通过人类工程师标注数据增强需求交付能力 [18] - 强化学习阶段专注于问题描述、可执行环境和可验证测试用例三个关键组件 [21] 训练数据与框架 - 从开源及内部代码库收集Pull Request和Issue，并过滤低质量数据，同时融入数学和推理任务丰富信号多样性 [22] - 使用自研工业级强化学习框架SeamlessFlow，通过数据平面架构解耦RL训练和智能体实现 [28][29][30] - SeamlessFlow框架在32张H800 GPU测试中，相比VERL框架实现吞吐量100%提升，训练时间减少62% [35] 训练优化与成效 - 强化学习后模型完成任务所需互动次数减少32%，并具备同时调用多个工具的能力 [25][26][27] - 引入Trie Packing机制并重写训练引擎，通过树形梯度修复权重使训练速度平均提升2.5倍 [37]

国庆中秋假期服务消费分析 - 国庆中秋长假国内出游8.88亿人次，全社会跨区域人员流动量日均超过3亿人次，国内出游总花费8090.06亿元 [2][5] - 旅游消费呈现多样化、多业态融合发展趋势，如“北疆阿勒泰伊犁大环线”小团游增添文化体验，宁夏海原系列活动构建“灯谜互动+非遗体验+特产展销+灯光秀”联动模式 [2] - “跟着演出去旅行”等新业态带动旅游增长，例如“苏超+”3场比赛带动主场城市A级旅游景区接待游客数同比增长11.45%，银联渠道异地文旅消费同比增长33.73% [3] - 服务供给优化提升消费体验，如景德镇为网红“鸡排哥”新增便民摊点等措施，带动当地整体旅游订单量同比增长近40% [4] - 需求端变化推动供给提质，沈阳洗浴成为异地游客交易额第一的玩乐品类，“沿着剧情游世界”新玩法带动哈尔滨、丹东等目的地出游人次同比增长超30% [4] 短视频平台“双十一”策略 - 抖音电商“双十一好物节”推出“立减折扣”、“一件直降”等优惠，立减优惠力度为15%及以上，并配合亿级现金补贴与千亿级流量资源扶持 [5][6] - 平台为商家提供多项免佣金、降低运费险等服务，今年1至8月累计为商家减免、补贴超190亿元，“双十一”期间将持续加码 [6] - 快手电商“双十一”以“好东西，真省钱”为主题，投入共计30亿元红包和商品补贴，并采用AI工具覆盖商家经营全链路以提升效率 [7][8] - 两家头部平台政策均突出简单高效，优惠机制直接透明，并通过场景化和内容化结合引导消费者快速决策 [8] 金融服务激发消费活力 - 金融机构围绕住宿、餐饮、娱乐等场景创新服务，多家银行上线“双节”专属信用卡优惠活动，覆盖多元消费场景 [9][10] - 消费贷款贴息政策有效激发市场活力，例如交通银行消费贷款投放量环比增长14个百分点 [10] - 银行创新推出“国补贷”等产品，交通银行“国补贷”最高授信300万元，已在多个省市上线，解决经销商备货资金需求 [12][13] - 金融机构深耕消费场景，如农业银行广东顺德分行通过“文旅活动+合作商户+农行信用卡”模式，假期信用卡消费额超2.7亿元 [15] - 跨境消费服务创新，中国银行上海市分行推出离境退税“即买即退”业务，上海市离境退税开单数同比增长6倍，销售金额同比增长7.2% [13][14]