文章核心观点 中金考虑开发结算毛利率压力或延续，小幅下调华润置地2025/2026年核心净利润，维持跑赢行业评级和目标价32.80港元 [1] 2024年业绩情况 - 收入同比增长11%至2788亿元，毛利润同比下降14%至603亿元，毛利率同比降3.5ppt至21.6%，归母核心净利润同比下降8.5%至254亿元，符合市场预期 [2] - 宣告全年股息1.319元/股，派息率同比持平于37%，对应当前股息收益率5.4% [2] 利润结构 - 经常性业务收入及核心净利润分别同比增长7%和8%，贡献收入及核心净利润比重分别达15%和41%，业绩及现金流稳健性进一步夯实 [2] - 购物中心零售额同比增19%至1953亿元，同店增速4.6%，租金收入同比增8.4%至193亿元，经营利润率同比提升2.5ppt至61.0% [2] 销售与结算情况 - 合约销售金额2611亿元，同比降15%但韧性领先同业，销售排名升至行业第三 [2] - 开发结算收入同比增12%，结算均价同比增24%至2.23万元/平米；结算毛利率同比下行3.9ppt至16.8% [2] 财务盘面 - 扣预负债率/净负债率同比降1.8ppt/0.7ppt至55.6%/31.9%，现金储备同比增16.5%至1332亿元 [3] - 平均融资成本同比降45bps至3.11%，平均债务期限延长至6.7年 [3] 发展趋势 - 2024年末资产管理规模同比增8%至4621亿元，购物中心总资产同比增21%至2705亿元，占比63%，后续有望发力多元持有型资产运营管理能力建设，打通资本循环通道 [4] - 2025年初可售货值约5009亿元，提出销售额在2024年基础上保持增长目标，兼顾利润实现更优销售流速；2025年开发业务收入有望保持相对稳定 [4]

文章核心观点 2024年华润置地综合营业额创新高但股东应占净利润下跌，陷入“增收不增利”困境，反映房地产行业深度调整期龙头企业转型阵痛，公司需推动业务结构转型并采取策略应对市场变化 [1][2] 业绩表现 - 2024年综合营业额达2787.99亿元，同比增长11%，创近五年新高 [2] - 股东应占净利润同比减少18.45%至255.77亿元，跌至五年最低水平 [2] - 2024年签约额2611亿元，行业排名升至第三，但同比下滑15% [3] 业务板块情况 开发销售型业务 - 毛利率从2020年的29.1%锐减至2024年的16.8%，五年间近乎腰斩 [3] - 多地项目采取降价促销，如北京橡树湾三期成交均价较指导价每平方米低5000元，货值损失2.19亿元，南京华润观云润府7.7折销售，压缩利润空间 [3] 经营性不动产业务 - 2024年购物中心零售额达1953亿元，经营利润率61%；写字楼出租率75%保持行业领先；酒店业务营收20.7亿元，与凯悦集团合作提升品牌溢价 [4] - 毛利率高达70%，利润贡献占比首次突破40%，但营收占比仅为14.9%，短期内难对冲开发业务利润缺口 [3][4] 轻资产管理业务 - 华润万象生活实现营业收入170.4亿元，同比增长15.4%，核心净利润35.1亿元，同比增长20.1%，市值及市盈率持续位居行业首位 [4] 公司策略 整体策略 - 坚持量入为出原则，牢守现金流安全底线，推动资源换仓和结构优化 [4] 增量投资 - 坚持城市聚焦和深耕策略，重点关注一二线城市的主流区域、主流客户和主流产品，一二线城市投资占比高达94%，核心城市占比达72% [4][5] 存量管理 - 持续加大库存去化，利用中央支持性政策加大土地盘活力度，一二线城市土储占比达82% [5] 2025年规划 - 开发销售型业务紧抓政策窗口期，做优增量、盘活存量；经营性不动产业务落实精益管理，布局资管业务；万象生活坚持“双轮驱动”；生态圈要素型业务提升发展质量与影响力，推动“3 + 1”一体化业务穿透落地 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 华润置地是行业领先的城市投资开发运营商，坚持“3 + 1”商业模式，IP综合实力全国领先，财务稳居绿档，融资成本低，资金优势明显，助力逆势扩张。虽行业销售承压下调25 - 26年归母净利润预测并引入27年预测，但其住宅土储优质，商业运营是行业龙头，经常性业务核心净利润超百亿且全覆盖分红，股息率达5.5%，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027E营业收入分别为2511.37亿、2787.99亿、2757.88亿、2637.01亿、2681.64亿元，同比增长率分别为21.3%、11.0%、 - 1.1%、 - 4.4%、1.7% [4] - 2023 - 2027E归母净利润分别为313.65亿、255.77亿、257.79亿、259.83亿、266.31亿元，同比增长率分别为11.7%、 - 18.5%、0.8%、0.8%、2.5% [4] - 2023 - 2027E每股收益分别为4.40、3.59、3.62、3.64、3.73元/股，净资产收益率分别为11.8%、9.4%、8.9%、8.5%、8.3% [4] - 2023 - 2027E市盈率分别为5.4、6.7、6.6、6.5、6.4，市净率分别为0.4、0.4、0.4、0.4、0.3 [4] 公司点评 - 24年核心净利润同比 - 8%符合预期，经常性业务贡献占比达41%且全覆盖分红。营业收入2788亿元同比 + 11.0%，归母净利润256亿元同比 - 18.5%，核心净利润256亿元同比 - 7.9%，经常性业务核心净利润103亿元同比 + 8.2%，贡献占比41%同比 + 6pct，每股基本收益3.59元同比 - 18.4%。地产结算收入2372亿元同比 + 11.8%，面积1065万平同比 - 10.0%。毛利率等指标有不同变化，拟派发末期每股股息1.119元，全年每股股息1.319元同比 - 8.5%，分红比例37%同比持平，经常性业务核心净利润覆盖比例提升至110%，股息率5.5% [5] - 24年销售额2611亿元同比 - 15%，拿地/销售额比30%，11月开始加速拿地。销售面积1134万平同比 - 13.3%，均价2.30万元/平同比 - 2.0%。拿地面积393万平同比 - 70%，金额776亿元同比 - 57%，拿地/销售金额比和面积比分别为30%和35%，拿地/销售均价比86%。24年11月 - 25年2月平均拿地/销售金额比为104%。24年末开发销售型土储4390万平，一二线占比71%，约56%土储货值由2022年及之后新获取项目构成；IP土储804万平，购物中心占比69%。2025年可售货值5009亿元，89%位于一二线高能级城市、住宅产品占比77% [5] - 24年商场零售额同比 + 19%、非重奢同比 + 27%，经营性收入233亿元同比 + 5%。商场已开业92座，71座零售额排名当地前3，零售额1953亿元同比 + 19.2%，同店同比 + 4.6%，非重奢占比62%同比 + 2pct，重奢零售额同比 + 8.7%，非重奢零售额同比 + 26.5%，租管费193亿元同比 + 8.4%，租售比12.2%同比 - 0.2pct，出租率97.1%同比 + 0.6pct，毛利率76%同比持平，经营利润率61.0%同比 + 2.5pct。写字楼租金18.8亿元同比 - 8.7%，毛利率72.4%同比 - 0.5pct，出租率75%。酒店收入20.7亿元同比 - 10.8%，毛利率11.4%同比 - 6.1pct，入住率64%同比 + 1pct [5] - 三条红线稳居绿档，融资成本新低、资金优势明显，助力逆势扩张。24年末剔预负债率56.5%，净负债率32.4%，现金短债比1.9倍，有息负债2598亿元同比 + 11.8%，融资成本3.11%较23年末 - 45bp，有息负债账期6.7年。已售未结金额2320亿元，覆盖24年地产结算金额1.0倍 [5] 附录 – 财务报表 - 利润表展示了2023 - 2027E营业收入、营业成本等多项财务指标数据 [6] - 资产负债表展示了2023 - 2027E货币资金、应收账款等多项财务指标数据 [7] - 现金流量表展示了2023 - 2027E净利润、折旧与摊销等多项财务指标数据 [8]

文章核心观点 华润置地2024年业绩有增有减，综合毛利率创五年新低，房开主业盈利能力受限，经常性业务表现较好且预计未来贡献提升，公司投资力度强并将坚持特定投资策略，对2025年楼市走势持乐观态度 [1][2][3][4] 公司业绩情况 - 2024年全年实现营业收入2788亿元，同比增加11%；核心净利润约254亿元，同比减少8.5%；综合毛利率21.6%，下降3.6个百分点 [1] - 2024年开发销售型业务营业额2371.5亿元，同比增长11.8%；经常性业务收入416.5亿元，同比增长6.6%，占总营业额14.9% [1] - 2024年签约销售额2611亿元，同比减少15%，行业排名提升至第三；已销售未结算签约额2319.7亿元，预计2025年结算约1935亿元 [3] 经常性业务情况 - 包括经营性不动产业务、轻资产管理业务、生态圈要素型业务三项 [1] - 2024年经营性不动产业务收入233亿元，购物中心租金收入约193.5亿元，同比增长超8% [1] - 2024年轻资产管理业务收入170.4亿元，同比增长15.4% [1] - 2024年经常性业务核心净利润同比增长8.2%至103亿元，首度突破百亿，核心净利润贡献占比提升6.3个百分点至40.7% [2] - 预计2025年经常性业务保持稳步增长，核心净利润对公司贡献提升到45%以上 [2] 开发销售业务情况 - 2024年结算均价上升24.3%至2.2万元/平方米，结算单方成本同比上升超3成，结算毛利率降至16.8%，较上年下降近4个百分点 [2] - 2020年以来开发销售业务毛利率从29.1%降至不足17%，五年累计下跌超12个百分点 [2] 公司投资情况 - 2024年新获取项目29个，新增土储面积约393万平方米，权益投资额526亿元，投资强度行业前三 [3] - 近三年坚持城市聚焦和深耕增量投资策略，2024年一二线城市投资占比94%，核心城市占比72%，新增住宅货值占比97% [3] - 未来坚持量入为出原则，落实“三调”策略，推动土储资源换仓和结构优化 [3] 行业走势观点 - 2024年四季度稳楼市政策提振市场信心，释放潜在需求，优质地段新产品入市吸引客户 [3] - 2025年春节后房地产市场热度恢复，周度来访量接近去年12月水平 [4] - 两会强调推动房地产市场止跌回稳，随着支持性政策出台，市场有望逐步企稳 [4]

文章核心观点 华润置地2024年业绩有增长有变化，管理层认为市场有望逐步企稳但行业高库存压力仍在，公司需提升各方面能力形成核心竞争力，投资策略坚持量入为出 [2][3][4] 业绩表现 - 2024年综合营业额约2788亿元，同比增长11%，其中开发销售型业务、经营性不动产业务、轻资产管理业务、生态圈要素型业务营业额分别为2371.5亿元、233亿元、121.3亿元、62.2亿元，同比分别增长11.8%、4.8%、14%、0.5% [2] - 2024年毛利润603.3亿元，综合毛利率为21.6%，同比下降3.6个百分点，开发销售型业务毛利率为16.8%，经营性不动产业务毛利率为70%，同比提升0.4个百分点，经营性不动产业务（不含酒店）毛利率为75.7%，同比持平 [3] - 2024年股东应占盈利为255.8亿元，核心净利润为254.2亿元，同比下降8.5%，经常性业务核心净利润达103.4亿元，核心净利润贡献占比同比增长6.3个百分点至40.7%，每股股东应占净利润为3.59元，每股核心净利润为3.56元 [3] - 2024年集团实现物业签约销售额2611亿元，签约面积1134万平方米，截至年底已销售尚未结算签约额约2319.7亿元，预计1934.7亿元将于2025年结算 [3] 管理层观点 - 随着更多支持性政策出台，市场有望逐步企稳，但高库存压力依然存在，市场信心恢复比较迅速，行业需长期稳定重新建构供求关系 [4] - 若要在新房市场保持领先，在市场精益化发展阶段需提升投资、运营、产品、供应链、营销等各方面能力，形成核心竞争力，强化投资开发运营一体化并构建好产品体系 [4] 土地储备 - 2024年新增土储计容建筑面积393万平方米，截至年底总土地储备约5194万平方米，全年获取项目29个，权益投资526亿元，一、二线投资占比94% [4] 投资策略 - 整体坚持量入为出，守住资金安全底线，增量投资聚焦一、二线高能级城市，北上广深杭成占比达72%，新增货值占比97%，存量加大库存去化和土地盘活力度，土储规模能满足高质量发展需求 [5] 财务状况 - 截至2024年底，总借贷为2597.8亿元，持有银行结余及现金为1332.1亿元，公司股东应占权益为2725.1亿元，净有息负债率为31.9%，加权平均债务融资成本较2023年底下降45个基点至3.11% [5] 业务经营 - 购物中心2024年实现零售额1953亿元，约占全国社会消费品零售总额的0.4%，整体经营利润率61%，年底在营92座，全年新开16座，平均开业率超95% [5] - 写字楼业务平均出租率75%，酒店业务全年营业收入20.7亿元，酒店管理业务与凯悦酒店集团达成合作，6家在营木棉花酒店全年总营业收入3.15亿元 [5] 股息分配 - 董事会建议宣派2024年末期股息每股1.119元，计入中期股息每股0.2元，2024年全年股息为每股1.319元 [3]

文章核心观点 - 华润置地陷入“增收不增利”困局，2024年营业额创新高但净利润降至五年新低，核心问题是开发销售业务盈利能力削弱 [1][5] 增收不增利 - 2024年华润置地综合营业额达2787.99亿元，同比增长11.01%，创近五年新高 [3][5] - 2024年华润置地股东应占溢利约为255.77亿元，同比下降18.45%，跌至近五年同期最低 [5] - 利润下降主要受行业整体毛利率持续探底影响，土地成本攀升、建筑材料等成本上涨及销售均价下滑压缩利润空间 [5] - 2020 - 2024年华润置地综合毛利率从30.9%下滑9.3个百分点至21.6%，开发销售业务毛利率从29.1%下跌12.3个百分点至16.8% [6] - 经营性不动产板块毛利率从2022年的65.6%攀升至2024年的70%，但难以弥补开发销售业务利润缺口 [6] “以价换量”后遗症 - 2023年华润置地在北京两宗地块高溢价拿地，开发销售业务毛利率下滑受自身拿地策略影响 [7] - 橡树湾三期因竞争销售不及预期，采取“以价换量”策略，去化率63.31%，成交均价低于指导价，造成货值损失约2.19亿元 [7][8] - 中环悦府采取“以价换量”模式，去化率44.17%，实际售房款与按指导价销售相差0.65亿元 [8] - 全国多地有华润置地项目采用“以价换量”销售模式，如南京华润观云润府7.7折卖房 [8]

文章核心观点 华润置地2024年业绩发布，公司坚持城市聚焦和深耕策略，推动业务发展，各业务板块表现良好，未来将围绕战略定位推动“3+1”一体化业务落地提升竞争力 [1][6] 公司策略 - 整体坚持量入为出原则，牢守现金流安全底线，推动资源换仓和结构优化 [1] - 增量投资坚持城市聚焦和深耕策略，金融投资重点关注一二线城市，一二线投资占比达94%，核心城市占比72% [1] - 存量方面加大库存去化和土地盘活力度，目前一二线城市土储占比82% [1] 财务数据 - 2024年营业收入2788亿元，同比增长11.0%；核心净利润254.2亿元，同比下降8.5% [1] - 经常性业务营业收入同比增长6.6%，占比14.9%，利润贡献首破百亿，占比提至40.7% [2] - 2024年毛利润603.3亿元，综合毛利率21.6%，开发销售型业务毛利率16.8%，经营性不动产业务毛利率70.0%，华润万象生活毛利率32.9% [2] - 年末现金储备1332.1亿元，同比增长16.5%；加权平均融资成本3.11%，较2023年底降45个基点 [2] - 截至2024年末，集团综合借贷额2597.8亿元，现金及银行结存1332.1亿元，约23%有息负债一年内到期 [2] 业务表现 开发销售业务 - 2024年签约额2611亿元，约占全国商品房销售总额2.7%，行业排名升至第三 [3] - 2024全年获取项目29个，权益投资526亿元，一二线投资占比94% [3] - 截至2024年末，集团总土地储备面积5194万平方米 [3] 经营性不动产 - 2024年营业额233亿元，同比增长4.8% [4] - 购物中心营业额193.5亿元，同比增长8.4%，出租率97.1%，同比提升0.6个百分点，零售额1953亿元，经营利润率61% [4] - 截至2024年底，购物中心总建筑面积1146万平方米，同比增19.0%，权益建筑面积860万平方米，在营92座，新开16座，平均开业率超95% [4] - 写字楼业务营业额18.8亿元，平均出租率75% [4] - 截至2024年底，写字楼总建筑面积146万平方米，同比增16.2%，权益建筑面积110万平方米，新开业3座，在营23座 [4] - 酒店业务营业收入20.7亿元，平均入住率64.2%，同比提升0.9个百分点 [5] - 截至2024年，酒店总建筑面积78万平方米，权益建筑面积63万平方米，在营17家，房间数4995个 [5] - 集团酒店管理业务与凯悦合作，6家在营木棉花酒店全年营收3.15亿元 [5] 生态圈要素型业务 - 2024年营业额62.2亿元，建筑业务27.3亿元，代建代运营和租赁住房业务分别为19.6亿元和5.0亿元 [5] 未来规划 - 开发销售型业务抓政策窗口期，做优增量、盘活存量穿越周期 [6] - 经营性不动产业务落实精益管理，提升资产价值，布局资管业务巩固“第二增长曲线” [6] - 万象生活坚持“内涵式增长+外延式增长”双轮驱动巩固头部地位 [6] - 生态圈要素型业务提升发展质量与行业影响力 [6] - 全面推动“3+1”一体化业务在地区公司穿透落地，构建业务发展新格局 [6]

文章核心观点 - 房地产市场虽处深度调整但呈现止跌回稳态势，行业将迎来止跌回稳和突围破局的重要窗口期，华润置地需提升各方面能力并做好投资策略调整 [1][2] 行业现状与趋势 - 房地产市场处在深度调整中，面临供需双缩、预期下行的严峻形势，去年9月以来政策精准发力，销量提升、价格趋稳、库存增幅放缓，呈现止跌回稳态势，在中央政策导向下将迎来重要窗口期 [2] - 随着更多支持性政策出台，市场有望逐步企稳，但行业高库存压力依然存在，近期依赖商品房收储、房贷利率等政策的落地节奏与力度 [2] 华润置地投资策略 - 2025年坚持量入为出原则，牢守现金流安全底线，落实调节奏、调结构、调布局策略，推动土储资源换仓和结构优化，增量投资重点关注一二线高能级城区的主流区域、主流客户和主流产品 [2] - 去年获取项目29个，权益投资526亿元，投资强度保持行业前三，一二线投资占比94%，核心城市占比达72% [3] - 存量方面加大去库存，利用中央支持性政策加大土地盘活力度，目前一二线城市土储占比达82% [3] 华润置地经营业绩 - 2025年总可售货源5009亿元，89%位于一二线高能级城市，住宅产品占比77% [4] - 2024年签约额2611亿元，约占全国商品房销售总额的2.7%，行业排名跃升至第三；营业额2788亿元，同比增加11%；归母净利润255.8亿元，同比减少18.5% [4] - 分业务来看，开发销售型业务营业额2371.5亿元，同比增长11.8%；经营性不动产业务营业额233.0亿元，同比增长4.8%；轻资产管理业务营业额121.3亿元，同比增长14.0%；生态圈要素型业务营业额62.2亿元，同比增长0.5%；经常性业务收入合计416.5亿元，同比增长6.6%，占总营业额14.9% [4] - 综合毛利率为21.6%，开发销售型业务毛利率为16.8%，经营性不动产业务毛利率为70%，同比提升0.4个百分点；净有息负债率为31.9%，加权平均债务融资成本较2023年底下降45个基点至3.11% [4]

该项目合同显示，项目全称为"华润置地-西安万象里项目西地块一批次总承包工程"，发包人为华润置地众鑫（西安）房地产有限公司（以下简称 华润置地），承包人为福建六建集团有限公司（以下简称福建六建），合同签订日期为2018年12月。 华润置地一项目被指不退还施工方质保金，回应称"统一斟酌" 日前，福建六建集团有限公司相关项目负责人向澎湃新闻（www.thepaper.cn）反映称，该公司承建的"华润置地-西安万象里项目"工程于2022年11 月30日通过竣工验收，质保期也已满二年。但华润置地却迟迟不给退还质保金，导致他们也不能给下游供应商、劳务队支付款项。 关于质保期，双方在合同中约定为24个月，自工程竣工验收合格之日起计算。质保期满二年后，发包人退还全部质保金。竣工验收资料显示，上 述项目于2022年11月30日通过竣工验收，结论为工程质量合格。 后经双方协商，除去已使用的质保金、保留金等款项外，福建六建于2025年2月25日向华润置地递交付款申请书，申请后者返还保证金9345056.98 元。付款申请书还注明了六个收款账户，其中包括一个农民工工资专户和五个法院执行款专户。 2月25日，华润置地方相关负责人已同意 ...

文章核心观点 华润置地2024年业绩有增有减，经常性业务表现良好，各业务板块运营质效提升，行业排名上升 [1] 业绩情况 - 营业额2787.99亿元，同比增加11.01% [1] - 股东应占溢利255.77亿元，同比减少18.45% [1] - 每股基本盈利3.59元，拟派发末期股息每股1.119元 [1] 经常性业务表现 - 经常性业务收入同比增长6.6%，占总收入比重达14.9% [1] - 经常性业务利润贡献占比同比提升6.3个百分点至40.7% [1] 签约与市场地位 - 签约额2611亿元，约占全国商品房销售总额的2.7%，行业排名跃升至第三 [1] - 25个主力城市市占率稳居前五 [1] 投资情况 - 全年获取项目29个，权益投资526亿元，投资强度保持行业前三 [1] - 一二线投资占比94%，补充核心城市优质土储 [1] 经营性不动产业务 购物中心 - 零售额1953亿元，约占全国社会消费品零售总额的0.4%，整体经营利润率61% [2] - 截至2024年底，在营购物中心92座，全年新开16座，平均开业率超95% [2] - 打造现象级产品，部分项目产品创新，万象商业产品全面迭代升级 [2] 写字楼业务 - 平均出租率75%，保持行业领先水平 [2] - 新租、续租面积均创历史新高，优质租户“头雁效应”彰显 [2]