纪要涉及的行业和公司 - **行业**：核电行业、天然铀行业 - **公司**：中广核矿业、谢公司、奥公司、帕拉丁能源、广和公司 纪要提到的核心观点和论据 中广核矿业业绩表现 - 2024 年投资收益显著增长，谢公司和奥公司全年产量同比增长 4%，售价上涨 31%，实现投资收益总计 10.16 亿港元，同比增长 71%，主要受益于铀市场回暖和油价快速上升[2][3] - 2024 年度营业收入 3.4 亿港币，同比下降 31%，但除税前溢利达 8 亿港币，同比增长 48%；营业额受铀矿资源影响达 86 亿港币，同比增长 17%；净利润下降主要受毛利下降、所得税支出增加以及终止业务等因素影响[4][15] 全球核电行业发展情况 - 2024 年全球对能源安全和低碳转型需求迫切，各国重视核电，国际原子能机构连续四年上调全球核电增长预期，预计到 2050 年，高安预测下全球核电装机容量将增至 950GW，基准预测下将增至 514GW[2][5] - 截至 2024 年底，全球在运核电机组 417 台，总装机容量 378GW；在建机组 62 台，总装机容量 64GW；新并网机组 6 台，总装机容量 6.8GW；新开工机组 9 台，总装机容量 10.2GW[5] 天然铀市场供需格局及价格走势 - 2024 年天然铀市场供需格局紧张，需求增长迅猛，供应端存在不确定性，如哈萨克斯坦硫酸供应短缺、新项目投产周期长等，中长期供应紧张局势加剧[6] - 天然气现货价格波动大，天然铀长期价格在 2024 年保持相对稳定上涨趋势，销售价格与生产成本之间的价差不断增大，到 2024 年达到 51 美元每磅[2][6] 中广核矿业成本控制措施 - 通过优化采购渠道、提升生产效率、加强供应链管理等措施，有效抵消部分成本上涨压力，旗下矿山平均生产成本为 24 美元每磅，与上半年保持一致[2][7] - 积极开展多元化资金融通业务，加强费用管控，密切跟踪投资目的国财税政策动态，实现风险有效管理与成本精准控制[7] 中广核矿业未来发展规划 - 2025 年继续秉持资源开发加资本运营双轮驱动发展模式，强化下属公司管理，严控成本风险，持续推进海外铀资源开发，维持稳定分红政策，提议每股分红 0.7 港元[4][8][9] - 强化下属公司管理，保障生产目标达成，关注生产成本，确保年度采购计划完成；严控成本风险，开拓原材料采购新渠道，把控负债规模；推进海外铀资源开发，优化资源结构，寻求投资机会，建立可持续项目梯队[8] 中广核矿业业务板块及运营情况 - 主要业务分为境外铀矿开采和国际销售两个板块。境外铀矿开采方面，在四个主要矿山中持有权益，三个在产，一个在建；国际销售公司位于剑桥，参与天然铀现货市场采购和销售[11] - 目前持有四个矿区权益，总资源量约 2.4 万吨铀，储量 1.9 万吨，每年权益产量约 1300 吨；扎尔巴克预计 2025 年完成第一期扩建，产能 500 吨，2027 年达产，2030 年完成二阶段建设，总产能 900 吨[2][12] 其他重要但可能被忽略的内容 - 毛利下降原因是三年前锁定的承包价格低于当前市场价格，导致资产贸易模式出现倒挂[4][16] - 所得税支出增加约 2 亿港币，主要由于哈萨克斯坦投资分红预提所得税率监管趋严，从 5%提高到 15%，公司补缴 20 - 23 年度分红预提所得税[17] - 终止经营对溢利产生 1.95 亿港币影响，包括帕拉丁换股收购时确认账面亏损以及处置北京办公楼引起亏损[18] - 2024 年矿山产量小幅增长 100 吨，毛利因油价上涨增长约 9 亿港币，两个矿山投资收益从 5.9 亿上升至 10 亿，同比增长 70%；成本端平均增长 20%，原材料特别是硫酸供应用量翻番且价格上涨显著，META 税也有所增加[19] - 哈萨克斯坦 2024 年 7 月调整地下资源使用税，税率从 4%提高到 6%，导致矿业公司税收成本增加 30% - 36%，人工成本因员工数量增加上升，矿山准备和摊销方面成本也有所增加[19] - 资产贸易实现销售价格与销售成本倒挂，价差下降 5.3%；国际贸易价差稳定，去年净价差略有下降 0.3 美元，销售量下降 20%；两者销售额因油价攀升均有所增长，毛利方面，资产贸易下降 1.4 亿，国际贸易减少接近 6000 万[20] - 帕拉丁换股收购迪士尼协议于 2024 年 6 月达成，因帕拉丁股价下跌产生约 1.7 亿港元亏损，目前帕拉丁在澳大利亚和加拿大上市，持有纳米比亚拦截矿及多个铀矿勘探项目，总资源量达 21 万吨铀[23] - 公司以 2311 万人民币出售北京物业，对当年财务影响约 1500 万港元，自 2015 年以来该物业净收益仍为正 600 万港元；还需补缴奥公司分红预提税，对所得税费用冲击较大[24] - 2024 年天然铀现货价格波动大，从 23 年 9 月至 24 年 1 月涨至最高 107 美元，后回调至 12 月最低 71 美元并下探至 25 年水平；中茂长协价格相对稳定缓慢上行，从 58 美元/磅涨至 80 美元/磅；现货交易量从 23 年的 22000 吨降至 24 年的 16000 吨左右，预计 25 年在 16000 - 30000 吨之间；生产商采购量增加而销售量减少，业主采购显著下降 58%[25][26] - 2024 年现货价格低于长期合同价格，导致业主采购量下降，生产商倾向于从现货市场采购，尼日尔政变使 Orano 产量下降 1000 多吨，推动了这一趋势[27] - 近三年业主和生产商长协签约量达最低点，贸易商和其他来源签约量达近年来高点，整体长协签约量维持较高水平，2023 年达到 6 万吨，为福岛事件以来年度签约最高[28] - 预计 2025 年产量基本稳定在 1300 吨左右，渣矿预计 2026 年产量稍高，中矿预计 2027 年满产 2000 吨，低品位矿 2026 年完成爬坡，2027 年达到 500 吨产能[43] - 2025 年税率提升至 9%影响最大，26 年起从量计征，税率综合降低，整体成本负担预计比 25 年减轻[45] - 四座矿山下半年成本无大增长，主要涨幅在上半年，因硫酸供应量和价格上升，下半年除硫酸外其他化学处理试剂稳定；25 年成本因税、通胀和人工成本等因素上涨，但仍具优势[45] - 帕拉丁管理层有与公司继续合作的强烈意愿，在 PLS 项目后续产品销售方面有天然绑定，还有纳米级拦截模块项目需锁定中国核电市场[46] - 帕拉丁 1.7 亿港元转股损失为账面损失，未来随着项目开发，公司认为帕拉丁股价被低估，有良好成长性，但因仅持有 2.61%股份，公允价值变动记入综合收益，不体现在损益表[50] - 罚款退回进度比预期困难，因员工高层频繁替换及内控关注导致新管理层顾虑增加，目前与汉翔公司保持密切接触跟进进展[51]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年营业额为8,624,272千港元，2023年为7,359,952千港元，同比增长17.18%[3] - 2024年除税前溢利为814,211千港元，2023年为548,972千港元，同比增长48.31%[3] - 2024年来自持续性业务的本年度溢利为526,726千港元，2023年为486,603千港元，同比增长8.25%[3] - 2024年已终止业务的本年度亏损为184,745千港元，2023年为溢利10,496千港元[3] - 2024年本公司拥有人应占本年度溢利为341,981千港元，2023年为497,099千港元，同比下降31.21%[3] - 2024年基本每股盈利（来自持续性业务及已终止业务）为4.50港仙，2023年为6.54港仙，同比下降31.19%[4] - 2024年资产总值为7,842,287千港元，2023年为6,750,363千港元，同比增长16.17%[5] - 2024年流动负债为3,732,188千港元，2023年为1,391,228千港元，同比增长168.3%[5] - 2024年资产净值为3,921,706千港元，2023年为3,880,191千港元，同比增长1.07%[6] - 2024年公司来自持续性业务的营业额为8624272千港元，2023年为7359952千港元[33] - 2024年公司其他经营收入以及其他收益或亏损净额为57440千港元，2023年为29826千港元[34] - 2024年公司融资成本为121806千港元，2023年为131464千港元[34] - 2024年公司所得税支出为287485千港元，2023年为62369千港元[36] - 2024年公司添置非流动资产业务金额为57千港元，2023年为36千港元[26][28] - 2024年公司物业、厂房及设备折旧金额为362千港元，2023年为226千港元[26][28] - 2024年公司使用权资产折旧金额为1539千港元，2023年为1654千港元[26][28] - 2024年公司来自一间同系附属公司贷款之利息支出为67952千港元，2023年为67769千港元[26][28] - 2024年核数师酬金3698千港元，2023年为3812千港元；2024年已出售存货账面价值8690392千港元，2023年为7231197千港元等[47] - 2024年来自持续性业务盈利526726千港元，来自已终止业务盈利 - 184745千港元；2023年对应数据分别为486603千港元和10496千港元[49] - 2024年应收账款53246千港元，2023年为450750千港元；2024年预付款项等27562千港元，2023年为10851千港元[50] - 2024年以相关集团实体功能货币以外货币计值的应收账款及其他应收款为10473千港元，2023年为4028千港元[57] - 2024年银行存款1153789千港元，2023年为1017239千港元[57] - 2024年应付账款766634千港元，2023年为433740千港元；2024年应计开支等30223千港元，2023年为565661千港元[60] - 2024年12月31日，其他应付款项中中广核铀业及中广核华盛的应付利息分别约18.3万港元及706.7万港元，已收存货租赁现金约5.3417亿港元[61][63] - 2024年和2023年30日内应付账款分别为76.6634亿千港元和43.374亿千港元，采购货品平均信贷期为交付日期后12日至120日[62] - 2024年应付合营企业谢公司款项1854.5万港元（2023年：1711万港元），应付联营公司奥公司款项7.48088亿港元（2023年：4.16525亿港元）[63] - 2024年12月23日完成出售联营公司Fission Uranium Corp.，9673.654万股股份（占11.26%股权）交换为1040.8851万股Paladin公司股份（占2.61%股权），出售亏损1.39523亿千港元[64][66] - 2024年投资物业按2533.2万港元作价出售，出售亏损264.7万港元[67] - 2024年集团实现营业额86.24亿港元，公司拥有人应占溢利3.42亿港元[73] - 2024年营业额为8624百万港元，较2023年的7360百万港元增加17%[121] - 2024年销售成本为8690百万港元，较2023年的7231百万港元增加20%[123] - 2024年天然铀贸易毛损66百万港元，较2023年的毛利129百万港元减少151%，毛利率从1.75%降至-0.77%[124] - 2024年年度溢利为342百万港元，较2023年的497百万港元减少31%[120][136] - 2024年其他经营收入为57百万港元，较2023年的30百万港元增加93%[125] - 2024年销售及分销费用为15百万港元，较2023年的19百万港元下降19%[126] - 2024年行政开支为57百万港元，较2023年的52百万港元增加9%[128] - 2024年本集团应占谢公司业绩为399百万港元，较2023年同期增长46%；应占奥公司业绩为617百万港元，较2023年同期增长93%[129][130] - 2024年融资成本为122百万港元，较2023年的131百万港元下降7%[132] - 2024年所得税支出为287百万港元，较2023年的62百万港元增长361%[133] - 2024年12月31日集团负债总值为392.1亿港元，较2023年的287亿港元上升37%[138] - 2024年12月31日集团流动负债净值为2.92亿港元，较2023年的流动资产净值8.23亿港元下降136%[139] - 2024年12月31日集团流动资产总值为34.4亿港元，较2023年的22.14亿港元增加55%[141] - 2024年12月31日集团非流动资产总值为44.02亿港元，较2023年的45.36亿港元同比下降3%[144] - 2024年12月31日集团流动负债总值为37.32亿港元，较2023年的13.91亿港元上升168%[147] - 2024年12月31日集团非流动负债总值为1.88亿港元，较2023年的14.79亿港元同比下降87%[148] - 2024年12月31日集团权益总值为39.22亿港元，与2023年的38.8亿港元基本持平[149] - 集团资本负债比率为100%（2023年：74%）[150] 各地区营业额关键指标变化 - 2024年中国（除香港特别行政区）来自外部客户的营业额为1987964千港元，2023年为1687603千港元[31] - 2024年香港特别行政区来自外部客户的营业额为2386244千港元，2023年为385815千港元[31] 公司业务线相关 - 公司主要业务为天然铀贸易及其他投资[9] - 2024年天然鈾貿易營業額86.24億港元，分部虧損9459.8萬港元；其他投資營業額為0，分部溢利10.16億港元[22] - 2023年天然鈾貿易營業額73.60億港元，分部溢利9183.9萬港元；其他投資營業額為0，分部溢利5.93億港元[22] - 2024年天然鈾貿易資產22.17億港元，其他投資資產40.40億港元，資產總值78.42億港元[24] - 2023年天然鈾貿易資產11.50億港元，其他投資資產39.13億港元，資產總值67.50億港元[24] - 2024年天然鈾貿易負債37.17億港元，負債總值39.21億港元；2023年天然鈾貿易負債27.41億港元，負債總值28.70億港元[24] - 本年度集团重组内部报告架构，中国物業投資及加拿大Fission公司權益兩個經營分部終止經營[20] 财务准则相关 - 香港財務報告準則第18號等準則修訂於2027年1月1日或之後年度期間生效，預計影響未來財務報表損益表呈列及披露[15] 融资额度相关 - 中廣核華盛授出的現有可用融資額度2億美元及1.8億美元分別直至2027年及2025年，約2億美元（約15.51億港元）尚未動用[18] 股息相关 - 2024年已批准派中期股息每股0.3港仙，共约22802000港元；建议派末期股息每股0.7港仙[48] - 董事会建议派发2024年末期现金股息每股0.7港仙，2023年无；已派付2024年中期现金股息每股0.3港仙，2023年同期无[160] 全球核电行业情况 - 2024年底全球在运核电机组417台，总装机容量377GWe，在建机组62台，总装机容量64GWe[74] - 预计到2050年，全球对核电的投资将达1000亿美元，高案预测下全球核电装机容量将增长至950GWe，低案预测下将增长至514GWe，与2023年预测相比，高案上调7%，低案上调11%[76] - 英国计划2050年前将核电装机容量提升至24GWe（2023年的4倍），并追加13亿英镑建设Sizewell C核电站[79] - 2024年中国新核准11台核电机组，连续三年超预期，预计2025年底在运核电装机达6500万千瓦[84] - 2024年中国在运核电机组累计发电量4451.8亿千瓦时，同比上涨2.72%，占全国总发电量4.73%，同比下降0.13%[83] - 截至2024年12月31日，中国在运核电机组57台，额定装机容量59.4GWe，在建机组27台，规模世界第一[83] - 美国计划到2035年新增35GWe核电装机容量，到2050年核电装机容量达200GWe[82] - 国际原子能机构预计2050年全球核电产能增加到950GWe，较之前高案预测增长7%；UxC预测2040年全球核电站天然铀需求总量达108000tU，较2024年末增长46.3%[101] - 中国核电发电占比从2013年的2.11%增长至当前的4.73%，中国核能行业协会预测到2035年核電在电力结构中占比将达10%左右[102] 全球天然铀市场情况 - 2024年全球天然铀产量约58846tU，较2023年上涨8.2%[86] - 2024年哈原工权益产量12286tU，占全球一次供应21%，较2023年增加10%；Cameco权益产量10200tU，占全球一次供应17.5%[86] - 2024年天然铀现货价格从年初91美元/lbU₃O₈震荡回调至年末73美元/lbU₃O₈，长期协议价格从1月72美元/lbU₃O₈涨至11月81美元/lbU₃O₈，年末略降至79美元/lbU₃O₈[86] - 2024年全球天然铀现货成交量15731tU，较2023年降低27.7%，长贸交易量35996tU，较2023年降低40%[88] - 2024年金融机构持有实物天然铀总量34846tU，较去年同期增加4.4%[88] - 报告期内，集团总权益资源量为34000tU，权益产量为1324tU[89] - 2024年现货、长贸年度平均价格均有小幅增长，交易量略有降低，但预期未来仍有增量[104] - Aura Energy公司扩大Tiris铀矿的钻探工作并实现储量增加49%，Deep Yellow公司Tumas铀矿储量增加18%[104] - 截止2024年末，金融机构共计持有34,846tU，实现连续三年净增长[107] 公司合作企业生产情况 - 2024年谢公司计划采铀量975tU，实际采铀量976tU，完成年度计划100.1%，扣除加工损失后生产天然铀964tU[90] - 2024年奥公司下半年调整计划采铀量1750tU，实际采铀量1783tU，完成年度计划101.9%，扣除加工损失后生产天然铀1739tU[93] 公司合作企业资源情况 -

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价2港币/股 [1][7] 报告的核心观点 - 公司2024年年度溢利受分红预提税计提和Fission换股并购终止经营损失拖累，但除税前持续经营业务溢利因天然铀价格上行带动投资收益增长而同比增长41% - 50%，符合预期 [1] - 看好美欧核能复兴政策加码下现货铀价逐步筑底，中长期供需缺口催化铀价上行，公司作为国内铀业龙头有望受益 [1] 根据相关目录分别进行总结 一次性因素影响 - 哈萨克斯坦收紧税收政策，公司计提当期及补缴过去分红预提税，使2024年所得税增加1.5亿港币 [2] - 2024年12月24日Paladin Energy换股并购公司旗下联营公司Fission Uranium全部股份，公司股权价值下降构成约2.0亿港币终止经营损失 [2] - 上述一次性因素合计3.5亿港币，致2024年归母净利润同比-35% - -26%至317 - 367百万港元，扣除后税前经营性利润同比增长41% - 50%至790 - 840百万港币 [2] 天然铀价格趋势 - 现货铀价从年初76$/lbs U3O8加速下跌至65$/lbs，长协铀价稳步涨至81$/lbs，同比+12.5% [3] - 长协铀价坚挺体现行业底层供需紧张，未来天然铀需求和价格有三大驱动力：美国小型模块化核反应堆项目加速、德国退核政策或扭转、铀价逼近成本曲线支撑位带动供给侧响应 [3] 盈利预测与估值 - 下调2024年EPS 35%至0.05港币/股，维持2025/26年EPS 0.10/0.14港币/股 [4] - 参考可比公司2025年21x PE，给予公司25年20x PE，维持目标价2港币/股 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(港币百万)|3,649|7,363|9,919|12,283|14,884| |+/-%|(5.46)|101.80|34.72|23.83|21.17| |归属母公司净利润(港币百万)|514.92|497.10|364.07|764.89|1,081| |+/-%|188.48|(3.46)|(26.76)|110.09|41.34| |EPS(港币，最新摊薄)|0.07|0.07|0.05|0.10|0.14| |ROE(%)|18.71|13.75|9.00|16.87|20.37| |PE(倍)|22.44|23.24|31.73|15.10|10.69| |PB(倍)|3.45|2.98|2.75|2.38|2.01| |EV EBITDA(倍)|22.36|18.36|17.79|10.73|7.22| [6] 盈利预测调整 |项目|2024E旧预测|2024E新预测|Diff.| |----|----|----|----| |营业收入(百万港币)|9,940|9,919|0%| |长协基价(美元/磅)|64|64|0%| |现货均价(美元/磅)|85|85|0%| |谢公司产出(吨天然铀)|1,005|976|-3%| |奥公司产出(吨天然铀)|1,779|1,781|0%| |毛利润(百万港币)| -28| -26|-7%| |投资收益(百万港币)|83|762|-23%| |归母净利润(百万港币)|560|364|-35%| [12] 可比公司估值表 |证券代码|证券简称|2025E EPS|2026E EPS|2025E PE|2026E PE|2025E PB|2026E PB| |----|----|----|----|----|----|----|----| |KAP LI|哈原工|4.78|5.70|7.87|6.61|3.86|3.42| |CCJ US|卡梅科|0.90|1.57|47.46|27.18|1.44|1.25| |PDN AU|Paladin Energy|0.25|0.45|15.33|8.69|1.53|1.21| |BOE AU|Boss Energy|0.10|0.24|13.70|5.77|2.00|1.75| |平均| - | - | - |21.09|12.06|2.21|1.91| [13] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2022 - 2026年各指标进行预测，如营业收入、销售成本、毛利润、EBITDA等 [17] - 业绩指标涵盖增长率、盈利能力比率、偿债能力、营运能力、估值指标、每股指标等方面预测 [17]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为2.36港元，基于3倍净现值 [1] 报告的核心观点 - 中广核矿业发布盈利预警，2024年税后净利润预计同比下降1.3 - 1.8亿港元，主要因一次性支付股息预扣税和帕拉丁能源股份互换的公允价值变动；排除这些因素，2024年持续经营业务税前利润预计同比增加2.3 - 2.8亿港元，意味着税前利润同比增长41 - 50%，略好于预期 [1] 各部分总结 收益总结 - 2022 - 2026财年，预计营收分别为36.49亿、73.63亿、109.92亿、118.52亿和130.84亿港元，同比增长分别为 - 5.5%、101.8%、49.3%、7.8%和10.4% [2] - 调整后净利润分别为5.149亿、4.971亿、4.434亿、6.754亿和10.996亿港元，同比增长分别为188.5%、 - 3.5%、 - 10.8%、52.3%和62.8% [2] - 调整后每股收益分别为7.18、6.54、5.83、8.89和14.47港仙，共识每股收益分别为无、无、7.18、10.96和15.58港仙 [2] - 市盈率分别为21.2、23.2、26.1、17.1和10.5倍，市净率分别为3.5、3.0、2.7、2.3和1.9倍 [2] - 股息收益率分别为0.0%、0.0%、0.6%、0.9%和1.4%，净资产收益率分别为18.7%、13.8%、10.8%、14.6%和20.2% [2] - 净负债率分别为68.8%、18.8%、22.5%、7.1%和 - 2.3% [2] 股票数据 - 市值为115.53亿港元，3个月平均成交额为7230万港元 [3] - 52周最高价/最低价为3.03/1.32港元，总发行股份为76.007亿股 [3] 股权结构 - 中国广核集团持股56.9%，中国诚通控股集团持股10.0% [4] 股价表现 - 1个月绝对/相对表现为 - 2.6%/ - 9.4%，3个月为 - 7.9%/ - 21.6%，6个月为9.4%/ - 19.0% [5] 盈利预警原因 - 2024年上半年所得税费用同比增长2.8倍至2.1亿港元，因哈萨克斯坦税收政策变化导致一次性支付多年累计的股息预扣税，预计2025年起有效税率将恢复正常 [6] - 2024年12月，帕拉丁能源收购中广核矿业联营公司裂变铀业全部股份，中广核矿业原持有的11.26%裂变铀业股权转换为2.61%帕拉丁能源股权，导致终止经营业务亏损 [6] 财务总结 - 2021 - 2026年，预计营收分别为38.6亿、36.49亿、73.63亿、109.92亿、118.52亿和130.84亿港元 [9] - 税前利润分别为1.97亿、5.67亿、5.59亿、7.27亿、7.68亿和12.5亿港元，净利润分别为1.78亿、5.15亿、4.97亿、4.43亿、6.75亿和11亿港元 [9] - 2021 - 2026年，经营活动净现金流分别为2.58亿、1.13亿、10.4亿、 - 9.67亿、 - 1.09亿和 - 2.96亿港元 [11] - 投资活动净现金流分别为 - 33.37亿、4.19亿、4.99亿、8.1亿、8.85亿和9.71亿港元，融资活动净现金流分别为19.81亿、 - 5.5亿、 - 5.82亿、 - 0.37亿、 - 1.03亿和 - 1.38亿港元 [11] - 2021 - 2026年，毛利率分别为2.3%、4.1%、1.8%、 - 1.0%、 - 1.3%和1.8%，息税折旧摊销前利润率分别为1.1%、2.8%、0.9%、 - 1.5%、 - 1.8%和1.3% [11] - 调整后净利润率分别为4.6%、14.1%、6.8%、4.0%、5.7%和8.4%，净资产收益率分别为16.6%、18.7%、13.8%、10.8%、14.6%和20.2% [11] - 净债务权益比分别为0.1、0.7、0.2、0.2、0.1和 - 0.0，流动比率分别为0.5、1.2、1.6、1.4、1.9和1.9 [11] - 应收账款周转天数分别为4.7、22.1、20.0、17.0、18.0和17.0天，应付账款周转天数分别为53.4、111.9、51.6、51.0、49.0和46.0天 [11] - 市盈率分别为56.2、21.2、23.2、26.1、17.1和10.5倍，市净率分别为4.7、3.5、3.0、2.7、2.3和1.9倍 [11] - 股息收益率分别为0.0%、0.0%、0.0%、0.6%、0.9%和1.4% [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价格为港币2.36元，基于3倍净现值 [1] 报告的核心观点 - 中国广核集团发布盈利预警，预计2024年净利润同比下降130 - 180亿港元，主要因一次性支付股息预提税和股票交换导致的公允价值变动；排除这些因素，2024年持续业务预税利润预计增长230 - 280百万港元，同比增长41 - 50%，略高于预测 [1] - 2024年上半年因哈萨克斯坦税收政策变化缴纳股息预提税致收入所得税费用同比增长2.8倍，预计2025年有效税率恢复正常 [1] - 2024年12月Paladin Energy收购Fission Uranium股份，中广核矿业股权权益转换致持续经营业务损失 [2] 根据相关目录分别进行总结 盈利摘要 |指标|FY22A|FY23A|FY24E|FY25E|FY26E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万港元）|3,649|7,363|10,992|11,852|13,084| |年同比增长率（%）|(5.5)|101.8|49.3|7.8|10.4| |调整后净利润（百万港元）|514.9|497.1|443.4|675.4|1,099.6| |年同比增长率（%）|188.5|(3.5)|(10.8)|52.3|62.8| |每股收益（调整后）（港币分）|7.18|6.54|5.83|8.89|14.47| |一致性每股收益（港元分）|na|na|7.18|10.96|15.58| |市盈率（x）|21.2|23.2|26.1|17.1|10.5| |市净率（x）|3.5|3.0|2.7|2.3|1.9| |收益率（%）|0.0|0.0|0.6|0.9|1.4| |股东权益回报率（%）|18.7|13.8|10.8|14.6|20.2| |净杠杆比率（%）|68.8|18.8|22.5|7.1|(2.3)| [3] 股票数据 - 市值11,553.0百万港元，平均3个月周转72.3百万港元，52周最高/最低价3.03/1.32港元，总发行股票数7600.7百万 [4] 股权结构 - 中国广核集团持股56.9%，中国诚通控股集团持股10.0% [5] 股票表现 |时间|绝对|相关| |----|----|----| |1个月|-2.6%|-9.4%| |三个月|-7.9%|-21.6%| |6个月|9.4%|-19.0%| [6] 财务概要 损益表 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万港元）|3,860|3,649|7,363|10,992|11,852|13,084| |销售成本（百万港元）|(3,771)|(3,501)|(7,231)|(11,097)|(12,004)|(12,848)| |毛利润（百万港元）|88|148|132|(105)|(151)|235| |销售费用（百万港元）|(14)|(13)|(19)|(11)|(12)|(13)| |管理费用（百万港元）|(42)|(49)|(52)|(55)|(59)|(65)| |其他人（百万港元）|(1)|(3)|(6)|(11)|(7)|(8)| |其他收入（百万港元）|8|16|12|20|18|20| |（合资企业）的（亏损）/利润份额（百万港元）|205|523|606|948|1,031|1,114| |EBITDA（百万港元）|41|101|69|(161)|(212)|169| |折旧（百万港元）|2|2|2|1|0|0| |息税前利润（百万港元）|40|100|67|(162)|(212)|169| |利息收入（百万港元）|2|6|18|28|35|53| |利息费用（百万港元）|(50)|(62)|(131)|(87)|(87)|(86)| |净利息收入（/支出）（百万港元）|(48)|(56)|(114)|(60)|(52)|(34)| |税前利润（百万港元）|197|567|559|727|768|1,250| |个人所得税（百万港元）|(18)|(52)|(62)|(283)|(92)|(150)| |少数股东权益（百万港元）|0|0|0|0|0|0| |净利润（百万港元）|178|515|497|443|675|1,100| |调整后净利润（百万港元）|178|515|497|443|675|1,100| [12] 资产负债表 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万港元）|1,933|2,447|2,214|3,644|3,142|4,991| |现金及现金等价物（百万港元）|81|52|1,017|823|1,496|2,033| |应收账款（百万港元）|99|343|462|562|607|612| |库存（百万港元）|1,743|2,048|697|2,221|1,002|2,307| |其他流动资产（百万港元）|9|2|38|38|38|38| |非流动资产（百万港元）|4,416|4,419|4,536|4,702|4,882|5,078| |固定资产（百万港元）|1|1|1|1|1|0| |使用权资产（百万港元）|4|2|1|0|0|0| |对合资企业和关联企业的投资（百万港元）|4,353|4,369|4,495|4,661|4,842|5,038| |其他非流动资产（百万港元）|58|46|39|39|39|39| |总资产（百万港元）|6,350|6,866|6,750|8,346|8,024|10,069| |当前负债（百万港元）|3,754|2,064|1,391|2,543|1,613|2,659| |短期借款（百万港元）|0|958|349|399|449|499| |应付账款（百万港元）|1,103|1,044|999|2,102|1,121|2,117| |应纳税额（百万港元）|9|11|12|12|12|12| |其他流动负债（百万港元）|2,640|50|30|30|30|30| |租赁负债（百万港元）|1|2|1|1|1|1| |非流动负债（百万港元）|440|1,454|1,479|1,479|1,479|1,479| |长期借款（百万港元）|388|0|0|0|0|0| |其他非流动负债（百万港元）|52|1,454|1,479|1,479|1,479|1,479| |总负债（百万港元）|4,194|3,518|2,870|4,022|3,092|4,138| |总股东权益（百万港元）|2,155|3,348|3,880|4,324|4,932|5,931| |少数股东权益（百万港元）|0|0|0|0|0|0| |总权益及负债（百万港元）|6,350|6,866|6,750|8,346|8,024|10,069| [12] 现金流量 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的净现金（百万港元）|258|113|1,040|(967)|(109)|(296)| |净投资现金（百万港元）|(3,337)|419|499|810|885|971| |净融资现金流（百万港元）|1,981|(550)|(582)|(37)|(103)|(138)| |现金净变动（百万港元）| - | - | - | - | - | - | |年初现金余额（百万港元）|0|81|52|1,017|823|1,496| |汇率差异（百万港元）|1,179|(11)|8|0|0|0| |年末现金余额（百万港元）|81|52|1,017|823|1,496|2,033| [14] 增长 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入增长率|34.8%|(5.5%)|101.8%|49.3%|7.8%|10.4%| |毛利润增长率|(56.5%)|67.7%|(10.9%)|na|na|na| |EBITDA增长率|(73.5%)|145.1%|(32.1%)|na|na|na| |息税前利润增长率|(74.7%)|151.8%|(32.7%)|na|na|na| |净利润增长率|15.0%|188.5%|(3.5%)|(10.8%)|52.3%|62.8%| |副净利润增长率|15.0%|188.5%|(3.5%)|(10.8%)|52.3%|62.8%| [14] 盈利能力 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |毛利润率|2.3%|4.1%|1.8%|(1.0%)|(1.3%)|1.8%| |EBITDA利润率|1.1%|2.8%|0.9%|(1.5%)|(1.8%)|1.3%| |净利率adj.|4.6%|14.1%|6.8%|4.0%|5.7%|8.4%| |权益回报率（ROE）|16.6%|18.7%|13.8%|10.8%|14.6%|20.2%| [14] 准备/流动性/活动 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |净资产负债比率（x）|0.1|0.7|0.2|0.2|0.1|(0.0)| |当前比率（x）|0.5|1.2|1.6|1.4|1.9|1.9| |应收账款周转天数|4.7|22.1|20.0|17.0|18.0|17.0| |应付账款周转天数|53.4|111.9|51.6|51.0|49.0|46.0| [14] 估值 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |市盈率（x）|56.2|21.2|23.2|26.1|17.1|10.5| |市净率（x）|4.7|3.5|3.0|2.7|2.3|1.9| |股息收益率（%）|0.0|0.0|0.0|0.6|0.9|1.4| [14]

报告公司投资评级 - 首次覆盖并给予买入评级, 3x净现值(NPV)目标价2.36港元 [2] 报告的核心观点 - 未来10年天然铀需求将受惠于核电结构性增长趋势, 铀矿供应受限背景下, 铀价将在未来数年保持高企 [2] - 中广核矿业通过和哈原工(KAP)合营公司持有四个位于哈萨克的低成本铀矿, 将受惠于铀价上升的长期趋势 [2] - 假设2024年全年平均铀价85美元/ib (同比上升30%+), 2025/26年每年上升8% [2] - 预测2026年盈利将有机会较2023年翻倍 [2] 合资参股哈萨克的低成本铀矿 - 中广核矿业目前权益包括铀矿位于哈萨克斯坦的谢公司和奥公司（各持股49%） [3] - 2023年谢公司和奥公司旗下四个矿山开采平均成本价分别为每磅17-27美元, 在全球范围而言处于偏低水平 [3] - 哈萨克把矿山资源税(MET)上调, 2025年的税率将会从2024年的6%上调至9%, 2026年的税率将进一步分为按量和按价计算 [3] - 由于预计硫酸供应将仍然偏紧, 因此预计2025/26年矿山单位生产成本将上升12%/9% [3] 预期2026年盈利较2023年翻倍 - 预计中广核矿业今年净利润同比下跌11%至4.4亿港元, 主要由于1H24所得税支出同比大幅增加2.8倍至2.1亿港元 [4] - 预计2025/26年净利润将回复增长态势, 分别上升52%/63% [4] - 盈利敏感度方面, 推算2025年铀现货价每上升1%, 中广核矿业净利润将会上升0.7% [4] - 目标价2.36港元, 评级买入 [4] - 采用净现值(NPV)计算估值, 即未来的现金流(按矿山储量寿命或经营牌照年期)折换成现值计算 [4] - 目标价是基于3x NPV, 以反映当前的上升周期以及资源量转化成储量的潜力 [4] - 长期假设包括: 2027-31年铀价从101美元起每年上升1.5%; 2032-42年铀价107美元假设不变; 2027-42年: 铀生产成本以每年上升1%, 以反映通胀 [4]

投资评级与目标价 - 报告给予中广核矿业(1164 HK)首次覆盖，评级为“买入”，目标价为2.36港元，潜在升幅为32% [1][3] - 目标价基于3倍净现值(NPV)计算，反映当前铀价上升周期及资源量转化为储量的潜力 [1][15] 核心观点 - 未来10年天然铀需求将受益于核电结构性增长趋势，铀价预计在未来数年保持高企 [1] - 中广核矿业通过合资公司持有哈萨克斯坦四个低成本铀矿，预计2026年盈利较2023年翻倍 [1][7] - 2024年铀价预计为85美元/磅，同比上升30%以上，2025/26年每年上升8% [1][7] 合资公司与矿山 - 中广核矿业持有哈萨克斯坦谢公司(Semizbay-U)和奥公司(Ortalyk)各49%的权益，旗下四个矿山2023年平均开采成本为17-27美元/磅，处于全球偏低水平 [1][30][31] - 谢公司和奥公司2024/25/26年预计贡献权益净利润分别为9.5亿/10亿/11亿港元，同比增长62%/9%/8% [7][12] - 谢矿和伊矿2023年产量分别为407吨和569吨，预计谢矿寿命至2037年，伊矿至2029年 [30] - 中矿和扎矿2023年产量分别为1,513吨和131吨，预计中矿寿命至2033年，扎矿处于初步投产阶段 [31] 财务预测 - 2024年净利润预计同比下跌11%至4.4亿港元，主要由于哈萨克斯坦政府收紧税收政策，导致1H24所得税支出同比增加2.8倍至2.1亿港元 [1][7] - 2025/26年净利润预计分别增长52%/63%，2026年盈利较2023年翻倍 [1][7] - 2025年铀现货价每上升1%，中广核矿业净利润将上升0.7% [7] 行业与市场 - 全球核电发展带动天然铀需求增长，预计2024-26年国际铀贸易毛利差稳定在每磅1.2美元 [53][54] - 哈萨克斯坦采用原地位浸出法(ISR Mining)开采铀矿，成本低于20美元/磅的产量占全球25%，低成本铀矿产量占比逐年减少，提升低成本生产商竞争力 [41][44] 公司背景 - 中广核矿业成立于2001年，控股股东为中广核集团，持股56.9%，主营铀矿开采和销售，2011年在香港上市 [22] - 公司通过收购哈原工子公司Semizbay-U和Ortalyk的49%股权，获得哈萨克斯坦四个铀矿的包销权 [22][23]

报告投资评级 - 维持“买入”评级，6个月目标价为2.25港元[1][4] 报告核心观点 - 报告预估2024 - 2026报告研究的具体公司归母净利润分别为4.2亿/8.5亿/10亿港元，EPS为0.055/0.112/0.137港元，对应PE分别为32.51/16.11/13.09，对应PB为32.4/2.79/2.39，看好报告研究的具体公司发展[2] 报告各部分总结 第三季度经营情况 - 2024年第三季度报告研究的具体公司旗下参股公司共生产692.6吨铀，计划完成率97.2%，其中各矿生产计划完成率不同，整体海外铀矿生产稳健，预计全年产量可按计划完成[2] - 在贸易业务板块，截止2024年9月30日，报告研究的具体公司共持有天然铀235万磅U3O8，加权平均成本为78.77美元/磅U3O8；未交付订单的天然铀量为1158万磅U3O8，加权平均成本为75.64美元/磅U3O8[2] 第三季度新签订单情况 - 第三季度报告研究的具体公司新签采购订单1179吨铀，同比减少47.1%，环比增加14.9%；实现签约价格78.94美元/磅，同比增加25.9%，环比减少10.4%[2] - 新签销售订单1288吨铀，同比减少43.2%，环比增加44.9%；实现销售价格81.98美元/磅，同比增加29.5%，环比减少1.0%，采购与销售价差扩大，毛利空间上升[2] 财务及估值情况 - 报告给出了报告研究的具体公司2022 - 2026年的销售收入、增长率、净利润、增长率、毛利率、净利润率、ROE、每股盈利、每股净资产、市盈率、市净率、股息收益率等财务数据[3] - 报告研究的具体公司2024 - 2026年预估归母净利润分别为4.2亿/8.5亿/10亿港元，EPS为0.055/0.112/0.137港元，对应PE分别为32.51/16.11/13.09，对应PB为32.4/2.79/2.39[2] 公司基本情况 - 报告研究的具体公司总市值为13,681.22百万港元，流通市值为13,681.22百万港元，总股本为7,600.68百万股，流通股本为7,600.68百万股，12个月低/高为1.3/3.71港元，平均成交为122.58百万港元[4] - 报告研究的具体公司股东结构为中国广核集团有限公司占57.75%、中国诚通控股集团有限公司占9.99%、其他股东占32.26%[4]

1. 中广核矿业概况 - 中广核矿业是中国第一、全球第三大的核电集团中广核集团下属上市子公司之一,亦是中广核集团旗下海外铀资源开发的投、融资的唯一平台 [16] - 中广核矿业于2011年在香港上市,主要业务为核能企业使用的天然铀资源的开发与贸易 [16][17] - 公司通过收购哈萨克斯坦谢米兹拜伊铀公司、奥尔塔雷克公司以及加拿大Fission Uranium Corp,形成了"贸易+资源"的双轮驱动业务模式 [17] 2. 核电复苏带动天然铀需求 - 全球核电装机容量有望从2022年的396GW增至2030年的524GW,新增128.6GW,带动天然铀需求增量达22506吨/年 [41] - 福岛核事故后,全球天然铀行业勘探萎靡,一次供应逐渐疲软至出现明显缺口,二次供应持续用于消耗补充 [44][45] - 天然铀供需缺口持续扩大,铀价从2017-2022年缓慢上涨,2022年以来加速上涨,反映二次供应补充效应边际减弱 [58] 3. 公司资源禀赋优势明显 - 中广核矿业背靠中广核集团,拥有稳定且持续增长的天然铀需求订单,是其区别于其他铀矿商的独特优势 [59][62] - 公司目前所掌握的铀矿资源权益资源量约3.9万吨铀,权益储量约2.5万吨铀,资源禀赋优异 [64][65] - 公司在哈萨克斯坦的铀矿项目在寿命、成本、实现售价三个方面均具备优势,可充分享受本轮天然铀价格上行周期红利 [66][67][68][71][72] 4. 盈利预测与估值 - 预计2024-2026年公司实现营业收入105.35/130.37/142.41亿港币,实现归母净利润5.10/7.29/10.30亿港币 [74][75][76][77][78][79] - 参考可比公司估值,给予公司2025年20倍PE估值,目标价1.92港币/股,较当前股价有29%上涨空间 [81] 5. 风险提示 - 核事故风险拖累核电发展节奏 - 天然铀产量超预期释放 - 海外地缘政治风险 - 产品销售价格波动风险 [83]

全球核电行业发展 - 全球核电行业正在加速发展[10] - 截至2024年6月30日，全球可运核电机组净装机容量为375GWe（416台）[12] - 2024年上半年，全球新并网机组4台，总装机容量为4GWe[12] - 2022年以来，全球能源危机加剧，各国开始探讨重新发展核电的可能性[12] - 2024年上半年，英国、印度和美国等国家纷纷提出提高核电装机容量的目标[15] - 美国、英国等国家为核电发展提供了大量资金支持[15] - 日本、美国等国家出台政策保护核电发展，如禁止进口俄罗斯浓缩铀[16] - 日本加大力度推进世界最大核电站柏崎刈羽核电站的重启[16] 全球能源供需格局 - 地缘政治波动和美联储降息预期导致全球经济更加动荡[11] - 全球能源供需持续紧张,能源安全和能源独立成为重要问题[11] - 碳中和趋势下,确保国家能源供给安全和独立成为重要议题[11] - 天然铀供给端存在结构性短缺,需求端稳步增长,供需失衡加剧[11] - 美国制裁俄罗斯低浓缩铀可能造成全球天然铀供需格局转变[26] 天然铀市场 - 2024年上半年天然铀现货价格虽有下降但仍维持在高位水平，长期合同价格持续上涨[18][19] - 全球主要天然铀产区产量有所恢复，但仍低于预期[20] - 2024年上半年天然铀现货价格平均为84.38美元/lbU3O8，较2024年初下降7.3%[21] - 2024年6月天然铀长期指数平均值为79.50美元/lbU3O8，较2024年初上涨16.9%[21] - 2023年全球共生产约54,390tU天然铀，较2022年上涨6.3%[21] - 哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦、加拿大、澳大利亚及非洲等地区为主要天然铀生产地[21] - 部分停产矿山恢复生产，但新矿山开发进度不及预期[22][23] - Boss Energy的Honeymoon铀矿和Paladin的Langer Heinrich铀矿已正式重启投产[23] - 天然铀实物投资基金SPUT启动新一轮10亿美元融资计划，标志市场进一步复苏[26] 集团经营情况 - 本集团2024年上半年实现溢利113百万港元，营业额4,073百万港元[27] - 本集团完成564tU天然铀采购和销售，实现贸易收入约893百万港元[27] - 截至报告期末，本集团持有Semizbay-U 49%权益，其余51%由哈原工持有[28] - Semizbay矿山和Irkol矿山上半年超额完成采铀计划，实际采铀量为477tU，完成率101%[28] - 本集团自Semizbay-U收取分红201百万港元，应占其业绩208百万港元，较2023年同期上升195%[28] - 截至报告期末，本集团持有Ortalyk 49%权益，其余51%由哈原工持有[29] - Ortalyk上半年采铀量858tU，完成率95%，本集团应占其业绩234百万港元，较2023年同期上升481%[29] - 持有Fission公司11.31%股权，该权益确认为本集团于联营公司的权益，金额为571百万港元[34][35] 集团发展策略 - 本公司将继续参与谢公司和奥公司的生产经营管理，确保完成年度生产和销售目标[40][41] - 本公司将加强与Fission公司的沟通交流，重点关注PLS项目环境影响报告和采矿证申请进展[42] - 本公司将深化市场拓展战略，通过参与各类市场活动提升品牌知名度和市场影响力[42][43] - 本公司将继续保持天然铀国际贸易优势，在控制风险的同时扩大贸易规模和提升利润[40] - 本公司将重点关注奥公司硫酸供应不足问题，确保完成年度采铀计划[41] - 本公司将支持谢公司和奥公司的工艺技术创新工作，保障生产经营指标高效高质量完成[41] - 本公司将加强与Fission公司的技术支持和定期交流[42] 财务数据 - 实现营业额4,073百万港元，较2023同期增加约39%[51] - 销售成本为4,129百万港元，较2023同期增加约50%[53] - 其他经营收入为31百万港元，较2023同期增加60%[55] - 毛利率为-1.39%，较2023同期下降7.75个百分点[47] - EBITDA为379.27百万港元，较2023同期增加28.3%[47] - 净溢利率为2.78%，较2023同期下降3.34个百分点[47] - 存货周转天数为44天，较2023同期缩短86天[47] - 权益回报率为2.89%，较2023同期下降2.32个百分点[47] - 流动比率为151.93%，较2023年末下降7.21个百分点[48] - 资产负债比率为48.62%，较2023年末上升6.1个百分点[48] 其他信息 - 中广核集团公司持有中广核铀业发展的全部股本权益，而中广核铀业发展持有中国铀业发展的全部股本，因此中广核集团公司及中广核铀业发展各自被视为拥有中国铀业发展所持的权益[2] - 中国铀业发展持有4,278,695,652股股份，占公司股权的56.43%[4] - 誠達控股有限公司由中国国有企业混合所有制改革基金有限公司全资拥有，中国誠通控股集团有限公司持有其34.23%的股权，因此中国誠通控股集团