高盛对药明康德H股12个月目标价为109.6港元，基于12个月前瞻市盈率18倍，A股目标价105.6元。 高盛发表研报指，预期市场对药明康德强劲的业绩表现和新订单动能将作出正面反应。药明康德第三季 度收入达121亿元，按年增长15.3%，或按持续经营业务计算则按年增长19.7%。值得注意的是，TIDES 业务按年增长91%，占目前总收入23%。公司管理层将2025全年营收指引上调至435至440亿元(原为425 至435亿元)，持续经营业务的营收增长指引上调至年增17%至18%(原为年增13%至17%)，并预期经调整 非国际财务报告准则净利率将有所改善。 ...

核心观点 - 药明康德当前处于估值修复与基本面支撑阶段 具备中长期投资价值 [1][5] 估值分析 - 公司当前市盈率约为35倍 低于CXO行业平均45倍的水平 也低于其自身40-55倍的历史估值中枢 显示出被低估的迹象 [3] - 合理的估值水平为持仓提供了安全垫 有助于应对短期市场波动 [3] 基本面分析 - 公司前三季度净利润达到120.76亿元 并保持同比正增长 基本面稳健 [1][3] - 核心业务临床前CRO和CDMO是创新药产业链的刚需环节 订单储备充足 部分订单已排至明年 [4] - 扎实的基本面是公司抵御市场风险的基础 [4] 行业趋势与政策环境 - 政策持续支持创新药发展 医保谈判引导药企进行真创新 为CXO行业带来长期利好 [4] - 全球药企聚焦创新 国内药企推进国产替代 创新药研发的各个环节均离不开CXO服务 [4] - 公司作为国内CXO龙头 受益于创新驱动的长期产业趋势 [4] 资金面分析 - 业绩公布后 成交量逐步放大 显示有机构资金开始进场布局 [4] - 资金基于估值合理与基本面坚实的判断进行配置 为股价提供上行动力 [4] 投资策略 - 投资策略建议避免追高 可等待股价回调至20日均线附近且估值仍合理时进行小仓位试错 [5] - 初始仓位建议控制在3至5成 待趋势确认后再逐步加仓 [5]

战略聚焦与核心观点 - 公司自2024年底起进行系统性战略调整，通过出售美国及英国细胞与基因疗法业务、减持参股公司药明合联股份以及剥离国内临床板块业务等操作，主动剥离非核心资产 [1] - 战略调整的核心逻辑在于主动聚焦，将资源、资本与精力汇聚到最具竞争力的一体化CRDMO模式上，旨在强化平台型企业的护城河 [2] - 战略聚焦的成效已在2025年前三季度财务表现中得到验证，持续经营业务收入同比增长22.5%，经调整Non-IFRS归母净利润同比增长43.4%，持续经营业务在手订单同比增长41.2% [3] 股东价值创造 - 2025年内公司实施了总额近68.42亿元人民币的股东回报计划，相当于2024年全年归母净利润94.5亿元的72% [7] - 回报计划具体包括：2024年度常规现金分红约28.32亿元、2025年回报股东特别分红约10.10亿元、两次总额20亿元的A股注销式回购以及2025年中期分红10亿元 [5][7] - 强大的现金创造能力是慷慨回报的支撑，2024年自由现金流达创纪录的79.8亿元，2025年前三季度经营现金流同比增长35%至108.7亿元，预计全年自由现金流将达80-85亿元 [8] - 公司上调了2025年全年持续经营业务收入增长指引至17-18%，为现金分红提供了扩大的基数 [10] 资产剥离与资本优化 - 出售连续亏损的细胞与基因疗法业务，直接提升了公司整体的毛利率和净利润率，使财务模型更健康可预测 [13] - 减持明星ADC子公司药明合联的股份累计回收超五十亿港元现金，此举是典型的资本循环与价值兑现策略，旨在将投资回报转化为驱动核心业务增长的燃料 [1][14][15] - 同步出售临床CRO与SMO业务，原因是该业务高度依赖“人”且具有本地化特征，难以形成可复制的体系化能力，同时数据敏感性增加了合规不确定性 [16] - 资产剥离的核心目的是优化资产组合，提高资本回报效率，让资源与管理精力更集中于一体化CRDMO主业 [12][16] 运营效率与核心竞争力 - 公司运营效率实现指数级提升，新车间从投产到满负荷运转的周期从2017年的约2年缩短至2024年的仅2个月，形成了“药明速度” [20] - 自主开发了数字化内部管理系统，能实时对全球40个车间、超过800台反应釜的全年逾3万批次生产任务进行最优化排程，体现了“药明精度” [21] - 卓越的运营能力是承接庞大在手订单的关键，截至2025年9月底在手订单达598.8亿元，并能高效转化为现金流和利润 [19][22] - 以寡核苷酸和多肽为主的TIDES业务成为新增长引擎，2025年前三季度实现双位数强劲增长，传统小分子业务商业化分子数历史上首次达到80个，前三季度小分子D&M收入同比增长14% [10] 业务飞轮与未来展望 - 公司正打造一个自我强化的业务飞轮：卓越运营能力确保高效交付与客户黏性，带来强劲财务表现与现金流；现金流用于股东回报和再投入核心平台；平台能力提升后吸引更多项目，飞轮加速 [23] - 通过“向内聚焦”应对不确定性，未来价值增长将更取决于内部飞轮的转速，即对卓越运营、资本配置和核心平台能力的持续强化 [24]

目标价调整 - 野村证券将药明康德H股目标价从102.77港元上调至130.63港元 [1]

目标价调整 - 野村将药明康德A股目标价从93.49元上调至118.83元 [1]

财务业绩表现 - 公司首三季收入按年增长18.6% [1] - 公司首三季纯利按年增长84.8% [1] 未来业绩指引 - 管理层上调2025财年指引，预计持续经营业务收入按年增长17至18%，介乎435亿至440亿元 [1] - 预计2025财年自由现金流将升至80亿至85亿元，原指引为50亿至60亿元 [1] 机构分析与评级 - 野村上调公司今明两年收入预测2.2%和0.4% [1] - 野村上调公司今明两年盈测33.5%和33.3% [1] - 野村重申公司"买入"评级，目标价由102.77港元上调至130.63港元 [1]

投资评级与目标价 - 花旗将药明康德目标价由130港元上调至142港元 [1] - 药明康德被列为花旗在CDMO（合同研发生产组织）领域的首选公司 [1] 财务指引与业绩预期 - 公司管理层上调2025财年持续经营业务收入指引至435亿至440亿元人民币，按年增长17%至18% [1] - 此前的2025财年收入指引为425亿至435亿元人民币，按年增长13%至17% [1] - 花旗略微上调公司2025财年营收预测，并预期其表现将好过目前管理层预期 [1] - 花旗调升公司2026和2027财年营收预测分别1%和5% [1] 盈利能力与利润率 - 管理层对2025年进一步提升经调整非国际财务报告准则净利润率仍具信心 [1] - 花旗将公司2025至2027财年每股盈利预测分别上调24%、11%及15% [1] - 盈利能力上调主要基于化学业务带动毛利率扩张、行政成本比率下降及投资收益提升 [1] 业务板块表现与展望 - 公司维持2025年TIDES业务营收按年增长逾80%的指引 [1] - 小分子药物开发与制造业务的更高增长，抵销了临床CRO/SMO业务出售带来的影响 [1]

涉及的行业或公司 * 药明康德 (WuXi AppTec Co 股票代码 2359 HK 和 603259 SS) [1][12] * 合同研究、开发与生产组织 (CRO/CDMO) 行业 [1][3] 核心观点和论据 **财务业绩与指引** * 公司第三季度非国际财务报告准则毛利率创下 51.5% 的新高 相比2023年和2024年分别为 42.0% 和 41.6% [2] * 公司上调了全年收入指引 并重申了TIDES业务全年收入增长 80% 的目标 [1][10] * 高盛将公司2025至2027年非国际财务报告准则每股收益预测分别上调 +4.7% / +3.7% / +5.9% [10] **新订单与业务管线势头** * 第三季度新订单增长强劲 达到 18% [3] * 新订单增长主要由后期小分子药物开发与生产 (D&M) 项目推动 [3] * 早期实验室服务显示出复苏迹象 新订单实现两位数增长 [3] * 新形态药物 (ADC 双特异性 多特异性) 目前占药明生物业务的 30% [3] * 截至第三季度末 公司总管线分子数量为 3,430 个 其中商业阶段分子 80 个 三期临床阶段分子 87 个 [9] **毛利率驱动因素与展望** * 毛利率扩张主要归因于化学业务中后期临床和商业化项目比例增加 以及流程优化和运营改善 [2] * 管理层预计未来毛利率将保持稳定 [2] **早期阶段业务复苏** * 早期项目全面复苏仍需时间 但已出现改善迹象 包括二级市场反弹 [4] * 从融资到客户订单转化的时间滞后仍然存在 [4] * 安全性评估定价在2025年趋于稳定 但全面复苏尚需时日 [4] 其他重要内容 **地缘政治不确定性** * 关于关税发展的细节尚待明确 涉及从2025年10月1日起进口品牌专利药品 [8] * 关于《生物安全法》 当前参议院版本未明确提及公司名称 未来1-2个月随着NDAA推进 预计将有进一步讨论 [8] **投资评级与风险** * 高盛给予公司中性评级 H股12个月目标价为122.5港元 A股为118.0元人民币 [10][12] * 上行风险 《生物安全法》无进一步进展 或最终立法仅影响联邦资助项目 或药明系公司被排除在法案之外 [10] * 下行风险 立法进程影响大部分美国项目 国内外同行带来的定价压力 监管和融资风险等 [10] **估值数据** * 截至2025年10月27日 H股股价为115.0港元 对应市值约为3414亿港元 (约合439亿美元) [12]

资产出售交易概述 - 公司拟以28亿元价格出售康德弘翼和津石医药全部股权[2] - 两家子公司1至9月合计贡献收入11.6亿元、利润0.9亿元，分别占公司总收入的3.5%和总利润的0.7%[2] - 交易接盘方为高瓴资本新设立的公司，董事会认为其具备履约支付能力[7][8] 战略聚焦与资金回笼 - 出售旨在聚焦CRDMO主业，为全球化和产能建设提供资金支持[9] - 过去12个月通过出售资产及减持子公司股票等形式回收约90亿元现金[4][23] - 本次交易收益预计将超过公司最近一个会计年度净利润的10%，为主业筹措约10亿元资金[17] 核心业务表现 - 公司主业CRDMO化学业务1至9月营收接近260亿元，同比增长近三成[11] - 前端研究业务为CRDMO漏斗提供近70%新客户，1至9月从R到D转化分子250个[15] - 小分子D&M管线总数超过3400个，包含GLP-1类药物的TIDES业务量同比翻倍[15] 产能扩张与订单情况 - 公司常州及泰兴原料药基地通过FDA检查，2025年底小分子原料药反应釜体积将超4000kL[17] - 截至9月底公司在手订单达600亿元，同比增长41%[25] - 1至9月持续经营业务收入324.5亿元，整体净利润120亿元，海外客户贡献近70%收入[26] 财务业绩与股价表现 - 公司年内两次上调业绩指引，将2025年整体收入预期上调至435亿至440亿元[28] - 预计2025年自由现金流为80亿元至85亿元[28] - 年初至今公司股价大涨近一倍，市值突破3100亿元[29] 子公司减持与持股情况 - 公司通过大宗交易减持药明合联3030万股，成交金额约23.46亿港元，带来投资收益16.79亿元[18] - 2025年度出售药明合联股票的投资净收益对税后净利润影响约43.51亿元[19] - 公司控股的合全药业仍持有药明合联18.59%股份[20]

宏观信息与点评 - 中美经贸磋商在吉隆坡举行，双方就海事物流和造船业301措施、延长对等关税暂停期等议题达成基本共识 [2] - 国务院金融工作报告强调将突出金融服务实体经济，聚焦科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸，并落实适度宽松的货币政策 [2] - 十月以来新房、二手房及土地市场呈现回暖势头，合肥4宗地块全部成交，成都两宗住宅用地总成交金额为3.16亿元 [3] - 四中全会公报明确加快高水平科技自立自强，新质生产力、先进制造等领域成为政策焦点，直接催化半导体、人工智能、航天等科技板块 [4] - 创业板指周涨幅达8.05%，但全市场成交额8.99万亿元较前期缩量，需警惕高位波动，建议关注十五五规划细则及三季报超预期的科技领域 [4] 电子行业 - 上周电子行业指数报收6674.42点，上涨8.49%；半导体指数上涨8.01%，消费电子指数上涨9.38%，元件指数上涨12.84%，光学光电子指数上涨4.04% [5] - 电子行业PE为66.18X，环比上升5.10X，处于近10年49.04%分位数；PB为5.25X，环比上升0.39X，处于近10年66.33%分位数 [5] - DRAM与NAND Flash现货市场报价涨幅达15%-20%，三星和SK海力士通知客户第四季度DRAM与NAND合同价格将上调最高30% [6] - AI需求推动存储需求增长，原厂转产HBM、DDR5和大容量NAND导致DDR4和小容量NAND价格涨幅更高，存储市场景气度有望维持较长时间 [6] - 消费电子延续复苏，折叠屏手机新品发布，AI技术推动基建及终端硬件升级，建议关注AI基建、端侧SOC、折叠屏供应链及存储产业链 [6] 医疗服务行业（药明康德） - 公司2025年前三季度营业收入328.57亿元，同比增长18.61%；归母净利润120.76亿元，同比增长84.84%；扣非归母净利润95.22亿元，同比增长42.51% [8] - 2025年第三季度单季营业收入120.57亿元，同比增长15.26%；归母净利润35.15亿元，同比增长53.27%；扣非归母净利润39.40亿元，同比增长73.75% [8] - 前三季度毛利率为46.62%，同比提升5.97个百分点；净利率为37.15%，同比提升13.32个百分点，受益于产能效率提升及出售联营企业股票收益 [9] - 化学业务收入259.8亿元，同比增长29.28%，其中TIDES业务收入78.4亿元，同比激增121.1%；测试业务收入41.69亿元，同比下滑0.04%；生物学业务收入19.5亿元，同比增长6.64% [9][10] - 持续经营业务在手订单598.8亿元，同比增长41.2%；公司预计2025年持续经营业务收入增速从13-17%上调至17-18%，全年整体收入预期上调至435-440亿元 [10][11] 银行业 - 国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行三家政策性银行新型政策性金融工具共计投放超3300亿元，总额度为5000亿元 [12] - 该工具已有2500亿元投入到12个经济大省，占整体规模75%以上，投向覆盖基础设施建设、外贸、数字经济及人工智能等前沿领域 [12] - 按项目资本金比例20%、政策性工具提供资本金50%计算，5000亿元工具可撬动约5万亿元投资和4万亿元贷款，对信贷需求支持具有持续性 [12] - 政策性金融工具投放速度快，有望提振四季度信贷需求，区域性银行受益于经济大省示范效应，资产扩张或保持韧性 [13] - 随着存款成本下行与息差降幅收窄，以及中间业务收入平稳增长，银行业绩有望保持稳健，看好银行股绝对收益投资价值 [13]