行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [3] 核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，预计本轮政策力度将超过2008年和2014年，且目前尚在途中 [3] - 地产作为早周期指标具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标 [3] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的头部国央企和少量混合所有制及民企将更受益 [3] - 城市布局观点“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”依然奏效，该组合在销售反弹时表现更好 [3] - 供给侧政策如收储、处置闲置土地等有新变化，一二线城市将更受益，2025年下半年板块仍以政策为主导力量 [3] “十五五”规划《建议》房地产内容解读 - 宏观经济政策定调积极，稳地产需要货币、财政政策进一步加码，包括中央财政加杠杆和宽货币低利率环境 [1][9] - 需求侧更重视住房消费品属性，两大抓手是购房政策放松和城市更新，以更好满足刚需和改善性需求 [1][10] - 继续推进房地产结构优化，在盘活存量和优化增量方面推进，收储、收地仍是未来政策重要发力点 [1][11] - 继续推进构建房地产发展新模式，优化保障房供给，再提“好房子”建设，更利好品质房企 [1][12] - 继续强调风险防范与化解，有必要继续支持系统重要性房企 [1][12] 行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动-0.7%，落后沪深300指数0.27个百分点，在31个申万一级行业中排名第26名 [1][14] - 本周上涨个股共40支，较上周减少50支，下跌股数为73支 [14] - 本周重点48家A/H房企中上涨7支，较上周减少18支 [14] 新房及二手房成交情况 - 本周30个城市新房成交面积224.1万平方米，环比提升5.8%，同比下降39.5% [2][24] - 样本一线城市新房成交面积55.3万方，环比-4.1%，同比-53.5%；二线城市122.0万方，环比+12.5%，同比-33.7%；三线城市46.8万方，环比+2.3%，同比-30.3% [2][24] - 今年累计44周样本30城新房成交面积8118.9万方，同比-7.1%；一线城市2167.9万方，同比-2.9%；二线城市3924.2万方，同比-7.6%；三线城市2026.8万方，同比-10.4% [2][28] - 本周14个样本城市二手房成交面积206.0万方，环比下降3.1%，同比下降21.1% [2][34] - 年初至今累计二手房成交面积8660.3万方，同比增长12.7%；一线城市3572.5万方，同比+14.2%；二线城市3997.7万方，同比+12.4%；三线城市1090.1万方，同比+9.2% [2][34] 房企信用债情况 - 本周共发行房企信用债8只，环比减少10只；发行规模50.50亿元，环比减少129.8亿元 [3][44] - 总偿还量154.57亿元，环比增加85.98亿元，净融资额为-104.07亿元，环比减少215.78亿元 [3][44] - 主体评级以AAA为主，占比71.3%；债券类型以一般中期票据为主，占比56.4%；期限以1-3年为主，占比61.4% [44] 投资建议与配置方向 - 板块主做政策beta，节奏和仓位控制更重要 [3] - 配置方向包括基本面alpha公司：H股的绿城中国、建发国际集团、越秀地产、华润置地、中国海外发展；A股的滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份 [3] - 地方国企/城投/化债方向：城投控股、城建发展 [3] - 中介方向：贝壳 [3] - 物业属于跟涨：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余等 [3]

文章核心观点 - "好房子"建设是住宅产品的战略性发展方向，正从政策理念转化为行业实践，并将成为房地产市场的长期发展趋势 [1][73] - 在居住需求升级和行业转型压力共同作用下，"好房子"逐渐成为行业共识和发展方向 [6] - 房地产开发模式将从传统规模扩张转向品质提升，围绕安全、舒适、绿色、智慧四大维度持续提升产品力 [73] "好房子"发展和政策背景 - 随着城镇化进程推进，居民住房需求从"有房住"转变为"住好房"，改善购房者成为新房市场主力 [3] - 2016年"房住不炒"成为调控基本原则，一二线重点城市出台新房"限价"政策抑制房价过快上涨 [3] - 限价政策严重压缩住宅项目利润空间，导致建筑材料降档、施工工艺简化等质量问题 [4] - 大量限价项目进入交付期后品质问题凸显，购房者投诉增加，动摇市场信心 [5] 房企"好房子"体系与案例解析 - 2024-2025年保利、中海、华润等头部房企相继发布"好房子"战略，以安全、舒适、绿色、智慧四大核心为基础维度 [7] - 各房企建立完整技术标准体系，电建地产明确六大维度26个专项75个控制要点165个技术参数 [7] - 招商蛇口七大"技术体系"以四大基础维度叠加品质提升项，细化出27项可感知亮点 [7] - 建发房产从新中式文化理念出发，将6大价值维度细化为超1050条技术项 [7] - 中海地产通过自研"Living OS系统"达成硬性指标，隔声性能提升20%，污染降低70% [8] - 绿城中国好房子产品标准含226项条款，明确光伏覆盖率≥30%、抗菌建材TOC降解率≥90%等量化指标 [8] - 华发股份以数字化、智能化为核心，通过BIM技术实现施工全程可视化 [8] - 房企正从"空间提供商"转向"技术解决方案服务商"，通过技术标准化、服务生态化重构竞争壁垒 [9] 招商蛇口"好房子"体系解读 - 招商蛇口以"此心安处是吾家"为核心理念，构建三大价值主张，细化为七大维度内容 [11] - "安居无忧"通过安全监控+安全预警，覆盖烟感、燃气、高空抛物等隐患 [13] - "舒适健康"依托新风系统、全屋净水系统等技术，针对中国18岁及以上人群睡眠困扰率48.5%打造深度睡眠系统 [16] - 推出"幸福厨房、全能阳台"两大特色IP，通过集成式设计实现功能协同 [18] - "绿色低碳"通过超低能耗建筑、智能垃圾投递模块等打造环保魔方特色IP [18] - "贴心服务"依托招商积余物业团队，通过24小时健康管家、共享智库、机器人服务打造全维度生活响应网络 [20] - 该体系已在北京招商序、上海康定壹拾玖、成都锦城序等六大标杆项目落地 [23] 舒适宜居维度的产品实践 - 空间效能优化从面积导向转向效率与灵活性，通过建筑结构优化、功能空间复合化设计提高使用效率 [31] - 长沙润和大泽湖建面约188㎡户型通过全赠送挑高6.2米空中花园等设计，实现总赠送面积约58.62㎡，得房率约107.54% [32] - 武汉中建壹品汉韵公馆全户型得房率达103%～109%，建面约191㎡户型实得208㎡ [33] - 华发珠海湾项目采用LDKG+X一体化客厅9～16米横向开间设计，实现客餐厨及花园无界贯通 [36] - 长沙招商揽阅128㎡/139㎡户型通过"独立玄关+LDKB一体化"布局，阳台进深达2.4米 [39] - 北京电建长安华曦府建面约78㎡户型配备270度转角落地窗，实现三面采光通透格局 [41] 健康环境保障体系 - 健康环境保障从基础指标控制迈向声、光、气、水的系统性解决方案 [44] - 北京绿城和樾望雲采用7重降噪体系、无主灯智能调光系统、新风四级过滤+UV除菌模块、四步净水系统 [45] - 上海绿城潮鸣东方采用10mm三玻两腔隔音窗、3.5m标准层高、中央空调+新风系统联动、中央净水软水系统入户 [49] 智慧科技应用 - 智慧科技从被动响应指令跃迁至主动感知、预判并满足需求的智能化阶段 [53] - 西安绿城锦海棠通过人机交互通行技术覆盖"社区入口、车库、单元、电梯、入户"全流程，实现无感归家动线 [54] - 招商蛇口通过多模态感知、电梯联动与无感交互技术，实现从社区入口到入户的全程无钥匙化、自动化通行 [59] - 上海绿城潮鸣东方深度融合华为全屋智能3.0技术，实现12个子系统无缝集成，具备主动健康空气功能 [62] - 成都华发统建·锦宸院引入华为智能系统，覆盖智能安防、环境调控等场景，实现灯光、温控、门锁一键操控 [69] "好房子"未来展望 - 《住宅项目规范》实施是构建"好房子"标准体系的起点，未来政策体系将进一步完善和细化 [73] - 刚需、改善、高端等不同定位的"好房子"将有差异化设计和技术指标 [73] - 产业链上下游协同将更加紧密，围绕品质提升进行深度整合，形成良性互动 [73]

整体销售表现 - 前10个月百强房企销售总额约2.9万亿元，累计销售额同比下降16.3%，降幅较1-9月扩大4.1个百分点 [1][3] - 10月单月百强房企销售总额环比增长3.7%，操盘金额为2530亿元，环比微增0.1%，但同比大幅减少41.9% [3][4] - 10月有48家百强房企单月业绩环比增长，其中20家环比增幅超过30% [4] 领先房企排名与表现 - 保利发展以累计销售额2227亿元和销售面积1115.5万平方米位居双榜首 [1][2] - 绿城中国累计销售额2011亿元排名第二，其10月单月销售额226亿元领跑百强 [1][3] - TOP10房企中有6家销售操盘金额在10月实现环比增长 [4] 房企阵营分化 - “千亿阵营”房企共7家，销售额均值为1656.8亿元，与去年同期持平 [3] - 第二阵营（500亿-1000亿元）企业7家，同比减少2家，销售额均值732.9亿元 [3] - 各阵营房企销售额同比均有下降，其中TOP10房企同比下降15.0% [3] 区域市场分化 - 一线城市中北京10月成交量环比增长19%，但同比仍下降19% [5] - 上海、深圳10月成交量同比降幅均超过40% [5] - 二线城市分化明显，成都单月成交80万平方米领先，青岛单月成交面积同比逆势增长30% [6] - 南京、长沙、厦门等部分二线城市成交同比近乎“腰斩” [6] 市场供应与展望 - 10月新房市场供应“腰斩”，绝对量为年内次低 [5] - 前10月监测的30个城市累计成交面积9825万平方米，累计同比跌幅由上月2%增至7% [5] - 预判11月新房成交绝对量将延续低位波动，单月及累计同比降幅可能进一步扩大 [6]

核心观点 - 2025年1-10月中国房地产企业投资呈现两极分化格局 新增土地储备货值、总价和建筑面积百强之和同比全面回升 但市场整体情绪谨慎 土地成交规模同比降幅达年内最大 且投资高度集中在头部房企 [15][16][18][23][24][25][26] 土地市场整体趋势 - 2025年10月土地市场表现低迷 全国经营性土地成交建筑面积6057万平方米 环比下降13% 同比减少25% 成交总金额1519亿元 环比减少20% 同比下降35% 平均溢价率仅2.7% 刷新年内最低纪录 [15][18][19] - 市场热度呈点状分布 仅上海、杭州等热点城市维持热度 本月成交的14宗总价超10亿元宅地中 仅3宗实现溢价成交 其余均为底价或低溢价成交 [19] - 自2025年下半年起 典型房企拿地金额和力度持续下滑 10月重点监测的30家企业中 超过半数企业未有拿地动作 仅4家企业单月拿地金额超过50亿元 [15][16][30] 房企新增土地储备排名（2025年1-10月） - 新增货值TOP3企业：中海地产（2170.0亿元）、招商蛇口（1731.8亿元）、保利发展（1287.0亿元） [3] - 新增土地价值TOP3企业：中海地产（1199.3亿元）、招商蛇口（1033.9亿元）、绿城中国（651.0亿元） [8] - 新增建筑面积TOP3企业：中海地产（414.8万平方米）、保利发展（351.3万平方米）、招商蛇口（306.7万平方米） [8] 百强房企投资门槛与集中度 - 截至10月末 新增土储货值百强门槛值为42.8亿元 同比下降5% 新增总价百强门槛值为19.9亿元 同比提升5% 新增建面百强门槛值为37.1万平方米 同比回升4% [21][22] - 销售TOP10房企新增货值占比高达70% 投资集中度进一步提升 TOP11-20房企占比7% TOP21-30房企占比8% TOP31-50房企占比仅4% [25][26] - 百强房企拿地销售比为0.29 其中销售TOP10房企拿地销售比高达0.42 显著高于其他梯队 且有4家房企拿地销售比超过0.5 [26] 企业投资策略与展望 - 10月典型房企投资态度十分谨慎 单月拿地金额较前三季度月均下降28% 投资金额维持年内低位 拿地企业以保利发展、中海地产、招商蛇口、越秀地产等央国企为主 [30] - 企业拿地策略保持一致 聚焦核心一二线城市优质地块 且更为理性 不盲目溢价拿地 [30] - 预计四季度并非拿地"窗口期" 房企需保持谨慎理性 全年超40%销售百强企业将维持零新增土储 建议房企聚焦长三角、粤港澳大湾区等核心城市群 关注低密宅地及城市更新项目 [33]

行业整体销售表现 - 2025年1至10月百强房企销售总额为28967.1亿元，同比下降16.3%，降幅较1至9月扩大4.1个百分点[1] - 同比降幅扩大主要受上年高基数影响，因2024年9月26日新政后10月楼市活跃度大幅提升[1] - 2025年10月单月百强房企实现销售操盘金额2530亿元，环比增长0.1%，其中48家企业业绩环比增长，20家环比增幅大于30%[6] 不同阵营房企销售情况 - 前十月TOP10房企销售额均值为1430.9亿元，同比下降15.0%[4] - TOP11至30房企销售额均值为355.1亿元，同比下降17.8%[4] - TOP31至50房企销售额均值为172.1亿元，同比下降16.6%[4] - 千亿以上销售额第一阵营企业共7家，与去年同期持平[4] - 500亿至1000亿第二阵营企业共7家，较去年同期减少2家[4] - 300亿至500亿第三阵营企业共6家，较去年同期减少3家[4] - 100亿至300亿第四阵营企业共42家[6] 重点房企销售数据 - 千亿阵营房企前十月销售额分别为：保利发展2227亿元、绿城中国2011亿元、中海地产1891亿元、华润置地1696亿元、招商蛇口1560亿元、万科1146亿元、建发房产1065亿元[4] - 第二阵营房企前十月销售额分别为：中国金茂926亿元、越秀地产921亿元、滨江集团863亿元、华发股份687亿元、中国铁建621亿元、龙湖集团557亿元、绿地控股553亿元[4] - 第三阵营房企前十月销售额分别为：保利置业438亿元、中建壹品435亿元、中建东孚415亿元、碧桂园339亿元、融创中国327亿元[4] 城市层面成交表现 - 2025年10月一线城市合计成交168万平方米，环比持平，但同比降幅高达41%[6] - 一线城市前10月累计成交同比微跌3%[6] - 10月单月26个二三线城市合计成交791万平方米，环比微增1%，同比下跌35%[6] - 二三线城市前10月累计成交同比下降7%[6] - 成都单月成交80万平方米居前，青岛、武汉、西安等城市成交规模也较大[6] 政策环境与行业展望 - “十五五”规划建议明确提出大力提振消费，完善促进消费制度机制，清理住房消费不合理限制性措施[7] - 市场解读认为限购、限贷、限售、户籍政策、公积金使用范围等限制有可能被提上清理日程[7] - 展望后市，随着年末房企进入业绩冲刺阶段，重点城市供应或有所改善，对市场形成一定支撑[7] - 目前渐进式政策放松已难以打破市场负向循环，需要中央多措并举系统发力推动行业止跌回稳[7]

2025年1-10月中国房地产企业销售业绩 - 保利发展在操盘金额和操盘面积榜单上均位列第一，操盘金额达2049.0亿元，操盘面积为1026.4万平方米 [2] - 绿城中国和中海地产分别位列操盘金额榜第二和第三，金额分别为2011.1亿元和1800.8亿元 [2] - 全口径销售金额榜单中，保利发展以2227.0亿元居首，中海地产和华润置地紧随其后，分别为1891.0亿元和1696.0亿元 [9][10] - 权益金额榜单显示，保利发展和中海地产权益金额分别为1755.0亿元和1739.8亿元，反映其项目股权占比下的实际业绩 [9] 行业整体销售表现 - 2025年10月，百强房企单月实现销售操盘金额2530亿元，环比微增0.1%，但同比大幅下降41.9% [3][18] - 前10月百强房企累计操盘金额为25766.6亿元，同比减少16%，降幅较前9月扩大4.2个百分点 [19] - 30个监测城市前10月累计成交面积为9825万平方米，累计同比跌幅为7% [3][17] 企业梯队与门槛变化 - 2025年前10月，百强房企各梯队销售门槛均降至近年最低水平，TOP10房企门槛为678.9亿元，同比降低9.4% [22] - TOP30和TOP50房企门槛分别为193.9亿元和113.2亿元，同比降幅为5.4%和11.6% [22] - TOP100房企销售操盘金额门槛同比降低23.4%至43.6亿元 [22] - TOP21-30房企累计销售规模降幅相对较小，为9.3%，是唯一降幅在10%以内的梯队 [26] 区域市场成交情况 - 2025年10月，一线城市合计成交168万平方米，环比持平，但同比降幅达41% [28] - 广州单月成交61万平方米，环比增6%，但同比降46%；北京环比增19%，同比降19%；上海和深圳同比降幅均超40% [28] - 26个二三线城市10月合计成交791万平方米，环比微增1%，同比下跌35% [29] - 成都单月成交规模达80万平方米，青岛、武汉、西安等城市维持单月60万平方米以上高体量 [29]

港股内房股市场表现 - 港股内房股板块于10月30日出现集体下跌行情 [1] - 融信中国股价下跌5.42%至0.157港元 [1] - 中国海外宏洋集团股价下跌5.22%至2.18港元 [1] - 富力地产股价下跌5%至0.57港元 [1] - 绿城中国股价下跌4.82%至8.3港元 [1]

房地产市场表现 - 全国新建商品房销售面积约6.58亿平方米，同比下降5.5%，降幅较1-8月扩大0.8个百分点 [1] - 全国新建商品房销售额约6.3万亿元，同比下降7.9%，降幅较1-8月扩大0.6个百分点 [1] - 房地产行业尚未触底，复苏趋势存在不确定性，新房销售额和价格自4月份起回落至下跌区间 [1] 主要房企股价动态 - 融信中国股价下跌5.42%，报0.157港元 [1] - 中国海外宏洋集团股价下跌5.22%，报2.18港元 [1] - 富力地产股价下跌5%，报0.57港元 [1] - 绿城中国股价下跌4.82%，报8.3港元 [1] 企业特定事件与行业展望 - 融信中国原计划10月推出的境内债务重组方案仍未确定，拟对相关债券再展期 [1] - 6月份新房销售额和价格跌幅进一步扩大，二手房价格环比降幅也持续扩大，一线城市未能例外 [1] - 展望2026年，房地产市场销售额可能继续下滑 [1]

内房股市场表现 - 内房股集体走低，融信中国跌5.42%报0.157港元，中国海外宏洋集团跌5.22%报2.18港元，富力地产跌5%报0.57港元，绿城中国跌4.82%报8.3港元 [1] 商品房销售数据 - 1-9月份全国新建商品房销售面积约6.58亿平方米，同比下降5.5%，降幅较1-8月扩大0.8个百分点 [1] - 前三季度新建商品房销售额约6.3万亿元，同比下降7.9%，降幅较1-8月扩大0.6个百分点 [1] 企业债务与重组动态 - 融信中国原计划10月推出的境内债务重组方案仍未确定，拟对相关债券再展期 [1] 行业前景与趋势 - 中国房地产行业尚未触底，复苏趋势存在不确定性 [1] - 今年一季度市场短暂回稳，但自4月份起新房销售额和价格均回落至下跌区间，6月份跌幅进一步扩大 [1] - 二手房价格环比降幅持续扩大，一线城市未能例外 [1] - 展望2026年，房地产市场销售额可能继续下滑 [1]

报告行业投资评级 - 地产行业评级为“强于大市”（维持）[1] 报告核心观点 - 三四线楼市呈现“分化提质、格局优化”新变化，结构性机会仍存，其演变经验对一二线城市具有启示意义 [1][3][80] - 三四线城市供需格局优化，高品质住宅项目利润率更优，市场对“好房子”接受度高且付费意愿强 [3][35][63] - 未来国内楼市将逐步向“止跌—分化—提质”演变，优质房企有望走出业绩低谷 [3][83] 三四线格局优化，仍存结构性机会 - 三四线城市库存去化周期已相对稳定，截至2025年8月，35城商品房平均出清周期为45.7个月，其中三四线城市达50.5个月，高于一线城市的35.1个月和二线城市的39.9个月，但房价调整幅度逐渐收缩 [9][10][11] - 三四线土拍竞争强度较弱，2025年1-8月三线城市土地成交溢价率较2024年下滑0.7个百分点，而一线和二线城市分别增长7.9和5.9个百分点，为项目利润率留有更多余地 [13][14] - 改善及大户型化趋势明显，三四线城市4房成交占比持续提高，且110平米以上产品市场份额呈增长趋势，居民因家庭观念强、总价门槛低及“熟人社会”属性，更愿意为品质付费 [16][18][20][21] - 市场参与者出清，格局优化，如金华、台州主流房企仅剩滨江、绿城拿地，莆田仅剩建发、联发、保利三家，深耕型房企更易“胜者为王” [29][30][34] - 三四线项目利润率更优，中海宏洋位于三四线城市的项目毛利率达26%，高于其二线城市项目的20%及公司新拿地项目整体毛利率19% [35][36] 三四线布局房企及项目案例测算 - 2025年前9月，仍在三四线保持拿地的品牌房企主要为保利发展、招商蛇口、建发国际集团、绿城中国等国央企，以及滨江集团等，拿地溢价率多数低于10% [41][42][44] - 具体项目测算显示利润率高于公司整体水平：金华绿城·凤起潮鸣项目毛利率15%、滨江城投·和品项目毛利率19%，均高于其公司近年整体毛利率 [45][46][48]；南通中海宏洋项目毛利率31%、建发项目毛利率29% [50][51][53]；莆田联发保利禧悦项目毛利率21%、建发联发望湖项目毛利率27% [55][56][58] 三四线楼市演变对一二线的启示 - 三线城市成交面积占比保持稳定，并未出现明显超跌，反映本地购房者对房价下跌脱敏，更易达成房产“消费品属性”共识 [62][63][64] - 部分三四线城市房价接近成本线，2025年上半年316个三四线城市成交地价为2039元/平米，加上建安成本约2100元/平米，合计约4000元/平米，部分城市成交价已逐步走稳 [66][67][68] - 以中海宏洋、建发国际为例，其在三四线城市的多个标杆项目售价自2022年以来保持相对平稳，显示“好房子”能维持产品溢价，楼市正由普跌向分化、提质演变 [69][71][73][78][79] - 启示一二线城市也将分化提质：核心区好房子有望止跌回稳，项目利润率优化；郊区或旧规产品则因库存压力大延续阴跌，购房者逐渐接受其消费品属性 [80] 投资建议 - 建议关注两类房企：一是历史包袱较轻、库存结构优化、产品力强的房企，如华润置地、中国海外发展、建发国际集团、绿城中国、滨江集团、越秀地产、招商蛇口、保利发展等；二是布局低能级区域、打造本地“好房子”项目的房企，如中国海外宏洋等 [3][83]