市场总览 - 2025年11月17日全A总成交额为19303亿元，南下资金净流入84.48亿港元[1][5] - 上证指数下跌0.46%，沪深300下跌0.65%，科创50下跌0.53%，中证1000上涨0.27%，创业板指下跌0.2%，恒生指数下跌0.71%[4][5] - 当日表现最好的行业是计算机（+1.67%）、国防军工（+1.59%）、煤炭（+1.32%）、通信（+1.1%）和房地产（+1%），表现最差的行业是医药生物（-1.73%）、银行（-1.31%）、非银金融（-1.11%）、建筑材料（-0.93%）和家用电器（-0.84%）[4][5] 重要推荐：兖矿能源 - 兖矿能源产能目标迈向三亿吨，通过外延并购和内部扩产实现成长[6] - 推荐逻辑包括行业周期底部反转带来量价齐升，煤炭价格涨幅超预期[6] - 目标价格为18.9元，较现价有29%的上涨空间[6] - 预计2025-2027年营业收入分别为130266.60百万元、170012.53百万元和186826.14百万元，增长率分别为-6.37%、30.51%和9.89%[6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10017.42百万元、15232.49百万元和18048.79百万元，增长率分别为-30.56%、52.06%和18.49%[6] - 预计2025-2027年每股盈利分别为1.00元、1.52元和1.80元，PE分别为14.68倍、9.66倍和8.15倍[6] - 主要催化剂是煤炭价格触底反转并有望进一步上涨[7] 重要观点：科创板2025年三季报分析 - 科创板2025年三季报盈利相较于中报进一步提升，TMT和医药行业贡献显著[8] - 整体盈利由负转正，TMT行业表现亮眼，行业供需持续向好[8][9] - 计算机、通信、电子等科技行业归母净利增速居前，主要受AI产业快速发展驱动，特别是上游算力环节景气加速释放[9] - 汽车行业因九号公司电动两轮车业务快速增长带动盈利改善[9] - 二级行业层面约八成行业产能扩张率为正，通过在建工程和固定资产之和观测[9] - 生物制品、地面兵装Ⅱ、光学光电子等行业在手订单较上年同期实现翻倍增长，通过合同负债和预收账款之和观测[9]

债券发行基本信息 - 公司成功发行2025年度第三期科技创新债券 [1] - 本期发行募集资金总额为人民币30亿元 [1] - 募集资金已于2025年11月14日到账 [1] 债券发行审批与注册 - 公司于2025年6月20日获准注册债务融资工具，注册文号为中市协注〔2025〕TDFI23号 [1] - 本次债务融资工具注册有效期为2年 [1] - 本期债券于2025年11月13日成功发行 [1] 信息披露 - 本期发行的相关文件可在中国货币网（www.chinamoney.com.cn）和上海清算所网站（www.shclearing.com）查阅 [1]

报告行业投资评级 - 报告看好煤炭行业，建议关注动力煤弹性标的、低估值弹性标的及稳定经营高分红高股息标的 [3] 报告核心观点 - 动力煤方面，供给端受安监趋严影响产量受限，需求端冬季取暖旺季来临，预计价格修整后仍将上涨 [3] - 炼焦煤方面，主产地供应维持偏紧态势，需求端铁水产量环比上升，看好旺季需求回升 [3] - 政策层面，中央环保督察及安全生产考核巡查启动，强化供给收紧预期；同时国家推动煤炭与新能源融合发展，促进行业绿色转型 [7] 近期行业政策及动态 - 第三轮第五批中央生态环境保护督察全面启动，进驻时间1个月，涉及3省（市）及5家中央企业 [7] - 国家能源局发布《推进煤炭与新能源融合发展的指导意见》，明确“十五五”期间将矿区新能源开发、电气化替代和低碳转型作为核心方向 [7] - 中央安全生产考核巡查组正式启动，已有10个组进驻包括山西在内的多个省份开展工作 [3][7] - 中国铁路乌鲁木齐局与33家企业签订年度战略合作协议，协议运量达2.04亿吨，首次达成产、运、需三方物流总包合作，签约运量超9000万吨 [7] 产地动力煤价环比涨跌互现、焦煤价上涨 - 截至11月14日，秦皇岛港Q5500动力煤现货价报834元/吨，环比上涨17元/吨 [3] - 产地动力煤价格涨跌互现：大同南郊5500大卡弱粘煤坑口价报640元/吨，环比涨10元/吨；榆林5800大卡动力煤坑口价报640元/吨，环比跌5元/吨 [8] - 环渤海动力煤价格指数报698元/吨，环比上涨4元/吨；CECI沿海指数（5500k）报723元/吨，环比上涨14元/吨 [8] - 山西安泽低硫主焦出厂价1710元/吨，环比上涨40元/吨 [3] - 产地炼焦煤价格稳中有涨，六盘水主焦煤车板价报1550元/吨，环比上涨50元/吨 [11] - 国际炼焦煤价格环比下跌，澳洲峰景煤矿硬焦煤中国到岸价报211.0美元/吨，环比下降0.5美元/吨 [11] 国际油价上涨 - 截至11月14日，布伦特原油期货结算价64.39美元/桶，环比上涨0.76美元/桶，涨幅1.19% [4][14] - 按热值统一计算，截至11月7日，国际油价与国际煤价比值为2.36，环比下跌0.11点，跌幅4.53% [14] 环渤海港口库存环比上升 - 截至11月14日，环渤海四港区本周日均调入量196.99万吨，环比增加1.80万吨，涨幅0.92% [3][18] - 环渤海四港区本周日均调出量187.59万吨，环比增加1.47万吨，涨幅0.79% [3][18] - 环渤海四港口库存2429.60万吨，环比增加60.60万吨，涨幅2.56% [3][18] - 环渤海四港区当周日均锚地船舶136艘，环比增加40艘，增幅41.39% [18] 国内沿海运费环比上涨 - 截至11月14日，国内主要航线平均海运费报51.52元/吨，环比上涨0.16元/吨，涨幅0.31% [4][23] - 截至11月13日，印尼南加至宁波煤炭运价10.18美元/吨，环比上涨0.14美元/吨，涨幅1.4% [4][23] 重点公司估值 - 报告列出了包括中国神华、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源等在内的多家煤炭行业重点公司的估值数据 [28]

核心观点 - 逆全球化浪潮下资源民族主义觉醒，全球主要产煤国强化资源管控，煤炭作为关键战略能源的价值凸显，供给秩序趋于理性，预计2026年动力煤价格中枢在750-800元/吨之间 [3] - 国内安监、环保常态化及“查超产”政策将促使供给端持续收紧，叠加进口煤优势减弱，煤炭行业供需格局重塑，成本中枢上移 [3][32] - 全社会用电量刚性增长及新能源出力的波动性，凸显煤电在调峰与保障方面的不可替代性，煤化工成为新增长极，整体煤炭需求维持稳定并小幅增长 [3] 海外资源民族主义崛起 - 印尼通过采矿权税政策调整，对普通采矿许可证（IUP）持有者全面上调中低热值煤炭税率，例如热值≤4200的税率从8%升至9%，热值4200-5200的税率从10.5%升至11.5%，推高出口成本，2025年1-9月产量5.85亿吨，同比下降7.5% [8][11] - 蒙古国政局纷扰不断，2025年6月总理辞职导致权力真空，煤炭行业监管及产能规划政策推进放缓，甘其毛都口岸10月部分时段日均通关车数下降，2025年前三季度煤炭产量6561万吨，同比下滑5.4% [15][17][97] - 美国将煤炭列为关键矿产，2025年出台政策支持煤炭产业，包括开放1310万英亩联邦土地用于开采、将开采特许权使用费从12.5%降至7%，并计划提供2000亿美元融资支持煤炭基础设施，以应对AI发展带来的电力需求 [20][21] - 印度煤炭需求持续增长，2024年产量10.87亿吨，2025年1-9月表观消费量9.9亿吨，7月炼焦煤进口量达609.22万吨，同比增加42.26%，创历史新高 [23][28] 国内供应成本抬升与进口收紧 - 国内严查超产，2025年7月能源局规定煤矿月度原煤产量不得超过公告产能的10%，内蒙古核查发现2024年超产煤矿89处，受影响产能2840万吨/年，导致7-9月全国原煤产量连续三个月同比负增长，1-9月累计产量35.70亿吨，同比增2.0% [35][53] - 未来新增产能有限，2024年以来新批产能主要集中于新疆，2025年1-9月批复产能约1740万吨/年，未来三年确定性新增产能仅约6700万吨，难以实现大规模增量 [63][61] - 煤炭进口量自2025年3月起连续8个月同比下降，1-10月进口量3.9亿吨，同比下降11.0%，其中印尼煤进口减量最大，1-9月进口量同比减少2523万吨，降幅15.0% [79] 电力需求刚性稳健 - 电力行业是煤炭消费主引擎，2025年1-9月耗煤21.2亿吨，占比56%，2020-2024年电力耗煤占比从54%提升至59%，化工耗煤占比从7.2%提升至8.4%，成为新增长点 [103] - 2025年7、8月全社会用电量创十年新高，分别达10226、10154亿千瓦时，同比增8.6%、5.0%，迎峰度夏期间火电发电量改善，7、8月同比增4.3%、1.7%，凸显调峰作用 [111] - 新能源装机高速发展，但火电主导地位不变，截至2025年9月火电发电量占比62.6%，水电、风电、光伏发电占比分别为19.2%、8.1%、5.6%，出力均受季节性或稳定性制约 [115][117] 行业格局与成本重构 - 煤炭开发重心向西部转移，2025年1-9月晋陕蒙新四省产量占全国81.44%，新疆产量占比达11.22%，较2015年提升7.2个百分点，9月产量4356万吨，环比增3.2% [70] - 疆煤外运量增长但受铁路运力限制，2024年铁路外运量9060万吨，同比增50.2%，占产量比重约17%，2025年1-9月铁路外运量7029万吨，同比增7.8% [75] - 成本支撑价格回暖，2025年10月PPI环比增长0.1%，为年内首次回正，其中煤炭开采和洗选业价格环比上涨1.6%，煤炭加工价格上涨0.8% [49] 投资分析意见 - 看好动力煤价格持续反弹，推荐稳定经营高分红高股息标的中国神华、陕西煤业、中煤能源 [3] - 建议关注动力煤弹性标的晋控煤业、华阳股份、特变电工、山煤国际，及成长性强的煤电联营标的新集能源 [3] - 推荐弹性标的山西焦煤、淮北矿业、潞安环能、兖矿能源 [3]

债券发行情况 - 2025年11月13日成功发行2025年度第三期科技创新债券[1] - 募集资金30亿元于2025年11月14日到账[1] - 债券期限3 + N年，起息日为2025年11月14日[1] - 首个票面利率重置日为2028年11月14日[1] - 发行利率2.06%，发行价格100元/佰元面值[1] 其他信息 - 2025年6月20日获准注册债务融资工具，有效期2年[1] - 簿记管理人、主承销商为招商银行，联席主承销商为兴业银行和广发银行[2]

公司融资活动 - 公司于2025年6月20日获准注册债务融资工具 注册文号为中市协注〔2025〕TDFI23号 有效期2年 [1] - 公司于2025年11月13日成功发行2025年度第三期科技创新债券 [1] - 本期科技创新债券募集资金总额为人民币30亿元 资金已于2025年11月14日到账 [1]

债券发行 - 2025年11月13日公司成功发行2025年度第三期科技创新债券，募集30亿，11月14日到账[2] - 债券期限3 + N年，起息日2025年11月14日，首个票面利率重置日2028年11月14日[3] - 发行利率2.06%，簿记管理人和主承销商为招行，联席主承销商为兴业、广发[4] 其他事项 - 2025年6月20日公司获注册债务融资工具，有效期2年[2] - 本期发行相关文件见中国货币网和上海清算所网站[4]

公司战略与产业布局 - 公司背靠山能集团，目标成为国际一流清洁能源引领示范企业 [1] - 规划未来5-10年布局矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物流五大主导产业 [1] - 公司立足国内，放眼全球，通过外延并购和在建项目推动发展 [1] 资源与产能 - 公司资源量超过460亿吨，分布广泛，种类齐全 [1] - 近五年通过收购使年产能增加超过8000万吨 [1] - 在建及规划煤矿项目预计将带来超过6000万吨/年的产能增长，推动产能迈向三亿吨 [1] 财务状况与业务表现 - 煤炭化工业务2025年前三季度营收为185.3亿元，毛利为48.8亿元，仍处于较高水平 [1] - 化工业务毛利率整体保持平稳 [1] - 煤炭化工业务的营收和毛利整体呈增长趋势 [1] 行业环境与投资观点 - 行业正值周期底部反转阶段，呈现量价齐升态势 [1] - 公司成长性显著 [1]

股价表现与资金流向 - 11月17日盘中股价上涨2.18%至14.97元/股，成交额4.19亿元，换手率0.48%，总市值达1502.61亿元 [1] - 当日主力资金净流出1504.59万元，特大单净卖出2357万元（买入3390.77万元，卖出5747.77万元），大单净买入852.41万元（买入9588.64万元，卖出8736.23万元） [1] - 公司今年以来股价累计上涨11.30%，近60日上涨16.32%，但近5个交易日下跌4.83%，近20日下跌3.36% [1] 公司业务构成 - 公司主营业务收入构成为：煤炭业务占比58.09%，煤化工及电力业务占比22.48%，非煤炭贸易及物流占比12.29%，未分配项目占比5.47%，矿用设备制造占比0.96%，贷款和融资租赁占比0.71% [1] - 公司业务涉及煤炭开采、洗选加工、销售和煤炭铁路运输，以及煤化工和电力业务 [1] 财务业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入1049.57亿元，同比减少1.57% [2] - 2025年1月至9月，公司归母净利润为71.20亿元，同比减少37.57% [2] 股东与分红情况 - 截至9月30日，公司股东户数为13.42万户，较上期减少9.15% [2] - A股上市后累计派发现金分红868.46亿元，近三年累计派现423.77亿元 [3] 机构持仓变动 - 香港中央结算有限公司为第三大流通股东，持股7508.97万股，较上期减少3453.30万股 [3] - 国泰中证煤炭ETF（515220）为第四大流通股东，持股7086.78万股，较上期增加4308.37万股 [3] - 华泰柏瑞沪深300ETF（510300）为第五大流通股东，持股3051.26万股，较上期减少144.44万股 [3] - 华泰柏瑞上证红利ETF（510880）为第六大流通股东，持股2800.39万股，较上期增加156.93万股 [3] - 景顺长城景盛双息收益债券A类（002065）为新进第九大流通股东，持股1695.61万股，而嘉实沪深300ETF（159919）退出十大流通股东之列 [3]

行业整体表现 - 2025年第三季度煤炭板块在“查超产”政策支撑下价格企稳回升，行业整体业绩呈现改善趋势 [1] - 2025年Q3煤炭板块整体营业收入受到市场煤价格回升提振，普遍实现环比增长 [1] - 秦港5500大卡动力煤平仓价由2025年6月30日的621元/吨上涨至2025年9月30日的699元/吨，三季度累计涨幅12.6% [1] - 2025年10月以来煤价从9月30日的699元/吨快速上涨至11月12日的834元/吨，涨幅达19.3% [7] 动力煤企业分析 - 动力煤企业受益于长协履约改善与煤电联营，归母净利润环比多为增长 [1] - 动力煤头部企业合规生产意识较强超产现象较少，Q3普遍产量较为稳定 [2] - 动力煤头部企业2025年Q3仍保持成本控制节奏，自产煤单位成本环比实现下降 [4] - 动力煤企依靠稳定的产量和成本压降，并通过煤电联营贡献电力盈利，使得整体盈利情况环比上升 [5] 炼焦煤企业分析 - 炼焦煤企业因长协定价滞后，盈利表现相对承压，归母净利润环比多为下降 [1] - 炼焦煤企业产量环比下降较为明显，部分矿井或因成本较高借助政策顺势减产 [2] - 部分炼焦煤企的2025年Q3自产煤单位销售成本有所上升，对业绩造成拖累 [4] - 炼焦煤季度长协机制使其Q2、Q3均价大体持平，但有望在四季度迎来进一步上涨 [5] 供需与价格展望 - Q4冬季预计采暖需求增长与供给端政策持续偏紧影响下有望支撑煤价保持强势 [1] - 当前煤炭仍处于供紧需增的去库存通道中，煤炭供需或进一步偏紧 [7] - 随着煤价传导落地，煤企2025年Q4业绩将延续改善趋势 [5] - 炼焦煤季度长协有望在四季度迎来进一步上涨，因现货中枢更长期保持相对高位 [5]