报告公司投资评级 - 首次覆盖给予常熟银行"买入"评级，目标价 8.82 元/股 [4][7][110] 报告的核心观点 - 规模上异地布局领先、村镇银行改革提速，带来更大扩表空间，小微信贷进入新阶段，常熟银行相比同业空间更大 [3] - 息差方面做小做散做信用叠加高息存款到期，高息差优势有望持续 [3] - 信用成本上资产质量穿越周期，小微优惠政策呵护下，信用成本预计保持可控水平 [3] 各部分总结 立足全国百强县的小微标杆银行 - 区域经济实力雄厚，常熟稳居全国百强县前列，产业结构上二三产业合计占比不断提高 [18] - 小微土壤优渥，民营经济蓬勃发展，截至 2025 年 3 月，常熟民营企业、个人独资企业数量合计占比达 95.6% [21] - 常熟银行成立于 2001 年，截至 2024 年末总资产规模达 3666 亿元，同比增长 9.6% [26] - 深耕本地，积极布局异地分支机构和村镇银行，异地营收贡献度有所提升 [30][32] - 股权结构相对分散，交行为第一大股东，新领导班子就任，内部交接稳定有序 [35][36] - 坚守"三农两小"定位，组织、人力资源向小微业务倾斜，业务规模迅速增长，24H1 个人经营贷占比位居上市银行首位 [38][40] - 三次迭代造就"常熟微金模式"，引入 IPC 技术评估客户偿债能力，建立"信贷工厂"模式提高放贷效率，建设移动信贷平台降本增效 [44] 异地布局领先、村镇银行改革提速，带来相对更大的扩表空间 - 利好政策密集出台支持小微主体发展，小微信贷进入"保量、稳价、优结构"新阶段，银行业普惠小微贷款增速中枢下移 [53] - 常熟银行相比同业具备更大空间，2014 - 2024 年贷款规模复合增长率接近 16% [62] - 异地分支机构布局充分，市占率提升空间大，截至 2024 年末在江苏省内 10 个地级市均有布局 [64] - 村镇银行数量领先，率先设立投资管理行实现集约化管理，改革提速背景下业务版图有望扩张，资本安全垫厚，转债转股可提供支撑 [66][68][70] - 对公业务有效补位，结合区域和自身特色寻找增长点，2024 年对公实贷同比增长超 16% [73] 做小做散做信用叠加高息存款到期，高息差优势有望持续 - 做小、做信用打造差异化优势，形成资产端高收益率，户均贷款余额保持在 30 万元左右，个人经营贷中信用贷款占比至 41.5% [75] - 外部竞争压力趋于缓解，有助于常熟银行保持资产定价优势 [79] - 负债端定期存款占比偏高，集中到期重定价带来负债成本优化空间可观，净息差水平领跑同业，优势有望保持 [81][84] 资产质量穿越周期，小微优惠政策呵护下，信用成本预计保持可控水平 - 资产质量历经周期检验，2024Q3 不良率保持上市农商行最低水平 [87] - 受行业性因素影响，不良前瞻性指标有边际抬升趋势，但绝对水平可控 [89] - 出色的风控能力叠加政策呵护，重点领域风险整体可控，拨备覆盖率超 500%，信用成本有望保持低位 [92][95][97] ROE 有望维持领先，估值具备向上空间 - 优异的基本面支持业绩保持高增，2021 年以来营收和归母净利润增速领先行业整体水平 [100] - ROE 保持同业前列，当前位置估值具备向上空间，后续高 ROE 优势有望保持，为估值提供支撑 [102][105] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 规模增速上预计 2025 - 2027 年贷款、生息资产、存款、计息负债有相应同比增速 [106] - 净息差预计 2025 - 2027 年分别为 2.52%、2.47%、2.48% [106] - 非息收入预计 2025 - 2027 年净手续费收入同比增速保持在 0%，净其他非息收入同比增速分别为 15%、10%、10% [106] - 资产质量预计 2025 - 2027 年不良贷款净生成率和拨备支出/平均贷款有相应数值 [107] 投资建议 - 预计公司 25/26/27 年归母净利润同比增速分别为 12.8%/11.2%/13.1%，BVPS 分别为 10.52/11.92/13.51 元，当前 A 股股价对应 2025/26/27 年 PB 分别为 0.69/0.60/0.53 倍 [4][110] - 给予 20%估值溢价，对应 25 年 0.84 倍 PB，目标价 8.82 元/股，首次覆盖给予"买入"评级 [4][110]

文章核心观点 - 常熟银行2025年一季度业绩向好，但分红率持续走低和高管薪酬较高引发关注，且曾存在债券交易违规现象，需平衡股东回报与高管薪酬、合理提升分红率以提升投资价值 [1][2][3][5] 业绩表现 - 2025年一季度，公司实现营业收入29.71亿元，同比增长10.04%；归母净利润10.84亿元，同比增长13.87%；不良贷款率降至0.76%，拨备覆盖率保持在489.56% [1] - 2024年年报显示，公司资产总额达3665.82亿元，较年初增长9.61%；实现营业收入109.09亿元，同比增长10.53%；归母净利润38.13亿元，同比增长16.20% [1] 分红情况 - 2024年度公司分红率仅为19.77%，已连续6年下降，2018 - 2024年度分红率分别为33.20%、30.71%、30.40%、25.05%、24.97%、20.88%、19.77% [2] - 公司解释分红比例低于30%是基于自身成长期需要留存利润补充核心一级资本、提升价值创造能力以及满足监管对资本充足率的要求 [2] - 与江苏地区其他上市农商行相比，公司分红率处于较低水平，如张家港行2024年度分红率26.02%、无锡银行21.44%、江阴银行24.17% [2] 高管薪酬 - 董事长薛文薪酬从2022年的166.84万元提升至2023年的180万元，2024年达183.25万元，持有的55万股股份期末价值达416.39万元 [3] - 行长包剑2023年薪酬为15万元，2024年飙升至183.95万元，持股数量达19.9万股，期末参考价值150.8万元 [3] - 副行长薪酬水平在137万元至156万元之间 [3] 违规事件 - 2024年12月，交易商协会通报包括公司在内的4家农商行存在债券交易内控管理不健全、对交易员激励过度等违规现象，目前尚无新进展 [5]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 营收增速保持两位数，利润增速单季度环比提升，25Q1公司实现营业收入29.71亿元，同比增长10.04%，归母净利润10.84亿元，同比增长13.87%，单季度环比24Q4营收、归母净利润同比增速分别回升2.0pct、4.1pct [7] - 资产质量保持优异水平，2025Q1末公司不良率0.76%，环比24Q4末改善1bp，拨备覆盖率489.56%，环比24Q4末下降10.95%，25年不良生成压力有望进一步舒缓 [7] - 公司坚持服务“三农两小”定位，基本面优势仍在，虽受关税冲击但国内政策加码对冲概率高，未来小微零售风险暴露压力有望舒缓，高成长性溢价有望回归 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为9870、10909、11635、12587、13785百万元，同比增长12.1%、10.5%、6.7%、8.2%、9.5% [3] - 2023 - 2027E营业利润分别为4053、4869、5208、5771、6433百万元，同比增长20.5%、20.1%、7.0%、10.8%、11.5% [3] - 2023 - 2027E归母净利润分别为3282、3813、4250、4768、5380百万元，同比增长19.6%、16.2%、11.5%、12.2%、12.8% [3] - 2023 - 2027E每股收益分别为1.20、1.26、1.41、1.58、1.78元，PE分别为5.8、5.5、4.9、4.4、3.9，PB分别为0.7、0.7、0.7、0.6、0.5 [3] 基础数据 - 总股本3015百万股，已上市流通股3015百万股，总市值20.8十亿元，流通市值20.8十亿元 [4] - 每股净资产（MRQ）9.5，ROE（TTM）13.3，资产负债率91.6% [4] - 主要股东为交通银行股份有限公司，持股比例9.01% [4] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为-2%、-6%、7%，相对表现分别为4%、-1%、-1% [6] 业绩增速 - 2023A - 2025Q1累计营业收入同比增速分别为12.1%、10.5%、10.0%，归母净利润同比增速分别为19.6%、16.2%、13.8% [9] - 2023Q4 - 2025Q1单季度营业收入同比增速分别为10.5%、8.1%、10.0%，归母净利润同比增速分别为14.9%、9.7%、13.8% [9] 资产质量 - 2023A - 2025Q1不良贷款率分别为0.75%、0.77%、0.76%，拨备覆盖率分别为537.88%、500.51%、489.56% [9] 财务预测表 - 涵盖价值评估、每股指标、驱动性因素、利润表、资产负债表、资产质量、盈利能力、资本状况、流动性等多方面预测数据 [30]

文章核心观点 - 江苏常熟农商银行2025年一季度业绩优异，营收和净利润同比增长，资产质量良好，这与完善的高管薪酬激励体系有关，同时披露了高管薪酬和持股情况 [1] 分组1：2025年一季度业绩情况 - 2025年第一季度，该行实现营业收入29.71亿元，同比增长10.04%；净利润10.84亿元，同比增长13.87% [1] - 截至一季度末，常熟农商银行不良贷款率降至0.76%，拨备覆盖率保持在489.56%的较高水平 [1] 分组2：高管薪酬情况 - 董事长薛文薪酬稳健增长，2022年为166.84万元，2023年为180万元，2024年达到183.25万元 [1] - 2023年11月包剑出任行长后，2023年薪酬为15万元，2024年为183.95万元 [2] - 副行长层面，薪酬水平在137万元至156万元之间合理分布，陆鼎昌副行长以155.57万元位居前列，李勇副行长148.56万元紧随其后 [3] - 干晴副行长自2023年12月任职后，薪酬达到137.11万元；原副行长吴铁军因工作调动于2024年7月离职，当年薪酬为90.39万元 [3] 分组3：高管持股情况 - 董事长薛文持有的55万股股份期末价值达416.39万元 [1] - 行长包剑持股数量达19.9万股，期末参考价值150.8万元 [2] - 陆鼎昌、李勇、干晴等副行长分别持有一定数量股份，期末参考价值在83.27 - 85.85万元之间 [2][3]

文章核心观点 4月14日常熟银行披露一季度业绩，营收和归母净利双位数增长但增速下滑，不良贷款率下降拨备覆盖率降低，其增长或与对公业务有关且“三农两小”定位形成护城河 [1][2][4] 业绩表现 - 2025年一季度拟实现营收29.71亿元、归母净利10.84亿元，增幅分别为10.04%、13.87% [1] - 同期不良贷款率预计为0.76%，较年初下降0.01个百分点，拨备覆盖率489.56%，较年初下降10.95个百分点 [1] - 2022 - 2025年一季度营收、净利增速逐年下滑，2025年一季度降幅分别为1.96、5.97个百分点 [2] - 2017 - 2023年营收同比分别为15.37%、12.50%、19.25%、10.41%、5.03%、19.34%、13.28% [4] - 2017 - 2023年归母净利同比分别为11.51%、16.76%、20.96%、14.05%、4.84%、23.38%、20.60% [4] 行业对比 - 信贷需求疲软、中收承压的银行业“寒冬”里，已公示2024年业绩的35家上市银行中10家银行实现10%的净利增幅，仅常熟银行、瑞丰银行2家实现营收、净利同步双位数增长 [2] 业务情况 - 业务分为公司、个人、资金业务三部分，营收贡献分别为27.45%、57.55%、14.66% [5] - 2024年对公业务贷款增幅达16.1%，较零售高出13.9个百分点 [5] 市场定位与模式 - 坚持“三农两小”市场定位形成护城河 [5] - 形成“常银微金模式”，截至2024年末累计服务小微信贷客户超150万户，不良贷款率长期低于1% [5]

营业收入情况 - 2025年1 - 3月公司营业收入29.71亿元，同比增长10.04%[3][5] 利润情况 - 2025年1 - 3月公司营业利润13.52亿元，同比增长10.10%[3] - 2025年1 - 3月公司利润总额13.78亿元，同比增长12.31%[3] - 2025年1 - 3月归属于公司普通股股东的净利润10.84亿元，同比增长13.87%[3][6] 每股收益情况 - 2025年基本每股收益0.36元/股，同比增长12.50%[3] 所有者权益情况 - 2025年3月末归属于公司普通股股东的所有者权益295.64亿元，较年初增长3.20%[3] 每股净资产情况 - 2025年3月末归属于公司普通股股东的每股净资产9.81元/股，较年初增长3.26%[3] 不良贷款率情况 - 2025年3月末公司不良贷款率0.76%，较年初下降0.01个百分点[3][6] 拨备覆盖率情况 - 2025年3月末公司拨备覆盖率489.56%，较年初下降10.95个百分点[3][6] 一季度财务数据核算情况 - 2025年一季度主要财务数据为初步核算，主要指标与一季报数据差异预计不超10%[2][7]

文章核心观点 - 常熟银行2025年一季度营收、净利润和基本每股收益同比均实现增长 [1] 分组1：营收情况 - 2025年一季度实现营业收入29.71亿元，同比增长10.04% [1] 分组2：净利润情况 - 2025年一季度归属于本行普通股股东的净利润10.84亿元，同比增长13.87% [1] 分组3：每股收益情况 - 2025年一季度基本每股收益0.36元/股，同比增长12.50% [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 常熟银行借助村镇银行改革政策红利，收购村镇银行改分支行，有望扩大经营版图、复制小微模式推动规模高增，未来业绩增速有望持续在同业中保持领先优势 [1][2][10] 根据相关目录分别进行总结 成长新逻辑：拥抱村银改革新机遇，复制小微模式推动规模增长 - 村银化险政策带来扩张机遇，市占率有望进一步提升：2020 年 12 月银保监会发布通知推动村镇银行改革重组，2022 - 2024 年“村改分、村改支”进度加快；常熟银行已公告收购 3 家村镇银行，收购后可扩大经营版图、复制小微模式推动规模高增；江苏地区小微土壤深厚，异地分支机构市占率持续提升；2022 年发行 60 亿可转债，转股后有望提升核心一级资本充足率打开发展空间 [1][20][25] - 开拓地域 + 复制小微模式，助力规模增长：江苏省内符合假设收购条件的村镇银行有 20 家，其中 17 家有望成为潜在标的；假设收购 8 家，网点成熟后预计每年提振信贷增速 2 个点；政策红利下常熟银行在江苏省内市占率有望继续提升，收购村银改设分支机构成熟后预计贷款市占率提高 0.07pc 至约 0.9% [3][32][37] 基本面分析及展望：成长属性突出，规模增速、息差有望优于同业，资产质量保持稳健 - 规模：异地贡献突出，成长性持续兑现，未来增速有望保持领先：上市以来常熟银行资产及贷款增速持续高于上市银行整体水平，2024 年增速虽下降但仍优于行业；省内异地机构规模贡献持续提升，2024 年省内异地分支机构贷款同比增速为 9.9%；微贷业务是规模扩张的主要动力，村银化险政策支持下有望进一步提升异地分支机构信贷增长贡献 [40][41][44] - 息差：资产端韧性较强，负债端成本管控效果显现，未来相对优势有望延续：2024 年常熟银行净息差为 2.71%，居上市银行前列，2021 - 2024H 息差降幅小于同业；资产端生息资产平均收益率高，零售贷款占比高且对 LPR 等调整敏感度低，信用贷款占比提升；负债端计息负债、存款成本下降，优化存款结构，长期限个人定期存款占比高，异地网点存款端贡献逐步体现 [50][51][52] - 资产质量：处行业第一梯队，经济持续修复下有望保持稳健：2022 年受经济环境影响小微客群风险压力上升，24Q4 零售贷款不良率等指标提升；未来伴随经济修复不良生成有望走低，资产质量指标改善；不良处置力度大，持续出清存量包袱；截至 24Q4 不良率低、拨备覆盖率高、不良认定严格 [13][14] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 43/48/53 亿元，同比增长 12.22%/11.70%/10.17% [15]

业绩说明会信息 - 2024年度业绩说明会于2025年4月18日15:00 - 16:00召开[2][4] - 地点为上海证券交易所上证路演中心[2][4] - 方式为上证路演中心视频录播和网络互动[2][5] 投资者相关 - 2025年4月12日至17日16:00前可预征集提问[2][6] - 可在业绩说明会召开后通过上证路演中心查看情况及内容[7] 其他 - 参加人员有董事长薛文等[5] - 董事会办公室电话0512 - 51601128[7] - 投资者关系邮箱601128@csrcbank.com[2][6][7] - 2024年年度报告于2025年3月28日在上海证券交易所网站披露[2] - 公告发布时间为2025年4月11日[8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和净利润双增，资产质量稳定，不良确认与核销力度加大，后续业绩维稳有发挥余地；个贷增长弱，存款增长强，息差收窄但存款成本管控有望缓解压力，投资收益亮眼；基于行业和公司层面因素，维持“买入”评级 [2][3][4][6][7] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 2024年公司实现营业收入109.09亿元（+10.53%，YoY），归属于上市公司股东净利润38.13亿元（+16.20%，YoY）；Q4末总资产规模3665.82亿元（+9.61%，YoY），不良贷款率0.77%（持平，QoQ），不良贷款拨备覆盖率500.51%（-27.89PCT，QoQ），全年净息差2.71%，同比下降15BPs [2] 资产质量 - 总体资产质量稳定，2024年Q4末不良率0.77%较Q3末持平，零售和对公贷款不良率有不同变化，部分行业风险释放，部分行业保持低位稳定；分地域看，常熟当地、省内其他地区、省外村镇银行不良率有不同表现；前瞻性指标边际改善释放风险放缓信号 [3][4] - 2024下半年核销力度明显加大，共核销不良贷款17.40亿元，测算不良贷款核销比例上升至95.46%，下半年不良贷款生成率较上半年上升13BPS至0.74%，不良贷款拨备覆盖率降至500.51%，公司拨备仍有优势 [4][7] 业务表现 - 个贷增长延续偏弱态势，2024年Q4新增规模弱于近年同期，受居民信贷需求和公司对风险资产投放慎重影响；对公方面一般贷款维持较快增长，新增票据贴现回落；存款增长延续较强惯性，Q4吸收存款规模保持较快增长 [6] - 息差在资产端影响下继续收窄，2024年Q4生息资产收益率下行，单季度净息差降至2.59%；公司加强存款成本管控，两次下调存款挂牌利率，有望缓冲贷款收益率下行压力 [6] - 受债券牛市驱动，Q4公司实现投资收益+公允价值变动损益4.07亿元，对单季营业收入拉动明显，投资类资产规模增速放缓 [6] 投资建议 - 更新盈利预测，预计2025 - 2027年公司营业收入分别为115.85、126.09、138.57亿元，归属于普通股股东净利润分别为43.20、47.82、52.68亿元，期末每股净资产分别为10.65、11.92、13.32元，对应PB分别为0.65、0.58、0.52倍 [7] - 行业层面利于板块估值修复，公司层面有成长驱动因素、成本管控优势和厚实拨备基础，维持“买入”投资评级 [7] 盈利预测与估值简表 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|10909.24|11584.88|12608.58|13856.71| |同比增速|10.53%|6.19%|8.84%|9.90%| |归母净利润（百万元）|3813.26|4320.46|4781.87|5267.84| |同比增速|16.20%|13.30%|10.68%|10.16%| |净息差（测算值）|2.64%|2.67%|2.64%|2.64%| |不良贷款率|0.77%|0.76%|0.77%|0.77%| |不良贷款拨备覆盖率|500.51%|472.25%|460.58%|465.26%| |ROE|14.08%|14.22%|14.05%|13.84%| |每股盈利（元）|1.26|1.43|1.59|1.75| |PE（倍）|5.44|4.80|4.34|3.94| |每股净资产（元）|9.50|10.65|11.92|13.32| |PB（倍）|0.72|0.65|0.58|0.52| [8] 三大报表预测值 - 包含每股指标与估值、盈利能力、业绩增长率、资产负债表、利润表等多方面指标在2024A - 2027E的预测值 [32][33]