房地产板块市场表现 - 房地产板块出现震荡反弹行情 [1] - 大悦城和三湘印象两只股票涨停 [1] - 新城控股、滨江集团、京投发展、华夏幸福等公司股价跟涨 [1]

行业投资评级 - 强于大市 [2] 核心观点 - 2025年12月新房成交面积环比由负转正，同比降幅收窄，但市场信心不足，叠加2025年一季度基数较高，预计2026年一季度市场仍将面临压力 [5] - 2025年全年新房成交规模同比下降14%，降幅较2024年收窄，但一线城市降幅扩大，出现补跌；二手房成交规模同比下降4%，表现好于新房，主要因“以价换量”及购房者对新房交付信心不足 [5] - 当前行业仍面临压力，防范风险是首位，市场惯性下滑可能倒逼政策出台，预计2026年一季度末可能有政策调整，若调整有力，二季度市场下行幅度或收窄，板块具有一定配置价值 [5] 新房成交 - **12月数据**：40城新房成交面积1242.3万平，环比+33.6%，同比-32.1%，同比降幅收窄6.6个百分点 [5] - **各能级城市12月表现**： - 一线城市：成交面积292.6万平，环比+33.3%，同比-28.9%，降幅收窄14.6个百分点；北京（环比+56%，同比-32%）、上海（环比+12%，同比-11%）、广州（环比+30%，同比-31%）、深圳（环比+114%，同比-48%）[5] - 二线城市：成交面积708.0万平，环比+41.0%，同比-31.6%，降幅收窄5.7个百分点；南宁、南京、武汉、青岛、苏州、济南、成都、宁波环比正增长但同比负增长；杭州、福州同环比均负增长 [5] - 三四线城市：成交面积241.7万平，环比+16.1%，同比-39.0%，降幅扩大4.6个百分点 [5] - **2025年全年数据**：40城新房成交面积1.21亿平，同比-13.7%，降幅较2024年收窄5.9个百分点 [5] - **各能级城市全年表现**： - 一线城市：成交面积2738万平，同比-15.8%，降幅较2024年扩大3.3个百分点；深圳（-35%）、上海（-11%）、北京（-16%）、广州（-13%）[5] - 二线城市：成交面积6233万平，同比-12.6%，降幅收窄8.7个百分点；南宁（+3%）、福州（+12%）同比正增长；武汉（-0.2%）跌幅较小；南京、苏州、成都、宁波跌幅均超20% [5] - 三四线城市：成交面积3101万平，同比-13.6%，降幅收窄10.2个百分点；江门、韶关、莆田、衢州、温州同比正增长，位于长三角、大湾区核心城市群 [5] 二手房成交 - **12月数据**：18城二手房成交面积827.5万平，环比+12.7%，同比-30.7%，同比降幅扩大4.9个百分点 [5] - **各能级城市12月表现**： - 一线城市：成交面积200.6万平，环比+14.9%，同比-30.4%，降幅扩大4.4个百分点；北京（环比+15%，同比-26%）、深圳（环比+15%，同比-40%）[5] - 二线城市：成交面积455.1万平，环比+11.0%，同比-31.8%，降幅扩大4.4个百分点；杭州（环比+6%，同比-34%）、成都（环比+5%，同比-37%）[5] - 三四线城市：成交面积171.8万平，环比+14.8%，同比-27.9%，降幅扩大8.0个百分点 [5] - **2025年全年数据**：18城二手房成交面积9438万平，同比-3.8%，增速由正转负，较2024年下降13.1个百分点 [5] - **各能级城市全年表现**： - 一线城市：成交面积2160万平，同比+2.2%，增速下降21.6个百分点但仍为正；北京（+1%）、深圳（+6%）[5] - 二线城市：成交面积5504万平，同比-6.4%，增速由正转负，下降15.7个百分点；成都（+0.2%）微增，其余城市同比下滑 [5] - 三四线城市：成交面积1774万平，同比-9.6%，降幅收窄5.0个百分点 [5] - **二手房表现优于新房的原因**：1) 新房交付信心不足；2) 二手房房价跌幅更大，性价比更高；但需关注2026年“以价换量”能否持续 [5] 新房库存与去化 - **库存规模**：截至12月末，12城新房库存面积11333.4万平，环比-0.1%，同比-8.3% [5] - **去化周期**：整体去化周期17.8个月，环比-0.2个月，同比+3.5个月 [5] - **各能级城市库存**：一、二、三四线城市库存面积环比增速分别为-0.1%、-0.1%、0.2%，同比增速分别为-10.7%、-6.4%、3.0% [5] - **各能级城市去化周期**：分别为18.7、15.1、32.0个月；一、二线城市环比分别下降0.2、0.1个月，三四线城市环比上升1.0个月 [5] - **短去化周期城市**：上海（8.7个月）、杭州（8.9个月）、福州（10.8个月）去化周期在12个月内 [5] 土地市场 - **12月成交规模**：全国（300城）成交土地规划建面5.53亿平，环比+126.7%，同比-8.9%，降幅收窄11.2个百分点；一、二、三线城市同比增速分别为-20.7%、-5.6%、-6.0% [5] - **12月价格与溢价率**： - 全类型土地：平均楼面价1392元/平，环比-4.5%，同比-10.3%；平均溢价率2.0%，环比-1.5个百分点，同比-1.9个百分点 [5] - 住宅类用地：平均楼面价2833元/平，环比-11.6%，同比-12.5%；平均溢价率2.0%，环比-0.7个百分点，同比-2.1个百分点 [5] - **2025年全年成交**：全国（300城）成交土地规划总建面25.9亿平，同比-9%；成交总价3.3万亿元，同比-10%；楼面均价1268元/平，同比-2%；平均溢价率4.8%，同比+0.8个百分点 [5] - **2025年住宅用地成交**：规划总建面6.3亿平，同比-13%；成交总价2.3万亿元，同比-9%；楼面均价3676元/平，同比+4%；平均溢价率5.7%，同比+1.5个百分点 [5] 房企 - **销售情况**： - **12月**：百强房企权益销售额同比-26.7%，降幅收窄；TOP20中单月全口径销售额同比为正的有：绿地（+42%）、保利置业（+35%）、华润（+28%）、中建壹品（+13%）[5] - **2025年全年**：百强房企权益销售额2.46万亿元，同比-20.1%，降幅收窄7.3个百分点；全口径销售额3.36万亿元，同比-19.8%；千亿房企仅10家，较2024年减少1家 [5] - **企业类型**：百强房企权益销售额中，民企占比31.7%（同比-4.5个百分点），央企占比49.2%（同比+3.9个百分点），地方国企占比19.2%（同比+0.6个百分点）；央企和地方国企销售额同比分别下降13%、17%，民企下降30% [5] - **集中度**：2025年CR5、CR10、CR20、CR50、CR100权益口径销售金额集中度分别为9.8%、14.4%、19.2%、25.2%、29.4%，同比分别下降0.8、0.8、0.9、1.7、2.5个百分点 [5] - **拿地情况**： - **12月**：百强房企拿地金额同比-58.1%，拿地强度23%，环比-11个百分点，同比-16个百分点 [5] - **2025年全年**：百强房企拿地金额1.10万亿元，同比+2.6%；拿地强度33%，同比+7.2个百分点；拿地建面同比-4.6%；楼面均价1.09万元/平，同比+7.6% [5] - **头部房企**：CR5、CR10、CR20拿地金额同比增速为18.4%、14.1%、11.3%，拿地强度为37.1%、36.1%、33.9%，同比提升12.0、9.7、8.9个百分点；拿地金额靠前的有中海（991亿元，+22%）、华润（791亿元，+14%）、保利发展（787亿元，+16%）等 [5] - **企业类型**：百强房企中民企拿地金额占比18.2%（同比+0.5个百分点），地方国企占比39.5%（同比-7.2个百分点），央企占比42.3%（同比+6.7个百分点）[5] - **拿地集中度**：2025年CR5、CR10、CR20、CR50、CR100拿地集中度分别为12.3%、18.4%、22.7%、28.4%、33.6%，同比提升3.0、3.9、4.4、4.2、4.2个百分点 [5] - **融资情况**： - **12月**：行业国内外债券、ABS发行规模合计368亿元，同比-45%，环比-41%；平均发行利率2.56%，同比-0.25个百分点 [5] - **2025年全年**：发行规模合计5967亿元，同比+6%；平均发行利率2.69%，同比-0.26个百分点；其中国内债券3429亿元（同比-1%），海外债券161亿元（同比+141%），ABS 2377亿元（同比+11%）[5] - **到期规模**：2025年行业国内外债券到期规模7746亿元，同比-1%；2026年到期规模7311亿元，其中3月、6月、7月是到期小高峰，规模分别为808、1033、925亿元 [5] 政策 - **中央层面**： - 中央政治局会议（12月8日）强调“提质增效”、“化解重点领域风险”，为2026年行业发展定调 [5] - 中央经济工作会议（12月10-11日）提及高质量推进城市更新，着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给，鼓励收购存量商品房用于保障性住房，深化住房公积金改革，推动“好房子”建设，加快构建房地产发展新模式 [5] - 住建部工作会议（12月22-23日）明确“十五五”时期是转型关键期，强调房地产仍有较大发展潜力，要充分认识二手房交易占比上升的趋势，把新房和二手房市场作为整体看待 [5] - 个人销售住房增值税税率自2026年1月1日起从5%降至3%，为历史最低水平 [5] - 基础设施REITs发行范围拓展至写字楼、酒店、体育场馆、城市更新等项目；商业不动产REITs试点公告正式发布 [5] - **地方政策**： - 北京优化限购限贷政策：非京籍家庭购买五环内住房社保/个税年限从3年降至2年，五环外从2年降至1年；支持多子女家庭在五环内多购一套；不再区分首套和二套住房利率；公积金贷款购买二套住房首付比例从30%降至25% [5] - 浙江、湖北、重庆、江苏等多省市发布“十五五”规划建议，因地制宜部署房地产工作 [5] - 多地优化公积金政策，如深圳新增购房首付款、税款、更新改造等提取情形，并支持“既提又贷” [5] - 上海杨浦区、南宁、南通等多地发放购房补贴，针对多孩家庭和引进人才 [5] 板块收益 - **12月**：房地产板块绝对收益-4.0%，相对沪深300收益-6.2%，跑输大盘，主要因销售量价持续走弱，市场信心不足 [5] - **2025年全年**：房地产板块绝对收益1.8%，相对沪深300收益-15.8% [5] 投资建议 - **关注三条主线**： 1. 基本面稳定、在一二线核心城市销售和土储占比高、市占率较高的房企：华润置地、滨江集团、招商蛇口、越秀地产、建发国际集团 [5] 2. 2024年以来在销售和拿地上有显著突破的“小而美”房企：保利置业集团 [5] 3. 积极探索新消费时代下新场景建设和运营模式的商业地产公司：华润万象生活、太古地产、瑞安房地产、嘉里建设、大悦城、百联股份 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 展望2026年，区域上需重点关注内蒙古、黑龙江和吉林等产业债到期规模大省，规避行业下行、盈利和融资渠道弱化主体；行业方面广义民营房企仍面临考验，其他行业集中性风险概率不高，但要关注经营竞争力弱等主体；转债方面需警惕弱资质主体和已出现重大风险主体的实质风险提前爆发 [2] 各部分内容总结 信用债整体情况 - 截至2026年1月6日，全国信用债存量余额36.18万亿元，其中城投债17.73万亿元占比49.00%，产业债18.45万亿元占比51.00% [5] - 北京存续债券规模超7万亿，江苏3万亿级别，广东、浙江和山东2 - 3万亿，部分省份1 - 1.5万亿，其余1万亿以下；内蒙古未来一年到期债券占比81.09%，黑龙江40.39%，云南、天津和浙江短期到期债券占比也较高 [5] - 江苏、浙江等信用类债券中城投债占比超八成，北京、内蒙古和海南产业类债券占比超九成 [7] 城投债情况 - 自2023年7月开启本轮化债，多个省份发行特殊再融资债券，融资平台债务压力缓解，城投债发行成本和信用利差下降，融资成本普遍低于3%，债务期限拉长 [10] - 2024年11月全国人大常委会增加债务限额和专项债置换隐性债务，2025年各地置换后债务平均利息成本降低超2.5个百分点，节约利息支出超4500亿元 [10] 产业债情况 各省份产业债情况 - 去除城投债后，北京产业类规模7万亿，广东2万亿以上，上海1万亿以上，其余1万亿以下；内蒙古产业类债券短期到期占比82.64%，西藏、黑龙江等到期比重也较大，北京、重庆等省份期限结构较好 [11] - 内蒙古、黑龙江和吉林2025年产业类债券发行对未来一年到期规模保障倍数低于1，其余省份在1.0以上；宁夏、广西等省份城投债到期压力或更大 [14] 产业债分行业情况 - 2025年违约行业涉及12个行业，产业控股和电力行业债券余额最大超2万亿，信息技术和医疗服务行业债券余额不足10亿 [15] - 造纸、汽车服务等5个行业未来一年债务占比超50%，期限结构较差，但除汽车服务外其余行业债券接续情况较好 [15] - 轨道交通、包装等行业未来一年偿付压力较大，轨道交通、供热为央国企信用风险较小，其余行业主体短债压力需关注 [15] 房地产行业情况 - 2025年房地产开发主体违约率高，新增万科、正兴隆违约；2025年我国房地产开发投资完成额同比下跌17.20%，跌幅扩大 [18] - 截至2026年1月6日，房地产开发企业存续债余额11,528.76亿元，集中在地方国企和央企，广义民企占比4.67%；未来一年到期金额3916.14亿元，占比33.97% [18] - 未来一年公众企业、中外合资企业和民营企业短债到期压力超40%，广义民企发行额为未来一年到期金额的76.93%，压力仍在 [20] - 国有房地产企业销售端受阻但债券续作能维持，中央国企债券再融资能力较强，地方国企未来一年债券到期规模及占比略高 [20] - 2026年民营房企重点关注龙湖和亿达发展，龙湖到期规模大且2025年未新增债券，亿达发展债券偿付压力较大 [23] 产业类主体亏损情况 - 大额亏损主体以房地产开发行业居多，还有央企鞍钢集团；亏损金额在50 - 100亿元的涉及房地产、电气设备等行业主体 [24][26] - 关注上述主体业绩变化，若无法摆脱亏损偿债压力将增大 [26] 产业类民营主体情况 - 伊利实业和海通恒信到期规模较大，伊利实业需借新还旧偿还缺口，海通恒信依赖借新还旧保障债券接续 [28] - 瑞茂通和中瑞实业债务危机下公开债走向违约或展期概率大，港华燃气长期资不抵债，其境内债由港华智慧能源担保 [28][29] ABS情况 - 2023 - 2025年，证监会主管ABS违约率分别为1.10%、0.77%和0.88%，穿透债务主体主要为已违约民营房地产主体 [32] - 截至2026年1月6日，债券市场ABS存续债余额25,021.96亿元，一年内到期金额3,541.59亿元，占比约14.15%，2025年发行额对未来一年到期金额覆盖倍数为3.97，接续情况较好 [32] - 房地产市场未企稳，民营房地产主体难发行以地产为底层资产的ABS，穿透债务主体为已违约民营地产的主体相应ABS违约不可避免 [32] 可转债情况 - 2025年新增2家中装建设和华铭智能可转债违约主体；截至2026年1月6日，债券市场存续可转债余额5553.51亿元，同比下降22.89%，广义民企占比64.73% [33] - 以行权计2026年到期可转债规模821.93亿元，占比14.80%，广义民企到期可转债压力较大 [33] - 存续可转债主体共402家，较上年下降133家，央企违约风险低，地方国企可转债兑付风险与国资持股比例和主体经营财务实力有关 [35] - 安徽鸿路钢结构等公司面临兑付压力，转股机制可降低信用风险；东方时尚驾驶学校等公司虽无需兑付但需关注经营等负面信息及实质风险提前爆发 [35][36]

市场整体表现 - 2024年1月26日，上证指数报收4132.61点，下跌0.09%，深证成指报收14316.64点，下跌0.85% [1] - 当日房地产开发板块整体下跌2.03%，表现显著弱于大盘 [1] - 板块内个股表现分化，领涨股为苏州高新（涨10.06%），领跌股为华联控股（跌10.01%） [1][2] 板块个股涨跌情况 - 涨幅居前的个股包括：苏州高新（收盘价7.88元，涨10.06%）、卧龙新能（收盘价8.71元，涨9.97%）、京能置业（收盘价5.97元，涨9.94%） [1] - 跌幅居前的个股包括：华联控股（收盘价6.29元，跌10.01%）、首开股份（收盘价5.52元，跌6.91%）、盈新发展（收盘价3.40元，跌5.82%） [2] - 部分个股成交活跃，如盈新发展成交471.06万手，成交额16.33亿元，城建发展成交188.71万手，成交额11.86亿元 [2] 板块资金流向 - 当日房地产开发板块整体呈现主力资金净流出，净流出额为18.37亿元 [2] - 游资资金净流入7.57亿元，散户资金净流入10.8亿元 [2] - 个股层面，苏州高新主力资金净流入1.18亿元，主力净占比达28.48%，城投控股主力资金净流入1.05亿元，主力净占比15.46% [3] - 保利发展主力资金净流入8151.74万元，但散户资金净流出1.21亿元 [3]

核心观点 - 报告对房地产板块持乐观态度，认为市场乐观情绪不断发酵，板块行情持续性可期，并指出板块估值处于底部区间，持仓比例为历史底部，在供求关系重塑的环境下，企业盈利能力具备修复空间，26年板块具备全年配置价值，景气度及盈利双拐点值得期待 [1][5] 政策环境 - 中央政策新增举措较少，但表态维持宽松，具体包括：财政部、税务总局延续实施公租房税收优惠政策；央行、国家金融监督管理总局将商业用房最低首付比例由50%下调至30%；自然资源部、住建部推出六方面11项政策支持城市更新；住建部部长倪虹强调将着力稳定房地产市场，并提及将推行项目公司制、主办银行制和现房销售制等基础制度建设 [5][16][17] - 地方政策以一线城市中长期表态为主，上海市“十五五”规划明确坚持租购并举；北京市2026年供地计划首次单列城市更新计划指标，安排商品住宅用地200-240公顷；广东省内20城将商业用房贷款最低首付款比例调整为不低于30% [5][18][19] 市场成交表现 - **新房市场**：2026年第4周，50城新房成交面积298.91万方，环比上升14.0%，但同比下降29.3%，降幅较上周收窄1.3个百分点；1月前22天，50城新房成交面积同比下降31.3%，降幅较上个月扩张5.1个百分点 [5][20][23] - **二手房市场**：2026年第4周，11城二手房成交面积198.59万方，环比上升13.6%，同比上升14.1%，同比由负转正；1月前22天，11城二手房成交面积同比下降8.6%，降幅较上个月收窄13.6个百分点 [5][32][38] - **二手房认购（中介口径）**：2026年第4周，79城二手房成交套数环比下降2.9%，但同比大幅上升59.8%；1月前22天，79城二手房成交套数同比上升33.1%，为10月以来首次转正 [5][48][50] 市场景气度与价格 - **新房供应与去化**：2026年第4周，重点10城住宅推盘面积47.9万方，环比下降12.2%，同比下降7.5%；10城住宅售批比（MA8）为100%，环比上升7个百分点，但同比下降36个百分点；中指重点城市开盘去化率（MA8）为47%，环比下降5个百分点，同比下降18个百分点 [5][88][98] - **二手房市场热度**：截至2026年第4周，监测的70城二手房日均来访4.6万组，环比下降17.1%，但同比大幅上升63.1%；二手房来访转化率为5.7%，环比上周上升0.8个百分点 [5][108][111] - **二手房价格**：2026年第4周，33城二手房成交价周环比微涨0.1%，但月环比下降1.6%，年初以来同比25年同期下降17.9% [5][113][115] 土地市场 - 2026年第4周，300城宅地出让金为125.6亿元，环比下降14.3%，同比大幅下降67.4%；1月前22天，300城宅地出让金为431.1亿元，同比下降56.1% [5][117][122] - 同期，300城宅地供给建筑面积546.2万方，环比下降13.9%，同比下降51.0%；单周土地去化率为56%，环比下降23个百分点，同比下降20个百分点 [5][117][123] - 土地溢价率（MA4）为3.1%，环比上升0.7个百分点，但同比下降4.5个百分点；成交楼面价（MA4）为3251元/平方米，环比下降1.7%，同比下降23.3% [5][124] 板块行情表现 - 2026年第4周，SW房地产板块环比上涨5.2%，跑赢沪深300指数5.8个百分点，在30个申万一级行业中排名第6（处于20%分位） [5][125] - 板块内，16家主流房企周涨幅为+3.3%，其中绿城、新城、滨江、招商蛇口等企业明显上涨；物业龙头企业和港股主要房地产公司本周也分别上涨0.7%和1.8%，其中港铁公司、嘉里建设单周涨幅超过7% [5] - C-REITs板块本周综合收益指数上涨2.29%，监测的78单REITs中有68单上涨，发布经营数据的REITs涨幅较好 [5]

行业投资评级 - 报告对房地产行业给予“买入”评级 [2] 核心观点 - 报告核心观点为“小阳春提前开启，交易信心走强”，指出市场在未出台大规模实质性刺激政策的情况下，已进行一定的自发性修复 [1][7][16] 二手房市场总结 - **整体成交**：2026年1月1日至1月22日，79城二手房日均认购3404套，同比2025年同期增长33.1%，若以春节假期日期对齐，同比2025年同阶段增长8.1%，同比2024年同阶段增长50.0% [7][16] - **城市能级分化**：低能级城市表现优于中能级和高能级，阳历对齐同比，三四线、二线、一线认购分别提升47.6%、29.8%、20.3%；春节对齐同比，三四线、二线分别提升24.4%、4.3%，一线则下降4.8% [7][26] - **网签数据滞后**：网签数据一般滞后认购数据半个月到一个月，开年至今11城二手房网签同比-9.9%，认购端的高增尚未完全传递至网签端 [7][29] - **重点城市表现**：一线城市中，广州在春节对齐后认购同比+6%，表现相对稳定；二线城市中，合肥、济南、郑州、南京在春节对齐后认购增长明显，同比分别+23%、+22%、+22%、+21%；三四线城市中，湖州、东莞、徐州、中山、无锡在春节对齐后认购同比分别+82%、+50%、+42%、+40%、+40% [31][34] - **来访与转化率**：开年至今70城中介来访同比增长34.2%（春节对齐同比+5.0%），略低于认购增长；来访转化率为5.6%，较2025年第四季度提升0.6个百分点，最近一周（26W4）转化率提升至6.4%，达到2023年3月以来最高水平 [7][35] - **二手房价**：截至2026年1月22日，33城二手房价格年初以来同比2025年同期下跌17.9%，自2024年“924新政”以来下跌10.5%；2025年一线城市房价平均下跌16.2%，较2024年跌幅扩张6.9个百分点，中低线城市平均下跌16.7%，跌幅扩张7.2个百分点；2026年1月，一线城市房价平均下跌0.7%，环比跌幅收窄2.1个百分点，中低线城市平均下跌0.4%，环比跌幅收窄1.0个百分点 [7][41][45][48][49] - **二手挂牌量**：140城二手房挂牌量在2025年11月下旬达到顶点（558.51万套），目前（2026年1月22日）为552.13万套，较2025年末下降0.6%，较顶点下降1.1%；重点12城挂牌量在2025年9月中旬达到顶点，目前为169.26万套，较2025年末下降1.2%，较顶点下降4.0%，重点城市挂牌量下降更为明显 [7][50] 新房市场总结 - **整体成交**：受传统淡季及推盘较少影响，新房网签表现不佳，2026年1月1日至1月22日，45城新房日均网签25万平方米，同比2025年同期下降42.1%，若以春节对齐，降幅达到66.4% [7][59][63] - **城市能级分化**：各线城市新房网签均有下降，阳历对齐同比，一线、二线、三四线分别下降42%、45%、35%；春节对齐同比，一线、二线、三四线分别下降60%、71%、52%，三四线降幅最小，一线次之，二线降幅最为明显 [7][65] - **重点城市表现**：一线城市北上广深新房网签阳历对比同比分别下降36%、33%、41%、67%；二线城市中仅沈阳实现同比增长（+11%）；三四线城市中泰安、阳江、惠州实现同比增长，分别为+34%、+25%、+10% [67][68][70] 政策与市场背景 - 2026年1月1日，《求是》杂志刊发文章释放积极信号，明确房地产在国民经济发展中地位举足轻重，并强调要保持政策力度，政策要一次性给足，对稳定“资产价格预期”具有重要意义 [15] 重点公司覆盖 - 报告覆盖了包括万科A、招商蛇口、保利发展、华润置地、贝壳-W等在内的多家A股及港股房地产行业重点公司，并均给予“买入”评级，同时列出了各公司的盈利预测及估值指标 [8]

公司2025年经营业绩与成果 - 2025年全年实现销售金额192.7亿元，商业运营总收入增长至140.9亿元 [1] - 融资渠道拓宽，成功发行纯信用境外债券及三期中期票据 [1] - 扎实推进“保交付”工作，全年累计交付物业超3.8万套，近三年累计交付总量突破27.8万套 [1] 公司2026年发展战略与核心主题 - 2026年发展核心主题为“深耕厚植 守正创新”，重点工作是构建企业信用价值，提升资产经营质量 [1][2] - 面对行业转型关键节点，公司强调保持战略定力，把握发展机遇，继续发扬“骆驼精神” [2] - 公司将以“住宅+商业”双轮驱动战略为基础，聚焦长期主义和可持续发展 [1] 地产开发板块2026年工作部署 - 深化开发核心能力建设，加速建管突破 [1] - 秉持“化风险、调结构、促转型”理念，持续关注流动性安全，坚守现金流安全底线 [2] - 多措并举提升净资产，持续盘活低效资源，优化资产结构、释放存量价值 [2] - 聚焦深耕，建立轻资产、低负债及多元化的高质量发展可持续发展模式，推动组织迭代 [2] 商业管理板块2026年工作部署 - 需深入洞察用户需求，提升商业内容质量，夯实运营基本功 [1] - 强化经营思维与资产管理视角，推动资产提质 [1] - 吾悦商管将继续围绕“经营五步法”，深化专业建设，高效激活项目团队 [2] - 致力于打造专业过硬、勇于创新、行业领先的高素质商业运营管理团队，推动经营业绩持续同比增长 [2]

报告行业投资评级 - 房地产开发行业评级为“增持”（维持）[7] - 房地产服务行业评级为“增持”（维持）[7] 报告核心观点 - 万科债券展期方案高票通过，其短期压力缓释有助于阶段性稳定房地产行业和市场预期，为行业“止跌回稳”创造条件[1][3] - 看好“三好”房企、优秀商业运营商、港资房企及高分红物管公司的投资机遇，认为龙头房企偿债方案落地及政策预期升温将带来地产股估值修复机遇[1][5] 万科债券展期方案分析 - 议案四通过的三重保障包括：兑付安排优化（1月30日前兑付40%本金，60%展期1年）、新增10万元以内全额优先兑付的固定安排、以及提供武汉万云和西咸新区科筑置业的应收款质押作为增信措施[2] - 该方案落地对万科的意义在于短期舒缓压力、阶段性改善流动性，并为后续到期债务偿付提供范本[3] 行业影响与政策背景 - 龙头房企偿债议案通过有助于缓解行业信用压力忧虑，并在一定时间内稳定行业及金融市场预期，为行业提供“时间换空间”的条件[3] - 2025年重点15家房企累计削债3246亿元，其中境内债削减283亿元，境外债削减2963亿元[4] - 2026年1月以来，符合条件“白名单”项目的贷款可展期5年，后续需关注更多房地产融资、去库存等潜在政策以改善房企现金流[4] 投资建议与重点公司 - 重点推荐四类投资机遇：兼具“好信用、好城市、好产品”的“三好”地产股；依靠运营能力掌握现金流的房企；受益于香港市场复苏的本地房企；受益于稳健现金流和高分红的物管企业[5] - 报告列出了14家重点推荐公司的目标价及投资评级，包括龙湖集团（目标价15.21港元）、华润置地（目标价36.45港元）、中国海外发展（目标价19.08港元）等[10] - 提供了重点公司的详细财务预测与最新观点，例如龙湖集团2025-2027年EPS预测分别为0.52元、0.68元、1.04元[12][13]

行业投资评级 - 房地产开发行业评级为“增持”（维持）[7] - 房地产服务行业评级为“增持”（维持）[7] 核心观点 - 2025年房地产市场处于止跌回稳途中，供需同比下滑但边际降幅收敛，房价跌幅较2024年收窄[1] - 市场全面修复尚需等待，但核心城市与部分二三线城市存在结构性机会，能够把握机会的房企或可强化自身优势[1] - 近期地产政策持续践行“着力稳定房地产市场”的思路，期待政策继续围绕“预期”对症下药、加速市场回稳，核心城市和在此拥有更强资源获取能力的头部房企有望率先受益[1][50] 新房市场分析 - 全国商品房销售面积8.8亿平方米，同比-9%，降幅较24年收窄4个百分点；销售金额8.4万亿元，同比-13%，降幅较24年收窄5个百分点；销售均价同比-4.3%，降幅较24年收窄0.5个百分点[11] - 60样本城市商品住宅成交套数同比-16%，降幅较24年收窄5个百分点；分城市看，一线/二线/三线城市销售套数同比分别-11%/-20%/-10%，降幅较24年分别收窄0.8/0.4/18.3个百分点，三线城市降幅收窄最为明显[2][11] - 改善型需求为重要支撑，30城120平米以上户型成交占比持续提升，其中120-144平米户型占比超30%，同比提升1个百分点，较2016年提升11个百分点[2][12] - 供给端收缩，40样本城市合计新推盘套数同比-9%，降幅较24年收敛15个百分点；全国土地成交金额同比-10%，降幅较24年收窄16个百分点[2][22] - 库存绝对水平下降，但去化周期拉长，截至12月末80城新房库存同比-5%，去化周期约32个月，同比放缓6个月，为2010年以来最高水平[2][37] 二手房市场分析 - 样本38城二手房成交套数约239万套，同比-0.8%，保持韧性；一线/二线/三线分别同比+2.7%/-2.7%/+9.0%，一线与部分三线城市表现更优[3][26] - 22城数据更全，25年成交套数达183万套，为2021年以来次高水平，较2021年上涨13%[26] - 二手房市场份额持续提升，2025年16个重点城市二手房成交占比达66%，自2021年以来连续提升约23个百分点；一线/二线城市占比分别达69%/65%[31] - 价格方面，截至2025年12月，70城二手房价格指数同比-6.1%，较24年收窄2个百分点；一线/二线/三线分别同比-7.0%/-6.0%/-6.0%[3][32] - 二手房挂牌量全年先升后降，截至12月末，20城/一线城市挂牌量同比+7%/+5%，但较10月末下降约-2%/-4%[3][44] 城市与企业结构性亮点 - 城市维度：2024年北京、上海、杭州、成都实现成交套数同比增长且价格跑赢全国；2025年哈尔滨和沈阳作为二线城市实现销量同比提升与价格跑赢大盘，是积极信号[4][46] - 企业维度：部分头部房企明显跑赢市场，市占率保持提升，如中国金茂、中建东孚、邦泰集团同比销售金额提升且市占率提升；越秀地产、保利置业等销售金额虽下滑但仍实现市占率提升[4][46] 投资建议与关注主线 - 建议关注兼具“好信用、好城市、好产品”的“三好”地产股，如华润置地、中国海外发展、招商蛇口、滨江集团、绿城中国、建发国际集团、中国金茂等[5][50] - 建议关注依靠运营能力在市场调整中掌握现金流生命线的房企，如华润置地、新城控股、龙湖集团等[5][50] - 建议关注受益于香港市场复苏的香港本地房企，如领展房产基金等[5][50] - 建议关注受益于稳健现金流、具备分红优势的物管企业，如绿城服务、华润万象生活、招商积余等[5][50]

报告行业投资评级 - 维持房地产及物业管理行业“看好”评级 [2] 报告核心观点 - 房地产行业基本面已深度调整，投资与销售两端承压，但政策面出现积极转变，后续政策值得期待 [2] - 行业投资端依然较弱，尤其短期拿地偏弱，供给主体过度出清及补库存困难导致后续投资仍将偏弱，修复节奏将显著慢于以往周期 [2][20] - 销售端处于筑底阶段，预计积极政策推动需求修复，但供给端约束将导致总量偏弱、结构有弹性 [2][31] - 板块配置创历史新低，部分优质企业PB估值或绝对市值已处于历史低位，具备吸引力 [2] 投资端分析总结 - **整体表现**：2025年1-12月全国房地产开发投资累计82，788亿元，同比下降17.2%，降幅较1-11月扩大1.3个百分点；12月单月投资同比下降35.8%，降幅较11月扩大5.5个百分点 [2][3][20] - **住宅投资**：1-12月住宅投资63，514亿元，同比下降16.3%，占总投资比重76.7%；12月单月住宅投资同比下降35.6% [3] - **区域分化**：1-12月投资增速东部地区-19.7%、中部地区-15.3%、西部地区-9.8%、东北地区-27.0% [3] - **先行指标**： - 新开工：1-12月商品房新开工面积同比下降20.4%，其中住宅下降19.8%；12月单月商品房新开工同比下降19.4%，降幅较11月收窄8.2个百分点 [2][19][20] - 施工：1-12月商品房施工面积同比下降10.0%，其中住宅下降10.3% [2][19] - 竣工：1-12月商品房竣工面积同比下降18.1%，其中住宅下降20.2%；12月单月商品房竣工同比下降18.3%，降幅较11月收窄7.2个百分点 [2][19][20] - **2026年预测调整**：考虑到近期拿地再次走弱，将2026年新开工增速预测下调至-7.7%（原预测-4.6%），竣工增速预测维持-13.1%，投资增速预测下调至-9.1%（原预测-7.5%） [2][20] 销售端分析总结 - **销售面积**：2025年1-12月商品房销售面积8.8亿平方米，同比下降8.7%；12月单月销售面积同比下降15.6%，降幅较11月收窄1.7个百分点，环比增长39.9% [2][21][31] - **销售额**：1-12月商品房销售额8.4万亿元，同比下降12.6%；12月单月销售额8，807亿元，同比下降23.6%，降幅较11月收窄1.5个百分点 [2][21][23][31] - **销售均价**：1-12月商品房销售均价9，527元/平方米，同比下降4.3%；12月单月均价同比下降9.5% [2][30][31] - **住宅销售**：1-12月住宅销售面积7.3亿平方米，同比下降9.2%；销售额7.3万亿元，同比下降13.0% [23][30] - **区域表现**：1-12月销售面积累计增速东部-11.3%、中部-5.9%、西部-6.3%、东北-10.9% [26] - **库存情况**：12月末商品房待售面积7.7亿平方米，同比增长1.6%，较11月末增加1326万平方米；其中住宅待售面积增加875万平方米 [30] - **2026年预测调整**：将2026年销售面积增速预测下调至-7.6%（原预测-6.0%），销售金额增速预测下调至-9.4%（原预测-7.9%），房价增速预测维持-2.0% [2][35] 资金端分析总结 - **整体到位资金**：2025年1-12月房地产开发企业到位资金9.3万亿元，同比下降13.4%；12月单月到位资金同比下降26.7%，降幅较11月收窄5.8个百分点 [2][36][37] - **国内贷款**：1-12月国内贷款同比下降7.3%；12月单月同比下降45.0%，降幅较11月扩大34.6个百分点 [2][36][37] - **自筹资金**：1-12月自筹资金同比下降12.2%；12月单月同比下降15.7%，降幅较11月收窄15.0个百分点 [2][36][37] - **销售回款**： - 定金及预收款：1-12月同比下降16.2%；12月单月同比下降23.7%，降幅较11月收窄18.1个百分点 [2][36][37] - 个人按揭贷款：1-12月同比下降17.8%；12月单月同比下降39.2%，降幅较11月扩大4.5个百分点 [2][36][37] - **外资利用**：1-12月利用外资同比下降20.8%；12月单月同比增长57.6% [36] - **核心观点**：预计后续房地产资金来源仍处于略偏紧状态，但随着近期行业政策持续放松，资金来源也将逐步改善 [2][39] 投资分析意见与推荐标的 - **看好方向**：看好优质房企及商业地产 [2] - **优质房企推荐**：滨江集团、绿城中国、建发国际、中国金茂、保利发展、招商蛇口、建发股份、越秀地产 [2] - **商业地产推荐**：新城控股、华润置地、恒隆地产、嘉里建设、龙湖集团；关注新城发展、太古地产 [2] - **二手房中介推荐**：贝壳-W [2] - **物业管理推荐**：华润万象、绿城服务、招商积余、保利物业、中海物业 [2]