券商合并事件 - 中金公司、东兴证券、信达证券三家券商同时发布停牌公告，筹划由中金公司通过换股方式吸收合并东兴证券和信达证券 [1] - 按三季报数据粗略相加，合并后新券商资产规模将超过万亿元，在行业中仅次于中信证券、国泰海通和华泰证券 [1] - 此次合并是“汇金系”券商版图的一次重排 [1] 涉及的公募基金概况 - 合并涉及同属中央汇金控制的三家券商背后的公募基金公司：中金基金、信达澳亚基金和东兴基金 [1] - 中金基金由中金公司全资持有，截至2025年9月末管理公募基金规模约2344亿元，较上年末增长约270亿元 [2] - 中金基金产品线全面，重点发力量化指数产品，并在公募REITs领域保持较高市占率，其REITs基金资产净值为312.98亿元，排名第2 [2][3] - 信达澳亚基金由信达证券控股54%、外资East Topco Limited持股46%，公募在管规模约1100亿元，行业排名第56名 [3] - 信达澳亚基金产品结构以偏股混合、固收+与部分指数产品为主，并在养老金、年金等机构业务上有所布局 [3] - 东兴基金由东兴证券出资设立，截至2025年三季度末公募规模约340亿元，全市场排名第95位，非货基规模约217亿元 [4] 公募牌照整合的监管背景与潜在问题 - 根据2022年实施的《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》及配套规则，同一集团可在“一参一控”大框架基础上，通过不同主体申请公募资格，市场概括为“一参一控一牌” [4] - 中金公司作为存续主体，将同时持有中金基金、信达澳亚基金与东兴基金三块公募牌照 [4] - 未来若设立资管子公司并申请公募资格，牌照数量、股权结构与业务分工如何平衡将成为关注问题 [4] 历史整合案例参考 - 2007年底华夏基金吸收合并中信基金，中信基金最终注销，华夏基金借此巩固了龙头地位 [5] - 2025年3月国泰君安换股吸收海通证券完成交割，更名为“国泰海通证券股份有限公司” [5] - 合并前，国泰君安控股华安基金，旗下资管子公司已获公募牌照；海通证券则控股海富通基金，并参股富国基金 [5] - 证监会要求国泰君安在1年内制定并上报具体整合方案，明确时间表 [5] - 截至三季报，国泰海通的整合仍处于方案论证阶段，已落地动作主要集中在资管层面 [6][10] - 国泰海通的案例说明券商主体合并只是开端，公募基金公司层面的梳理与牌照安排需在监管时间框架内循序推动 [10]

核心观点 - 报告核心观点聚焦于航空运输业供需关系改善及银行业社融增速放缓两大主题 [6][13] - 航空运输行业在10月呈现供需关系整体向好态势，国内及国际航线客座率均实现同比提升，反内卷政策初现成效 [6][7][8][11] - 银行业10月社融增速继续下降，信贷需求偏弱，但市场风格再平衡及高股息特性使板块具备估值修复潜力 [13][14][18] 航空机场行业数据点评 - 10月国内航线运力投放同比提升约3.6%，环比9月提升约5.6% [7] - 10月上市公司整体客座率较去年同期提升约1.8个百分点，环比9月同样提升1.8个百分点，南航、东航与海航客座率均超过89%，春秋与吉祥客座率超过90% [7] - 10月国际航线运力投放同比提升约14.3%，环比9月提升约6.7%，客座率同比提升4.0个百分点，环比基本持平 [8] - 外交部发布的赴日提醒预计对日本航线占比较高的航司需求形成冲击 [9][10] - 反内卷大环境的形成有望加速行业再平衡，大型航司盈利弹性受益将更明显 [11] 银行业社融与金融数据分析 - 10月末社融同比增长8.5%，增速环比下降0.2个百分点；社融（剔除政府债）同比增长5.9%，增速环比持平 [14] - 10月单月社融新增8142亿元，同比少增5978亿元，其中政府债券净融资4893亿元，同比少增5602亿元，人民币贷款减少201亿元，同比少增3166亿元 [14] - 10月末人民币贷款同比增长6.5%，增速环比下降0.1个百分点；10月人民币贷款新增2200亿元，同比少增2800亿元 [15] - 10月企业贷款新增3500亿元，同比多增2200亿元，主要由票据融资支撑（新增5006亿元，同比多增3312亿元），企业中长贷新增300亿元，同比少增1400亿元 [15][16] - 10月居民贷款减少3604亿元，同比少增1100亿元，其中居民中长贷减少700亿元，同比少增1800亿元 [16] - 10月M1同比增长6.2%，增速环比回落1个百分点；M2同比增长8.2%，增速环比下降0.2个百分点 [17] - 10月人民币存款新增6100亿元，同比多增100亿元，非银存款新增1.85万亿元，同比多增7700亿元，居民存款和企业存款分别减少1.34万亿元和1.08万亿元 [17] 经济要闻与市场动态 - 10月社会消费品零售总额4.63万亿元，同比增长2.9%；1-10月社会消费品零售总额41.2万亿元，增长4.3% [2] - 截至2025年10月底，中国电动汽车充电基础设施总数达到1864.5万个，同比增长54.0%，其中公共充电设施453.3万个，同比增长39.5% [2] - Flash Wafer（闪存晶圆）价格全面上涨，最高涨幅达38.46%，其中512Gb TLC价格涨至9.00美元 [5] - 快手-W第三季度总收入355.54亿元，同比增长14.2% [5] 公司资讯与推荐标的 - 中金公司拟换股吸收合并东兴证券、信达证券 [5] - 东软集团预计供应42亿元智能座舱域控制器 [5] - 东方电气拟以9.1亿元作价出资持股49%成立合资公司 [5] - 东兴证券研究所推荐金股包括北京利尔、美格智能、金银河、圆通速递、伊利股份、中国神华、邮储银行、浙江仙通、派克新材、金山办公、沪硅产业、精智达 [4]

董事会 2025 年 11 月 21 日 东兴证券股份有限公司（以下简称公司）于 2024 年 11 月 20 日成功发行东 兴证券股份有限公司 2024 年度第七期短期融资券（以下简称本期短期融资券）， 本期短期融资券发行规模为人民币 15 亿元，票面利率为 1.91%，期限为 365 天， 兑付日期为 2025 年 11 月 20 日（详见公司于 2024 年 11 月 21 日登载于上海证券 交易所网站 www.sse.com.cn 的《东兴证券股份有限公司 2024 年度第七期短期融 资券发行结果公告》）。 2025 年 11 月 20 日 ， 公 司 兑 付 了 本 期 短 期 融 资 券 本 息 共 计 人 民 币 1,528,650,000.00 元。 特此公告。 东兴证券股份有限公司 东兴证券股份有限公司 2024 年度第七期短期融资券兑付完成的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 证券代码：601198 证券简称：东兴证券 公告编号：2025-064 1 ...

交易概述 - 中国国际金融股份有限公司计划通过换股方式吸收合并东兴证券和信达证券，以创建一个资产总值达1万亿元人民币的新实体[1] - 该交易尚需获得相关公司董事会、股东及监管机构的批准，三家公司股票将在上海证券交易所停牌最多25天[2] 交易背景与战略目标 - 此次整合是中国证券行业为响应国家打造一流投资银行、与高盛等国际投行竞争目标的最新举措[1] - 重组旨在整合与互补公司资源与优势，实现规模经济，更好地服务国家战略与经济发展，并提升股东回报[5] - 公司声明指出，重组有利于建设一流投行，并支持金融市场改革与证券行业高质量发展[4] 行业整合趋势与格局 - 此次交易是继去年国泰君安证券与海通证券合并后的又一高调整合，后者创建了一个资产达1.68万亿元人民币的行业巨头[6] - 中小券商在经历多年股市低迷和降薪冲击后，正寻求通过合并以求生存[5] - 合并后新实体的总资产将使其位列中信证券、国泰海通证券和华泰证券之后，排名行业第四[6] 交易结构与相关方 - 交易将通过与两家同行股东的股票互换完成[2] - 中金公司、东兴证券和信达证券均由中央汇金投资有限责任公司控股，后者是中国主权财富基金的子公司，这增加了合并顺利推进的可能性[3]

A股市场四季度资金流向与风格切换 - 四季度以来A股市场资金明显偏向追求稳定性和锁定年度收益 表现为科技板块冲高回落而银行股持续逆势上涨并创下历史新高[1][2] - 10月以来主要宽基指数中仅上证指数上涨1.65% 中证红利指数上涨3.80% 而科创50指数跌幅高达10.06% 显示市场风格从成长向价值切换[2][3] - 作为6月行情重要增量来源的两融资金 其融资余额在10月以来维持在2.43万亿至2.48万亿区间震荡 增量不明显 其中11月融资净买入额仅为114亿元 远低于6月至9月的489亿、1328亿、2744亿和905亿[3][5] - 从存款搬家角度看 10月中国居民部门新增存款减少1.34万亿元 同期新增非银存款增加1.85万亿元 7月至10月居民存款仅小幅增长0.62万亿元 而非银存款暴增4.11万亿元[8] - 保险资金在三季度延续增配权益资产的趋势 权益资产配置比例接近历史新高 大幅增配银行及钢铁、纺织服装等红利板块 四季度料将继续加大红利股配置[11] - 四季度以来ETF市场整体净流入2335亿元 其中股票ETF净流入1009亿元 跨境股票ETF净流入530亿元 商品型ETF净流入459.39亿元[11] - 从指数层面看 资金显著流入红利风格指数和港股科技指数 其中红利风格指数（如港股通非银、红利低波、中证银行等）合计净流入338.90亿元 港股科技指数（如恒生科技、港股通创新药等）合计净流入高达630.17亿元[12][13][14] - 具体到ETF产品 四季度以来华安黄金ETF净流入152.35亿元 国泰证券ETF净流入85.92亿元 华夏恒生科技ETF净流入74.39亿元[15] - 香港市场流动性方面 Hibor隔夜利率自10月30日以来从3.85%骤降至1.37% 回顾历史 今年5月金管局投放流动性导致Hibor跌至低位后 恒生指数及相关科技指数在5月至8月期间表现亮眼[15][17] 券商行业整合与资金布局 - 中金公司、东兴证券、信达证券三家“汇金系”券商于11月19日晚间宣布重大资产重组并停牌 合并后总资产将达1.01万亿元 成为行业第四大券商 为板块注入并购预期[20] - 尽管有整合利好 但券商板块股价冲高回落 申万一级非银金融行业年内上涨6.13% 在31个行业中排名倒数第七 与业绩表现背离[20] - 上市券商前三季度业绩表现亮眼 营业收入合计4522亿元 同比增长41.1% 归母净利润合计1831亿元 同比增长62.0%[20] - 资金持续借道ETF布局券商板块 截至11月19日 跟踪证券公司指数和香港证券指数的ETF年内分别净流入634.7亿元和216亿元[20] - 在相关指数中 香港证券指数和上证证券指数对此次合并标的（中金公司、信达证券、东兴证券的A/H股）的合计权重最高 分别为10.26%和6.7%[20] - 规模居前的券商类ETF包括国泰证券ETF（规模617.80亿元）、华宝券商ETF（规模395.38亿元）和易方达香港证券ETF（规模316.89亿元）[22] - 费率成本较低的券商类ETF包括易方达香港证券ETF、银华券商ETF等 其管理费加托管费合计为0.2%/年[21] 英伟达最新财报与AI产业前景 - 英伟达第三季度营收达570亿美元 同比增长62% 增速较上一季度的56%进一步加快 为两年多来首次环比加速增长[24] - 核心业务数据中心第三季度营收为512亿美元 同比增长66% 远超市场预期的486.21亿美元[24] - 第三季度调整后每股盈利（EPS）增速从上一季度的54%提升至60% 创下本财年内最高增速[24] - 公司对第四季度的营收指引约为650亿美元 显著高于市场预期的616.6亿美元[24] - 公司CEO黄仁勋驳斥“AI泡沫论” 认为AI正处于“良性循环”和“代际变革”的初期 其依据包括Blackwell架构芯片销量破纪录、云端GPU已全部售罄 计算需求呈指数级增长 以及AI生态系统快速扩张[24] - 英伟达CFO表示 公司正朝着今明两年核心AI芯片收入5000亿美元的预测目标前进 未来几个季度有望突破这一目标[25] - 市场分析认为 英伟达强劲的业绩与前瞻指引可能重燃市场对科技板块的年末看涨情绪[25]

报告投资评级 - 行业评级为“推荐（维持）” [5] 报告核心观点 - 中金公司吸收合并东兴证券和信达证券标志着券商并购重组浪潮再起 三家公司同属汇金系 整合符合政策导向 [1][2] - 合并后总资产将超过万亿 达到10096亿元 净资本为1747亿元 行业地位将“坐四望三” 逼近华泰证券 [2] - 券商板块当前被显著低估 年内涨幅仅5% 在32个行业中排第31位 机构持仓比例仅为1% 结合高景气基本面 板块表现值得期待 [3] 事件与合并背景 - 事件为中金公司公告以换股方式吸收合并东兴证券和信达证券 三家公司自11月20日起停牌 [1] - 合并发生在金融机构聚焦主责主业的政策背景下 三家公司实控人同属汇金系 整合顺理成章 [2] 合并协同效应与行业影响 - 业务协同方面 中金公司可吸收东兴证券的政企资源、信达证券的资产处置能力以及两家公司的债券承销能力 [2] - 合并有效提高了中金公司的资本金 在监管倡导集约化经营及券商再融资未放开的背景下 为其打开了新的业务空间 [2] - 此次合并是继国君与海通合并后 券商行业整合的又一重要案例 预示未来并购将围绕同一实控人旗下券商或国资剥离非主业券商展开 [2] 板块投资观点与建议 - 券商板块全年业绩接近历史巅峰 同比呈现高基数下的高增长 但估值处于低位 具备配置价值 [3] - 报告建议关注的券商股包括：东方证券、兴业证券、东吴证券、国元证券、国泰海通、华泰证券、中信证券等 [3] 行业规模与市场表现 - 非银行金融行业股票家数为90只 占总家数比例1.7% 总市值为6423.3（十亿元） 占比6.1% 流通市值为6146.9（十亿元） 占比6.4% [5] - 行业指数近1个月绝对表现为-1.0% 近6个月为15.6% 近12个月为8.7% [7]

交易核心信息 - 中金公司、东兴证券、信达证券三家上市券商于11月19日晚发布公告，筹划由中金公司通过向其他两家券商全体股东发行A股股票的方式换股吸收合并 [1] - 三家券商股票自11月20日起停牌 [1] 交易背景与股东结构 - 三家券商被市场称为“汇金系”券商，中央汇金是中金公司的控股股东，持有40.11%股权 [2] - 中央汇金通过中国信达间接持有信达证券78.67%股权，通过东方资产间接持有东兴证券45.14%股权 [2] 政策驱动因素 - 2024年发布的新“国九条”首次提出培育一流投资银行和投资机构 [2] - 证监会发布相关意见，支持头部机构通过并购重组提升核心竞争力，目标到2035年形成2-3家具备国际竞争力的投资银行 [2] 行业影响与市场观点 - 此次合并是继国泰与海通合并之后又一头部机构合并案例，体现券商行业整合趋势 [3] - 合并后新中金的资产或突破万亿、净利跻身行业六强、网点数达行业前三，规模效应与区域客户资源互补 [3] - 整合将重塑财富管理、投行、资管等券商业务竞争格局，标志着打造国际一流投行战略进入实质落地阶段 [3] - 此次整合是中国金融机构从“规模竞争”转向“能力竞争”的分水岭 [3] 预期效果与战略意义 - 整合有利于构建资本实力更强、专业能力更完备、风控体系更稳健的综合金融服务平台 [2] - 整合将全面提升服务质效，强化风险防范能力，为金融强国建设提供坚实支撑 [2][3] - 随着人民币国际化提速和外资机构全面进入，整合或将重塑全球投行版图 [3]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“领先大市-A” [8] 报告核心观点 - 中金公司拟换股吸收合并东兴证券和信达证券，标志着证券行业并购重组进程显著提速 [1] - 此次合并是汇金系内部券商资源的优化整合，是在财政部将三家AMC股权划转至中央汇金后，对同一控制链条下券商版图结构的优化 [2] - 合并后三家券商合计总资产有望突破万亿元，关键指标在上市券商中的排名将大幅跃升，综合竞争力将得到提升 [3] - 该事件高度契合监管层倡导培育国际一流投资银行、支持头部券商做大做强的政策导向，预计行业并购重组浪潮将由中央级国资向地方级国资扩散 [4] 合并事件概况与背景 - 事件涉及中金公司、东兴证券、信达证券三家汇金系券商，中金公司通过换股方式吸收合并后两家公司 [1] - 截至2025年第三季度末，中央汇金直接持有中金公司40.11%的股权，东兴证券和信达证券的实际控制权也通过2025年的股权划转归属中央汇金 [2] 合并后规模与竞争力分析 - 基于2025年第三季度末数据，中金公司总资产、净资产、营收、净利润在上市券商中分别排名第6、第9、第6、第10位 [3] - 东兴证券相应指标排名分别为第25、第25、第27、第24位，信达证券相应指标排名分别为第24、第27、第29、第25位 [3] - 三者合并后，上述指标合计排名将跃升至第4、第4、第3、第6位，其中总资产合计值将突破万亿 [3] - 合并有助于中金公司整合东兴证券和信达证券的区域渠道、零售网络及特殊资产领域专长，强化其综合竞争力 [3] - 从占比看，合并后实体在42家上市券商的总市值、总资产、营业总收入占比均达到7%，归母净资产和归母净利润占比达到6%，较中金公司原占比均提升约2个百分点 [12][13] 行业影响与政策导向 - 该合并事件是对监管层鼓励头部券商通过并购重组实现资源整合、培育国际一流投行政策导向的积极响应 [4] - 事件标志着券商行业并购重组迈入新阶段，预计后续并购重组活动将从中央级国资券商向地方级国资券商扩散，同一控制权下的券商整合事件可能增多 [4] 投资建议 - 券商并购重组浪潮有望进一步提速 [5] - 建议重点关注控股股东一致、具备并购重组可行性的大型券商，以及经营体制灵活的中小型券商 [5]

行业核心观点 - 供给侧改革是证券行业中长期重要变化，券商板块估值较基本面有明显折价，当前市净率为1.40倍，近5年和10年市净率分位数分别为57%和40%，预计事件催化下板块估值有望修复 [1] 行业并购事件 - 中金公司公告筹划重大资产重组，拟同时吸收合并信达证券和东兴证券，预计停牌时间不超过25个交易日 [1] 并购驱动因素 - 此次整合基于汇金系牌照整合及一流投行建设导向 [2] - 出于完善国有金融资本管理体制需要，中国信达、中国东方等AMC及旗下券商年内将实控人变更为中央汇金，中央汇金系旗下拥有7张券商牌照，市场此前关注旗下牌照整合可能 [2] - 提质增效及一流投行建设导向推动此次合并 [3] 并购影响与协同效应 - 以2025年第三季度数据计算，中金公司、东兴证券、信达证券综合实力分别位列行业第8、25、26名，整合后有望提升至第3-4名，综合实力显著增强 [4] - 合并后净营收、归母净利润、总资产、净资产分别位于行业第3、6、4、4名 [4] - 自营收入有望提升至行业第3名，并购后资本利用效率有望进一步提升，中金公司杠杆率为5.4倍，高于东兴证券的3.2倍和信达证券的3.8倍 [4] - 经纪业务有望提升客户基础，完善区域布局，东兴证券77家营业部中有34家位于福建，信达证券82家营业部中有33家位于辽宁 [4] 投资建议 - 持续推荐券商板块，个股推荐中国银河，预计行业并购进程加速，建议增持相关标的 [1]

重大重组事件概述 - 中金公司、东兴证券、信达证券A股开始停牌，2025年重大重组事件开启推进 [2] 财务指标与行业排名提升 - 合并后期末总资产达10096亿元，较原中金7649亿元增长32%，行业排名从第6位升至第4位 [10][12] - 合并后期末净资产达1747亿元，较原中金1178亿元增长48%，行业排名从第9位跃至第4位 [10][12] - 合并后营业收入达274亿元，较原中金208亿元增长32%，行业排名从第6位升至第3位 [10][12] - 合并后净利润达95亿元，较原中金66亿元增长45%，行业排名从第10位升至第6位 [10][12] - 经纪业务收入60亿元，较原中金45亿元增长33%，行业排名维持第8位 [10][13] - 投行业务收入34亿元，较原中金29亿元增长15%，继续稳居行业第2位 [10][13] - 资管业务收入13亿元，较原中金11亿元增长26%，排名保持在第6位 [10][13] - 投资收入142亿元，较原中金110亿元增长29%，行业排名从第7位升至第3位 [10][13] 业务协同与资源整合 - 中金公司净资本规模460亿元，东兴证券和信达证券以零售经纪和自营业务为主，资本金较为充裕 [3][9] - 合并有望新增500万传统经纪业务客户，客户总量或达1500万，通过嫁接中金财富管理能力实现协同 [3][8] - 财富管理业务收入占中金总收入35%左右，买方财务账户AUM在国内处于领先地位 [8] - 三方业务形成互补，汇金系内部资源优化，协同价值逐步释放 [3][14] - 中金基金、信达澳亚基金、东兴基金的非货AUM分别为854亿元、644亿元、217亿元，相关基金牌照后续或整合以提升资管业务规模效应 [3][14] 规模扩张与区域布局 - 员工总数达20112人，较原中金14650人增长37% [10][15] - 营业部数量增至374家，较原中金216家增长73% [10][15] - 信达证券82家营业部中33家位于辽宁，东兴证券77家营业部中34家布局在福建，合并后显著提升区域网点覆盖密度 [15][16] 股权结构与股东影响 - 信达、东兴原股东持股中金比例调整，利润贡献呈现分化 [3][18] - 东兴证券原控股股东东方AMC合并后持有中金约7.1%股权，利润贡献从9.6亿元变为约9.0亿元 [18] - 信达证券原控股股东信达AMC合并后持股中金比例约16.9%，利润贡献从14.2亿元增至21.5亿元 [18] 战略目标与行业影响 - 重组有助于加快建设一流投资银行，支持金融市场改革与证券行业高质量发展 [7] - 整合是证券行业供给侧改革的具体落地，行业洗牌节奏加快，中大型券商战略性重组必要性提升 [19] - 通过并购重组是塑造顶尖一流投资银行最直接的途径，汇金系和上海系各占一席 [19] 历史经验与整合路径 - 2017年中金公司收购中投证券并更名为中金财富，形成财富管理平台，积累了并购与融合经验 [6][20] - 此次整合或将优先完成零售网络与客户资源的立体化融通，复刻"高-中-低端"客户全覆盖格局 [20][21] - 中金财富成熟的买方投顾模式有望全面输出，通过数字化平台赋能投顾团队，扩大客户资产规模 [21]