投资评级与目标价 - 维持“买入”评级，目标价从31.00港元上调至33.00港元，意味着较当前股价有31.8%的上涨空间 [1][3] - 目标价对应0.52倍2026年预期内含价值倍数和1.17倍2026年预期市净率 [1][10] 核心财务业绩总结 - 2025财年归属于股东净利润同比增长44.1%至1540.78亿元人民币，但第四季度因股市和债市动荡导致公允价值损失扩大，录得净亏损137.26亿元人民币 [1][10][12] - 2025财年每股股息为0.86元人民币，同比增长31.7%，超出预期，派息率为15.7% [1][10][13] - 净资产价值同比增长16.8%至5952.05亿元人民币，净资产收益率同比提升6.2个百分点至27.8% [1][13] - 新业务价值同比大幅增长35.7%至457.52亿元人民币，主要由代理人渠道（同比增长25.5%，占比86%）和银保等其他渠道（同比增长1.69倍，占比14%）驱动 [1][10][12] - 内含价值增长4.8%至1.47万亿元人民币，得益于正的投资差异（+673亿元人民币），但部分被债务工具公允价值损失导致的负向市价调整（-962亿元人民币）所抵消 [1] 投资表现与资产配置 - 总投资资产同比增长12.3%至7.42万亿元人民币，其中股票和权益基金占比在2025年末提升至16.9%（对比2025年上半年：13.6%）[1][10] - 2025年下半年，公司增加了2860亿元人民币的核心权益资产（即股票+权益基金）[10] - 截至2025年末，计入其他综合收益的股票资产达2324.47亿元人民币，较上半年增长66%，较上年同期增长2.86倍，使得计入其他综合收益/计入当期损益的股票资产占比变为28%/72% [1][10][13] - 2025年总投资收益率为6.09%，同比提升0.59个百分点 [12] - 管理层指引，2025年有效的资产负债久期缺口小于1.5年，为2026年长期利率上行时配置债券留出空间 [10] 业务运营指标 - 2025年总保费收入同比增长9.3%至2340.79亿元人民币，其中代理人/银保/团体及其他渠道分别占比47%/25%/28% [10][12] - 以首年保费为基础的新业务价值率为19.5%，其中代理人渠道新业务价值率同比提升9.3个百分点至35% [10] - 寿险销售代理人数量为58.7万人，同比下降4.6% [12] - 退保率为0.95%，同比下降0.06个百分点 [12] 财务预测与估值 - 报告将2026-2027年每股收益预测调整为4.75/5.14元人民币（此前为4.41/4.95元人民币）[10] - 预测2026-2028年每股收益分别为4.75、5.14、5.52元人民币，同期净资产收益率预计分别为20.7%、19.0%、17.5% [2][15] - 当前股价对应0.4倍2026年预期内含价值倍数和0.9倍2026年预期市净率 [2][10] - 预测2026-2028年股息率分别为4.1%、4.3%、4.5% [2][15]

报告行业投资评级 - 银行行业投资评级为“超配”（维持）[1] - 证券行业投资评级为“标配”（维持）[1] - 保险行业投资评级为“超配”（维持）[3] 报告核心观点 - 银行板块：政策支持与资本补充夯实安全垫，信贷投放预计呈现“总量平稳、结构向优”特征，投资价值凸显[6][49] - 证券板块：资本市场改革聚焦赋能新质生产力，从制度包容性、融资便利性与市场净化度三方面发力，引导资本向科技创新集聚，当前板块估值具有较大修复空间[4][29] - 保险板块：政策驱动结构优化，政府工作报告明确多项保险发展目标，为“保险+养老服务”生态及健康险产品创新提供发展空间，负债端与投资端均有改善预期[3][4][52] 行情回顾 - 截至2026年3月26日近两周，银行指数上涨+0.52%，在申万31个行业中排名第1；证券指数下跌-7.69%；保险指数下跌-8.05%；同期沪深300指数下跌-4.48%[6][15] - 子板块中，中信银行近两周涨幅达+13.09%，表现最好；哈投股份上涨+3.34%；中国太保下跌-6.05%[6][15] 估值情况 - 截至2026年3月26日，申万银行板块PB为0.71，其中国有行、股份行、城商行和农商行PB分别为0.77、0.58、0.73、0.64[25] - 银行个股中，宁波银行、招商银行、杭州银行估值最高，PB分别为0.92、0.92、0.91[25] - 证券Ⅱ（申万）板块PB估值为1.28，处于近5年17.87%分位点，估值修复空间较大[29] - 保险个股PEV方面，截至2026年3月26日，新华保险、中国太保、中国平安和中国人寿PEV分别为0.68、0.59、0.69和0.65[31] 近期市场指标回顾 - 利率方面：截至2026年3月12日，1年期MLF利率为2.0%；1年期和5年期LPR分别为3.0%和3.50%；10年期国债到期收益率为1.83%[34][39] - 银行间市场：1个月、3个月和6个月同业存单发行利率分别为1.53%、1.63%和1.59%，分别较前一周变动+0.47bps、+3.13bps和-1.69bps[34] - 市场活跃度：本周（截至2026年3月26日）A股日均成交额为22326.19亿元，环比+1.61%；平均两融余额为26088.91亿元，环比-1.24%[38] 行业新闻摘要 - 理财产品投资权益类资产出现新动向，日开型、低风险等级产品开始投资股票ETF，且直投个股的理财产品阵营扩大[45] - 中国人民银行党委扩大会议指出，积极稳妥化解重点领域金融风险，持续推进金融支持融资平台债务风险化解，并研究建立特定情景下对非银金融机构的流动性支持机制[45] - 中证协计划将证券公司金融“五篇大文章”专项评价办法转为正式实施，修订后定量指标加分排名区间由前50名扩大至前60名，并鼓励券商差异化发展[45] - 3月以来多家券商获批参与碳排放权交易，全行业获准券商总数扩容至25家，有望提升碳市场定价效率和活力[45][46] - 非上市人身险公司2025年合计净利润同比增长超160%，盈利险企占比超八成，业绩高增长受利率平稳及“存款搬家”等因素驱动[48] - 国家加快建立长期护理保险制度，计划用3年左右时间基本建立，标志着该制度从局部试点转向全国推行[48] 公司公告摘要 - 中信银行2025年营业收入2124.75亿元，同比下降0.55%；归母净利润706.18亿元，同比增长2.98%；拟每10股派息1.93元（含税）[48] - 平安银行2025年营业收入1314.42亿元，净利润426.33亿元；不良贷款率1.05%，拨备覆盖率220.88%[48] - 中国人寿2025年营业收入6156.78亿元，同比增长16.5%；归母净利润1540.78亿元，同比增长44.1%；总保费达7298.87亿元，同比增长8.7%[48] - 首创证券2025年营业收入25.28亿元，同比增长4.58%；归母净利润10.56亿元，同比增长7.26%[48] - 湘财股份2025年营业收入24.20亿元，同比增长10.37%；归母净利润4.64亿元，同比增长325.15%[48] 板块观点与投资建议 银行板块 - 2026年GDP增长目标为4.5%-5%，银行信贷投放预计“总量平稳、结构向优”，重点向国家战略、金融“五篇大文章”等领域倾斜[6][49] - 政府工作报告提出拟发行特别国债3000亿元支持国有大行补充资本，是2025年5000亿元注资的延续，有助于提升银行体系风险抵御能力[6][49] - 投资建议关注三条主线：1）受益于经济高景气区域的区域性银行，如宁波银行、杭州银行、常熟银行；2）综合经营能力强、零售与财富管理业务优势凸显的招商银行；3）受益于特别国债资本补充、低估值高股息的国有大行，如农业银行、工商银行、中国银行、建设银行[4][50] 证券板块 - “十五五”期间资本市场改革聚焦三大维度：创业板改革提升制度包容性；再融资机制突出“扶优扶科”；严监管加速市场出清，旨在全方位赋能新质生产力[4][51] - 投资建议关注：1）具有重组预期的标的，如浙商证券、国联民生、方正证券、中国银河；2）综合实力强的头部券商，如中信证券、华泰证券、国泰海通[4][51] 保险板块 - 2026年政府工作报告提及多项保险发展目标，包括促进农业保险、发展商业健康保险、推行长期护理保险等，为保险公司布局“保险+养老服务”生态及开发创新健康险产品指明方向[4][52] - 负债端在储蓄需求带动下，新业务价值有望延续增长；投资端预计将稳步提升权益资产配置比例，优化久期匹配[53] - 投资建议关注：新业务价值增速及财险保费增速领先的中国太保；率先进行寿险改革的中国平安；寿险业务稳健的中国人寿；资产端弹性较大、估值较低的新华保险[4][53] 重点个股看点摘要 - 宁波银行：资产质量优异，2024年末不良贷款率0.76%，2024年营业收入666亿元，同比增长8.2%[54] - 杭州银行：深耕长三角，2024年营业收入383.81亿元，同比增长9.61%[54] - 招商银行：零售业务优势显著，分红政策确定性强[54] - 中国人寿：2024年归母净利润预计1023.68亿—1126.05亿元，同比增长100%—120%[56] - 中国太保：2024年归母净利润预计422亿—463亿元，同比增加约55%—70%[56] - 新华保险：2024年净利润预计239.58亿—257亿元，同比增长175%—195%[56]

报告行业投资评级 - 银行行业评级为“超配”（维持）[1] - 证券行业评级为“标配”（维持）[1] - 保险行业评级为“超配”（维持）[3] 报告核心观点 - 报告认为，金融行业在“稳中求进”的总基调下，各子板块面临不同的政策驱动与发展机遇，结构性机会凸显 [3][4][6][48] - 银行板块受益于信贷结构优化与资本补充，业绩确定性较强 [6][48] - 证券板块受资本市场改革深化驱动，估值具备修复空间，改革聚焦服务新质生产力 [4][28][50] - 保险板块在政策支持下，产品与生态布局空间广阔，负债端与投资端均有改善预期 [3][4][51][52] 根据相关目录分别总结 一、行情回顾 - 截至2026年3月26日近两周，银行指数上涨+0.52%，在申万31个行业中排名第1位；证券指数下跌-7.69%；保险指数下跌-8.05%；同期沪深300指数下跌-4.48% [6][15] - 非银金融板块（包含证券与保险）涨跌幅排名第20位 [6][15] - 子板块个股中，中信银行近两周涨幅+13.09%表现最好，哈投股份涨+3.34%，中国太保跌-6.05% [6][15] 二、估值情况 - 截至2026年3月26日，申万银行板块整体市净率（PB）为0.71，其中国有行、股份行、城商行和农商行PB分别为0.77、0.58、0.73、0.64 [25] - 银行个股中，宁波银行、招商银行、杭州银行估值最高，PB分别为0.92、0.92、0.91 [25] - 证券板块（申万证券Ⅱ）PB估值为1.28，处于近5年17.87%分位点，估值修复空间较大 [28] - A股主要险企市盈率估值（PEV）分别为：新华保险0.68、中国太保0.59、中国平安0.69、中国人寿0.65 [30] 三、近期市场指标回顾 - 利率方面：1年期MLF利率为2.0%；1年期和5年期LPR分别为3.0%和3.50%；10年期国债到期收益率为1.83% [33][38] - 市场流动性：1个月、3个月和6个月同业存单发行利率分别为1.53%、1.63%和1.59%，较前一周分别变化+0.47bps、+3.13bps和-1.69bps [33] - 市场活跃度：本周A股日均成交额为22326.19亿元，环比上升+1.61%；平均两融余额为26088.91亿元，环比下降-1.24% [37] - 报告指出，长期低利率环境或已是大势所趋 [38] 四、行业新闻 - 理财产品投资权益类资产出现新动向，日开型、低风险产品开始投资股票ETF，且直投个股的理财产品阵营扩大 [44] - 中国人民银行会议强调积极稳妥化解重点领域金融风险，并研究建立对非银金融机构的流动性支持机制 [44] - 中证协拟将金融“五篇大文章”专项评价办法转为正式实施，修订内容旨在鼓励券商差异化发展和出海赋能 [44] - 券商布局碳金融提速，7家券商新获批参与碳排放权交易，全行业获准券商总数扩容至25家 [44][45] - 非上市人身险公司2025年合计净利润同比增长超160%，盈利险企占比超八成 [47] - 国家层面印发意见，要求用3年左右时间基本建立长期护理保险制度，标志着该制度从试点转向全国推行 [47] 五、公司公告 - 中信银行2025年归母净利润706.18亿元，同比增长2.98%，拟每10股派息1.93元（含税）[47] - 平安银行2025年净利润426.33亿元，不良贷款率1.05%，拨备覆盖率220.88% [47] - 中国人寿2025年归母净利润1540.78亿元，同比增长44.1%，总保费达7298.87亿元，同比增长8.7% [47] - 首创证券2025年归母净利润10.56亿元，同比增长7.26% [47] - 湘财股份2025年归母净利润4.64亿元，同比增长325.15% [47] 六、本周观点与投资建议 银行板块 - 2026年GDP增长目标为4.5%-5%，银行信贷投放预计呈现“总量平稳、结构向优”特征，资源向国家战略及金融“五篇大文章”倾斜 [6][48] - 政府工作报告提出拟发行3000亿元特别国债支持国有大行补充资本，是2025年5000亿元注资的延续，有助于提升银行体系风险抵御能力 [6][48] - 投资建议关注三条主线：1）区域优势显著的宁波银行、杭州银行、常熟银行；2）零售与财富管理优势突出的招商银行；3）低估值高股息的国有大行（农业银行、工商银行、中国银行、建设银行）[4][49] 证券板块 - “十五五”期间资本市场改革将聚焦三大维度：创业板改革提升制度包容性；再融资机制“扶优扶科”疏通科创企业融资堵点；严监管加速市场出清 [4][50] - 改革旨在引导资本向优质科技创新主体集聚，强化资本市场对产业升级的支撑作用 [4][50] - 投资建议关注：具有重组预期的浙商证券、国联民生、方正证券、中国银河；以及综合实力强的头部券商中信证券、华泰证券、国泰海通 [4][50] 保险板块 - 2026年政府工作报告为保险业指明多个发展方向，包括农业保险、灵活就业人员保险、商业健康险、长期护理保险、巨灾保险等 [4][51] - 政策为布局“保险+养老服务”生态、开发创新药和罕见病健康险产品提供了空间 [4][51] - 负债端在储蓄需求带动下新业务价值有望增长，投资端有望提升权益配置比例以优化久期匹配 [52] - 投资建议关注：中国太保、中国平安、中国人寿、新华保险 [4][52]

投资评级与核心观点 - 报告对中国人寿维持“增持”评级 [2] - 报告核心观点：中国人寿2025年实现规模、价值、效益同步提升，资产负债联动深化、渠道结构优化与数智转型落地构筑核心增长动力，作为行业龙头，品牌、渠道、资金及科技优势显著，后续有望持续受益于养老、健康保险市场增长与投资端优化 [6] 业绩表现与财务数据 - 2025年业绩表现亮眼：全年总保费突破7000亿元，创行业新纪录；营业收入6156.78亿元，同比增长16.5%；归母净利润1540.78亿元，同比增长44.1%；加权平均ROE达27.81%，同比提升6.22个百分点 [4] - 新业务价值（NBV）表现强劲：2025年NBV达457.52亿元，同比增长35.7%，创2017年以来同期新高 [4] - 盈利能力预测：预计2026-2028年归母净利润分别为1654.95亿元、1766.88亿元、1892.40亿元，同比分别增长7.4%、6.8%、7.1% [6] - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为6514.55亿元、6903.82亿元、7327.37亿元，同比分别增长5.8%、6.0%、6.1% [7] - 每股指标预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为5.86元、6.25元、6.70元；每股内含价值（EV）分别为54.62元、58.05元、61.70元 [7] - 估值水平：2025年PE为6.92倍，PB为1.79倍，PEV为0.73倍；预计2026-2028年PEV分别为0.69倍、0.65倍、0.61倍 [7][8] - 资本实力雄厚：截至2025年末，总资产7.59万亿元，同比增长12.1%；归属于母公司股东的股东权益5952.05亿元，同比增长16.8% [4][5] - 偿付能力充足：核心偿付能力充足率128.77%，综合偿付能力充足率174.01%，持续满足监管要求，连续30个季度保持保险公司风险综合评级A类，近8个季度获评AAA最高评级 [5] 保险业务分析 - 保险业务量质齐升：2025年总保费达7298.87亿元，同比增长8.7%，创历史新高；其中首年期交保费1162.05亿元稳居行业榜首，十年期及以上首年期交保费占比44.92% [4] - 业务结构优化：人寿、年金、健康保险新单保费占比分别为31.75%、32.11%、31.23%，结构更趋均衡；浮动收益型业务在首年期交保费中占比近50% [4] - 保单质量提升：长险有效保单达3.27亿份，14个月、26个月保单持续率分别同比提升0.5、3.2个百分点至92.1%、88.8%，退保率同比下降6个基点至0.95% [4] 渠道发展 - 个险渠道稳健：个险渠道总保费5517.90亿元，同比增长4.3%；其中十年期及以上首年期交保费占比提升至58.48%；分红险成为新单核心支撑，占比跃升至近60% [4] - 银保渠道高速增长：银保渠道总保费1108.74亿元，同比增长45.5%；新单保费同比增长95.7%，其中分红险新单保费占比同比提升约15个百分点；首年期交保费同比增长41.0%；合作银行超百家，新单出单网点同比增长25.9%至7.7万个；银保渠道客户经理达2万人，人均产能同比增长53.7% [4] - 其他渠道发展：互联网保险业务保费同比增长38.9%；政策性健康险承办项目超400个 [4] 投资表现 - 投资规模与收益增长：截至2025年末，投资资产达7.42万亿元，同比增长12.3%；总投资收益3876.94亿元，同比增长25.8% [4] - 投资收益率提升：总投资收益率6.09%，同比提升59个基点；三年平均总投资收益率4.76%，收益稳定性较强 [4] - 资产配置优化：股票和基金（不含货币市场基金）配置比例同比提升4.71个百分点至16.89% [4] - 信用风险管控有效：持仓信用债及债权型金融产品外评AAA级占比均超99% [4] 数智化转型与生态建设 - 数智转型深化：2025年成功研发人工智能赋能平台，大模型应用覆盖多业务环节；理赔平均时效0.36天，数智化服务赔案占比超75%，一站式理赔直付超530万件 [4] - 服务生态升级：寿险APP累计用户1.7亿；累计在16个城市布局20个机构养老项目；康养平台累计注册量同比增长8.8% [4]

投资评级与核心观点 - 报告对中国人寿维持“增持”评级 [2] - 报告核心观点：中国人寿2025年实现规模、价值、效益同步提升，资产负债联动深化、渠道结构优化与数智转型落地构筑核心增长动力，作为行业龙头，品牌、渠道、资金及科技优势显著，后续有望持续受益于养老、健康保险市场增长与投资端优化 [6] 业绩表现与财务数据 - 2025年全年总保费突破7000亿元，创行业新纪录，达7298.87亿元，同比增长8.7% [4] - 2025年营业收入6156.78亿元，同比增长16.5% [4] - 2025年归母净利润1540.78亿元，同比增长44.1% [4] - 2025年加权平均ROE为27.81%，同比提升6.22个百分点 [4] - 2025年新业务价值（NBV）为457.52亿元，同比增长35.7%，创2017年以来同期新高 [4] - 2025年全年累计分红同比增长31.7%，占归母净利润的16% [4] - 截至2025年末，总资产7.59万亿元，同比增长12.1%；归属于母公司股东的股东权益5952.05亿元，同比增长16.8% [4][5] - 截至2025年末，核心偿付能力充足率128.77%，综合偿付能力充足率174.01%，连续30个季度保持保险公司风险综合评级A类，近8个季度获评AAA最高评级 [5] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为1654.95亿元、1766.88亿元、1892.40亿元，同比分别增长7.4%、6.8%、7.1% [6] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为6514.55亿元、6903.82亿元、7327.37亿元，同比分别增长5.8%、6.0%、6.1% [7] - 盈利预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为5.86元、6.25元、6.70元 [7] - 盈利预测：预计2026-2028年每股内含价值（EV）分别为54.62元、58.05元、61.70元 [7] - 估值数据：基于2025年业绩，市盈率（PE）为6.92倍，市净率（PB）为1.79倍，股价对内含价值比率（PEV）为0.73倍 [8] 保险业务分析 - 2025年首年期交保费1162.05亿元稳居行业榜首，十年期及以上首年期交保费占比44.92% [4] - 业务结构均衡，人寿、年金、健康保险新单保费占比分别为31.75%、32.11%、31.23% [4] - 浮动收益型业务在首年期交保费中占比近50% [4] - 长险有效保单达3.27亿份，14个月、26个月保单持续率分别同比提升0.5、3.2个百分点至92.1%、88.8%，退保率同比下降6个基点至0.95% [4] 渠道发展 - 个险渠道总保费5517.90亿元，同比增长4.3%，其中十年期及以上首年期交保费占比提升至58.48% [4] - 个险渠道分红险成为新单核心支撑，占比跃升至近60% [4] - 银保渠道表现亮眼，总保费1108.74亿元，同比增长45.5%，新单保费同比增长95.7% [4] - 银保渠道分红险新单保费占比同比提升约15个百分点，首年期交保费同比增长41.0% [4] - 银保渠道合作银行超百家，新单出单网点同比增长25.9%至7.7万个，客户经理达2万人，人均产能同比增长53.7% [4] - 团险渠道提质增效，短期险综合成本率显著下降 [4] - 互联网保险业务保费同比增长38.9%，政策性健康险承办项目超400个 [4] 投资表现 - 截至2025年末，投资资产达7.42万亿元，同比增长12.3% [4] - 2025年总投资收益3876.94亿元，同比增长25.8% [4] - 2025年总投资收益率6.09%，同比提升59个基点，三年平均总投资收益率4.76% [4] - 资产配置持续优化，股票和基金（不含货币市场基金）配置比例同比提升4.71个百分点至16.89% [4] - 信用风险管控有效，持仓信用债及债权型金融产品外评AAA级占比均超99% [4] 数智化与生态建设 - 2025年公司成功研发人工智能赋能平台，大模型应用覆盖多业务环节 [4] - 理赔平均时效0.36天，数智化服务赔案占比超75%，一站式理赔直付超530万件 [4] - 截至2025年底，寿险APP累计用户1.7亿 [4] - “保险+服务”生态持续升级，累计在16个城市布局20个机构养老项目，康养平台累计注册量同比增长8.8% [4]

航天电器 (002025) 首次覆盖 - **核心观点与评级**：首次覆盖航天电器，授予“增持”评级，目标价73.49元，现价61.98元，总市值282.27亿元[2]。公司是军品连接器及微特电机龙头，有望受益于航空航天装备建设加速，民品业务拓展新领域，经营效率持续提升[2] - **军品业务驱动**：公司是军品连接器及微特电机龙头，产品是导弹、飞机、舰艇等武器系统的关键元器件，全面覆盖军用航天、航空、兵器、船舶、电子五大领域，预计将充分受益于我国航空航天装备建设提速[3] - **民品拓展与效率提升**：连接器广泛应用于通信、汽车、消费电子等行业，公司通过募投项目提升新基建、能源装备及光模块等产品的配套能力，打造民品新增长极[4]。公司实施股权激励并推进降本增效，人均创收与创利能力不断增长[4] - **盈利预测**：预计公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为0.67元、0.96元、1.23元[2] 老铺黄金 (6181) 海外报告 - **核心观点与评级**：维持“增持”评级，预测2026-2028年归母净利润分别为90.14亿元、107.33亿元、126.54亿元，给予2026年对应经调整净利润20倍市盈率（PE），目标价1164.36港元[5][6] - **2025年业绩高增**：2025年销售业绩313.75亿元，同比增长220.3%；收入273.03亿元，同比增长221.0%；年内利润48.68亿元，同比增长230.5%；经调整净利润50.29亿元，同比增长234.9%，经调整净利率18.4%，同比提升0.7个百分点[6] - **单店销售与品牌势能强劲**：2025年同店销售增长160.6%，在单个商场平均实现年化销售业绩近10亿元[7]。截至2025年底在16个城市开设45家自营门店，全年新增10家[7]。忠诚会员达到约61万名，全年增长26万名[7]。与路易威登、爱马仕等顶奢品牌的消费者平均重合率从2025年7月的77.3%提升至2026年3月的82.4%[7] - **2026年第一季度业绩指引优异**：预计2026年第一季度销售业绩（含税）190亿元至200亿元，收入165亿元至175亿元，净利润36亿元至38亿元，按中枢计算净利率为21.8%，环比2025年下半年显著提升[8]。公司在2025年8月、10月及2026年2月进行提价，有效支撑毛利率[8] 宏观专题 - **核心观点**：过去几十年全球化体系的基础是各国间的“信任”，而“信任”建立在“实力”基础上[10]。当前“信任”下降导致全球经济体系、货币体系和大类资产定价发生结构性重塑[10] - **地缘与安全影响**：伊朗局势等短期不确定性高，中长期将推升全球对“安全”的诉求，加速全球经济、货币体系重塑及大类资产的“重定价”过程[11] - **国内政策与资产配置**：2026年中国积极的政策基调不会改变，关键在于稳住房地产市场和居民收入预期以提振内需[11]。2026年居民定期存款到期规模约77万亿元，在低通胀预期下，“存款+”类资产备受青睐[12]。外部形势处于重构期，国内股债市场有结构性机会，但更考验投资策略的灵活性[12] 通信设备及服务行业双周报 - **产业趋势**：AI需求爆发，光互联成为决定AI基础设施性能的核心变量，产业进入协同发展、规范升级新阶段[13] - **技术突破**：硅光领域，上海赛勒科技与格罗方德将量产200G/Lane硅光接收芯片及100G/200G发射芯片方案，预计第三季度启动量产[14]。薄膜铌酸锂光芯片量产代工线MRT正式推出PDK，加速规模量产[14]。高速光模块方面，联特科技展示1.6T产品，Coherent高意展示400G/通道、3.2T收发器[14]。光交换方面，新易盛首发采用自研MEMS技术的OCS光路交换机[14]。AI数据中心迈入T级时代，CPO、硅光、薄膜铌酸锂等技术加速落地[16] - **投资要点**：AI驱动网络升级，海外需求强劲，国内核心企业受益于全球基建浪潮，国内新一代算力基建开启，全国产化产业链迎来新周期[16] 力诺药包 (301188) 首次覆盖 - **核心观点与评级**：首次覆盖，给予“增持”评级，目标价21.35元，现价16.47元，总市值44.06亿元[17]。预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.34元、0.61元、0.74元[17] - **公司定位**：公司是药用玻璃行业龙头企业，主要产品包括中硼硅药用玻璃和高硼硅耐热玻璃，拥有国内品牌“LEBOLEBO”和国外品牌“brohouse”，正从OEM模式向ODM模式转型[17] - **行业前景**：2023年药用玻璃市场规模达到350亿元，预计2023-2026年复合年增长率（CAGR）为8.51%[18]。在国家政策推动下，中硼硅药用包装玻璃渗透率不断提升，高硼硅耐热日用玻璃市场需求恢复[18] - **客户与研发**：公司与华润双鹤、齐鲁制药等大中型药企建立长期合作关系[19]。在日用玻璃方面，客户包括OXO、特百惠、双立人、美的等国内外知名企业[19] 中集车辆 (301039) 年报点评 - **核心观点与评级**：维持“增持”评级，目标价10.75元，现价9.01元，总市值168.86亿元[20][21]。预计2026/2027/2028年营业收入分别为209.6亿元、230.3亿元、255.6亿元，归母净利润分别为12.6亿元、14.5亿元、16.4亿元[20] - **2025年经营亮点**：挂车产品连续13年全球市占率第一，液罐车国内市占率达26.5%[22]。通过“星链计划”提升新兴市场毛利率，把握东南亚市场机会[22]。新能源重卡方面，上装业务EV-DTB产品2025年同比增长超100%，头挂列车业务取得突破并获得政策保障[22] - **2025年财务表现**：全年营业收入201.8亿元，同比下降3.9%；归母净利润9.0亿元，同比下降16.8%[20]。第四季度归母净利润2.9亿元，同比增长16.1%，环比增长28.7%；第四季度毛利率18.0%，环比提升2.5个百分点[20][22] - **北美业务展望**：2025年北美业务受货运市场衰退等因素冲击，业绩承压。行业预计美国大车队半挂车更换需求迫切，公司期待2026年年中需求逐步复苏[23] 妙可蓝多 (600882) 年报点评 - **核心观点与评级**：维持“增持”评级，下调目标价至27.7元，现价18.93元，总市值96.55亿元[24]。下调2026年每股收益（EPS）预测至0.63元，维持2027年0.85元预测，新增2028年1.06元预测[24] - **2025年业绩**：全年营收56.33亿元，同比增长16.29%；归母净利润1.18亿元，同比增长4.29%；扣非净利润1.58亿元，同比增长235.94%[25]。第四季度营收16.76亿元，同比增长34.13%，超预期[25]。参股基金公允价值变动损失约1.62亿元拖累第四季度利润[25] - **奶酪业务驱动增长**：奶酪业务2025年收入46.15亿元，同比增长22.84%，是增长核心驱动[26]。贸易收入6.23亿元，同比增长17.44%；液态奶收入3.65亿元，同比下降9.08%[26]。2025年整体毛利率28.95%，同比提升0.66个百分点[26] - **BC双轮驱动**：C端针对儿童和成人持续推新，并强化家庭餐桌奶酪品类[27]。B端聚焦西餐、烘焙等五大核心客户群，依托国产原制奶酪加速餐饮工业领域国产替代，成效显著[27] 中国人寿 (601628) 季报点评 - **核心观点与评级**：维持“增持”评级，上调目标价至53.41元，现价37.74元，总市值10667.10亿元[28][29]。给予2026年股价对内含价值倍数（P/EV）0.95倍[28] - **2025年业绩**：归母净利润同比增长44.1%，保险服务业绩同比增长131.1%，投资业绩同比增长30%[28]。总投资收益率6.09%，同比提升0.59个百分点[29]。年末投资资产规模达7.4万亿元，同比增长12.3%[29] - **新业务价值（NBV）高增**：2025年NBV同比增长35.7%，其中个险NBV同比增长25.5%，银保（含团险）NBV同比增长169.3%[29]。新业务价值率显著改善，个险新业务价值率达35.7%，同比提升9.3个百分点[29] - **资产配置变化**：权益资产占比大幅提升，股票+基金占比达16.9%，同比提升4.7个百分点；OCI股票占比达4.3%，较年初提升1.7个百分点[29] 中国太平 (0966) 海外报告 - **核心观点与评级**：维持“增持”评级，维持目标价28.60港元，对应2026年P/EV为0.42倍[31]。调整2026-2028年每股收益（EPS）预测为7.90港元、8.52港元、9.00港元[31] - **2025年业绩**：归母净利润同比增长220.9%，主要由新企业所得税政策一次性影响导致[31]。集团内含价值（EV）同比增长19.8%[31]。分红1.23港元/股，同比增长251.4%，分红率16.3%，同比提升1.4个百分点[31] - **新业务价值（NBV）**：2025年NBV同比增长5.3%（港币口径），新业务价值率同比提升0.6个百分点至21.3%[32]。分红险转型成效显著，在长险首年期缴保费中占比86.1%[32] - **投资与财险**：2025年末权益资产占比同比提升3.4个百分点至17.3%[33]。财险综合成本率（COR）优化1.3个百分点至98.8%[33] 星源材质 (300568) 首次覆盖 - **核心观点与评级**：维持“增持”评级，目标价16.65元，现价14.95元，总市值201.18亿元[35]。预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.03元、0.37元、0.45元[35] - **行业地位与出货**：公司是锂电隔膜行业龙头，2025年隔膜出货量约50亿平方米，同比增长26%，市占率15%[35]。其中湿法隔膜约30亿平方米，干法隔膜约20亿平方米[35]。加速推进马来西亚年产20亿平方米隔膜项目[35] - **价格与盈利修复**：隔膜行业价格在2025年实现反转，12月7um湿法隔膜价格较年内低点上涨14.7%[35]。当前湿法隔膜产能利用率超90%，预计2026年价格有望继续上行，带动公司盈利修复[35] - **固态电池布局**：公司参股的新源邦已实现氧化物电解质千吨级产能落地和百吨级出货[35]。公司开发的氧化物复合型、聚合物复合型固态电解质膜及系列刚性骨架膜产品已向头部电池企业送样[35] 长亮科技 (300348) 首次覆盖 - **核心观点与评级**：首次覆盖，给予“增持”评级，目标价17.33元，现价12.89元，总市值104.54亿元[36]。预测2025-2027年归母净利润分别为0.81亿元、1.36亿元、1.91亿元[36] - **市场地位**：公司深耕银行IT领域20余年，在我国银行核心系统市场保持领军地位，市占率位居前列[36]。积极拥抱信创与AI技术，与腾讯、华为、阿里等生态伙伴深度合作[36] - **金融科技出海**：公司是金融科技出海标杆，2016年开启出海布局，以东南亚为核心，客户数量已突破60家[37]。2024年与泰国汇商银行签订4960万美元核心系统替换大单，创公司历史单一合同金额新高[37] - **订单储备**：2024年公司合计签订销售合同金额22.9亿元，同比增长16%，连续两年实现两位数增长，为后续业绩释放奠定基础[37] 信用债机构行为专题 - **基金行为**：基金配债由负债端主导，行为具有顺周期性，重点观测久期与杠杆[38]。2026年工具化趋势凸显，短端交易工具化、中长期配置业绩化[40]。摊余债基开放节奏、信用债及科创债ETF政策是影响结构性行情的关键变量[40] - **理财行为**：理财配债以持有到期为核心策略，交易属性弱化，配置意愿与信用利差呈正向关联[40]。全面净值化下，低波动高流动性资产成为配置首选[40]。高息存款重定价到期高峰影响资金流向和信用债需求结构[40] - **保险行为**：保险资金负债驱动长久期配置，是长久期信用债的核心承接力量，拥有显著市场定价权[41]。2026年开启股债再平衡，权益资产配置占比提升，纯债增量资金或受限[41]。新会计准则实施下，对银行永续债和二级资本债（二永债）的配置偏好可能收缩，信用下沉更趋谨慎[41] - **总体市场特征**：2026年信用债收益率曲线预计延续陡峭化走势，长久期品种承接能力或受限[41]。产品创新与到期节奏驱动结构性行情[41]。保险配置偏好变化可能导致二永债与中低等级信用债持续承压[41] 建发国际集团 (1908) 海外报告 - **核心观点与评级**：维持“增持”评级，目标价18.36港元，现价12.80元，总市值286.74亿元[46]。预测2026/2027/2028年每股收益（EPS）分别为1.68元、1.75元、1.90元[46] - **2025年财务表现**：总营业收入1367.9亿元，同比下降4.3%；归母净利润36.5亿元，同比下降23.96%[46]。毛利率同比增长0.6个百分点至13.9%[46]。平均融资成本3.15%，同比下降41个基点[46]。建议派发末期股息每股0.9港元，分红率约56%[46] - **销售与土储**：2025年全口径销售金额约1220亿元，同比下降8.6%[47]。销售集中于杭州、北京、上海、厦门，四城合计贡献50%销售金额[47]。2025年全口径拿地金额654亿元，全口径未售货值2217亿元，其中82%为2022年及之后获取的“新库存”[47] - **灯塔战略**：公司2025年全面推进“灯塔战略”，在厦门、北京、上海等重点城市落地[48]。厦门宸启瑞湖项目开盘去化率近90%，北京海晏项目首开三个月签约金额突破60亿元，上海海宸项目认筹率达128%[48] 安踏体育 (2020) 海外报告 - **核心观点与评级**：维持“增持”评级，维持目标价104.1港元，现价75.50元，总市值2111.47亿元[54]。预计2026-2028年归母净利润分别为141.1亿元、157.5亿元、171.8亿元（2026年剔除约16亿元一次性利得）[54] - **2025年集团业绩**：集团收入802亿元，同比增长13.3%；剔除一次性利得影响后净利润135.9亿元，同比增长13.9%，业绩超预期[54] - **主品牌表现**：主品牌收入347.5亿元，同比增长3.7%[54]。PG7跑鞋年销量突破400万双，同比增长110%；C家族竞速跑鞋销量超120万双，同比增长240%[54]。渠道升级，Palace店月均店效超80万元，竞技场旗舰店月均店效超300万元[54]。海外收入大增约70%，已开设首家北美旗舰店[54] - **FILA及其他品牌**：FILA收入284.7亿元，同比增长6.9%，经营溢利率提升0.8个百分点至26.1%[55]。迪桑特流水突破100亿元，成为集团第三个百亿品牌；可隆流水突破60亿元，鞋类流水同比高增140%[55]。狼爪品牌于2025年5月完成收购，2026年将全年并表[55] 融创服务 (1516) 海外报告 - **核心观点与评级**：维持“增持”评级，目标价1.16港元，现价0.88元，总市值26.90亿元[57]。预测2026年每股收益（EPS）为0.07元[57] - **2025年业绩扭亏**：营业收入68.16亿元，同比下降约2.2%；若剔除彰泰服务不再并表影响，收入为64.87亿元，同比微增[58]。归母净利润2.03亿元，2024年同期亏损4.51亿元，实现扭亏为盈[58]。销售及管理费率6.9%，同比下降2.1个百分点，成本管控见效[58]。建议派发末期股息每股0.01元[58] - **业务构成**：物业管理及运营服务收入63.64亿元，剔除并表影响后同比增长约1

2025年度业绩概览 - 2025年实现归母净利润1540.78亿元，同比增长44.1% [1] - 总保费收入7298.87亿元，同比增长8.7% [1] - 总资产7.59万亿元，同比增长12.1%；净资产6083.93亿元，同比增长16.7%；投资资产7.42万亿元，同比增长12.3% [1] 战略展望与“十五五”机遇 - 公司认为未来5年仍是黄金战略机遇期，蕴含经济环境、政策、需求和科技四大红利 [2] - 战略目标是加快建成“中国特色世界一流寿险公司”，将在强化长周期价值创造、锻造数字化能力、强化风险防控三大领域持续发力 [2] - 已前瞻性布局14个改革项目，战略重点包括数字变革、全渠道发展和康养生态建设，并确保2026年全面落地 [2] - 对2026年发展有信心，目标是保持稳健发展速度，优化业务结构，增强价值创造能力 [2] 第四季度亏损解释与经营理念 - 2025年第四季度单季度亏损约137亿元，主要原因是资本市场结构性调整导致持有的部分股票、基金出现回调 [3] - 公司解释，由于资产和负债以“当前市场价值”计量，净利润和净资产更易受资本市场波动影响，这种波动是阶段性和正常的 [3] - 强调寿险公司具有长周期、跨周期的经营特性，投资是价值投资和长期投资，建议报表使用者拉长分析周期以减少短期波动干扰 [3][4] - 公司坚持长期主义和资负联动，致力于提升跨周期管理能力，并认为中国经济长期向好的趋势为公司发展奠定基础 [3] 2025年投资业绩与策略 - 2025年实现总投资收益3876.94亿元，同比增加794.43亿元，增幅25.8% [6] - 总投资收益率达6.09%，同比上升59个基点，为2007年A股上市以来“第三高” [6] - 权益投资是提升收益的“胜负手”，战略性提升权益比例近5个百分点 [6] - 截至2025年末，股票和基金（不含货币基金）配置比例由12.18%升至16.89%；公开市场权益投资规模超1.2万亿元，较年初增加超4500亿元 [6] - TPL（公允价值变动计入当期损益类金融资产）权益资产综合投资收益率近30% [7] - 驱动投资收益的三个维度：乘势而上布局新质生产力科技股；谋势而动坚守长期主义；顺势而为进行战术调整 [7] 投资资产配置结构 - **按投资对象分类（2025年末）**：固定到期日金融资产占比70.51%（金额5.23万亿元），其中债券占比57.36%（金额4.26万亿元）；权益类金融资产占比22.57%（金额1.68万亿元），其中股票占比11.25%（金额8353.42亿元），基金占比5.68%（金额4218.42亿元） [5] - **按会计核算方法分类（2025年末）**：交易性金融资产占比27.85%；其他债权投资占比52.89%；其他权益工具投资占比4.28% [5] 股权投资布局方向 - 股权投资三大布局方向：通过直接股权投资聚焦绿色“双碳”核心资产；通过PE基金布局大健康、科创等新兴产业；通过创新工具助力产业升级 [8] - 具体聚焦领域包括：人工智能和半导体（沿全产业链挖掘机会）；大健康与生物技术（布局创新药械、智能诊疗等）；绿色能源和新基建（深耕风电、核电，关注新型储能等） [8] - “十五五”规划为保险资金股权投资打开广阔空间，公司将持续围绕战略性新兴产业和未来产业进行布局 [9] 固收投资策略 - 固收投资是稳定收益的压舱石，截至2025年末债券投资金额4.3万亿元，占投资资产57.36% [10] - 公司债券配置积累了3万亿元超长期优质资产，面对低利率环境，加强配置择时和主动管理以优化资负匹配 [10] - 判断中国债券市场将呈现“低位震荡、中枢上移”态势，10年期国债利率在1.75%～1.9%之间运行，较去年中枢1.74%小幅回升 [10] - 将采用多元固收策略，寻找具有性价比的品种（如银行二永债、另类债权计划），并通过提升流动性溢价和信用溢价来增强组合韧性 [10] 境外与不动产投资情况 - 境外投资敞口非常小，占总资产规模不到0.89% [11] - 正密切关注美伊冲突等地缘政治风险及其对能源价格、通胀和全球资产定价的影响，将动态调整配置策略，把握市场波动中的机会 [11] - 投资性房地产金额为117.02亿元，在投资资产中占比从0.19%降至0.16%，金额下降主要受房地产市场波动及商业写字楼下行周期影响 [12] - 通过基金、股权计划等形式参与的不动产投资，整体规模占比小于2%，且均为核心城市核心资产，质量优良，租金收益保持较好水平 [12]

文章核心观点 - 中国人寿2025年业绩表现强劲，归母净利润同比大幅增长44.1%，主要得益于总投资收益增长和保险服务费用下降 [4][5] - 公司营销队伍质态持续改善，浮动收益型业务转型成效显著，推动新业务价值同比增长35.7% [6][7][8] - 公司权益投资规模显著增加，股票资产配置比例提升，推动总投资收益率同比改善0.6个百分点 [9] 财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入6156.8亿元，同比增长16.5% [4] - 实现归母净利润1540.8亿元，同比增长44.1%，但增幅较前三季度收窄16.5个百分点，其中第四季度单季亏损137.3亿元 [4][5] - 归母净资产达5952.1亿元，较年初增长16.8% [4] - 加权平均净资产收益率为27.8%，同比提升6.2个百分点 [4] - 全年股息每股0.856元，同比增长31.7%，分红率为15.7%，同比下降1.5个百分点 [4] 投资收益与资产配置 - 2025年总投资收益为3876.9亿元，同比增长25.8%，是推动净利润增长的主要因素 [5] - 净投资收益率为3.0%，同比下降0.4个百分点，主要受利率中枢下移影响 [4][9] - 总投资收益率为6.1%，同比提升0.6个百分点，主要受益于股票市场向好 [4][9] - 截至2025年第四季度末，总投资资产规模达7.4万亿元，较年初增长12.3% [9] - 股票资产规模为8353.4亿元，较年初大幅增长66.7%（增加3342.6亿元），占总投资资产比例达11.3%，较年初提升3.7个百分点 [9] - 股票资产中，计入其他综合收益（OCI）的股票占比为27.8%，较年初提升15.8个百分点 [9] 业务发展与价值增长 - 2025年新业务价值为457.5亿元，同比增长35.7%，增幅较前三季度收窄6.1个百分点 [4][8] - 内含价值达1.5万亿元，较年初增长4.8% [4] - 新单保费为2340.8亿元，同比增长9.3%，但增速较前三季度下滑1.1个百分点 [7] - 首年期交保费为1162.1亿元，同比下降2.4%，其中十年期及以上首年期交保费为522.0亿元，同比下降7.8% [7][8] - 浮动收益型业务在首年期交保费中的占比已接近50%，转型成效明显 [8] 渠道表现 - 个险渠道首年期交保费为891.7亿元，同比下降11.0%，但降幅较上半年收窄13.2个百分点 [8] - 个险渠道新业务价值为393.0亿元，同比增长25.5%，新业务价值率（首年保费口径）同比提升9.3个百分点至35.0% [8] - 银保渠道首年期交保费为264.8亿元，同比增长41.0%，增速较上半年提升6.6个百分点 [8] - 多元板块（含银保及其他渠道）新业务价值为64.5亿元，同比大幅增长169.3% [8] 销售队伍与业务品质 - 截至2025年第四季度末，总销售人力为63.8万人，同比下降4.2% [6] - 个险销售人力为58.7万人，同比下降4.6%，环比第三季度末下降3.3% [6] - 队伍质态改善，优增人力同比增长40.0%，13个月留存率同比提升2.2个百分点 [6] - 业务品质持续向好，2025年退保率为0.95%，同比下降0.06个百分点 [6] - 保单14个月继续率同比提升0.5个百分点至92.1%，26个月继续率同比提升3.2个百分点至88.8% [6]

光伏行业可转债 - 截至2026年3月18日，光伏主产业链六只可转债未转股比例普遍较高，年初以来价格上涨 [5] - 除隆22转债外，其余五只可转债的正股价格年初以来均上涨 [5] - 2025年六家发行人净利润均发生亏损，但部分发行人亏损同比收窄 [5] - 2025年发行人经营性净现金流普遍为净流入，但表现有所分化 [5] - 发行人杠杆水平普遍较高，但除双良转债外，现金短债比普遍在1倍以上 [5] 中国人寿 - 2025年公司营业收入6156.8亿元，同比增长16.5%，归母净利润1540.8亿元，同比增长44.1% [5] - 2025年公司归母净资产5952.1亿元，较年初增长16.8%，加权平均净资产收益率27.8%，同比提升6.2个百分点 [5] - 2025年公司新业务价值457.5亿元，同比增长35.7%，内含价值1.5万亿元，较年初增长4.8% [5] - 2025年公司净投资收益率3.0%，同比下降0.4个百分点，总投资收益率6.1%，同比上升0.6个百分点 [5] - 2025年全年股息每股0.856元，同比增长31.7%，分红率15.7%，同比下降1.5个百分点 [5] 金茂服务 - 2025年公司营收36.68亿元，同比增长18.5%，其中物业管理收入26.91亿元，同比增长23.0% [6] - 2025年公司派息率提升至62%，股息率约9.6% [6] - 2025年公司关联方中国金茂全口径销售额1135亿元，同比增长15.5%，表现好于行业 [6] 中海油服 - 2025年公司实现营业总收入503亿元，同比增长4.1%，实现归母净利润38.4亿元，同比增长22.5% [7] - 2025年第四季度单季，公司实现营业总收入154亿元，同比增长5.4%，环比增长33.8% [7] - 2025年第四季度单季，公司实现归母净利润6.3亿元，同比下降8.7%，环比下降49.2% [7] 中国通号 - 2025年公司实现营业收入345.53亿元，同比增长6.40%，实现归母净利润36.86亿元，同比增长5.48% [7] - 截至2025年末，公司在手订单1158.6亿元，累计新签合同总额441.4亿元 [7] - 公司轨道交通业务受益于改造市场需求增长，在低空经济领域的布局有望开启第二增长曲线 [7] 安踏体育 - 2025年公司实现营业收入802亿元，同比增长13% [7] - 2025年公司归母净利润（包括合营公司AMER影响）136亿元，同比下降13%，但好于预期 [7] - 若不包含合营公司影响，2025年公司归母净利润为124亿元，同比增长5.6% [7] - 2025年公司每股收益4.89元，拟每股派发末期现金红利1.08港币，全年派息率50.1% [7] 蜜雪集团 - 2025年公司实现营业收入335.6亿元，同比增长35.2%，归母净利润58.9亿元，同比增长32.7% [8] - 公司通过门店网络高速扩张驱动收入规模稳健增长，国内开店势头强劲，并对海外市场进行战略性调整 [8] - 2025年公司毛利率受原材料成本影响略有波动，费用率保持稳定 [8]

投资评级与目标 - 报告对中国人寿（601628.SH）给予“买入”评级 [1] - 公司最新收盘价为37.74元，总市值为9,505亿元，自由流通市值为7,859亿元 [1] 核心业绩与财务表现 - 2025年公司实现归母净利润1,540.78亿元，同比增长44.1% [2] - 2025年第四季度单季归母净利润亏损137.26亿元，主要因资本市场调整导致公允价值变动损益承压 [2] - 2025年末归母净资产为5,952.05亿元，较年初增长16.8%，但较第三季度末下降4.9% [2] - 2025年加权平均ROE为27.81%，同比提升6.22个百分点 [2] - 2025年公司内含价值达1.47万亿元，同比增长4.8% [2] - 2025年新业务价值（NBV）达457.52亿元，同比增长35.7% [2] - 公司拟派发2025年末期现金股利每股0.618元，全年合计现金股利每股0.856元，共计约241.95亿元，占归母净利润的16% [2] - 以3月26日收盘价计算，A股和H股股息率分别为1.88%和3.51% [2] 新业务价值（NBV）分析 - 2025年新业务价值（NBV）为457.52亿元，同比增长35.7%，其中第一季度、上半年、前三季度同比增速分别为+4.8%、+20.3%、+41.8% [3] - NBV增长由量价齐升推动：2025年新单保费为2,340.79亿元，同比增长9.3%；NBVM（新单保费口径）同比提升3.8个百分点至19.5% [3] - 分渠道看，个险渠道NBV同比增长25.5%至392.99亿元；其他渠道（主要为银保）NBV同比增长169.3%至64.53亿元，对总体NBV贡献比例同比提升7个百分点至14% [3] - 个险渠道NBV增长主要源于利润率提升，其NBVM同比大幅提升9.6个百分点至35.9%，尽管新单保费同比下降8.1%至1,095.05亿元 [3] - 银保渠道新单保费同比大幅增长95.7%至585.06亿元，对总体新单保费贡献比例同比提升11个百分点至25% [3] - 截至2025年末，公司个险销售人力为58.7万人，同比下降4.6%，环比第三季度末下降3.3% [3] - 报告期内分红险业务快速增长，占公司首年期交保费的比重跃升至近50% [3] 投资表现与资产配置 - 截至报告期末，公司投资资产达74,237.05亿元，较年初增长12.3% [4] - 资产配置比例变化：定期存款配置比例较年初下降0.99个百分点至5.64%；债券配置比例下降1.68个百分点至57.36%；股票配置比例上升3.67个百分点至11.25%；基金配置比例上升1.04个百分点至5.68% [4] - 股票资产中以公允价值计量且其变动计入其他综合收益（FVOCI）的比例同比提升15.8个百分点至27.8% [4] - 2025年公司实现总投资收益3,876.94亿元，同比增长25.8%；净投资收益1,937.95亿元，同比下降1.0% [4] - 第四季度单季实现总投资收益191.43亿元，同比下降59.1% [4] - 2025年总投资收益率达6.09%，同比提升0.6个百分点 [4] 盈利预测与估值 - 报告维持对中国人寿2026-2027年保险服务收入预测为2,205亿元和2,304亿元，新增2028年预测为2,391亿元 [5] - 报告维持对2026-2027年归母净利润预测为1,304亿元和1,333亿元，新增2028年预测为1,350亿元 [5] - 报告维持对2026-2027年每股收益（EPS）预测为4.61元和4.72元，新增2028年预测为4.78元 [5] - 以2026年3月26日收盘价37.73元计算，对应的2026-2028年股价对内含价值倍数（PEV）分别为0.65倍、0.59倍和0.52倍 [5] - 根据盈利预测表，2026-2028年新业务价值（NBV）预计分别为535.36亿元、617.23亿元和704.67亿元 [8] - 根据盈利预测表，2026-2028年每股内含价值（EVPS）预计分别为57.67元、64.39元和72.28元 [8]