股权结构与质押 - 截至2024年末，公司实际控制人等合计控制34.74%股份，累计质押占比47.27%[7] - 应流投资持股27.37%，累计质押48.43%，占总股本13.25%[11] - 衡邦投资持股4.53%，累计质押69.90%，占总股本3.17%[11] - 杜应流持股1.71%，无累计质押[11] - 股权质押资金用于偿还前期借款，借新还旧处理[12] - 应流投资及衡邦投资股权质押融资金额约5.02亿元[18] 股价与市值 - 截至2025年5月16日，股票收盘价21.05元/股[18] - 杜应流等合计未质押股份市值24.57亿元[18] - 2025年初以来，股价在13.16 - 22.34元间变动[21] 行政处罚 - 2024年12月31日，应流股份因事故被罚款51万元[30] - 应流航源漏缴税款，海关处罚罚款16万元[36] - 公司行政处罚不构成重大违法，不影响发行[37,38,40]

募投项目情况 - 募投项目包括叶片机匣加工涂层、先进核能材料及关键零部件智能化升级、补充流动资金及偿还银行贷款[7] - 叶片机匣加工涂层项目预计2026年6月完成，总投资11.5亿元，募集资金投入5.5亿元[25][26][84] - 先进核能材料及关键零部件智能化升级项目预计2026年10月完成，总投资6.4亿元，募集资金投入不超5亿元[78][96] 产能与产量 - 叶片机匣加工涂层项目建成后年产叶片10万片、机匣3000件[73] - 先进核能材料及关键零部件原有产能765吨，升级后新增3250吨[73] - 2024 - 2022年全部产品产能分别为34,716、34,666、34,616，产能利用率分别为82.92%、94.86%、102.10%[33] 市场规模与前景 - 2024年全球航空发动机市场规模253.4亿美元，预计2033年达417.7亿美元[40] - 未来十年燃气轮机新增订单额有望超1370亿美元，售后维修市场规模或突破2610亿美元[44] - 到2030年中国核电装机容量有望从2024年的50GW增至80GW[64] 订单情况 - 截至2025年4月30日，叶片、机匣相关在手订单12.28亿元，意向性订单约4亿元[54] - 截至2025年4月30日，燃料贮存格架等在手订单2.81亿元，预计新增订单超6亿元[71] - 截至2025年5月19日，在手订单22.74亿元，境外订单10.76亿元，美国订单0.82亿元[162] 财务数据 - 2024 - 2022年公司整体产品单价分别为6.57万元/吨、7.72万元/吨和8.78万元/吨[33] - 叶片机匣加工涂层项目产品销售收入复合增长率超25%[35] - 报告期内公司主营业务毛利率分别为36.57%、36.03%和34.12%[134] 客户与合作 - 公司对前五大客户销售额占当期主营业务收入比例分别为42.81%、40.37%、39.56%[142] - 艾默生、贝克休斯、格兰富等与公司合作多年[141] - 公司与主要客户合作稳定，整体收入规模稳中有增[141] 政策与补助 - 2025年美国撤销对中国商品加征的91%关税，修改34%对等关税措施[164] - 报告期内公司享受政府补助分别为10401.81万元、9042.34万元和7481.12万元[167] - 政府补助对公司经营业绩影响金额呈下降趋势，无重大依赖[178][179] 技术与人员 - 加工涂层环节核心技术自研且成熟，关键原材料自主生产[13][14] - 公司在加工涂层工艺环节配备经验丰富专业技术人员[12]

募集资金与项目投资 - 公司本次募集资金不超15亿元，分别用于叶片机匣加工涂层项目5.5亿元、先进核能材料及关键零部件智能化升级项目5亿元、补充流动资金及偿还银行贷款4.5亿元[5] - 募投项目建成且达产后，预计内部收益率分别为17.25%、17.87%[5] 项目收益与成本 - 叶片机匣加工涂层项目预计收入146630万元，达产年营业成本86238.48万元，毛利率41.19%[17][18] - 先进核能材料及关键零部件智能化升级项目预计收入64250万元，达产年营业成本45566.08万元，毛利率29.08%[22][25] 产品销售与市场 - 公司境外销售占比分别为47.57%、46.72%和46.28%，主要来自欧洲、北美、东南亚等区域[37] - 2024年境外主营业务收入112412.18万元，占当期主营业务收入46.28%，欧洲占境外主营业务收入49.22%，北美占32.14%[51] 财务指标 - 报告期内公司主营业务毛利率分别为36.57%、36.03%和34.12%，高于可比公司平均水平[37] - 报告期内公司其他收益分别为10420.48万元、9483.74万元和11238.44万元，主要系政府补助[37] 订单情况 - 截至2025年5月19日，公司在手订单金额22.74亿元，境外订单10.76亿元，美国订单0.82亿元，占在手订单总金额3.60%，占境外订单金额7.61%[1][62] - 2025年1 - 4月，公司新签订单金额同比增加23.94%，新签销往美国地区订单金额9830.75万元，与上年同期10374.00万元基本持平[61] 资产与负债 - 2024年末未经抵销的递延所得税资产为21133.79，2023年末为19387.29[1] - 2024年末未经抵销的递延所得税负债为2051.25，2023年末为2244.65[1] 应收账款与存货 - 报告期内，公司应收账款分别为92740.47万元、97481.78万元和108269.80万元，账龄一年以内应收账款占比持续下降[80] - 报告期内公司存货分别为143054.68万元、185722.96万元和208814.63万元，存货余额逐年上升，存货周转率逐年下降且低于同行业平均水平[80] 固定资产与在建工程 - 2024年固定资产原值542162.51，变动额100614.58，变动幅度22.79%[113] - 2024年末退城进园新厂区在建工程金额86430.34万元，占比62.24%[118] 研发情况 - 截至2024年末，公司共有研发人员765人[130] - 截至2024年12月31日，公司研发费用资本化项目余额合计37399.52，其中涡轴发动机和小型直升机研发余额22278.01，小型涡轴发动机及涡轮动力研发应用项目余额10031.40等[133] 其他应收款 - 2022 - 2024年末其他应收款前五大收款对象合计余额分别为1126.65万元、1132.85万元和4877.50万元，占比分别为75.09%、76.96%和95.95%[140] - 2024年末其他应收款前五大往来对象中3家为国企业或国家机关部门，2家为民企，欠款分别为334.98万元和47.31万元[140]

可转债进展 - 2025年5月14日收到上交所可转债申请审核问询函[2] - 会同中介研究落实问题并更新文件[2] - 公开披露审核问询函回复及相关文件[2] 审核情况 - 发行需通过上交所审核并获证监会同意注册[3] - 通过审核及获注册时间不确定[3] - 将按进展及时履行信披义务[3]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：燃气轮机、航空发动机、核电 - 公司：应流股份、西门子能源、GE、PCC、Howmet、贝克休斯、吉祥航空、赛峰、罗罗、普惠 纪要提到的核心观点和论据 燃气轮机行业 - 核心观点：产业景气度高，海外需求旺盛，叶片供应链紧张，国内有国产替代机会 - 论据：西门子能源燃机业务营收和订单创历史新高，上修 2025 财年预测；欧洲、印度、美国等地电力需求增加，中小型燃机发电需求翻倍，重型燃机对城市电网发电需求快速增长，潜在签单项目达十几到 20GW；核心供应商排产饱满，航空领域需求旺盛挤压燃机叶片供应；国内推出 300/400 兆瓦燃气轮机，重型环节存在国产替代需求 [2][3][5] 航空发动机领域 - 核心观点：国内外市场增长态势明显，中国厂商有出海机会 - 论据：中国国产大飞机及东南亚市场带来出海机会，国内航空发动机叶片供应链前景良好；中国厂商能进入海外市场参与竞争，国内外市场航空发动机构件快速增长；国产替代过程及海外需求旺盛，公司与多家客户签订战略框架协议并深入合作 [2][6][12] 核电行业 - 核心观点：处于持续景气上行通道，未来发展潜力巨大 - 论据：自 2019 年起核准的核电站数量持续增加，每年超过 10 台；在建项目数量累积增长；核能发电量占比从 2018 年的约 4%提高到约 5% [7][8] 应流股份 - 核心观点：在多个细分领域深度布局，具备较好的成长性与发展前景 - 论据：在航发、燃机、核反应堆压力容器等领域深度布局，产能投放及利用率提升带来盈利弹性；一季度毛利率表现良好，产能释放后费用摊薄效应显现；未来两年航空发动机、燃气轮机和核电业务快速增长，核电产业维持 10% - 20%增长率；燃气轮机订单总额约 12 亿元，4 月接单加速；燃机和航发业务交付量翻倍，未来几年有望达亿元以上规模 [2][4][9][10] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 应流股份资本开支从 2017 年开始持续增长，2020 - 2024 年维持高位，过去七年累计达 45 亿元，每年折旧摊销约 3 亿元 [13] - 应流股份燃气轮机叶片覆盖 EFGH 等级，已覆盖 700 多款燃气轮机和航空发动机型号，并有 100 多个在研项目，高温合金产品占燃气轮机比例约 20% - 25% [4][11] - 应流股份 4 月与贝克休斯等大客户签单，贝克休斯中小型燃气轮机制主导订单金额超 3000 万美元，西门子能源燃气轮机制排产至 2027 - 2028 年 [14] - 应流股份燃机和航发领域市场份额不足 5%，战略布局先海外后国内，市场发展顺序先燃机后航发 [14] - 应流股份 2024 年核电业务收入约 4.2 - 4.3 亿元，2025 年预计达 5 亿元左右，未来几年核电收入将加速释放 [15] - 应流股份一季度盈利改善明显，二季度及三季度关注订单释放节奏等，三季度开始利润表及现金流量表将持续好转 [17] - 应流股份在核电领域深入研究，在机匣领域投入项目，将带来持续收入和利润增长 [18]

市场表现 - A股三大指数涨跌不一 国证通用航空产业指数涨0 72% [1] - 成分股中利君股份涨停 国睿科技 联创光电 应流股份 珠海冠宇 中海达 航天电子等涨幅居前 [1] - 通用航空ETF基金（159230）正在发行 5月7日至5月16日进行发售 即将结束募集 [1] 行业动态 - 中国低空经济产业发展联盟在三亚成立 标志行业进入高质量发展新阶段 [2] - 联盟以海南为创新试验田 重点推动无人机物流 城市空中交通 低空文旅等场景落地 [2] - 联盟计划未来三年推动100个标志性场景落地 孵化50家独角兽企业 助力海南低空经济规模突破千亿 [2] - 国证通用航空产业指数低空经济"含量"达79 5% 聚焦产业链上中下游龙头企业 [2] 机构观点 - 华龙证券指出大规模eVTOL意向订单签订 预计下半年起频繁试飞 [3] - 2027年部分特大中心城市有望实现eVTOL商业化 2030年大城市基本进入低空经济时代 [3] - 西南证券建议关注零部件 整机 基建配套 空管运营四大主线 [3]

报告公司投资评级 - 优于大市（维持）[1][4][5] 报告的核心观点 - 应流股份作为国内航空发动机及燃气轮机精密铸件领先企业，燃机业务核心卡位、绑定海内外龙头受益行业景气上行；低空经济业务全面覆盖涡轴发动机、混合动力系统、无人机、通航机场运营，2025年取得积极进展；核电业务长期景气，前瞻布局核聚变领域 [4] 根据相关目录分别进行总结 营收与利润情况 - 2024年营业收入25.13亿元，同比增长4.21%；归母净利润2.86亿元，同比减少5.57%；扣非归母净利润2.77亿元，同比减少1.09% [1] - 2024年第四季度营业收入6.03亿元，同比减少0.31%；归母净利润0.60亿元，同比减少0.14%；扣非归母净利润0.57亿元，同比减少31.45% [1] - 2025年第一季度营业收入6.63亿元，同比增长0.03%；归母净利润0.92亿元，同比增长1.65%；扣非归母净利润0.90亿元，同比增长0.15% [1] 盈利能力与费用情况 - 2024年毛利率/净利率分别为34.24%/10.09%，同比变动 -1.93/-1.46pct；2024年四季度毛利率/净利率分别为35.35%/7.09%，同比变动 +1.37/-1.78pct；2025年一季度毛利率/净利率分别为36.83%/12.89%，同比变动 +2.52/-0.01pct，毛利率自2024年四季度起同比呈持续改善趋势，因高毛利率的两机业务占比提升 [2] - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.44%/7.87%/12.13%/5.01%，同比变动 +0.05/-0.10/-0.03/+0.58pct；2025年一季度销售/管理/研发/财务费用率分别为1.44%/8.20%/8.99%/4.60%，同比变动 +0.24/+1.66/-1.88/-0.36pct，费用率整体稳定，研发费用保持高投入比例 [2] 业务进展情况 - 两机业务绑定国内外龙头客户订单饱满，在手两机订单超12亿元，2024年燃机产品接单增幅达102.8%；2025年一季度与赛峰集团、西门子能源签战略协议或长协供货备忘录 [3] - 低空经济领域全面覆盖涡轴发动机、混合动力系统、无人直升机、通航机场，2025年3月运营的六安金安机场成安徽省第三家取证的A1类通航机场，奠定整机制造、维护、试飞一体化运营平台 [3] - 核能核电领域优势明显，2024年全年交付10台份“华龙一号”核一级主泵泵壳，研制出全球首台反应堆压力容器模块化金属保温层；2024年3月与合肥能源研究院成立合资公司【安徽聚变新材料】，新型高热负荷部件偏滤器已通过试验验证 [3] 投资建议情况 - 维持2025 - 2026年盈利预测不变并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为4.23/5.68/7.51亿元，对应PE 33/25/19倍，维持“优于大市”评级 [4]

债券发行 - 2025年5月14日发行2025年度第一期超短期融资券（科技创新债）[1] - 期限180日，发行总额20000万元[1] - 起息日为2025年5月14日，发行价格100元[1] - 票面利率（年化）为1.70%[1] 其他 - 承销商包括多家银行，通过簿记建档集中配售发行[1] - 募集资金用于补充营运资金、偿还银行借款[1]

报告公司投资评级 - 给予应流股份“买入”评级，预计公司2025 - 2026年分别实现归母净利润4.3亿元和6.0亿元，同比增速分别为49.5%和40.2%，对应PE分别为32、23倍 [11] 报告的核心观点 - 应流股份通过“产业链延伸、价值链延伸”，业务覆盖高端部件、航空科技和先进材料三大领域，正加快高端产能建设，随着客户端拓展，订单和营收规模有望快速增长，产能逐步释放将带动营收利润和盈利能力提升 [4] 各目录要点总结 高端铸造领军企业，“两机”业务贡献重要增长 - 应流股份前身是安徽霍山应流铸造有限公司，产品涵盖高温合金及精密铸钢件、核电及中大型铸钢件、新型材料与装备等，应用于高端装备领域，是国内外行业龙头核心供应商，承担多项国家任务 [24] - 公司主营业务涵盖三大领域，高温合金产品及精密铸钢件包括航空发动机和燃气轮机叶片等；核电及其他中大型铸钢件包括核电和燃气轮机铸件等；新型材料与装备包括核能新材料和核电站装备等 [27][28] - 截至2024年末，公司股权结构稳定，实际控制人等合计控制34.74%股份，子公司覆盖多领域 [36] - 公司营收自2016年稳健增长，2024年达25.13亿元，同比增长4.2%；归母净利润2.86亿元，同比下滑5.57%；扣非净利润2.77亿元，同比下滑1.09% [38][40] - 分产品看，2024年泵及阀门零件、机械装备构件占比近50%，毛利率平稳；分行业看，高温合金等三类产品2024年收入分别为14.7、6.4和2.3亿元，同比分别+6.7%、 - 5.3%和+4.0% [41][43] - 2024年销售毛利率34.2%，销售净利率10.1%，同比 - 1.5pct；2025Q1进一步提升；2024年期间费用率降至26.5%，研发费用率达12.1% [48] 燃机海外发电和国产替代并重，叶片环节充分受益 燃气轮机系重要发电方式，叶片是核心零部件 - 燃气轮机以连续流动气体为工质，将热能转换为机械功，下游应用场景丰富，按功率和燃气温度有多种分类，发电领域占比32%，油气领域占比29%，舰船等其他领域占比39% [50][52] - 燃气轮机可搭配其他发电方式，天然气联合循环电厂更高效、低碳、运行灵活，利用燃气轮机和蒸汽轮机共同发电 [54] - 燃气轮机零部件中，燃机叶片价值量占比35%，透平叶片占叶片价值量的63%，叶片、燃烧室、涡轮是关键部件 [60][61] 海外AIDC驱动燃机需求，国内国产替代空间广阔 - 伴随AI大模型算力增长，数据中心耗电量增加，AIDC时代功率密度攀升，城市现有电力基础设施瓶颈凸显 [63][65] - 美国数据中心用电量持续增加，预计2028年将达325 - 580TWh，占总电力消耗的6.7%至12.0%；全球数据中心用电量也将增长 [68] - 2023 - 2024年我国自主重型燃气轮机实现突破，航发燃机形成“三轻一重”产品谱系，国产化持续推进 [69][73] - 全球燃气轮机服务市场2023年规模376.4亿美元，预计2033年达868.4亿美元，2024 - 33年CAGR为8.72%，市场集中度较高 [75][79] 国内海外需求共振，叶片制造龙头充分受益 - 应流股份产品储备丰富，覆盖主要燃机厂商和型号，行业地位优越，是产业联盟重要成员和核心供应商 [82][83] - 公司燃气轮机热端部件订单强劲增长，2023年新接订单超6亿元，2024年增幅102.8%，超12亿元；合同负债增长，2024年高温合金产品及精铸钢件产品收入14.69亿元，同比增长6.7% [84] - 海外燃气轮机主机厂订单持续增长，GE Vernova和Siemens Energy在手订单可交付超4年，有望带动叶片市场扩张 [87] 涡轮叶片是航空发动机核心零件，军民两用叠加维修后市场牵引近千亿市场 航空发动机为军民用飞机提供动力单机价值量高，我国当前较国际巨头差距仍较大 - 航空发动机是复杂精密热力机械，为飞行器提供动力，主流类型有涡轮喷气、涡轮风扇等发动机，高价值体现在单体价值量大，占飞机出厂价比例平均值为23% [91][95] - 我国军机补短板列装带来发动机配套需求，中美航空发动机综合差距约一代半 [95][98] 航空发动机具备高值消耗品属性，基于核心机技术的衍生牵引军转民市场前景广阔 - 航空发动机是高值消耗品，服役期需多次维修，军用战斗机寿命远超发动机总寿命，需多次换发 [100] - 航空发动机OEM公司通过核心机技术先军后民，GE航空和RR公司商用航发业务成主要收入来源 [104][107] 涡轮叶片在航空发动机价值量占比超20%，国内军民用市场空间广阔 - 涡轮叶片在涡扇发动机价值量占比约22%，未来5年军用航空发动机中涡轮叶片市场空间约2178亿元，未来20年全球民用航空发动机中涡轮叶片市场空间约3.1万亿元，交付中国航空公司的市场规模约7087亿元 [109][114][117] - 公司航空发动机业务快速发展，为多款发动机开发产品，可转债募投项目建设，具备全产业链能力 [121] 低空经济乘政策东风扶摇而起，产业链布局完善 行业政策趋于完备，相关基建加大投入 - 国家层面支持低空经济政策频出，分为顶层设计与战略规划、法规与标准建设、技术创新与产业支持和基础设施与安全保障四大类，各地发布方案明确建设目标 [122][123][125] - 基建投入加码，2025年山东济宁和浙江绍兴上马超10亿和20亿元基建项目，有望释放产业链需求 [125][126] 产业链深度布局，有望受益本土政策支持 - 公司技术实力雄厚，在低空经济产业链深度布局，发动机、动力系统、整机方面均有成果 [127] 全球化布局优势逐步显现，研发投资进入收获期 全球化布局加速，头部客户合作持续加强 - 公司全球化布局加速，境外营收稳步增长，2024年境外营收11.24亿元，2020 - 24年年均复合增速达8%，近期与海外客户合作迈入新阶段 [11] 高研发投入和资本开支逐步进入收获期 - 公司持续高研发投入，2018年以来每年研发投入基本保持在3亿元以上，资本开支快速增长，正加快高端产能建设，订单和营收规模有望增长，盈利将逐步释放 [11]

报告公司投资评级 - 行业为机械设备/通用设备，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 应流股份一季度利润符合预期，两机叶片开启陡峭成长曲线，虽国内宏观环境及出口业务有不确定性，但两机业务进展顺利，维持“买入”评级 [1][4] 公司业绩情况 2024年全年 - 营收25.13亿元，同比+4.21%；归母净利润2.86亿元，同比-5.57%；扣非归母净利润2.77亿元，同比-1.09% [1] - 毛利率34.24%，同比-1.93pct；归母净利率11.39%，同比-1.18pct；扣非归母净利润率11.02%，同比-0.59pct [1] 2024Q4单季度 - 营收6.03亿元，同比-0.31%，环比-6.14%；归母净利润0.6亿元，同比-0.14%，环比-20.43%；扣非归母净利润0.57亿元，同比-31.45%，环比-20.96% [1] - 毛利率35.35%，同比+1.37pct，环比+2.39pct；归母净利润率9.88%，同比+0.02pct，环比-1.77pct；扣非归母净利润率9.37%，同比-4.26pct，环比-1.76pct [1] 2025Q1单季度 - 营收6.63亿元，同比+0.03%，环比+9.89%；归母净利润0.92亿元，同比+1.65%，环比+54.49%；扣非归母净利润0.9亿元，同比+0.15%，环比+58.8% [2] - 毛利率36.83%，同比+2.52pct，环比+1.48pct；归母净利润率13.89%，同比+0.22pct，环比+4.01pct；扣非归母净利润率13.55%，同比+0.02pct，环比+4.17pct [2] 公司业务情况 两机业务 - 在手订单和销售收入双增长，累计开发完成“两机”品种736个，正在开发166个，在手订单超12亿元，近年与多家国际巨头签协议，25Q1又与赛峰集团、西门子能源签署战略供货协议 [3] - 燃气轮机叶片受益于能源转型和AI数据中心建设，热端部件订单强劲增长，覆盖主要厂商和主流型号，进入长期供货协议阶段，2024年接单增幅达102.8% [3] - 航发叶片储备型号扩大，为长江1000和长江2000发动机开发80余个品种，长江1000四号轴承座完成适航取证，深度参与Leap各系列发动机供货，多款机匣市场占有率全球领先 [3] 低空经济业务 - 航发方面，24年完成YLWZ - 300发动机整机装配与试车验证，中标专项课题并交付产品，与翊飞航空签署合作协议提供涡轮混合动力系统解决方案 [4] - 整机方面，24年600公斤无人直升机完成演练获认可，1100公斤无人直升机完成首飞实验，2025年3月子公司运营的六安金安机场取得通用机场使用许可证 [4] 盈利预测 - 预计25 - 27年归母净利润4.20、5.74、8.01亿元（25 - 26年前值：4.79、5.99亿元） [4] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,411.93|2,513.46|3,332.35|4,418.03|5,412.34| |增长率(%)|9.75|4.21|32.58|32.58|22.51| |EBITDA(百万元)|865.06|874.81|849.74|1,083.12|1,329.23| |归属母公司净利润(百万元)|303.26|286.38|419.51|573.66|801.35| |增长率(%)|(24.50)|(5.57)|46.49|36.75|39.69| |EPS(元/股)|0.45|0.42|0.62|0.84|1.18| |市盈率(P/E)|44.24|46.85|31.98|23.39|16.74| |市净率(P/B)|3.01|2.90|2.74|2.53|2.29| |市销率(P/S)|5.56|5.34|4.03|3.04|2.48| |EV/EBITDA|14.52|14.69|21.02|16.95|13.74| [5]