投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 公司聚焦品牌效益导向策略 Q2利润增速改善 [1][4][9] - 2025H1营收22.6亿元同比下滑19.6% 归母净利润2.2亿元同比下滑35.4% [2][4] - 2025Q2营收11.8亿元同比下滑18.4% 归母净利润1.2亿元同比增长20.9% [2][4] - 预计2025-2027年EPS分别为0.99元/股 1.36元/股 1.60元/股 [9] 财务表现 - 2025H1归母净利率9.8% 同比下滑2.4个百分点 [9] - 毛利率下降3.5个百分点至71% [9] - 销售费率同比下降6.2个百分点 管理费率上升3.4个百分点 研发费率上升3.1个百分点 [9] - Q2销售费率同比显著收窄12.5个百分点 [9] - Q1-Q2归母净利率分别为9.5%/10.1% 同比变动-8.4/+3.3个百分点 [9] 业务板块表现 - 原料业务营收6.3亿元同比下滑0.6% 海外市场持续增长 [9] - 欧洲/东南亚/韩国市场增速近10% 日本市场超20% [9] - 医疗终端业务营收6.7亿元同比下滑9.4% [9] - 皮肤类产品销售额小幅下降 三类医疗器械销售支数同比增长20% [9] - 皮肤科学业务营收9.1亿元同比下滑34.0% [9] - 润百颜推出"全能次抛修护精华" 夸迪推出"CT50能量系列" [9] - 肌活及米蓓尔完成团队调整和人效提升 [9] - 营养科学业务营收0.4亿元同比增长32.4% 费率稳步下降 [9] 其他重要数据 - 政府补助同比增厚3075万元 [9] - 当前股价59.00元 总股本48,168万股 [6] - 每股净资产14.60元 近12月最高/最低价84.59元/42.51元 [6]

公司业务调整 - 关停润熙泉品牌 该品牌定位大众抗衰修护护肤 核心成分为冻龄元胶原蛋白 定价在300元以内 对营收和利润贡献无意义[1] - 停止运营与乐华娱乐合作的儿童护肤品牌润熙禾 多品牌矩阵从盲目扩张转向聚焦与收缩[6] - 皮肤科学创新转化业务（原功能性护肤品）营收占比从超70%下滑至2025年上半年的40.36%[3] 战略定位与业务重心 - 强调胶原蛋白并非公司战略 核心业务始终为透明质酸 反对外界将胶原蛋白与透明质酸对比[2] - 定位为合成生物科技公司 非单一护肤品公司 以全产业链为基础 凭借B端原料和医疗终端环节保持抗风险能力[4] - 原料业务除玻尿酸外 布局依克多因、麦角硫因、重组Ⅲ型人源化胶原蛋白、PDRN等成分 但玻尿酸核心地位不可撼动[6] 品牌运营挑战 - 主品牌润百颜、夸迪、BM肌活、米蓓尔自2023年开始双位数下滑 2022年表现最好的润百颜和夸迪仅达13亿元量级[9] - 四大主品牌概念区隔模糊：润百颜主打修护 夸迪切入抗衰 BM肌活聚焦代谢 米蓓尔瞄准敏感肌护理 但消费者心智区隔度不鲜明[9] - 过度依赖外部资源营销 未能建立长期主义价值 2025年初起停止价格促销投放 转向内容场景深度互动 形成"内容种草-品牌建设-销售转化"闭环[3] 行业环境与战略反思 - 线上流量成本高企 消费市场承压 单纯依靠高强度投放换销量的模式难以为继[4] - 多品牌战略需要成倍资源和管理能力 流量红利消退后必须回归聚焦 明确战略核心品牌与试验性品牌[10] - 国货美妆行业进入品牌结构再平衡阶段 需避免子品牌消耗资源拖累整体业绩[11]

核心观点 - 2025年8月A股回购和增持活动显著增强 其中回购预案金额环比增长102%至77.9亿元 增持预案金额环比激增1393.67%至118亿元 反映上市公司信心大幅提升[4] - 结构性货币政策工具使用稳步推进 截至8月底回购增持再贷款申请总额达1452.6亿元 其中回购申请占比63%（916.9亿元） 增持申请占比37%（535.7亿元）[3][7] - 港股回购活动同步升温 8月实施回购金额达114.6亿港元 环比增长14% 腾讯控股、汇丰控股和中国宏桥为前三大回购公司[4][20] 结构性货币政策工具使用情况 - 证券、基金、保险公司互换便利本月无新操作 历史两次操作金额分别为500亿元（2024年10月）和550亿元（2025年1月） 质押品范围逐步扩大至限售股和港股[3][7] - 回购增持再贷款8月申请总额环比下降59%至31.1亿元 其中增持申请金额骤降85% 与当月A股主要指数上涨7.97%-24.13%形成对比[3][8] - 两项工具总申请金额占比达53.8% 较上月提升0.4个百分点 显示工具使用率持续提高[3] A股回购动态 - 8月实施回购金额285.3亿元 环比增长36% 涉及98笔交易 其中86%资金来自自有/筹资 14%含专项贷款[4][10] - 回购预案金额77.9亿元 环比大幅增长102% 30笔预案中以股权激励/员工持股计划为目的占比最高（22家） 其次为注销（8家）[4][10] - 恒瑞医药（10-20亿元）、大秦铁路（10-15亿元）和盛屯矿业（5-6亿元）为预案金额前三大的公司[10] A股增持动态 - 控股股东实施增持金额16.6亿元 环比增长64% 涉及13笔交易 全部资金来自自有/筹资[4][17] - 增持预案金额118亿元 较7月的7.9亿元大幅增加110.1亿元 环比暴涨1393.67% 6项预案均无专项贷款参与[4][17] - 长江电力（40-80亿元）、贵州茅台（30-33亿元）和华熙生物（2-3亿元）为预案金额前三大的公司[17] 港股回购动态 - 8月回购金额114.6亿港元 环比增长14% 主要因股价回调促使公司稳定股价[4][20] - 腾讯控股（55.1亿港元）、汇丰控股（32.3亿港元）和中国宏桥（13.0亿港元）为回购金额前三大的公司[20] - 港股回购后均直接注销 与A股模式存在差异[20] 值得关注的公司组合 - A股重点关注盛屯矿业（拟回购5-6亿元）、招商南油（拟回购2.5-4亿元）和宏润建设（拟回购1.5-3亿元）等具有高回购比例的公司[22][23] - 港股重点关注中国宏桥（本月回购13.0亿港元）、北森控股（本月回购0.2亿港元）和IGG（本月回购0.2亿港元）等活跃回购公司[26] - 筛选标准综合考量基本面、估值水平及回购/增持金额占市值比例等因素[21]

板块表现 - 医疗美容板块较上一交易日上涨2.11%，领涨个股为爱美客[1] - 当日上证指数上涨1.65%至3875.31点，深证成指上涨3.36%至12979.89点[1] 个股涨跌 - 爱美客（300896）收盘价201元，涨幅3.10%，成交量4.63万手，成交额9.09亿元[1] - 华熙生物（688363）收盘价59.51元，涨幅0.86%，成交量4.75万手，成交额2.79亿元[1] - *ST美谷（000615）收盘价3.14元，涨跌幅0.00%，成交量5.58万手，成交额1745.28万元[1] - 锦波生物（832982）收盘价307.8元，跌幅0.03%，成交量7759.81手，成交额2.37亿元[1] 资金流向 - 板块主力资金净流入3522.88万元，游资资金净流入987.37万元，散户资金净流出4510.25万元[1] - 爱美客主力净流入3542.72万元（占比3.90%），游资净流入477.5万元（占比0.53%），散户净流出4020.22万元（占比4.42%）[2] - 华熙生物主力净流入146.4万元（占比0.52%），游资净流入507.85万元（占比1.82%），散户净流出654.24万元（占比2.34%）[2] - *ST美谷主力净流出166.24万元（占比-9.53%），游资净流入2.02万元（占比0.12%），散户净流入164.22万元（占比9.41%）[2]

公司战略调整 - 公司关停润熙泉品牌以聚焦主业和主要品牌 该品牌对营收和利润贡献没有意义[2][4] - 润熙泉是公司2019年推出的功能性护肤品牌 曾被视为胶原蛋白领域的探索 但公司否认其与胶原蛋白战略的关联[7] - 公司2024年开启变革元年 对皮肤科学创新转化业务进行五大方面变革 包括经营逻辑 产品 渠道 组织和品牌[10][11] 品牌表现分析 - 润熙泉在2020年至2024年10月累计营收达3亿元 目标曾设定为冲击10亿元[7] - 公司四大主要品牌2024年营收数据：润百颜9.23亿元 夸迪6.49亿元 米蓓尔2.9亿元 BM肌活2.79亿元[6] - 功能性护肤业务2024年总营收25.69亿元 同比下降31.62% 四大品牌分别下滑22.63% 41.69% 31.76% 52.06%[8] 财务业绩表现 - 公司2024年营收和净利润分别下滑11.61%和70.59%[8] - 2025年上半年营收和净利润分别下滑19.57%和35.38%[8] - 皮肤科学创新转化业务2025年上半年收入9.12亿元 同比下降33.97%[8] 业务发展历程 - 功能性护肤业务2019-2022年营收从6.34亿元增长至46.07亿元 2022年占比达72.45%[9] - 同期公司整体营收增速分别为49.28% 39.63% 87.93% 28.53%[9] - 销售费用从2019年5.21亿元增长至2022年30.49亿元[9] 行业竞争环境 - 功效护肤领域面临发展瓶颈 头部品牌逐渐聚焦 其他品牌发展空间有限[7] - 流量成本持续上涨和投资效益下降导致业绩增长停滞[9] - 市场竞争加剧导致功能性护肤产品市场份额受到挤压[9] 组织架构优化 - BM肌活与米蓓尔已进行组织结构优化 建立更扁平 更敏捷的团队架构[11] - 调整后人效显著提升 库存周转效率改善 综合费率持续下降[11] - 公司总经理聚焦皮肤科学创新转化事业线 培养创业型团队[11]

公司战略调整 - 关停润熙泉品牌以聚焦主业和主要品牌 该品牌对营收和利润贡献没有意义[1][4] - 润熙泉品牌于2019年推出 定位胶原蛋白护肤 2020年至2024年10月累计营收达3亿元 目标冲击10亿元[5] - 公司推动内部大规模变革 2024年被称为变革元年 核心业务转向皮肤科学创新转化[8] 品牌运营现状 - 润熙泉官方店铺在淘宝平台已无法检索 抖音官方旗舰店商品清空 小红书账号于4月22日后停止更新[4] - 公司旗下四大主要品牌2024年营收数据：润百颜9.23亿元 夸迪6.49亿元 米蓓尔2.9亿元 BM肌活2.79亿元[4][6] - BM肌活与米蓓尔2025年上半年完成组织结构优化 建立更扁平敏捷团队 人效提升且库存周转改善[9] 业务表现分析 - 功能性护肤业务2024年收入25.69亿元 同比下降31.62% 其中四大品牌营收均大幅下滑：润百颜降22.63% 夸迪降41.69% 米蓓尔降31.76% BM肌活降52.06%[6] - 2025年上半年皮肤科学创新转化业务收入9.12亿元 同比下降33.97%[6] - 公司整体业绩下滑：2025年上半年营收降19.57% 净利润降35.38% 2024年营收降11.61% 净利润降70.59%[6] 历史业绩对比 - 功能性护肤品业务2019-2022年高速增长：营收从6.34亿元增至46.07亿元 2022年占比达72.45%[7] - 同期公司整体营收增速显著：2019年增49.28% 2020年增39.63% 2021年增87.93% 2022年增28.53%[7] - 销售费用同步高投入：2019年5.21亿元 2020年10.99亿元 2021年24.36亿元 2022年30.49亿元[7] 行业竞争环境 - 功效护肤领域面临发展瓶颈 头部品牌逐渐聚焦 其他品牌发展空间有限[5] - 流量成本持续上涨导致投资效益下降 过往依赖流量运营的模式遭遇天花板[7] - 市场参与者增多加剧竞争 消费者选择多样化挤压市场份额[7] 转型措施部署 - 经营逻辑从流量驱动转向科学论证的品牌传播 致力于科研创新转化[9] - 产品层面从大组学等前沿科技出发解析皮肤肌理 提供科学解决方案[9] - 渠道策略停止价格促销投流 重新梳理品牌功效技术基础以优化获客模型[9]

板块整体表现 - 医疗美容板块整体下跌1.32% 跑输大盘 当日上证指数上涨0.13% 深证成指上涨0.38% [1] - 板块主力资金净流出3664.2万元 游资资金净流入3197.38万元 散户资金净流入466.82万元 [1] 个股价格表现 - 华熙生物领跌板块 收盘价59元 跌幅1.62% 成交量4.36万手 成交额2.58亿元 [1] - 爱美客收盘价194.95元 下跌1.25% 成交量2.82万手 成交额5.53亿元 [1] - 锦波生物逆势上涨1.18% 收盘价307.89元 成交量1.06万手 成交额3.27亿元 [1] - *ST美谷上涨0.96% 收盘价3.14元 成交量6.79万手 成交额2130.80万元 [1] 资金流向明细 - 爱美客主力资金净流出3162.55万元 占比5.72% 游资净流入1077.05万元 占比1.95% 散户净流入2085.50万元 占比3.77% [2] - 华熙生物主力资金净流出712.71万元 占比2.76% 游资净流入2088.00万元 占比8.08% 散户净流出1375.29万元 占比5.32% [2] - *ST美谷主力资金净流入211.06万元 占比9.90% 游资净流入32.34万元 占比1.52% 散户净流出243.39万元 占比11.42% [2]

股权认购交易 - 华熙生物科技以每股12港元认购圣诺医药1156.828万股 总金额约1.39亿港元 完成后持股9.44%成为第二大股东 [1] - 另有三位认购人合计认购578.41万股 四名认购人总计为圣诺医药筹资2.082亿港元 [1] - 公告后三个交易日股价连续上涨 累计涨幅超45% 其中首日收盘涨22.78%至18.38港元 次日续涨12.19%至20.62港元 [1] 圣诺医药经营状况 - 2024年上半年无产品销售收入 亏损约340万美元 期末现金及等价物仅687.2万美元 [5] - 行政开支255.3万美元 研发开支304.5万美元 现金流面临压力 [5] - 2021年末港股上市后经历资本寒冬 股价从历史高位100港元大幅回调 进入收缩调整期 [3] - 2023年末管理层变更 潘洪辉接替创始人陆阳出任首席执行官 [6] 战略合作与资金用途 - 融资将用于推进在研产品临床进展与递送系统开发 并撬动产业资金推进管线 [2] - 重点合作医美管线 借助华熙生物加速小核酸产品开发及商业化进程 [2] - 华熙生物拟与圣诺医药探讨STP705定向减脂项目在大中华区的临床开发与商业合作 [11] - STP705成人腹部减脂适应症完成一期临床 优先开发适应症包括鳞状细胞原位癌和基底细胞癌 [11] 华熙生物投资动机 - 首次直接投资创新药企 选择小核酸药物领域 看好其作为"第三大类药物"的市场前景 [10][11] - 功能性护肤板块收入连续下滑 2023年营收37.57亿元降至2024年25.69亿元 同比降幅达31.62% [7] - 2024年上半年总营收22.61亿元同比降19.57% 归母净利润2.21亿元同比降35.38% [7] - 医疗终端业务收入6.73亿元同比下降9.44% 但三类医疗器械销售支数同比增长20% [13] 行业与技术背景 - 圣诺医药被称为"小核酸第一股" 小核酸药物通过阻断致病蛋白生成治疗疾病 [2] - 全球代表性小核酸药物包括治疗脊髓性肌萎缩的Spinzara和治疗心血管疾病的Leqvio [2] - 华熙生物依托透明质酸技术优势 通过产业基金布局生物活性材料、再生医学等领域 [10]

股权认购交易 - 华熙生物科技以每股12港元认购圣诺医药1156.828万股 总金额约1.39亿港元 完成后持股9.44%成为第二大股东 [1] - 另有三位认购人合计认购578.41万股 四名认购人总计为圣诺医药筹资2.082亿港元 [2] - 圣诺医药股价在公告后三个交易日内分别上涨22.78%（18.38港元/股）、12.19%（20.62港元/股）和盘中超10% [2] 圣诺医药经营状况 - 公司上半年无产品销售收入 亏损约340万美元 现金及等价物仅687.2万美元 [6] - 行政开支255.3万美元 研发开支304.5万美元 融资前现金流岌岌可危 [6] - 2021年末上市后经历资本寒冬 股价从历史最高100港元/股进入长期调整期 [4] 技术合作方向 - 圣诺医药将利用华熙生物玻尿酸技术加速小核酸药物开发 重点推进医美管线临床与商业化 [3][4] - 华熙生物明确关注STP705定向减脂项目 该产品成人腹部减脂适应症已完成一期临床 [11] - STP705优先开发适应症包括鳞状细胞原位癌（II期/III期）和基底细胞癌（III期已完成） [11][12] 华熙生物战略布局 - 首次直接投资创新药企 选择小核酸药物领域 看好其作为"第三大类药物"的市场前景 [10] - 功能性护肤业务收入显著下滑：2023年37.57亿元（同比-18.45%） 2024年25.69亿元（同比-31.62%） [8] - 2024年上半年医疗终端业务收入6.73亿元（同比-9.44%） 但三类医疗器械销售支数增长20% [13] 管线研发进展 - 圣诺医药核心产品STP707（实体瘤）处于I期 STP355（实体瘤）处于IND申报阶段 [12] - 医美领域STP705（减脂）处于I期 GalNAc平台多项产品计划2025-2026年进入临床 [12] - 融资将主要用于推进临床进展与递送系统开发 并撬动产业资金支持其他管线 [3]

公司融资活动 - 公司于2025年9月7日与认购人订立认购协议 以每股12.00港元价格发行1735.24万股股份 [1] - 认购股份数量相当于公告日期现有已发行股本约16.50% 及经扩大后股本约14.16% [1] - 认购价较9月5日收市价14.97港元折让约19.84% [1] 认购方信息 - 认购人包括华熙生物科技(香港)有限公司(华熙生物全资附属公司) 谢硕豪先生 Bamboo Bloom Limited及Capstone Resources Holding Limited [1] - 认购事项所得款项总额约为2.082亿港元 净额约为2.06亿港元 [1] 资金用途 - 集团拟将认购所得款项用作一般营运资金 [1]